（金融学专业论文）货币政策有效性的微观基础研究——基于我国企业的实证分析.pdf

内容摘要 一、本文研究的主要问题及其意义 对货币政策有效性的研究直是宏观经济理论研究领域的核心 问题、热点问题，也是一个重要的实践问题。因为，对货币政策有效 性的研究是否深入、系统；中央银行能否准确把握经济运行中制约货 币政策有效性的诸多因素及其作用机制、并采取有效的调控措施，是 赢接影响到宏观调控目标能否实现的问题。传统的货币政策理论着重 从宏观总量角度讨论货币政策效应问题。这种研究有利于突出重点， 简化分析。但现实中，货币政策效应是由众多的相关微观主体的行为 综合决定的。因此，研究货币政策效应必须研究各微观主体的行为对 货币政策效应的影响。研究宏观问题的微观基础，是当代宏观经济理 论发展的一个重要趋势。 ， 本文主要采用规范研究和实证研究相结合，西方理论和中国实践 相结合的研究方法，从微观主体对货币政策的反应的角度入手，对微 观主体影响货币政策效果的作用机理进行深入分析和研究，并着重量 化分析货币政策与我国企业预期的相关性，以及要素密集度不同的行 业对同一货币政策的响应程度，以期能为我国中央银行今后在货币政 策的制定和实施上提供一点理论方面的帮助。 二、文章的心路和架构 本文围绕微观主体如何影响货币政策有效性这一命题，大体上按 照：先理论分析，后实证检验；先研究我国企业整体对货币政策效应 的影响，再分析各个行业对同一货币政策的反应差异，最后在理论与 实证分析的基础上，提出增强我国货币政策有效性的若干政策建议， 这样。个逻辑思路展开分析。全文共分为四章，依次为：货币政策有 效性理论研究与观点述评，微观基础对货币政策有效性影响的机理分 析，我国仓业与货币政策有效性的实证研究，结论和政策建议等。现 将每章的主要内容概述如下： 第一章乇要从如何定义、度量货币政策有效性，货币政策足否有 效，以及货币政策效应的微观基础研究现状等四个角度对国内外的货 币政策有效性理论研究文献做了研究综述。首先对本文中所使用的货 币政策有效性这一概念的内涵和外延进行界定；其次阐明国内外有关 货币政策有效性是否有效的几个主要理论方面的争论；接着总结了国 外学者在货币政策效果的定量评价方面的研究成果；然后概述了国内 外学者在货币政策效应的微观基础研究上的进展情况；最后在对现有 文献评价的基础上，提出了对货币政策有效性理论的研究途径、计量 方法和样本指标选取等几个方面的疑问。 第二章主要是运用货币政策理论、微观经济学和博弈论等方法探 讨了微观基础对货币政策有效性影响的作用机理。首先，设定本文研 究的前提假设；其次，在总结西方货币政策传导机制理论的基础上， 结合我国实际经济情况，分析了微观基础，特别是企业预期在货币政 策传导机制中的重要作用，说明了微观基础是货币政策传导机制中的 重要枢纽，微观主体的行为对货币政策的效果有重大影响；接着，运 用博弈论进一步分析微观主体与中央银行之间如何博弈才能实现货 币政策效应最大化，通过对巴罗一戈登模型及其演化形式的长期均衡 值的求解，得出只有当中央银行和公众都能对对方的策略作出灵敏的 反应时，货币政策效果才能达到最大；最后，分析货币政策对不同行 业的影响程度，根据生产和成本理论，建立存在资本约束和对资本具 有同等偏好的两部门模型，证明了要素密集程度不同影响j ，货币政策 对资本密集型行业和劳动密集型行业的作用效果。 第三章主要在第二章所建立的理论基础上，运用h - p 滤波、格兰 杰因果检验、向量自同归模型( v a r ) 和基于v a r 的脉冲响应函数( i r f ) 等计量方法进行实证分析，考证货币政策信号与氽业预期的相关性， 并度量要素密集度4 i 同的行业对同一货币政策冲击的响应程度，为第 二章的理论分析提供实证支持。实证结果表明：1 、企业固定投资预 期和货币政策信号互不存在个格兰杰因果关系，也就是说我国微观主 体对货币政策反应不灵敏，货币政策信号未能有效的引导企业的预 期，企业的经济活动没有按货币当局的意图行事。2 、从第季度的 冲击响应值来看，资本密集度型行业比劳动密集型行业对货币政策的 变化响应更迅速，但从整体的冲击响应值和响应时间来看，我国货币 政策信号对这两种行业的影响程度都不大。 最后一。- 彳j - 7 。e 本文的结论：货币政策对我国企业影响较弱导致了货 币政策最终目标的实现程度不尽如人意。据此，笔者对如何提高我国 货币政策有效性从宏观和微观两个层面给出相应的政策建议，并对进 一步的研究提出作者的些新的、不成熟的想法。 三、本文的主要贡献 一是研究的角度和方法上的创新。国内对货币政策有效性的研究 多是从货币政策数量效果和货币政策传导机制两个角度入手，但是研 究货币政策效应不能忽略各微观主体的行为对货币政策有效性的影 响，因此本文从微观主体对货币政策的反应角度入手研究货币政策有 效性有一定的新意，且更具现实意义。另外，本文运用格兰杰因果检 验、向量自回归模型( v a r ) 和基于v a r 的脉冲响应函数( i r f ) 进行 实证分析，用数据说明问题，更有说服力。 二是研究内容的局部突破。一个是在货币政策状态的度量方面， 国内大多数学者是用货币供给量m 1 、m 2 或利率来描述货币政策状态， 但这些金融指标是否能真实、正确的代表货订j 当局的政策意图值得怀 疑。