美国货币史的回顾与反思

美国货币史的回顾与反思

改革金本位制在第一次世界大战爆发之前，联邦储备系统尚未正式运作，美国正面临危机。伦敦不再接受美国证券,因此伦敦人纷纷脱手其手头的美元证券,这造成黄金大量外流。纽约证券交易所及时停牌,同时授权由奥尔德里奇-弗里兰实行的货币临时措施法避免了黄金的停止兑付和货币收缩。货币临时措施法是1907年大恐慌之后开始实施的,在美联储设立和运行之后即终止。战争爆发之后,所有的大陆参战国立刻停止了黄金的兑付。英国没有正式终止兑付,然而英国政府授权英格兰银行为私人兑换黄金的行为设置障碍。同时,英格兰银行发起了一个反对“不爱国的黄金囤积行为”活动。美国在1917年4月对德国宣战之后亦没有立即停止兑付。然而五个月之后,威尔逊总统签发公告,要求出口黄金必须得到国家财政部长的许可,而实际情况是这种要求不可能得到批准。该公告效力一直持续到1919年6月,在此期间黄金被禁止出口,因此部分黄金兑付被终止。一方面,欧洲经济总产出下降;另一方面,出台的政策增加了对自由债券的需求(此时不再受到外部黄金枯竭的困扰),这导致了美国M1货币在战争期间上升了70%。因此,同内战中的情形相似,价格几乎上升了同样的幅度。然而,1919年黄金被禁止出口之后,政府储备的黄金在不断流失,至1920年已经减少了约3亿美元,这使得黄金储备比率跌至其法定底线之下。因此,联邦银行猛踩信贷刹车,大幅提高利率水平。该措施使得黄金储备回到法定水平之上,从而能够继续进行黄金兑付,然而却使得美国经济陷入短暂的衰退。其他参战国也希望能够重建战前的金本位制度,尽管这么做会极大增加货币供给,提高物价水平。不是所有的国家都成功了。德国、澳大利亚、匈牙利都经历了恶性通货膨胀,这些国家不得不发行新的货币。法国放弃了金本位制,而采用了金块本位制,其他的一些国家也是如此,这永久降低了其货币体系中黄金的比重。然而,凑巧的是,这些国家无意中造成了货币购买力不平价,这是休谟理论的出发点,也是古典的金本位制度下不太可能发生的现象。丹麦、意大利、挪威高估了自己货币的价值,也即其物价水平用黄金来衡量时要高于其他国家;法国、德国和比利时则低估了货币的价值。英国恢复金本位制的策略十分不明智。尽管战争期间国家的货币量和物价水平显著上升,英国决定立刻而不是逐渐将黄金货币比价恢复到战前水平。丘吉尔在1925年4月28日恢复了黄金支付,这个决定事后饱受诟病。英镑被高估了10%左右,这对英国的出口造成重大打击,还引发了大罢工,同时带来了国际收支差额问题。显然,此时的措施应该是紧缩货币(会带来经济衰退)或者是使英镑贬值。然而,英国当局并未采取以上措施。他们受到1922年热亚那会议的启发,进一步扩张了货币信贷。一方面,英国政府背弃了战前的金币本位制而转向金块本位制,更重要的是,另一方面,其劝说其他中央银行采用英镑,而不是黄金作为其基本储备。这些措施构成了“黄金交换”准则,英格兰银行和其他一些联邦储备机构的承诺成为储备和交换的媒介。这种“单一储备”体系受到沃尔特•巴基霍特的批评,认为其是英格兰银行的垄断权的“不自然、不稳定”的产物。当这个体系成为国际性准则时则更加危险。万幸的是,英国是许多国家的债主国,因此还不会出现金块短缺。与古典金本位制度不同,战争期间的金块本位制度极度依赖于央行之间的相互合作。考虑到英国的黄金储备数量,只要有一个主要参与者背弃了协议,都有可能导致整个体系的崩溃。可能的结果是世界范围内的通货紧缩、货币贬值或者是两者兼而有之。