互联网行业市场前景及投资研究报告：卡游集换式卡牌龙头“小卡牌”“大生态”

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业深度研究报告卡游集换式卡牌龙头，从“小卡牌”走向“大生态”2025年5月15日核心摘要中国的泛娱乐产品行业快速增长。泛娱乐产品是基于IP开发的实体产品，如玩具、文具及其他消费品等。根据灼识咨询，按商品交易总额计，2024年中国泛娱乐产品行业的市场规模1741亿元，2019-2024年复合年增长率为13.6%，预计到

2029

年将达到人民币

3358

亿元。泛娱乐玩具为中国泛娱乐产品行业中最大的细分品类，2024

年占整体市场规模的

58.5%。泛娱乐玩具主要包括集换式卡牌、积木、人偶、毛绒玩具及其他玩具，预计2029年市场规模达到2121亿元，2024-2029年的符合增长率为15.8%。集换式卡牌市场规模过去五年的增速在泛娱乐玩具的细分行业中最快，从2019年28亿元增长至2024年263亿元，CAGR达56.5%，预计2027年市场规模达到375亿元，预计2024年-2029年CAGR为11%。多元化产品体验、趣味互动运营、稳健的生产能力形成公司的核心竞争力。1）产品稀有度：将产品分为不同稀有类别，并拥有完整的稀有度系统。稀有度通常分为普通卡、常规稀有卡、超级稀有卡、特级超稀有卡、光柵稀有卡和极度稀有卡。部分集换式卡牌系列会引入更细微的稀有度等級，如铂金珍藏及Q版稀有卡，在外观、质感及工艺上各有不同。2）互动运营：通过增加故事情节、设置产品稀有类别、运营英雄对决活动，增强互动运营。包括推出奥特曼英雄对决游戏，一款回合制卡牌游戏。3）扩建和升级生产设施：2024年公司产能利用率达155%，此次IPO募资的45%将用于扩建和升级生产设施，浙江义乌的在建文具生产基地预计25年12月前竣工，生产的主要类别为笔，投产后，年产能预计达300万个生产单位。浙江开化的在建泛娱乐玩具生产基地预计26年12月前竣工，预计投产后年产能为700万个生产单位。在IP矩阵的多元化以及经销渠道扩张下，公司收入与业绩快速增长。截至24年，公司共有70个IP，包括69个授权IP和1个自有IP。包括奥特曼、小马宝莉、叶罗丽、卡游三国、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火影忍者、咒术回战、名侦探柯南及哈利波特等知名

IP。经销商为公司的核心渠道，截至2024年底有217家，覆盖31个省及部分海外地区。2024年，经销商渠道营收80.7亿元，占公司营收的80%。2024年公司收入101亿元，同比增长278%，相比2022年增长143%，其中集换式卡牌/人偶/其他玩具/文具分别占比82%/3%/10%/5%。2024年净利润45亿元，利润率达44%，同比增长378%。2022年以来净利润率维持在35%-44%，保持较高水平。根据灼识咨询，按2024年商品交易额计算，在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市场7份1额.1%为。风险提示：行业竞争加剧；合规等相关风险；项目落地不及预期。1目录1：公司概况：卡牌载体带来IP价值的最大化：行业概览：高成长性的泛娱乐行业龙头23：矩阵和自有产能，形成确定性公司业务：IP2公司概况：卡牌载体带来IP价值的最大化131.1.

产品：以集换式卡牌为核心，打造多品类产品生态卡游公司是集换式卡牌行业的领军企业，以集换式卡牌为核心，融合玩具、人偶、文具等动漫衍生品，集制造、销售、营销、互动娱乐及英雄对决比赛主办为一体的中国泛娱乐企业。泛娱乐产品是基于IP开发的实体产品，如玩具、文具及其他消费品等。根据灼识咨询，按2024年商品交易额计算，卡游在泛娱乐产品行业的市场份额为13.3%，在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市场份额为71.1%。2024年公司收入101亿元，同比增长278%，相比2022年增长143%，其中集换式卡牌/人偶/其他玩具/文具分别占比82%/3%/10%/5%。1）集换式卡牌：可供消费者收藏、交换和畅玩。产品涵盖奥特曼英雄对战卡、斗罗大陆动画收藏卡、中国四大名著集换式卡牌、中华体育集换式卡牌等。2）人偶：卡游于2023年将业务拓展至人偶领域，人偶身高通常在4.5-7cm之间。3）其他玩具：卡游不断创新和拓展产品种类，分别于2018年及2021年推出集换式卡牌收藏册及徽章。于2022年推出贴纸，并于2023年推出立牌、冰箱贴及拼图。4）文具：公司于2022年将产品矩阵进一步拓展至文具领域。图表：公司的产品结构41.1.