本文运用国外量化货币政策状态的最新数理统计方法h - p 滤波对 我国货币供给量进行处理，以最化我囤的货币政策信号。另一个足在 货币政策有效- 陆标志的选择方面，目前国内研究主要运用静态分析， 并且多足选取实际产等宏观经济指标作为研究对象来判断货币供 给冲击对经济的影响，以此给 b 货币政策有效与否的结论。但这些指 标的滞后- 陆l ! - l 础i p ：，不利于公，f 、合理u 0 判断货币政策的有效性，本文以 微观主体能否对货币政策信号做! 1 1 正确响应作为货币政策；阿效性的 标志，更有不l 于货币政策制定的前瞻性。 三! 然，由于数据的来源和研究水平所限，本文的研究还是初步 的、不成熟的。争此，= l l 望笔者的这些思想和结论能为货币政策有效 性的微观基础研究起到一个抛砖引玉的作用。 关键b 4 ：货币政策有效性企业博奔分析i i p 滤波 脉冲响应 函数( i r i ? ) ，晰兰杰冈果检验 - a b s t r a c t p a r to n e t h eo b j e c t so ft h i st h e s i sa n di t ss i g n i f i c a n c e t h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c yi sa l w a y sac o r ei s s u e ，ah o t m a t t e r , a l s o a n i m p o r t a n t a n d p r a c t i c a lp r o b l e m i nm a c r o e c o n o m i c r e s e a r c hf i l e d s oh o wd e e p l ya n ds y s t e mt h es t u d yo ft h ee f f e c t i v e n e s so f m o n e t a r yp o l i c yi s ，a n d w h e t h e rc e n t r a lb a n kc a nc o n t r o le c o n o m y p r o p e r l yw o u l dd i r e c t l ye f f e c tw h e t h e rt h eg o a l so fm a c r o e c o n o m yc a n b er e a c h e d t r a d i t i o n a lm o n e t a r yp o l i c yt h e o r i e sf o c u so nt h ea n g l eo f m a c r o e c o n o m i cg r o s st od i s c u s st h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y b u ti n f a c t ，m a n ym i c r o f o u n d a t i o n s i n t e g r a t i v e a c t i o nd e t e r m i n e s m o n e t a r yp o l i c ye f f e c t s o t os t u d ym o n e t a r yp o l i c ye f f e c tm u s ts t u d y m i c r o f o u n d a t i o n s i n t e g r a t i v ea c t i o n r e s e a r c ho nm i c r o f o u n d a t i o n so f m a c r o e c o n o m i ci s s u e si sa ni m p o r t a n tt r e n di nd e v e l o p m e n to fc u r r e n t m a c r o e c o n o m yt h e o r i e s t h i st h e s i s m a i n l ya d o p t sq u a l i t a t i v ea n a l y s i s a n d q u a n t i t a t i v e a n a l y s i s t h ea n g l eo ft h i st h e s i si st h er e f l e c t i o no fm i c r o f o u n d a t i o n st o m o n e t a r yp o l i c y t h e t h e s i s e m p h a s e s o nq u a n t i t a t i v e a n a l y s i st h e r e l a t i o n s h i p b e t w e e nm o n e t a r yp o l i c ya n dm a n u f a c t u r e r s a n t i c i p a t i o n ， a n dm e a s u r et h ei m p a c to fm o n e t a r yp