第六章1资本成本

1、.1第六章第六章 资本结构决策资本结构决策 资本成本资本成本 经营风险、财务风险与杠杆原理经营风险、财务风险与杠杆原理 资本结构决策分析资本结构决策分析.2第一节第一节 资本成本资本成本 企业企业筹集和使用筹集和使用资本资本而而承付的代价。承付的代价。广义：广义：包括包括短期和长期资本短期和长期资本。狭义：狭义：长期资本长期资本（自有资本自有资本 和和长期负债资本长期负债资本）。）。一、资本成本概述一、资本成本概述1、资本成本资本成本.3 资金筹集费（资金筹集费（F） 资金占用费（资金占用费（D）资本成本资本成本的的 构构 成成 如：发行股票、债券的手续费、如：发行股票、债券的手续费、 律师费

2、、评估费等等，律师费、评估费等等，通常在筹通常在筹 集资金时一次性发生。集资金时一次性发生。 如：股票的股息、银行借款和债如：股票的股息、银行借款和债 券利息等，券利息等，是筹集公司经常发生是筹集公司经常发生 的的占用资金发生的费用。占用资金发生的费用。.4资本成本的计量资本成本的计量 资本成本主要有资本成本主要有三种三种形式：形式：个别个别资本成本、资本成本、加权平均加权平均资本成本和资本成本和边际边际资本成本。资本成本。 在在比较各种筹资方式比较各种筹资方式中，使用中，使用个别个别资本成本；资本成本； 如：普通股成本、留存收益成本、如：普通股成本、留存收益成本、 长期借款成本、债券成本长期

3、借款成本、债券成本 在进行在进行资本结构资本结构决策时，使用决策时，使用加权平均加权平均资本成本；资本成本；在进行在进行追加筹资追加筹资决策时，则使用决策时，则使用边际边际资本成本。资本成本。.5 资本成本的作用资本成本的作用 对于企业对于企业筹资筹资来讲，资本成本是选择资金来源、来讲，资本成本是选择资金来源、 确定筹资方案的重要依据，企业要选择资本成本确定筹资方案的重要依据，企业要选择资本成本 最低最低的筹资方式。的筹资方式。 对于企业对于企业投资投资来讲，资本成本是评价投资项目决来讲，资本成本是评价投资项目决 定投资取舍的重要标准。投资项目只有当投资收定投资取舍的重要标准。投资项目只有当投

4、资收 益益高于高于资本成本时才是可接受的。资本成本时才是可接受的。 资本成本还可以作为衡量企业资本成本还可以作为衡量企业经营业绩经营业绩的尺度，的尺度， 即企业全部投资的利润率应即企业全部投资的利润率应高于高于全部资本的成本全部资本的成本 率，率，否则表明业绩欠佳。否则表明业绩欠佳。.6（1）总体经济环境总体经济环境：影响无风险报酬率影响无风险报酬率 货币需求增加，供给不变，企业资本成本增货币需求增加，供给不变，企业资本成本增加；预期通货膨胀水平上升，企业资本成本增加。加；预期通货膨胀水平上升，企业资本成本增加。（2）证券市场条件证券市场条件：影响证券投资风险影响证券投资风险 市场流动性不好，

5、投资风险大，企业资本成市场流动性不好，投资风险大，企业资本成本增加；证券价格波动大，风险大，企业资本成本增加；证券价格波动大，风险大，企业资本成本大。本大。（3）企业内部的经营和融资状况企业内部的经营和融资状况： 财务风险和经营风险大，资本成本高；财务风险和经营风险大，资本成本高；（4）融资规模融资规模：融资规模大，资本成本高。：融资规模大，资本成本高。2、影响资本成本高低的因素影响资本成本高低的因素.7个别资本成本个别资本成本 长期借款资本成本长期借款资本成本 债券资本成本债券资本成本 优先股资本成本优先股资本成本 普通股资本成本普通股资本成本 留存收益资本成本留存收益资本成本 个别资本个别

