英吉利海峡隧道项目的构想与实践

英吉利海峡隧道项目的构想与实践

1国外专家对家庭隧道建设研究200多年前，英国吉列海峡隧道的提议可以追溯到200多年。第一个隧道规划方案由法国矿工奥伯马蒂埃u于1802年提出。然而,宥于英国对国防安全问题的考虑和适当的工程技术解决方案的缺乏,使得该工程的实施拖延了180多年。第二次世界大战之后,在英国和欧洲大陆运量急剧增长的背景下,特别是在1960年前后,几届英国政府确信日后经济会持续增长,认为海峡隧道项目建设是必要的,于是开始充分研究实施方案。1957年英法海峡隧道研究组成立,开始认真考虑海峡隧道建设的现实重大问题。1960年法国巴黎也成立了类似的海峡大桥研究组。1960年3月和1960年10月,两个研究组分别提出工程实施方案建议,英法两国政府于1961年11月正式成立联合工作组对所提交的方案进行评估。1963年7月联合工作组提出报告支持海峡隧道方案,法国总理和英国首相于1966年7月联合宣布将继续对隧道建设方案进行优化分析,1971年7月双方宣布接受经修订的隧道建设方案,但双方在融资和工程建设的具体安排方面尚未达成共识。后来的英国工党政府决定对该项目进行重新评价,成立了以AlecCairncross勋爵为首的海峡隧道咨询集团(ChannelTunnelAdvisoryGroup,CTAG)来负责该项工作。1975年春,CTAG提交了新的评价报告,认为该项目不可行,于是英国单方面退出该项目。1980年3月英国保守党政府改变其原先立场,宣称接受海峡隧道建设方案或其他海峡固定联接线路(fixedlink)建设计划。2英美两国政府对欧洲隧道公司的管理1986年2月,英国首相撒切尔夫人(MargaretThacher)和法国总统密特朗(FrancoisMitterand)就合作开发海峡隧道签署了“坎特伯雷条约”。该条约确定了欧洲隧道的基本框架,其中第一条明确规定,“海峡隧道联接将采用不得对政府资金或政府的财务或商务担保进行追索的融资方式”———这是撒切尔夫人能够接受该项目的基本点。该条约永远地关上了使用公共资金建设英吉利海峡隧道的大门,换句话说,只能使用私人资本建设、运营英吉利海峡隧道。同年,英法两国政府发出建立海峡两边“固定联接”的招标公告,要求投标者在6个月内提交初步方案。英国的海峡隧道集团(ChannelTunnelGroup,CTG)和法国的法兰西芒什股份有限公司(FranceMancheS.A,FM)联合提出了用铁路班车运送旅客和汽车的三洞隧道方案,该方案因比其他3个投标方案简单易行而中标。CTG在英国为该项目设立了EurotunnelPLC公司,FM在法国为该项目设立了EurotunnelS.A公司,这两家公司建立了一个合伙制公司———欧洲隧道公司(EurotunnelGeneralLimited),所有收益和损失由英法两家公司平均分担。在“坎特伯雷条约”的框架下,两国设立了一个政府间委员会(IntergovernmentalCommission,IGC),代表两国政府对欧洲隧道项目进行监督。政府间委员会下设一个安全局(SafetyAuthority),其职责是就环境、运行和安全等问题选派专家对设计、规程、规范和施工进行评审和监督。1986年3月,英法两国政府与欧洲隧道公司签订特许权协议(concessionagreement),授权该公司建设和经营海峡隧道55年(包括预计的7年建设期),并承诺2020年前不再修建具有竞争性的第二条固定的英法海峡通道,欧洲隧道公司有权决定收费定价,但两国政府不提供任何担保。