证 券行业券商1季度业绩前瞻：业绩低点已现行业进入政策+业绩双轮驱动阶段继续推荐龙头券商

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250007 1.2019年 Q1证券行业市场环境回顾3 HYPERLINK l _TOC_250006 2.2019年 1季报前瞻6 HYPERLINK l _TOC_250005 2019年1-2月的上市券商财务数据6 HYPERLINK l _TOC_250004 预计中信证券2019年1季度净利润为43亿元，同比增长607 HYPERLINK l _TOC_250003 科创板首年给券商带来的业绩贡献约为60亿元，占行业收入约2.4。8 HYPERLINK l _TOC_250002 投资建议9 HYPERLINK l _TOC_250001

2、 中性假设下，我们预计2019年行业净利润 951亿元，同比+439 HYPERLINK l _TOC_250000 投资建议10图表目录图1：证券行业经纪业务盈亏平衡测算3图2：日均交易额（亿元）3图3：每周新增投资者数量（万人）3图4：IPO发行家数及募集资金规模4图5：A股IPO发行集中度提升（单位：亿元）4图6：再融资募集资金规模（亿元）4图7：券商债券承销规模（亿元）4图8：沪深300指数涨跌幅（单位： ）5图9：中债总全价指数涨跌幅（单位： ）5图10：融资融券余额触底反弹至8587.38亿元5图11：股票质押市值（亿元）5图12：截至2018年底，券商资管计划规模为13.36万亿

3、元（单位：万亿元）6图13：券商板块目前估值仍处于历史底部区间（中信行业非银金融-证券）11表1：上市券商2019年1-2月累计月度财务数据一览（单位：亿元）6表2：主要上市券商2019年一季度预计净利润情况（单位：亿元）7表3：科创板首年行业收入预估8表4：证券行业盈利预测核心假设（单位：亿元）9表5：证券行业盈利预测（单位：亿元）10表6：上市券商估值表（2019年3月8日）112019年 Q1证券行业市场环境回顾2018 年，证券市场震荡下行，交易量同比下滑。2018 年累计日均交易额为 3687 亿元， 199 2600 假设行业佣金率为万分之三，日均股票成交额需要超过 2673 利。

4、假设日均股票交易额为 4500 亿元，经纪业务佣金率高于万分之 1.8 才能实现盈利。图 1：证券行业经纪业务盈亏平衡测算02018年, 3,5282016 年 5,6932017年, 5,0252014 年 3,2162013 年 2,0230246810资料来源：wind，横轴是经纪业务佣金率，单位为万分之；竖轴是日均股基成交金额，单位是亿元2019 年一季度两市成交量大幅回升，券商经纪业务有望显著受益。 截至 2019 年 3 月 84982201835步回升，12967亿元，25890亿元，3月至今1,0101201511月以来的新高。2019157.0422.43万人。2018年平均

5、每周新增投资者24.3201731.7423渐走强，以及科创板的落地，每周新增投资者数量将有望持续走高。图 2：日均交易额（亿元）图 3：每周新增投资者数量（万）12,00010,0008,0006,0004,0002,0000160001400012000100008000600040002000080.0060.0040.0020.000.001月21月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年2018年2019年 每周新增投资者数量（万人，右轴）资料来源：wind，资料来源：wind，2019年一季度的 IPO发行数量、募集资金规模相对于 2018年保持平稳。2019年

6、至今， 23IPO182亿元。从单月的数据来看，1月、2月、3月的16611273421IPO节奏将维图 4：IPO 发行家数及募集资金规模45020400350153002502001015010055000首发募集资金(亿元)首发家数(家，右轴)资料来源：wind，图 5：A 股 IPO 发行集中度提升（单位：亿元）资料来源：wind，201811月，证监会修订发布发行监管问答关于引导规范上市公司融资行为的监2018年有望扭转下滑趋势。20193825302170亿元。债券承销大幅增长。20191-264502018年同期增望继续增长。图 6：再融资募集资金规模（亿）图 7：券商债券承销规

7、模（亿元）2,0001,5001,0005000508,00040306,000204,000102,0002018-012018-022018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-031月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月增发募集资金(亿元)增发家数(家)2017年2018年2019年资料来源：wind，资料来源：wind，2019 年股市走强，债市保持平稳。截至 2019 年 3 月 8 日，沪深 300 指数累

8、计上升 21.49 ，2018 年一季度累计下滑3832302018 年一季度累计上升 83。2019 0.01 ，2018 6.17 ，2017 4.26 。图 8：沪深 300指数涨跌幅（单： ）图 9：中债总全价指数涨跌幅（位： ）20.00 10.005.00-5.00-10.001.501.000.50-0.50-1.00-1.50资料来源：wind，资料来源：wind，两融业务规模触底回升。2019378587.382018年 12 月 28 日上升 1030.34 亿元。两融业务规模主要受市场需求的影响， 随着 2019 年Q1 以来市场逐步走强，两融余额已触底反弹，我们判断 2