6、资本成本成本是指每一是指每一类资本的提供类资本的提供者（投资者）者（投资者）所要求的投资所要求的投资回报率。回报率。二、个别资本成本二、个别资本成本.8 长期借款成本是指长期借款成本是指借款利息借款利息和和筹资费用筹资费用。 借款利息借款利息计入计入税前税前成本费用，可以起到成本费用，可以起到抵税抵税的作用。的作用。)1 ()1 (1FLTIKlllllFTRK1)1 (Kl 长期借款资本成本长期借款资本成本Il 长期借款利息长期借款利息T 所得税率所得税率L 长期借款筹资额（借款本金）长期借款筹资额（借款本金）Fl 长期借款筹资费用率长期借款筹资费用率Rl 长期借款利率长期借款利率1、长期借

7、款资本成本长期借款资本成本.9例：某企业取得例：某企业取得5年期长期借款年期长期借款200万元，年利率万元，年利率 为为11，每年付息一次，到期一次还本，筹，每年付息一次，到期一次还本，筹 资费用率为资费用率为0.5，企业所得税率为，企业所得税率为33。 不考虑资金的时间价值，该项长期借款的资不考虑资金的时间价值，该项长期借款的资 本成本为：本成本为：%41. 75 . 0120033111200)1 ()1 (）（）（lllFLTIK）（41. 75 . 01331111)1 (lllFTRK.10 若考虑若考虑资金的时间价值资金的时间价值，其计算公式为：其计算公式为：ntntllkLKIF

8、L1)1 ()1 ()1 ()1 (TKKl.11例：某企业取得例：某企业取得5年期长期借款年期长期借款200万元，年利率为万元，年利率为 11，每年付息一次，到期一次还本，筹资费，每年付息一次，到期一次还本，筹资费 用率为用率为0.5，企业所得税率为，企业所得税率为33。考虑资金。考虑资金 的时间价值，该项长期借款的资本成本为多少？的时间价值，该项长期借款的资本成本为多少？ntntllKLKIFL1)1 ()1 ()1 (515)1 (200)1 (%11200%)5 . 01 (200ttKK首先，计算首先，计算税前借款资本成本税前借款资本成本：.12 类似于求投资项目的内含报酬率，采用类

9、似于求投资项目的内含报酬率，采用逐步逐步测试法测试法进行计算。进行计算。假设假设K10，NPV8.602万元万元假设假设K12，NPV-6.29万元万元采用采用插值法插值法，K=11.16%其次，计算其次，计算税后资本成本税后资本成本：KlK(1-T)11.16（1-33）7.48.13发行债券的成本主要指发行债券的成本主要指债券利息债券利息和和筹资费用筹资费用。债券的筹资费用一般比较高，不可在计算时省略。债券的筹资费用一般比较高，不可在计算时省略。2、债券成本债券成本对于对于一次还本、分期付息债券成本一次还本、分期付息债券成本计算公式为：计算公式为：)1 ()1 (bbbFBTIKbbbFT

10、RK1)1 (或或Kb债券资本成本债券资本成本 Ib债券的年利息债券的年利息 T 所得税率所得税率 B债券筹资额债券筹资额Fb债券筹资费用率债券筹资费用率 Rb债券利率债券利率.14例：某公司发行总面额为例：某公司发行总面额为500万元的万元的10年期债券，票年期债券，票 面利率为面利率为12，发行费用率为，发行费用率为5，公司所得税，公司所得税 率为率为33，该证券的成本为多少？（不考虑资，该证券的成本为多少？（不考虑资 金时间价值）金时间价值）%46. 8%)51 (500%)331 (%12500)1 ()1 (bbbFBTIK%46. 8%51%)331 (%121)1 (bbbFTR

11、K 若债券若债券溢价溢价或或折价折价发行，为更精确地计算资本发行，为更精确地计算资本成本，应以成本，应以实际发行价格实际发行价格作为债券筹资额。作为债券筹资额。.15例：假定上述公司发行总面额为例：假定上述公司发行总面额为500万元的万元的10年期债年期债 券，票面利率为券，票面利率为12，发行费用率为，发行费用率为5，公司，公司 所得税率为所得税率为33，发行价格为，发行价格为600万元，则该债万元，则该债 券的成本为多少？券的成本为多少？%05. 7%)51 (600%)331 (%12500)1 ()1 (bbbFBTIK例：假定上述公司发行价格为例：假定上述公司发行价格为400万元，则

