毕业论文-我国中小企业私募基金融资探讨【定稿】

郑州轻工业学院本科毕业论文题目我国中小企业私募基金融资探讨学生姓名专业班级财务管理0901班学号院（系）经济与管理学院指导教师职称完成时间2013年5月31日目录摘要3ABSTRACT41文献综述611国外相关研究612国内相关研究72研究背景及意义83私募股权投资基金的相关概念及界定931私募股权投资基金的概念932私募股权投资基金的相关概念104我国中小企业融资现状1241利率风险定价机制低效1242没有独立的核算机制1343审批机制效率低1344人员培训机制也不完善135私募股权投资基金的特点及优势1451私募股权投资基金的特点1452私募股权投资基金的优势146我国私募股权投资基金发展中存在的问题1561投资管理人才不足1562退出机制不完善1563委托代理信用机制不完善1664项目选择存在一定风险1665法律体系依然缺失1666监管体制尚不成熟167对我国私募股权投资基金的发展建议1671针对投资管理人才不足的应对策略1772针对退出机制不完善的应对措施1773针对委托代理机制不完善的管理策略1874针对项目选择风险的管理策略1975加强法律体系的建立2076加强监管机制208参考文献229谢辞23我国中小企业私募基金融资探讨摘要中小企业是我国社会主义市场经济的重要组成部分,发挥着活跃经济、解决就业等重要作用，然而长期以来中小企业的融资难问题始终得不到有效解决，融资不畅已经成为制约中小企业发展的重要瓶颈。实践证明，以银行为主体的间接融资只能部分地解决这一问题，而且在发生诸如金融危机等情况时，银行惜贷行为会令中小企业雪上加霜。国外及我国近年的经验表明，直接融资领域中的私募股权基金能够更好地解决这一问题。因此，研究私募股权基金与中小企业融资之间的关系，对于如何解决中小企业融资难有着重要意义。本文首先分析了我国中小企业融资现状，即以银行为主体的间接融资在解决中小企业融资困境方面存在的缺乏有效的贷款审批机制、利率风险定价机制、核算机制、激励约束机制和人员培训机制等几大问题，其次研究了私募股权基金在帮助中小企业融资方面的优势、私募股权基金的投融资特点和私募股权基金在我国的发展现状，进而证明了私募股权基金可以更好地解决中小企业的融资问题，最后提出了我国私募投资目前存在的一些问题，并针对性地从加快完善私募的投资退出渠道和相关法律建设等几方面提出了政策建议，以充分发挥私募股权基金的积极作用。关键词中小企业融资私募股权投资基金发展优势及制约合理化建议THEDISCUSSOFPRIVATEFUNDEQUITYINOURCOUNTRIETABSTRACTASANIMPORTANTPARTOFTHESOCIALISTMARKETECONOMY,THESMALLANDMEDIUMSIZEDENTERPRISESCANACTIVETHEECONOMYANDSOLVETHEPROBLEMOFEMPLOYMENTBUTFORALONGTIME,THEFINANCINGPROBLEMOFTHESEENTERPRISESCANNOTBESOLVEDEFFECTIVELYITHASBEENTHEMAINBOTTLENECKOFTHEDEVELOPMENTOFSMALLANDMEDIUMSIZEDENTERPRISESFACTSHAVEPROVEDTHAT,THEINDIRECTFINANCING,INWHICHTHEBANKSPLAYAMAINROLE,CANNOTSOLVETHEFINANCINGPROBLEMCOMPLETELYALSO,THERELUCTANCEOFTHEBANKSTOLENDWILLMAKETHISPROBLEMWORSEWHENTHEFINANCIALCRISISTAKESPLACETHEEXPERIENCEOFCHINAANDOTHERCOUNTRIESHASSHOWNTHAT,ASADIRECTFINANCINGTOOL,THEPRIVATEEQUITYFUNDSCANSOLVETHISPROBLEM,SOTHEANALYSISONTHERELATIONSHIPBETWEENPEANDSMALLANDMEDIUMSIZEDENTERPRISESWILLBEOFAIMPORTANTSIGNIFICANCEFORTHEFINANCINGPROBLEMTHEPAPERFIRSTANALYZESTHEPROBLEMINTHEDIRECTFINANCINGFROMSIXPROSPECTS，THEYARELOANAPPROVAL，INTERESTRATERISKPRICING，ACCOUNTINGSYSTEM，RESTRAINTANDINCENTIVESYSTEM，TRAININGSYSTEMANDBREACHNOTIFICATIONSYSTEMSECOND,ANALYZESTHESUPERIORITYFROMTHEPEINHELPINGTHELABORINTENSIVEANDTECHNOLOGYINTENSIVESMALLANDMEDIUMSIZEDENTERPRISES,THEFEATUREOFTHEPEINVESTMENTANDTHEDEVELOPMENTSTATUSOFPEINCHINALAST,THEPAPERANALYZESTHETHREEMAINPROBLEMSONPEINCHINAANDMAKESTARGETEDRECOMMENDATIONSLIKESUPPORTINGTHEMAINLANDPEINSTITUTES，CONSUMMATINGTHEEXITCHANNELANDTHELEGALINFRASTRUCTUREOFPEINVESTMENTKEYWORDSSMALLANDMEDIUMSIZEDENTERPRISE,PRIVATEEQUITYFUND,DEVELOPMENTADVANTAGESANDCONSTRAINTS,RATIONALIZATIONPROPOSAL1文献综述11国外相关研究私募基金诞生于美国,在美国获得充分发展以后迅速扩展到其他亚欧发达国家,因此美国私募基金不论是组织框架、监管模式还是业绩水平、品牌效应都处于世界领先。