（经济法学专业论文）我国qdii制度法律问题研究.pdf

摘要 摘要 q d i i ( q u a l i f i e dd o m e s t i ci n s t i t u t i o n a li n v e s t o r s ) 制度是我国在资本项目未完 全开放的条件下，有限度对外投资的制度性安排，也是我国资本项目完全可兑换 的过渡性安排。虽然我国现阶段对q d i i 制度实施的有效性存在争论，但是q d i i 制度所涉及的一些金融产品在我国的相继推出已表明管理层对此制度的积极态 度。在现阶段外汇储备过高、资本外逃加剧以及全球经济不景气的大背景下，实 施q d i i 制度具有重要的意义。 目前我国对q d i i 制度的研究大多集中在经济学领域，从法学角度对这一制 度进行的研究很少。本文的特色之处就在于运用法学研究方法对q d i i 制度及其 相关法律问题进行初步的分析，以期从法律制度层面为q d i i 制度作一些有益的 探索。 本文共分五章探讨我国o d i i 制度的法律问题。 第一章是q d i i 制度概述； 第二章是国j , l - 地区q d i i 制度的发展状况及对我国的启示； 第三章是q d i i 制度运作模式的法律问题分析； 第四章是我国q d i i 证券监管法律制度的完善； 第五章是我国q d i i 外汇管理法律制度的完善。 关键词：q d i i 制度；证券监管；外汇管理；法律完善 a b s t r a c t a b s t r a c t q d i i ( q u a l i f i e dd o m e s t i ci n s t i t u t i o n a li n v e s t o r s ) s y s t e mi sn o tj l a s tt h eo n l y s y s t e ma r r a n g e m e n tw h i c hi n v o l v e sf o r e i g ni n v e s t m e n tw i t hl i m i t e dd e g r e e ，b u ta l s oa t r a n s i t i o n a ls y s t e ma r r a n g e m e n tw h i c hi sr e l e v a n tt oc h i n a sc a p i t a la c c o u n t l i b e r a l i z a t i o no nc o n d i t i o nt h a tt h ec a p i t a la c c o u n th a sn o tb e e nc o m p l e t e l yo p e n e d t h e r ei sac o n t r o v e r s yo nt h ee f f e c t i v e n e s so fi m p l e m e n t a t i o no fq d i is y s t e ma t c h i n a sp r e s e n ts t a g e ，b u ts o m ef i n a n c i a lp r o d u c t so fq d i is y s t e mh a v i n gb e e n l a u n c h e di nc h i n ah a v es h o w nap o s i t i v er e a c t i o n a tp r e s e n t ，w i t ht h eb a c k d r o po fh i g hf o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e s ，s e v e r ec a p i t a l f l i g h ta n dt h e 哲o b a le c o n o m i cd o w n t u r n , a c t i v es t u d ya n di m p l e m e n t a t i o no fq d i i s y s t e mh a v ev e r yi m p o r t a n ts i g n i f i c a n c e c u r r e n t l y , c h i n a sr e s e a r c ho nt h eq d i is y s t e mh a sm a i n l yb e e nf o c u s i n go nt h e e c o n o m i cs c o p e ，b u tn o tv e r ym u c ho nt h el e g a ls c o p e t h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h i s p a p e ri st os y s t e m a t i c a l l ya n a l y z eq d i is y s t e m ，a sw e l la sa n a l y z er e l a t e dl e g a li s s u e s i nt h eu s eo