产品：以集换式卡牌为核心，打造多品类产品生态1）集换式卡牌：2024年销售额相比2023、2022年增长256%、110%；2）人偶：2023年首推贡献1.37亿元，占比5.2%，2024年增至3.22亿元，占比3.2%，基于热门IP设计，规模逐步扩大；3）其他玩具：2024年达10.23亿元，占比10.2%，贴纸、收藏册等细分产品凭借IP联名爆发，同比增长859%，显示多元化产品矩阵成效；4）文具：收入从2022年0.21亿元（占比0.5%）增至2024年5.13亿元（占比5.1%），紧抓学生及IP粉丝需求，联名款（如迪士尼、三国系列）推动增长。集换式卡牌产品的推出周期通常为2-3个月，文具产品的推出周期通常为2-8个月。截至25年4月，公司有11个专注于产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，从产品设计到产品在终端销售点销售所需的时间可短至20至30天。图表：各产品的收入（亿元）图表：各产品的销售单位销量（亿件）图表：各产品的销售价格（元）87654321090807060504030201006050403020100集换式卡牌人偶其他玩具文具集换式卡牌人偶其他玩具文具集换式卡牌人偶其他玩具文具2022

2023

20242022

2023

20242022

2023

202451.2.

发展历程：卡牌载体带来IP价值的最大化卡游公司是集换式卡牌行业的领军企业。2011年，卡游(上海)文化传播有限公司注册成立；2018年，浙江卡游文化传播成立，推出首个授权IP卡牌系列，正式开启集换式卡牌业务；获奥特曼

IP授权，后续推出

274个卡牌系列，覆盖

50余角色，成为核心收入。2019年，浙江卡游动漫及浙江卡游科技成立，完善产业链布局。推出首款TCG卡牌“英雄对决卡”；2020年，集换式卡牌生产线建成，启动“英雄对决”全国赛事；2021年，广州开设首家线下旗舰店；2022年，获红杉中国、腾讯投资，拓展文具业务，推出首款

IP主题笔；2023年，推出首款人偶产品及自有IP“卡游三国”，与国画家戴敦邦合作开发四大名著卡牌，推动传统文化IP创新。图表1：公司主要里程碑年份里程碑2011年集团首家公司及公司当时的运营实体卡游（上海）文化传播在中国注册成立。浙江卡游文化传播在中国注册成立；2018年2019年根据获得授权的IP推出首个卡牌系列。我们的主要附属公司浙江卡游动漫及浙江卡游科技在中国注册成立；推出首个TCG卡牌系列“英雄对決卡”。集换式卡牌产品生产线完成建设；开始举办

“英雄对決”

活动。首家线下旗舰店在广东省广州市开业，标志着本集团在全国拓展线下旗舰店的开端。获得来自红杉中国及腾讯的[编纂]投资｡产品矩阵进一步拓展至文具，并推出首款IP主题笔产品｡2020年2021年2022年推出首款人偶产品、首款卡游三国原创IP产品，与知名国画家戴敦邦先生合作推出中国四大名著集换式卡牌｡2023年61.3.

股权结构集中，创始人李奇斌持股82%截至上市前，卡游公司的股权结构由创始人控制的控股公司、机构投资者及员工激励平台共同构成。Liqibin

Holdings

Limited（由创始人李奇斌先生全资拥有）持有公司

82.00%

的股份，QiyanHoldings

Limited（由齐燕女士全资拥有）持有

1.50%

的股份，二者构成一组控股股东，合计持股

83.50%。机构投资者中，HongShanGrowth（由红杉资本旗下基金全资拥有）持股

10.50%，Grand

HematiteLimited（由腾讯间接全资拥有）持股

3.00%。员工激励平台方面，Lishufang

HoldingsLimited（李淑芳全资拥有）及

DavidLTHoldings

Limited（罗宁林全资拥有）通过股权激励计划分别持有

2.00%

和

1.00%

的股份。图表：公司股权结构71.3.