美国的私募基金主要是采取有效合伙形式,随着经济形势的变化,美国的合伙制私募基金也逐渐暴露出在治理模式上存在的问题,美国学者ROBERT在2007年发表了研究报告对冲基金对整个美国的启示,文章分析了合伙制私募基金存在的问题,指出私募基金目前的代理制以及费用划分、监督机制等存在严重的问题,从而掀起了美国私募基金改革及转型的浪潮。而JENSEN、HECKLING1996和FAMA2000等则在基金管理人的激励问题上有所建树，他们认为可以采取股权、股票期权或当利润低于规定标准时的辞退威胁等多种形式的激励合约。激励机制设计理论要求,可行的激励合约是经理行为的业绩衡量必须在法律上是可证实的,或者即使仅仅是可观察,但投资者存在可置信的威胁或承诺来采取必要的行动。激励合约受经理的风险态度以及激励手段所采取的形式等多方面的影响。MURPH1985和CORE1999对股权与股票期权激励的经验研究表明由于股权激励的回报是线性的,因而投资者希望经理承担风险,而使用股票期权激励则可以增加经理支付函数的凸性。因此,与成熟的企业相比,具有较大增长机会的企业向其经理提供更多的股票期权。美国学者CHRIST2006的风险投资基金、组织法和积极投资者中,分析了造成美国私募基金投资者长期处于被动地位的原因和积极投资者能给基金带来不一样的优势。GOPHERS1998通过研究美国私幕基金的融资过程,指出影响私幕基金产业发展的因素有资本收益税、养老金基金规模、GDP增长率、股票市场收益率、研发支出、公司业绩和声誉等。其中GDP增长率对风险资本产业的影响很大,而对私幕基金的影响并不显著。此外,一国的经济状况也会影响私幕基金市场的发展。WELLS2000以21个国家10年内的面板数据为样本,对影响私募基金产业发展的因素进行了实证分析,比如1K、劳动力市场的流动性、财务报告标准、私入养老金基金、市场资本化程度、政府政策等。市场资本化程度反映了股权资本市场的综合广度、深度以及流动性,市场资本化程度的提高意味着市场流动性的增强和投资综合环境的改善,而股权市场资本化的提高则表明资本金供给量的增加。RONALD通过对美国风险资本市场发展过程分析,指出美国风险资本市场的建立和发展具有历史特殊性,不能照搬照用与其他国家,其他国家要仿效美国私募基金发展模式,必须首先解决好管理者、投资者以及监督者的三个核心问题等。国外发达国家私募基金治理模式相对成熟,但由于国情不同,必须结合中国的实际情况进行灵活借鉴和应用。12国内相关研究在我国,私募基金是资本市场发展过程中自发形成并成长起来的一类投资者。我国对私募基金的研究时间不长,但从私募基金的界定、运行模式到监督管理、法律规范等有一定程度的研究和探索。夏斌、陈道富2002中国私募基金报告,是中国最具有代表性和权威性的私募基金报告,首次,对中国私募基金发展的现状、问题以及对策等进行了调研和探索。在其讨论的降低信息不对称、减轻税负的设计和控制风险的设计三方面中,有关于私募基金组织形态和管理人报酬方式等治理问题的论述。他认为有限合伙将成为我国私募基金主要采取的组织形态。王苏生等人2006私募基金风险管理研究,则结合我国的实际情况以及国内外经验,建立了我国私募基金监管的技术模型。田晓林2006我国私募基金威胁、出路与前景,在其他学者探索性研究成果基础上,明确提出了我国私募基金发展的模式即并购型基金、对冲型基金和创业投资基金,从宏观和微观两个层面上,为我国私募基金的发展指明的道路。龚鹏程、孔玉飞2007论有限合伙型私募基金之治理结构一文中,系统地介绍了私募基金组织形态的选择和治理结构,有限合伙的法律特征以及讨论了有限存续期、薪酬激励、有限合伙约束条款和有限合伙型私募基金的治理的关系。刘传葵、高春涛2008契约型与公司型、公募与私募之基金治理结构比较一文中,比较了契约型基金与公司型基金的内部治理结构以及私募基金与公募基金的治理结构,刘传葵指出投资基金蕴涵着出现内部人控制的条件。认为基金管理人和基金投资者存在着风险和收益的不对称性,极易诱发基金管理人的道德风险,损害投资者的权益。近几年,很多硕士研究生也从不同的角度对私募基金的有关问题进行了系统的研究。厦门大学的王俊勇,在中国私募基金研究中,系统分析了我国私募基金的概况,并通过对比发达国家资本市场私募基金发展态势,对我国私募基金的发展提出了一系列政策建议。北京交通大学的王晓芬,通过我国私募基金存在意义和发展问题的分析,提出了我国私募基金的合法运作思路,并提出相关政策建议。西南政法大学的吴运琦,系统分析了三种私募基金组织形式的优劣,并结合我国现有社会制度文化条件,提出了我国私募基金当前发展适合的组织形式。