XXXX年建筑业行业报告

1、2010年年建筑业行业报告告2009年年12月31日行业深度报报告盈利提升，板板块走强强谨慎推荐维持评级级核心观点:分析师“四万亿”投资计计划引导导下，20110年城城镇固定定资产投投资增长长29.44%。2010年年是建筑筑行业发发展的有有利之年年。一方方面，“四万亿亿”投资计计划为220099-20111年基础础设施投投资总体体规模描描绘出了了较为清清晰的轮轮廓；另一方方面，中中央投资资引导地地方和民民间投资资的机制制在20099年已初初见成效效，20100年固定定资产投投资仍将将保持稳稳定。银银河证券券预测20010年年城镇固固定资产产投资增增长将达达到299.4%。铁路、公路路等基础础

2、设施行行业仍是是投资热热点。我们预计，220100年交通通投资将将超过11.299万亿，增增长155%；铁铁路投资资规模将将达到665000亿；未未来5年年轨道交交通投资资规模有有望达到到1万亿亿。板块效应形形成与盈盈利能力力提升有有望带动动行业走走强。发展模式的的趋同以以及“四大巨巨头”的上市市将使行行业的板板块效应应逐渐显显现；新新增设备备购置等等支出的的下降以以及铁道道部“调概”的临近近将使行行业毛利率率回升。2010年，在二者共同作用下，建筑行业有望逐渐走强。多条投资主主线值得得关注，个股活跃跃表现可期期。（1）细分分行业来来看，我我们看好受益益“调概”预期影影响的铁铁路建设设行业和和

3、具有消消费升级级属性的的建筑装装饰行业业。（主要公司司：中国国中铁、金金螳螂等等）（22）具有有较高盈盈利提升升空间的的公司值值得期待待。（主要要公司：葛洲坝坝等）（33）具有有资产注注入与整整合预期期的公司司是市场场亮点。（主主要公司司：隧道道股份、东东华科技技、中国国海诚等等）郝飞飞：haoffeiffei：（86110）66556 888433相关研究1、20008年下下半年策策略报告告20088.066.2002、20009年建建筑和工工程行业业报告20008.111.0083、20009年建建筑行业业中期报报告20009.006.226需要关注的的重点公公司股票名称股票代码EPS（元

4、元）PE（X）09-111EPSS复合增长率率ROE20009合理估值区区间（元元）200920102011200920102011中国建筑601666226.222 19.677 14.755 33.333%6.31%4.85-6.55中国中铁60139900.320.410.4919.699 15.377 12.866 23.744%10.800%6.5-77.8隧道股份60082200.530.640.7826.211 21.700 17.811 21.311%10.522%14.5-17.0中材国际60097701.782.393.0420.888 15.555 12.233 30.6

5、99%33.788%35.5-50.0中铁二局60052280.480.751.0827.211 17.411 12.099 50.000%16.755%15.0-18.5葛洲坝60006680.610.800.9919.200 14.644 11.833 26.355%18.500%14.0-17.5金螳螂00208810.851.111.4435.400 27.111 20.900 30.011%21.355%27.5-33.5东华科技00214400.841.081.2349.766 38.700 33.988 21.733%17.299%39.5-43.5资料来源：公司资资料 中中国银

6、河河证券研研究所分析师简介介郝飞飞对外经济贸贸易大学学经济学学学士，美美国福特特赫斯州州立大学学通用学学科学士士，曾就就职于房房地产企企业。研究特色及及主要成成果善于把握行行业发展展规律，通通过对行行业驱动动因素深深入分析析，合理理判断行行业发展展趋势；结合细细分行业业基本特特征，发发掘公司司的投资资价值和和成长性性。在008年中中期报告告中指出出基础设设施建设设是行业业发展的的重要动动力，铁铁路建设设机会凸凸显。投资概要：驱动因素、关关键假设设及主要要预测：中央投资引引导地方方和民间间投资的的机制在在20009年已已初见成成效，220100年固定定资产投投资仍将将保持稳稳定。银河证证券宏观观

7、部预测测，20100年城镇镇固定资资产投资资将实现现29%以上的的增长。细分行业来来看，铁铁路建设设是国家家投资的的重点，我我们预计计20110年铁铁路投资资规模将将达到665000亿；地地方政府府和民间间投资热热情的高涨将将带动以以公路为为主导的的交通固固定资产产投资持持续高增增长，我我们预计计20110年交交通固定定资产投投资将超超过1.29万万亿，增增长155%。我们与市场场不同的的观点：市场有观点点认为，投投资增长长对建筑筑业的表表现起决定性性作用，防防御性是是行业最最主要的的特征。220100年，随随着投资资增速的的下降，建建筑行业业难有表表现。我们认为，固定资产投资的高速增长为建筑

8、业的增长打下了坚实的基础，但行业表现取决于增长和回报两方面因素的共同驱动；防御性仅仅是建筑业在某一时期的某种表现，不同时期行业的表现并不相同。在行业收入入稳定增增长的背背景下，盈盈利水平平的提升升是决定定行业表表现的关关键。我我们认为为，20010年年建筑行行业的盈盈利水平平将有所所提高。一方面，220099年行业业毛利率率处于历历史低位位，20010年年继续下下降的可可能性不不大；另另一方面面，20010年年建筑业业承接的的20009年在在建项目目的施工工任务已已经相当当庞大，新新建项目目数量不不会超过过20009年，20110年建建筑企业业新购置置设备等等方面的的支出也也将大大大减少。因此