12、该债券的万元，则该债券的 成本为多少？成本为多少？%58.10%)51 (400%)331 (%12500)1 ()1 (bbbFBTIK.16 若考虑若考虑资金的时间价值资金的时间价值，其计算公式为：其计算公式为：nnttbbKMKIFB)1 ()1 ()1 (1 K 所得税前所得税前的债券成本的债券成本 Kb所得税后所得税后的债券成本的债券成本)1 (TKKb.17例：某公司发行总面额为例：某公司发行总面额为500万元的万元的10年期债券，年期债券， 票面利率为票面利率为12，发行费用率为，发行费用率为5，公司所，公司所 得税率为得税率为33，该证券的成本为多少？，该证券的成本为多少？10

13、101)1 (500)1 (%12500%)51 (500KKtt首先计算首先计算税前成本税前成本：nnttbbKMKIFB)1 ()1 ()1 (1.18 类似于求投资项目的内含报酬率，采用类似于求投资项目的内含报酬率，采用逐步逐步测试法测试法进行计算。进行计算。假设假设K12，NPV25（万元万元）假设假设K14，NPV-27.04万元万元采用采用插值法插值法，K=12.96%KbK(1-T)12.96(1-33%)8.68其次，计算其次，计算税后资本成本税后资本成本.19补充：如果债券补充：如果债券溢价溢价或或折价折价发行，则应当以发行，则应当以实际发行实际发行 价格价格作为现金流入，计

14、算债券的资本成本。作为现金流入，计算债券的资本成本。10101)1 (500)1 (%12500%)51 (600KKtt10101)1 (500)1 (%12500%)51 (400KKtt（2）若）若折价折价400万万发行：发行：（1）若）若溢价溢价600万万发行：发行： 接上例，某公司发行总面额为接上例，某公司发行总面额为500万元的万元的10年期债年期债券，票面利率为券，票面利率为12，发行费用率为，发行费用率为5，公司所得税，公司所得税率为率为33，该证券的成本为多少？，该证券的成本为多少？ .20Fp)PDKP1(-=p 公司发行优先股，要支付公司发行优先股，要支付筹资费用筹资费用

15、，还要定，还要定期期支付股利支付股利。优先股没有固定的到期日，且。优先股没有固定的到期日，且股利股利在税后支付在税后支付。3、优先股成本、优先股成本筹资费率筹资费率优先股发行总额优先股发行总额每年支付优先股股利每年支付优先股股利优先股资金成本优先股资金成本FPPDKPP.21 普通股的普通股的股利每年可能不固定股利每年可能不固定。4、普通股成本、普通股成本1)1(ttctokDPocPDKgKDPco1gPDKc01若股利固定不变，则：若股利固定不变，则：若股利以一个固定的增长率若股利以一个固定的增长率g不断增长，则：不断增长，则：（1）股利折现模型）股利折现模型.224、普通股成本、普通股成

16、本例：例：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格公司拟发行一批普通股，发行价格12元元/股，每股发行费用股，每股发行费用1元，预定每年分派现金股利元，预定每年分派现金股利每股每股1.2元。则其资本成本率为多少？元。则其资本成本率为多少？例：某公司普通股目前市价为例：某公司普通股目前市价为56元，估计年增长元，估计年增长 率为率为12，本年发放股利，本年发放股利2元，则留存收益元，则留存收益 成本为多少？成本为多少？%16%1256%)121 (201GPDKc%10.911-1221.0PDKc.23例：某期间市场无风险报酬率为例：某期间市场无风险报酬率为10%，平均风险，平均风险 股票必要报酬