暨南大学的王潺,对我国信托型私募基金的内部治理进行了系统的研究。目前由于私募基金在我国的发展历史较短,法律地位一直没有明确的规定,因此当前国内研究的重点主要集中于私募基金的法律监管方面,但私募基金在中国有巨大的发展空间和积极意义,因此在目前法规并不健全的情况下,如何从内部治理和外部治理两个方面完善治理模式就具有了积极的理论引导和巨大的现实意义,但目前对私募基金治理模式的全面研究成果还很少。2研究背景及意义在我国，中小企业是社会主义市场经济的重要组成部分，目前全国已拥有4000多万户，占全国企业总数的998。我国的中小企业无论在解决城乡就业还是创造财税方面，都发挥着重要作用，具有不可替代的地位。然而长期以来，中小企业的融资难问题始终得不到有效解决，经常遭遇资金瓶颈，严重制约了中小企业在扩大生产规模、提高竞争力、加速产品更新换代等方面的能力和步伐。虽然近些年中小企业融资一直以来都是学术界、社会及政府关注的重要课题，但这一问题始终没有得到根本性的解决。近年来，社会各界已逐步开始从直接融资角度寻找解决这一问题的办法，如让中小企业在深圳证券交易所的中小企业板上市、政府提供政策支持和财政补贴等，然而深圳证券交易所提供的数据表明，截止到2010年9月底，在中小企业板上市的公司数量仅为480家，与我国中小企业巨大的融资缺口相比，其作用也只是杯水车薪。政策支持和财政补贴的办法虽然能在一定程度上缓解中小企业的融资问题，但由于政府机关存在有一些效率低、审批权限等限制，不能从根本上解决融资难问题，因此无法形成对中小企业快速而有效的帮助，但近些年兴起的私募股权却对中小企业的融资有一定的帮助。它以其独特的融资来源、科学的公司结构、有效的资源配置等特点在中小企业的发展中起到了巨大作用，得到世界各国的广泛认同。私募股权投资是以非上市企业股权为主要投资对象的一种投资方式，它的运作载体就是私募股权投资基金。而私募股权投资基金是通过发行基金受益券募集资金，交由专家组成的投资管理机构运作，基金资产分散投资于不同的未上市企业股权，并提供增值服务（比如先进的管理、技术、市场和一些急需的专业技能和经验），按投资约定分享投资收益的金融工具。它的特点是“聚合资金，集合投资；组合投资，分散风险；专家管理，放大价值”。私募股权投资基金作为投资基金的一种重要形式，是一国支持和发展本国经济的一种重要的直接融资方式，在私募股权投资基金问世的七十多年中，为西方发达国家的经济发展做出了重要贡献，特别是为中小高新技术产业的发展起到了重要的推动作用。作为一种新型的融资方式，私募股权融资以其独特的融资优势将成为我国成长中的中小企业尤其是民营高新技术企业解决资金瓶颈的重要融资手段，对我国经济发展具有重要的战略意义。3私募股权投资基金的相关概念及界定31私募股权投资基金的概念在国外，对私募股权投资基金是有严格定义的，以美国为例，根据美国联邦银行业监管条例，私募股权基金必须符合以下几条（1）业务方向限于投资于金融/非金融公司的股权，资产或者其他所有者权益，并且将在未来将之出售或以其他方式处置；（2）不直接经营任何商业/工业业务；（3）任何一家金融控股公司，董事，经理，雇员或者其它股东所持有的股份都不超过25；（4）最长持续期限不超过15年；并非出于规避金融控股监管条例或者其它商人银行投资条例目的而设立。而在国内，私募股权投资基金（PRIVATEEQUITYFUND，PEFUND）是指成立专门的基金管理公司，向具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，甚至参与到被投资企业的经营管理活动中，待所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值。私募股权投资基金虽然是对未上市的企业投资，但是也有多数私募股权投资基金是通过所投资公司未来上市来实现资本增值。所以多数公司对企业投资时，都以该企业有没有“未来上市”的前景，作为是否对该企业投资的重要考虑因素。私募股权投资基金的来源非常广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。为了保证企业的未来盈利，私募股权投资者可能会参与企业的管理，主要形式有参与到企业的董事会中，策划追加投资和海外上市，帮助制定企业发展策略和营销计划，监控财务业绩和经营状况，协助处理企业危机事件，私募股权投资者对企业提供策略、融资、上市和人才方面的咨询和支持，他们的管理咨询的有效性和增殖性是被实践所证明的。同时，其回报方式也主要有三种公开发行上市、售出或购并、公司资本结构重组。32私募股权投资基金的相关概念1私募股权投资基金与债权投资的辨析比较私募股权投资基金与贷款等传统的债权投资方式相比，最显著的差异体现在基金投资是权益性的，着眼点不在于投资对象当前的盈亏，而在于它们的发展前景和资产增值，以便能通过上市或出售获得高额的资本利得回报。具体表现为私募股权投资基金主要投资于新兴的、有巨大增长潜力的企业，以其发展潜力为审查重点，并且在对目标企业进行投资后，要参与企业的经营管理与重大决策事项，属于一种高风险高收益型投资。而债权投资则以成熟、现金流稳定的企业为主，以企业的财务分析与物质保证为审查重点，对企业经营管理有参考咨询作用，一般不介入其决策，其投资风险也相对较小。2私募股权投资基金与私募证券基金的辨析私募股权投资基金与私募证券基金虽然仅有两字之差，但在资金来源和投资对象或产品上有着本质区别。