公司价值、融资和创业投资(清华大学)

1、高建 清华大学中国创业研究中心公司价值、融资和创业投资清华大学经济管理学院高建G高建 清华大学中国创业研究中心公司价值 用途评价方法评价实例所有权份额高建 清华大学中国创业研究中心用途战略规划组成合伙制企业IPO(Initial public offering)股票期权和ESOPs收购和出售公司高建 清华大学中国创业研究中心评价方法NPV方法创业资本方法高建 清华大学中国创业研究中心NPV方法现金流量折现率经营年限高建 清华大学中国创业研究中心这里：这里：CF=现金流量现金流量EBIT=息税前利润息税前利润t=公司所得税公司所得税DEPR=折旧折旧CAPEX=资本支出资本支出NWC=净流动资本

2、增加量净流动资本增加量其他其他=应付税金，应付工资等增加量应付税金，应付工资等增加量其他tttttNWCCEPRDEPR) t1 (*EBITCF高建 清华大学中国创业研究中心投资者的要求收益率 阶段 年收益率% 典型的期望持有期（年） 种子或初创 50100%或以上 大于 10 年 第一阶段 40-60 5-10 第二阶段 70-40 4-7 扩张 20-30 3-5 搭桥 20-30 1-3 杠杆收购 30-50 3-5 50+ 3-5 高建 清华大学中国创业研究中心eaTTTrVEtrVDrTVCFrCFrCFrCFNPV)()1()1()()1()1(133221 rd:负债的折现率负

3、债的折现率re:权益折现率权益折现率T：公司所得税：公司所得税D：负债的市场价值：负债的市场价值E：权益的市场价值：权益的市场价值V：D+E高建 清华大学中国创业研究中心grgCFTVtT )1 (高建 清华大学中国创业研究中心市市场场风风险险报报酬酬关关程程度度贝贝塔塔或或与与市市场场风风险险的的相相无无风风险险利利率率权权益益折折现现率率:)(:)(*fmfefmferrrrrrrr 高建 清华大学中国创业研究中心负负债债的的市市场场价价值值权权益益的的市市场场价价值值有有杠杠杆杆贝贝塔塔无无杠杠杆杆贝贝塔塔:)(*)(*DEDEEVEtUttu 高建 清华大学中国创业研究中心投资者的要求

4、所有权份额假设初创时初始投资 100 万元 第 5 年的税后利润=100 万元持有期=5 年 第 5 年的 P-E 率=15计算要求的所有权份额 投资者的目标收益率/年市盈率30%40%50%60%10 x37%547610615x2536512020 x1927385225x15223042高建 清华大学中国创业研究中心VCM（Venture Capital Method）适用于投资时现金流量为负，但若干年内预计能产生显著效益的公司高建 清华大学中国创业研究中心评价步骤估计公司在若干年里的净利润，投资者计划在这些年里得到收获。所估计的数值取自创业者在其创业计划里对销售收入和利润的预测。确定适

5、当的市盈率。适当的收益率可参考目前具有相同经济特征的公司的倍数。高建 清华大学中国创业研究中心计算预期的期末值 = 净利润市盈率对期末值折现，计算出现值。创业资本家使用的折现率从3580%。计算投资者所要求的所有权比例 高建 清华大学中国创业研究中心（期末净利润）率（投资额）（总的期望值要求的未来值要求的最终所有权年数EPIRR1高建 清华大学中国创业研究中心用下列公司计算股票数和股价股数投资额股价老股数例）投资所要求的所有权比老股数）（新股数注：现有股数例投资是要求的所有权比例投资所要求的所有权比新股数11高建 清华大学中国创业研究中心实例一高技术公司年份收入增长率收入（百万）税后利润率税后

6、利润现值因子每年收益的现值150%3.00001.40002504.504.0%+0.181.9600.093506.757.00.472.7440.1745010.139.00.913.8420.2455015.1911.01.675.3780.3164021.2611.52.457.5300.3373027.6412.03.3210.5410.3282033.1712.03.9814.7580.2791538.1512.04.5820.6610.22101041.9612.05.0428.9260.17高建 清华大学中国创业研究中心实例二 一家创业型半导体生产企业需要在3年内融资20万元，

