如何定义本轮航空股行情

一、定义本轮行情：经典困境反转，供需推动弹性预期我们始终持有观点，认为出行链（航空、机场、高铁）属于经典“困境反转”类投资架，长期看疫情对正常生活的影响将消除，出行链公司也将走出困境，迎来复苏，直繁荣。其中，航空作为周期属性更强的行业，其看点在于一旦呈现供需反转后的强价格弹性其股上空与峰绩预息相。我们在航空复苏之路系列报告中，分别从供给、需求、价格等诸多方面详细探讨了以国国航为代表的大航弹来源与空间，同时我们对三家具有特色的民营航司进行深度析。我们春秋航空商本质在流量成本价格的典型在业潜大繁荣背下其格略蓄池帮公带超额益；我们吉祥航空国航线步复或迎收入成的优；我们布页度视线航市，华夏航空作航业新，在10+人口“沉场独扩张路。自200初生冠以来经三时间市场航股投逻逐步晰并逐步认可，但随着股价盘旋上升，当前位置，我们认为有必要对本轮行情的核心驱动及潜进强说：需要确何义轮情的别。（一温故知新：大级别复盘的启示市场多次复盘航空股行情，我们在《航空行业工具书》中同样总结近二十年航空股三重要情，其一从股价表现，典型高Bea性表为：跨年度、长时、弹性。其二从驱动力中，则是要素（供需、油价、汇）出现强主导，或至少项因素的振。1）2005年7月28年1月汇率历时30个，涨幅8.7，同沪深00幅6.2倍。间由民汇后幅升值为导。2005年7月21我国式汇，民对元从8.28快升值至2008年7月的6.8，升值近20202007大合实兑净益28总额计为111.3亿，兑收过了润额。2）2008年10月010年0月：供需历时25个，涨幅3.3，同沪深00幅1.3倍。间由需构幅改主导的航股市情。3）2014年6月215年6月：油价历时2月幅4.2期深30幅15间由际价下+边际善为导。下文们对20810年及20415年情行再盘期察同导力不同标的现征。12008.02010年：困境转，国航兑现强价弹性该轮行情系208年金融危机后，需求快反而供给无法跟上，需构大幅改推动航空股牛市行。困境208年球融机导经下航求增骤我当行业客周转量由07年的17.8降至33。反转：财政刺激世博会需大爆发。2008年11月我出大规财刺计，著推行需，210世博进一步构需催，商与因出两。数据显示：200810年我国民客量增分为3619和16旅客周转量分为3.3、7.和9.7。209的是8低数导210在9基础仍然保持速长则需端的激放。此时，运力增速无保。2008年金融危机背景下行业运力引进有所慢，00607年全业输增速为15.3.6而0010年机队速为1112.5及2.7于007年增速，样于业客增速。飞机进长度后而09年始求发需剪差速大。2009年业客转量PK同比增速为17ASK增速为14.3相差.8百分；2010年PK同增到19.ASK增为13差异扩大至5.8个分。图表1 行业供需增速度同比25%20%15%10%0%6789012345678RPK ASK 机队i，月度看：208年4月至2月ASK增速于PK增速供大需，自09年开始PK增速始超S，除个月外直至2011年半，者对收。增速最的份在09年8（供需差14个百分点和10年69月（供需差分别为11.、10.、6.1和.1个百分点），均在暑旺季。图表2 行业供需增速度同比i，从公司看：客到价的传导，国航的格性最三大航200年供需差均回正，客座率提升明。国航210年SK同比长34PK同比长客座率由76.提升至0.。较金危的207ASK增长8PK长51（200并深）。南航210年SK同比长14PK同比长客座率由75.提升至9.。较07年ASK增长8.0，PK增长36。东航：200年ASK同增长41，PK比长53客座率由7.2提升78.。较07年ASK增长4PK增长6（010年表上）。图表3 070年国航A、RPK及客座率（百） 图表4 070年南航A、RPK及客座率i， i，图表5 070年东航A、RPK及客座率 图表6 070年三大航客座率.%.%.%.%.%.