私募股权投资基金主要投资于未上市的公司股权；而私募证券基金主要是指通过私募形式，进行管理并投资于证券市场多为公共二级市场的基金。可以看出，私募证券基金的投资产品，即二级市场债权等的流动性远远高于私募股权投资基金的投资对象，即未上市企业的难以立即流通的股权。（3）私募股权投资基金与风险投资基金的辨析风险投资基金（VENTURECAPITAL，VC）在我国也被广泛称为创业投资基金，与狭义的私募股权投资基金（PE）并列为中国资本市场圈内人最爱用的词汇。实际上这两者都是对未上市的企业进行私募股权投资。VC，从字面直译为风险资本，主要是投资尚处于初创期的种子型中小型企业和新兴企业，是创业家的好伙伴，因此也常常被称为天使基金。他们带来的资金对创业者来说像观音菩萨净瓶里的杨枝甘露，挥洒一滴，一个创新的概念就有可能快速成长为一个伟大的企业。当今中国市场上互联网产业和新型零售服务行业的异军突起，背后站着的都是风险资本。例如近期发展迅猛的聚美优品化妆品团购网，就是国内知名天使投资人和国际著名的红杉资本分批注资数千万美金在2010年才建立的。2005年才成立的七天连锁酒店，如今已登录纽交所，这应该是美国华平投资集团（WARBURGPINCUS）近年比较快速获得成功的投资案例。PE主要投资的是发展稳定且比较成熟的非上市企业，这些企业往往打算在近期上市。因此，PE的投资风险较VC要小，所投资企业成功上市的概率更大，但比起在种子期就注入资金低价购入股权的VC来说，在投资后期才购入股权的PE收益也要小的多。私募股权投资基金行业起源于针对初创企业的风险投资，他们的投资对象、募资途径和退出方式是基本相同的，仅仅阶段不同。现在，“很多传统意义上的VC也介入PE业务，被认为只做PE的基金也参与VC，”两者在实际中的区别越来越模糊了，都是传统的私募股权投资基金的一种形式，也是我国私募基金市场的最主流模式。（4）私募股权投资基金与产业投资基金的辨析考察我国最早成立的产业投资基金2006年在天津成立的渤海产业投资基金，其运作模式是对企业进行直接投资、参与企业经营管理，在合适时机通过股权转让退出企业，因此也是一种典型的私募股权基金。但不同于其他私募股权投资基金的是它的政府背景和行业导向性。这些基金基本是由政府或政府投资机构出资建立，专门研究并投向某些特定行业，帮助被投资企业的发展，关注企业的长远利益，有为政府产业布局和产业结构调整服务的特点。（5）私募股权投资基金与并购基金的辨析与其他私募股权投资基金最大的不同是，并购基金意在通过收购股权，取得目标企业的控制权，然后运用自身的各种资源和企业管理经验帮助企业扩大规模、增加价值。所以并购基金涉及的投资规模往往比较巨大，企业控制权的争夺也异常激烈。并购基金是海外成熟市场尤其是美国私募股权基金市场发展的主流模式，国外的这些并购基金常采用股权和债权组合的杠杆投资模式募集资金。这几年在我国“调结构、保增长”经济发展战略背景下，国家出台了一系列鼓励支持境内并购基金发展的法规和政策，如银监会08年出台的商业银行并购风险管理指引，开启了我国并购基金使用银行贷款进行杠杆投资的一个窗口；商务部2011年发布的商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定，这个“53号文”加强了对外资并购的安全审查力度，为弱势的境内并购基金创造了个相对有利的竞争环境。虽然有以上这些政策支持，但在我国尚不成熟且较为僵化的金融体系下，我国民营企业作为并购基金瞄准的潜力市场又有控制权不外流的文化特点，我国并购基金的市场前景前景依然不甚明朗。4我国中小企业融资现状目前，我国中小企业的融资方式主要分为直接融资和间接融资，直接融资主要包括股票市场和债券市场；间接融资主要包括私募股权和银行信贷。中小企业的融资需求主要体现为“小、短、频、急”等特点，其中97的融资通过间接融资即银行业金融机构的授信来完成，但是我国银行业的发展现状导致了间接融资的低效率、银行惜贷和企业融资缺口的扩大，大多数银行仅仅推出了针对中小企业的相关产品，但并未在内部形成有效的中小企业信贷机制。同时，我国中小企业的银行信贷融资还存在以下主要障碍41利率风险定价机制低效如何对不同的风险进行合理的定价，是摆在商业银行面前的一个首要难题。当前，商业银行的定价主要由以下公式决定贷款利率基准利率利润空间风险溢价其中基准利率的下限由中央银行所规定，不得变动，利润和风险溢价是商业银行利率定价的主要方面。利润由银行的年度计划和经营目标所决定，比较容易确定，但风险溢价的量化则复杂得多。股份制改造后，银行大多从国外逐步引进了VAR风险测量法，但是该方法成本较大，目前这方面的专业人才也比较缺乏，因此对中小企业并不适用。所以说，利率风险定价困难、无法甄别贷方的经营风险是商业银行不愿对中小企业授信的主要原因，并且长期来看，统一有效的利率风险定价机制不会在商业银行内部自然形成。42没有独立的核算机制2008年底，银监会要求商业银行尽快建立直属总行的中小企业信贷机构，并做到客户标准独立、信贷计划独立、审查系统独立、财务独立和人员独立，但直到近几年，仅有深圳发展银行、招商银行、北京银行、中信银行和民生银行真正建立了相应的机构，其他银行或者正在着手建立，或者是依然保持传统的中小企业信贷模式。