o l i c ys h o c k so nt h eo u t p u t so f d i f f e r e n ti n d u s t r i e si nc h i n a ih o p em yt h e s i si sp r o p i t i o u st om a k i n g c h i n e s em o n e t a r yp o l i c y p a r tf w o ：t h em a i nc o n t e n t t h et h e s i sh a sf o u rc h a p t e r sa sf o l l o w s ：t h es u m m a r ya n dr e v i e wo f d o m e s t i ca n do v e r s e a st h e o r i e so nt h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y , t h et h e o r ya n a l y s i so nm e c h a n i s mo ft h ee f f e c to fm i c r o f o u n d a t i o n st o m o n e t a r yp o l i c y ，t h ee m p i r i c a la n a l y s i s ，t h ec o n c l u s i o na n ds u g g e s t i o n s t h ef i r s tc h a p t e rm a i n l yr e v i e w st h ed o m e s t i ca n do v e r s e a st h e o r i e s a b o u tt h ee f f e c t i 、ie n e s so fm o n e t a r yp o l i c y t h ea u t h o rc l a s s i f i e st h e s e l i t e r a t u r e sf r o mf o u ra n g l e s ，s u c ha sh o wt od e f i n ea n dq u a n t i t yt h e e f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y , w h e t h e rm o n e t a r yp o l i c yh a se f f e c t ，a n d h o wm i c r o f o u n d a t i o n sa f f e c t t h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r y p o l i c y a b o v et h e s el i t e r a t u r e s ，a u t h o rh a ss o m ed o u b t f u lp o i n t s ，f o re x a m p l e h o wt om e a s u r et h es t a t eo fm o n e t a r yp o l i c y t h es e c o n dc h a p t e ra p p l i e sm o n e t a r yp o l i c yt h e o r y , m i c r o e c o n o m y t h e o r y a n d g a m et h e o r y t o p a r t i c u l a r l ya n a l y z e t h em e c h a n i s mo f m i c r o f o u n d a t i o n si n f l u e n c i n gt h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y a t t h ef i r s ta u t h o rr e g u l a t e sp r e s u p p o s i t i o n so ft h et h e s i s s e c o n d a u t h o r a n a l y s e s t h er o l eo f m i c r o f o u n d a t i o n ，e s p e c i a l l y m a n u f a c t u r e r s a n t i c i p a t i o n ，i nm o n e t a r yp o l i c y t r a n s m i s s i o n t h i r da u t h o rf a r t h e r a n a l y z e sh o wc a nm i c r o f o u n d a t i o na n dc e n t r a lb a n kg a m et or e a c ht h e o p t i m i z a t i o no ft h e e f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y