fl a wr e s e a r c hm e t h o d s ，t h u st od os o m eb e n e f i c i a le x p l o r a t i o ni nt h el e g a l s c o p e t h i sp a p e rc o n s i s t so ff i v ec h a p t e r s ： c h a p t e r1 o v e r v i e wo fq d i is y s t e m ； c h a p t e r2d e v e l o p m e n to fo v e r s e a sq d i is y s t e ma n dt h er e v e l a t i o nf o rc h i n a ； c h a p t e r3a n a l y s i so nt h el e g a li s s u e so fq d i is y s t e mo p e r a t i o np a t t e r n ； c h a p t e r4i m p r o v e m e n to f s e c u r i t i e sr e g u l a t i o nl e g a ls y s t e mo fc h i n a ； c h a p t e r5i m p r o v e m e n to ft h ef o r e i g ne x c h a n g em a n a g e m e n tl e g a ls y s t e mo f c h i n a k e yw o r d s ：q d i is y s t e m ；s e c u r i t i e sr e g u l a t i o n ；f o r e i g ne x c h a n g es u p e r v i s i o n ； l e g a li m p r o v e m e n t 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。本人 在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明确方式标 明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人( 签名) ：i 二荔嗣。 d 绣年4 月占日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大学有 权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸质版和电子版，有权 将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书馆被查 阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索，有权将学位论文的 标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 l 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) ( 请在以上相应括号内打“4 ) 日期：知曙年红月g 日 日期：硎年移月侈日 引言 引言 随着国际贸易往来的日益频繁、国际资本流动的迅速增加，进一步开放资本 项目，实现人民币资本项目可自由兑换成为我国外汇体制改革的必然趋势。从海 外经验来看，大多数国家的资本项目完全开放都不是一蹴而就的，都存在着一定 的过渡阶段，即有限制的开放资本项目阶段。q d i i 制度正是资本项目有限制开 放的一个必然的制度选择。q d i i 制度具有双重属性，一是q d i i 制度是资本项目 完全开放的过渡性措施，是通向资本项目完全开放的必经之路；二是q d i i 是一 种境外理财产品，需要通过境外投资获取收益。上述两种属性体现q d i i 制度的 价值取向是不同的，前者体现了长期的制度变革，而后者体现为短期投资收益。 因此，我们在实施q d i i 制度时不能因为短期投资收益不理想而否定长期的制度 变革。 当前人民币升值势头加快，q d i ! 理财产品的投资收益也得不到保证。具体 主要有以下原因：一是q d i i 理财产品为境外投资，受到海外经济影响比较剧烈， 而当前世界经济正处于美国“次贷”危机和全球经济不景气的大背景之下，因而 q d i i 的实施效果大打折扣；二是我国的q d i i 理财产品在设计上没有体现出差异 性，与已有的理财产品相比，q d i i 理财产品还需额外承担汇率风险；三是我国 q d i i 制度的相关法律法规不建全，投资者保护不完善。四是我国q d i i 制度“出 海”资金未形成一定规模而仅处于尝试阶段，因而抑制人民币升值的作用不大。 进一步推进q d i i 在中国的实施，需要采取一系列措施，例如优化q d i i 的运作 模式、增加外汇避险工具来抵抗短期的经济不景气，完善相关法律法规来保障投 资者的合法权益等。 毕竟，q d i i 制度在我国的实践时间还不长，与q d i i 制度相关的法律法规也 很不健全。