即便是已经照办的上述银行，其目的也大多是为了今后增设营业网点时得到监管部门的支持，且其设置的专营机构还存在以下两大问题首先，专营机构的中小企业信贷业务与本行其他分行存在同业竞争，由于涉及到相互的业绩水平，因此难以做到默契而有效的配合，如何规避由此带来的内部摩擦成本仍然是一个棘手的问题。其次，各机构的人员配置也没有完全到位，业务也尚未开展。因此我认为，在中小企业信贷机制没有真正独立出来的前提下，机构独立的做法只能是新瓶装旧酒。43审批机制效率低目前，我国大部分银行发放一笔贷款的主要流程如下首先，由信贷人员走访企业，并与企业管理者进行面对面的交流，而后收集企业的相关资料，并对资料进行审查与评价，在报上级部门批准，最后发放贷款。其中向上层逐级审批环节耗时很多，繁琐的审批手续已经成为制约中小企业信贷、无法及时满足贷款企业需要的主要因素之一，如果每项贷款都要经过与大企业一样的环节，则不菲的成本和漫长的等待将把银行和中小企业同时拒之门外。44人员培训机制也不完善目前，商业银行大多通过内部的信贷审核员来完成中小企业授信的财务报表编制、报表审计和风险控制工作，从成本收益角度考虑，这个办法是好的，但是这些中小企业信贷审核员在培训机制上存在不同的问题。首先，持证上岗培训的独立性较差。银行虽然认识到中小企业信贷与大型企业信贷存在不同特点，但是两者的信贷审核员的岗前专业培训却没有区分开；其次，培训时间短，国外关于中小企业信贷审核员的相关培训长达两年左右，而国内则在几周内就完成了；最后，培训机制不连贯。不断变化的经济形势使得中小企业的经营风险和融资需求也在不断变化，这就需要银行因时制宜的对信贷审核员进行不断地再培训，真正做到以客户为中心，但实际上银行内部没有制定一个连续的、灵活的培训机制。当审核员培训跟不上企业的变化时，又如何能真正解决中小企业的融资问题呢通过以上论述可知，中小企业通过银行获取贷款的难度比较大，再加上近些年来PE的兴起，大部分中小企业就将融资的目光投向了私募股权投资基金。5私募股权投资基金的特点及优势51私募股权投资基金的整个运作过程涉及到筹资、投资和退出三个主要过程，下面就对其各个环节的特点进行一一分析。1筹资阶段私募股权投资基金的资金来源渠道有很多。从募集方式来看可以分为三类第一类是自有资金进行投资，有些PE公司资金比较雄厚，自有资金占投资资金的很大一部分；第二类，社会不特定公众募集；第三类，非公开发行方式。后两种募集途径面向资金雄厚的机构和个人，金融机构参与的比例比较大，主要包括银行、证券、信托、基金等。他们把一定比例的资金投入到不同规模、不同目标的PE基金中，降低其资金的风险。（2）投资阶段首先对各个项目的计划书进行初步审核，进而进行项目筛选并与企业面谈，同时基金管理人要对筛选出来的项目进行尽职的调查，接下来如果认为该项目可行，就与该项目的负责人谈判合同的内容，最后签署合同，进行实际投资。（3）退出阶段私募股权投资的退出渠道主要有IPO、产权转让、原始股东收购或者投资失败，破产清偿，其中IPO主要有国外市场、国内中小板和国内创业板。52私募股权投资作为中小企业间接融资的方式之一，本身具有以下优势（1）完善公司治理结构，促进企业长期发展大多数的私募股权基金所投入的企业都是处于初创期或者发展期，这些企业的内部管理机制并不完善。私募股权基金投入资金的同时，还会引进良好的管理机制，完善公司治理结构并为企业的长期发展制定目标。另外，不可忽略的一点就是私募股权基金的管理人不仅仅在资本运作方面很有经验，特别是一般合伙人，往往有很多的社会关系和资源。投资于企业后，为了得到更大的收益，必定会运用自己的社会网络帮助企业在短时间内迅速发展。（2）完善资本市场，提供融资渠道对于企业来说，传统的融资渠道仅仅是银行信贷和证券融资，私募股权的加入扩大了企业融资的途径。在融资的门槛上设置较低，不需要连续几年高利润的财务报表也不需要很多的固定资产作为抵押，这给许多中小型企业带来了福音。在另一方面，随着我国的民间资本越来越多，由于投资方向有限，大量的资本投入了股市和楼市，造成了泡沫经济，不利于经济的健康发展。私募股权基金则是民间资本很好的投资渠道，同时也促进了实体经济的发展。（3）私募股权基金的一大特点就是其私募的性质，对于中小型产业来说，最大程度的保护了企业的核心机密，不必向公开市场那样把企业的很多数据公开，这是很多中小型产业选择私募股权基金的原因之一。（4）投资回报率较高。私募股权投资的高风险性要求其回报率也要维持在一个较高的水平，事实上，很多私募股权投资也不负众望的取得了较高的回报。2002年，摩根士丹利等投资公司对蒙牛乳业投资5亿，并在其上市后获得约26亿的回报；2005年，无锡尚德成功上市，以高盛为首的机构投资不到一年就获得了十几倍的回报。6我国私募股权投资基金发展中存在的问题61投资管理人才不足私募股权基金对于基金管理人的要求很高，一个基金的收益很大程度上取决于基金管理人的经验水平。特别是一些专业度高的行业，没有丰富的行业经验很难进行正确的判断。而我国的PE正处于刚刚起步阶段，这方面的人才缺失严重，导致了私募股权基金管理水平良莠不齐的局面。62退出机制不完善私募股权投资的开始就考虑了资本退出方式，一般在投入的35年，当企业价值上升到一定高点后退出。一般情况下，私募股权投资退出方式有上市，并购，管理层回购，破产清算等方式。与其他方式相比较，通过上市退出资金是收益最高的一种，也是投资机构最为钟爱的一种方式。由于中国创业板市场的建立不完善，且上市的条件比较苛刻，许多投资机构纷纷选择了到境外上市。