f i n a l l ya u t h o r f o c u s e so nt h ei n t e n s i t yf a c t o r so fi n d u s t r i e sa n dp r o v e st h a tc h i n e s e m o n e t a r yp o l i c yh a sd i f i e r e n te f f e c t sa c r o s si n d u s t r i e s t h et h i r dc h a p t e ri st h ec o r eo ft h et h e s i s ，w h i c he m p i r i c a l l ya n a l y z e s t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nm o n e t a r yp o l i c ya n dm a n u f a c t u r e r s a n t i c i p a t i o n ， a n dm e a s u r et h ei m p a c to fm o n e t a r yp o l i c ys h o c k so i lt h eo u t p u t so f d i f f e r e n ti n d u s t r i e si nc h i n a a u t h o rm a k e sh o d r i c ka n dp r e s c o t tf i l t e r , g r a n g e rt e s t ，v e c t o r i a lm o d e l i n go fa u t or e g r e s s i o n ( v a r ) ，a n di m p u l s e r e s p o n s ef u n c t i o n ( i r f ) t os u s t a i nt h ec o n c l u s i o n so ft h es e c o n dc h a p t e r i tc o n c l u d e st h a tt h e s i g n a l o fm o n e t a r y p o l i c y c a n tc h a n n e lo f f m a n u f a c t u r e r s a n t i c i p a t i o n ，a n dt h ei m p a c t so nt h ef i r s t a n dt h es e c o n d i n d u s t r i e sa r eb i g g e rt h a no nt h eo t h e ri n d u s t r i e s i nt h el a s tc h a p t e r ，t h ea u t h o rs u m m a r i z e st h ec o n c l u s i o n s o ft h i s t h e s i sa n dm a k e ss o m es u g g e s t i o n so nt h ec o r ev i e w p o i n tt h a th o wt o e n h a n c et h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c yi nc h i n a p a r tt h r e e ：t h em a i nc o n t r i b u t i o n so ft h i st h e s i s f i r s ti st h ea n g l eo ft h et h e s i s t h i st h e s i se m p h a s e so ne m p i r i c a l a n a l y z e t h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nm o n e t a r yp o l i c y a n dm a n u f a c t u r e r s a n t i c i p a t i o n ，a n dm e a s u r et h ei m p a c to fm o n e t a r yp o l i c y s h o c k so nt h e o u t p u t so fd i f f e r e n tl n d u s t r i e si nc h i n a t h i si sv e r yn o v e l t y s e c o n di st h ea p p r o a c ho ft h i st h e s i s t h ee s t a b l i s h m e n ta n du s a g eo f v a rm o d e li st h er e a l h i g h l i g h ti n 、t h i s t h e s i s v a rm o d e lw a sp u t f