基础化工行业2023Q4策略：看好供需改善细分领域掘金进口替代新材料

正文目录行业总览：周期下行业绩承压，细分板块有所分化 5需求下行导致价格承压，行业估值处于历史低位 5整体利润和盈利能力下滑，主动去库周期渐入尾声 6细分行业有所分化，周期下行业绩为王 8细分板块：部分行业景气显著修复，关注环比改善领域机会 9轮胎：出行链回暖，继续看好轮胎行业景气修复 9粘胶：棉花带动涨价，原料跌价，粘胶价差逐步扩大 涤纶长丝：供给侧扩张放缓，海外去库需求向好，盈利有望修复 13氟化工：配额落地提升盈利预期，精细化工大有可为 15钛白粉：价格环比微涨，企业盈利能力迎来改善 17煤化工：煤油价差走阔，看好煤化工景气改善 20投资建议：看好产能压力小的细分领域及进口替代新材料 20风险提示 22图表目录图1：中信基础化工指数年初至今下跌12.9% 5图2：化学原料与制品1-8月出口交货值累计同比为-15.7% 5图3：化学原料与制品8月PPI同比下滑10.4% 5图4：国内化工品价格指数较22年6月下滑12.8% 5图5：中信基础化工市盈率为26.2倍，处于近十年28%分位值 6图6：中信基础化工市净率为2.2倍，处于近十年15%分位值 6图7：权益类主动基金23Q2前十大重仓股中化工股占比为2.60%，低配1.86pcts 6图8：化工板块23Q2收入同比下滑9.5% 7图9：化工板块23Q2归母净利润同比下滑55.6% 7图10：ROE主要受产品价格波动导致的净利率影响 7图化工行业23Q2毛利率和净利率继续承压 7图12：化学原料与制品库存增速同比转负 7图13：化工行业原材料库存去化最为显著 7图14：化工行业Q2库存周转天数仍高于20Q1以来中位值 8图15：化工行业投资增速仍维持相对高位 8图16：化工细分子行业的业绩表现以及业绩预期与股价呈现一定的正相关性 8图17：化工行业所涉及的领域较多，部分细分子行业经营情况相对较好 9图18：23Q2轮胎收入同比增15.19% 10图19：轮胎单季度盈利能力持续提升 10图20：海外库存去化，美国轮胎进口逐步修复（百万条） 10图21：汽车销量向好，国内轮胎需求修复（%） 10图22：轮胎开工率维持高位（%） 10图23：上半年轮胎原材料价格指数持续回落 10图24：泰国越南柬埔寨出口至美国轮胎持续修复（百万条） 图25：主要原材料价格情况（元/吨） 图26：23Q2粘胶板块收入同比下降10.4% 图27：粘胶盈利能力持续改善 图28：粘胶盈利持续修复（元吨） 12图29：国内纺服复苏（亿元，%） 12图30：棉花和粘胶短纤价差近5000元 12图31：粘胶CR4集中度达71.9% 12图32：粘胶短纤当前开工率维持高位 13图33：粘胶库存持续下降（万吨） 13图34：23Q2申万涤纶板块收入同比增3.95% 13图35：申万涤纶板块盈利能力逐步修复 13图36：涤纶长丝直接出口增加（万吨） 14图37：涤纶长丝价格及价差情况（元吨） 14图38：涤纶长丝CR6产能占比持续提升 14图39：23年1-7月化纤固定投资额累计同比下降14图40：当前涤纶长丝开工率处于同期高位 15图41：涤纶长丝工厂库存持续下降（天） 15图42：23Q2中信氟化工板块营收环比上升19.98% 15图43：23Q2中信氟化工板块盈利能力触底回升 15图44：三代制冷剂R32开工率处于中高位 16图45：三代制冷剂R32价差同比改善（单位：元/吨） 16图46：我国三代制冷剂产量即将于2024年冻结 16图47：制冷剂下游需求稳步提升 16图48：3M公司是全球电子氟化液领先企业 17图49：我国液冷数据中心市场规模预计实现高增 17图50：钛白粉行业营业收入同比保持增长趋势 17图51：2023Q2钛白粉行业盈利能力出现拐点 17图52：2023Q2钛白粉价格微涨 18图53：2022Q2原材料价格出现下降趋势 18图54：钛白粉单吨成本出现下降趋势 18图55：钛白粉单吨毛利改善明显 18图56：2023年8月我国当月房屋竣工面积为近6年新高（单位：万平方米） 19图57：国内钛白粉近期需求量超过供给量（万吨） 19图58：国内钛白粉价格近期出现上涨趋势 19图59：开工率短期向上同比修复明显 19图60：钛白粉库存近期呈下降趋势（万吨） 19图61：煤化工23Q2营业收入同比下滑31.4% 20图62：煤化工23Q2利润同比下滑84.3% 20图63：7月以来煤油价差有所加大 20图64：主要煤化工产品价格近期有所回升（单位：元吨） 20表1：重点公司估值表 21行业总览：周期下行业绩承压，细分板块有所分化需求下行导致价格承压，行业估值处于历史低位出口下行拖累需求复苏，化工行业价格承压。2023922300库存影响，化工行业的出口压力较大（化学原料及化学制品出口交货值1-8月累计同比为15.7，导致国内产品价格承压，其中国内化工品价格指数（PI）当前值为988点，22612.8%8PPI7月降幅有所收窄，但仍为-10.4%。图1：中信基础化工指数年初至今下跌12.9% 图2：化学原料与制品1-8月出口交货值累计同比为-15.7%超额收益(%) 中信基础化工（%） 沪深300（%）2018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07