从海外的实践经验来看，如何为q d i i 制度提供良好的法律保障是资 本项目完全开放能否成功实现的必要条件。因此，从法学视角来研究q d i i 制度， 对于保障q d i i 制度的顺利实施具有重要的现实意义。 巴曙松q d i i 为什么“遇冷” j 西安金融，2 0 0 7 ，( 3 ) ：1 3 1 4 1 我国q d l l 制度法律问题研究 第一章q d i i 制度概述 第一节q d i i 制度的概念 q d i i ( q u a l i f i e dd o m e s t i ci n s t i t u t i o n a li n v e s t o r s ) ，即“合格的国内机构投资 者 。q d i i 制度是在资本项目未完全开放的国家，通过设立一些合格的国内金融 投资机构，允许国内投资者的外汇通过这些投资机构向海外投资的投资者机制。 结合我国的情况来说，就是国家监管机构批准部分具备一定条件的国内金融机 构，向境内企业和居民募集一定数量的人民币，通过本外币兑换，用外汇投资于 境外资本市场的一种过渡性制度安排。由于我国基金系q d i i 制度是外汇管理制 度与证券投资制度的结合，因而从外汇管理角度理解，q d i i 制度是资本项目未 完全开放条件下的制度性安排，而从证券投资角度理解，q d i i 制度是“涉外证 券投资 的一种形式。 我国目前具有资格发行q d i i 的金融机构主要有证券公司、基金公司、商业 银行、信托公司等。根据q d i i 发行主体不同，大致可分为证券系q d i i 、基金系 q d i i 、银行系q d i i 和信托系q d i i 等。这些q d i i 产品的区别见下表： 曹丽，赵丽论q d i i 对我国证券市场的影响 j 财经界，2 0 0 7 ，( 6 ) ：2 7 7 周友苏，主编新证券法论【m 】北京：法律j l l 版社，2 0 0 7 6 7 1 人们习惯于用q d i i 来代指那些境外理财产品，但是我们必须知道，从严格意义来说，q d i i 并不是一种 产品，它是一些机构的名称或者说是一种制度安排。参见：王雪杜，杜征征q d i ! 的发展与挑战 j 银行 家，2 0 0 7 ，( 8 ) ：5 7 吴弘，主编华东金融法治评论【m 】北京：中国方i f 出版社，2 0 0 4 3 0 8 2 第一章q d l l 制度概述 表l ：各系q d i i 比较 产品 产品 募集 信息 的法律期限流动性披露监管机构法律法规 名称方式 关系要求 中华人民 基金系证券监督 封闭式证券法、证券投资基金 q d i i ( 封 信托不得少 管理委员 闭式基 强( 可要 最高 会、国家外 陵、合格境内机构投资者 金和开 法律公募于5 年； 卖或赎同：汇管理局、 晓外证券投资管理试行办 放式基 关系开放式珐、证券投资基金信息 不限 中国银行 妓露管理办法 金) 业监督管 理委员会 中华人民中华人民共和i 国证券 证券监督法、合格境内机构投资 管理委员者境外证券投资管理试行证券系 信托 公募或有固定中( 可定会、国家外办法、证券公司集合 q d i i ( 集 法律低 合理财私募期限期回赎)汇管理局、资产管理业务实施细则 计划) 关系 中国银行 ( 征求意见稿) 、证券公 业监督管司客户资产管理业务试行 理委员会办法 信托系中国银行中华人民共和国信托 q d i i ( 集 信托 有固定 业监督理法、信托公司受托境 合资金法律私募弱低委员会、国外理财业务管理暂行办 信托计关系 期限 家外汇管法、信托公司集合资 划)理局 金信托管理办法 中国银行 商业银行开办代客境外 银行系 信托 公募或有固定 业监督理 理财务业务管理暂行办 法律弱低委员会、国 q d i i 私募期限法、商业银行个人理财 关系家外汇管 业务管理暂行办法 理局 上述四种系q d i i 在法律关系、募集方式、存续期限、信息披露程度、适用 法律法规等方面存在着一定差别。本文主要针对基金系q d i i 进行讨论。 第二节我国q d i i 制度的基本法律原理 一、我国q d i i 制度的法律关系 我国q d i i 法律制度是由一系列以合同为主的法律行为来完成的，体现为一个 复杂的法律关系组合。以信托财产为媒介，以合同为载体，在相关主体之问建立 起明确的权利义务关系，组成q d i i 制度微观运作的基本模式。另外，q d i i 制度 作为种资本项目有限度开放条件下的证券投资制度，还需要适度而有效监管存 在。基于q d i i 制度的复杂性，我们大致将q d i i 制度的法律关系作如下划分： 3 我田q d l l 制度法律问题研究 ( 一) q d i i 微观运作法律关系 1 、投资者与合格境内投资机构( 发行q d i i 产品的金融机构) 之间的信托法 律关系。 2 、境内投资机构与境外证券服务机构( 境外投资顾问) 之间的委托代理法 律关系。 3 、合格境内投资机构与境内托管机构( 一般为具有q d i i 托管资格的商业银 行) 之间的委托代理关系；境内托管机构与境外托管机构之间的委托代理关系。 ( 二) q d i i 金融监管法律关系 1 、证监会与合格境内机构投资者之间的监管法律关系。 2 、银监会与托管商业银行之间的监管法律关系。 