o r w a r da tf i r s tb ys i m s ( 1 9 7 2 ) ，a n di td e m o n s t r a t e st h ed y n a m i cs t r u c t u r e o ft h em o d e lw i t ht h ed a t a ，w h i c hi sr e s u l t e df r o ma l lc u r r e n tv a r i a b l e s r e g r e s s i o n t oi t ss e v e r a ll a g g i n gv a r i a b l ew i t h i nt h em o d e l w h i l e a n n o u n c i n gt h ei m p a c to nr e a le c o n o m i ca c t i v i t y o ft h em o n e t a r yp o l i c y ， v a rm o d e li sa ne s s e n t i a lt o o lf o ra n a l y s i so nt h ep r a c t i c a le c o n o m y t h e m o d e li sa p p l i e dp o p u l a r l ya ta b r o a dw h i l er a r e l ya th o m e c e r t a i n l y , t h e r e a r ep e r h a p ss o m ef l a w si n t h i st h e s i sd u et ot h e l i m i t a t i o no ft h ea u t h o r so w nc a p a b i l i t ya n dl n o w l e d g e s ot h ea u t h o r h o p e st h i st h e s i sw i l lb eat r i g g e ro ff u r t h e rs t u d yo nt h ef i e l do ft h e e f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c y k e yw o r d ：t h ee f f e c t i v e n e s s o fm o n e t a r yp o l i c y , m a n u f a c t u r e r s ， g a m et h e o r y ，h o d r i c ka n dp r e s c o t tf i l t e r , g r a n g e rc a u s a l i t yt e s t ，i r f 3 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独 立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论 文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的 研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本 学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位论文作者签名：康庄 2 0 0 6 年4 月2 0 日 刖舌 一、研究的背景和意义 2 0 0 2 年下半年以来，新轮经济增长周期使中国经济不断升温， 2 0 0 4 年头两个月，固定资产投资猛增5 3 ，钢铁业投资增幅达到2 0 2 。 针对这种经济过热和结构矛盾比较突出的局面，中央银行采取一系列 宏观调控措施，包括两次提高法定存款准备金率、实行再贷款浮息制 度和差别存款准备金率制度、上调金融机构存贷款基准利率等。虽然 调控取得了一定的效果，但是物价上升压力依然很大，仍需警惕固定 资产投资反弹( 曹玉书，2 0 0 5 ) 1 。这不禁让入联想到1 9 9 6 年到2 0 0 1 年，中央银行为了使中国经济走出通货紧缩的阴影，也是频频出招， 采取多次降低存贷款利率、取消贷款规模控制等措施，但是经济增长 的下降趋势并未得到有效的改变。这种状况使得一些学者对我国货币 政策的有效性产生了质疑，并对此做了大量研究，提出了许多不同的 政策建议。 其实，对货币政策有效性的研究一直是宏观经济金融理论研究领 域的核心问题、热点问题，也是一个重要的实践问题。因为，对货币 政策有效性的研究是否深入、系统；中央银行能否准确把握经济金融 运行中制约货币政策有效性的众多因素及其作用机制、并采取有效的 调控措施，是直接影响到宏观调控目标能否实现的问题。 从现实的调控实践结果看，货币政策的预定政策目标与实际运行 效果之间常常存在一定的偏差，这种偏差有时较小，有时又明显较大， 提高货币政策有效性的过程就是不断分析和研究制约货币政策有效 性的各因素、并采取相应调控措施的过程。此外，我国货币政策的效 果如何，是我国特定时期各种经济环境变化的综合反映。