拉普拉斯 -光伏电池片核心工艺设备 -把握技术迭代契机xBC再续辉煌

敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明光伏电池片核心工艺设备领先企业，创新推动行业技术进步：公及补充流动资金。场空间和更强的业绩支撑。半导体等指名客户的导入以及设备订单的落地，产化趋势，搭建第二成长曲线。盈利预测、估值和评级公司将实现营业收入分别为43.2/51.1/56.1亿元，同比给予2024年25XPE，目标价47.70元，首次覆盖，给予“买入”风险提示分析师:姚遥(执业S1130512080001)yaoy@市价(人民币):17.58元目标价(人民币):47.70元公司基本情况（人民币）项目202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)营业收入增长率%归母净利润(百万元)归母净利润增长率-%摊薄每股收益(元)每股经营性现金流净额ROE(归属母公司)(摊薄)P/EP/B 52光伏电池核心工艺设备行业领先，客户结构及核心产品优势明显 6 6 8 9 4.1BC技术或将引领新一轮迭代，镀膜设备仍是核 5 6 7 7 8 8 9 9 9 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明 图表50：可比公司估值表.............................学方面，以改变钝化结构、减少载流子复合为主要思路技术；光学方面，以增大电池有效受光面积为主要思路，提出了来源：公司招股书，隆基绿能发布会，捷佳伟创发布会，国金证券研究优势的前提下，这种迭代能迅速成立并发展为主流的原因在于，1）站在成熟工艺的“肩2光伏电池核心工艺设备行业领先，客户结构及核心产的光伏电池以及半导体技术方面有着丰富的理论基础；2012年，林佳继回国担任韩华新通过深化客户间的合作，持续更新迭代主要产品、保证敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明公司以光伏领域为立足点，聚焦电池片环节热制程、镀膜等核心工序相应设备产品。TOPCon、xBC核心镀膜工艺是指隧穿氧化硅/掺杂多晶硅钝化结构的制备，公司对应设备比较优势的产品，如可适用于SiC基半导体器件生产工艺的高温氧化设备和高温退火设备；可满足氮化硅/氧化硅/多晶硅（Poly-Si）/非晶硅(α-Si）薄膜沉积的LPCVD设备为了扩大已有产品的生产场地以满足公司业务发展需求，围绕现有主营业务，2024年公项目名称投资总额（万元）审批、核准或备案情况预计建设期--序号客户业务合作客户/关联方入股时间接触时间1234饶长鑫持有公司股份2.36%；林洋能源通过全资子公司林洋创投泰新能通过杭州鋆沐间接持有公司股份比例为0.26%，上述三家企业公司第二大股东连城数控及其一致行动人共计持有公司股份17.07%，其实控人李春安与来源：公司招股书，ifind，国金证券开合作。2021年公司新签订单规模同比增长超过750%，一般来根据招股意向书披露，公司预计2024年前三季度实现营来源：公司招股书，国金证券研究所（24Q1-3E数据为预告均值）来源：公司招股书，国金证券研究所（24Q1-3E数据为预告均值）敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：公司招股书，国金证券研究所来源：公司招股书，国金证券研究所备收入占公司总收入的80%以上，其中根据公司产品布局及TOPCon钝敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：ifind，国金证券研究所来源：ifind，国金证券研究所2020年来公司整体盈利水平明显改善并趋稳，一方面核心工艺设备贡献主要毛利，2022来源：iFinD，国金证券研究所来源：iFinD，国金证券研究所来源：ifind，国金证券研究所来源：ifind，国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明快高效PERC电池研发及产业化以摊薄单位发电成本、实现光伏平价上网如果说PN结是光伏电池发电的核心，那么钝化对TOPCon效率提升的技术规划，截至吸收损失还有0.4%左右的效率提升空间，这对钝化薄膜的质量提出了更高要设备在电池产线总价值量中占比高达40-50%，属于核心部分。现阶段制备钝化结构的技敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：公司招股书，infolink，国金证券公司早在2017年研发形成硅片水平插片专利，后逐步随着载具结构、气题，满足大尺寸、薄片化的量产趋势，并因此可以通过缩小片间距提升产能，满足光2）硅片横置叠加双插工艺，背靠背硅片在自身重力作用下紧密贴合，减轻绕镀。