3 、外汇管理局与合格境内机构投资者、托管商业银行之间的监管法律关系。 二、我国q d i i 制度的法律供给状况 我国金融法则供给呈现出以下特点：一是金融法则供给层次不高。法律体系 整体上体现为“部门规章为主、法律规则为辅”之格局。立法法第7 条对立 法权限作出了明确的规定：“全国人民代表大会和全国人民代表大会常务委员会 行使国家立法权。全国人民代表大会制定和修改刑事、民事、国家机构和其他的 基本法律。全国人民代表大会常务委员会制定和修改除应当由全国人民代表大会 制定的法律以外的其他法律；在全国人民代表大会闭会期间，对全国人民代表大 会制定的法律进行部分补充和修改，但是不得同该法律的基本原则相抵触。”因 此，从目前我国金融法律体系来看，称得上法律的只有中国人民银行法、商 业银行法、证券法、保险法及银行业监督管理法等。此种规则供给状 况是符合我国现实需要的。我国正处于一个经济法律制度整合、创新与转型的时 期，经济社会关系发展较快，若对我国金融法则的创新普遍启动严格的“法律 立法程序，不但会增加规则供给成本，而且很难使立法快速适应我国经济发展的 内在需求。与此同时，这种供给状况的消极影响也很显著：一是目前的这种规则 供给状况固然可以暂时性地满足现实要求，但这种“头痛医头、脚痛医脚”的规 则供给状况无疑与法律的稳定性与统一性原则相悖，其结果是导致法律规则的指 引、评价与预测功能的丧失及规则之间的诸多重叠；二是金融法的规则供给主体 多元性，有国务院、中国人民银行、中国银证会、中国证监会、中国保监会、财 4 第一章q d i i 制度概述 部政、国家外汇管理局、最高人民法院及国家税务总局等。这一方面说明，我国 金融法的发展正处于一个转型期，需要多方利益的妥协与平衡。但从另一个层面 考察，这种多元化的现象并不有利于金融法的整合与完善，因为这种政出多门的 现象极易导致规则的不统一，而为了对这种规则中的灰色地带进行弥补就不得不 出台大量的“通知类 与“解释类”的规范性文件，从而在实质上有损于规则本 应有的逻辑性与稳定性。 我国q d i i 法律制度供给机制折射出我国整个金融法律制度供给状况的特 征，就是“部门规章为主，法律法规为辅”。具体而言，我们可以将其分为四个 层次：一是法律法规，如中华人民共和国证券法、中华人民共和国证券投资 基金法、中华人民共和国商业银行法等；二是行政法规，如中华人民共和 国外汇管理条例等；三是部门规章，此类规章构成了q d i i 法律制度的主体部 分，如合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法、商业银行开办代 客境外理财业务管理暂行办法、结汇、售汇及付汇管理规定等；四是法规 解释及其他规范性文件，此部分文件构成了q d i i 制度的具体操作性制度。应当 注意的是q d i i 制度的部门规章、法规解释及其它规范性文件为数众多，在保障 q d i i 制度运作中起到了关键性的作用，而这些法律规范分别由不同的监管部门 制定，反映了不同部门之间的监管利益博弈，同时也从一个侧面反映了我国在调 整q d i i 制度过程中法律规范层次的低下。 第三节我国实施q d i i 制度的现实意义 我国资本市场存在着一种比较奇特的局面，一方面，中国境内的投资者希望 参与世界证券市场，有效分散投资风险；另一方面，国家的资本项目限制却使境 内投资者无法实现这种合理的经济需求。通过q d i i 制度实现资本境外投资是一 种不错的选择。如果一项投资的所有对象都只限于一国境内，投资者想通过有效 的证券组合规避经济周期风险或其他非系统性风险是很难的。但如果能够投资国 外，那么由于各地区的经济发展水平和资源禀赋不同，经济周期的起伏也有不同， 同一笔资金投资于不同地区的资本市场的结果是迥然不同的。基于这一点，投资 黎四奇中国会融法律规则供给机制混乱状态的反思 j 中南人学学报( 社会科学版) ，2 0 0 6 ，( 4 ) ：4 0 8 何怡萍q d i i 对我国资本市场影响分析 j 商业时代，2 0 0 5 ，( 3 ) ：4 9 5 我国q d i i 制度法律问题研究 者便有可能规避国内资本市场的一些风险。 我国对外投资路径的外汇管制比较严格，具体实践中，不仅不能根治一些外 汇违法行为，而且还有可能激起逃汇、黑市外汇买卖等外汇违法行为。实施q d i i 制度，能使国内居民及机构投资外国资本市场的需求合法化，引导需要投资境外 证券市场的国内资本通过合格的国内金融投资机构，以正常合法的渠道流出。这 样通过清晰的渠道对国内资金流向加以控制，通过相关法规对投资于境外的资金 使用加以规范，可以减轻资本非法外逃的压力，有利于对资本出入进行监控，提 高国内资本境外投资的安全性。另外，我国经济增长迅猛，外汇储备已居于世界 第一，人民币产生巨大的升值压力，影响我国出口贸易的发展。q d i i 制度可以 起到分流外汇到海外市场，缓解人民币升值压力的作用。 开放资本项目进而实现人民币完全可兑换是我国向世贸组织承诺逐步开放 金融服务行业的必由之路。q d i i 制度是实现资本项目完全开放的一项过渡性安 排，是我国逐步兑现承诺的一种方式。 