因此,这个制度安排极其脆弱。当各个参与者努力按照协议进行合作时,他们发现这样的代价是牺牲本国的稳定。美国货币政策从1920年开始由松转紧,控制黄金流入,因此给英镑造成了一定压力。自1924年之后,美国政策开始转向。其黄金储备量在1924年8月达到高峰,此后便一直下降,因为德国、荷兰和英国都陆续停止了黄金兑付。然而,联邦储备银行在大多时候维持着一个较低的利率水平,当其发现这不足以阻止黄金的流出时,进行了历史上第一次大规模公开市场操作——买入政府国债,刺激银行扩张以对抗通货紧缩。最终,法国的行为使得金汇兑本位制最终走向衰落。法国在1926年采取稳定措施,法郎贬值,其程度和1925年英国高估英镑的程度相似。1927年春,法国迫使英国政府提高利率水平以阻止英镑的流入,在国际收支上给英国造成很大压力。1928年6月25日,法国货币当局颁布命令,要求流通中的法国银行券必须有100%的黄金支持,这进一步刺激法国将持有的英镑转换成黄金。自该法令颁布之后至1932年,法国黄金储备份额从7%猛增至27%。在古典金本位体系下,法国的举措会增加货币供给,同时引发其他某地区的货币收缩。然而,法国决定管制黄金的流入量。法国银行扩张了信贷量,英国的货币量随之扩张,部分减缓了金汇兑本位制的灭亡。从这个意义上来说,金汇兑本位制度并不是真正的金本位制,正如雅克•吕埃夫所说,是“一个小孩子的游戏,在每轮比赛结束之后,赢的一方答应归还战利品”。然而,我们不能指望法国或者是其他的国家无限持有外币储备而不将其兑换成现金。蒙塔古•诺曼没能成功劝使法兰西银行持有英镑而不是黄金,因此转向美国寻求帮助。美联储委员本杰明•斯朗召开了一次秘密会议,帝国银行和法兰西银行的代表均出席。诺曼只成功说服了斯朗进一步贬值货币。随后,斯朗指示美联储购买更多的国债,同时调低联邦银行利率。据一些经济学家,尤其是哈耶克和莱昂内尔•罗宾斯的观点,大萧条的起因并不是1929年之前的通货紧缩,而是20世纪30年代末期美联储宽松的货币政策导致的“错误投资”。本杰明•安德森这样评论说:“美联储超发的货币加速了危机,为1924年至1929年春股市的过分繁荣煽风点火,虽然其本意并非如此。”然而,美联储拯救英镑的努力落空了。英镑的可兑性在法国退出之时已经受到伤害,而奥地利银行危机又给予其致命一击。自此,各国政府纷纷摒弃英镑。格雷戈里认为,这种行为完全是可以理解的。因为在这种金本位体制下“如果英国未能满足黄金兑换需求,则意味着其背后货币的贬值,比如德国马克。各国政府因此感到十分焦虑,纷纷提兑黄金,这使得英国处于十分尴尬的境地。然而,并不能说其他各国政府的行为是盲目的或者自私的”。英国为了抵抗黄金提兑潮,于1931年9月将英镑贬值。英国政府摒弃了原来的黄金平价水平,原先各国政府在地位神圣的英镑基础之上建立起来的平价水平亦不复存在。正如英国采用金本位制度时引发各国纷纷效仿一样,英国摒弃金本位制度也引发了多米诺骨牌效应。格雷戈里这样解释道:“严格执行金本位制度对经济的发展有好处,然而每一种对于该制度的背离行为都会损伤制度的优势。如果只有一个国家实行了金本位制度,那么这个国家的汇率和价格波动幅度可能比其他国家还要大。”金本位制度走向衰落的原因和促使其兴起的因素完全不同。黄金倾向于从坚持金本位制度国家流向英国或者摒弃了该制度的国家,因此,英国的行为极具传染性。至1932年年末,挪威、瑞典、埃及、丹麦、芬兰、北罗德西亚和南罗德西亚、加拿大,日本、暹罗和南非都纷纷放弃金本位制。