2023年玻璃基板行业分析报告

2023年玻璃基板行业分析报告2023年3月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、玻璃基板：面板产业的“硅圆片” PAGEREFToc363738113\h41、“站在”液晶产业链的顶端 PAGEREFToc363738114\h42、溢流熔融法是玻璃基板制造的主流工艺 PAGEREFToc363738115\h63、高世代化和轻薄化是玻璃基板的发展趋势 PAGEREFToc363738116\h7二、寡头垄断、“难进易出”造就玻璃基板行业高利润率 PAGEREFToc363738117\h81、全球市场供需稳定，需求增速主要来自大陆 PAGEREFToc363738118\h82、高技术壁垒造就的寡头垄断的高利润率行业 PAGEREFToc363738119\h10（1）“微笑曲线”最顶端，整个液晶产业链最赚钱 PAGEREFToc363738120\h11（2）工艺、配方及设备构成玻璃基板行业三大技术壁垒 PAGEREFToc363738121\h12（3）高技术壁垒阻挡后进者——彩虹集团咸阳1线的五年转固路 PAGEREFToc363738122\h133、低退出机制利于减缓供给压力，避免厂商杀价厮杀 PAGEREFToc363738123\h15（1）玻璃基板产线投资额不高，退出的资金压力不大 PAGEREFToc363738124\h15（2）玻璃基板生产厂商有能力并且有动力转做玻璃盖板 PAGEREFToc363738125\h15三、玻璃基板国产配套势不可挡 PAGEREFToc363738126\h171、有空间：玻璃基板自给缺口大 PAGEREFToc363738127\h17（1）大陆玻璃基板需求持续增长 PAGEREFToc363738128\h18（2）大陆玻璃基板供应严重不足 PAGEREFToc363738129\h182、有需求：国产玻璃基板价格优势明显，下游渴求配套 PAGEREFToc363738130\h193、有政策：打通液晶产业链，国家支持不遗余力 PAGEREFToc363738131\h214、有轨迹：从5代线自给率提升看6代线 PAGEREFToc363738132\h22四、行业标杆分析：宝石A——玻璃基板本土配套的代言人 PAGEREFToc363738133\h231、东旭集团：打造产业集群，本土玻璃基板龙头雏形已现 PAGEREFToc363738134\h23（1）5代线已稳定供货，为6代线量产打下坚实基础 PAGEREFToc363738135\h25（2）5代线业绩佳，下游反应好：技术成熟可靠 PAGEREFToc363738136\h25（3）公司贯通溢流熔融法，5代线升6代线技术跨度不大 PAGEREFToc363738137\h26（4）6代线单线盈利预测 PAGEREFToc363738138\h282、起步基板，宝石A未来想象空间无限 PAGEREFToc363738139\h28（1）公司低世代线产品已向台湾渗透，有望起步国产配套后向外开拓市场 PAGEREFToc363738140\h28（2）向高世代线和新型玻璃基板进发 PAGEREFToc363738141\h29（3）公司不排除转做玻璃盖板的可能 PAGEREFToc363738142\h303、风险提示 PAGEREFToc363738143\h31一、玻璃基板：面板产业的“硅圆片”1、“站在”液晶产业链的顶端玻璃基板是构成液晶面板重要的原材料之一。液晶面板的关键结构类似于三明治，两层“面包”（TFT基板和彩色滤光片）夹“果酱”（液晶），故制作一片TFT-LCD面板需要用到两片玻璃基板，分别作为底层玻璃基板和彩色滤光片底板使用。玻璃基板在TFT-LCD原材料成本中占比约20%，对面板产品性能的影响十分巨大，面板成品的分辨率、透光度、厚度、重量、可视角度等指标都与所采用的玻璃基板质量密切相关，作为重要的基底材料，玻璃基板之于TFT-LCD产业的意义相当于硅晶圆之于半导体产业。玻璃基板分为含碱和无碱两种。有碱玻璃主要用于TN/STN型液晶面板中，但对于TFT-LCD，由于玻璃基板中碱金属离子会影响薄膜晶体管栅压的稳定性，故基板的制造必须使用无碱配方，不可以含有氧化钠和氧化钾等成分；但氧化钠和氧化钾可以降低玻璃的融化温度，故无碱玻璃的制造需要更高的炉温，这也是无碱玻璃生产技术难度高于有碱玻璃的原因之一。玻璃基板作为液晶面板基础原材料之一，占据液晶产业链顶端。上游原材料是一些最基础的化工原料如石英粉、氧化铝等，下游主要是面板厂和彩色滤光片供应商，分别供给他们制作TFT阵列和彩色滤光片，再在成盒段进行灌液晶、组装，制成OpenCell面板。玻璃基板作为薄膜显示产业的基石，不仅广泛应用在TN/STN、TFT等液晶面板结构中，也是被称为下一代显示技术的OLED必不可少的基底材料，玻璃基板重要性受显示机理变化的影响有限，具有不可替代性，未来产业地位稳固。