伦敦上海铜铝期货套利及操作策略课件

1、 伦敦-上海铜铝期货套利及操作策略 五矿集团中国五矿集团 张荣辉 2005年4月16日 1一、上海与伦敦铜价关联性之比较-成交量之比较和走势之比较二、上海与伦敦铜市场套利之前提条件三、2004年以来上海铜市场为何总是远期低于近期？四、2004年以来上海铜价为何总是低于伦敦铜价？五、上海铜与伦敦铜的正向套利，投资者如何进行正向套利？六、上海铜与伦敦铜的反向套利，投资者如何进行反向套利？七、伦敦市场的铜铝价差套利八、上海市场的铜铝价差套利九、上海市场铜铝市场不同月份之间的套利2 相互影响，相互推动 伦敦和上海的铜铝总体大势趋于一致。 阶段性背离，阶段性的不一致。 一、 伦敦上海铜铝基本亦步亦趋3

2、LME-SHFE CU- weekly4 LME-SHFE CU daily5 LME世界最大的基本金属期货市场，占全球基本金属(base metals)期货交易量60左右，以前比例高达80%以上。 2004年铝成交量高达7.88亿吨，同比增长9.7%，铜成交量4.98亿吨，同比下降4%。 伦敦-上海成交量之比较6 2004年LME期货期权交易量 7 2005年LME成交量82004年上海铜成交量4250万手，同比增长90.29%。成交金额5.7万亿元，同比增长162. 62%。 2004年上海铝成交量1366万手，同比增长216%。成交金额1.17万亿元，同比增长265%。 上海期货交易所成

3、交量92005年上海交易所成交金额10 2005年上海交易所成交量11 畅通的交易渠道 必须在上海和伦敦两个市场同时具有交易账户，这是基本条件。 强大的实力 另外，必须应该有强大的资金实力做后盾。例如，去年某司按高比例进行套利，卖出上海铜，当时虽然比例高，但上海就是一涨再涨，空头被迫不断补充保证金。此时虽然，伦敦有巨大浮利，但由于未到期，无法实现。而上海如果保证金跟不上，即要面临强行平仓。一旦出局，预期的套利将无法实现。 二、跨市套利的前提条件 12相关的专业知识，对市场的交易程序的了解，比如说LME的交易制度和交割月份。对宏观经济政策汇率变化的基本判断，对市场的基本判断。如果进出口税率、人民

4、币汇率等的变化将直接影响套利的比例。虽然套利是两个的基差买卖，但如果对市场走势有一个比较准确的判断，将有助于套利的获利最大化。比如，套利面临两个市场解套的问题。如果对某个市场有准确的判断，将实现利润的最大化。二、跨市套利的前提条件13现货需求强劲，库存低 消费者不愿追高，不愿高位接盘，被迫现用现买 国外力量参与市场，通过实物贸易控制市场，买入上海远期，部分卖出近期或把实物转向亚洲其他市场。进口商进口亏损，不愿放弃获利机会，卖出实物，买入上海远期交割月份。 三、2004年以来为何上海市场出现back？14中国宏观政策的调控（2004年4月份中国出台调控）影响了国内的市场心气。 国外市场基金推动，

5、市场心气高涨下半年以来，随着基本面的企稳，国外基金继续入市做多。中国在LME的套利空头受到挤兑，业界估计中国在伦敦的空头2004年达30-40万吨左右。 国家储备局投放库存（20-40万吨之间），对国内市场有所平抑。 国内消费者不愿高位接盘，不愿买入远期。四、 2004年二季度以来上海铜价为何总是低于伦敦铜价？15铜铝进口成本大致核算 铜: ( LME现货价或三月期货价+上海CIF premium加价)x 8.28 x 1.02 x 1.17 + 其他费用（港杂费和商检费等）。 其中：铜进口税为: 2%, 铝为5%，铜铝增值税为17%。 其他费用一般为100-150元/吨。 举例：4月4日LM

6、E铜现货价为3400美元/吨，假设当时CIF上海港的premium为100美元/吨，那么，当时的进口价格如下： (3400美元+100美元) x 8.28 x 1.02 x 1.17 +150元杂费=34734.72元/吨。 如果当时上海4月份交割期成交价低于进口成本价格，那么进口将面临亏损。 五、伦敦与上海铜之间的正向套利16正向套利：一般说来，当上海铜价除伦敦铜价（相应月份）所得比例在10.45以上时，可以考虑买伦敦铜，卖出上海铜。 根据最近几年来来伦敦铜价与上海铜价的比例走势看，并基于人民币汇率不变，进出口关税、增值税等因素不变的情况下，一般来说，当两个市场比例在10.45以上时（上海相