卡游高管团队专业背景深厚，成员经验丰富且分工明确管理层背景深厚，创始人李奇斌先生在泛娱乐行业的经验丰富。李奇斌先生有丰富的业务及管理经验，在泛娱乐行业有超过20年经验。2003年涉足泛娱乐行业，与配偶齐女士开始经营义乌市甲壳虫玩具厂，从事泛娱乐玩具销售业务。2008年开始从事印刷业务，注册成立浙江甲壳虫印刷包装有限公司。于2011年4月，李先生创立卡游并担任卡游（上海）文化传播的执行董事。自2019年8月起担任浙江卡游动漫的执行董事、总经理兼首席执行官。董事会由七名董事组成，包括两名执行董事、两名非执行董事及三名独立非执行董事。图表：公司高管及董事姓名年龄职位加入本集团的日期职务及职责简介董事长、执行董事兼首席执行官制订整体策略、发展及投资计划以及带领本集团的业务方向李奇斌52岁2011年4月集团创始人，自2021年5月起任CEO，2024年任董事长。2013-2017年在甲壳虫（上海）网络科技有限公司任市场部主管。2017年加入卡游，先后担任卡游（上海）文化传播的总经理助理、运营总监，2019年担任卡游（上海）文化传播及浙江卡游动漫的高级副总裁。执行董事兼高级副总裁郭越王轩35岁51岁2017年11月2022年4月管理本集团直营业务的运营在企业财务及会计、人力资源、行政管理方面有近20年经验。2004年起任金鹰国际商贸集团（中国）有限公司副总裁。2022年4月担任浙江卡游动漫的高级副总裁及财务负责人。管理本集团财务、法务、品牌、营销及行政部门高级副总裁管理本集团的产品研发及负责

IP

在泛娱乐行业有丰富经验。于2017年11月加入卡游之前，于2012年4月至2017年11梅云轩齐燕44岁52岁高级副总裁非执行董事2017年11月2011年4月管理月担任甲壳虫（上海）网络科技有限公司的产品总监。在泛娱乐行业有超过20年的经验，2003年涉足泛娱乐行业，与配偶李奇斌先生开始向董事会提供有关企业及业务策

经营义乌市甲壳虫玩具厂，从事泛娱乐玩具销售业务。略的指引及建议在零售管理、业务策略发展、人力资源管理、信息技术以及融资及投资方面经验丰富。苏凯47岁46岁65岁50岁非执行董事2021年12月2024年4月2024年4月2024年4月自2018年8月担任红杉中国合伙人。陈弘俊李重光陈洁独立非执行董事独立非执行董事独立非执行董事监察本集团的运营及管理，并就此向董事会提供独立建议81.4.

财务分析：卡牌是主要收入，依赖核心IP驱动增长2022年：高基数起点，收入达41.31亿元，依赖集换式卡牌（占95%）爆发式增长，核心受奥特曼IP产品驱动，销量达12.7亿包/盒；2023年：短期调整下滑，收入降至26.62亿元，同比下降35.6%，主因疫情导致消费场景受限，叠加公司主动拓展新产品线（人偶、文具）分散资源，传统卡牌销量暂时受压；2024年：反弹，收入增长至100.57亿元，同比增加278%，依赖IP多元化（69个授权IP+1个自有IP）、生产效率提升及疫情后消费回温，实现规模逆势突破。卡牌主导地位稳固：收入占比维持90%以上（2022年99.5%、2023年82%、2024年82%），2024年凭借新IP（如卡游三国、四大名著）及玩法创新（稀有度系统、盲盒机制），收入达82亿元，同比增长278%。图表：2022-2024年公司营业收入及同比增速图表：2022-2024年按产品分的收入结构营业收入(百万元）yoy玩具：集换式卡牌玩具：人偶玩具：其他玩具文具300%250%200%150%100%50%277.78%5.1010.209.004.005.…10,05710,0004,1313.202,66280.00%95.1010081.8081.500%-35.56%-50%-100%12022年2023年2024年2022年2023年2024年91.4.

财务分析：核心产品毛利率突出，直接材料和IP授权成本为最大项毛利率维持较高水平。集换式卡牌毛利率保持70%以上，2023年公司毛利率下滑主因毛利率较低的文具收入占比提升。自有IP卡牌卡游三国2023-2024年的毛利分别为84.2%和66.3%。（低毛利产品收入贡献增加）从成本结构看，直接材料成本为最大成本项，其次是IP授权成本。1）直接材料成本占比下降：直接材料成本主要为购买纸张、油墨及其他原材料的成本，占营业收入比重从2022年23%降低至2024年19%，呈下降趋势；2）授权费用占比上升：支付予IP