9、，行业的盈利能力将得到有效提升，在收入增长和回报率提高的背景下，2010年建筑行业的表现值得期待。行业估值与与投资建建议：目前，A股股建筑公公司20009-20111年的市盈率率为266倍、200倍、144倍，高高于欧美美主要建建筑企业业，也高高于H股股建筑公公司的估值水水平。2010年年，固定定资产投投资稳定定增长为为建筑行行业的发发展提供供了良好好的环境境；而板板块效应应的形成成以及盈盈利能力力的提升升有望推推动建筑筑行业走走强。因因此，结结合建筑筑行业目目前的估估值水平平和景气气状况，我我们给予予行业“推荐”的投资资评级。从细分行业业表现、业业绩大幅幅提升空空间、并并购重组组等主题题投资

10、方方面来看看整个行行业， 20110年将将是建筑筑行业个个股表现现比较活活跃的一一年。我我们归纳纳的行业业投资主主线和看看好的公公司如下下：（1）细分分行业来来看，我我们看好受益益“调概”预期影影响的铁铁路建设设行业和和具有消消费升级级属性的的建筑装装饰行业业。（主主要公司司：中国国中铁、金金螳螂等等）（22）具有有较高盈盈利提升升空间的的公司值值得期待待。（主主要公司司：葛洲洲坝等）（33）具有有资产注注入与整整合预期期的公司司是市场场亮点。（主主要公司司：隧道道股份、东东华科技技、中国国海诚等等）行业表现的的催化剂剂：（1）20010年年铁道部部概算调调整，使使部分客客运专线线和高铁铁项目

11、的的毛利率率明显提提高，刺刺激铁路路建设行行业股票票有所表表现。（2）板块块效应初初步显现现，形成成“四巨头头”共同引引领建筑筑行业走走强的局局面。主要风险因因素：（1）新增增建设项项目数量量下降超超过预期期，基建投投资明显显放缓。（2）原材材料价格格双边大幅幅波动，不不利于建建筑企业业毛利率率的提升升。（3）全球球经济动动荡，海海外承包包工程市市场的违违约风险险和汇率率风险加加大。目 录TOC o 1-9 z t 0_一、_银河_大标题,1,1_(一)_银河_标题一,2一、20110年投投资规模模仍将保保持高位位水平 PAGEREF _Toc250037997 h 1（一）20010年年固定

12、资资产投资资增长229.44% PAGEREF _Toc250037998 h 1（二）“四四万亿”投资计计划成为为20110年投投资稳定定增长的的“定海神神针” PAGEREF _Toc250037999 h 2（三）保持持经济稳稳定发展展仍是当当前经济济工作的的重点，经经济结构构调整与与投资增增长并不不矛盾 PAGEREF _Toc250038000 h 3（四）项目目建设的的周期性性决定未未来2-3年基基础设施施建设规规模仍将将保持高高位 PAGEREF _Toc250038001 h 3二、城镇化化与城市市化发展展伴随建建筑行业业成长 PAGEREF _Toc250038002 h 4

13、三、铁路、公公路等基基础设施施投资延延续增长长势头 PAGEREF _Toc250038003 h 5（一）20010年年公路、水水运等交交通基础础设施投投资将达达到1.29万万亿 PAGEREF _Toc250038004 h 5（二）20010年年铁路建建设投资资将超过过65000亿元元 PAGEREF _Toc250038005 h 6（三）未来来五年轨轨道交通通建设进进入快速速发展期期，投资资规模或或超万亿亿 PAGEREF _Toc250038006 h 6四、板块效效应形成成与盈利利能力提提升有望望带动行行业走强强 PAGEREF _Toc250038007 h 7（一）“大大股票

14、”聚首，板板块效应应形成指指日可待待 PAGEREF _Toc250038008 h 7（二）行业业盈利水水平有望望获得较较大提升升 PAGEREF _Toc250038009 h 9五、行业投投资策略略 PAGEREF _Toc250038010 h 11（一）行业业整体评评级 PAGEREF _Toc250038011 h 11（二）行业业投资主主线与需需要关注注的公司司 PAGEREF _Toc250038012 h 13六、主要风风险因素素 PAGEREF _Toc250038013 h 15七、重点公公司估值值 PAGEREF _Toc250038014 h 16（一）中国国建筑：地

15、产巨巨头，建建筑王者者 PAGEREF _Toc250038015 h 16（二）中国国中铁：铁路建建设主力力军，多多元化业业务快速速发展 PAGEREF _Toc250038016 h 20插图目录 PAGEREF _Toc250038017 h 24表格目录 PAGEREF _Toc250038018 h 25一、20110年投投资规模模仍将保保持高位位水平（一）20010年固定资资产投资资增长299.4%受益“四万万亿”投资计划划，自20008年112月以以来，我我国固定定资产投投资增速速呈现逐月月提高的的局面；而建筑业业总产值值增长和和行业新新签合同同增长等等指标也也在20008年11