但境外资本市场对外汇的管制较严，同时对于企业的自身条件有较高的要求，因此境外上市也是“难于上青天”。63委托代理信用机制不完善在私募股权投资基金中的主体比一般代理要复杂,其主体基金投资者、基金管理人,被投资企业,他们之间存在两种对应的委托代理关系。一种是基金投资者与基金管理人之间的委托代理关系。另一种是基金管理人和被投资企业之间的委托代理关系。在前一种委托代理关系中,因基金管理人仅用劳务出资或出资很少就能享受份额,所以基金经理再投资业务中往往倾向于冒险,一旦冒险成功即可获得高额业绩报酬,而冒险失败也不用承担过多的经济负担。这就是基金经理的目标函数与投资者的目标函数的差异导致的风险。后一种委托代理关系中,基金公司将资金投入被投资企业中,但基金公司往往只能持有公司2040的股份,虽然也参与公司经营,但是并没有达到控股地位,公司容易被大股东绑架,在公司经营即使有盈利的情况下,也吝啬于分红或是缺乏诚信等,这些都会令基金等小股东无力保障自己的分红权益。64项目选择存在一定风险在选择投资项目时，由于信息来源渠道不够广泛（大多从中介机构获得），或者目标企业的故意粉饰，造成收集到的信息不真实或者不完整，进而有可能造成管理者的错误决定。65法律体系依然缺失为了促进PE行业的发展，我国先后颁布了多项法律法规，如合伙企业法、外商投资合伙企业管理办法草案、关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见。只针对私募股权基金的法律是不够的，还需要相关体系的配合，比如信托法、基金法、保险法缺少对于私募股权基金的考虑，需要进一步的完善。66监管体制尚不成熟我国目前指定的一系列有关PE的行业政策大多都是鼓励其大力发展，这些政策在注重高利润、高回报的同时，忽视了私募股权基金的高风险的运作模式，目前我国的市场机制不完善，透明度较低，道德风险和暗箱操作现象较为严重，更需要建立统一的监管体制，加大对于PE的监管力度。7对我国私募股权投资基金的发展建议在私募股权投资活动中，有效的风险管理是私募股权投资机构顺利发展的重要保障，因此，我们要积极应对可能的风险和已有的风险，并化风险为竞争力。目前，我国大多私募股权投资机构的发展还不成熟，很少拥有全面科学的风险管理体系，多数机构还只是被动的对风险进行“救火”。下面我们就来探讨一下对私募股权投资风险的管理策略71针对投资管理人才不足的应对策略投资管理人资格的限制可以参考香港的做法，审查管理人的学历、投资年限、专业认证等，监管当局根据管理人不同的背景，设立不同的等级，不同等级的投资业务范围是不同的，进而对涉足私募股权投资的专业管理人进行严格的审核控制。72针对退出机制不完善的应对措施私募股权投资机构一般在投资开始前就考虑了将来退出计划，并结合受资企业的情况，明确退出时机和方式，以此来降低资金的退出风险。在投资后期，对退出风险的控制主要从两个方面入手退出时机和退出方式。一般来说，私募股权投资基金退出的最佳时机应该是投资收益最大的那个点，但是由于诸多因素如当时的政策和法律以及当时的市场水平的干扰，实际与理论总是存在着这么一点偏差。关于退出时机的选择一般遵循以下三种原则首先，从企业的成长周期看，发展较好的企业应该在“成熟期”退出，而对那些濒临破产或发展一般的企业应该尽早退出，对于那些满足上市条件的成熟企业也应尽早退出；其次，应该根据企业股权持有价值的大小决定退出时机。如果股权持有价值较小，或者出现其他股权价值较大的项目时，应该果断而及时的退出企业。在已有的各种退出方式中，公开发行上市的收益最高，随后是股份回购和收购，最后是迫不得已的清算。由于企业的现实会出现顺序的倒置。因为为了使投资风险降低，私募股权投资机构需综合考虑受资企业的经营状况、风险投资家的偏好、经济金融环境等，如受资企业经营不善时，最佳的方式应该是清算退出。同时，我国要积极完善多层次市场化的资本市场。目前我国已有的资本市场包括主板市场、二板市场和各地的产权交易中心,但是还未成熟,沪深两市的上市门槛高、政策不稳定、审批繁琐,不能让私募股权投资基金很好的发展。于是很多国内企业通过海外红筹上市,在香港美国或者发行条件宽松之地实现退出,这样反而让我国优秀企业资产落入外国投资者手中。在国外,经过多年的发展,已经形成了首次公开募股机制、产权交易、资产证券化、柜台交易、并购市场和内部市场等资本市场。我国只有多学习他国金融市场的多元发展才能根本上杜绝机制中发生的种种不规范现象。在退出的选择中，还有些时候，最好的退出时机和最好的退出方式的搭配并不能获得最大的利益，而是适合的退出时机与适宜的退出方式相配合，才能达到最佳效果。因此，私募股权投资基金在决定退出投资时，应根据受资企业的现实状况和特点以及当时的外部金融、政策环境，来科学合理地选择最佳的退出时机和退出方式组合，从而规避由于投资退出不当而带来的投资风险。73针对委托代理机制不完善的管理策略私募股权投资基金管理人在基金治理结构中扮演着十分重要的角色，其行为有可能导致道德风险和代理风险，因此，对基金管理人的管理既要赋予其自主经营基金资产的权力，并利用适当的激励机制保持基金管理者的积极性，又要严格规定其在自主经营过程中的义务，以保持权利、义务和激励三者的平衡。因此，可以通过完善以下约束机制和激励机制来构建良好的基金内部治理结构。