合作伙伴的授权费用占营业收入比重从2022年5%增加至2024年8%；3）直接劳动成本占比小幅度上升：与生产有关的劳动成本占营业收入比重从2022年2%增加至2024年3%。图表：2022-2024年按产品划分的毛利率图表：2022-2024年成本结构（百万元）图表：2022-2024年销售成本占营业收入比重700040%35%玩具：集换式卡牌玩具：其他玩具总计玩具：人偶文具600050004000300020001000034.22%20.50%32.73%19.27%31.20%22.58%30%25%20%15%10%5%100%80%60%40%20%0%71%71%66%70%69%67%57%50%48%46%42%42%39%7.64%1.70%5.11%1.08%39%3.14%1.85%0%2022年2023年2024年2022年2023年2024年直接劳动成本0%2022年直接材料成本折旧及摊销授权费用直接劳动成本总计直接材料成本

授权费用折旧及摊销

其他生产成本

总计2023年2024年其他生产成本101.4.

财务分析：2024年经调整净利率高达44%行政费用大幅增加，2024年行政费用为27亿元，同比增加234%。2022年至2024年期间行政费用率分别为16%/30%/27%，股份支付占比较高，2024年占行政费用的67%。销售费用率在2022年至2024年分别是9%/16%/6%，稍有波动。经调整净利率保持在35-44%。2022年至2024年，公司净利润分别为-2.96亿元、4.50亿元、-12.42亿元，主要原因是，①行政费用增加，由于公司于2024年就根据股权激励计划向李奇斌授出的若干股份确认股份支付开支，以表彰其对本集团的贡献；②以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的公允价值亏损增加，主要由于2024年A轮优先股的公允价值增幅较2023年高。经调整净利润激增，2024年净利润45亿元，利润率达44%，同比增长378%。2022年以来净利润率维持在35%-44%，保持较高水平。图表：2022-2024年公司费用率图表：2022-2024年归母净利润、经调整净利润和经调整净利率5050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%44.6635%30%25%20%15%10%5%4030201016.209.3402022

年2023

年2024

年(10)(20)0%0%归属于母公司净利润（亿元）经调整净利率经调整净利润（百万元）2022年2023年2024年研发费用率销售费用率管理费用率111.5.卡游融资用途多向发力，生产、IP、产品创新与运营效率多元拓展扩建和升级生产设施（45%）。浙江义乌的在建文具生产基地预计25年12月前竣工，生产的主要类别为笔，投产后，年产能预计达300万个生产单位。浙江开化的在建泛娱乐玩具生产基地预计26年12月前竣工，预计投产后年产能为700万个生产单位。丰富IP矩阵，加强IP运营（15%）。将在全球范围内挖掘更多优质、受欢迎的IP进行合作及创作更多自有IP。产品设计及开发更多产品类别及系列，丰富产品组合（10%）。通过建设新设施及加强自动化完善存货管理及提升运营效率，以优化仓储物流能力（8%）。正在投资一座在浙江省义乌市新建的自动化仓储设施，总建筑面积为82,291平方米，距离位于义乌的一个准备投产的生产基地以及一个在建生产基地约两公里，以促进物流网络协同效应。该新建仓储设施预计于2025年12月竣工。新建自动化仓储设施布局预计主要包括仓储区、大型流通收发货作业区、KA合作伙伴再包装加工区以及零售门店出货区。图表：融资用途融资用途分类具体用途扩建生产设施（浙江义乌及开化生产基地）金额占比约

35%约

10%约

10%约

3%扩建和升级生产设施升级生产设施，优化生产及检测工艺及流程丰富及完善授权

IP

矩阵丰富

IP

矩阵，加强

IP

运营开发及商业化自有

IP通过

IP

收购扩展自有

IP

矩阵约

2%研发设计技术及材料，探索和深化产品开发合作招聘、保留和培训产品开发团队人才建设新设施及加强自动化，优化仓储物流能力投资信息技术及系统，采购数字系统及软件等招聘、保留和培训信息技术人才约

5%产品设计及开发完善存货管理及提升运营效率业务运营数字化约

5%约

8%约

5%约

2%品牌推广投资营销及优化

TCG活动组织及推广运营资金及一般公司用途约

5%运营资金及一般公司用途约

10%12行业概览：高成长性的泛娱乐行业龙头2132.1.行业：以玩具为重心的泛娱乐产品行业增长迅猛泛娱乐产品即是基于IP开发的实体产品，如玩具、文具、服装及其他消费品。中国的泛娱乐产品行业快速增长。根据灼识咨询，按商品交易总额计，中国泛娱乐产品行业的市场规模由2019年的人民币919亿元增加至2024年的1,741亿元，复合年增长率为13.6%，其市场规模预计到