17、率为股票必要报酬率为14%，某公司普通股，某公司普通股值值 为为1.2。普通股的成本是多少？。普通股的成本是多少？)(fmfcRKRK%8 .14%12%142 . 1%10cK（2）资本资产模型定价模型法）资本资产模型定价模型法4、普通股成本、普通股成本.24（3）风险溢价法）风险溢价法4、普通股成本、普通股成本cbsRPKK Kb 债务成本；债务成本； RPc 股东比债权人承担更大的风险股东比债权人承担更大的风险 所要求的风险溢价。所要求的风险溢价。 普通股股东的投资风险要大于债券投资普通股股东的投资风险要大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率的基者，因而会在债券投资者要求的收益率

18、的基础上再要求一定的风险溢价。础上再要求一定的风险溢价。.25 一般认为，企业普通股风险溢一般认为，企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约价对其自己发行的债券来讲，大约在在3%5%之间。之间。 当市场利率达到历史性当市场利率达到历史性高点高点时，时，风险溢价通常风险溢价通常较低较低，在，在3%左右；左右； 当市场利率处于历史性当市场利率处于历史性低点低点时，时，风险溢价通常风险溢价通常较高较高，在，在5%左右；左右； 通常情况下，常常采用通常情况下，常常采用4%的的平均风险溢价。平均风险溢价。.265、留存收益成本、留存收益成本 留存收益是企业留存收益是企业缴纳所得税后形成的缴纳所得税

19、后形成的，其所有权属于股东。其所有权属于股东。 股东愿意将收益留存于公司而不作为股利取股东愿意将收益留存于公司而不作为股利取出投资于别处，总是要求获得与普通股等价的报出投资于别处，总是要求获得与普通股等价的报酬。故留存收益也有资本成本，是一种机会成本。酬。故留存收益也有资本成本，是一种机会成本。 其成本与普通股基本相同，只是不考虑筹资其成本与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。费用。.27njjjwWKK1公司各类资本公司各类资本成本与该类资成本与该类资本在企业全部本在企业全部资本中所占比资本中所占比重的乘积之和重的乘积之和加权平均资本成本的计算公式为：加权平均资本成本的计算公式为：三、加权平

20、均资本成本三、加权平均资本成本 加权平均资金成本是企业全部长期资金的总成加权平均资金成本是企业全部长期资金的总成本。一般是以本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权重各种资本占全部资本的比重为权重，对个别资金成本进行加权平均确定的。对个别资金成本进行加权平均确定的。.28例：某企业欲筹资例：某企业欲筹资5000万元，现有两个筹资方案，万元，现有两个筹资方案， 详细资料见下表：详细资料见下表：筹筹资资方方式式 方方案案一一 方方案案二二 银银行行借借款款 1000 500 发发行行债债券券 1000 2500 普普通通股股票票 3000 2000 若：债券票面利率为若：债券票面利率为12%，发行

21、费率为，发行费率为3%；银；银行借款的年利率为行借款的年利率为10%；普通股票预计第；普通股票预计第1年发放股年发放股利率为利率为15%，以后每年增长，以后每年增长2%，发行费率为，发行费率为4%，所得税率为所得税率为33%。 要求：计算两方案的加权平均资金成本。要求：计算两方案的加权平均资金成本。.29解：解：%6.17%2%41%15%7.6%)331(%10)1(%29.8%31%)331%(12)1()1(cKTRKfBTIKlLb%86.1150002000%6 .1750002500%29. 85000500%7 . 6%56.1350003000%6 .1750001000%29

22、. 850001000%7 . 621WWKK结论：结论：加权平均资金成本：方案二加权平均资金成本：方案二方案一，故选择方案二。方案一，故选择方案二。.30 计算个别资金占全部资金的比重时，可以分别选计算个别资金占全部资金的比重时，可以分别选用用账面价值账面价值、市场价值市场价值和和目标价值目标价值计算权数。计算权数。 账面价值：账面价值：计算权数资料易得，但当资本的账面计算权数资料易得，但当资本的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果会与实际有较价值与市场价值差别较大时，计算结果会与实际有较大的差距，可能会贻误筹资决策。大的差距，可能会贻误筹资决策。 市场价值：市场价值：债券、股票以市场价格