2、溢流熔融法是玻璃基板制造的主流工艺玻璃基板的制造工艺主要有浮法、流孔下引法和溢流熔融法三种，目前主流工艺是溢流熔融法。浮法制造工艺是应用最广泛、历史最悠久的平板玻璃制造工艺。该法是将熔融玻璃液传输至装有熔融液态锡的沟槽，利用锡和玻璃的密度差，在玻璃液表面张力和重力作用下自然摊平，再进入冷却室冷却成型。浮法玻璃需要后段进一步研磨、抛光等加工。浮法的优势在于产能高、易于玻璃基板面积尺寸的扩大，成本低于其它工艺，但是后段处理带来的开销又抵消了部分成本优势。浮法以前主要用于TN/STN玻璃基板，后来旭硝子成功利用浮法制造无碱玻璃基板，成为浮法制造TFT玻璃基板的代表厂商。流孔下拉法是将熔融玻璃液导入由铂合金制程的流孔漏板槽中，在重力的作用下玻璃溶液流出，再通过滚轮碾压、冷却室固化成型。流孔大小和下引速度决定玻璃厚度，温度分布决定玻璃的平整度。流孔在此工艺中的作用十分重要，其尺寸稳定与否关系到玻璃厚度是否均匀、表面是否平坦等关键指标，但由于外力作用流孔可能变形，良率就会出现波动。另外由于玻璃表面与滚轮接触，所以平整度也会受到影响，故此流孔下拉法也需要后段抛光加工。主要使用该工艺的厂商是电气硝子。但目前由于此工艺优势不明显，已逐渐被淘汰。溢流熔融法是将熔融玻璃液导入导管，玻璃液到达容积上限后从导管两侧沿管壁向下溢流而出，类似瀑布一样在下方汇流后形成片状基板。溢流熔融法由著名玻璃基板厂商康宁主导（目前专利已过期），由于此工艺玻璃在成型时不需要接触任何介质（浮法接触液态锡、流孔法接触金属滚轮），不会产生因和介质有接触而造成的玻璃表面性质差异等问题，故此不需要后端抛光等加工，现在已经成为TFT-LCD玻璃基板制造工艺的主流。现在大陆东旭集团也已经掌握该工艺，并已经成熟应用量产玻璃基板。3、高世代化和轻薄化是玻璃基板的发展趋势由于需要与下游面板厂配套，玻璃基板产线与面板厂一样，按照产出玻璃面积分成各世代线，面积越大世代线越高，现在最高世代线是10代线，尺寸已达为2880x3130mm；面板产线向高世代线发展决定了玻璃基板产线相同的发展趋势，目前国际玻璃基板巨头们已将重心转移到高世代线的建设上，中低世代线不再开出新增产能。目前移动终端显示产品对面板轻薄化的要求日益增加，在影响面板厚度的因素中，玻璃基板厚度最为关键，玻璃基板做的更薄也有利于厂商在不增加产线的情况下提升产能，目前6代线基板主流厚度已经减至0.4-0.5mm，5代线则更低；在LG和友达等面板厂的积极推动下，7代线和8代线玻璃基板逐步也进入到0.5mm水平。二、寡头垄断、“难进易出”造就玻璃基板行业高利润率不同于面板厂竞争激烈、毛利率低的情况，玻璃基板行业格局稳定、盈利性强。稳定性主要体现在市场规模平稳增长、供需平衡、产品价格稳定等方面。另外玻璃基板产业高进入壁垒和低退出机制造就了寡头垄断的产业格局，几大寡头独享技术壁垒带来的超额利润。1、全球市场供需稳定，需求增速主要来自大陆玻璃基板产线与面板产线高度配套，一片面板需要两片同面积的玻璃基板，我们根据面板产能计算了全球玻璃基板的整体需求和各世代线需求，2023年和2023年对应面板产能的玻璃基板需求以面积计算约为4.7亿平方米和4.9亿平方米，增速分别为6.6%和3.5%，其中需求增长主要来自于大陆的6代线（含5.5代线）和8代线面板产能的扩充。根据DisplaySearch的预测，2023年和2023年全球玻璃基板营收总额将达到9700亿日元和1万亿日元，未来几年全球玻璃基板市场规模也将稳定在这个水平。玻璃基板市场稳定的原因一方面是下游面板产业进入稳定发展期、下游需求平稳增长，另一方面，由于玻璃基板厂商的议价能力较强，面板行业周期性价格波动较难向上传导至玻璃基板厂商，所以不同于面板价格的剧烈波动，玻璃基板价格变动较为平稳，每季度平均降幅1-2%左右。供给方面，由于行业“难进易出”的特点，全球玻璃基板整体供给状况一直处于合理的水平，基板供给一直小于下游面板产能对应的理论需求，根据DisplaySearch预测，未来几个季度供需都将处于平衡甚至偏紧的状况。玻璃基板产业整体增长平稳、供需平衡。2、高技术壁垒造就的寡头垄断的高利润率行业玻璃基板行业是个寡头垄断行业，市场份额主要被4家厂商瓜分。康宁和其与三星的合资公司三星康宁共占据整个玻璃基板市场的半壁江山，日本玻璃巨头旭硝子和电气硝子分别占据25%和21%，安翰视特占据4%，全球近110亿美元的玻璃基板利润蛋糕主要被康宁和日本厂商分食。（1）“微笑曲线”最顶端，整个液晶产业链最赚钱寡头垄断的行业格局造就了玻璃基板行业的高利润率，在2023年以后液晶产业链盈利结构“微笑曲线”中，玻璃基板处在毛利率最高的顶端，是整个TFT液晶产业链最赚钱的环节，康宁公司玻璃基板业务11年和12年的毛利率高达63.1%和51.8%。这些玻璃巨头可以独享这样高的利润，主要是由于玻璃基板制造的难度高、行业进入壁垒难度大，玻璃厂商的议价能力极强，历史上甚至有过康宁一家控制全球玻璃基板价格涨跌的现象；而成本方面，制造玻璃的原材料主要是一些基础的化工原料，另外产线投资不高，所需人工也少，折旧和人工费用都相对较低。