7 8 9 国航 南航 东航i， i，对应的，200年三大航单位收益显著回升：国航200座里入比升1.9其客提升3.5ps客里入升1.7，相较于207年公入升5.4其客提升16p公收升3.3，每pts客座率的提升，收提升2.2pt。南航200座里入比升2.2其客提升3.9ps客里入升1.3，相较于207年公入升7.9其客提升48p公收升1.4，1pts客座率的提升，客提升0.3pt。东航200座里入比升2.6其客提升5.8ps客里入升1.1，相较于207年公入升8.7其客提升44p公收升2.6，1pts客座率的提升，客提升0.6pt。对比发现，供需结构改善带来各公司客座率提升，而从客座率到票价的传导，国航的格弹性最强（客收客座率）。客公里收益007年0.4>0.63南（062元010年国航（0.66元东0.4）南（0.3）。座公里收益：207国0.5元>航.47）东（0.6元20年国航（0.53元东0.5）南（0.5元。客座率2007年7南（4.5>73.6210年80>南航79.2>航（）。图表7 070年三大航客公里收益（元） 图表8 070年三大航座公里收益（元）070 00650 00600 00550 00500

7 8 9 国航 南航 东航

0

7 8 9 国航 南航 东航i， i，图表9 三大航0710年经营数据（元）2007200820092010客公里收益国航.2.9.8.3南航.5.1.4.3东航.8.4.0.4座公里收益国航.4.6.0.1南航.5.8.7.2东航.2.9.7.2客座率国航.%.%.%.%南航.%.%.%.%东航.%.%.%.%i，业绩端：210年三大航均迎来历史新高绩而国航超过东、南之和国航010年现属利122亿南航58航54亿在007年国航利9亿航19亿航62008年大合损279亿中航损92亿南航损48亿东亏损39全业200实利额351亿直至16年超以大合净润来，2010年计24，再未到相利水。图表10 三大航0710利润（亿元）000-

.1.1.8.1.8.3.8.2.6.9.4国航南航.3东航.5.0.0.0

7 8 9

.3i，股价表现：供差主牛市行情外部因素看：在008.01.07区间内，汇率稳定，油价前低后高油价融危下布原油格从40元位至08年10的100美元口，09年2跌至0元后始升到空行情点近85美。汇率：208年7月2010年7月民汇稳定在6.826.84区，航司基无影响。图表1 082年航空运输I和布伦特油价走势 图表12 812年航空输I和人民币汇率走势0-6

-6 -6

-6 -6

0

0-6

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-6 -6

.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0 输II 价 输II i， i，因此轮情以为供需大改而导。期间空输幅33而同深300幅1.3倍中208.102010国航最涨幅4.0倍南航3.6倍航2.5倍。图表13 航空股与沪深00走势16 500014 4500400012350010 30008 25006 2000150042 中国国航 东方航空 南方航空 沪深300（右轴） 航空运输（右轴）i，22014.6015：成本端大幅改善，南航体现模效应供需结构看经了01214年年迷在015大供差国、南航东分为0、5和13百点。供给端：20315年业机引增分为0.5、10.5和1.8。客座率：1315行客率分为1.1、81.和82.1。供需好，整的升力尚与200比。图表14 315年行业计供（百万） 图表15 315年上市司合计客座率,0,0,0,0,00

里 可用座公里 同比 同

Q1 Q2 Q3 3 i， i，00观察汇率该行涨过中率无动015811汇改终行情现。图表16 415年航空输I和人民币汇率走势 图表17000.0.0.0.0.0.0.0 输II

输II i， i，因此，可以认为油快大幅下跌引发行情。布伦原价从2014年6月110美快下至12月跌破60美，幅超过4成为空不上的化剂。在成推阶，队模最，力高公，规优会现业表现。2015国、航东机队剔支机货）规分为57、27和520架。南方航空拥有国内大队规模，在成本下阶，公司释放的业绩力为显著。成本端看：油价动大单成快速行015年国东航位座成本比分别降14.4.4及1.从油本205年相于4航降115国航降05，航降99亿。业绩弹性看215年归属净利：南航：38.5亿，同比+117%；国航：67.7亿，同比+79%；东航：45.4亿，同比+33%。图表18 三大航机队规（剔除支线机、货机（） 图表19 三大航单位成变动（元）i， i，股价表现：成本下主的行情中，南航涨最大成本改主了014年6月2015年6月空牛市期航运幅42而同深300幅1.5倍。国航最涨幅38倍南航6.2倍东航51倍。图表20 三大航1416利润（亿元） 图表21 015年航油本较14年下降（亿元）.0.0.0.0.0.0.0

