我国企业并购中的价值评估与定价：理论、实践与优化路径

我国企业并购中的价值评估与定价：理论、实践与优化路径一、引言1.1研究背景与意义在经济全球化与市场竞争日益激烈的当下，企业并购作为企业实现快速扩张、优化资源配置、提升竞争力的重要手段，在我国经济领域中愈发活跃。2024年上半年，市场监管总局审结经营者集中案件297件，其中无条件批准282件，从境内外集中类型看，境内企业间集中案件数量最多，为170件，约占57%，彰显出我国企业积极通过并购实现战略布局与发展的态势。从交易金额看，超亿元的案件占比较多，交易金额为1亿元人民币以上的经营者集中案件为193件，约占65%，这表明我国企业并购的规模和影响力不断扩大。价值评估与定价在企业并购中占据核心地位，是并购交易成功与否的关键环节。准确的价值评估能够为并购双方提供合理的定价基础，使双方在交易中达成公平、合理的价格共识，从而保障并购交易的顺利进行。从并购程序看，目标选择与评估是并购活动的首要基本环节，而目标评估的核心内容是价值评估，这是决定并购活动是否可行的先决条件。若价值评估不准确，可能导致并购方支付过高价格，增加企业财务负担，甚至使并购后的企业陷入经营困境；或者因定价过低，无法吸引目标企业，错失并购机会。从并购动机上看，并购企业一般是为获得管理、经营、财务上的协同效应，实现战略目标等，但在理论上只要价格合理，交易是可以成交的，因此双方对标的的价值评估是决定是否成交的基础，也是谈判的焦点。从投资者角度看，要并购企业交易价值有利于己方，但由于双方投资者信息掌握不充分，或者主观认识上存在偏差，因此，在并购过程中，需要对并购企业自身、目标企业及并购后的联合企业进行价值评估，三者既各自独立，又相互联系，缺一不可，共同构成了并购中的企业价值评估，对并购决策的成功起着至关重要的作用。对于企业自身发展而言，合理的并购价值评估与定价有助于企业实现资源的优化配置，通过并购获取关键技术、市场渠道、人才资源等，提升企业核心竞争力，实现规模经济与协同效应，推动企业可持续发展。在企业并购过程中，投资者希望从企业现有经营能力角度或同类市场比较的角度了解目标企业的价值，合理的价值评估与定价能够帮助企业准确把握目标企业的价值，从而做出科学的并购决策。对整个经济结构调整来说，企业并购中的价值评估与定价引导着资本的流动与配置，促使资源向更高效、更有竞争力的企业和行业集中，推动产业结构优化升级，促进经济结构的调整与转型，提升经济发展的质量与效益。因此，深入研究我国企业并购中的价值评估与定价问题，具有重要的现实意义和理论价值，能够为企业并购实践提供科学的指导，促进我国企业并购市场的健康、有序发展。1.2研究方法与创新点本文将综合运用多种研究方法，深入剖析我国企业并购中的价值评估与定价问题。采用案例分析法，选取具有代表性的企业并购案例，如阿里巴巴收购饿了么、吉利收购沃尔沃等，详细分析其价值评估过程、定价策略以及最终的并购绩效。通过对这些具体案例的深入研究，能够直观地展现不同企业在并购过程中所面临的价值评估与定价问题，以及所采取的应对措施，从而为理论研究提供实践依据，使研究结论更具针对性和实用性。运用文献研究法，全面梳理国内外关于企业并购价值评估与定价的相关文献资料。对经典理论如现金流折现模型、市场比较法等进行深入研究，同时关注最新的研究成果和发展动态，了解不同学者的观点和研究方法，为本文的研究奠定坚实的理论基础，避免研究的盲目性和重复性，确保研究的科学性和前沿性。采用定性与定量相结合的分析方法，在定性分析方面，对企业并购的背景、动机、价值评估方法的原理和适用范围、定价影响因素等进行深入探讨，从理论层面剖析价值评估与定价的内在逻辑和本质特征；在定量分析方面，运用财务数据和相关模型，如通过对目标企业的财务报表进行分析，计算关键财务指标，运用折现现金流模型等进行价值评估和定价分析，使研究结果更具说服力和准确性。