16、2月实实现触底底回升，建建筑行业业重回景景气轨道道。截止止20009年33季度，行行业多项项指标连连创近几几年新高高，建筑筑行业迎迎来发展展良机。图1：20009年年固定资资产投资资增速逐逐月提高高资料来源：国家统统计局图2：20009年年固定资资产投资资创十年年来的新新高资料来源：国家统统计局图3：建筑筑业总产产值增长长在088年122月触底底回升资料来源：国家统统计局图4：建筑筑业企业业新签合合同额增增长在008年112月触触底回升升资料来源：国家统统计局截止20009年111月，我我国实现现固定资资产投资资1688,6344亿元，同同比增长长32.1%。增量方方面，220099年1-10

17、月月，全国实实现新增增固定资资产投资资57,4999.499亿元，同同比增长长72.20%，为去去年同期期的两倍倍多。根据银河证证券宏观观部预测测，在经经济稳定定增长的的背景下下，20010年我国国城镇固固定资产产投资增增长将达达到299.4%。图5：20009年年新增固定定资产投投资增速速逐月提提高资料来源：国家统统计局以20099年2月月为分水水岭，在在此之前前中央项项目投资资增长逐逐月提高高（本月月中央项项目投资资1,0069.51亿亿元，增增长400.300%，为20009年年的峰值值；地方方项目投投资9,2066.288亿元，增增长255.100%，为为20009年的的最低点点），成

18、成为引导导投资增增长的主主力军。2009年年2月以以后，地地方项目目投资增速速不断提提高（自自4月份份以来，地地方项目目投资增增速始终终保持在在30%以上），与中中央投资资增速下下降形成成鲜明的的对比。图6：中央央项目投投资增速速逐月下下降资料来源：国家统统计局图7：地方方项目投投资增速速逐月提提高资料来源：国家统统计局虽然在“以以加大投投资，保保持经济济增长”的背景景下，投投资增速速和投资资率均在在20009年创创下近十多年的的新高。我我们认为为，20010年年我国固固定资产产投资增速速仍将保保持在较较高水平平。（二）“四四万亿”投资计划划成为20010年年投资稳稳定增长长的“定海神神针”我

19、们认为，“四万亿”投资计划的效果将延续2-3年，是保持2010年增速稳定增长的“定海神针”。一方面，“四万亿亿”投资计计划为220099-20011年年基础设设施投资资的总体体规模描绘绘出了较较为清晰晰的轮廓廓。在“四万亿亿”投资计计划中，涉涉及基础础设施领领域的投投资规模模高达11.5万万亿。在在国家“四万亿亿”投资计划划公布后后，铁路路、公路路等部门门也相继出出台扩大大投资的的方案，将将国家层层面的投投资计划划分解为为各部门门的投资资计划。图8：调整整后的“四万亿亿”投资构构成资料来源：国家发发改委主主任张平平新闻发发布会另一方面，在“四万亿”投资计划中，中央财政投入仅为1.18万亿元，剩

20、余部分需要地方、民间等资金的投入。目前，通过“四万亿”投资计划实现以中央投资引导地方投资的效果逐步显现；而地方投资热情的高涨，将成为2010-2011年投资规模保持稳定增长的主要驱动力量。（正如我们之前分析的：2009年2月以来，地方项目投资增长不断提高、中央项目投资增速下降，均表明国家通过“四万亿”投资计划引导地方和民间投资的机制已初见成效。）（三）保持持经济稳稳定发展展仍是当当前经济济工作的的重点，经经济结构构调整与与投资增增长并不不矛盾2009年年，为保障障投资资资金能够够到位，中央财政预算安排了9500亿元财政赤字，财政部也首次代理地方发行了2000亿元地方债并且降低了部分固定资产投资

21、项目的资本金比例，这都显示了国家对保持经济增长的重视。“迪拜”危危机等事事件的发发生表明明全球并并没有完完全摆脱脱金融危机机的影响响，刺激激性政策策转向紧紧缩政策策是不合合时宜的的（这也在在09年年12月月中央经经济工作作会议提出出的“继续实实施积极极的财政政政策和和适度宽宽松的货货币政策策”上得到到了体现现）。目前，我国国主要存存在产业业间、城乡乡间、区域间间经济发发展不均均衡的问问题。我我们认为为，经济济结构调调整与投投资增长长并不矛矛盾，经经济结构构调整要要求我们们选择良良性的经经济增长长的方式式，提高高经济发发展质量量和效益益，而通过政政策等方方面的措措施引导导投资倾倾向于欠欠发展的的

22、产业和和区域正正是解决决这些问问题的重重要手段段。（四）项目目建设的的周期性性决定未未来2-3年基基础设施施建设规规模仍将将保持高高位对于铁路、公公路、水水利等基基础设施施项目而而言，其其建设周周期一般般为1-5年，大大多数为为2-33年。因因此，一一旦项目目上马，不不可能在在短期“下马”，否则则将会造造成严重重的浪费费（基础础设施项项目的前前期投入入较大）。所所以，220100-20011年年，基础础设施投投资规模模仍将保保持高位位水平。二、城镇化化与城市市化发展展伴随建建筑行业业成长2009年年12月月召开的的中央经经济工作作会议明确确提出，要要以稳步步推进城城镇化为为依托，优优化产业业结