（2）工艺、配方及设备构成玻璃基板行业三大技术壁垒玻璃基板看似容易，好像只需要把玻璃做的够薄够平、洁净就可以，但其实技术壁垒极高。玻璃基板制造的技术壁垒主要体现在三个方面：第一是工艺壁垒：TFT-LCD用玻璃基板对玻璃表面平整度和杂质含量要求都是电子级的，使用一般的浮法工艺无法满足这么高的平整度要求，使用后段进行研磨抛光又可能因为介质接触引入新的表面杂质，目前只有旭硝子成功使用浮法制造玻璃基板，玻璃基板主流工艺还是溢流熔融法，而溢流熔融法工艺壁垒高于浮法，需要准确调整温度、流速等多个参数，掌握难度大。第二是配方壁垒：这是核心的壁垒，是康宁等巨头得以垄断基板行业的关键技术部分。溢流熔融法需要正确的玻璃液配方才能稳定成型，玻璃液配方也影响着玻璃基板的光学、化学特性；此外，氧化砷作为一种化学澄清剂，在传统的玻璃基板制造配方中用来加速熔融玻璃中气泡的排出，但是砷是有毒金属，不符合一些国家和地区的环保要求，含砷玻璃在出口和下游客户开拓会受到限制，使用无砷配方则必须使用其他办法来消除气泡，技术难度也随之加大。总之，配方是玻璃基板制造的核心技术，关系到玻璃基板成品的良率。第三是装备壁垒：以溢流熔融法为例，由于生产设备基本都是玻璃厂商自主研发生产，故此对于新进入者很难在市场上买到现成设备，都需要重新设计和制作生产设备。另外，由于熔炉、引流槽、溢流砖等关键部件的生产要求高，一些精度和特性的不达标将直接影响最终产品的良率，故在玻璃基板生产设备的制作上也存在很大壁垒。（3）高技术壁垒阻挡后进者——彩虹集团咸阳1线的五年转固路玻璃基板高利润率自然吸引许多试图进入的企业，中国大陆政府也一直致力于建设完整的液晶产业链，玻璃基板作为占据面板原材料成本约20%的核心原材料，自然是国家着力支持发展的项目。在利益和政策驱动下，一些企业试图进军玻璃基板市场，但都铩羽而归，其中以彩虹集团的努力实践最为典型。作为央企，在国家、地方大力支持下，彩虹集团最先斥巨资打造大陆最大的中世代玻璃基板产业集群，规划5代线和6代线玻璃基板产线各6条。其中，咸阳1线早在2023年就点火投产，但是中间多次遭遇技术难题，由于无法解决气泡问题，2023年Q3不得不熄火进行冷修，约一年之后才再次点火，但之后在技术升级时又多次卡壳：颗粒、细纹的消除、含砷向无砷转换、0.7mm向0.5mm转换、G5到G6转换，每次转换和升级都会导致良率都出现大幅度降低，都需要跟客户重新认证。咸阳1线经历了长达5年的技术努力终于达到了公司规定的转固标准，于2023年3月完成了转固。但彩虹的转固标准并不高，5代线要求只需良率达到50%、三个月产量连续达到3.5万片（仅为设计产能的一半左右），即使这样，彩虹咸阳1线的转固之路走的十分艰难。3、低退出机制利于减缓供给压力，避免厂商杀价厮杀玻璃基板产业的进入壁垒很高，但退出则相对较易，这主要体现在玻璃基板产线单线投资额不高和容易转做盖板这两个方面。（1）玻璃基板产线投资额不高，退出的资金压力不大不同于一条面板产线动辄百亿的投资，玻璃基板产线投资额相对较小，一条6代玻璃基板产线投资额大约在7亿元左右，其中2-3亿的铂金投资还可以变卖后回收。所以退出的资金压力不大。（2）玻璃基板生产厂商有能力并且有动力转做玻璃盖板玻璃盖板是在、平板和超极本等可触控移动终端的最外层起保护作用的一层强化过的玻璃板。由于盖板玻璃对玻璃表面平整性和厚度要求没有基板那么高，且不需要使用无碱玻璃，故玻璃盖板的制造难度要低于玻璃基板。玻璃基板生产线转成玻璃盖板生产线技术难度不大，后段加入强化处理的投资也不高，只要掌握配方，改造只需一个月即可；但是盖板产线转回基板则要难的多，除了更改玻璃液配方外，炉子要消除盖板玻璃生产带来的碱玷污，而且还得改用耐温性更高的设备，这个过程技术难度大、耗时多，整体转换工期要三个月以上，行业中实践不多。随着智能、平板电脑的爆发式增长，盖板玻璃的需求也随之增加，一度供应紧张。其中，康宁开发的“大猩猩”盖板玻璃得到了包括苹果在内众多品牌厂商的青睐，成为iPhone等旗舰的盖板玻璃首选配臵。随着“大猩猩”玻璃的热销，加上盖板玻璃盈利强于玻璃基板，康宁把在美国的产线全部改做盖板玻璃之后，2023年和2023年又陆续将在台湾的10条基板产线转做了“大猩猩”盖板。从康宁的“大猩猩之路”可以看出，玻璃基板厂商由于占据技术高点，转做其他玻璃产品技术门槛不高，门槛体现在配方上；目前盖板需求还在升温，当基板行业竞争加剧时，厂商退出基板转做盖板甚至更有钱赚，目前行业龙头康宁正逐步将其低世代产线转做盖板。所以我们认为，当中世代基板行业有新进入者，原来老玩家有能力和动力会去做盈利更好的盖板业务，市场发生恶性价格战的可能性不大。我们认为，与面板制造这种“烧钱”的行业不同，玻璃基板是个靠技术吃饭的行业，高进入壁垒导致了其供需情况良好、寡头垄断、利润率高等行业特点，谁能做得出合格的产品，谁就可以参与分食高利润蛋糕；玻璃基板制造的三大壁垒阻挡了许多进入者，康宁和日本玻璃厂商寡头垄断的局面维持了相当长的时间，但是现在这个行业格局有望被打破。