在研究视角上有所创新，本文不仅从企业自身的微观角度出发，研究并购中的价值评估与定价问题，还将从宏观经济环境、行业发展趋势等宏观角度，探讨其对企业并购价值评估与定价的影响，综合考虑多方面因素，形成一个更为全面、系统的研究视角。在数据运用上，将广泛收集和整理多渠道的数据，除了传统的财务报表数据外，还将充分利用市场交易数据、行业研究报告数据等，通过对多源数据的综合分析，提高研究的准确性和可靠性，为研究结论提供更丰富的数据支持。二、我国企业并购中的价值评估2.1价值评估的重要性在企业并购的复杂进程中，价值评估犹如基石，承载着并购交易的成败，其重要性体现在多个关键维度。从并购决策的视角审视，价值评估是并购方开启理性决策之门的钥匙。以腾讯收购Supercell为例，腾讯在并购前对Supercell进行了深入细致的价值评估。通过对Supercell过往游戏产品的营收状况、用户增长趋势、市场占有率以及未来游戏研发计划和市场潜力的全面分析，腾讯准确把握了Supercell的核心价值。这使得腾讯在并购决策时，能够精准判断此次并购是否符合自身的战略布局，是否具备协同效应和盈利空间。倘若缺乏准确的价值评估，腾讯可能盲目出价，导致过高支付并购成本，使企业面临巨大的财务风险；或者因对Supercell价值估计不足，错失这一提升自身在全球游戏市场竞争力的绝佳机遇。由此可见，准确的价值评估为并购决策提供了坚实的数据支撑和理性判断依据，有效规避了决策失误的风险。在资源配置层面，价值评估发挥着指挥棒的关键作用。企业的资源是有限的，而并购活动是资源重新配置的重要契机。通过科学的价值评估，企业能够清晰洞察目标企业的资源状况，包括人力资源、技术资源、市场渠道资源等。以吉利收购沃尔沃为例，吉利在价值评估过程中，充分认识到沃尔沃在汽车安全技术、研发团队以及全球销售渠道等方面的独特优势。基于此，吉利在并购后能够有针对性地进行资源整合，将沃尔沃的技术与研发资源融入自身的发展体系，同时借助沃尔沃的全球销售渠道拓展市场，实现了资源的优化配置，提升了企业的核心竞争力。若价值评估不准确，企业可能无法充分挖掘目标企业的潜在资源，导致资源闲置或错配，无法实现并购的预期效益。从企业战略实现的维度考量，价值评估是连接企业战略与并购实践的桥梁。企业的战略目标是通过一系列具体的经营活动来实现的，而并购作为重要的战略手段，必须与企业战略紧密契合。价值评估能够帮助企业判断目标企业是否与自身战略方向一致，能否助力企业实现战略目标。例如，阿里巴巴在收购饿了么时，通过价值评估明确了饿了么在本地生活服务领域的市场地位、用户基础以及配送体系等核心价值，这与阿里巴巴构建新零售生态系统、拓展本地生活服务板块的战略目标高度契合。通过此次并购，阿里巴巴得以完善其商业生态布局，强化了在本地生活服务领域的竞争力，朝着实现其战略目标迈出了坚实的一步。反之，如果价值评估不准确，企业可能选择与自身战略不匹配的目标企业进行并购，导致并购后的企业战略方向混乱，无法有效整合资源，难以实现协同效应，最终阻碍企业战略目标的实现。准确的价值评估在企业并购中具有不可替代的重要性，它贯穿于并购决策、资源配置和企业战略实现的全过程，是企业在并购浪潮中稳健前行、实现可持续发展的关键保障。2.2主要价值评估方法及比较2.2.1收益法收益法，作为企业价值评估的重要方法之一，其核心原理基于预期收益原则和货币时间价值观念。该方法通过预测被评估企业未来预期收益，并运用合适的折现率将这些收益折算为现值，以此确定企业的价值。其基本假设是企业未来的经营活动能够持续稳定地产生收益，且这些收益可以被合理预测。在实际应用中，收益法主要包括贴现现金流量法（DCF）、内部收益率法（IRR）、资本资产定价模型（CAPM）和经济附加值法（EVA）等具体方法。以贴现现金流量法为例，其计算公式为：企业价值=\sum_{t=1}^{n}\frac{CF_t}{(1+r)^t}+\frac{TV}{(1+r)^n}其中，CF_t表示第t期的现金流量，r表示折现率，n表示预测期，TV表示终值。