23、构，努努力使经经济结构构调整取取得明显显进展。截止20008年底底，我国城镇镇化率达达到455.7%，中国城城镇人口口突破66亿。我我们认为为，城镇镇化发展展是驱动动建筑业业长期发发展的最最主要因因素之一一。城镇化的快快速发展展需要大大量的固固定资产产投资来来实现，而而建筑业业是实现现固定资资产投资资最主要要行业。因此，建筑业业的发展展与城市市化的发发展是相相辅相成成的。一一方面，城城镇化的的发展要要靠建筑筑行业付付诸实施施；另一一方面，随着铁路、公路等基础设施建设的不断完善，城际间、城乡间的空间距离和时间距离明显缩短，有利于城镇化率的提高。图9：我国国城镇化化水平逐逐年提高高资料来源：中国银

24、河河证券研研究所根据行业专专家的预预测，到到20110年我国城城镇化率率将接近近50%，到220200年城镇镇化率将将达到665%。这这意味着着，未来来10年年我国将将增加11.5亿亿城镇人人口，仅仅按照人人均366平米的的标准，新新增住宅宅面积就就将达到到54亿亿平方米米，从而而增加建建筑业总总产值11.2万万亿以上上。而未来城城镇化的的发展，还还将带来来巨大的的市政工工程、城城市配套套服务设设施、商商业建筑筑、城市市环保设设施等方方面的巨巨大建设设需求。图10：建建筑业房房屋施工工面积在009年66月触底底回升资料来源：国家统统计局图11：建建筑业新新开工面面积在009年33月触底底回升资

25、料来源：国家统统计局三、铁路、公公路等基基础设施施投资延延续增长长势头我国不同区区域的经济增长长方式不不同，东部地地区发展展更多依赖于于贸易出出口和外外资，而而中西部部地区明明显存在在较强的的“路径径依存”约约束。然然而，我我国主要要资源集集中在西西部，随随着东部部沿海经经济的快快速发展展，东西西部发展展不均衡衡的问题日日益突出出。我们认为，大大力发展展交通等等基础设设施，是加快不不同区域域间资源交交换，促促进区域域结构均均衡发展展的关键键。铁路、轨轨道交通通等项目目的建设设即是经经济发展展的需要要，也是是建设节约约型社会会的需求求。正因因如此，在在“四万亿亿”投资计划划中铁路路、公路路等基础

26、础设施投投资成为为发展的的重点。我我们认为为，20010年年铁路、公公路等基基础设施施投资仍仍将保持持稳定增增长。（一）20010年年公路、水水运等交交通基础础设施投投资将达达到1.29万万亿2009年年，交通通运输部部门计划划投资11万亿用用于公路路、沿海海港口、内内河港口口航道以以及交通通运输枢枢纽等附附属设施施的建设设。从目前来看看，实际际投资额额明显高高于预期期。截止止20009年110月，交交通部门门实现固固定资产产投资88,6665.992亿元元，同比比增长339.113%；完成公公路投资资7,6678.29亿亿元，同同比增长长47.25%，显示示出资本本金比例例下调带带来地方方投

27、资热热情的高涨。我们认为，220100年交通投投资仍将将延续220099年以来来的增长长势头。基基于谨慎慎性原则则，我们们预计220100年交通通固定资资产投资资规模将将达到112,8800亿元，同同比增长长15%；其中，公路建设设投资将达达到111,1500亿元，同同比增长长15.5%。图12：220099年1-10月月交通投投资增长长39.13%资料来源：交通运输输部图13：220100年交通通固定资资产投资资增长155%资料来源：交通运输输部图14：220099年1-10月月公路建建设投资资增长447.225%资料来源：交通运输输部图15：220100年公路路建设投投资增长长15.5%资

28、料来源：交通运输输部（二）20010年铁铁路建设设投资将将超过6500亿亿元根据铁道部部的规划划，到20110年铁铁道部待待批准的的新建铁铁路规模模在2万公里里左右，投投资2万亿元元以上，2009 -2011年平均每年的铁路建设投资将在7000亿以上。截止20009年111月，铁路部门完成固定资产投资5072.88亿元，同比增长66.4%；实现铁路基本建设投资4493亿元；同比增长79%。根据以往经经验，年年底是铁铁路投资资高峰。因因此，220099年铁路路部门实实现基本本建设投投资60000亿亿的目标标将基本实现现。我们预计计，20010年年铁路建建设投资资在65500亿亿元，乐观观估计在在

29、70000亿元元。图16：220099年1-11月铁路基基本建设设投资增增长799%资料来源：铁道部部图17：220100年铁路路建设投资资在65500亿亿资料来源：铁道部部（三）未来来五年轨轨道交通通建设进入入快速发发展期，投投资规模模或超万万亿截止20008年底底，我国国已有110个城城市共拥拥有299条城市市轨道交交通运营营线路，运运营里程程达到7776公公里。目目前，我我国约有27个城城市正在在筹备建建设城市市轨道交交通，其其中222个城市市的轨道道交通建建设规划划已经获获得国务务院批复复。根据相关规规划统计计，至20115年前前后北京京、上海海、广州州等222个城市市将建设设79条轨