魏剧顺，杨钰洁对中国试行q d i i 制度的探究 j 社科纵横，2 0 0 7 ，( 4 ) ：7 7 王忠文，王玉君试析我国q d i i 制度及其实施 j 环渤海经济嘹颦，2 0 0 7 ，( 6 ) ：4 2 6 第二章国外地区q d i i 制度的发展状况及对我国的启示 第二章国外地区q d i i 制度的发展状况及对我国的启示 q d i i 制度是一种在资本账户未完全开放的情况下，境内合格机构进行境外 证券投资的过渡性制度安排，也是证券市场开放的一个环节。而证券市场开放作 为经济对外开放的高级概念，属于资本项目的开放范畴，因而对其他国家和地 区资本项目开放过程中的q d i i 制度的探讨对我国实施q d i i 制度有一定的借鉴 意义。发达资本主义国家的金融发展具有领先优势，资本市场开放较早，因此目 前对国内资本境内外投资管制较少，资本市场的开放度比较高。许多发展中国家 在金融市场不完善、制度不健全的条件下，通常对其资本市场的开放问题采取渐 进策略，从而避免过快开放资本市场带来的不良影响，这些国家资本市场的开放 路径对我国q d i i 制度实施具有一定的参考价值。 第一节国外地区q d i i 制度的实践 一、中国台湾q d i i 制度 台湾证券市场对外开放大致经历了三个阶段：第一阶段( 1 9 8 3 - - 1 9 8 8 ) ，允 许岛内投资信托公司募集海外基金投资台湾股市。1 9 8 8 年允许外国证券经纪商 在台湾设立分公司。第二阶段( 1 9 8 8 - - 1 9 9 6 ) ，先开放岛内投资者通过证券顾问 公司引进的外国共同基金间接投资外国证券市场，待间接投资经过一段时间后， 再开放直接对外投资，即岛内投资者可以直接委托在台湾的外国证券商参与海外 市场的买卖。第三阶段( 1 9 9 6 - - 2 0 0 3 ) ，初步实现了证券市场对境内外法人和自 然人的完全开放。2 0 0 1 年为了促进金融发展，对银行、证券和保险公司进行混 业经营的改革。 可见，台湾在第一阶段和第二阶段分别采取了q f i i 和q d i i 两 种过渡机制，并最终实现了资本市场的完全开放。 1 9 7 2 年5 月台湾颁布了证券投资信托管理办法，同年8 月公布了证券 投资信托事业管理规则对投资基金进行规范管理。 为加强对q d i i 产品运作的 监督和管理，台湾还制定了证券投资基金管理办法，其中包含海外基金管理 谢百三，主编证券市场固际化比较( 下册) 【m 】北京：清华大学出版社，2 0 0 3 3 9 3 朱阳，王书伟q f i i ：台湾的实践与借鉴 j 投资与_ 【l f 券，2 0 0 3 ，( 2 ) ：7 8 王金叶台湾i | e 券市场国际化的经验及j e 借鉴 j 决策借鉴，1 9 9 6 ，( 4 ) ：2 0 7 我国q d i i 制度泫律问题研究 条款。随后颁布了华侨及外国人投资证券及结汇办法、国内投资海外证券市 场条例以及国内企业海外上市条例等，运用法律法规来规范q d i i 制度的 运作以及外汇汇入汇出。政府除了通过法规手段监控市场外，还引导市场自律管 理。在9 0 年代，台湾进一步推行q d i i 制度，台湾资本市场开放步伐加快。目前， 台湾证券市场已发展成为一个国际化程度相当高的市场。现在看来，这些法律法 规的制定无疑是台湾q d i i 制度成功的一个先决条件。 台湾证券市场对外开放速度比较平稳，它主要通过q f i i 和q d i i 制度安排并 分阶段逐步实现证券市场的对外开放。正因为坚持了稳妥开放的原则，使台湾经 受住了亚洲金融危机的考验，取得了良好的开放效果。 由于共同基金投资理性化，有助于市场的稳定，对外利用共同基金的形式有 助于克服岛内证券投资者知识和经验的不足，因此台湾q d i i 产品采取了共同基 金的形式。圆 台湾证券市场注重多层次、全方位监管体系的构建，建立了行政、立法和自 律相结合的完整的证券监督管理体系，从而保障了q d i i 制度的安全运行。 二、韩国q d i i 制度 韩国政府于1 9 8 1 年1 月宣布其资本市场分为四个阶段实施自由化方案，揭 开了资本市场国际化和自由化的序幕。第一阶段( 1 9 8 l 1 9 8 4 ) ，主要目标是允 许国际投资信托对韩国证券市场进行间接投资，形成外国投资者参与本国证券市 场的框架。第二阶段( 1 9 8 5 - - 1 9 8 7 ) ，主要目标是有限制的允许非本地居民进行 证券投资。第三阶段从1 9 8 8 年开始，主要目标为完全放开本地居民的证券投资， 并允许韩国证券公司到国外发行证券。第四阶段从1 9 9 0 年开始，目标是完成资 本市场交易的自由化，具体步骤为有限制的允许本地居民对海外证券市场的投 资，允许证券公司的海外投资额达3 0 0 万美元，允许保险公司和保险信托公司的 海外投资额达1 1 0 万美元。 韩国资本项目自由化的实现大致依照以下法律规范路径实施：1 9 8 2 年修订 普通银行法则赋予银行在业务经营上更多的自主权，银行丌始自主经营多种 业务，实行多样化经营；1 9 8 5 年后，政府允许韩国公司在国外证券市场上出售 千金叶台湾证券市场国际化的经验及其借鉴 j 决策借鉴，1 9 9 6 ，( 4 ) ：2 1 同上。 