2029

年将达到人民币

3,358

亿元。泛娱乐玩具为中国泛娱乐产品行业中最大的细分品类，2024

年占整体市场规模的

58.5%。泛娱乐文具为中国泛娱乐产品行业中增长最快的细分品类，2019年至

2024

年的市场规模按复合年增长率

23.6%

增长，并预计

2024

年至

2029

年复合年增长率为

26.3%。图表：中国泛娱乐产品市场规模（亿元，以商品GMV计）图表：中国泛娱乐产业价值链4000350030005731625254882500200015001000500448143

502119

444408407369903736933832134312255030428823218

2521821211879270

2721644258171961420203488

52112101018638

69071002019

2020

2021

2022

2023

2024

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E玩具

服装

文具

其他142.2.行业：中国的泛娱乐产品行业快速增长泛娱乐玩具主要包括集换式卡牌、积木、人偶、毛绒玩具及其他玩具。根据灼识咨询，中国泛娱乐玩具行业的市场规模预计2029年达到2121亿元，2024-2029年的符合增长率为15.8%。泛娱乐玩具国泛娱乐产品的比重为58.5%，预计2029年提升至63.2%集换式卡牌市场规模在过去五年增速最快。根据灼识咨询，集换式卡牌市场规模从2019年28亿元增长至2024年263亿元，CAGR达56.5%，预计2027年市场规模达到375亿元，预计2024年-2029年CAGR为11%。集换式卡牌占泛娱乐玩具行业规模的25.8%。积木市场规模位居第二，从2019年162亿元增长至2024年268亿元，CAGR为11%。人偶市场规模在过去五年增速位列第二，CAGR为16%，预计2024年至2029年CAGR为24%。图表：中国泛娱乐玩具行业市场规模（亿元）2500200015001000500CAGR集换式卡牌积木2019-2024

2024-2029E0.57%0.110.160.030.120.160.110.130.240.130.150.16193267人偶172241毛绒玩具其他152216133191总计71749811416660545049940397403356143320545424726826354129157127187124173501245631129912313417811916221712521712244620395375410337028352019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E集换式卡牌积木人偶毛绒玩具其他152.3.行业：美日集换式卡牌发展乘数，中国市场规模持续高景气美国、中国和日本是全球主要的集换式卡牌市场。2024年，美国、中国和日本的集换式卡牌行业市场规模分别为219亿元人民币、263亿元人民币和147亿元人民币。尤其是日本作为动漫和游戏产业的发源地之一，拥有丰富的可供集换式卡牌开发的IP内容资源。与发达国家相比，中国人均在集换式卡牌方面的支出明显较低，显示出巨大的增长潜力。2024年，日本在集换式卡牌方面的人均支出为119.3元人民币，美国为64.0元人民币，分别为中国消费者支出18.7元人民币的约6倍和3倍。根据灼识咨询，按商品交易总额计，中国TCG市场规模由2019年的人民币28亿元大幅增加至2024年的263亿元，复合年增长率为56.6%，预计2029年将达到人民币446亿元，2024年至2029年复合年增长率为11.1%。持续高景气。2024年，东南亚的集换式卡牌行业市场规模达到28亿元人民币，根据灼识咨询，预计未来五年将快速增长。图表：中国集换式卡牌市场规模（十亿元，以GMV计）及同比增速100101180.00%160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%171.43%44.641.037.533.729.926.3110.40%12.212.59.53.52.828.42%25.00%13.69%12.71%11.28%9.33%8.78%2.46%2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年E2026年E2027年E2028年E2029年E162.4.行业：中国的泛娱乐文具行业高速增长，预计市场规模持续增长中国泛娱乐文具行业市场规模持续增长，仍处于早期发展阶段。泛娱乐文具通常包括基于