在欧洲隧道公司获得特许权的同时,两国政府还与独立的Maitred′Oeuve咨询公司(由英国的Alkins&Partners公司和法国的Setec公司合资)签署合同,委托其承担工程监理,同时为政府间委员会、欧洲隧道公司和银行就项目安全等方面提供咨询服务。1986年8月,欧洲隧道公司与TransMancheLink(TML)公司签署工程建设承包协议,由TML公司负责欧洲隧道的设计、施工和试运行。1986年9月,欧洲隧道公司与英法两国的铁路部门签署使用隧道铁路的协议。图1为欧洲隧道的初始组织架构。3欧洲隧道公司的股份欧洲隧道公司估计需要47亿英镑建立该隧道系统,其中建筑成本为28亿英镑、其他成本为5亿英镑、价差预备费为5亿英镑、净融资成本为10亿英镑。为了满足上述的成本要求及应对可能的成本超支,欧洲隧道公司计划融资60亿英镑。融资结构为:股权为10亿英镑;债务为50亿英镑。欧洲有发达的资本市场,依靠项目公司在股市公开发行股票或筹集私营投资者资金就可为项目筹集到足够的资金。本着英法两国政府不参与融资的原则,英法两国政府不为项目提供任何外汇风险担保。与英吉利海峡隧道建设有直接利益关系的机构是银行和工程建设公司,它们自然就成了该项目的推动者。建筑工程公司方面,10家大型工程公司组成合资公司TML①;银行方面,2家英国银行(Midland和Natwest)和3家法国银行(CreditLyonnais、BanqueNationaledeParis和BanqueIndosuez)出面。综上,共15家大型私人企业作为发起人,于1986年9月共同出资4700万英镑股权资本,其中英法两国企业各占一半。与此对应的是,各类运量英法两国各占一半。在欧洲隧道项目的融资历程中,这笔资金被称为“权益资本1”。1986年8月,欧洲隧道公司与TML公司签订施工合同,合同类型为固定总价和目标造价合同,合同工程总费用为47.4亿英镑。1986年10月,机构私募认购股权2.06亿英镑,该笔资金被称为“权益资本2”。尽管私募股权使得项目发起银行和工程建设公司的所持股份比例有所下降,但它们仍保留着对工程的控制权。1987年初,AlastairMorton被任命为欧洲隧道英方执行主席。考虑到英国大选在即,而要解决在公开市场中筹集欧洲隧道项目的“权益资本3”的一系列关键问题需要时间,AlastairMorton建议将向公众募集的权益资本3推迟到夏天后进行。对新股发行最有力的支持是欧洲隧道公司宣布建设连接巴黎、里尔和比利时边境的高速铁路———该高速铁路可使巴黎到伦敦的时间缩短到3个小时,该时间完全可与乘坐航空交通工具所用的时间竞争。欧洲投资银行(EuropeanInvestmentBank,EIB)作为财务协调员参与了该高速公路项目,这释放了欧洲支持欧洲隧道项目的至关重要的信号。在募集“权益资本3”之前,1987年9月,220家银行参与并签署了银行辛迪加信贷协议,表明欧洲隧道项目得到了银行界的极大支持。银团向欧洲隧道项目贷款50亿英镑的协议签署于1987年10月。1987年11月,欧洲隧道公司正式公开发行股票2.2亿股,发行价格为3.6英镑,募集了7.7亿英镑。这些资金被称为“权益资本3”。自此,欧洲隧道公司从合伙制公司变为股份有限公司。在1987年的一揽子融资中,约有25%的融资被作为机动费用,大部分人认为这足够了。但是,实际情况出人预料:开凿隧道的专用设备盾构机的功能描述不清而发生设计变更,使得制造成本增加;承包商低估了盾构机配套物资供应的复杂性,投标时低估了材料费用;配套基础设施的变更增加了费用;机车车辆比起初设想的要复杂得多,其价格远高于供应商初始的投标价。