陈云波韩国证券市场国际化及其启示 j 财经论丛，1 9 9 6 ，( 1 ) ：6 4 第二章国外地区q d i i 制度的发展状况及对我国的启示 可转换债券和预托凭证；1 9 8 8 年后，允许国内投资者通过基金方式经财政部批 准在国外证券市场发行股票筹资，并允许经认可的韩国机构投资者投资海外市 场，即实施q d i i 制度。1 9 8 8 年1 2 月，韩国政府颁布了资本市场自由化执行 方案，这是一个准备实现全面资本市场自由化和开放证券市场的中期计划，但 最终因故搁浅。1 9 9 1 年7 月，韩国公布了新外汇管制法案，开始实行外汇对外 开放的新政策。从1 9 9 2 年7 月起，投资于韩国证券市场的外资金融机构开始享 受国民待遇。1 9 9 8 年4 月，韩国政府允许外国人可以在韩国设立证券公司并享 有国民待遇。 从韩国证券市场开放进程来看，初期是渐进式的，1 9 9 2 年后开放速度加快， 表现得更为激进。与此同时，以利率市场化为核心的金融自由化改革相对于证券 市场开放是滞后的，而且汇率市场化也没有完成。这种较为激进的开放模式也是 1 9 9 7 年亚洲金融危机对韩国造成巨大冲击的重要原因之一。 韩国的证券市场是在政府的积极推动、扶持下发展起来的，特别是8 0 年代 后证券市场国际化、自由化过程，政府的作用更加显著。我国证券市场也是“政 府主导型”的模式。因此韩国政府主导型的发展模式，对我国具有一定的借鉴意 义。 三、智利q d i i 制度 9 0 年代以来，智利作为发展中国家中较早开始进行资本项目自由化的国家 之一，以其相对成功的开放设计和运作，使经济保持了良好的增长势头。不少国 际著名的经济学家将智利的资本项目开放实践视为成功的典范。智利尝试过“突 进模式”，又经历了“渐进模式”，是一个从失败走向相对成功的案例，其经验具 有典型意义。智利过去近3 0 年时间的资本项目自由兑换进程大致可以分为两个 阶段。 第一阶段从1 9 7 4 年到1 9 8 4 年。7 0 年代中期，伴随着国内金融自由化，智 利在很短时间内推出了许多实质性的经常账户和资本账户开放措施，但这一经济 自由化进程很快被1 9 8 2 年发生的经济危机所打断并进入三年的调整期。1 9 7 4 至 1 9 7 6 年问，政府采取一系列措施加快开放对个人的资本账户交易。智利外汇 管制法第1 4 条要求外资( 包括到股票市场投资的外资) 须到智利中央银行登 金荦资本管制与资本项目自由化 m 】北京：中信f i 版社，2 0 0 7 7 8 8 0 9 我国q d i i 制度法律问题研究 记，并授权中央银行管理外资和利润的汇回，但该条款不允许外资以银行为中介 自由地流入和流出。1 9 7 4 年颁布关于外商直接投资的第6 0 0 号法规( t h e d e c r e e 6 0 0 ) ，该法规允许资金到位3 年后外商可以从官方的外汇市场上购买外汇 并将利润汇回国内。1 9 7 7 年7 月，智利实现经常项目自由兑换，成为i m f 第8 条款成员国。1 9 7 7 至1 9 8 1 年间，智利国际金融自由化的节奏大大加快。1 9 7 7 年 9 月外汇管制法第1 4 条经过修改，允许通过银行引入外资，但对银行引入 外资的期限和银行的外资头寸实行一定的限制。1 9 8 0 年智利取消了对银行外资 头寸的限制，资本流入的数量急剧放大。资本的大量流入引起了一系列问题，比 如比索实际汇率升值，并最终使智利陷于经济衰退和金融危机。1 9 8 1 年经常账 户逆差高达g d p 的1 4 5 ，经济形势开始恶化。 第二阶段从1 9 8 5 至今。经过三年左右的调整期后，智利政府逐步走出金融 危机的阴影，经济状况逐步好转。这时智利政府决定扭转在危机时期资本管制和 贸易保护主义倾向，重新推动贸易自由化和资本账户开放改革。同上一个阶段相 比，这一阶段整体设计和具体措施都显得更加成熟。智利谨慎地进行了渐进式的 开放。1 9 8 5 年起，智利逐步下调关税，扭转危机时期的贸易保护主义政策，推 行贸易自由化。前一阶段资本账户开放导致的金融危机，使智利政府意识到健全 金融体系和加强金融监管的重要性，并立即着手重点改革。1 9 8 6 年，智利修改 银行法，对金融监管、银行的业务范围及存款保险制度做出新的规定和安排。 根据新的银行法，金融监管当局应加强对银行财务状况的监控，并提高银行 经营管理信息的透明度，同时严格监管银行的日常经营活动，建立起被称为金融 安全网之一的存款保险制度。为保证中央银行有效执行货币政策和行使金融监管 职权，1 9 8 9 年1 0 月，智利颁布法律明确了中央银行的法律地位。金融体系大刀 阔斧的改革和金融监管的加强，使得国内金融体系日趋健全，金融机构的经营日 渐稳健。在这种情况下，智利中央银行开始逐步放松在处理金融危机过程中采用 的利率管制，于1 9 8 7 年停止公布指导性利率的做法，开始通过买卖中央银行的 债券等公开市场业务来指导市场利率。1 9 8 7 年到1 9 8 8 年间，智利进一步减少对 经常项目交易的限制，调整关税税率，增加对出口的政策性金融支持。 总之，智利2 0 世纪8 0 年代后期金融改革和汇率市场化改革，有效地增强了 出口产品的国际竞争力，增强了应付资本项目自由兑换过程中各种不利冲击的能 l n 第二章国j b 地区q d l l 制度的发展状况及对我国的启示 力，从而为资本项目自由化的稳步推进创造了有利条件。 