30、轨道交通通线路，总总长22259.84公公里，总总投资888200.033亿元。在20099北京国国际城市市轨道交交通展览览会上，根据中国各城市轨道交通发展规划图显示，至2016年我国将新建轨道交通线路89条，总建设里程为2500公里，投资规模将达到9937.3亿元。这意味着，未来5年将成为我国轨道交通快速发展的时期，总投资有望超过万亿。表1：近年年来城市市轨道交交通发展展规划的的变化城市（个）线路（条）建设长度（公公里）投资额（亿亿元）2007年年底合计计15621733.166234.59最近批复合合计22622259.848820.03各省计划汇汇总278925009937.3资料来源：

31、中国银银河证券券研究所所四、板块效效应形成成与盈利利能力提提升有望望带动行行业走强强在“加大投投资、保保持经济济增长”的背景景下，建建筑行业业成为主主要的受受益行业业。从宏宏观层面面上看，“四万亿”投资计划、降低项目资本金比例等政策的相继出台为建筑业的增长打下了坚实基础；从微观层面上看，随着投资的大幅增长，建筑企业新签合同也实现了大幅增加。即使在这样样的背景景下，220099年建筑筑行业还还是跑输输了大盘。我我们认为为，这主主要有两两个原因因：其一一，建筑筑业的板板块效应应尚未形形成，行行业中的的指标股股与中小小盘股表表现分化化。其二二，施工工业务（建建筑企业业收入占占比最大的的部分）毛利率的

32、降低以及行业多元化发展仍处于投入阶段，尚未形成较大收益，都使得建筑企业的盈利水平在2009年降到历史较低水平。因此，建筑筑行业在在20009年没没有得到到资金的的青睐，行行业整体体跑输大大盘。我我们认为为，随着着行业板板块效应应的逐渐渐显现以以及盈利利水平的的提升，220100年建筑筑业有望望走强。图18：220099年建筑筑行业整整体跑输输大盘资料来源：WINND资讯讯（一）“大大股票”聚首，板板块效应应形成指指日可待待在“双铁”登陆AA股之前前，建筑筑行业处处于群龙龙无首的的状态。随着2007年底中国中铁上市，中国铁建、中国建筑、中国中冶等大市值建筑股票也相继登陆A股市场。但是，目前建筑行

33、业的板块效应与其他行业相比仍很不明显，尚未形成行业龙头股票带动整个板块表现的局面。2009年年“双铁”的涨幅幅远远落落后于同同行业的的其他股股票（中中国中铁铁近一年年的涨幅幅仅为行行业中涨涨幅最大大的中南南建设的的1/220）；即使将将其与中中等规模模的上海海建工、葛葛洲坝相相比，也也仅为二二者的11/3，这这种现象象在其他他行业相相当少见见。表2：与其其他行业业相比，建建筑行业业的板块块效应不不明显代码名称年初至今代码名称年初至今建筑房地产0009661.SSZ中南建设409.885%0000442.SSZ深长城315.770%6004991.SSH龙元建设309.008%6003776.S

34、SH首开股份259.004%6004996.SSH精工钢构201.442%6002446.SSH万通地产163.221%0020881.SSZ金螳螂133.111%0000331.SSZ中粮地产161.661%6001770.SSH上海建工72.499%6000448.SSH保利地产116.557%6000668.SSH葛洲坝64.855%6006663.SSH陆家嘴103.339%6013990.SSH中国中铁20.666%0000002.SSZ万科A79.133%6011886.SSH中国铁建-5.966%0005002.SSZ绿景地产39.555%水泥煤炭6002991.SSH西水股份2

35、06.223%6003448.SSH国阳新能384.992%6007220.SSH祁连山162.997%6009997.SSH开滦股份377.113%6004449.SSH赛马实业129.999%6010001.SSH大同煤业336.332%6003118.SSH巢东股份116.330%0009883.SSZ西山煤电267.443%6005885.SSH海螺水泥95.966%0009337.SSZ金牛能源223.550%0004001.SSZ冀东水泥94.799%6001888.SSH兖州煤业198.774%6008001.SSH华新水泥73.900%6018998.SSH中煤能源117.88

36、5%0007889.SSZ江西水泥70.955%6010888.SSH中国神华104.661%资料来源：WINND资讯讯（截止止至099年122月155日）我们认为，未未来行业业的板块块效应将逐逐步显现现，从而而使建筑筑业具备备龙头股股带动行行业走强强的条件件。这主要要有两个个原因：其一，“建建筑+房房地产”等多元化化发展模模式逐渐渐成为主主流，行行业发展展模式逐逐渐趋同同。随着市场的的不断扩扩展，国国内大型型建筑企企业已突突破了单单一的专专业建设设领域，基本上形成了以建筑业为主体、向产业链上下游延伸的多元化业务共同发展的格局，涉及工程承包、勘察设计、技术装备制造、资源开发、房地产等方面。从产