在甲乙双方失误的综合作用下,实际的工程费用远高于投标价格,于是TML公司向欧洲隧道公司进行了巨额索赔。1989年年中,欧洲隧道公司不得不向银行辛迪加透支,银行方面也做出让步,放弃了一些信贷协议的违约条款。在第一次公开发行股票后的18个月,银行方面催促尽早进入公开市场募集资金。于是,在隧道贯通之前,欧洲隧道公司于1990年11月进行了第二轮的股票发行,获得了第四份权益资本5.66亿英镑。隧道贯通给第二次公开发行股票以有利影响。1990年,银行辛迪加补充了20亿英镑的授信,4家牵头银行(Midland、Natwest、CreditLyonnais和BanqueNationaledeParis)提供了18亿英镑,欧洲投资银行提供了3亿英镑,从而使补充计划得以超额完成。1992年,TML公司又一次为建筑成本增加向欧洲隧道公司索赔15亿英镑。而欧洲隧道公司认为此事难以容忍,遂根据建筑合同与争议仲裁小组交涉。可是,争议仲裁小组认定此事须提交更高一级的仲裁委员会。后来,欧洲隧道公司被迫向TML公司支付每月5000万英镑的中期费用。不仅欧洲隧道的建造需要足够的资金,其运营也需要充足的资金(即流动资金)。为此,欧洲隧道公司与银行进行了长期谈判,双方共同安排了“权益资本5”的筹资计划,并商定新股将在英王伊丽莎白二世与法国总统密特朗为欧洲隧道通车剪彩日的前后发行。新股发行的先决条件是欧洲隧道获得IGC的运营许可证,因为让投资者知道整个系统可以工作了可以增强投资者的信心。尽管未能如期同时获得客运、货运、小客车和大客车的4个运营许可证,但是仅凭班车和货运的通行证,公开发行的股票就让欧洲隧道公司获得了7.93亿英镑的权益资本。为了解决与欧洲隧道铁路货运集团(EurotunnelConsortiumWagonGroup,ESCW)的诉讼问题,1994年6月欧洲隧道公司又向ESCW的牵头人Bombardia公司发行了3500万英镑的单位信托基金。同月,欧洲隧道公司又发行了1700万英镑的期权和行权证书。截至1994年末,欧洲隧道公司分7次采取各种方式募集到权益资本24.34亿英镑,还有部分必要时可动用的潜在权益资本2.7亿英镑。权益资本结构见表1。除了权益资本外,欧洲隧道公司还向以5大银行为首的银行辛迪加先后举债91.47亿英镑。欧洲隧道公司的债务结构见表2。欧洲隧道的实际建造费用为94.56亿英镑(2004年价格)。4债务重组风险欧洲隧道于1994年投入运营。但是,由于运量远低于预期,因此现金流不足以支付银行的贷款利息。1995年9月14日欧洲隧道公司宣布暂停支付利息,并开始进行债务重组,1998年4月债务重组成功。但是,好景不长,债务重组并未使欧洲隧道公司的债务负担得到实质性的缓解,欧洲隧道公司于2006年8月2日向巴黎商业法庭申请破产保护。2007年1月15日,巴黎商业法庭批准欧洲隧道公司的破产保护计划,使其债务负担从92亿欧元减少到40亿欧元①。2007年6月28日,欧洲隧道公司宣布公开换股债务重组成功,但其代价是以英国人管理为主的欧洲隧道公司被以法国人为主的欧洲隧道集团所取代。2007年7月2日,欧洲隧道集团在巴黎和伦敦证券交易所上市交易。5资本市场的成熟和发达工程上无以伦比的辉煌成就和长期亏损被迫更名重组是欧洲隧道工程为世人议论的两大热点。对于后者发生的原因,学界多归结为造价出超。其实,欧洲隧道公司从开办组建就为后面的工程误期、运营亏损埋下了伏笔。从项目融资的角度分析欧洲隧道工程,有以下经验教训应汲取。(1)欧洲隧道项目的融资是一个典型的无追索权项目融资。无追索权项目融资的主要特征是:建立一个特别目的载体(specialpurposevehicle,SPV)或称为项目公司,以隔断债权人对债务人其他资产的追索;完全靠项目的净现金流偿还项目债务。