四、日本q d i i 制度 日本从1 9 7 1 年起陆续开始进行金融自由化，具体可分成三个阶段。第一个 阶段是从1 9 7 0 年4 月到1 9 7 7 年6 月，成为开放国内金融投资时期；第二阶段是 从1 9 8 0 年1 2 月到1 9 8 9 年5 月，称为鼓励对外直接投资时期；第三阶段是从1 9 9 3 年至今，成为金融自由化时期。日本政府首先开放本国银行及居民在一定的比例 中可以自由进行对外直接投资，之后更放宽2 0 比例的邮政储金可以进行国外投 资，到1 9 9 3 年开始解除各项外汇管制，1 9 9 8 年日本金融改革方案中便规定法人 可以自由买卖外汇不再需要大藏省的核准，并简化居民进行海外直接投资的手 续。圆可见，日本从第三阶段开始实施q d i i 制度。 1 9 8 0 年日本颁布实施新外汇管理法，这是日本对外汇及资本市场管理的重 大转折点，它标志着日本经过战后2 0 多年的发展，终于在开放资本市场，实现 资本项下的货币兑换方面迈出了显著的一步。其主要内容是：( 1 ) 实现日元与外 汇的自由兑换；( 2 ) 居民可自由存入外汇和申请外汇贷款；( 3 ) 实现外汇存款利 率自由化；( 4 ) 通过证券公司居民可自由投资和买卖外国证券；( 5 ) 逐步取消外 汇指定银行制，在外汇业务领域引入自由竞争机制。 1 9 9 7 年6 月，日本大藏省正式公布了金融体制改革计划，包括金融改革 的必要性，计划制定的过程，计划的概要，今后的课题四个部分。这次日本金融 体制改革的重要内容之一是加速金融自由化的进程。主要包括三项内容：第一， 加速金融机构业务自由化进程，即加速混业经营的进程；第二，加速资产交易的 自由化；第三，实现外汇交易的自由化。日本政府为提高同本金融机构的竞争力， 决定修改原有的外汇管理法，放开资本项下的许可制或事前申报制，取消了 资本项下业务的各种事前审批制，将其改为事后报告制。此外，还增加了银行客 户身份确认制，并简化了外汇监管报表。 李瑶人民币资本项目可兑换研究【m 】北京：社会科学文献出版社，2 0 0 4 5 1 5 3 易宪容金融市场与制度选择 m 】北京：经济科学 l 版社，1 9 9 9 1 2 6 1 1 我国q d l l 制度法律问题研究 第二节国外地区q d i i 制度实践的启示 一、渐进方式实现资本项目可兑换是大部分国家的选择 资本项目可兑换是全面经济结构调整的一部分，并且一般在经常项目自由化 后，再实行资本项目自由化，资本项目的开放一般伴随着金融部门的改革。对于 大多数发展中国家来说，渐进式开放模式更具现实可能性。资本账户开放是一项 复杂的系统工程，成功完成这一改革，需要具备诸多前提条件。许多发展中国家， 由于市场机制不健全，政府管理宏观经济和确保金融稳定运行的经验也相当有 限，在较短时间内很难拥有资本账户开放所具备的前提。如果开放较快将加大风 险并可能导致失败。因而，有效的国内金融改革和金融监管往往是发展中国家 资本项目成功开放的重要保证。有效的国内金融改革可以规范和增强国内金融体 系、提高中央银行调控能力，而有效的金融监管则是防范道德风险和资本流动的 波动风险的重要手段。我国采取的是积极进取和稳妥推进的战略原则，其重要表 现就是在经过一系列深化金融体制改革的基础上的q f i i 和q d i i 制度的实行。 二、健全的法律制度是实施q d i i 制度的保障 8 0 年代，台湾地区在制定证券投资信托事业管理规则、证券投资基金 管理办法、华侨及外国人投资证券及结汇办法及国内投资海外证券市场条 例之后，又制定了一系列相关的法律法规以规范q d i i 的投资行为。这些法律 法规的制定无疑是台湾q d i i 制度成功的先决条件；1 9 8 8 年1 2 月，韩国政府颁 布了资本市场自由化执行方案。1 9 9 1 年7 月，韩国公布了新外汇管制法案， 实行外汇对外开放的新政策；智利“突进式 和“激进式”的资本项目可兑换也 是在银行法和外汇管制法的不断完善中推进的：日本于1 9 8 0 年1 2 月1 月修改了 外汇与外贸管理法，1 9 8 4 年4 月修改了关于外汇管理的省令最终为q d i i 实施创造了良好的法律氛围。从上述国家的经验来看，法律制度的演变与资本项 目开放政策的实施是一致的，我国在资本项目开放进程中必须首先加强有关法律 法规的废、改、立工作，以确保资本项目开放能够在合法有序的环境中进行。 另外，q d i i 制度本身是一项过渡性制度，必须具备承上启下的特质。随着 张光华论有序的资本项目可兑换 m 】广州：广东经济 ：版社，2 0 0 4 1 5 3 王忠文，王禾君试析我国q d l l 制度及其实施 j 环渤海经济嘹望，2 0 0 7 ，( 6 ) ：4 1 1 2 第二章国外地区q d l l 制度的发展状况及对我国的启示 时间的推移，q d i i 制度会根据实践情况不断进行调整，以适应未来资本项目完 全兑换的需要。因此，q d i i 法律法规应当具有一定前瞻性并保持一定灵活性， 适时做出相应的调整。 三、适当而有效的监管是q d i i 制度实施的前提 实施q d i i 制度，发展中国家需要优先考虑的一个前置性问题就是如何加强 对金融系统的监管。