70%50%30%10%-10%-30%

出口交货值:化学原料及化学制品:累计同比出口交货值:化学纤维:累计同比出口交货值:橡胶和塑料:累计同比资料来源：、 资料来源：、图3：化学原料与制品8月PPI同比下滑10.4% 图4：国内化工品价格指数较22年6月下滑12.8%PPI:化学纤维:当月比 中国化工产品价格指数:CCPI（点）2013-022013-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-08

PPI:化学原料及化学制品:当月同比PPI:橡胶和塑料:当月同比

0

OPEC:一揽子原油价格（美元/桶，右轴）

150100502013-012013-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07资料来源：、 资料来源：、行业估值处于历史低位，机构持仓占比有所下滑。2023922化工指数市盈率（TTM）26.22.228%15%分位23Q10.54A1.86pcts。图5：中信基础化工市盈率为26.2倍，处于近十年28%分位值 图6：中信基础化工市净率为2.2倍，处于近十年15%分位值0

分位数（右轴） 市盈率（TTM） 平均数120%100%80%60%40%20%2013-012014-012015-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01

分位数（右轴） 市净率（PB) 平均数120%100%80%60%40%20%2013-012013-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07资料来源：、 资料来源：、图7：权益类主动基金23Q2前十大重仓股中化工股占比为2.60%，低配1.86pcts超低配（%） 化工A股流通市值占（%） 化工重仓股占比（%）6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%2013Q22013Q42013Q22013Q42014Q22014Q42015Q22015Q42016Q22016Q42017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q42023Q2资料来源：iFinD、整体利润和盈利能力下滑，主动去库周期渐入尾声23H1业绩同比大幅下滑，盈利水平继续承压。2023H1中信基础化工行业实现营业收12218776.8-51.1%Q2单季度实现营业收入6289.5475.5亿元，55.6%1.5%ROE波动导致的毛利率变化影响。2023H1中信基础化工板块实现综合毛利率和净利率分别为17.5%6.7%6.26.4pcts；分季度角度看，2023Q2单季度实现毛17.1%6.30.8pcts6.9和0.4pcts。图8：化工板块23Q2收入同比下滑9.5% 图9：化工板块23Q2归母净利润同比下滑55.6%2020Q12020Q22020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2

营业收入（亿元） 同比增速

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

0

归母净利润（亿元） 同

300%200%100%0%-100%2020Q12020Q22020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2资料来源：、 资料来源：、图10：ROE主要受产品价格波动导致的净利率影响 图11：化工行业23Q2毛利率和净利率继续承压 ROE（加权年化） 净利率（%）总资产周转率（右轴） 权益乘数（右轴20%2017201820192020202120222023H10%2017201820192020202120222023H1