此时,人们不再提起关于金本位制的溢美之词,而是认为其是世界范围内经济灾难的诱因。事实是如此吗?金本位制被认为是在20世纪30年代经济萧条之后正式瓦解。然而这种观点忽略了这样一个事实:在“一战”之前我们实行的是真正的金本位制,而在之后实行的只是部分的脆弱的不纯粹的金本位制。是后一种制度经历了危机之后走向灭亡。然而,战争之后实行的不纯粹的金本位制度已经使得人们对广义的金本位制度的信心土崩瓦解。早在法国将手中的英镑兑换成本国货币时,英格兰银行的一名官员已经预见到了这一点:“如果某个成员国试图转向古典金本位制度,其会发现其要求的黄金量超过黄金中心所持有的储备量,这不仅仅对金汇兑本位制度,也会对金本位制度造成伤害。”金本位制度的限制尽管1931年至1932年,摒弃金本位制度的暗潮一直在涌动,美国一直到1933年3月6日一直执行金本位制度。在那一天,纽约的黄金储备量告急,罗斯福总统不得不发布声明给银行放假,美国所有的银行停止营业,一直到3月13日。随后,罗斯福命令所有的商业银行用其存有的黄金交换美联储票据,并且提交所有2月份之后提取黄金或者是黄金券的客户名单,同时禁止黄金出口。最终,在其关于银行重新开业的(第6073号文)声明中,他命令:“所有银行,除非经财政部特许,不得向任何个人或机构支付金币、金块或者金券;除了合法正常的商业往来、旅游用途、其他个人用途,或者是在1933年3月6号之前签订的合约,所有人不得囤积外汇,不得从事外汇买卖活动。”这些紧急措施已经意味着金本位制度的暂停。1933年4月5日,另一纸公文要求所有美国公民在5月1日之前将其持有的金币、金块和金券必须兑换成美联储票据,兑换价格为1金衡制盎司的黄金面值20.67美元,在5月1日之后的黄金持有行为非法。随后,美元和外币之间的兑换被禁止,但是汇率允许浮动。最终,1934年1月30日出台的《黄金储备法案》建立了一套全新的价格体系,1金衡制盎司的黄金等于35美元,同时联邦储备持有的黄金及金券都需要交付给财政部。美国一直到1933年春都一直坚持“一战”之前的金本位制度,该行为被认为是使得美国大萧条程度之严重,持续时间之久的原因之一。然而,事实并非如此。无可否认的是,1929年美国货币的收缩和随后国民支出的大幅下降是大萧条的主要原因,然而,金本位制并不是背后的元凶。美联储完全可以在不伤害美元和黄金之间的可兑性的前提下阻止危机。利兰•克拉布,政府前官员曾这样评论:“在1914年至1933年,美联储的黄金储备政策相当宽泛,美联储完全可以根据现实需要实行自由裁量权,调整货币供给量。”联邦储备法案要求美联储的黄金储备量不低于其存款的35%,同时不低于其未兑付票据的40%。虽然在1920-1921年的危机中,美联储的确受到了该条款的限制,然而限制欧洲的黄金流入之后,美联储迅速积累了大量的储备。这种过量的储备不仅仅存在于20年代,而且一直持续到大萧条之初。理查德•汀布莱克评论说:“美联储拒绝为成员银行提供救助,而美联储的黄金储备量已经很高,在1931年8月,储备量达35亿美元(1929年为31亿美元)。这几乎是其未兑付票据的81%,同时超过了储备法案黄金储备要求的两倍。”虽然1931年秋和1932年夏美联储的黄金储备量有所下滑,然而从全年来看,这两年的黄金储备量均呈现净增加。1933年初,对于黄金贬值的恐慌使得人们用黄金支付部分国外货款。然而美联储依然有43亿美元的黄金储备,其中有10亿为超额储备。