三、玻璃基板国产配套势不可挡1、有空间：玻璃基板自给缺口大目前全球面板产能向大陆转移仍在进行时，未来几年大陆基本上承接了所有面板新增产能，下游面板制造产能的增长带来原材料配套需求的提升，但目前大陆在偏光片、玻璃基板等关键原材料的自给率还很低，本土配套实现进口替代空间巨大。（1）大陆玻璃基板需求持续增长随着大陆新增面板产能的释放，大陆玻璃基板需求也持续增长，增长主要集中在6代线（包括5.5代线）和8代线高世代线基板，其中6代线玻璃基板市场需求在2023年将达到800万片，需要约16条6代线玻璃基板产线进行配套。（2）大陆玻璃基板供应严重不足目前大陆质量合格、稳定出货的玻璃产线主要是东旭集团的5代线群和成都中光电的4.5代线，产能主要集中在低世代线上，6代线以上的供给几乎没有。彩虹集团虽然在6代线的布局较早，但目前没有形成批量供应。2、有需求：国产玻璃基板价格优势明显，下游渴求配套由于玻璃基板行业长期处于寡头垄断的境况，下游面板厂议价能力极弱，对于国内面板厂来说，玻璃基板在国内就是个纯卖方市场，玻璃基板价格高居不下，面板厂商苦不堪言。进口玻璃基板由于关税、包装、运输和仓储费用较高，导致面板的生产成本也相应提高。进入2023年以来，面板价格持续下跌，面板厂商为了保持盈利在成本端的压力逐渐增大，十分渴望大陆本土玻璃基板厂商可以突破技术壁垒实现玻璃基板国产配套。由于面板生产成本中原材料占比很高，原材料成本占总成本的60-70%，降低原材料成本可以大幅提高面板厂盈利能力；而玻璃基板占到OpenCell面板原材料成本约20%，故占面板厂商总成本比重约12-14%，若基板价格下降10%，可以提高面板厂商毛利率和净利率约1.2-1.4%，而对于在行业景气度好时，净利润率也只有4-5%的面板厂商而言，10%的玻璃基板价差将提升面板厂商净利润20%以上。这对面板厂商来说十分具有吸引力，而且这种吸引力在面板行业低迷的时候将更加强烈。国产玻璃基板相对于进口产品的价格优势明显，目前郑州旭飞的5代线产品比康宁产品便宜10%以上，这样大的价格优势对面板厂来说是十分有吸引力的，只要国产玻璃质量合格，玻璃基板国产配套顺理成章。国产玻璃基板价格优势主要来自于两方面的原因：第一是运输费用低。玻璃本来就是易碎货品，加上玻璃基板仅不到一毫米厚，运输要求更高。高运输难度导致了更高的运输费用，而就近配套的本土玻璃基板厂在这方面具有先天的优势，例如，已经点火的芜湖东旭的6代线就靠近国内主要的两条6代面板产线——无锡中电熊猫和合肥京东方。第二是折旧费用低。大陆玻璃基板产线平均折旧年限比国外厂商长，以熔炉为例，康宁的玻璃熔炉使用年限是18个月，而大陆玻璃厂商的使用年限为36-48个月。在保持盈利能力的前提下，大陆玻璃厂商成本端的优势使得其定价弹性空间更大，更有竞争力。此外，本土玻璃基板就近配套，可以提供更及时、完善的技术服务，同时缩短运输时间，反应更加迅速。3、有政策：打通液晶产业链，国家支持不遗余力国家将平板显示产业放在战略级的高度，给予重点扶持和保护。目前大陆已经成为了全球液晶产业的新兴生产基地，国家去年将面板进口关税提升到5%，继续加大发展光电显示产业的力度。《电子信息制造业“十四五”发展规划》要求重点发展液晶显示屏用玻璃基板、偏光片、彩色滤光片等相关材料；《“十四五“国家战略性新兴产业发展规划》提出要提高平板显示面板关键材料和核心生产设备的本地化配套率。在国家的大力支持下，部分面板配套产业都取得了进展，自给率逐步提升，但是作为面板关键原材料的玻璃基板由于技术壁垒太高，进展缓慢。不能解决玻璃基板自给，液晶产业链就不能完全打通，玻璃基板已经成为了我国新型产业体系发展瓶颈之一。中央和各级地方政府一直对玻璃基板产业的发展给予高度重视，对有能力突破技术壁垒、实现基板配套突破的企业不遗余力地支持。以宝石股份在芜湖的6代线建设为例，国家开发银行为宝石股份全资子公司芜湖东旭提供了30亿的贷款，芜湖当地政府也努力打造全国最大的光电产业基地，强力支持宝石A芜湖6代线的建设，2023年7月给予补贴6000万元以鼓励宝石A在6代线玻璃基板技术上取得的重大突破。除了补贴给玻璃基板厂商，国家还对面板厂给予国产原材料采购额补贴，每年都有一定的额度要求，鼓励面板厂采购本土原材料。以2023年为例，补贴发放的采购额度为京东方6亿元，深天马4亿元，华星光电2亿元，面板厂购买国产原材料的意愿更强，对本土玻璃基板厂更是实际的利好。4、有轨迹：从5代线自给率提升看6代线近年来，国内玻璃基板在低世代线上取得了突破，主要是东旭集团5代线玻璃基板产线集群的崛起大大增加了本土玻璃基板5代线的供给，5代线玻璃基板自给能力逐年提升，预计到2023年底有望达到36%。对比5代线的情况，大陆6代线以上玻璃基板供给几乎为零，自给缺口更大，我们认为在相同的需求和政策驱动下，只要6代线国产玻璃基板质量过关，6代线自给率提升有望和5代线一样迅速增长，甚至成长更快。本土原材料无论在价格还是服务上的优势都十分明显，在质量满足要求的前提下，面板厂有强烈的意愿使用本土原材料产品；再加上国家政策倾斜，各级政府都给予大力的支持和保护，国产面板原材料实现进口替代是大势所趋。