高管持股与公司业绩关系的理论述评

1、高管持股与公司业绩关系的理论述评论文摘要：高管持股作为改善公司治理结构的重要手段在上市公司中广泛运用。对高管持股与公司业绩的相关关系研究大体基于三种理论。在信息不对称条件下，代理人和委托人之间存在的道德风险产生了代理本钱。代理理论利用约束机制和鼓励机制，意图使代理本钱最小化。随着鼓励理论的开展，鼓励理论的倡导者认为过程鼓励理论可以推动企业经营者向企业所有者的目标函数靠拢。人力资本理论作为新兴理论，以产权企业家才能中心，为经营者获得企业的剩余索取权奠定了理论根底。论文关键词：道德风险,过程鼓励理论,剩余索取权高管持股是否能提升公司业绩，一直是研究现代企业制度的重要方向。代理理论、鼓励理论、人力资

2、本产权论是现阶段研究企业高管持股和公司业绩关系的主要理论基石。三个理论虽然在出发点、作用、影响上都不尽相同，但是都得出了高管持股与公司业绩存在正相关关系的研究结论。一、代理理论委托人;和代理人;一词最早由罗斯Ross1973年提出。一般意义上，委托代理的主要内容是委托人雇佣代理人并赋予其决策权。在以分工为根底的社会中，普遍存在着委托代理关系。委托人与代理人签订或明或暗的契约，委托人授予代理人某些决策权并代表其从事经济活动。但在信息不对称的条件下，由于隐蔽信息;和不可观行为;的存在，契约是不完全的，必须依赖于代理人的道德自律;躲避产生损失的风险。但这是一种风险，由于委托人与代理人的利益往往不趋同

3、，代理人的某些私人信息不被委托人所知，或者委托人不能完全了解代理人的行为动机，而且委托人和代理人的效用函数不相同，代理人在最大限度地增进自身效用时可能做出不利于委托人的行为，这种不作为行为产生的风险被称作道德风险;。在现代企业制度所有权和经营权别离的状态下，公司治理结构中所有者和经营者之间就是一种典型的委托代理关系，作为企业资本所有者的股东是委托人，管理层作为经营者是委托人雇佣的代理人。管理层往往在事实上掌握了企业大局部的控制权，相比股东而言具有信息优势，同时管理层的管理行为也是一种难以监督的不可观;行为，所有者无法像经营者本人一样了解经营者所采取的行动。如果以经营者是经济人;为假设前提，那么

4、管理层将有动机和有条件利用信息不对称逃避股东的监督，实现其个人利益的最大化。这种道德风险主要表现在两个方面：一是偷懒行为，即经营者所付出的努力小于其获得的报酬；二是时机主义，即经营者付出的努力是为了增加自己的利益。这两种行为的典型表现就是操纵企业经营利润和管理腐败行为。偷懒和时机主义两种行为即道德风险的存在，使得企业建立鼓励机制和约束机制变得十分必要。克服或防止代理人的道德风险行为，关键是处理信息不对称问题。詹森和麦克林JensenandMeckling，1976在他们所创立的实证代理理论中认为，代理关系是作为一种契约关系，是一个或一些人委托人授权另一个人或一些人代理人为他们的利益行事，并授予

5、某些决策权。如果相互关联的双方当事人都是效用最大化者，那就有理由相信代理人不可能总是为委托人的最大利益而行动;。委托人为了限制这种利益的偏离，必须设置适当的鼓励机制来激发代理人的积极性。他们同时指出，企业内契约制度的设计从本质上而言，就是确定如何提供鼓励，如何在鼓励与保险之间进行权衡。具体来说，一是委托人通过信息的交流建立约束机制，将代理人的能力逼迫出来，从而防止时机主义行为；二是股权鼓励，委托人通过剩余索取权的分享形成鼓励机制，将代理人的努力诱导出来，从而克服偷懒行为。委托人对代理人的约束是需要本钱的，表现为编制财务报表、进行审计及设置控制组织等所造成的费用支出。鼓励机制的作用就在于控制代理