IP

内容开发的笔、本册和其他文具。根据灼识咨询，按商品交易总额计，中国泛娱乐文具行业的市场规模按复合年增长率

23.6%由

2019

年的

17亿元人民币增长至

2024年的

50亿元人民币，预计2029

年将达到

162亿元人民币，2024

年至

2029年的复合年增长率为

26.3%。根据灼识咨询，按商品交易总额计，中国文具行业市场规模由2019

年的

1361

亿元人民币增加至

2024年的

1399亿元人民币，复合年增长率为

0.5%，并预计

2029

年将达到

1681

亿元人民币，2024

年至2029

年的复合年增长率为

3.8%。图表：中国泛娱乐文具行业市场规模（亿元）及同比增速1801601401201008050.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%16247.06%14338.00%36.00%11932.22%30.43%27.78%906920.17%605013.29%344025238.70%1718205.88%00.00%2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年E2026年E2027年E2028年E2029年E市场规模（十亿元）yoy172.5.竞争格局：卡游在泛娱乐产品、泛娱乐玩具行业市占率领先中国泛娱乐产品行业集中度较低，有两千多家从事泛娱乐产品行业的企业，泛娱乐产品行业的主要市场参与者包括卡游、华特迪士尼公司、乐高集团、泡泡玛特国际集团有限公司及万代南梦宫控股公司等企业。于2024年，按商品交易总额计，中国泛娱乐产品行业前五大企业占总市场份额的30.5%。部分国际知名品牌在行业内占有较大的市场份额，国内领先的泛娱乐产品企业的市场份额近年则快速增长。2024年按商品交易总额计，卡游在泛娱乐产品行业中排名第一，市场份额为13.3%。2024年按商品交易总额计，卡游在中国泛娱乐玩具行业中排名第一，市场份额为21.5%。泛娱乐玩具行业的市场参与者超过五百多名，2024年中国泛娱乐玩具行业前五大公司占总市场份额的48.5%。图表：2024年中国泛娱乐产品前五大公司图表：2024年中国泛娱乐玩具前五大公司2024年商品交易总额（人民币亿元）2024年商品交易总额（人民币亿元）219120874325卡游公司A公司B公司C公司D卡游公司A公司B公司D公司C182.5.竞争格局：卡游在集换式卡牌、泛娱乐文具行业市占率领先中国集换式卡牌行业高度集中，市场参与者少于一百名。集换式卡牌行业的主要市场参与者包括卡游、宝可梦公司、杰森动漫、广州华立科技股份有限公司及科乐美集团公司等企业。2024年，按商品交易总额计，中国集换卡式牌行业中前五大公司占总市场份额的

82.4%，卡游在中国集换式卡牌行业中位居第一位，市场份额为71.1%。中国泛娱乐文具行业处于早期发展阶段，2024

年泛娱乐文具行业的市场参与者超过五百多名，主要市场参与者包括卡游、上海晨光文具股份有限公司、温州市爱好笔业有限公司、广东联众文具有限公司及得力集团有限公司等企业。2023年中国泛娱乐文具行业前五大公司占总市场份额的

51.5%。2024卡游在中国泛娱乐文具行业排名第一，市场份额为

24.3%。图表：2024年中国集换式卡牌前五大公司图表：2024年中国泛娱乐文具前五大公司2024年商品交易总额（人民币亿元）2024年商品交易总额（人民币亿元）12.23187712103.5442.11.1卡游公司E公司F公司G公司H卡游公司I公司J公司K公司L19公司业务：IP矩阵和自有产能，形成确定性3203.1.核心竞争力：多元化产品体验、趣味互动运营、稳健的生产能力-多元化的产品体验。战略性地构建了集换式卡牌、人偶、其他玩具及文具的多元产品组合，以满足广泛的消费者需求。产品设计及开发得益于优质的

IP内容及工艺，辅以先进的生产工艺和强大的供应效率，从而不断推出兼具绝佳收藏性、娱乐性和功能性，同时能够与消费者产生情感共鸣的产品。-引人入胜的趣味互动运营。泛娱乐产品，尤其是集换式卡牌，本质上具有趣味属性。引人入胜的趣味互动运营，主要包括创新的玩法设计和

TCG

活动。在产品中注入独特的互动趣味元素，以增强产品的可收藏性和娱乐性。-稳健的生产能力。力求保持在生产工艺及材料使用的最前沿，以确保产品的工艺和质量。紧跟全球最新的生产工艺发展，并在原材料开发、技术进步及设备升级方面与领先供应商合作，在生产中利用先进技术，如光栅印刷、丝印热烫金及铂金光刻等。图表：公司一体化商业模式213.1.