欧洲隧道公司本身就是一个SPV,它是由英国的CTG和法国的FM联合成立的合伙制公司,投资、融资和经营的权利均归属欧洲隧道公司,债权人只能追索欧洲隧道公司的债务,而不能追索到其投资人。按照“坎特伯雷条约”的要求,英法政府不给予欧洲隧道任何资金支持,且全部债务都只能由其经营的结余来偿还。(2)欧洲隧道项目是一个典型的公私合作(publicprivatepartnership)项目。交通项目经济效益的外部性使得一般私营企业望而却步,因此公共经济学认为,提供便捷的公共交通是公共部门的责任。传统上大型公共交通设施均由公共部门发起并主导建设。欧洲隧道在未动工之前就被“坎特伯雷条约”限定由私人部门投资,英法两国政府授予该隧道的特许经营权延长到100年,工程的投资、融资、设计、建造和运营全部由私营的欧洲隧道公司进行,项目债务也全部由经营结余偿还,项目在遇到财务困难时完全按照资本市场的规则处理,但是项目却提供了本应由公共部门提供的产出———便捷的公共交通。所以,欧洲隧道项目是一个非常典型的公私合作项目,但在英国财政部的历史文献中,唯独欧洲隧道项目未列入PPP(publicprivatepartnership)项目的名单中。(3)资本市场融资要选择正确方式。选择什么方式为项目筹集巨额资金是每个项目都面临的问题。欧洲隧道项目通过发行股票成功地为项目融资,得益于欧洲成熟、发达的资本市场。资本市场成熟和发达不仅仅体现为资金充足,更体现为投资者对投资风险的认知和承受能力强。我国一些大型项目也利用社会资本,三峡工程建设债券和铁路建设债券的发行就是我国大型工程建设项目成功利用社会资本的典范。建设债券与股票的差异在于两者的投资者承担的风险截然不同———建设债券保本,而股票不保本。由于我国公众对投资风险的承担能力远不及发达国家的公众,加之我国股票市场欠成熟,因此国家和相关工程决策机构选择通过发行建设债券来融资是符合我国国情的。(4)社会资本的成功募集须恰当选择时机。利用欧洲发达的资本市场,欧洲隧道公司三次成功公开募集巨额权益资本。“权益资本3”的公开发行时间是在如下背景下确定的:欧洲隧道公司宣布建设连接巴黎、里尔和比利时边境的高速铁路,从而使巴黎到伦敦的时间缩短到3个小时;欧洲投资银行作为财务协调员参与项目,释放了欧洲对项目支持的至关重要的信号;1987年9月银行辛迪加信贷协议签署;“权益资本4”的发行时间选择在欧洲隧道贯通之后。“权益资本5”的发行时间选择在伊丽莎白二世与密特朗总统为欧洲隧道通行剪彩之际。可见,新股的发行时间总是在围绕在有利于欧洲隧道工程的时间节点上,这保证了股票成功发行,在一定程度上保证了项目建设资金的充裕。(5)“天然业主”长期缺位是项目在经济上失败的重要原因。贯通英吉利海峡的欧洲隧道是一项重要的交通基础设施,对英法两国的长期发展有重要的促进作用,受益者是英法两国以及欧洲大陆的公众,因此项目业主理应是英法两国政府。但是,项目启动时执政的英国首相撒切尔夫人大力推行“私有化”政策,“坎特伯雷条约”限制了政府对项目的资金支持,并强调政府对该项目不予以任何担保,从而彻底与该项目划清界限。两国政府长期当“甩手掌柜”,是造成欧洲隧道公司管理不善、自生自灭的重要原因。欧洲隧道工程是典型的PPP工程,服务对象是公众。当项目在建设、运营方面出现问题时,都是银行与工程承包商进行交涉谈判,双方为各自的利益而讨价还价,缺乏公众利益的代表———政府———的参与,以致最后因众多小股东———也即公众代表———强烈主张权利,欧洲隧道不得不重组,才使欧洲隧道开始摆脱经营不良的困境。