9、019 年两融余额有望恢复至 1万-1.2 万亿之间的水平。20182018年 3月份股票质押新规开始正式实施，市场监管趋严，去杠杆力度加大，201938日，中证登口径51320.956284.38亿股，市场质押股数占总股本9.67 ，预计未来将进一步控制股票质押业务的规模，但不会出现断崖式的下降。图 10：融资融券余额触底反弹至8587.38亿元图 11：股票质押市值（亿元）12,000 沪深两融余额(亿元)11,00010,0009,0008,0007,0006,0005,00056,00054,00052,00050,00048,00046,00044,00042,0002018-7-1

10、32018-7-272018-7-132018-7-272018-8-102018-8-242018-9-72018-9-212018-10-122018-10-262018-11-92018-11-232018-12-72018-12-212019-1-42019-1-182019-2-12019-2-152019-3-1资料来源：wind，资料来源：wind，201813.362017Q129 710.99整体下滑的主要因素；集合资管计划规模为 1.91万亿元，环比下降 10.4513。图 12：截至 2018 年底，券商资管计划规模为 13.36 万亿元（单位：万亿元）20151050定

11、向资管计划规模集合资管计划规模专项资管计划规模证券公司私募子公司私募基金资料来源：wind，2019年 1季报前瞻2019年 1-2月的上市券商财务数据上市券商业绩同比大幅改善，业绩拐点已现。37家上市券商，20191-2170.9389（可比口径15.8614.4014.25亿元、10.44 亿元和 10.34 亿元，同比分别增长 60、45、127、18、23。1.22（净利润3OY709（1Y623（1.95亿元，YOY+376（5.05亿元，YOY+332（2.21 亿元，YOY+331 表 1：上市券商 2019 年 1-2 月累计月度财务数据一览（单位：亿元）单位：亿元2019 年

12、 1-2 月累积净利润2018 年 1-2 月累积净利润同比平均净资产ROE年化 ROE中信证券15.869.916013251.2015.35国投资本5.102.291233071.6621.90国金证券2.731.71601941.4118.30西南证券1.741.6561830.9512.07海通证券14.256.2812711281.2616.25东方证券5.071.931635280.9612.169.566.18557951.2015.43太平洋1.22-0.97N/A1001.2315.75东兴证券2.141.39541931.1114.14国泰君安14.409.95451283

13、1.1214.33兴业证券5.051.173323191.5920.79东吴证券2.210.513311981.1214.25华泰证券10.448.871810520.9912.58光大证券7.413.451155081.4618.99方正证券2.280.861644590.506.118.602.412577171.2015.383.000.377091521.9826.48国元证券2.120.851512360.9011.36国海证券0.970.451161320.739.12广发证券10.348.39238151.2716.33长江证券4.502.081162751.6321.47山西证

14、券1.000.146231350.749.28西部证券2.931.161541761.6721.93国信证券9.634.151325201.8524.63第一创业1.430.38274901.5920.77华创阳安1.280.451851091.1815.13华安证券1.950.413761231.5820.701.050.7541981.0813.75中国银河7.754.73646641.1714.96浙商证券0.680.90-241380.506.14华西证券2.881.261291841.5620.43财通证券1.901.55221980.9612.14天风证券0.38N/AN/A111

15、0.344.21中信建投6.12N/AN/A4661.3116.97南京证券1.22N/AN/A1071.1414.591.35N/AN/A1650.8210.25华林证券0.38N/AN/A500.769.57上市券商170.9385.6189资料来源：wind，预计中信证券 2019年 1季度净利润为 43亿元，同比增长 601-220191季度主要上市券商的业绩情况：中信证券、国泰君安、海通证券、华泰证券、广发证券、 2019 年 1-2 月的累计净利润分别为15.86 亿元、14.40 亿元、14.25 亿元、10.44 亿元、10.34 亿元、9.56 亿元，同比分别增长604512

16、71823552019 1 6045、127、18 、23 和 55 不变，据此我们预测中信证券、国泰君安、海通证券、华泰证券、广发证券、 1 季度的净利润分别为 43.05 亿元、32.70 亿元、39.28 亿元、22.41 亿元、18.80 亿元和 16.90 亿元。表 2：主要上市券商 2019 年一季度预计净利润情况（单位：亿元）证券简称2019 年 Q1 预计净利润同比2019 年 1-2 月净利润同比2018 年 Q1 净利润2018 年 1-2 月净利润中信证券43.0560%15.8660%26.909.91国泰君安32.7045%14.4045%22.599.95海通证券3