互动运营：注入互动趣味元素，增强产品的可收藏性和娱乐性，提升品牌知名度通过增加故事情节、设置产品稀有类别、运营英雄对决活动，增强互动运营。1）设计具备完整故事情节的IP主题产品系列，并在该系列下每个产品以浓缩版本描绘故事。2）将产品分为不同稀有类别，并拥有完整的稀有度系统。集换式卡牌稀有度通常分为普通卡、常规稀有卡、超级稀有卡、特级超稀有卡、光柵稀有卡和极度稀有卡。部分集换式卡牌系列会引入更细微的稀有度等級，如铂金珍藏及Q版稀有卡，在外观、质感及工艺上各有不同。3）设计玩法规则，包括集换式卡牌及人偶，在玩法设计方面不断创新。英雄对决是一款回合制卡牌游戏，一局需两名玩家參与。一般而言，每名玩家的卡组需配备40

张同一IP主题的卡牌，方可开始游戏。在对局中，两名玩家需在对局地图上策略性地使用自己的卡组，互相较量，分出胜负。公司自2020年开始运营英雄对决活动，在中国超100个城市成功举办超5100场活动。图表：集换式卡牌的设计样本图表：英雄对决的对决地图223.2.IP矩阵：

IP矩阵丰富，续期无大幅增费和重大不利变动强势IP数量不断增加。截至24年，公司共有70个IP，包括69个授权IP和1个自有IP。包括奥特曼、小马宝莉、叶罗丽、卡游三国、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火影忍者、咒术回战、名侦探柯南及哈利波特等知名

IP。2022-2024年前五大IP主题产品贡献收入85%以上。22-24年前五大IP产品收入分别为40.64亿元、23.94亿元、86.53亿元，占总收入分别为98.4%/89.9%/86.1%，IP的多元化逐渐增强，收入贡献超过1亿元的IP从2023年的7个增加至2024年的10个。自有IP卡游三国交易额达2.94亿元。截至24年，卡游三国主题产品的累计商品交易总额约为人民币2.94亿元，2023年及2024年毛利率分别为84.2%及66.3%，毛利率减少主要是因为毛利率较低的产品系列的收入贡献增加。图表：公司核心IP储备IP名称授权类型主要产品类型集换式卡牌及文具授权地区产品数量获得授权时间

授权有效期奥特曼叶罗丽非独家授权中国内地全球320个集换式卡牌系列，42个文具系列2018年2019年2029年2033年集换式卡牌独家授权，文具非独家授权集换式卡牌及文具121个集换式卡牌系列，4个文具系列中国内地蛋仔派对小马宝莉非独家授权非独家授权集换式卡牌及文具集换式卡牌及文具--2023年2020年2025年2029年及东南亚地区全球（若干协定的地区除外）中国内陆及亚洲、欧洲、北美洲及大洋洲的协定地区火影忍者非独家授权集换式卡牌及文具-2020年2027年斗罗大陆动画非独家授权非独家授权集换式卡牌中国内地、东南亚、韩国及日本中国内地--2020年2022年2026年2026年IP

A(或为咒术回战)集换式卡牌、徽章及文具49个集换式卡牌系列，3个人偶系列，4个文具系列卡游三国自有IP集换式卡牌、人偶及文具-2023年-233.2.IP矩阵：

IP矩阵丰富，续期无大幅增费和重大不利变动IP授权费用和占收比呈增加趋势，在2022-2024年，卡游在获取IP授权方面支出为2.11、1.54、7.68亿元，占营收比例5.1%，5.8%和7.6%。IP创新方向：中国化IP+IP出海。1）具有中国文化的IP：2023年1月从著名国画家戴敦邦线上获得四大名著艺术绘品的授权，23年4月推出卡游三国为主题的产品。同时，也获得知名国漫及动画IP授权，如斗罗大陆、秦时明月。24年推出中国古代体育文化收藏卡，展现蹴鞠、八段锦、龙舟竞渡等不同中国古代体育的故事。2）IP出海：目前已有21个授权IP的授权范围已扩展至海外市场，如欧洲、美洲、大洋洲及亚洲其他国家。公司持有以69部奥特曼电视剧及电影中65个奥特曼英雄角色为主题的产品的设计及开发、生产、销售及营销的有效授权IP权益。图表：公司拥有的IP数量图表：IP授权费用和占比807060504030201098%7%6%5%4%3%2%1%0%7.60%7.20%8765432105.80%5.10%20212022IP授权费用（亿元）2023202402021202220232024占收入比243.2.IP矩阵：IP矩阵丰富，续期无大幅增费和重大不利变动公司有43名IP合作伙伴及69个授权。对IP合作伙伴制定尽职调查程序，包括1）自授权首个IP起，要求IP拥有人提供有效的IP证书；2)