根据敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：公司专利CN107527971A，公司专利CN111293图表23：公司LPCVD性能指标领先公司公司沉积技术沉积技术产能产能（（MW/年）公司LPCVDLPCVD94259425550550来源：infolink，国金证券研究所来源：公司招股意向书，国金证券研究所伏电池生产的know-how一部分掌握在电池厂商手中的更新迭代，不仅依赖于设备厂商的设计优化，敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明年报，协鑫集成2020、2022年报，ifind，CPIA，东方日升20194以技术迭代、国产替代两大逻辑，强化光伏、半导体两条业务主线敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明企业xBCHJT钙钛矿√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/0912345下降往往会体现在终端采购时能给出的较传统产品的溢价。根据数字新能源发布敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：数字新能源，国金证券研究所测算来源：数字新能源，国金证券研究所中，隆基计划在2025年底前建成约70GW图表29：xBC现有产能超55GW青睐，2024年内BC领先企业隆基、爱旭均与多个国内外敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明图表30：2024下半年，央国企招标中出现BC运营商规模（MW）招标规格采用钝化结构）所需LPCVD和热制程设备单位价值量约8000万元/GW，TOP力，实控人林佳继自2018年左右开始就带领团队主动对接晶科能敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明上超过60%来源：公司招股书，国金证券研究所来源：公司招股书，国金证券研究所量产、在TOPCon迭代中获得先发优势，在合作过程中实现上下游相互成敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明图表35：公司深度参与xBC产能落地来源：隆基绿能公告，爱旭股份公告，公司招股书，公司首次公开发行股票并上市申请文件的审核问询函中有关财务会计问备注：填充表示公司与客户产生合作意向到第一次签署正式销售合敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：ifind，国金证券研究所来源：ifind，国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明先（%）占2023年新签订单中的比例有所提高，当前时点，考虑到客户盈利线光伏制造企业后续经营情况存在较强的不确定性，2024上半年光伏设备企业就应收账敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明份额由海外巨头意法半导体、安森美、英飞凌、Wolfspeed、罗姆等厂商主导，前三大厂入机、SiC减薄设备、背面金属沉积设备、背面激光敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明来源：深圳重投天科半导体有限公司，国金证券研图表48：公司2020年开始合作比亚迪来源：公司招股书，公司会计师回复意见，国金证券研此外，公司LPCVD设备可以满足氮化硅/氧化硅/多晶硅（Poly-Si）/非晶硅(α-Si）薄敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明5.1盈利预测光伏领域设备业务：光伏行业在经历2023年大规模扩产后，供给侧进入较为严重的过剩入为38.8/44.8/46.5亿元，受行业需求及确收节奏影响，光伏电池片设备毛利率为32.0%/31.0%/30.0%。费用率假设：考虑到公司费用管控能力持续提升，20率有所下降并稳定至5.0%/5.0%/5.0%，研发费用率为8.0%/8.0%综合以上假设，我们预计2024-2026年公司敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明2022A2023A2024E2025E2026E光伏领域设备45.13%半导体领域设备配套产品及服务其他敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明平均值35.3028.2122.7119.2117.89备注：公司股价采用发行价；可比公司迈为股份、奥特维、捷佳伟创、帝尔激光盈利预测采用国金预测数据技术的关键，若降本增效进展缓慢，则会导敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）主营业务收入增长率主营业务成本%销售收入2021-8783.6%20221122.1%-84967.1%20232,966134.3%-2,06469.6%2024E4,31645.5%-2,94068.1%2025E5,11518.5%-3,53569.1%2026E5,6069.6%-3,93070.1%货币资金应收款项存货其他流动资产20218630937314820221,3795792,10366120239701,4396,0531,3482024E1,6991,2515,2361,4802025E2,1921,3975,3271,8072026E3,1331,4885,3831,863毛利174179021,3761,5801,676流动资产9164,7229,8109,66510,72311,867%销售收入16.4%32.9%30.4%31.9%30.9%29.9%%总资产80