5.00.0

季度毛利率 季度净利率资料来源：、 资料来源：、快速去库存，后续密切关注产能释放压力。23为显著，2023H113302214005%。相比而言，225.1%1.9%。展望未来，参照《20232023Q273天，2020Q1672023Q2，中信基础化工行业固定资24.7%56.6%图12：化学原料与制品库存增速同比转负 图13：化工行业原材料库存去化最为显著2013-022013-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-02

中国:产成品存货:化学原料和化学制品制造业:同比中国:存货:化学原料和化学制品制造业:同比

0

原材料（亿元） 在产品（亿元） 产成品（亿元）20382038207811741135198 239706 7601338268918163634911741972402 483 508137414001330资料来源：， 资料来源：，图14：化工行业Q2库存周转天数仍高于20Q1以来中位值 图15：化工行业投资增速仍维持相对高位存货周转天数（天） 周转中位天数（天） 在建工程同比（%） 固定资产同比（%，轴） 90 80 120%70 20%60 -30%2020Q12020Q22020Q32020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2

40%30%20%10%0%2017-032017-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-03资料来源：， 资料来源：，细分行业有所分化，周期下行业绩为王细分行业有所分化，周期下行业绩为王。基础化工板块今年来整体面临较大的下行压2023H1Q4及更长维度可能存在的投资机会。图16：化工细分子行业的业绩表现以及业绩预期与股价呈现一定的正相关性20%(中信)20%(中信)涤纶(中信)其他制品(中信)轮胎(中信)氮肥(中信)电子化学品(中信)聚氨酯(中信)0%-120% -70% 氯碱(中信钛白粉(中信))食品及饲料添加剂(中%颜料(中信民爆用品(中信)日用化学品(中信)80%130%180%氟化工(中信)粘胶(中信)纯碱(中信)农药中信) 钾肥膜材料(中信)磷肥及磷化工(中信)-30%锂电化学品(中信)-40%(中信)-50%年初至今股价涨跌幅（%）资料来源：、注：气泡大小对应板块总市值图17：化工行业所涉及的领域较多，部分细分子行业经营情况相对较好2023H1

同比增速 营收（亿元） 归母净利润（亿元） 营收（亿元） 归母净利润（亿元） 毛利率（%） 市盈率 市净率细分行业

同比增速 23Q2 （%）

环比（pp）

PE（TTM）

历史分位 PB值

历史分位值基础化工(中信) -5755.58%11,965 -10.2.2% 17.0% 18.2%-1.126.1基础化工(中信)-5755.58%11,965 -10.2.2% 17.0% 18.2%-1.126.130%2.215%钾肥(中信) 148农药(中信) 871

-34.5%-19.7%

78.4 -38.0% 72.4% 70.8% 1.6 8.655.6 -57.9% 22.2% 24.9% -2.7

7% 20%

76%6%涤纶(中信) 183 3.5% 3.3

-56.9% 5.3% 4.9% 0.4

14%

22%氨纶(中信) 146

15.7 -43.3% 18.0% 19.5% -1.6

63%

1.6 4%绵纶(中信) 97

0.1

-98.0% 9.9% 10.5% -0.7 0.0 0% 1.3 9%氟化工(中信) 208

11.6

-68.8% 16.8% 15.3% 1.5

36%

3.3

69%有机硅(中信) 194

21.2

-75.8% 20.0% 25.3% -5.2

14% 2.3 9%聚氨酯(中信) 928

88.8 -17.4% 15.4% 17.5% -2.1

52%

3.4

47%日用化学品(中信) 249 2.4% 20.6 48.2% 45.7% 40.1% 5.5 74.3

81%

4.2

35%民爆用品(中信) 256

22.0 10.8% 26.8% 22.5% 4.3

37%

2.1

15%印染化学品(中信) 158 -15.0%氮肥(中信) 714 -18.2%复合肥(中信) 409 -12.1%磷肥及磷化工(中信) 614 -10.7%粘胶(中信) 169 -10.3%碳纤维(中信) 17 -28.3%纯碱(中信) 242 -22.0%氯碱(中信) 809 -17.4%无机盐(中信) 90 -6.9%其他化学原料(中信) 457 -12.3%钛白粉(中信) 207 -1.6%锂电化学品(中信) 1,249 -13.5%