对潜在IP纠纷进行风险的评估；3）每半年通过公开渠道对IP合作伙伴进行一次搜索，以持续监控及降低第三方IP权益侵权的风险。IP授权的协议期限通常为1-10年。截至25年4月，2025/2026/2027/2028分别有38/39/7/5份IP授权协议预计到期，预计从2025年二季度开始有序进行续签磋商。重续任何授权协议后，获授权的五大IP的预付款或特许权使用费并无大幅增加。图表：按授权协议到期时间划分的授权IP主题产品收入明细(亿元)图表25：五大

IP截至最后实际可行日期的历史续期数据主要产品类别的IP授权协议的到期时IP名称IP授权协议的初始执行时间续期次数80706050403020100间奥特曼2018年2019年2020年2020年424222-2029年2033年2029年2027年叶罗丽小马宝莉火影忍者斗罗大陆动画

2020年年62022

年2023

年2024

年IPA2022年2023年2026年2025年于2025年末前到期于2027年到期于2026年到期于2028年或以后到期蛋仔派对253.3.

生产与产能：24年产能利用率155%，两大在建生产基地产能扩张中六大生产基地：公司目前有三个在营生产基地（浙江省开化县的生产基地主要生产集换式卡牌、浙江省义乌市的生产基地主要生产文具、广东省东莞市的生产基地主要负责人偶的包装）、一个准备投产的生产基地及两个在建生产基地。生产技术与自动化:

持续引进先进设备(如印刷设备、发卡机、包装线)，研发生产工艺(如集换式卡牌的光栅印刷、烫金光刻；文具的热转印、定位镭射等)，并提升自动化和智能化水平。产能与利用率：集换式卡牌生产线实际产能从2022年231万生产单位增长至2024年466万生产单位，同比增加101%，产线利用率从2022年78.7%增加至2024年155.3%。集换式卡牌生产线的利用率高于100%，主要是由于生产线的实际运作时间超过在期间计算产能所用的假设运作时间。文具生产线实际产能从2023年2.5万生产单位增长至2024年9.6万生产单位，同比增加287%，产线利用率从2023年64.2%增加至2024年81.2%。在2022年及2023年，利用率低于100%，主要是由于生产设备开始生产新产品系列前通常需要时间进行设置，而该段时间并未计入产能中。设置新集换式卡牌系列的生产设备通常需要半天至一天，而设置新文具系列的生产设备通常需要一至两天。除了自有工厂，公司也和数家OEM工厂合作生产笔、本册等文具及人偶。24年OEM生产文具2.2万个单位，人偶6.0万个单位。图表26：在营的生产基地图表：自有产线利用率生产基地主要功能投产时间

概约建筑面积(平方米)

生产线数量2024年产能(万生产单位)200150开化生产基地

集换式卡牌生产

2020年8月

87789.3252300.311.8-义乌生产基地

文具生产东莞生产基地

包装2023年3月

150602023年4月

9800155.381.25100图表：在建生产基地78.764.2地点义乌主要产品预计竣工时间概约建筑面积(平方米)

年产能(万生产单位)

预计投资额(亿元)5049.5已竣工，预计2025Q2投入生产玩具（如立牌及文具）文具57000304.700预计于2025年12月前竣工并投产2022年利用率

(%)2023年利用率

(%)2024年利用率

(%)义乌开化147416204876.530070019.210.3集换式卡牌（开化生产基地）文具（义岛生产基地）玩具（如集换式卡牌及立

预计于2026年12月前竣牌）工263.4.

销售网络：多渠道策略覆盖，经销渠道占比超90%经销渠道：-经销商：核心渠道，截至2024年底有217家，覆盖31个省及部分海外地区。2024年，经销商渠道营收80.7亿元，占公司营收的80%。-KA合作伙伴：与沃尔玛、名创优品等39家KA知名零售企业、知名超市、电商平台合作，扩大覆盖面。KA营收从2022年的0.87亿元提升至2024年的10.7亿元，占比从2.1%提升至10.7%；-其他：主要包括卡游中心收入，2023年开始运营的加盟模式小型零售店，截至2024年底达351家。2024年其他渠道销售收入同比增长1288%至1.5亿元。直营渠道：包括线下旗舰店、自动贩卖机和线上自营店。截至2024年底，公司线下旗舰店32家、自动贩卖机699台、线上自营店13家。直营渠道营收从2022年的2.2亿元增长至2024年的7.5亿元，占比从5.2%提升至7%。