q d i i 制度的实施涉及境内境外证券市场和外汇市场，国内 国外资本市场的风险具有联动效应，保持适当有效的监管是控制风险的一种有效 方式。从上述国家的具体实践来看，每个国家在资本项目完全开放的实践中，均 保持了一定程度的监管并适时地调整监管措施，并最终取得了理想的效果。 综上，从韩国、台湾、智利和日本等国家( 地区) 的q d i i 经验看，各国资 本市场开放顺序一般遵循了“建立健全金融监管体系+ 完善相关法律法规_ 向外 资开放国内金融市场_ 允许境内投资者进入国外金融市场”的顺序。我国正处于 资本项目有限制的开放的探索过渡时期，尚不具备完全开放的市场基础和监管模 式。因此，采取渐进式开放模式是符合我国国情的策略。 张文斌q d i i 制度及其相关法律问题研究( 硕士学位论文) d 大连：大连海事大学，2 0 0 5 1 3 我国q d i i 制度法律问题研究 第三章q d i i 制度运作模式的法律问题分析 q d i i 制度运作中产生的法律关系主要是指在q d i i 监管法律关系之外，由 q d i i 制度实施主体通过一系列合同行为所形成的权利义务关系。我国基金系 q d i i 制度主要以我国证券投资基金的运作模式为基础，但也呈现出与证券投资 基金不同的特点。基金系q d i i 基本运作原理如下： 首先，基金管理公司向投资者募集基金份额以形成q d i i 资产。之后，将资 产交由境内商业银行托管，从而实现q d i i 资产管理与监督相分离。 其次，基金管理公司以q d i i 资产为基础，委托境外投资顾问向海外资本市 场进行证券投资。境内商业银行委托境外商业银行负责境外托管业务，形成双托 管的机构。 最后，境外投资顾问在获得投资收益后将资产收益交由境外的托管银行保 管。同时，在境外托管银行和境内托管银行之间通过外汇流入流出，实现投资收 益的跨境移转。 第一节委托理财与q d i i 投资合同性质的选择 随着人民收入水平的提高及中国金融市场高速发展，理财观念开始进入寻常 百姓家。理财业务也成为银行、证券公司、基金管理公司、信托公司的“兵家必 争之地”，各理财机构均以“受人之托，代人理财”为使命，利用自己的资源优 势及专家理财能力，拓展自己的业务空间。q d i i 作为一种涉外理财产品，其投 资方向是海外资本市场，因而其除了具有一般理财产品的特点外，还承担了缓解 我国人民币升值压力、调节国际收支平衡的宏观政策目标。 一、委托理财的内涵 委托理财是指委托人和受托人约定，委托人将其资金、证券等金融性资产委 托给受托人，由受托人按照约定在证券等金融市场上从事股票、债券等会融工具 的组合投资、管理的活动。 关于委托理财合同的法律性质，目前主要存在两种观点：第一种观点认为委 张德荣，主编金融法律实务前沿【m 】北京：法律i j 版社，2 0 0 7 2 2 9 1 4 第三章q d l l 制度运作模式的法律问题分析 托理财合同的性质是委托合同，第二种观点认为委托理财合同性质是信托合同。 委托理财合同具有多样性，虽然合同名称都为委托理财合同，但各种合同的法律 关系和法律性质实质上并不完全相同，因此不能一概而论，而应根据合同中当事 人之间权利义务的约定来确定合同的法律性质。具体而言，主要区分为以下几 种：第一，实为借款合同的委托理财合同，即合同中约定有本息保底条款，超 额部分归受托人所有。此类合同，在委托期限届满后，受托人除了要向委托人 返还全部委托资产外，还要按照约定支付固定的利息，这与借款法律关系已经 没有实质区别，因此应当认定为借款合同。第二，实为信托合同的委托理财合 同，即合同中约定委托人将资产交付给受托人，由受托人以自己的名义对委托 资产进行管理。可见此类合同的内容已经完全符合了我国信托法的规定， 应将合同认定为信托合同。第三，实为普通委托合同的委托理财合同。有些合 同约定委托人以自己的名义开立资金账户和股票账户，但由受托人实际使用和 投资管理。此类合同已经基本符合了我国合同法关于委托合同的规定，应 认定为普通委托合同。 二、q d i i 投资合同的法律性质选择 委托理财合同性质存在着争议，加之理财产品种类繁多，因而不可避免的要 具体对委托理财合同性质进行个案的分析。但是考虑到q d i i 制度是委托理财产 品的一种特殊形式，资金用于投资海外证券市场，因而更加强调资产的独立性及 风险隔离。在实践中，不同性质的合同不仅会导致投资者与合格境内机构投资者 之间的权利义务不同，而且将直接影响资金的独立性和资金管理的安全效率。因 此，q d i i 投资合同的性质应明确定性为信托合同。 首先，信托制度本身的优越性。英美法系国家对信托制度的规定大都采取“双 重所有权 的框架，即受托人享有普通法上的所有权( l e g a lt i t l e ) ，受益人享有 衡平法上的所有权( e q u i t a b l et i t l e ) 。所谓普通法上的所有权是指受托人只是“信 托财产的名义所有人( t h en o m i n a lo w n e ro ft h ep r o p e r t y ) 。所谓衡平法上所有 权是指受益人是“信托财产的实际所有人( r e a lo w n e r ) 或信托财产的利益所有 人( t h eb e n e f i c i a lo w n e r ) ”。“名义上的所有权 仅赋予受托人对