.6%92.0%87.4%84.7%83.9%83.4%营业税金及附加-1-11-33-14-16-18长期投资30151845778778778%销售收入1.1%0.9%1.1%0.3%0.3%0.3%固定资产5583244523691848销售费用-15-43-104-151-179-196%总资产4.9%1.6%2.2%4.6%5.4%6.0%%销售收入14.5%3.4%3.5%3.5%3.5%3.5%无形资产3543162211258303管理费用-31-84-194-216-256-280非流动资产2214081,4141,7522,0642,365%销售收入30.4%6.7%6.5%5.0%5.0%5.0%%总资产·19.4%·8.0%12.6%15.3%16.1%·16.6%研发费用-39-110-232-345-409-448资产总计·1,136·5,13111,22411,41712,788·14,232 %销售收入·37.7%·8.7%7.8%8.0%8.0%8.0%短期借款20132026090120息税前利润（EBIT）-70168339650719733应付款项2481,3742,6302,2952,4522,485%销售收入n.a13.3%11.4%15.1%14.1%13.1%其他流动负债4622,0206,1535,4155,7286,117财务费用-5-817122434流动负债7313,4078,9857,7718,2708,722%销售收入5.1%0.6%-0.6%-0.3%-0.5%-0.6%长期贷款0061535353资产减值损失-11-54-112-124-101-54其他长期负债779267656767公允价值变动收益2-33000负债·808·3,4999,1137,8898,390·8,843投资收益1615171717普通股股东权益3281,6312,0983,5034,3635,343 %税前利润·-1.6%·5.4%3.2%2.0%1.8%1.6%其中：股本13365365405405405营业利润-761194578559491,080未分配利润-2401965571,3302,1903,170营业利润率n.a9.4%15.4%19.8%18.6%19.3%少数股东权益0113243546营业外收支0-12000负债股东权益合计1,1365,13111,22411,41712,78814,232税前利润-761184598559491,080利润率n.a9.3%15.5%19.8%18.6%19.3%比率分析···所得税191-37-71-79-892021202220232024E2025E2026E所得税率n.a-1.1%8.1%8.3%8.3%8.3%每股指标净利润-57119422784871991每股收益#DIV/0!0.3241.1261.9082.1212.418少数股东损益0111111111每股净资产#DIV/0!4.4725.7518.64310.76413.181归属于母公司的净利润-57118411773860980每股经营现金净流#DIV/0!-0.4883.2580.9011.7662.865 净利率n.a9.3%13.8%17.9%16.8%17.5%每股股利0.0000.0000.0000.0000.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率-17.40%7.25%19.58%22.08%19.70%18.34%2021202220232024E2025E2026E总资产收益率-5.03%2.30%3.66%6.78%6.72%6.89%净利润-57119422784871991投入资本收益率-15.04%10.34%13.14%16.38%14.53%12.09%少数股东损益0111111111增长率非现金支出1576157158149113主营业务收入增长率154.35%1122.08%134.32%45.51%18.51%9.59%非经营收益-170-78-109-114-114EBIT增长率23.34%-341.36%101.68%91.50%10.66%1.89%营运资金变动-101-373687-469-189171净利润增长率24.27%-307.00%247.49%88.29%11.13%14.01%经营活动现金净流-160-1781,1883657161,161总资产增长率525.28%351.55%118.76%1.72%12.01%11.29%资本开支-54-41-272-287-260-260资产管理能力投资-100-334-98816700应收账款周转天数82.052.361.270.070.070.0其他-2-98171717存货周转天数945.4532.3721.2650.0550.0500.0投资活动现金净流-156-384-1,252-103-243-243应付账款周转天数471.1164.9187.0160.0140.0125.0股权募资4021,171163200固定资产周转天数163.218.416.122.023.425.0债权募资-35-15220-1503030偿债能力其他11-1425-6-3-3净负债/股东权益-41.83%-101.13%-59.12%-57.44%-56.61%-63.10%筹资活动现金净流3781,1422464752727EBIT利息保障倍数