随着我国市 场环境和传导机制的变化，货币政策的执行效果肯定会发生不同程度 上的变化；我国众多的相关微观主体的基本特征和行为的变动对货币 占玉书2 0 0 5 年企业发展高层论坛发苦，2 0 0 532 7 政策有效性的影响也会越来越大。研究宏观问题的微观基础已成为当 代宏观经济理论发展的一个重要趋势。因此，研究我国货币政策有效 性问题有必要对微观主体影响货币政策效果的作用机理进行深入分 析和研究，以期能为我国中央银行今后在货币政策的制定和实施上提 供一点理论方面的帮助。 二、研究的思路和文章的结构 本文主要采用定性分析和定量分析相结合的方法，从微观主体对 货币政策的反应角度入手，研究货币政策效应与微观基础的相互关 系，特别是量化分析我国企业对货币政策有效性的影响。 按照先理论分析后实证研究，先研究我国企业整体对货币政策效 应的影响，再分析各个行业对同一货币政策的反应差异，这样一条逻 辑思路，全文分为四章。第一章是货币政策有效性理论研究与观点述 评。主要从货币政策有效性的如何定义，怎样度量，货币政策是否有 效，以及货币政策效应的微观基础研究现状等四个角度对国内外的货 币政策有效性理论研究文献做了述评。第二章是微观基础对货币政策 有效性影响的机理分析。首先提出本文研究的前提假设；接着分析微 观基础，特别是企业预期在货币政策传导机制中的重要作用；然后进 一步分析微观主体与中央银行之间如何博弈才能实现货币政策效应 最大化；最后研究了由于行业自身的异质性所造成的各个行业对同一 货币政策冲击反映不一的问题。第三章是我国企业与货币政策有效性 的实证研究。在第二章所建立的理论基础上进行实证分析，考证货币 政策信号与企业预期的相关性，并度量各个行业对同一货币政策冲击 的响应程度，为第二章的理论分析提供实证支持。第四章是结论和政 策建议。结合第二、三章所得的理论结论和实证分析结果，对如何提 高我国货币政策有效性给出相应的政策建议，并对进一步的研究提出 作者的一些新的、不成熟的想法。 三、论文使用的理论工具和研究方法 本文研究范式的特点是规范分析和实证研究相结合，除了用纯理 论定性分析外，更加强调用经济数据本身说话，以求有理有据，结论 更加具有说服力。同时将两方理论和中国实践相结合，以西方经济学 界的先进理论为出发点，以我国的实际经济情况为落脚点，将两者有 效结合起来，借鉴西方的研究方法重点研究我国的具体情况，更能从 一个侧面解释问题，从一个新颖的角度解决问题。 本论文在论证过程中综合运用了货币政策传导机制理论、微观经 济学中的供需理论和生产、成本理论，以及博弈论等方法，并结合 h - p 滤波、格兰杰因果检验、向量自回归模型( v a r ) 和基于v a r 的 脉冲响应函数( i r f ) 等计量方法对我国企业与货币政策有效性之间 的关系进行了深入研究。 第一章货币政策有效性理论研究与观点述评 货币政策有效性问题是一个古老而具有理论价值和现实背景的 议题，学术界对此议题从不同层面、不同角度进行了不断探索、完善 和创新，形成了众多学派，取得了不少成果。由于各个学派对经济活 动中各种因素的不同假定，而这些假定又都存在不同程度的简单化和 理想化；再加之，在不同时期的经济活动过程中，现实经济与现有的 任何结论都不是完全吻合的。因此，对货币政策有效性的争论至今仍 在进行。 在本章，笔者对货币政策有效性的主要文献从货币政策有效性的 定义，货币政策是否有效的争论，货币政策有效性的度量方法，以及 货币政策的微观基础研究等四个层面上分别进行述评，以便能够全面 的了解有关货币政策有效性的理论成果和研究进展。 第一节货币政策有效性的定义 货币政策有效的一般意义是指货币供给量的变动是否有能力引 发总需求和总收入水平的变动。如果总需求不能按照货币供给量的升 降而升降，那么在这种意义上，货币政策就被认为是无效的。从更加 厂泛的意义上来说，扩张性货币政策愈有效，则产量增长率的增长愈 大，而通货膨胀的增长愈小；紧缩性货币政策愈有效，则通货膨胀率 的降低愈大，而产量增长率的减少愈小2 。这表明：其一，货币政策 有效在于货币供给对总需求和总收入水平的影响是同方向的；其二， 在更加广泛意义上，货币政策有效性存在程度上的区别，它取决于货 币政策对宏观经济指标，如产出和通货膨胀等所造成影响的大小。 2 从这里u t 以看出，社更广泛的匹义i ，对货币政策自技性的理蝌t 】两层卷思一是货币供给足古影啊真 实的实体经济；二足货币供给对实体经济的影响程度。本文对货币政策胄教上的分析宿常是从这阿方：酊m 时进行的，但“对货币政篪有效胜计：定眭分沂时我们会强训第一叶、方面，在对货币政策有敛p e 做出定t e 分析之后我仃】会把注意力放盎肘有放程度的定量分忻i 。 d 一、目标分析法下货币政策有效性含义 从目标是否实现的角度衡量货币政策是否有效，这是一般常用的 衡量方法。以实际实现的7 1 标与预期要达至f j f l 9 目标之间的差距来衡量 其效果的大小。l ：l 女i j ：预期要达到的名义经济增长率目标为7 ，实 际达到的名义经济增长率也为7 ，那么政策效果好；如果名义经济 增长率实际只有1 ，则表明政策效果差或无效。这种定义一目了然， 易于判断，但有其缺陷：一一是对预期目标的估i t - i 亩1 题。如果预期目标 过高，货币政策的实施费了九牛二虎之力仍未达到，这是货币政策效 果不佳n , 37 如果预期目标过低，可以不费吹灰之力达到，这是货币政 策有效性高吗? 