南航 国航 东航.3.3.0i， i，图表22 航空股与沪深00走势（2121）8 2 86 420 0中国国航 南方航空 东方航空 沪深（右轴） 航空运输（右轴）i，（二定义本轮行情：经困反转，价格弹性是心动1困境：无前例的连三行业性巨亏2020年冠情生，航行处深亏。旅客量：20、02、2Q1Q3较19年别滑6.7、3.2和589；RP：较9分下滑6.1、4.2和642；AS：较19年别滑8.5、5.9和551；客座率：从9的8.下至22年三度的6.8下达到16.4p。业绩表现：20202022Q1Q3大航计损711038亿六航合分亏损75、415和800亿。.%.%-1-.%.%-1-5.%-0-5Q-Q3.%-8-0）A） ） 率 ） ）i，图表24 922年月度民航旅客量（亿人）.0.0.0.0.0.0.0.0月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月9 0 1 i，图表25 0222年月全民航旅客量较较年恢复程度（%）i，2反转预期：供给端确，价格弹性的潜力逻近似参考20810年我们为逻推本轮苏期类于810“供需结构改善—票价弹性释放。此前告们细析中期业给速定我们算1924的供给速落在23.5间相于019年年均10.2的于低水考810年期间供端补因机造的链和杂存一定滞旦求速释，供给在短时间内无法跟上，而供需结构的反转，将由客座率的提升最终传导至票价端弹性放。其中，通过对飞机产心硬约束的研究，们为供给逻辑尤为确。201821年国航客飞机量为3436717及356架剔支线飞机后客运机队规模分为39、34、316及345架。2019年因AX停飞，增速放缓，而220年新冠疫情以来维持了低增，21年末机规模相较于19年增长到。图表26 行业机队规模资料来源：民航局、i、那么，202324年行业内运力增速区间会如？在乐观引进情下，计924年累计增速18，对应年均3.5。我们各司新划及单况行算乐观景，设37X023年恢复付测结，5家重司20924年队累速18.年增幅35。国航：根据22年季划司计2324年别引进0、31架客同退出10架5音18年中有8架37MX待假设2324年别交付0同退出81架音预计4末公队823架较19年累增速19，1925R3.；东航：根据22中计2324年别进21、28空，出4架12架波音方2324年787进3架和4设有6架73MX2324年交付0，同期出29架则24年公机模8251924累速14均复仅27。南航21年报划含A因22年引假设延年2324年进9、37架X23还有7架78，2324波分退出、5架空客方面考虑7月南航和9月厦航订单，付周期均在427年，设24年南航新订单付0架，厦航10架。2324年，预计航空客飞机交付1、40架，退出、12架。对应24年机模973架1924年计速18，均合仅3.3。图表27 航司引进增速算2019202020212022E2023E2024E22vs1923vs1924vs191924R.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%2,4342,4572,5462,5882,7282,8876.3%12.1%18.6%3.5%.%.%.%.%.%.%公司公告测算在悲观引进假下，计924年累计增速10，对应年均2。在前假下若737X无恢交，应5上司1924累机队速仅10.AR2。图表28 航司引进增速算（低增速假设）2019202020212022E2023E2024E22vs1923vs1924vs191924R.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%2,4342,4572,5462,5882,6282,6936.3%8.0%10.6%2.0%.%.%.%.%.%.%公司公告测算我们预计最终1924年机队规模复合增速介于%.。二、本轮行情的特征：高度更高、持续更久我们为轮情以相在个重的同其是格性将超过，其二业高持度远超往。