8.925.518.136.61.95.030.610.910.75.914.968.8

-59.7% 21.7% 21.0% 0.6 -77.9% 10.7% 12.2% -1.5 -39.4% 11.4% 12.6% -1.2 -59.5% 12.4% 17.3% -4.9 -69.6% 16.8% 13.9% 3.0 0.0-23.1% 36.6% 39.2% -2.6 -55.2% 23.6% 28.8% -5.2 -93.8% 9.7% 12.0% -2.4 -41.3% 26.6% 25.6% 1.0 -91.8% 11.8% 10.7% 1.0 -51.4% 22.3% 17.6% 4.7 -61.5% 13.3% 16.8% -3.5

99%73%52%33%0%4%38%98%25%88%81%7%

1.21.61.51.61.23.41.32.32.31.82.2

4%25%16%13%9%0%40%15%27%36%0%0%涂料油墨颜料(中信) 150 3.4% 6.0 7.8% 26.9% 24.0% 2.9 129.1

65%

5.0

39%橡胶助剂(中信) 118 -0.5%其他化学制品Ⅲ(中信) 763 -8.3%食品及饲料添加剂(中信) 448 -7.8%电子化学品(中信) 144 -15.0%改性塑料(中信) 428 10.7%合成树脂(中信) 223 -8.3%膜材料(中信) 203 -9.7%其他塑料制品(中信) 206 -6.9%轮胎(中信) 397 12.6%橡胶制品(中信) 472 -22.6%资料来源：、

2.535.837.315.912.731.16.913.827.211.0

-61.8% 8.2% 8.6% -0.4 61.2-53.2% 14.2% 17.3% -3.1 50.0-47.1% 19.5% 21.3% -1.8 18.1-35.7% 30.9% 31.4% -0.5 57.8-24.0% 13.2% 13.9% -0.7 24.7-34.8% 25.2% 25.8% -0.6 27.2-73.8% 16.0% 13.9% 2.1 260.5-26.9% 11.7% 11.5% 0.2 66.8188.0% 21.6% 17.0% 4.6 26.7-48.9% 10.2% 11.5% -1.3 36.6

76%82%34%37%48%87%98%74%56%71%

2.72.41.83.62.03.11.92.41.71.9

17%4%2%2%1%64%16%26%40%7%细分板块：部分行业景气显著修复，关注环比改善领域机会轮胎：出行链回暖，继续看好轮胎行业景气修复内外需向好，原料跌价，轮胎板块盈利大幅改善。23Q2轮胎板块毛利+4.56+4.67+4.10回落，是盈利修复的主要原因USITC，23Q2半钢进口4049万条，同/环比分别变动-12.8%/+12.0%；全钢进口1167万条，同/环比分别变动-30.9%/+1.6%23Q2全钢半钢开工61.71%/71.28%，同比分别+6.39PCT/+10.41PCT，环比分别+1.51PCT/+1.63PCT。原材料方面，二季度天然橡胶、合成橡胶、炭黑等价格持续回落，23Q2轮胎原材料价格指数为81.2点，同环比分别下降12.54和4.40点。图18：23Q2轮胎收入同比增15.19% 图19：轮胎单季度盈利能力持续提升20Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2

营业总入（元） 同比增速

50%40% 2530% 2020% 1510%0% 10-10% 5-20% 0

归母净润（元） 毛利率

30%25%20%15%10%5%20Q220Q320Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：， 资料来源：，图20：海外库存去化，美国轮胎进口逐步修复（百万条） 图21：汽车销量向好，国内轮胎需求修复（%）乘用进口 卡客车口（轴）

乘用车 商用车10080604020100806040200-20-40-6016512 48 34 2资料来源：USITC， 资料来源：，图22：轮胎开工率维持高位（%） 图23：上半年轮胎原材料价格指数持续回落全钢开工 半钢开工9080706050403020102019-032019-062019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-09

2017-032017-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09

原材料指数（点）资料来源：， 资料来源：，百川盈孚，海外库存去化，半钢、全钢需求同步向好，继续看好轮胎行业景气修复。美国是国内轮胎USITC225（泰22底反弹，23年7月单月出口数量已达475万条，已恢复至历史较高水平。全钢于23年2月触底后持续改善，237180万条。我们认为后续半钢旺盛需求有望维位下，盈利能力有望持续修复。推荐赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。图24：泰国越南柬埔寨出口至美国轮胎持续修复（百万条）图25：主要原材料价格情况（元/吨）乘用-东南亚 卡客车-东南（右54