37、业链角角度来看看，建筑企业业的综合合性拓展展分为三三个层次次：（11）在原原有承包包范围内内向其他他建设领域域拓展；（2）围绕工程承包向上下游产业延伸；（3）跨产业的拓展。目前，大中中型建筑筑企业的的多元化化发展已已成为主主流，特特别是以以“建筑+地产”的多元元化业务务结构成成为主流流。因此此，逐渐渐趋同的的发展模模式将使使行业的的整体表表现更加加趋同，为为建筑业业形成“龙头股股带动中中小股票票走强”创造了了条件。表3：A股股建筑工工程类上上市公司司综合化化发展情情况上市公司以基建为平平台的综综合化业业务说明中国中铁勘察设计与与咨询服服务、基基建建设设、工程程设备和和零部件件制造、房房地产开开

38、发、 投融资资运作、矿矿产开发发集勘察设计计、施工工安装、房房地产开开发、工工业制造造、科研研咨询、工工程监理理、资本本经营、金金融信托托和外经经外贸于于一体的的企业，是是中国和和亚洲最最大的多多功能综综合型建建设集团团。中国铁建勘察设计咨咨询、工工程承包包、工业业制造、房房地产开开发、 投资运运营、矿矿产开发发、物流流运输我国乃至全全球特大大型综合合建设集集团之一一，业务务涵盖基基础建设设的工程程承包、勘勘察、设设计、咨咨询等全全部范围围，此外外还涉及及大型养养路机械械和轨道道系列化化产品的的生产制制造、房房地产开开发、资资本运营营、物流流贸易等等多个领领域。葛洲坝水泥生产、民民用爆破破、工

39、程程承包施施工、房房地产开开发、高高速公路路运营、水水电开发发以水利水电电工程施施工为核心业业务，形形成了工工程施工工、水泥泥生产、民民用爆破破、高速速公路运运营、房房地产和和水电开开发六大大业务板板块共同同发展的的格局，实实现了由由单纯工工程施工工向工程程承包开开发一体体化的升升级。隧道股份建筑业务、特许经经营、机械制制造与养养护在软土隧道道施工行行业中具具有较高高的技术术优势，拥拥有中国国第一台台具有自自主知识识产权的的地铁盾盾构掘进进机，以以隧道施施工业务务为平台台推行“3+11”战略，即即工程建建设、投投资业务务、现代代制造业业务加上上现代工工程服务务的多元元化发展展结构。中铁二局基建

40、施工、房房地产开开发、物物流运输输的建业有公轨通多资逐成基施土房开物输要的化中材国际水泥生产线线安装与与机械装装备制造造主要从事新新型干法法水泥生生产线的的建设业业务，包包括水泥泥生产线线的研发发与设计计、装备备采购及及制造、设设备安装装和运营营、后期期备品备备件服务务等业务务，在国国际大中中型新型型干法水水泥生产产系统总总承包市市场占率率全球第第一。龙元建设房地产开发发与建筑施施工长三角建筑筑市场的的大型民民营施工工企业，形形成了以以民用、工工业、市市政及各各类工程程的建筑筑施工和和专业安安装为主主业，涉涉及水泥泥、幕墙墙、钢结结构的生生产、销销售等上上游业务务的发展展格局。浦东建设路桥建设

41、与与投资运运营以路桥施工工和沥青青摊铺为为依托，通通过大力力发展BBT项目目打造基基础设施施投融资资平台，使使投资收收益成为为公司最最主要的的利润构构成。资料来源：公司资资料 中中国银河河证券研研究所其二，四大大龙头企企业涉及及的细分分领域明明显扩展展，有望提提升板块块的协同同效应。从细分行业业上看，铁铁路建设设是“双铁”基建业业务的主主要构成成。因此此，这两两只龙头头股票与与行业中中其他股股票的差差异性较较大。我们认为，随随着中国国建筑、中中国中冶冶等不同同细分行行业龙头头股票的的上市，“四巨头”涉及的细分领域包括铁路建设、房屋建设、冶金建设等行业，范围明显扩展。随着龙头企业覆盖的细分领域越

42、来越广，未来建筑行业有望形成“四巨头”共同引领板块走强的局面。（二）行业业盈利水水平有望望获得较较大提升升在建筑业工工程结算算成本中中，原材材料约占占55%，人工工成本占占35%，其他他费用占占比不超超过100%；建建材成本本中，水水泥约占占45%，钢铁铁约占440%，其其他材料料约占115%。2009年年，主要原材材料价格格告别了了单边上上涨的局局面，特特别是钢钢价格与与20088年年中中高点相相比降幅幅超过11/3。但是，220099年建筑筑企业的的毛利率率却并未得得到提升升，反而而出现小小幅下降降。建筑行业的的合同主主要是开开口合同同，闭口口合同占占比很小小，建筑筑业的成成本转嫁嫁能力很