（一价格弹性或远超过往1、票价上限空间开赋了价格弹性想象空间我国民航运价经历了从政府严格管制到逐步放松再到开放定价的探索过程。在开放票的进中也历从到线面多试直到2017年12月，民航、国家发改委联合引《关于一推进民航国内航空客输价格改革有关问的知标志着大规模的票价市场改正式拉开帷幕。我们计在2秋提价，前30大：有2航累价6，累幅75，别深重庆深圳南；有8条航线提价5次，涨幅近60；6条线价4次涨约45；3条线价3次涨约33；1条线价2次。国内金路沪经舱全票前120升至960元累涨约60。图表29 国内前30大航线票价（22夏秋季）排名航线原指导价21冬春最高公布票价22夏秋最高公布票价本轮涨幅（截止22.6)最新价格较原指导价涨幅（截止22.6）本轮提价航司1北京上海2北京成都3北京深圳4上海广州5北京广州南航、国航6上海深圳国航、深航7上海成都8北京杭州国航9北京重庆川航广州成都南航、川航上海重庆东航、上航广州杭州南航北京西安国航深圳成都北京三亚北京长沙上海西安东航深圳杭州深航、南航广州重庆上海青岛北京昆明深圳重庆深航上海厦门厦航广州南京深航大连上海东航北京海口国航、海航深圳南京深航北京哈尔滨国航上海昆明北京厦门民用航空预先飞行计划管理系，携程网，2、头部航线提价潜在润增量可以国航为例做阐述，我们此前报告统计航P20航线：在218年运基、扣率5060情下合收入到27，当国航2019年国客收的6若价10，应增加30收，应过20亿利；而一供紧扣提至80应P0航线入到445亿增加48亿收入对应超过百利增厚。图表30 中国国航0航线模拟测算航线2018年客运量（百万）份额占比2017年指导价最新经济舱全票价（22.6）累计涨幅假设折扣折扣后票价航线收入假设折扣为80%较原指导价涨幅航线收入（亿）北京深圳7,2.6,.0.5北京上海2,6.1,.0.4北京广州3,6.1,.0.8北京成都8,5.8,.0.9北京杭州4,0.1,.0.5成都深圳9,0.9,.0.0北京三亚9,0.4,.0.1上海深圳6,8.1,.0.8北京昆明7,0.9,.0.2北京重庆0,5.3,.0.2成都上海3,0.6,.0.1北京西安1,5.7,.0.2成都广州3,5.4,.0.0武汉北京9,0.7,.0.0南京深圳9,5.5,.0.5杭州深圳3,0.5,.0.0深圳无锡5.9,.0.5北京大连45.8,.0.3北京长沙15.4,.0.6广州杭州35.0,.0.0总计（亿）297445年国内客运收入（亿）6占2国内客运收入比i，携程旅行网，民用航空预先飞行计划管理系统，测算（二供给逻辑持续性或超以往前文所述，我们为194年维持极低增速，而过进一步的研究，们为供给收紧或进一步延续至025年后。这也是与过往行中大的不同之处。其一、波音空客产均在疫情前23水平。空客预计24年初才逐恢复正水波音最新计划2526年基本恢正常而期间两窄机单计多，音手超400架，超700波音：77AX维持较长时间低生产，能坡相对缓窄体机方面：77AX为波音目前主力机型，2018二度波音737系列产由47提至52架并划在219年继提至57，因飞停；2020年12月737X复产；当前737MAX的月产能升至31架月关后能是进步高供链的力是重的测象。宽体机方面：787梦飞目月产为2架远于019年4的平主因潜技术题，787停付产主下调公预在复付后产至577777X目月能为2架，计末至3根据波音最新计，到2526年，77月产能回到50架，787提升至10架月777为4架月。图表31 波音产能情况）52325公司公，公司官网，空客：窄体产能计024年初恢复至疫情窄体机方面：2020年航推交新增单少影，客320系的产由63降至40随着球航复节加快2Q1A20能提至45架据新320系列产计在2024年提升至65架月（此计划后年，本情前平，另外在25年将A20月产至75架。宽体机方面：A30前产为2架计划022年提月产3架。A30能划当月近5到023年提至6架。