3.12.4

1800013000

35000顺丁橡胶炭黑天然橡胶顺丁橡胶炭黑天然橡胶帘子布（右）250003 1.7

8000

20000150002020/32020/62020/92020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/32023/62023/9

10000 资料来源：USITC， 资料来源：，百川盈孚，粘胶：棉花带动涨价，原料跌价，粘胶价差逐步扩大棉花涨价，原料跌价，粘胶价差逐步扩大。根据中信粘胶指数，23Q2粘胶板块毛利率为-1.01+2.97-0.82+4.55PCT。Q223Q213029元7.46元/23Q27212元/3317元/101元/777元578元吨。图26：23Q2粘胶板块收入同比下降10.4% 图27：粘胶盈利能力持续改善020Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2

营业总入（元） 同比增速

60%50%40% 1230% 1020% 810% 60% -10% -20% -30%

归母净润（元） 毛利率净利率（%）

30%25%20%15%10%5%20Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2-5%-10%资料来源：， 资料来源：，图28：粘胶盈利持续修复（元/吨） 图29：国内纺服复苏（亿元，%）18,000元/吨 粘胶价差 粘胶价格

8000

中国纺服装售额亿元） 累计同比0

溶解浆价格 烧碱价格（右轴

70006000500040003000200010002017-092018-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09

0

6040202007-072008-072007-072008-072009-072010-072011-072012-072013-072014-072015-072016-072017-072018-072019-072020-072021-072022-072023-07-20-40资料来源：， 资料来源：，月至285518163元吨，主要系今年新疆棉花减产所致。粘胶是棉花的替代品，5千元/71.9%78.23%101813250元/81700元/图30：棉花和粘胶短纤价差近5000元 图31：粘胶CR4集中度达71.9%00（元00（元/吨）00棉花-粘胶价差（右轴）粘胶短纤棉花11（元/吨）9,07,0005,0003,0001,00(1,

,0000000000000

赛得利 其他 三友化工 中泰化学 山东雅美6.2%13.6%35.9%16.2%28.1%000)13.6%35.9%16.2%28.1%资料来源：， 资料来源：百川盈孚，图32：粘胶短纤当前开工率维持高位 图33：粘胶库存持续下降（万吨）开工率90%开工率85%80%75%70%65%60%55%50%45%40%

粘胶短纤库存量（万吨）50资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，涤纶长丝：供给侧扩张放缓，海外去库需求向好，盈利有望修复内需复苏，直接出口向好，23Q2价差改善。根据申万涤纶指数，23Q2涤纶板块毛利率为-0.43+3.58-2.72+2.41PCT。1-887601-8178414.10%，纺服出口仍有压力，但是涤纶长丝直接出口同比高增，根据百川盈孚，23年1-7197.8328.54%POY价31000元61500元吨。图34：23Q2申万涤纶板块收入同比增3.95% 图35：申万涤纶板块盈利能力逐步修复3000250020001500100020Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2

营业总入（元） 同比增速

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

归母净润（元） 净利率毛利率（%）

20%15%10%5%0%-5%-10%资料来源：， 资料来源：，图36：涤纶长丝直接出口增加（万吨） 图37：涤纶长丝价格及价差情况（元/吨）涤纶长丝出口40涤纶长丝出口30201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月18年 19年 20年21年 22年 23年

10,000（元00（元/吨）POY价差（右轴）POY价格0000000000008,07,06,05,04,0

350030002500200015001000资料来源：百川盈孚， 资料来源：，CR61850.1%23864.6%。展望后续，行业龙头依然为扩产主力，23年集中投放后，预计扩产节奏有望1-810.7%83.64%84.17%，处于同POY/FDY/DTY库存分别713.7/18.5/24.891410.4/15.8/22.6天，看好后续涤纶长丝盈利修复。建议关注桐昆股份、新凤鸣。CR6图38：涤纶长丝CR6产能占比持续提升 图39：23年1-7月化纤固定投资额累计同比下降CR6CR670%CR665%60%55%50%45%40%