退一万步讲,即使美联储的储备金不足,接近警戒线,这个储备率是可以放松的,因为美国联邦储备委员会有权在紧急情况下无限期暂停联邦的存款准备金率要求。同时,美联储对抗大萧条的刺激措施也不会损伤美元的可兑性。迈克尔•博尔、伊杉•丘德瑞和安娜•施瓦茨发现,即使在资本完全流动的情形下(实际上远非如此),美联储在公开市场操作上大规模购买债券(规模已经可以阻止崩溃的发生)也不会使得黄金大量外流,以至于损伤美元的可兑性。而谢长泰和克里斯蒂娜•罗莫用统计检验否定了这样一个假说:如果1933年之前美联储被迫采用扩张性货币政策,那么美元将遭到投机性攻击。文章结论表明,美联储的货币收缩不是由于戴着“黄金枷锁”,而仅仅是因为机构失职。1933年的银行停止营业的确是由于人们担心货币贬值,然而恐慌的原因不是因为美联储面临储备耗尽的风险,而是新上任的总统一直在是否坚持金本位这件事情上含糊不清。简而言之,停止美元和黄金之间的兑付完全没有必要,它与美联储系统设立初衷相违背。1913年美联储设立之初,格雷戈里这样解释其意义:“该系统的设立是为了在任何时候都能实现货币的偿付。中央银行进行货币偿付并不是解决银行恐慌的良药,相反地,我们一致认可,应该给银行一定数量的借款,然而该借款并不是无偿的,而是有一定的利率水平要求,而且该利率水平能够有效规避不负责任的借款,使得银行能够仔细审视其短期资产的质量。”因此,格雷戈里认为,美国最终放弃黄金本位是政府官员的武断行为,可能有政治意义,但是在纯粹的经济意义上来说毫无必要。尽管坚持金本位制度可能阻止通缩和银行危机,然而,这并不是说,美元的贬值在大萧条之前的经济恢复中毫无作用。罗斯福政府将美元中的含金量降低到原先的59%,因此将货币名义供给量从40亿美元增加至74亿美元。这部分弥补了美联储没有及时进行货币扩张带来的后果,虽然为时已晚。美元的贬值使得美国出口增加,因此黄金净流入美国。当然还有一种解释,就是随着希特勒的上台,欧洲又被卷入到战争的阴影中。布雷顿森林体系:投机性攻击、外汇是唯一的“核心货币”尽管根据我们的理解,早在1933年美国已经放弃了金本位制,然而官方正式摒弃金本位制是在20世纪70年代。“一战”之后,金本位制的崩溃使得世界各国货币体系处于一片混乱之中。第二次世界大战期间亦是如此,只不过在战前,汇率极其不稳定,而在战争期间采取严厉的汇率管制措施。自第一次世界大战开始,英镑的霸权地位逐渐让位于美元,而第二次世界大战结束之后,美元的地位正式确立。战争期间,各个国家黄金大量流出,只有美国保持黄金的流入。战后,美国几乎掌握了世界四分之三的黄金储备。自此之后,美元成为唯一与黄金挂钩的货币。众多关于货币体系的会议最终催生了布雷顿森林体系。体系规定参与国货币不是与黄金挂钩,而是直接与美元挂钩。美元是唯一与黄金挂钩的货币。会议还成立了国际货币基金组织,该组织给予每个成员国“特别提款权”,用于保持成员国币值稳定。在布雷顿森林体系下,成员国可以35美元一盎司的价格兑换黄金,同时美元可以在伦敦黄金交易所自由买卖。1961年成立了一个“黄金池”以协助此类交易。美联储提供了一半的支持,欧洲其他央行支持了另一半。因此,任何个人都可以以官方价格匿名自由交换黄金。其他国家的货币在1946年之初并不是完全可兑换,直到1958年末整个系统才真正开始运转。布雷顿森林体系试图复制金本位制度的优点,同时使得各个央行能够保持货币政策的独立性。在某段时间,其似乎取得了成功——汇率保持稳定,同时通胀水平较低。然而,隐藏在稳定表面之下的是系统内在的缺陷:美元是唯一的“核心货币”。