对于利用社会资本进行基础设施建设和运营的项目,当项目遭遇困境时,政府部门必须有能力“接手”(stepin)。欧洲隧道公司发生财务危机时,英法两国政府未能从公众利益的角度出发,及时伸出有力的援助之手,反而受“坎布特雷条约”的限制,未出区区一个便士,从而使欧洲隧道的运营雪上加霜。(6)畸形投资与合同结构造成融资总额节节攀升。在项目的初期阶段,项目的发起人———5大银行和10大工程公司为欧洲隧道公司提供了第一笔股权资金———4700万英镑,成为项目的主要业主。同时,以5大银行为首的银行辛迪加为项目提供了90亿英镑的贷款,使得银行辛迪加既是大股东又是放贷人;欧洲隧道公司不经招投标,直接与由10大工程公司组建的TML公司签订承包商合同,使得TML既是发包人又是承包人。在利润最大化的驱动下,这种自己给自己放贷、自己给自己发包的投资和合同结构造就了项目成本螺旋增高机制,这是造成融资总额增加的根本原因。图2是在图1的基础上加入投资结构的欧洲隧道项目融资与合同结构。由此,我们得出结论:项目融资成功的先决条件是业主、银行和承包商应相互独立。(7)工程造价不断调高是融资总额增加的主要原因。尽管英法两国对欧洲隧道项目进行了200多年的论证,工程设计和预算有一定的科学依据,但是项目的复杂性使得造价的不确定性增大。例如:隧道在英国的一侧具有复杂的地质构造,这增加了掘进费用、延误了工期,为隧道掘进专门设计的盾构机是新型设备,其制造成本大大超出投标费用;两国的政府间委员会和安全监督机构对隧道安全提出的过高要求———即使在今天看来,该要求仍然具有非常高的标准,显著提高了建设费用。1986年特许协议签署时,欧洲隧道的造价为47.4亿英镑,1987年调高到50.65亿英镑,1990年再次调高到82.12亿英镑,1994年投入运营时全部总建设费用达94.56亿英镑。历年欧洲隧道造价预算的变化见图3。建设费用的增加使得欧洲隧道公司不得不通过更多的融资以满足工程完工、投入运营的资金需要。(8)不合理的合同条款让欧洲隧道公司承担过多的风险。建造合同规定,承包商TML公司负担30%的隧道建设超支费用,并且总额不超过目标成本的6%,而欧洲隧道公司则要负担其余的隧道建设超支费用;在2个终点车站和机车车辆的建造合同中,表面上TML公司承担了全部超支费用,但是合同中的一些条款给TML公司提供了将超支费用全部转嫁给欧洲隧道公司的机会;建筑合同中一些条款允许TML公司在不可预见的地质条件下以及当应政府间委员会或欧洲隧道的要求进行变更时,可要求对承包价格进行调整。欧洲隧道公司承担了过多的风险、增加了支出,不得不扩大融资规模以结清工程款。(9)银行辛迪加牵头银行的贪婪使得融资成本过高。欧洲隧道建设的大部分资金来源于银行辛迪加,其牵头银行是推动欧洲隧道项目的5个发起银行。根据贷款协议,欧洲隧道公司用将来的现金流偿还贷款,并在合同签订后的18年内完全还清,欧洲隧道公司给予牵头银行以总贷款额的12.5%作为牵头费用!此外,在1990年修订贷款协议时,针对1987年筹款的50亿英镑增加25个基点的利差,此后贷款利差更增加至250个基点。在1997年欧洲隧道公司的债务重组过程中,表面上银团做出让步,但是实际上银团是将风险转嫁给中小投资者。此外,在欧洲隧道公司的董事会中,银行代表一直占据多数席位。欧洲隧道公司的董事会结构见表319。也就是说,银行辛迪加一直全面控制着欧洲隧道公司,让欧洲隧道公司给银行打工。银行增加了盈利,却使欧洲隧道公司不得不扩大融资规模并加重债务负担。(10)政府特许不等于信用担保。英法两国政府于1986年3月将英吉利海峡隧道的建设、经营和收费特权授予欧洲隧道公司