6、风险，降低代理本钱，一种最优的鼓励机制应该能够使代理本钱最小化。如果一种鼓励机制带来的各种收益大于建立该机制所需要的代理本钱，那这种安排就是富有成效的。公司剩余索取权的分配形式是管理层效用函数中极其重要的一个变量，而企业股权鼓励机制通过让企业的代理人也成为现在或未来的股东，赋予其剩余索取权，就在一定程度上解决了控制权和剩余索取权相别离产生的矛盾，使管理者的目标函数与股东的目标函数尽可能地到达内在的一致，使经营者和企业形成一个利益共同体，构建鼓励约束相容的机制。格罗斯曼和哈特GrossmanandHart，1986在其经典的论文中，就肯定了剩余控制权的意义，指出只有授予职业经理人充分的剩余控制权

7、才能使剩余索取权得以充分实现，也只有这样才能充分诱使职业经理人力资源的供应。因此，企业的最优鼓励机制实际上就是能使剩余所有权;和控制权;最大对应的机制，最优的安排一定是一种经理与股东之间的剩余分享制。也就是说，让管理层持股能有效地解决代理问题，降低代理本钱。二、鼓励理论现代鼓励理论是以人性理论和需要理论为根底的，人性理论解决的是鼓励逻辑，需要理论解决的是鼓励方式和途径。西方目前较为流行的鼓励理论主要有三种：一是内容型鼓励理论，该理论从鼓励行为动机的因数这个角度来研究鼓励问题，该理论认为人的积极性和受鼓励的程度主要取决于需要的满足程度，以马斯洛需要层次论为代表；二是过程鼓励理论，该理论从连接需要

8、和行为结果的中间心理过程这个角度来研究鼓励问题，试图搞清楚员工面对奖励时如何决定其付出努力的程度，它涉及员工如何对奖酬进行评估、如何选择自己的行为、如何决定行为的方向等。以弗洛姆的期望理论、亚当斯和洛克的目标设计理论等为代表；三是行为矫正型鼓励理论，该理论从行为结果出发来研究行为是否受到鼓励，认为受到鼓励的行为倾向于反复表现，该理论主要是斯金纳的强化理论和心理学理论中的挫折理论等。鼓励过程理论体系较之于鼓励内容理论体系从系统性和动态性的角度来说是一种巨大的进步，但从根本上来说仍以对人的心理特征和以此为根底的行为特征为出发点。而人的心理需求难以加以观察、评估和衡量，属于内涉变量；同时心理特征必然

9、因人、因时、因事而异，并处于动态变化之中，各种鼓励方法实施的可重复性差，由此而难以把握；再次随着人们对于鼓励条件的适应性，任何鼓励因素都会变成保健因素，致使管理组织鼓励资源的稀缺性和鼓励因素如奖金、工资的刚性之间存在着严重的冲突，使得管理鼓励难以持久。因此，鼓励往往被认为是属于管理艺术和领导艺术的范畴，是一种令人敬而远之、望而生畏的工作。以往的鼓励工作乃至当前的改革中，凡涉及鼓励，往往着眼于对一般职工的奖励和精神鼓励，而对于企业的高层管理人员企业经营者来说那么缺乏理论探讨和实践。对企业高层管理人员来说，其工作主要是决策、方案和人力资源开发，其经营管理工作的直接成果主要是主意、指令、宗旨、目标、

10、标准、制度，是软性的、无形的，同时其努力程度、能力、风险态度、投资倾向和决策正确性等内涉及变量和滞后显示变量囿于信息、空间和时间的限制，很难及时准确地用简单地考核指标来衡量。其次，企业经营者的间接劳动成果即企业表现具有非常复杂的背景和归因。其可察变量如资本利润率、企业成长和增长速度、全员劳动产量、产值、本钱、技术进步和生产率其特性或根源往往不是一维而是多维的，企业经营管理工作是个复杂动态的系统，其可察因素往往是多维因素非线形作用的结果。这时偏倚、强调某一因素和特性会产生不适当的刺激作用，因此平衡各方面的因素，进行恰到好处的鼓励决定着鼓励机制的制定、鼓励资源的合理导向和分配。再次，企业经营者的劳