43、很强（除除了建筑筑钢结构构等具有有制造业业属性的的细分行行业）。因因此，原原材料价价格上涨涨并非是是影响行行业毛利利率水平平的唯一一因素。我们认为，220100年建筑筑业的整整体盈利利水平有有望得到到提升，这主要有三个方面的原因：其一，20009年年行业毛毛利率处处于历史史低位，2010年继续下降的可能性不大。2009年年，原材材料价格格双向大大幅波动动，使企企业难以以判断原原材料未未来价格格的走向向，建筑筑企业难难以锁定定闭口合合同的成成本。银河证券建建材行业业研究员员认为220100年水泥泥价格将将上涨110%；钢铁研研究员认认为钢价价将上涨涨15%以上。因因此，如如果未来来钢铁和和水泥价

44、价格保持持趋势性性上涨，将将有利于于建筑企企业更好好的把握握原材料料成本的的变动趋趋势，以以便通过过各种方方式锁定定原材料料成本。图19：行行业毛利利率持续续下降资料来源：WINND资讯讯图20：水水泥价格格走势资料来源：中国银银河证券券研究所所图21：钢钢铁价格格走势资料来源：中国银银河证券券研究所所其二，20010年年建筑企企业大幅幅增加设设备购置置、人员员工资等等方面资本本性支出出的可能能性不大大。2008年年四季度度以来，在在加大投投资的背背景下，新新建项目目数量和和规模大大幅增加加，使建建筑企业业在设备备、人力力等方面面的支出出在短期期内大幅幅增长。我们认为，2009年新开项目的数量

45、达到历史峰值，而新建项目建设周期一般在2-3年。所以，2010年建筑业承接上一年在建项目的施工任务已经相当庞大，新建项目数量不会超过2009年。因此，2010年，建筑企业新购置设备等方面的支出也将大大减少。其三，20010年年铁道部部进行项项目概算算清理工工作的可可能性加加大，有有望提升升铁路建建设企业业的毛利利率水平平。2009年年，很多多涉及民民生的基基础设施施项目是是由中央央和地方方投资兴兴建的，这些项目的公共属性限制了项目的盈利水平。2008年年，中国国铁建有有24个个项目纳纳入了铁铁道部概概算清理理的范围围；20009年年，公司司纳入了了铁道部部概算清清理的范范围的项项目数量量将超过

46、400个。此前的的经验显显示，很很多前期期亏损的的客专和和高铁项项目，在在经过概概算清理理后都实实现了扭扭亏为盈盈。2009年年，由于于铁路大大投资规规划的下下达，铁铁道部将将更多的的精力投投入在批批准新建建项目上上。我们们认为，随随着新批批项目进进度的逐逐步放缓缓，铁道道部在220100年进行行概算清清理的可能性性提高，从而有望提升建筑企业的盈利空间。从时间上看，铁路概算调整发生在下半年的可能性大于上半年。五、行业投投资策略略（一）行业业整体评评级目前，A股股建筑公公司20009-20111年市盈盈率为226倍、20倍、14倍，高于欧欧美主要要建筑企企业，也也高于HH股建筑筑公司估估值水平平

47、。表4：欧美美国家建建筑工程程类上市市公司估估值水平平代码名称股价PEEPSROEROAPB200920102011200920102011FLR UUS FLUORR COORP40.53310.56611.76610.8113.843.453.7522.02211.7332.49JEC UUS JACOBBS EENGIINEEERINNG 35.61115.02212.94411.5222.372.753.0910.4998.001.74FWLT US FOSTEER WWHEEELERR AGG28.5009.7710.8119.832.922.642.90105.55013.2444

48、.95URS UUS URS CCORPP43.42213.62213.21112.0663.193.293.607.186.580.95GBF GGRBILFIINGEER BBERGGER AG50.71116.02210.73310.6113.174.734.789.811.971.74FLS DDC FLSMIIDTHH & CO A/SS346.00011.26614.98813.80030.74423.09925.08828.8778.802.96SKAB SS SKANSSKA AB-B SSHS121.77014.64418.52218.3338.326.576.6417.98

49、85.002.60FCC SSM FOMENNTO DE CONNSTRRUC 28.15512.46611.8119.742.262.382.8911.0881.551.35平均86.83312.92213.09912.09926.6227.112.35资料来源：Blooombbergg（20009/122/16）表5：亚洲洲国家建建筑工程程类上市市公司估估值水平平代码名称股价PEEPSROEROAPB2009201020112009201020111803 JP SHIMIIZU CORRP30325.80016.47713.29911.74418.40022.8002.911.200.7

50、91802 JP OBAYAASHII COORP29024.84414.21112.42211.67720.41123.3552.391.400.541812 JP KAJIMMA CCORPP17911.93312.98811.37715.01113.79915.7557.010.800.721801 JP TAISEEI CCORPP1579.3213.20012.66616.84411.90012.4006.771.600.640280550 KKSSAMSUUNG ENGGINEEERIING CO LTDD110500016.63313.75511.5996646.538036.2

51、19536.6237.80013.2117.490007220 KKS HYUNDDAI ENGGINEEERIING & CCONSST68000016.91115.47716.2004020.414395.584198.1916.9885.302.59IVRC IN IVRCLL INNFRAASTRRUCTTUREES & PRROJ346.8818.00014.38812.30019.27724.12228.19914.0776.321.85HCC IIN HINDUUSTAAN CCONSSTRUUCTIION CO134.99530.43324.03320.4554.445.626