图表32 空客产能情况）A列A列.523A列056公司公，公司官网，其二、持续的亏损制了运力引进的意愿2022年来业到情冲幅超预期分规较的上公或面更大的挑，供收大率出，时业亦在局的局化。整体来看，我们认：票价上限打开，意着轮航司高峰利润将机显著超过以往；而供给逻辑的持续性将意味着行业在需求正常情况下，高峰利润的延续性将明显超过往；凭此两者，我们认本行情有机会呈现出高更高、持续更久的征。三、海外参照：如何理解美国航空业的表现？（一基本面表现：客流V型恢复、航司连续两个度现盈利1行业需求：V型恢复，旅客量恢复至19年9成2020年2月美民旅客跌谷，足19的5；年4，朗普布阶段启国济导针后5月各陆入重的第一、阶，分区业重开，客开逐步复。年5月，美国国内、美地区旅客量已经复至19年8成，西超过9年同。而其他国际航线恢复仍处于较低水平，如跨大西洋线、太平洋线以及往返加拿大航线，其中大洋旅为9年40，太洋加大仅10。年1月8日美国解除国际旅行禁令；年6，国一消行核阴证要，国旅持恢。截至22年1月初，美全民航旅客量已经复至19年同期91，中旅客复至90际客复至94际区看墨哥地大洋超过9年（墨哥年8月出19年50以上，美基本平9，拿恢复近70跨平线复对较为50。从恢复节奏看，呈了型的V型反转，期间虽反复，但相对可控图表33 美国周度旅客恢复情况4，图表34 美国周度国内座率表现4，图表35 美国周度国际座率表现4，2航司经营数据：逐恢，美西南恢复最快各航司业务量季修复RP（收入客英里：航逐季恢复，其中美西南恢复程度最高，21Q3已恢复至19年期95，223超过9年同期。美联、国空23分别至91、90达美低恢至2。A（可用座英里：西南样复先高213复至982Q3为100；223联、国空别恢至0、0美为3。图表36 美国主要航司PM较9年恢复（） 图表37 美国主要航司SM较19年恢复（）Boobg，公司公告， Boobg，公司公告，旺季客座率整超19年同期美南3座率85.4较19年升1.p；美航2Q3客率873，过19年1.p；美国空Q3客率853，略于9年0.3p；达美Q3客率8.0较19年降1.p。四大司体座超了19年期。图表38 美国主要航司座率Bloob，公司公告，收益水平：受求及价共同推动，各航单收益已超过19年客英里收益：自1Q1，随需恢，价渐提22年来加价因，各航司英收超19年2左。22联国达西客里益超9年222528Q2超19座英里收益：同样升显。223联航美航达美美南英收超19年2325215Q2超19。图表39 美国主要航司英里收益（美分） 图表40 美国主要航司英里客运收入（美）Boobg，公司公告， Boobg，公司公告，3财务表现：222起各航收入超19年同期，调整净利润均转正1）票价推动，23收入已超19年同期22四航合计周转恢至19同期8，单客里益均超出9年20+推动2司入超9同。222美航美航达西单度入别应19年的10614、10，3一提至1313、0和。图表41 各航司收入较9年水平（）Bloob，公司公告，2）222起，四航司经整净利均转正212美美南美航空亏3家企盈利（期存大府补金额。我们比除殊目的经整利2Q3达率先亏盈2Q4达、美南均盈。22全新轮疫峰制出，度损。22Q3，家司现经整正利。图表42 美国主要航司利润（百万美元） 图表43 美国主要航司调整净利（百万美）Boobg，公司公告， Boobg，公司公告，（二股价表现：重启阶，期推动股价实现超收益1预期阶段：超额收明显20年2疫蔓航空大，前5最大超7年4月特普布段重美经5州陆进重的一二阶开放预期推动航空股底部反弹。此后，多州情管放松，恢复通道逐步确，航空股续走。到21年3月苗种率过0日安检在3创情新出行及预数回明，业期Q2有迎需的快修。美南看1年3月客达73.公方面望Q2将运力期于6月至2019年期的9以。业绩修复预期航空股达疫情后高点而西南借更快的恢复股接近史新高具体来看：2020.—202.3期间：美、联、西、国航涨分别为1.、21、1.、1.8倍，期普00幅。图表44 美国航空股股走势