7、应月份的人民币铜价直接除以LME铜价所得出的比例），即可以买进伦敦铜，卖出同等数量的上海铜。当然，如果按此比例进行实物交割，由于交割费用，时间差以及其他费用，交易者有可能打平或发生小幅盈亏。五、伦敦与上海铜之间的正向套利 17实践当中，我们按此比例进行套利交易，是寄希望于比例会扩大或缩小，以此做相反操作并获利。比如，2003年10月底和11月初当上海铜价大幅上扬，上海铜与伦敦铜两个市场的比例高达10.52左右，是买伦敦铜，卖上海铜跨市套利的绝妙机会。实际上，11月下旬，两个市场的差价比例一度缩小至10.20左右，此时做相反方向的操作，即可平仓获利出局。12月初由于上海铜价继续大涨，与伦敦市场的

8、差价再次扩大至10.60以上。当时，上海远期交割处于大幅升水，而伦敦市场远期正好处于贴水。此时又是绝妙的套利机会。 从2004年下半年到目前为止以后，由于上海市场长期低于伦敦市场，此种正向套利无法操作。五、伦敦与上海铜之间的正向套利18反向套利：反向套利比例9.5以下为安全区域，获利的可能性很大。一般说来，当上海铜价与伦敦铜价（相应月份）比例在9.5以下时，可以考虑卖出伦敦铜，买进上海铜。我们都知道，进入2004年4月份以来，伦敦和上海铜两个市场倒挂，上海铜价远远低于伦敦铜价。比例长期维持在9.29.6之间。国内许多投资者大量卖出伦敦铜期货，买进上海铜期货。虽然不时遭到伦敦的挤兑，但由于上海铜

9、市场的月份之间的差距远远大于伦敦的期差，投资者都普遍获利。六、伦敦与上海铜之间的反向套利 19 套利的目的就是获利，所谓套利套利。我们同时进入两个市场，就算希望获得两个市场之间的预期差价，并非是买入某一个市场的货物后再交运至另外一个市场。也就是说，我们并不希望发生实物交割，而是希望两个市场的比例会在一定时期内回到正常比例，以此我们在两个市场做相反的操作，平仓获利。按目前的两个市场差价比例，如果说国内关税及人民币不变化，9.3-9.4的比例，应该说时卖伦敦铜，买上海铜的好机会。参见以下具体图例。当然跨市也有一定的风险。首先，由于不同市场流动性不同，交易费用不同，汇率变动，关税的变动，上海市场交割

10、时增值税的变化，不同交割日期之间的期差变化等等因素，两个市场同时平仓出局也有一定风险。比如，按预期比例卖出上海铜后，到期时，上海卖出月份受到挤兑无法按预期的获利水平平仓。再比如，按预期比例买进伦敦后，国内关税和人民币汇率大幅升值或贬值，将直接影响预期的获利情况。如此等等风险，不能一概而论。一般来说，这些风险的发生概率小。所以才能进行套利交易。 伦敦-上海铜套利之目的 20无论是正向套利比例抑或是反向套利比例，都是一定时期内的各种因素组合而成的比例，并非一成不变。跨市也有一定的风险。首先必须对各种因素做出一个大致的判断由于不同市场流动性不同，交易费用不同，汇率变动，关税的变动，上海市场交割时增值

11、税的变化，不同交割日期之间的期差变化等等因素，两个市场同时平仓出局也有一定风险。比如，按预期比例卖出上海铜后，到期时，上海卖出月份受到挤兑无法按预期的获利水平平仓。再比如，按预期比例买进伦敦后，国内关税和人民币汇率大幅升值或贬值，将直接影响预期的获利情况。如此等等风险，不能一概而论。一般来说，这些风险的发生概率小。所以才能进行套利交易。投资者如何进行正向和反向套利 应该注意那些问题？21其次，要量力而行，根据自身的资金情况、或生产消费情况做出相应的数量安排，最好不要“一头大一头小”即多买上海，少抛伦敦，或少抛上海多买伦敦。第三点，也是最重要的一点：千万不要把套利做成纯粹投机，即认为比例，只做一

12、个市场，而不在另外一个市场做相反的操作。比如仍然上海远远高于伦敦，所以只卖出上海，而不同时买进伦敦。比如，2003年年底，上海和伦敦两个市场的铜比价高达10.5-10.7左右，当时上海铜价格为19500-21000之间。但当时的大势处于不断大幅拉升阶段，如果认为比例好，只在上海进行卖出，而不在伦敦买进，那么后果不堪设想。且此种行为只能是投机，而不是套利。 当然，在价格处于横盘时，比例突然大幅走低或走高，在正确判断市场的情况下，也可适当进行单边市场的操作。投资者如何进行正向和反向套利 应该注意那些问题？22 05年2月上海伦敦铜差价(以美元计)23 LME &SHANGHAI CU PRICE

