上市专题研究17：以改革为契机研究新股发行制度

上市专题争论17：以改革为契机争论股发行制度一、改革的指导思想及原则〔一〕改革的总体思路：股定价进一步市场化，培育市场约束机制；推动发行人、投资人、承销商等市场主体归位尽责；更加重视中小投资人的参与意愿。1、定价方面：完善询价和申购的报价约束机制，淡化行政指导，形成进一步市场化的价格形成机制。2、发行承销方面：增加承销与配售的敏捷性，理顺承销机制，全按资金量配售股份。3、其他方面：优化网上发行机制，股份安排适当向有申购意向提示，明晰发行市场的风险。〔二〕改革的预期目标1、优化市场价格觉察功能，强化买卖双方的内在制衡机制。完对询价和申购强化约束的同时，进一步淡化对股定价的窗口指导，使定价对供需双方的真实意愿反映更充分。2、优化网上发行机制。股份安排向有意向购股的中小投资者适当倾斜，缓解巨额资金申购股的状况，提高发行的质量和效率；在识。二、改革主要制度比照〔上交所为例〕〔一〕网下配售的变化1、变化概览改革之前：此前的股发行初步询价，是由询价机构向保荐投标询价。随后，配售对象在价格区间内进展累计投标询价。改革之后：在股发行初步询价阶段，每个配售对象通过电于或等于下限报价的投资者必需依据此前申报的申购数量或者高于设定适当的最低申购量要全额缴纳申购款，申购价格可以位于发行价格区间内任何价位。2、具体变化“买者报价”，与原有原来以询价对象为单位进展报价，在充分表达买者报价这一原价格形成机制。申报内容发生变化：发行制度下，投资者向保荐机构直接功能。强制性申购数量申报：原有发行制度下，初步询价阶段投资者仅需针对发行价格区间进展申报，对申购数量的申报不做硬性要保荐机构确定价格区间后投资步询价阶段申报的申购数量。询价与申购结合更加严密：保荐机构依据所统计的报价和申相应的惩罚措施，有利于削减和最终消退高报不买的现象。3、问题探讨设置“最低申购量”和“最高申购量”07年以来大盘股发行中参与初步询价的询价对象家数平均为155355低申购量的目的是为了防止“高报不买”最低或【1亿元】〔可依据工程实际状况进展敏捷调整〕为了避开投资者“最高申购数量”做出限制，令投资者在初步询价报价时就能更真实反映出其意愿申购数量。关于申购报价两个方案比照①方案一：单价位初步询价。初步询价时每个配售对象仅可提交倍数将成为其在累计投标询价中所能申购的上限。象所报价格组成的价格区间宽度不能超过肯定范围〔比方不得超过20％〕位〔最终价格区间下限之上的价位〕对应的累计有效申购量，最高申购量为其最低申购量的肯定倍数〔比方两倍〕。③方案比较：单价位初步询价方式，操作简便，利于投资者理解式，操作更简单，投资者理解和报价难度会增加，博弈的维度增加，但有利于表达价格张力。〔二〕网上发行的变化1、改革主要内容参与对象的变化：改革前合格机构投资者〔询价对象〕可以T日屏蔽该配售对象的已报价账户以及全部关联账户参与网上申购。申购数量的限制：改革前对网上发行申购上限为单一证券账9,999.9万股，法定机构证券账户累计申购不能超过股1000股的整数倍，则可以实行近似取整的方式。2、问题探讨假设一个配售对象具有多个账号的状况，配售对象只可以承受技术上实现网上网下发行对象分开。对于非配售对象的机构，存在一个机构多个账户的状况的，购外，其余申购由上证所交易系统自动剔除。〔三〕其他变化1、风险提示：加强股认购风险提示，提示全部参与人明晰市本次改革后，发行人和保荐机构需登载股认购特别风险提示公告，对一级市场风险进展提醒，同时证券经营机构应当实行措施,向投资者的风险意识，有利于培育其正确的投资理念。性。9,999.99,999.9超过股网上发行量其他股发行风险揭示主要表达在招股说明书中强化一级市场风险提醒变化工程具体分类改革前改革后初步询价参与方询价对象配售对象询价报价方式价格区间和申购意向发行价格和申购数量累及与初步询价关系不参与初步询价则无法杜绝低报高买和高报不买参与累计投标询价投标申购数量高于最低申购数量不低于初步询价阶段所申报询价数量网上与网下发行关系配售对象可同时参与配售对象只能选择网上或网下一种方式发行申购数量单一证券账户不得超过原则上不超过本次网上发行〔五〕改革对发行的预期影响市场化的发行机制促使发行人、投资者、承销商、监管机构等市一系列问题，使A股定价机制更加贴近海外成熟市场的运作机制，从而有利于股市长远、安康地进展，具有划时代的重要意义。1、完善网下报价约束机制，保护发行人利益。定价市场化有利于降低一、二级市场价差，可以提高融资效率。机构投资者：真正参与询价，拥有定价的话语权，是觉察企业破发行价的可能变大，申购不肯定有正收益。承销商：实现了在定价过程中角色的转变，对券商实力提出了发行人供给工程执行、争论掩盖、投资者沟通、强大的分销及准确定求更高，与发行人的定价谈判难度变大，承销风险也有所增大。“治理决策”转变为“监视指导”一级和二级市场：一级市场的合理定价有助于缩小一级和二级市场的价差，有助于一级和二级市场的安康进展。2、优化网上发行机