要把来来的一些不确定一眭1 7 7 1 素加以正确估计，是7 1 7 1 7 7 1 难的。二是多重目标问题。对货币政策单一目标的效果衡量比较容易， 但现实中的货币政策目标是多重目标，如何根据多重目标效果定义货 币政策有效与否? 目标之问的权重如何计量? 这都是很复杂的。 二、时间意义上的货币政策有效性含义 从时间的角度进行考察的，即考察货币政策作用于经济运行的时 问长短，也就是人们通常所说的货币政策时滞，它是指货币政策从研 究、制定到实施后发挥实际效果的令部时间过程。如果收效太迟或难 以确定何时收效，则政策本身能台成立也就成了问题5 。时滞由两部 分组成：内部时滞和外部时滞。内部i j , l 端 指从政策制定到货币当局采 取行动这段期间，它可再分为两个阶段：( 1 ) 从形势变化需要货币 当局采取行动到认识到这种需要的时间距离。成为认识时滞。( 2 ) 从货币当局认识到需要行动到实际采取行动这段时间，称为行动时 滞。内部时滞的长短取决于货币当局对经济形势发展的预见能力、制 定对策的效果和行动的决心，等等。外部时滞又称影响时滞，指从货 币当局采取行动丌始i 与到对政策目标产生影响为止的这段过程。外部 叫滞主要由客观的经济和金融条f l ：决定。无论时货币供应量还是利 率，它们的变动都不会立即影q - f i j 政策目标。 l l , j - ；_ , i j - 是影响货f 厅政策效应的重要因素。立果货币政策可f 。sf - 的 3 此 土，货币设仃学，中 j i l 凡k 人学坂川，1 9 9 9 ；州儿l ，3 n 7 5 大部分影响较快地有所表现，那么货币当局就可根据期初的预测值， 考察政策生效的状况，并对政策的取向和力度作必要的调整，从而使 政策能够更好的实现预期的目标。假定政策的大部分效应要在较长的 时间，比如两年后产生而在这两年内，经济形势会产生很多变化那就 很难证明货币政策的预期效应是否实现。 第二节货币政策是否有效的争论 一、西方货币政策有效性研究回顾 货币对经济的作用是有效还是无效的争论，最早反映在对货币中 性与非中性的解释中。在魏克赛尔之前，大多数西方经济学家把资本 主义经济视为。一种实物经济，否定货币对经济具有实质性的影响4 。 根据古典货币数量论，货币数量的增加将直接表现为物价水平的同比 例上涨，货币只是经济活动中的一层“面纱? ；而魏克赛尔指出货币 数量论存在两大缺陷：一是货币数量论对货币流通速度不变的假设； 二是低估了信用票据的巨大效能。他在其著名的利息与价格一书 中，分析了各种影响货币流通速度的因素，尤其是对现代信用经济和 银行制度的分析，指出货币流通速度是一个弹性很大的变量。魏克赛 尔还进一步认为，货币利率与自然利率的背离足造成经济累积性波动 的根本原因，因而也就是货币非中性的根源5 。 随着1 9 2 9 4 1 9 3 3 年资本主义经济危机的爆发，凯恩斯于1 9 3 6 年 出版了著名的就业、利息和货币通论一书，提出政府干预经济的 主张，强调货币管理的重要性，并形成凯恩斯学派。凯恩斯认为，虽 然货币数量的变动将影响就业、产出和收入，但这种影响并不是直接 的，而是先通过利率变量来启动的，即利率的变化通过资本边际收益 影响投资活动，再经过乘数作用进而决定国民收入或社会总产量。其 次，货币数量变动对物价水平的影响也不像古典货币数量论那样直 接，而首先是流动性偏好影响利率，然后对物价水平的变动发生直接 4 这啭提到的人多数鲐济学家，i ( ij 1 ：是所何弊济学采足为札魏兜= 拜土i 之讨，世何一出蔷名的绝济学家 ( 豫咻蔓和曩顷) # ：丛，货币 i 给对哄k 、牧入和一- 矗、世的影响货r n 呲持对利- 簪的作用u 及货币m 交岛方血 的放牢等， 小过艘克醛t ：订这方面他j + 业肌系统的论j 生。 5 川赴乍：sq 疗氽融理论，中仨版引1 9 9 2 年 6 影响。因此，凯恩斯学派非常重视利率在货币政策中的积极作用，重 视在短期内把利率作为货币政策的目标，并通过利率来调节总需求和 整个经济。凯恩斯学派认为，实行扩张性货币政策来降低利率可以刺 激投资，增加就业；而实行紧缩性货币政策来提高利率可以抑制投资， 减少就业。扩张性的货币政策在经济衰退时期的数量性效果究竟有多 大，主要取决于两个关键因素：货币需求的利率弹性和投资需求的利 率弹性。虽然凯恩斯学派经济学家认为扩张性货币政策难以将严重衰 退的经济引上复苏道路，但是并没有因此而否定扩张性货币在对付经 济严重衰退时的作用，只是政府的公共投资、转移支付以及减税等政 策措施可以直接刺激投资需求和消费需求，所以凯恩斯学派经济学家 认为此时财政政策比货币政策有效，而紧缩性货币政策对付通货膨胀 具有较高的有效性。 对凯恩斯学派的基本思想及其政策主张，西方经济学界一直有所 争论。在2 0 世纪7 0 年代以前，引起对货币政策效果怀疑的主要争论 来自于两个方面，其一是货币主义认为的货币政策时滞问题，其二是 货币主义以外的经济学家认为的货币流通速度的变动问题。 货币主义认为传统的货币政策有效性存在时滞问题，即货币政策 从制定、实施到运行全过程直至货币政策的影响消失，需要相当长的 一段时问。