美联储可以充分利用自身优势实行通胀经济,同时美元时刻处于投机性攻击之下,正是这些投机性攻击在两次世界大战期间使得以英镑为核心的货币体系的崩溃。迈克尔•博尔多解释道:“其他货币当局持有的美元债务数量相对于美国持有的黄金数量持续增长,使得这些央行陷入危机的可能性增加,同时所有美元持有者将美元以固定比率兑换成黄金的可能性下降。”至少在以下两个方面,布雷顿森林体系与两次世界大战之间的货币体系相比更容易受到攻击。首先,布雷顿森林体系的汇率安排是可以浮动的。其次,之前的货币投机性攻击已经表明,货币贬值,尤其是美元的货币贬值没有受到任何处罚,因此新体系的种种承诺并不可信,这更可能引发新一轮的投机性攻击。在这样的情况下,当黄金可能出现短缺时,布雷顿森林体系更易受到投机性攻击。尽管美元可以自由兑换,美国货币当局对该体系的稳定性依然没有把握。1960年,美国黄金储备量达178亿美元,而美国在国际货币基金组织的特别提款权为16亿美元,因此美国总储备为194亿美元,而国外私人和公众机构共持有187亿美元。但是,从那时起,美国大量的国际收支赤字使得美国黄金储备量相对于国外美元持有量不断下滑,情势不容乐观。1967年,法国首先对美元未来的可兑性提出怀疑,率先退出了“黄金池”,并将纽约和伦敦的黄金兑换到巴黎。法国的举措给英镑带来巨大压力,1967年11月,英镑贬值,给美元可兑性的信心致命一击。根据雅克•吕埃夫的描述,美国的债权人长期以来试图接受一大堆对他们来说毫无意义的纸币,现在他们纷纷开始将自己手中的美元兑换成黄金。1967末期和1968年早期发生了大量的黄金提兑,一直到1968年3月出现了挤兑。美国当局于1968年3月17日关闭了黄金池,以终止挤兑风波。同时要求黄金必须以官方价格通过“某些有限的美国货币当局渠道”进行兑换,从而暂停了黄金流出潮。一方面,私人的兑换要求不被受理;另一方面,那些依靠美国军事庇护或者经济援助,或者是仅仅想和美国保持友好外交关系的国家,都不会贸然将手中的美元兑换成黄金。尽管此时布雷顿森林体系的黄金兑换准则已经快要转变成事实上的美元兑换准则,该体系继承了某些金本位制度的表面特征。然而,随着国外持有的美元数量的增加,其将美元转化为黄金的动力与日俱增,最终冲破了政治因素的重重顾忌。吕埃夫观察到“堆积的美元”最终将引起“人们的厌恶”。至1970年年末,美国的黄金储备只有区区110亿美元,即使算上特别提款权在内也仅有145亿美元,而此时外部美元持有量已达457亿美元,是储备量的三倍多。美联储面对各种黄金兑换要求又苦苦维持了8个月,最终在1971年8月15日“关闭了黄金窗口”。1972年3月美元贬值至一盎司金等价于38美元,虽然美国当局并不打算以该价格兑换黄金。1973年12月,美元进一步贬值,虽然该贬值意义不大,因为黄金此时已经以超过其规定的一盎司42.22美元进行交易。1976年10月,美国政府正式宣告美元不再与黄金挂钩。从此以后,美联储黄金的账簿价格永远停止在一盎司42.22美元,虽然持续的通货膨胀和黄金牛市已经将其价格推高至一盎司1600美元。金本位制度的重建尽管真正的被官方正式承认的金本位制度只在美国历史上持续了约50年的时间,然而金本位制度已经显示了其稳定汇率和物价方面巨大的优越性,尽管理想中的非兑换货币制度亦有其优势。金本位制度的这些优势直到得到学者的支持才被日益重视。