四、行业标杆分析：宝石A——玻璃基板本土配套的代言人1、东旭集团：打造产业集群，本土玻璃基板龙头雏形已现宝石A所属的东旭集团在TFT-LCD玻璃基板产业布局已久，近两年依托其国内领先的玻璃基板制造技术开始加快光电显示产业集群的建设，本土玻璃基板产业龙头雏形逐渐清晰。集团规划3条4.5代线（量产1条）、10条5代线（量产4条，将点火1条）和10条6代线（点火2条），全部建设结束后东旭集团玻璃基板整体年产能将达到约2450万平方米，规模将追赶安翰视特，全球玻璃基板市场格局将重新改写。根据目前集团已有的技术积累和客户资源，产线建设、下游认证都在顺利进行中，我们看好其未来产业规模发展前景。东旭集团于2023年入主宝石A后，对上市公司进行业务重组，无偿将多年在玻璃基板装备、玻璃基板制造上的相关专利技术的授权许可转让给宝石A，并把集团5代线交给上市公司托管（时机成熟时，5代线有望注入上市公司资产）；2023年和2023年，宝石A不仅通过玻璃基板装备业务盈利实现了大幅度增长，更通过生产A型架、溢流砖等玻璃基板制造的核心部件，积累了相关经验，开始向液晶玻璃基板行业迈进，全资子公司——芜湖东旭光电科技的6代线群将是公司乃至东旭集团未来发展的关键。（1）5代线已稳定供货，为6代线量产打下坚实基础集团5代线运营和盈利稳定，为公司6代线打下坚实基础。经过多年的技术攻关和产业实践，东旭集团已经成功掌握溢流熔融法的生产工艺和玻璃基板的核心配方，突破了玻璃基板行业的高技术壁垒，目前5代线已经稳定批量出货，4.5代线产品远销台湾，成为了真正意义上对康宁等巨头造成威胁的行业后进者。（2）5代线业绩佳，下游反应好：技术成熟可靠通过我们对东旭集团下面两个子公司——郑州旭飞和成都中光电的持续跟踪，我们认为目前集团已经拥有成熟的4.5代线和5代线玻璃基板制造技术。郑州旭飞1线是集团最早点火的5代线，2023年已经实现全年净利润4000万，并顺利完成0.7mm向0.5mm的厚度减薄，良率稳定和满产满销证明了公司玻璃基板生产技术的可靠性，标志着东旭集团在国内玻璃基板业务上的后发先至。目前东旭已拥有4条成熟量产的5代线，郑州旭飞是东旭玻璃基板量产示范基地，高良率和优秀盈利能力证实了集团可靠的玻璃基板制造实力。成都中光电的4.5代线依托蚌埠工业玻璃设计研究院的科研实力，给予集团在产品研发上技术支持，在基板尺寸扩大和厚度减薄方面的研究都颇有成果，溢流宽度已达到5代线水平，近期0.4mm液晶玻璃基板超薄化关键技术又通过鉴定。成都中光电的多次技术突破显示东旭集团国内领先的研发实力。目前集团5代线的客户为中航光电、富士光电以及昆山的龙腾光电，另外还得到了台湾友达、华映、凸印等公司的认证；除了大陆客户，4.5代线已经批量供货台湾面板厂商，国产玻璃基板的竞争力可见一斑。（3）公司贯通溢流熔融法，5代线升6代线技术跨度不大在5代线打下坚实基础之后，公司规划在芜湖建设10条6代线，以进一步奠定国内玻璃基板龙头地位。目前芜湖东旭6代线已经点火了两条线，首条线于7月18号顺利成功引板。由于公司已经成熟掌握溢流熔融法，加上之前成都中光电在中世代玻璃基板上的技术积淀，我们认为公司5代线升级6代线技术跨度不大，如果进展顺利的话，预计首条6代线将于明年年初成功量产。6代线相较于5代线的差别主要体现在溢流砖上，尺寸上稍微长一些，所以总体差别不会很大；公司在5代线建设和量产过程中技术积累成果丰富，6代线预计爬坡时间较旭飞1号线会缩短，目标良率为70-80%水平。在1号线成功引板之后，2号线建设也紧追其后，于2023年7月20日顺利点火升温。按照计划，芜湖一期将建设4条6代线，今年年底前全部点火；二期的4条线计划于明年一季度点火，下半年有望量产。我们认为，参考郑州旭飞5代线的产能复制过程，若芜湖1号线量产成功后，复制其他产线的难度不大，若进展顺利的话，2023年有望有4-5条6代线贡献业绩。（4）6代线单线盈利预测我们对芜湖6代线单线盈利做了简单预测，假设单线年产能（考虑良率）为50万片，并假设产品单价为500元一片，成本结构如图38所示，预计满产之后年营收大约2.5个亿，净利约在0.87-1亿左右。2、起步基板，宝石A未来想象空间无限（1）公司低世代线产品已向台湾渗透，有望起步国产配套后向外开拓市场全球6代线主要集中在大陆和台湾地区，2023年大陆和台湾占全球6代线玻璃基板总需求的75%，而2023年Q4康宁又将两条在台湾的6代线转做大猩猩盖板，并此趋势预估仍将继续，台湾中低世代线基板供给减少；目前东旭集团玻璃基板已经得到台湾部分面板厂的认证并已经有低世代产品批量供货，如果国产玻璃基板在6代线可以取得突破，起步国产配套后可望进军台湾市场。如果以宝石A的8条6代线的产能来计算，供给约400万片/年，考虑大陆和台湾市场，那么自给率约14%，未来市场空间很大。