7、创业投资者将得到企业75%的股份。第一轮投资的1万元将用于管理者队伍的培训，编写商业计划，进行市场调研和可行性分析。9个月后，企业需要资金来生产产品模型，这个过程需要第二轮投资4万元。最后，企业将进行第三轮筹资用于建立完全的生产能力和进行市场开发，预计需要15万元资金。高建 清华大学中国创业研究中心企业的阶段融资 融资次数投资额投资获得的股份投资者的合计股份创业者的合计股份融资后企业价值第一轮1000050.0%50.0%50.0% 20000第二轮4000033.366.733.3120000第三轮15000025.075.025.0600000高建 清华大学中国创业研究中心融资高建 清华大

8、学中国创业研究中心融资的核心问题 价值生成 投资者 顾客 雇员价值分配分配风险和回报现金风险时间覆盖风险债务权益资本高建 清华大学中国创业研究中心 盈亏临界点 30个月2010 0-10-20-30-40-50-60-70初 期 投资 均 衡点 7 5 个月亏损（占初期投资百分比）创业企业的现金流动规律高建 清华大学中国创业研究中心在融资方面与大型企业的差别大企业小企业现金与现金流 关键,还有收入、利润最关键时间和期限 限制少多为短期融资。时间紧迫 资本市场 可及的不可及的关注重点 资金资金及以外的高附加值 筹集资金的战略 筹集所需数量阶段性投资，即只投入318个月的资金 风险/回报 高风险/

9、高回报和低风险/低回报 不一定成立传统的财务比率 评价和预测财务状况创业型企业的许多重要的价值和资本在资产负债表中是无法体现和衡量的。高建 清华大学中国创业研究中心融资渠道和方式的选择 w风险是重要的考虑因素 风险过大 合适 合适 回报率过低 高经营风险 低 借贷 投资 高 融资风险 低高建 清华大学中国创业研究中心资本类型经营需要融资方式固定资产获取或改变一项资产 购买设备、专利费等 自有资本、定期贷款、分期付款购买租赁、抵押贷款、风险资本等运营资本原材料或产成品、应付季节变动的资金、提供商业信用自有资本、银行透支、商业信贷、应付帐款融资、存货融资等融资渠道和方式的选择2. 经营需要、资本类

10、型和融资方式高建 清华大学中国创业研究中心Firm SizeInformationVery small, no track record Small with growth potential Medium-sized Large with Track recordSelfShort DebtInter-MediateDebtLong-termDebtOutsider EquityInside seed moneyShort-term commercial loansCommercialNotespaperIntermediate-term commercial loansMedium-ter

11、m NotesMezzanineFinancePrivate PlacementsBondsVenture CapitalPublic EquitySouree：FRB Report on Private Placements，Rea et.al.，1993 3、企业发展不同阶段所需资金的特点及融资方式 高建 清华大学中国创业研究中心创业企业的发展阶段和主要的外部融资方式创始人、朋友和家庭天使创业投资者非金融公司权益市场商业银行种子 创立 初期成长 成熟投资者认为的风险水平高低高建 清华大学中国创业研究中心小型高成长企业的主要初始资本来源比重创业者的个人储蓄74家庭和朋友5天使7创业投资者5非

12、金融公司6商业银行0股票公开发行3来源：Roberts（1991）高建 清华大学中国创业研究中心权益资本的来源与取得 三个关键问题：n企业是否需要外部权益资本；n企业是否愿意让外部权益资本进入；n谁将提供外部权益资本。 高建 清华大学中国创业研究中心谁将提供外部权益资本个人投资者 合伙人大公司创业投资公司高建 清华大学中国创业研究中心天使投资的原则创业热情创业者的诚实产品销售潜力创业者的经验会面时对创业者的喜好高建 清华大学中国创业研究中心天使投资和创业投资的主要区别主要区别天使创业投资者人员创业者投资者公司小、初期大、后期完成的审慎调查小量扩展投资区域关心不重要合同简单复杂监控积极，随时战略