于尔格•尼汉斯曾经这样描述:“非商品的货币体系可以使得货币政策更加灵活,如果管理得当,该体系可以和商品货币体系一样表现良好……然而从实际角度来说,市场经济已经证明,商品货币是唯一一种能够禁受得住时间检验的货币。”的确,在美国经历了高达两位数的通货膨胀之后不久,美国成立了黄金委员会,其职责是“研究黄金在国内和国际货币体系中的作用,并为美国政府提供政策建议”。该措施的发起人参议员杰西•赫尔姆斯(NC)和众议员罗恩•保罗(TX)试图重建某种形式的金本位制度,但未能取得成功。他们希望黄金委员会能够重振黄金地位,然而新上任的里根政府对复兴黄金漠不关心。里根政府自己指派了黄金委员会的成员,而任命的委员中大部分都是反对金本位制度的。不出意料,委员会发布了一个多数派报告,反对重建以黄金为基础的美元。而委员会中的两名成员罗恩•保罗和莱尔曼与此相左,发布了少数派报告。自从黄金委员会成立之后,若干其他(大部分是共和党派)政治家开始谋求为金本位制度摇旗呐喊,以图重振该制度。然而,普遍共识与委员会的最终结论相同:虽然目前实行的非兑换货币制度有不稳定之处,然而回到金本位制度的可能性微乎其微。一些反对金本位制度的流行看法实际上没有说服力。比如,有人说,黄金的价格在大幅波动,因此不适宜作为标准。然而其忽略了这样一个事实,黄金的价格取决于私人需求量,因为非兑换货币制度引发的不确定性,私人需求量很大而且处于剧烈的变动中。如果一种金属被当作货币标准,那么该金属的价格会逐渐稳定下来。同时,有人认为美国政府没有足够的黄金储备,这是毫无道理的。这并不代表美国货币当局可以以一盎司42.22美元的账面价格进行自由兑换,这会使得美国处于货币“过剩”的状态,需要进行货币收缩。然而,如果以黄金的现有市场价格进行兑换便不存在货币过剩或者是黄金短缺问题。根据劳伦斯•怀特的说法,如果按照一盎司1600美元的价格计算,财政部持有2012年M1约20%的黄金储备,即使黄金价格为每盎司800美元,在此情况下黄金储备率依然非常充足,况且如果恢复了黄金兑换,那么黄金需求的下降本身就为缓解通货膨胀提供基础。然而,即使假设重构的金本位制度能够再现古典金本位制度的种种优点,的确能提出一些反对金本位制度的令人信服的理由,首先,如果恢复黄金的可兑性,那么短期之内的改革冲击的损失将超过任何长期的收益。问题不是目前没有统一的黄金平价水平,因此不能平稳过渡,而是只有在不断的试错中才能确定这个统一的平价水平。可能的结果要么就是成本高昂的通货膨胀,要么就是像1925年英国恢复金本位制度过程中承受的通货紧缩。其次,单方面恢复金本位制度困难重重。我们必须认识到,过去的古典金本位制度运行如此成功,因为其是国际性的货币制度。该制度的优越性很大程度上依赖于广泛的货币网络。因此,单一国家,即使是大国采用金本位制度,不可能重现多国金本位体系的种种优势。早在1934年,恢复金本位制度还没那么遥远时,T.E.格雷戈里就认识到了这一点:“显然,单个国家在其他国家未恢复金本位时都没有动力重新实行该制度。”如果需要重构这个合作体系,那么需要召开一系列的国际会议,那么此时国际会议“有退化成几个新的金本位制度国家之间勾心斗角的工具的危险”。最后,也许最重要的是,人们日益怀疑由政府主导的金本位制度能够免于挤兑风险。詹姆斯•汉密尔顿这样评论:“如果一个国家能够实行金本位体制,它当然也可以终止实行,并且历史上这种事情一直在发生。投机者注意到了这一点,这也意味着每一个号称实行金本位制的国家都暴露在投机性攻击的危险之下。”“一战”以后,人们很难再相信央行关于维持汇率的承诺,对央行失去了信任