17、9.28127%14.25127%17.326.28华泰证券22.4118%10.4418%19.038.87广发证券18.8023%10.3423%15.268.3916.9055%9.5655%10.926.18资料来源：wind，科创板首年给券商带来的业绩贡献约为 60亿元，占行业收入约 2.4 。经总结，3 月 1 日发布的上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法对于保荐机构及承销商的重要规定如下：科创板试行保荐机构相关子公司跟投制度。发行人的保荐机构依法设立的相关子公司 并对获配股份设定限售期。承销商应当向通过战略配售、网下配售获配股票的投资者收取不低于获配应缴款一定股票的除外。发

18、行人和主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。采用超额配售选择权发行15。发行人股票上市之日起 30 主承销商应当在超额配售选择权行使期届满或者累计行使数额达到采用超额配售选择5配售股票募集的资金，向同意延期交付股票的投资者交付股票。2019100资金 10 亿元，保荐和承销费率为 5，那么投行承销保荐收入的增量为 50 亿元。（跟投1010亿元。70350万元的佣金收入。基于上述假设与测算（暂不考虑 ，科创板首年给券商带来的业绩贡献约为60 2018 2.4整体市场交易量的提升，以及后续潜在的各项业务并未纳入测算（由于不确定性强，因表 3：科创板首年行业收入预估单位：亿元科创板2019E

19、创业板上市公司数量100科创板融资规模1000投行收入科创板 IPO 费率（ ）5.00科创板 IPO 收入50科创板 IPO 收入/投行收入(2018E)11.43投资收益券商作为保荐机构参与10 100投资收益（假设股价上涨10 ）10佣金收入新股配售经纪佣（假设70 网下配售佣金率万五）0.35预计收入合计60.4收入占比（占2018年收入）2.4资料来源：wind，投资建议中性假设下，我们预计 2019年行业净利润 951亿元，同比基于保守、中性和乐观三种情形，我们对于证券行业 2019 年的盈利能力进行预测。在中2019339728 ；95143 ROE4.63 ，预计年末净资产将达

20、到 2.05 万亿元，同比增长 8.64 。表 4：证券行业盈利预测核心假设（单位：亿元）经纪业务19E 保 守19E 中 性19E 乐 观信用业务19E 保守19E 中性19E 乐观业务收入818893967业务收入250276312日均成交额550060006500年均融资融券余额95001050012000综合佣金率0.0310.0310.031年均股票质押（自有资金）500055006000交易日240240240融资融券净利差2.52.52.5股票质押净息差1.51.51.5投行业务资管业务业务收入381442496业务收入256286302IPO 股票承销额240026002800

21、集合资管同比规模增速51015再融资100001200015000集合资管规模20,09421,05122,008债券承销额350004000045000定向资管同比规模增速-25-15-10财务顾问收入100110120定向资管规模82,45393,44798,944资料来源：wind，中性假设如下（其他假设见预测表：60000.031 893亿元， 同比+43 。投行业务收入同比+49 5521.4642019 年财务顾问收入为 110 亿元。资管业务收入同比+4 286亿元，预计集合资管规模将同比+10 同比-15 ，结构优化将弥补规模下降的影响。2019110037为券商行业贡献业绩弹

22、性。净利息收入+28 276201910500亿元，股票质押规模（自有资金）5500亿元。此外，受益于利率下行的影响，预计券商融资成本将下降，净息差扩大将进一步提升证券公司资本中介业务的利润。表 5：证券行业盈利预测（单位：亿元）2015201620172018E19E 保 守19E 中 性19E 乐 观经纪业务2,6911,053821623818893967投资银行531684510370481552616承销保荐收入394520384258381442496财务顾问收入138164125111.5100110120投资咨询45513431.52404040资产管理275296310275

23、256286302投资收益1,41456886180090011001300利息净收入591382348215250276312其它收入205246230348250250250营业收入5,7523,2803,1132663299633973788营收同比增速120.97-42.97-5.08-14.4712.5027.5742.24净利润244812341,1306668399511061净利润同比增速153.42-49.59-8.43-41.0425.9142.7859.19净资产14,51316,37718,46018,90019,67220,53321,477ROE16.97.56.13.524.264.634.94净资产增速57.8912.8412.722.384.088.6413.64资料来源：wind，投资建议 们认为，证券行业已进入政策+业绩双驱动的阶段，行业业绩及政策有望持续超预期， 继续推荐龙头券商。2（制（鼓励证券公司权益类投资度（拟完善融资融券交易机制、券商交易接口对量化私募放开，行业有望出台相应的利好政策。场改革的受益者。（券