13、的退出较少考虑高度重视收益率较少考虑高度重视高建 清华大学中国创业研究中心债务资本的来源 银行贷款应收帐款贴现融资 存货融资 租赁 高建 清华大学中国创业研究中心筹集债务资本的的关键步骤 决定企业的发展目标及发展速度，牢记：融资应符合和支持经营战略； 决定企业所需的现金量以及现金需求的时间。创业企业的管理者，必须： 编制经营需求和资产需求的进度表 准备实时的现金流量预算 决定企业所需的资本 明确企业将如何使用借得的贷款高建 清华大学中国创业研究中心筹集债务资本的的关键步骤调整并更新商业计划，应包括 应列出企业计划的核心要素 企业的经营历史 过去3年的财务状况和结果 对企业的产品和市场前景的简明

14、描述 对企业经营情况的描述 预计现金流量表和财务需求的报告 核心管理层 指引和影响企业发展的战略、现实以及理念高建 清华大学中国创业研究中心 1234561. 净现金流量2. 现金期初余额3. 累计现金余额4. 借款数(偿还数)5. 累计借款数6. 现金期末余额1380500063806380(6452)6380（72）507250725000(3955)50001045395590275000454850009548(4548)4479500010548500015548(4479)11069(11953)11069（884）588458845000现金流量计划高建 清华大学中国创业研究中心

15、创业投资创业投资是如何工作的创业投资过程创业投资决策高建 清华大学中国创业研究中心高建 清华大学中国创业研究中心创业投资过程高建 清华大学中国创业研究中心一、创业资本产业的特点 创业资本产业是由资金、技术、管理、专业人才和市场等要素所组成的投资活动。具有以下特点：（1）委托专业经理人周而复始的进行各种创业投资活动。（2）以股权投资方式积极参与被投资事业，并协助其进行经营管理。（3）是一种长期性、高风险、高回报的投资（4）追求投资早收回，不是以控制被投资公司的所有权为目的。（5）创业投资家与创业家以相互信任与合作为基础高建 清华大学中国创业研究中心二、创业资本业提供的主要服务（1）提供被投资公司

16、所需的创业资金（2）作为创业家的顾问，提供管理咨询服务和专业人才中介（3）协助进行企业内部管理与策略规划（4）协助创业家募集资金，并组成投资集团（5）参与董事会，协助解决重大经营问题（6）介绍有潜力的供应商或购买者，并提供有关法律与公共关系的 咨询（7）运用创业投资公司的关系网络，提供技术信息与技术引进的途径（8）协助公司进行组织重组、兼并、策略联盟或合作开发，并提供建议高建 清华大学中国创业研究中心三、Venture Capitalist创业投资者投资于什么企业?投资于新兴企业(Emerging Company)和投资小型初创企业(Small, Start-up Company) 有什么不同

17、？创业投资者的目标通常是什么？高建 清华大学中国创业研究中心创业投资过程选择阶段（Selection Stage）：主要工作是投资计划的取得、筛选与评估，并做出是否投资的决策，如何获得较多、较优的投资计划而且能有效率的进行评估选择，将是这一阶段成败的关键因素，同时也是整个风险投资活动中最重要的一部分。高建 清华大学中国创业研究中心创业投资过程协议阶段(Negotiation Stage):在做出投资决定后，与被投资公司以及其他投资者进行投资方式、投资条件等有关权利义务的协商，最后形成有法律效力的合资文件，并作为以后辅导、退出的依据。高建 清华大学中国创业研究中心创业投资过程辅导阶段(Assistance Stage)：在所投资项目发展过程中，提供风险性资金的融通、参与经营管理、协助市场开发与技术转移。风险投资公司参与经营与辅导的主要目的，是为确保被投资对象的增值与早日实现回收。高建 清华大学中国创业研究中心创业投资过程退出阶段退出阶段（Reward