11、动成果企业表现，非但隐含着异常复杂的背景如努力程度、能力、风险态度而且还受到不少非经营者所能控制因素的影响如在方案经济和市场经济的混合体制下由于企业目标多元化和行政指令的干预而导致的鼓励不准确、不标准、不公平和政权市场投机行为等。贝克等Baker,JensenandMurphy，1988对报酬与鼓励的一些理论问题作了阐述，如主客观绩效、将职位提升作为一种鼓励制度以及公司内部利润分享方案的有效性等。他们的研究试图将公正、公平、道德、信任、社会责任和文化等因素融入到经济分析之中。白云霞2000认为，在经理人员鼓励相容的报酬方案、有效的证券市场、竞争性的经理人市场、有效运作的接管市场以及公司内部健全

12、的治理结构等一系列鼓励约束机制的作用下，有利于促使经理人员减少时机主义倾向，降低代理本钱。由此可以看出，建立有效的鼓励机制，特别是对于高管人员的鼓励机制，会受到一系列鼓励约束机制的作用，而管理层持股作为高管鼓励的重要一环，必不可免的要受到各种因素的影响，其存在着一定的内生性。三、人力资本产权论人力资本理论(humancapitaltheory)是20世纪50年代末60年代初形成的一种新的经济理论。它是在传统资本理论受到严重挑战的情况下，针对资本同质性假设提出。归纳起来人力资本理论可分为三个重要的领域:人力资本分配论、人力资本增长论和人力资本产权论。这里与本文相关的是人力资本产权论。中国年青的经

13、济学家(周其仁、杨瑞龙、方竹兰等)从产权的角度研究人力资本。他们通过研究企业理论发现：产权在企业理论研究中的运用还不够彻底，存在一个重要的缺憾，这就是缺乏对人力资本产权的成认和规定。西方兴旺资本主义国家在经理革命;之后至知识经济的兴起，对经理的作用给与了越来越高的重视。詹森和墨菲(1990)的研究说明CEO最大的鼓励在美国500家大公司的80%给予了经理股权鼓励，即给予经理一定的剩余索取权。但是，这种经理的剩余索取权的取得不是基于人力资本的产权收益，而是作为一种鼓励手段赋予的。随着科技的不断开展，市场规模的日益扩大，经理在企业生产率提高中的作用显得日益重要，经理作为特殊专用性的人力资本的拥有者

14、与物质资本相比更具稀缺性目前，经理事实上已拥有局部剩余索取权，现在己到了在理论上确立人力资本产权地位的时候了。青年经济学家周其仁发表的文章?市场中的企业:人力资本与非人力资本的特别和约?(1996)，把人力资本重要性提到了与物质同等重要的程度，充分肯定了人力资本的产权特征。方竹兰那么根据周其仁的观点进一步提出，人力资本不但应拥有产权及产权收益，而且从开展趋势来看，人力资本产权应占据主导地位。杨瑞龙、周业安(1997)在?一个关于企业所有权安排的标准性分析框架及其理论含义?一文中指出，人力资本与非人力资本是企业里两个对等的产权主体，企业所有权安排是分散地对称分布于不同所有者主体(人力资本与非人力资本)，每个所有权主体所拥有的企业所有权份额是所有者之间讨价还价的结果。四、结论研究高管持股与公司业绩关系的理论根底以代理理论为主，鼓励理论和人力资本理论较少使用。委托代理理论是从股东的角度研究所有者与经营者之间的关系，因此委托代理理论主要是给所有者鼓励和监督经营者提供了理论根底。鼓励理论以人性理论和需要理论为根底，认为建立有效的鼓励机制，要平衡各方面的因素，特别是对于高管人员的鼓励机制，会受到一系列鼓励约束机制的作用。进行恰到好处的鼓励决定着鼓励机制的制定、鼓励资源的合理导向和分配。而人力资本理论那么不同，它