1完善的约束机制出于为了减轻风险和对基金管理人能力信赖的考虑，欧美等国目前早已在公募基金中规定了基金管理人的信赖义务，同时也有学者开始借鉴并运用到对私募股权基金管理人的管理中。一般认为，信赖义务分为注意义务（DUTYOFCARE）和忠实义务（DUTYOFLOYALTY）。注意义务是指私募股权基金管理人在经营过程中作出决策时，其行为标准必须有利于基金投资人的利益；而忠实义务则要求当私募股权基金管理人自身的利益与基金的利益发生冲突时，基金管理人必须以投资人和基金的利益为重。（2）完善的激励机制委托代理关系所产生的利益矛盾要求我们对私募股权基金管理人加以一定的约束，但同时还要给予其适当的激励，否则私募股权基金管理人失去勤勉工作的积极性。在这里激励机制的目的在于私募股权基金投资人利用非义务约束的方式促使私募股权基金管理人采取有利于投资人利益的行为。第一、建立和优化显性激励机制。在此，我认为“潮标线”方式在激励方面具有更大的优势，“潮标线”方式要求私募股权基金管理人事前出资12，如果当年私募股权基金的经营业绩没有达到事前确定的数值时，则不进行任何分配；如果当超过这个数值时，超过的部分首先用来弥补以前的亏损，再有剩余的话，就按照事先约定的激励比例进行分配。这样的报酬设计方式能促使私募股权基金管理人更加勤勉地工作以获得更高的经营业绩，从而获取那部分业绩报酬，同时也保障私募股权基金投资人的利益。同时，可转换证券或是股份期权等工具也是激励基金管理人的有效手段，其中可转换证券还能最大的防范基金管理人和被投资企业的双方风险。第二、隐性激励。激励私募股权基金管理人的另一种方式是“声誉约束”，相对于显性的业绩报酬来说，这种方式更加间接和潜伏，但也极大地影响了私募股权基金管理人的工作积极性。通常来说，投资者在挑选私募股权基金管理人时，总是会考虑其以往投资的业绩表现和经验。如果私募股权基金管理人未能尽责，导致以往业绩表现不好，那么就会鲜有投资人再会选择他，就会失业；如果私募股权基金管理人能勤勉的运营基金，不仅能给自身带来利益，还会增强投资者的信心。74针对项目选择风险的管理策略由于私募股权投资机构所面临的项目选择风险非常的复杂，单靠一家投资机构根本不可能对所有的风险分析的非常透彻。因此需要求教于某些领域的专家，如政策分析专家等，进行更准确、及时全面的分析。同时，作为私募股权投资基金的管理者，应该对我国的经济体制和相关宏观政策进行细深入的研究，从而能选择更有利的投资项目，规范投资过程，从而降低投资风险。例如，我国现在提倡能源节约型社会，那么浪费能源的创新项目就不可以投资；而节约能源的项目，就可以重点考虑。具体来说，首先要广泛的从多种渠道获取更多的项目信息，以增加项目的选择，减少因之产生的风险。一般来说，主要途径有自有途径、中间途径以及品牌途径等。不同途径获得的项目信息质量层次不齐，通常自有途径如个人关系网络、公司股东、公司业务伙伴等获得的项目信息质量比较高。因此，基金管理人可以通过朋友、熟人、银行等获得可靠信息。同时，私募股权投资基金通常还可以建立一套自己的投资规定，包括对投资的行业、阶段和规模的选择等，进而更有效的选择投资项目。75加强法律体系的建立由于私募基金运作自由灵活、具有一定的隐蔽性，所以对私募基金的设立准入制度必须基于一个原则既不能疏于监管,也不能过于严苟。所以，首先我国应当建立私募基金登记备案制度,即私募基金在募集资金之后,将投资者名册和相关的设立文件报相关监管部门进行登记备案。登记机关为证券监督管理机构和工商行政管理部门登记的主要内容为基金发起人和管理人的姓名或名称、基金发起人和管理人的注册资本或自由资本、基金总额、基金认购人数、基金发起人和管理人持有的基金份额、基金托管人的名称及基金章程等。这样,通过程序相对简单的登记备案,对私募基金设立时的报备文件进行一定程度的审查,使私募基金的设立置于阳光之下,有利于将私募基金管理人的行为纳入到法律规范当中,使其明确自己的信托责任和义务,防止其在私募基金的运作过程中产生一系列违规违法行为。如果私募基金在设立后的法定期限内不履行登记备案的相关手续,可以将其视为非法集资投资行为,当然,也将产生相应的法律责任。同时，完善信托法、基金法、保险法等对于私募股权投资的规定。76加强监管机制根据现代市场基金的基本理念和我国政府转变职能的要求,政府应该在适度监管的同时,遵循市场规律支持市场自律力量的发展,成立行业协会。目前我国还没有一个全国性的,能够代表各方、主动推进行业规范建设的协会主体。不过在天津、北京、上海三地已经现行一步分别于2007年9月、2008年6月以及2010年10月成立了地方性的股权基金协会。行业协会是具有同一、相似或是相近市场地位的特殊部门的经济行为人组织起来的,界定和促进本部门公共利益的集体性组织,借助它,同行业企业互相联合,并将权利授予一个中心组织,以增进共同利益,管制业内行为,并使产业内成员及那些战略合作者和那些危害行业利益的成员之间的关系有序化。在国外,以美国为例,其私募股权投资的监管只是以行业自律为主,行业协会在政府与市场间起到了中介的作用,提高了政府在行业内的监管效率也节约了政府资源。行业协会能够维护行业整体形象,促进业内交流、争取自身权益、净化行业的环境。行业协会为实现其目的,主要是依协会章程为依据,对行业协会及其成员进行组织和管理,也就是所谓的自治权。其自治权可以通过契约来约定也可以由法律直接规定或是行政机关的委托授权。我国的私募股权投资行业协会的建立最好还是采用契约的形式,因为其最能反映行业协会的本质。