80%化纤固定投资额-累计同比化纤固定投资额-累计同比(%)化纤固定投资额-累计同比(%)40%20%0%-20%-40% 资料来源：百川盈孚， 资料来源：，图40：当前涤纶长丝开工率处于同期高位 图41：涤纶长丝工厂库存持续下降（天）

开工率开工率/%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月16年 17年 18年 19年20年 21年 22年 23年

POY库存天数 FDY库存天数 DTY库存天数50403020100资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，氟化工：配额落地提升盈利预期，精细化工大有可为氟化工板块毛利率为1677.5PT+1.5PT7389.19PT，环比+3.15PCT。我们认为制冷剂行业配额竞争结束，以及社会库存持续去化是该板块盈利改223年8月三代制冷剂2开工率为4.59%3.6PT，环比-0.97PCT;价差方面，8R321854元/吨，环比七月+242元/吨，同比去年+2884/图42：23Q2中信氟化工板块营收环比上升19.98% 图43：23Q2中信氟化工板块盈利能力触底回升0

营业总入（元） 同比增速

80%2560%2040%1520%0% 10-20% 5-40% 0

归母净润（元） 毛利率净利率（%）

30%25%20%15%10%5%20Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：wind, 资料来源：wind，图44：三代制冷剂R32开工率处于中高位 图45：三代制冷剂R32价差同比改善（单位：元/吨）

开工率（%）

02020/12020/32020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7

价差 R32 二氯甲烷 氢氟酸资料来源：百川盈孚, 资料来源：百川盈孚，制冷剂配额政策即将落地，下游需求预计稳步提升。一方面我国将根据《蒙特利尔议2024年度氢氟（征求意见稿23年厄尔尼诺气候现象使全球多地出现夏季高温天气，中国家用空调出口市场景气上行，同时2010-2011年空调销量高峰在2024-2025年需要更新换代，2017-2018年空调销量高峰在2024-2025202598.5（包括出口图46：我国三代制冷剂产量即将于2024年冻结 图47：制冷剂下游需求稳步提升 资料来源：生态环境部、 资料来源：、测算3M202212202025的添加剂产品260.920251283.2亿，CAGR2019-2025E为+30.41%，数据中心行业的高景气将开启氟化液增量市场，为氟精细化工企业开辟业绩新增长支点。建议重点关注新宙邦等图48：3M公司是全球电子氟化液领先企业 图49：我国液冷数据中心市场规模预计实现高增3M美国,10% 其他

3M比利时,80%

0

液冷数据中心规模（亿元）浸没式液冷占比（%，右轴）

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0% 2019 2025E 资料来源：电子发烧友， 资料来源：《中国液冷数据中心发展白皮书》，钛白粉：价格环比微涨，企业盈利能力迎来改善钛白粉行业归属净利润改善明显，盈利能力见底向上：wind数据，2023Q2钛白97.54钛白粉单季度行业归母净利润8.4230.60%2023Q2钛白粉行业销售毛利率/19.81%/7.76%2.21PCT/1.19PCT，2023Q1我们认为后续钛白粉行业盈利能力和盈利水平有望持续改善。图50：钛白粉行业营业收入同比保持增长趋势 图51：2023Q2钛白粉行业盈利能力出现拐点0

营业总入(亿元) 增速(

1201000-20

归母净润(亿元) 毛利率净利率25 20 3015 2510 155 100 资料来源：wind、 资料来源：wind、钛白粉价格微涨，企业盈利能力迎来改善：2023Q2钛白粉行业上市公司毛利率环比2023Q1价格端：2023上半年多家钛白粉上市公司多次公告发出钛白粉涨价函，根据百川盈孚咨询，2023Q2钛白粉市场平均售价15610.74元/吨，环比微增1.54%；成本端：根据百川盈孚咨询，2023Q2钛精矿平均价格2016.31元/0.12%130.68元/-36.39%钛白粉平均盈利出现改善；根据百川盈孚数据，2023Q2钛白粉行业平均毛利356元/吨，扭亏为盈，改善较为明显；其中硫酸法钛白粉平均毛利为425元/吨，环比增长256.51%，氯化法平均毛利-264元/吨，环比减亏78.02%；价格微涨叠加原材料成本下降，2023Q2钛白粉企业整体盈利水平有所改善。图52：2023Q2钛白粉价格微涨 图53：2022Q2原材料价格出现下降趋势1600015800156001540015200150001480014600