（2）向高世代线和新型玻璃基板进发目前东旭集团旗下包括郑州旭飞、石家庄旭新和营口东旭的5代线群还只是被上市公司托管，在条件成熟时，托管公司资产有望注入上市公司；同时公司将加大玻璃基板技术的研发力度，加强OLED等新型玻璃基板的技术研发和储备，并适时启动更高世代玻璃基板项目，完善玻璃基板产业集群，宝石A届时将成为国内最大的玻璃基板供应商。大陆8.5代线玻璃基板配套缺口最大，并且仍在持续增长中；但是大陆高世代线玻璃基板还是空白，国产玻璃基板厂商包括东旭在内目前还不具备制造高世代基板的能力。虽然6代线到8.5代线是个大的技术跨越，但东旭集团已在积极部署和研发高世代玻璃基板制造技术，如果取得突破，高世代线基板国产替代的空间将远超6代线，公司行业地位和业绩成长将达到一个新的高度。（3）公司不排除转做玻璃盖板的可能、平板电脑等移动终端仍在快速增长，根据TrendForce统计数据，2023年Q2智能出货量约为2.21亿部，全年预计将达到9.28亿部，年增32%；其中，大陆品牌智能市占率也逐步提升，“中华酷联”四大品牌2023年Q2全部跻身全球前十大智能之列。高速增长的智能出货带动玻璃盖板需求升温，盖板供给将持续紧俏。由于玻璃盖板的工艺制造难度要低于玻璃基板，基板产线向盖板产线转换的难度不大，主要体现在原材料配方上，如果配方壁垒突破的话改造用时也仅一个月左右。玻璃盖板具有更高的附加值，盈利好于基板，康宁、旭硝子分别推出“大猩猩”和Dragontail盖板产品，市场反映良好，近年来名利双收，预计中低世代基板线转做盖板玻璃的趋势仍将继续。宝石A后期不排除增加盖板生产线、根据玻璃盖板市场需求情况适时进入的可能。我们认为，在面板原材料国产配套加速进行的机遇中，能搭上这趟成长快线的是技术、规模都具有优势的本土企业；相较于国内其他玻璃基板厂商，宝石A的技术优势明显，未来成长空间巨大，最有希望成为本土玻璃基板龙头。3、风险提示6代线项目进度低于预期，良率未能维持稳定，康宁等竞争对手降价导致玻璃基板价格快速下滑等风险。

2023年电梯行业分析报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、电梯行业的属性 41、全球主要电梯公司的市值与估值水平 42、电梯行业的安全感品牌属性——利润率的稳定性 6二、中国电梯企业未来十年的重大机遇和挑战 91、中外电梯市场集中度的差异以及对盈利能力的影响 102、电梯行业目前“中国特色”隐含的巨大长期风险 113、集中度提升与厂家维保的实现路径与催化剂 13（1）政府出台厂家认证更新和维保政策 14（2）政府推行强制保险 14（3）电梯老化 14（4）房价上升导致品牌电梯对于地产商的成本影响缩小 15三、电梯公司在中国市场的竞争战略与投资机会 151、日系电梯在中国领先欧美品牌的原因初探 15（1）文化差异——职业经理人制度的利弊 15①体现在合资对象的选择 16②体现在生产和销售方面 16（2）对中国市场的战略重视度——日系别无选择 172、民营品牌与合资品牌的定位差异、风险和估值 18（1）民营企业的优势 18①股权结构 18②营销手段灵活 18③区域性优势 18（2）民营企业需要面对的困难 19①技术积累 19②安全风险 19③品牌定位与安全 19④保有量与售后服务 19四、投资策略 201、中国电梯行业：长期有价值，投资正当时 202、选股逻辑：三个条件，两种风格 21一、电梯行业的属性研究海外电梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行业规律与属性。1、全球主要电梯公司的市值与估值水平电梯是地产基建的派生需求，中国电梯市场第一品牌是上海三菱，其母公司上海机电过去一年的PE在10倍附近。估值隐含的假设是，电梯行业属夕阳行业。如果电梯行业在中国是夕阳行业，那么在保有量较高的欧美，电梯行业应该接近深夜。根据全球最大的电梯公司OTIS预测，2020-2021年几乎所有的新机销量来自于金砖四国，也意味着欧美市场的保有量已经接近饱和。全球市场份额来看，奥的斯、迅达和通力是最大的三家电梯公司，合计市场份额接近45%。我们很惊讶地发现，三家公司的市值合计接近人民币3600亿元。我们也一度怀疑，是否欧美电梯公司在金砖四国的市场份额很高，贡献了主要的利润和估值。但是：1、占全球新机2/3份额的中国，领先的独立品牌是三菱和日立；2、从主要欧美电梯公司2022年营收的地域分布来看，亚太区域只贡献1/4至1/3的收入，但却足以支撑其千亿市值。市盈率往往与行业长期成长空间挂钩，而欧美电梯企业市盈率普遍高于国内企业，而市净率超出更多。换言之，欧美三大电梯公司市值超过3600亿元，但是他们主要收入来自于比中国更“夕阳”的欧美市场。尽管这三大电梯公司在占全球2/3新机市场的中国并未取得领先地位，但是资本市场仍然给予了15~23倍的市盈率。2、电梯行业的安全感品牌属性——利润率的稳定性联合技术UTC是位列美国道琼斯30家成份股的多元化制造企业，旗下子公司包括开利空调、汉胜宇航、奥的斯电梯、P&W飞机发动机、西科斯基直升机公司、联合技术消防安防公司和联合技术动力公司(燃料电池)。