13、RATIO (monthly)-2005-4-0624跨商品套利保值：相同期货市场或不同期货市场，一定的商品之间关联性比较大。由于用途相似或可替代性，其相互之间的价格走势有一定的关联。比如LME市场的铜铝之间、铅锌之间、锡镍之间，其中尤以铜铝的关联性较大。这样就给跨商品套利提供了一定的机会。比如，近两年来，LME铜铝之间的差价一直徘徊在$100$300之间。但随着基本面的改变，铜价涨幅远远大于铝价，差价也从03年上半年的$350左右扩大至2004年2-3月份$1350左右。从2004年下半年至目前，伦敦的铜铝差价基本在900-1350美元之间徘徊。根据市场的差价走势，可以适当做铜铝差价的跨商品

14、套利交易。去年年初以来，当时价差在600美元左右时，国内不少经纪公司经常询问我铜铝什么价差适宜套利。我一直认为，价差将扩大至$1200以上，如果在1200美元以上进行铜铝套利风险小，获利的概率大。 七、LME铜铝之间的套利 25 今年以来，随着LME铜价格的巨幅攀升，突破3000大关后，LME铝价仍然比较呆滞，2、3月份差价多次扩大至1300美元以上，最高接近1350美元，但随着铜价的下调，LME铜铝差价也出现回调，4月21日和22日，差价一度缩小至1050美元。假如以$1300以上，卖铜买铝，1100以下，买铜卖铝，获利为$200以上。 LME铜铝差价套利的优点：风险小，获利比较有保障。缺点

15、：有一定风险，回报小，且有时耗时较长，需要耐心等待。 七、LME铜铝之间的套利26 LME CU& ALI PRICE DIFFERENCE-Monthly 2005-4-627 LME铜铝现货价格历史差价图例28伦敦铝市场和上海铝市场跨市套利：根据最近几年来伦敦铝价与上海铝价的比例走势看，并基于人民币汇率不变，进出口关税、增值税等因素不变的情况下，一般来说，当两个市场比例在11.1以上时（上海相应月份的人民币铝价直接除以LME铝价所得出的比例），即可以买进伦敦铝，卖出同等数量的上海铝。而当这个比例低于10.1尤其是接近9:1时，即可买进上海铝，抛出伦敦铝。与铜一样，如果按此比例进行实物交割，

16、存在一定风险。由于交割费用，上海增值税问题、市场流动性、时间差以及其他费用，交易者有可能打平或发生小幅盈亏。 八、伦敦上海铝之间的跨市套利 29 LME &SHANGHAI ALI PRICE ratio-MONTHLY-2005-4-630 LME &SHANGHAI ALI PRICE DIFFERENCE-MONTHLY31目前，上海铜铝市场之间的跨商品套利似乎并不多见。原因主要：一、上海铝市场的流动性远远低于铜市场，“ 难进难出”。二、上海铜铝实物市场本身存在的不合理性。我们的铝为净出口，而铜为净进口。虽然上海铜铝市场的跨商品套利实际不多见，但并不是说，不能操作或没有机会。按目前汇率不

17、变，进出口关税不变，铜铝一旦出现巨幅差价，还是可以进行套利交易。根据伦敦铜铝市场的价差，我们粗略地计算，一般来说，铜铝之间的差价在￥12000以上为历史高点，买铝抛铜的获利概率大，风险小。 八、上海铜铝之间跨商品套利 32 上海铜铝差价套利 Monthly2005-4-633 Contango市场套利：即远期高于近期一般情况下，上海铜铝市场不同交割月份之间存在一定的差价。一般远期高于近期。例如去年11、12月份上海铜价大幅上扬，当时远期交割月份78月份之间的差价一度高达200元以上。而随后今年以来，最近78月份之间的差价缩小至30元。参见下图。同样，上海铝市场不同月份也存在一定差价。最近（04

18、年2月下旬）67月份之间交割的差价一度高达300元/吨，随后跌至200美元左右，到4月份目前，差价缩小至150元左右。 即使买进6月份仓单，7月份再交付仓单，我们可以计算获利情况：以差价200元为例，吨铝银行利息约54元，仓储费按最高计算12元，交割费用包括手续费每吨约30元。其他费用20元。2005412302084元。每吨净获利84元。虽然按获利的百分比计算，太低，只有千分之4.5，但风险几乎为零。九、上海铜铝月份跨期套利 34 Backwardation市场套利：即远期月份低于近期交割月，如最近的上海铜市场。理论上，backwardation市场中，投资者也能套利，卖出近期合约，买进远期合约。比如去年下半年以及最近05年4月，上海铜现货月份与远期月份（两个月之间）差价竟然高达1200多元。但在实际操作中，在如此短的时间内，在现货如此吃紧的情况下，往往backwarda