20年2月，疫情开始全球蔓延，航空股大跌到5月，航空最大跌幅7

Da病毒在全快速扩散，出行恢复速度略减缓

达美 美联航 美西南 美国航空 标普i，2业绩兑现阶段：因未到9年水平，股价弱于场212Dea病在快扩散美国旅在5月后持在8成近期未明显提升股开出下。末航价持涨22全油处位此劳压及膨胀因素使得司本压尽航司绩比度复但利仍回疫前。最新2联西达经整利恢至9同期907748%和62。价现于场。（三美国市场的启示我们研究海外市场的表现，在于作为行情推演的参考，但客观上，中美市场既有相似但同存巨的异。1）从基本面角度相似处：美国市场的需求恢一定的参考意义即出限制消除后积压的出需求会呈快速提升到一定的度而并非缓慢攀升。我国过个月也现了样特如所国21年35月业旅人数亦快恢至19年的9以（内客数超过19同，45分别过19年同的8及5而当的12月旅人仅为9同的半。美国市场看当航司座率提升后，价格样现了大幅提升2）从基本面角度不同处：其一美国航空业在情基本呈现了客座率价续提升的态势此019年对美国航空业而言是景气度较高的年份（多家公司股价处于历史高位。而对于我国而言，在2018年中19接遭中美易擦“汇、需弱情下，19并非景气高的份股同样此。其二美国航空业的价充分市场化而我国价市场化在208年刚刚起步尚未有遇充分展现价格弹。3因此在股价绎上会在差异纯美航股在情的现套对国未来行情的推演，是不恰当的。但是也可以发现，美西南是美国疫后从经营数据到股价最恢复公，个面，与020年国成空龙春航的现是一。四、本轮航空股行情如何展望?（一疫情后：航空公司绩亏S股价表现明显沪深300尽管220初情致空股暂幅大但们以止222年1月1日的据看，空表好深300数。以相较于19年末的情况：沪深00跌8航股中东跌7其公司实正益国以10的涨幅先三航春涨幅23，夏空商业式步到可累计幅仍达到1。以相较于21年8月低点以来的情况看：21年8月因京情响，空股落低，但后价始行到22年2月阶性点后疫反复预反有调，航股价枢不提升。自21年8低以至1月1日沪深300跌23而航幅68跑航股，民营司体幅后大航春、祥华分别幅13、20及2。期间国航大幅了84。以022年以来的情况看：沪深00跌2，航均得收，中航幅16，营司，春、吉祥跌5及15，好指数。这样的表现也符合我们此前报告分析，大周期看好中国国航：逻辑最顺、价格弹性预最大。但前文所述，无潜力的连续三年巨亏，业绩与股价表现的背离，是部分投资者存在疑之处。图表45 922年航空与沪深300涨跌幅比较300航空航空空%%%%%%i，图表46 922年三大股价与沪深30走势.0.0.0.0.0.0

.0.0.0.0.0.0中国国航 南方航空 中国东航 沪深（右轴）i，图表47 922年三民股价走势（春秋为轴）.0.0.0.0.0.0.0.0

.0.0.0.0.0.0.0吉祥航空 华夏航空 春秋航空i，（二如何理解当前航空的置？1以均值回归的思路，情并未结束尽管从市值看，航股超9年末，但以均值回思路看，行情并未束。单机市值对比：对比三大航7年至今的单机市值水平（除机、支线机：国航：200721单（值2.9亿位数21亿点80亿低点11亿当前为21，位中数，于值。南航：721年机（均值.3亿中数12亿点2.2亿点05亿前为1.5亿略于位及均。东航：721年机（均值.6亿中数16亿点3.0亿点08亿前为1.3亿低中数均值平。简单对比来看国航当前低于历史均值2低于值8航均值7，而南则出值0假设航续计增东、航近约00规模当前公告为50非开行尚推中，应市值25，低均水平。航空股周期高点的210年，国单机为4.7，航1.8，东航3.0国航溢价明显。图表48航司历史单机值对（亿元）i，三家民营航中，春历史单机市值具备价力，吉祥较历史折更显春秋：521年机（均值.2亿中数43亿点8.8亿点39亿前为4.3亿考定增35后为46吉祥：521年机（均值.8亿中数30亿点7.1亿点22亿前为3.1亿；华夏：821年机（均值.2亿中数22亿点2.8亿点15亿前为2.2亿。历史上，春秋即具备一定溢价，而吉祥，相较于自身历史水平，折价更多。春秋低值18，虑增于12；祥低于20，华则于3。若对历最水，秋52，考定后48，吉祥57华20。历史B角度看我们虑200的，仅比01年来均PB。（注220年后因严重资下明显考虑司队网