在将来的立法中在管理机关登记备案后可鼓励其自愿申请加入私募股权投资基金行业协会。并且鼓励支持协会建立基金管理人的信用体制,定期评级或是向管理机关报备行业情况,以做到对基金广人的督促和榜样作用。并定期举行内部的沟通交流活动,组织培训、宣传风险教育等活动。8参考文献1范登虎美国证券私募发行法律制度研究M,北京大学出版社,20101052卞华舵中国私募股权基金发展的问题与对策7J卓越管理200773刘丽莉,刘锡宾发展私募股权投资基金的几点思考J环渤海经济盼望,200874陈中园私募股权投资基金规范发展若干问题研究J集团经济研究200785侯玉娜,李振一国内私募股权投资基金发展思考L合作经济与科技2007126李寿双中国式私募股权基金募集与设立M北京法律出版社,20097陈向聪中国私募基金立法问题研究M人民出版社,2009年5月版8余捃我国私募证券投资基金的法律规制D四川省社会科学院,2008年9彭夯私募基金监管法律问题研究D复旦大学,2011年10贾佳,吴运航关于对私募基金加强法律规范与监管的几点建议J华商11龚鹏程论私募基金监管制度的构建J南京大学法律评论,2009年春季卷12田海浅谈我国私募基金法律监管体系的完善J西安欧亚学院学报,2010年第8卷第2期13王洪著我国有限合伙制股权投资基金的发展现状及对策以机构投资者为视角，管理现代化2011年第3期。9谢辞经过几个月的搜集资料、整理材料、写作论文，今天终于可以顺利地完成最后的谢辞了，我感到由衷的喜悦。伴随着论文的完成，四年美好的大学生活也在不知不觉中接近了尾声。这次的论文能够顺利完成首先得益于我的指导老师辛作义，从最初的搜集资料到最后的论文定稿，辛老师都给了我认真的指导。他的循循善诱的教导和不拘一格的思路给予我无尽的启迪，他的严谨细致、一丝不苟的作风，将一直是我工作、学习中的榜样。辛老师要辅导很多同学的论文，加上本来就有的教学任务，工作量之大可想而知，但在每一次的回稿中，辛老师都能准确地指出我论文中的缺点和不足，并详细地给出我建议，这些都让我记忆深刻。在此，谨向辛老师表示崇高的敬意和衷心的感谢，感谢老师在我论文创作的过程中给予我的极大帮助。同时感谢我大学所有的老师，是他们传授了我专业的知识，使我能以专业的观点和科学的方法进行这次论文的创作；也感谢我的舍友和我的同班同学，在论文的完成过程中，他们都给了我极大的帮助。通过这次论文的写作，我收获了很多，既为大学四年划上了一个完美的句号，也为将来的人生之路做好了一个很好的铺垫。最后，再次感谢我的大学和所有帮助过我并给我鼓励的老师和同学，谢谢你们请删除以下内容，O_O谢谢THEORIGINOFTAXATIONINTHEUNITEDSTATESCANBETRACEDTOTHETIMEWHENTHECOLONISTSWEREHEAVILYTAXEDBYGREATBRITAINONEVERYTHINGFROMTEATOLEGALANDBUSINESSDOCUMENTSTHATWEREREQUIREDBYTHESTAMPTAXTHECOLONISTSDISDAINFORTHISTAXATIONWITHOUTREPRESENTATIONSOCALLEDBECAUSETHECOLONIESHADNOVOICEINTHEESTABLISHMENTOFTHETAXESGAVERISETOREVOLTSSUCHASTHEBOSTONTEAPARTYHOWEVER,EVENAFTERTHEREVOLUTIONARYWARANDTHEADOPTIONOFTHEUSCONSTITUTION,THEMAINSOURCEOFREVENUEFORTHENEWLYCREATEDSTATESWASMONEYRECEIVEDFROMCUSTOMSANDEXCISETAXESONITEMSSUCHASCARRIAGES,SUGAR,WHISKEY,ANDSNUFFINCOMETAXFIRSTAPPEAREDINTHEUNITEDSTATESIN1862,DURINGTHECIVILWARATTHATTIMEONLYABOUTONEPERCENTOFTHEPOPULATIONWASREQUIREDTOPAYTHETAXAFLATRATEINCOMETAXWASIMPOSEDIN1867THEINCOMETAXWASREPEALEDINITSENTIRETYIN1872INCOMETAXWASARALLYINGPOINTFORTHEPOPULISTPARTYIN1892,ANDHADENOUGHSUPPORTTWOYEARSLATERTHATCONGRESSPASSEDTHEINCOMETAXACTOF1894THETAXATTHATTIMEWASTWOPERCENTONINDIVIDUALINCOMESINEXCESSOF4,000,WHICHMEANTTHATITREACHEDONLYTHEWEALTHIESTMEMBERSOFTHEPOPULATIONTHESUPREMECOURTSTRUCKDOWNTHETAX,HOLDINGTHATITVIOLATEDTHECONSTITUTIONALREQUIREMENTTHATDIRECTTAXESBEAPPORTIONEDAMONGTHESTATESBYPOPULATIONPOLLOCKVFARMERSLOANTHEE