由于人们认识卜的误差，当经济状况需要中央银行制定政 策到中央银行认识到需要制定政策，是要一段时间的；其次，从开始 制定政策到政策的出台，即中央银行着手制定政策到实际采取行动也 需要一定的时间。这两段h , j 问我们通常称之为货币政策的内部时滞。 货币主义认为货币政策不仅存在内部时滞，还存在外部【f , j 1 滞，即货币 政策在执行的开始之日，不可能立刻产生名义收入的变化、货币供给 量的变化或利率的变化，对投资、消费和进出品等变量产生影响需要 1 段时间，并且各经济主体对政策反映的快慢不同，各产业在经济活 动过程中的先后作用不同，政策产生影响的效果需要一段时间才会发 生。正是由于货币政策在各经济部门产生影响的时点不一致，在一些 部门改变收入较快，在另+ 些部fj 改变收入较慢，从i 而使货i n 政策的 效果完个发挥来需要棚当k 的1 段时问。由于政策存在这样的时滞 过程，在此时采取的政策，尽管是适合于此时的经济状况，但运行一 段时间之后，经济状况可能发生了改变，而实施的政策影响还在继续， 这就反而加剧了经济的波动。比如，当国民经济进入衰退的t 寸候，中 央银行采取了扩张性的货币政策，而政策的发挥需要相当长的段时 间，在这过程中，经济状况可能已经好转，总需求已经超过了预定指 标，这时，政策效果才真正发挥出来，将使总需求进一步扩大。这就 是货币主义者认为政府干预政策反而会加剧经济波动的原因，因而货 币主义者提出按不变的货币供给增长率的“单一货币”规则，以不变 应万变。时滞问题一直是影响货币政策有效性的一大问题，由于时滞 长度的不确定，给提前微调的时问把握也带来了困难。要解决这一问 题，需要解决三个问题。第一、经济周期的变化，即未来时段上的名 义收入变化；第二，货币政策在未来时段上的影响大小；第三，货币 政策影响经济变量的时间长度。只有这样才能准确地把握货币政策的 作用效果，要做到这几点实际上是不可能的。 货币主义以外的一些经济学家认为，货币流通速度的变动是影响 货币政策效果的重要因素。第一，货币流通速度的一个微小变动，将 会由于货币供应量的一个较小变动而引起名义收入的更人变动这一 原因，而造成经济的大幅度波动。由彬：p y ，可得 d ( m v ) ：m d v + v d m ，如果货币流通速度不变，即d v ：0 ，那么货币供 应量的变动d m 只引起名义收入的变动，为v d m ：如果货币流通速度 也足变动的，那么货币供应量的变动d m 会引起名义收入的变动，为 m d v + v d m 。当m 很大时，尽管其变动的f i 分比很小，只要v 是变动 的，即d y 一0 ，其结果将会使名义国民收入的变动会很大。因此通过 货币供应量的变动来影响国民经济的效果，会因货币流通速度的变化 而无法确定。第二，由于影响货币流通速度的因素太多，中央针银行 难以准确估计货币流通速度的变化趋势。第三，即使中央银行能够通 过经验的估计，丫解货币流通速度的变化，并采取冲销措施，也难免 这种措施本身不影响到货币流通速度的变化，其结果同样会造成经济 的大波动。卜是由j r 货币流通速度的这种不确定性，才使得人们对货 币政策效果产生了怀疑。 2 0 世经7 0 年代以后，随着新古典宏观经济学的兴起，对货币政 策的有效性提出了更为严峻的挑战。与货币主义因时滞凶素对货币政 策效果产生怀疑不同的是，以卢卡斯为代表的理性预期学派以理性预 期的对消作用为由得 j 货币政策完全无效。按照理性预期学派的说 法，人们将以一切叮能获得的信息，对未来进行合乎理性的预期，它 是人们根据历史上提供的所有知识，经过合理性思考之后，几乎能够 得出与经济学家思考之后一1 样的结论。这种预期尽管不一定是完全准 确的，但误差是随机的，其平均值为零。正是由于假定人们具有了理 性预期，政府的任何反周期政策都会因人们采取的理性行动而冲销。 比如，在经济萧条时期，政府通常都会采取扩张性政策，按照以往传 统的经济学解释，中央银行使用扩张性货币政策，将引起总需求的增 加，企业对此做出的反应首先是增加产出，经过一个时滞之后，才开 始逐步提高价格，这是因为企业在开始时不能准确得到需求是来自临 时性还是持久性的信息。但根据理性预期假设，人们能够预期政府将 采取扩张性货币政策，需求量会保持持续增加，从而企业将及时提高 价格而不是增加产量。因此，这种以扩大货币供给来刺激经济的货币 政策无效。 理性预期的结论是：政策行动要按照政策制定人所期望的方式， 有效的修正公众的预期行为，只有在政策行动的出现对公众来说是出 其刁i 意的时候，才能办到6 。反过来说，当公众能够预期到政府的行 动，并根据预期采取有利于自己的行动时，政府采取的政策将无效。 但理性预期学派又认为，政府掌握的信息不由j + 能比社会大众掌握的信 息更充分，如果中央银行采取一种非预期的稳定政策，越常规，使 社会各界无法知晓，然而不久，人们也会判断 n 中央银行坚持的任何 政策。同时，如果一卜央银行可能长期采取愚弄大众的政策，将会导致 人们在， ：业活动! 1 做“j 错误决策，反而会使仁产陷入混乱之中7 。 坚持货币政策有效的学者也大有人在，绝人多数非瓦尔拉斯经济 学派都支持货币政策有效沦，其中最有代表性的是以萨缪尔森为代表 ：篓j 一 q j 上毋： 毫以i 磐济，昕，中芒”全科# l 议f rt 9 8 5 叶版，纰7 7 5 儿 马譬仃i | q 方1 日蕾旋1 日政镱! e 较，f i ，弛南_