如果按照A股流行的逻辑，无疑联合技术的军工、发动机、通用航空、燃料电池和安防都是高壁垒且性感的业务，只有电梯是大家心目中既缺乏壁垒又夕阳的板块。有趣的是，联合技术五大业务板块中，电梯却成为营业利润率最高的板块。为什么看似技术壁垒远低于其他业务的电梯板块，反而定价能力最强？只有少数产品客户在购买时，会把安全作为购买的前提要素——例如食品、药品等。用巴菲特的话来讲，消费者对于放进嘴里的东西特别慎重。如果客户关注安全感，价格不再成为品牌选择的最重要因素，品牌厂商可以通过定价获得超额收益。机械行业里，“安全感”成为购买关键要素的产品不多，主要是民航飞机和电梯。尽管民航业在大部分国家是资本杀手，但波音和空客垄断了全球民航客机的制造。我们认为安全感商品对行业属性的影响主要体现在两个方面：定价能力提升；行业集中度提升。如果客户重视安全感且无法通过直观感受判断产品的安全程度，往往可以推动品牌集中度的提升。但与食品不同，涉及安全感的电梯，由于购买者地产商与使用者购房人的分离，有品牌的电梯厂商定价能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以维持在较为合理的水平。尽管我们通过逻辑分析，可以得到电梯行业集中度高和利润稳定的判断，但是从实证角度观察中国电梯市场，尚未表现出海外市场的普遍规律。中国电梯行业将走向某些行业“劣币驱逐良币”的悲哀结局，还是走向符合产品自身属性和成熟国家普遍规律？我们倾向于乐观，原因将在后面展开讨论。电梯行业的“产品+服务”属性——收入结构的生命周期电梯与手机、自行车甚至挖掘机等其他制造业产品不同之处在于：消费者期望电梯的安全使用寿命与房屋的寿命（70年）接近；电梯故障会影响人身安全，起码造成巨大恐慌。因此，尽管大多数机械产品都有售后服务的概念，但是电梯的独特性在于——电梯售后维护保养和更新业务的规模，可以与新机销售媲美。海外四大电梯公司售后的维护保养和产品改造服务占收入的45-55%。欧美电梯公司的收入结构呈现了售前和售后的“产品+服务”特征，对于企业的盈利稳定性和估值都提供了重要的支撑。以奥的斯为例，2022年欧洲营建支出比07年下滑了接近19%，但是奥的斯欧洲的服务收入仍比07年保持正增长。根据欧洲电梯协会的估计，欧洲电梯目前70%梯龄超过10年，45%梯龄超过20年。欧洲人口密度较美国高，电梯占全球存量接近50%。存量大且梯龄老，是电梯服务市场壮大的必要条件。必须指出，中国目前的现状是大部分电梯由小型服务公司提供维保，电梯主机厂商及其经销商提供维保的比例远远低于国外的同行。如果只有新机制造并且只专注于国内市场，长期来看，中国机械行业大部分子行业都会随着城镇化速度放缓而见顶。如果能够实现“产品+服务”的双轮驱动模式，企业的成长周期就会大大地延展——电梯行业具有天然的属性，显然符合这一条件。二、中国电梯企业未来十年的重大机遇和挑战中国电梯格局未来十年，将继续“劣币驱逐良币”，还是回归全球电梯行业规律，实现品牌的集中、价格的回升和品牌厂商提供维保服务的趋势？我们相信，中国电梯行业的现状给社会和居民带来了极大的风险。随着制度带来的技术风险逐渐暴露，监管层的认识逐渐提高，电梯行业正处于变革的前夜。1、中外电梯市场集中度的差异以及对盈利能力的影响中国拥有电梯生产许可证的厂商接近500家，不过我们调研访谈的专家估计，剔除代工产生的重复统计等因素，估计实际品牌数约200家。表面上看，中国电梯新机市场的品牌集中度和全球差别并不显著。全球市场前8大厂商的市场份额约75%，而中国前8大厂商的市场份额约65%。但考虑到全世界大部分非领先企业生产的电梯都是在中国生产，中国和发达国家相比，市场集中度差异很大。中小品牌对领先品牌的负面影响关键不在量，而在于价格。我们可以通过中国市场电梯新机销量和金额的市场份额差异，以及营业利润率和ROE观察到这一现象。海外电梯利润率普遍比国内高，而净资产收益率的差距更为显著，我们分析的原因在于——由于维保业务属于轻资产模式，随着电梯企业维保业务收入占比的提高，电梯企业的ROE也会随之提升。2、电梯行业目前“中国特色”隐含的巨大长期风险从全球经验看，电梯行业集中度高，且售后服务主要由主流品牌厂商完成。而中国目前的情况与发达国家市场差异显著。我们认为“中国特色”已经给消费者和厂商造成巨大的风险，未来几年风险可能会逐步暴露。我们建议投资者看完我们的报告后，即使不认同我们的投资逻辑，起码在购房时切记关注电梯的品牌，因为涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市场欧洲，约45%的电梯超过十年，20%超过20年。目前中国接近15%的电梯梯龄超过10年，预计2016年接近25%，并且该比例将持续上升。谁知道200多个品牌10年甚至20年后剩下多少个？如果某家厂商消失，备件和维保怎么办？太多的电梯品牌给购房者和我们整个社会带来的长期风险在于：十年或二十年后难以购买备件。电梯并不是完全标准化的产品，因而不同品牌的备件互换性低。电梯型号每年都在更新，有些厂商十年后消失了，幸存者中的部分厂商可能无力维持十年前型号备件的生产，甚至图纸已经丢失。