左:钛白粉市场价格（元/吨）

30025020015010050

左:硫酸价格(元/吨) 右:钛精矿价格(元/吨

21502100205020001950190018502023/1/3 2023/2/12 2023/3/24 2023/5/3 2023/6/12

02023/1/3 2023/2/12 2023/3/24 2023/5/3

1800资料来源：百川盈孚、 资料来源：百川盈孚、图54：钛白粉单吨成本出现下降趋势 图55：钛白粉单吨毛利改善明显400钛白粉行业毛利（元/吨） 硫酸法毛利（元/吨）氯化法毛利（元/吨）2023/01/06 2023/02/15 2023/03/27 2023/05/06 2023/06/156001600钛白粉行业成本（元/吨） 硫酸法成本（元/吨400钛白粉行业毛利（元/吨） 硫酸法毛利（元/吨）氯化法毛利（元/吨）2023/01/06 2023/02/15 2023/03/27 2023/05/06 2023/06/1560016001900018000-170001600015000 -140002023/01/06 2023/02/15 2023/03/27 2023/05/06 2023/06/15资料来源：百川盈孚、 资料来源：百川盈孚、政策频出房地产景气度修复，房屋竣工面积同比出现改善：2022出房地产利好政策；20227月中央政治局首次在《中央政治局会议文件》中提出“保交223年9月自然资源部在《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》中43个试点城市开展低效用地再开发试点；根据国家统计局数据，中国房20238532110.09%18.21%，图56：2023年8月我国当月房屋竣工面积为近6年新高（单位：万平方米）2018 2019 2020 2021 2022 202314000120001000080006000400020000三月 四月 五月 六月 七月 八月 九月 十月 十一月资料来源：国家统计局、wind、供需反转叠加库存下行，看好2023年下半年钛白粉行业价格反弹：根据百川盈孚数据，2023877.32%15日市场19.11/18.50；图57：国内钛白粉近期需求量超过供给量（万吨） 图58：国内钛白粉价格近期出现上涨趋势供给端 需求端403530252015105

22000210002000019000180001700016000150001400013000

钛白粉市场价格（元/吨）02023-04 2023-05 2023-06 2023-07

2020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-08钛白粉市场价格（元/吨）资料来源：百川盈孚、 资料来源：wind、百川盈孚、图59：开工率短期向上同比修复明显 图60：钛白粉库存近期呈下降趋势（万吨）100

2017 2018 2019 20202021 2022 2023

中国:市场库存:钛粉 中国:工厂库存:钛粉35302520151050资料来源：百川盈孚、 资料来源：百川盈孚、2.6煤化工：煤油价差走阔，看好煤化工景气改善煤化工业绩显著下滑，Q2单季度降幅有所收窄。2023H1申万煤化工板块实现营业收58325Q2单季度28131.4%6.7%10.2亿元，同84.3%33.4%，环比降幅有所收窄。2023H1申万煤化工板块实现综合毛12.8%4.9%13.612.1pcts；分季度角度看，2023Q212.411.61.1pcts。图61：煤化工23Q2营业收入同比下滑31.4% 图62：煤化工23Q2利润同比下滑84.3%20Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2

营业总收入（亿元） 同比增速

100%80%60%40%20%0%-20%-40%

0

归母净利润（亿元） 销售净利率销售毛利率（%）

40%30%20%10%20Q120Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：、 资料来源：、煤油价差有所加大，看好盈利空间提升。20237月以来，国际原油价格持续上涨，2023925日，主要煤化工产品己二酸/环己酮/液氨/甲醇/尿素/醋酸/辛醇/乙二醇9月均价分别为9839/10269/3498/2246/2491/4548/12107/4168元/吨，较6月均价分别上涨10%/22%/31%/22%/18%/58%/33%/6%，价格明显改善。图63：7月以来煤油价差有所加大 图64：主要煤化工产品价格近期有所回升（单位：元/吨）0

现货价:Brent原油（美元/桶）20,0000煤炭价格:20,0000

3500300025002000150010005002021-092021-112021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-0520