52、.609.934.133.93DLG MMK DIALOOG GGROUUP BBHD1.2915.93313.03312.9000.080.100.1021.96613.7773.89MDJ MMK MUDAJJAYAA GRROUPP BHHD4.7216.9889.487.550.280.500.6332.10019.6555.13平均224155.47717.02214.54413.1331340.361560.981724.8118.3338.103.28资料来源： Blloommberrg（20009/112/116）表6：香港港市场建建筑工程程类上市市公司估估值水平平代码名称股价

53、PEEPSROEROAPB2009201020112009201020111186 HK Equuityy中国铁建9.6720.57715.23312.3220.470.640.7911.4552.452.153311 HK Equuityy中国交通建建设3.3415.32213.10010.9550.220.260.3117.1665.813.091800 HK Equuityy中国建筑7.4415.00012.42210.4880.500.600.7116.2003.762.08390 HHK EEquiity中国中铁6.1320.78815.84412.5110.300.390.4910

54、.7332.431.94平均6.645517.92214.15511.5660.370.470.5713.8883.612.32资料来源： Blloommberrg（20009/112/16）表7：A股股建筑工工程类上上市公司司估值水水平代码名称股价PEEPSROEROAPB2009201020112009201020116000668.SSH葛洲坝12.14420.69915.86612.5880.580.760.963.4020.3663.396001770.SSH上海建工15.39929.51123.83316.3000.520.640.932.768.301.006002663.SSH

55、路桥建设10.74434.26622.85515.4550.320.470.702.426.201.306004991.SSH龙元建设19.00032.76624.50015.8220.570.761.184.0713.1662.906004996.SSH精工钢构12.32224.24419.40014.7880.490.610.803.5218.0554.326005228.SSH中铁二局14.40028.16617.79913.5440.500.791.035.1716.1992.676008220.SSH隧道股份14.20026.71121.66617.4770.540.670.832.

56、7910.3112.436009770.SSH中材国际36.86620.43316.38813.5881.792.232.698.2538.3774.266011886.SSH中国铁建9.3019.58814.26611.4110.470.650.812.2611.1332.216013990.SSH中国中铁6.5320.23315.49912.3660.320.410.522.2110.8552.276016118.SSH中国中冶5.7623.82217.91113.0770.240.320.442.9312.2882.806016668.SSH中国建筑4.9028.72221.35516.

57、002.1510.1662.250020660.SSZ粤水电8.5526.72219.56615.6000.330.450.562.138.032.980020662.SSZ宏润建设20.23319.73316.00012.5881.071.311.674.4223.4225.606002884.SSH浦东建设14.03332.17718.41114.8660.440.760.952.266.410.920020881.SSZ金螳螂31.18835.58827.84421.9550.851.091.387.8020.4668.50平均14.72226.46619.57714.8440.580.

58、760.983.6614.6113.11资料来源：WINND资讯讯（20009/112/116）2010年年，固定定资产投投资的稳稳定增长长为建筑筑行业发发展提供供了良好好的环境境；而板板块效应应的形成成以及盈盈利能力力的提升升有望使使行业走走强。因因此，结结合行业业目前估估值水平平和行业业景气状状况，我我们给予予行业“推荐”的投资资评级。图22：建建筑业上上市公司司PE/EPSS CAAGR图图资料来源：Blooombbergg，WIIND资资讯（二）行业业投资主主线与需需要关注注的公司司从细分行业业表现、业业绩提升升空间、并并购重组组等主题题投资方方面来看看整个行行业， 20110年将将是

59、建筑筑行业个个股表现现比较活活跃的一一年。我我们归纳纳的行业业投资主主线和看好好的公司司如下：1、细分行行业来看看，铁路路建设行行业更具具吸引力力我们将建筑筑业分为为铁路建建设行业业、房屋屋建筑行行业、建建筑钢结结构行业业、建筑筑装饰行行业、专业建建设行业业等细分分领域，不不同细分分行业在在20110年的的驱动因因素和表表现具有有较大差差异。铁路投资规规模的扩扩大为铁铁路建设设行业提提供了良良好的增增长前景景，而在在20110年铁铁道部进进行概算算调整的的预期下下，铁路路建设企企业的毛毛利率有有望得到到较大的的提升，“双铁”的估值值水平有有望得到到提升。受房地产行行业调控控预期的的影响以以及钢

60、铁铁、水泥泥等原材材料价格格在20010年年上涨的的影响，房房屋建筑筑业和建建筑钢结结构的盈盈利水平平或将有有所降低低。建筑装饰行行业具有有一定的的消费属属性，与与经济周周期和房房地产市市场高度度相关。无论公共装饰、酒店装饰还是家装行业，都与生活和消费息息相关，在经济持续增长与消费升级的带动下，建筑装饰行业将成为主要受益行业，金螳螂（002081）和洪涛股份（002325）将成为主要受益公司。专业建设领领域方面面，具有有技术优势势和行业业相对进进入壁垒垒的东华华科技（00021140）值得关注。2009年9月，公司的流化床甲醇转化丙烯（FMTP）技术项目完成工业试验。根据石化产业调整和振兴规划