部分中小厂商无力建立和长期维持服务网络。如果说新机生产具有规模效应，那么存量机器售后服务的规模效应可能更明显。我们估计前十大品牌以外的厂商，平均年销量只有1000多台，而厂家要长期维系全国服务网络，必须要很大的保有量做支撑。目前中国大部分电梯由第三方电梯维护公司提供维保服务，但是我们认为这一服务模式同样隐含了巨大风险：第三方服务公司技术专注程度不够。为了实现规模经济，第三方服务公司往往同时维护多品牌电梯，不利于专业能力的积累和风险的防范。第三方服务公司难以维持多品牌备件体系。第三方服务公司资质良莠不齐，人员流动性大，品质难以保持和监管。第三方服务公司规模小，承担赔偿能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于维稳需要而出面解决。如果未来中国推行强制保险，保险公司自然会逐步对于品牌厂商维保和第三方维保进行差异定价，削弱第三方服务公司目前的价格优势。3、集中度提升与厂家维保的实现路径与催化剂如前所述，我们认为中国电梯行业集中度较低导致了利润率较低，继而影响了资本市场的估值。中国空调行业07年之前四年与之后七年，年化内销增速恰好都是11%。但是07年之后市场集中度持续提升，格力电器的净利润率从06年的2.7%上升到13年的7.5%。我们认为电梯行业的集中度提升以及OEM（厂家提供维保），道路漫长但是方向确定。由于涉及人身安全并且风险会随着梯龄而增大，电梯集中度提升的必要性和紧迫度比家电更甚。我们估计中国电梯行业变革的路径和催化剂包括：（1）政府出台厂家认证更新和维保政策业内有传闻政府在酝酿未来只有厂家认证的服务商才能提供更新和维保。从政府角度，可以降低其自身承担的社会风险。但是目前的障碍是，中国维保市场的劣币驱逐良币，导致品牌厂商在维保服务市场份额极低，缺乏成熟的服务团队。因此，尽管“厂家认证维保”可以增加厂商的收入，但是厂商出于风险考虑，未必会积极推动此事。政府和厂商各有考虑，而住户作为沉默的大多数，又缺乏足够的知识和行动力。（2）政府推行强制保险如果推行强制保险，保险公司出于自身利益，自然会对原厂维保、原厂认证维保和无认证第三方维保进行差别化定价，从而提高原厂维保的价格竞争力。（3）电梯老化随着多品牌电梯老化，重大事故经过媒体传播改变消费者观念，推动政府立法；这是我们不愿意看到的路径，但是风险是客观存在的。（4）房价上升导致品牌电梯对于地产商的成本影响缩小中国房地产市场的集中度低和拿地不规范，大量不考虑长期品牌的项目公司在市场上，也是电梯品牌集中度低的重要原因。不过我们注意到，大型地产公司早已高度重视电梯问题。例如中海地产与上海三菱，万科与广日电梯的合作。在中国，很多行业都出现了长期的劣币驱逐良币的过程。但是对于电梯这样一个涉及人身安全的产品，我们还是倾向于判断，未来十年可以象家电行业那样实现集中，象海外那样70%以上的电梯由厂商提供OEM维保和设备更新。从投资角度，这只是一种推测，需要观察和跟踪。三、电梯公司在中国市场的竞争战略与投资机会1、日系电梯在中国领先欧美品牌的原因初探欧美四大品牌包括奥的斯、迅达、通力和蒂森克虏伯，这也是全球四大电梯企业。日系的三菱和日立的全球市场份额均低于欧美四大品牌。然而，三菱和日立却成为中国市场的领导者。通过市场调研，我们初步认为，是软件而不是硬件，导致了两个体系在中国市场的差异。（1）文化差异——职业经理人制度的利弊我们访谈的数位电梯行业专家，均指出欧美品牌有着优秀的职业经理人，但是往往又无法摆脱对职业经理人的“短期业绩压力”。但是电梯的“安全感属性”，导致短期业绩与长期成长未必目标一致。这种行为特征，①体现在合资对象的选择欧美品牌不仅收购中国小品牌厂，还与不同的中方成立合资公司。这种广泛收购与合资策略有利于快速形成产能，但未必有利于品质管理和品牌定位；而三菱和日立在中国，均只选择了一家合作对象，且不管是上海机电还是广日集团，均有军工制造背景和多年的电梯研发制造经验。②体现在生产和销售方面欧美体系具有更进取的文化，其优势更多地体现在营销和管理方面。而日系重点在于研发和制造。以上海三菱为例，生产线工人收入长期高于同行，但是营销体系收入反而低于同行。两种体系各有利弊，但是需要强调，电梯是“安全感品牌”；中国电梯行业没有格力空调那样具有世界一流自主技术的企业。因此，电梯技术掌握在外方手里，所以客观地讲，中方的话语权都是有限的。但是对于电梯这种每年产量50万台的大宗机械行业，往往中国经理人更有能力理解中国市场的成功要素。我们观察到，上海三菱很早就消化了日方转移的技术，并且通过变频技术崛起。而广州日立的董事长潘总则在退休后被日方以“电梯行业最高薪的高管”，返聘为日立电梯中国公司的总裁，这在日系企业里极为少见。即使在欧美系电梯企业中，我们也观察到中方能力较强的西子奥的斯，在奥的斯中国四家企业中表现最突出。（2）对中国市场的战略重视度——日系别无选择没有一家跨国电梯企业会轻视中国市场，但是日系只有全力押注中国市场，才有生机和发展。由于电气技术的深厚积累，日本电梯企业的技