23、确定权数，能债券、股票以市场价格确定权数，能反映企业目前的实际情况，表示企业现在的资本结构反映企业目前的实际情况，表示企业现在的资本结构。为弥补证券市场价格变动频繁的不变，可选用平均。为弥补证券市场价格变动频繁的不变，可选用平均价格。价格。 目标价值：目标价值：债券、股票以未来预计的目标市场价债券、股票以未来预计的目标市场价值确定权数，体现企业期望的资本结构。按目标价值值确定权数，体现企业期望的资本结构。按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适合企业筹措新资金权数计算的加权平均资本成本更适合企业筹措新资金，但企业很难客观合理地确定证券的目标价值，限制，但企业很难客观合理地确定证券的目标价值，限

24、制了其使用。了其使用。.31 边际资本成本指边际资本成本指资本每增加一个单位资本每增加一个单位而增加的而增加的成本成本。 边际资本成本也是按加权平均法计算的，是追边际资本成本也是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。加筹资时所使用的加权平均成本。 影响边际资本成本的因素：影响边际资本成本的因素： 个别资本成本个别资本成本 融资的数额融资的数额 资本结构问题资本结构问题四、边际资本成本四、边际资本成本1、边际资本成本的概念、边际资本成本的概念.32 计算计算筹筹资总额分界点资总额分界点 划分融资总额范围划分融资总额范围 分别计算每一融资范围内不同种类资本的加权分别计算每一融资范围

25、内不同种类资本的加权 平均资本成本平均资本成本 分别汇总得出每一融资范围内的边际资本成本分别汇总得出每一融资范围内的边际资本成本2、边际资本成本的计算和应用、边际资本成本的计算和应用筹资总额分界点筹资总额分界点=可用某一特定成本筹集到的某种资金额可用某一特定成本筹集到的某种资金额该种资金在资本结构中所占的比重该种资金在资本结构中所占的比重.33例：某企业拥有长期资金例：某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款万元，其中长期借款 60万元，长期债券万元，长期债券100万元，普通股万元，普通股240万元。万元。 由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经 分

26、析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本 结构，即长期借款占结构，即长期借款占15，长期债券占，长期债券占25， 普通股占普通股占60，并测算出了随筹资的增加各种，并测算出了随筹资的增加各种 资本成本的变化，见下表：资本成本的变化，见下表：.34资金种类资金种类目标资本结构目标资本结构新筹资额新筹资额资本成本资本成本长期借款长期借款154.5万元以内万元以内34.59万元万元59万元以上万元以上7长期债券长期债券2520万元以内万元以内102040万元万元1140万元以上万元以上12普通股普通股6030万元以内万元以内133060万元万元1460万元以上万

27、元以上15（1）计算筹资分界点）计算筹资分界点资金种类资金种类目标资本目标资本结构结构新筹资额新筹资额资本成本资本成本筹资总额筹资总额分界点分界点长期借款长期借款154.5万元以内万元以内330万元万元4.59万元万元560万元万元9万元以上万元以上7 长期债券长期债券2520万元以内万元以内1080万元万元2040万元万元11160万元万元40万元以上万元以上12 普通股普通股6030万元以内万元以内1350万元万元3060万元万元14100万元万元60万元以上万元以上15 .36筹资总额范围筹资总额范围资金种类资金种类资本结构资本结构资本成本资本成本加权平均资本成本加权平均资本成本300 000300 000元以内元以内长期借款长期借款长期债券长期债券普通股普通股15%15%25%25%60%60%3%3%10%10%13%13%3%3%15%15%0.45%0.45%10%10%25%25%2.5%2.5%13%13%60%60%7.8%7.8%10.75%10.75%300 000300 000500 000500 000元元长期借款长期借款长期债券长期债券普通股普通股15%15%25%25%60%60%5%5%10%10%13%13%5%5%15%15%0.75%0.75%10%10%25%25%2.5%2.5%