在我国企业并购价值评估中，收益法具有一定的应用场景。对于一些具有稳定现金流和可预测未来收益的企业，如公用事业企业，收益法能够充分考虑企业未来的盈利能力，较为准确地评估企业价值。以长江电力并购乌东德、白鹤滩水电站为例，长江电力在并购前对两座水电站未来的发电量、电价收入以及运营成本等进行了详细的预测。通过构建合理的现金流量预测模型，结合行业平均折现率，运用收益法准确评估了两座水电站的价值，为并购决策提供了有力支持。然而，收益法在应用中也存在一定的局限性。对未来收益的预测难度较大，受较强的主观因素和不可预见的因素所影响。数据的来源主要是来自于客户，客户可能会出于自身利益考虑，出具较高或者较低的收益额，这必然使预测很难做到公平和公正。未来预测的复杂性、预测方法的局限性、预测本身所固有的不确定性等增加了应用收益法评估的难度。折现率的确定也较为复杂，需要综合考虑无风险报酬率、风险报酬率等多种因素，不同的评估人员可能会因对风险的判断不同而选择不同的折现率，从而导致评估结果存在差异。2.2.2市场法市场法，又称市场比较法，其基本原理是基于市场均衡理论和替代原理。该方法假设在一个完全市场上，相似的资产一定会有相似的价格。通过将评估对象与可参考企业或者在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行对比，分析它们之间在财务指标、市场表现等方面的差异，并对这些差异进行调整，从而确定评估对象的价值。在实际操作中，市场法常用的具体方法有参考企业比较法、并购案例比较法和市盈率法等。以市盈率法为例，其计算公式为：企业价值=市盈率\times净利润其中，市盈率通常选取同行业可比公司的平均市盈率。在我国，市场法在企业价值评估中也有一定的应用。当市场上存在活跃的交易市场且有足够多的可比交易案例时，市场法能够较为快速地评估企业价值，且评估结果较贴近市场。以互联网行业为例，当评估一家新兴的互联网企业时，可以选取市场上已上市的同类型互联网企业作为可比对象，通过对比它们的市盈率、市净率等指标，结合被评估企业的财务数据，运用市场法对其进行价值评估。然而，市场法在我国应用时也面临一些问题。我国的市场环境与成熟市场经济国家存在差异，市场的有效性和规范性有待提高，市场价格可能受到非理性因素的影响，导致市场法的应用基础不够坚实。在可比对象选取方面存在困难，很难找到与被评估企业在行业地位、经营模式、财务状况等方面完全相同的企业，可比对象的差异调整具有一定的主观性，可能影响评估结果的准确性。2.2.3成本法成本法，也称为资产价值基础法，其原理是基于重置成本理论。该方法在目标企业资产负债表的基础上，通过合理评估企业各项资产价值和负债，从而确定评估对象价值。其基本假设是企业的价值等于各项资产价值之和减去负债。在实际应用中，主要采用重置成本（成本加和）法，即首先估测被评估资产的重置成本，然后估测被评估资产业已存在的各种贬损因素，并将其从重置成本中予以扣除而得到被评估资产价值。其计算公式为：企业价值=\sum_{i=1}^{n}各项资产的评估值-\sum_{j=1}^{m}各项负债的评估值成本法适用于一些资产结构较为简单、重资产型的企业，如钢铁企业、制造业企业等。对于这类企业，其资产的重置成本相对容易确定，通过成本法能够较为稳健地评估企业价值。以宝钢集团为例，在对其进行价值评估时，可以对其固定资产、存货等各项资产进行详细的清查和评估，确定其重置成本，再扣除相应的负债，从而得出企业的价值。然而，成本法也存在明显的不足。它主要关注企业现有资产的价值，难以反映企业未来的盈利能力，对于一些具有高成长性和大量无形资产的企业，如科技企业、互联网企业等，成本法可能会低估企业的价值。成本法在评估过程中对无形资产的评估往往不够准确，容易忽略企业的品牌价值、客户资源、技术创新能力等无形价值，这些无形价值在企业的发展中可能起到关键作用。2.2.4方法比较与选择建议收益法、市场法和成本法各有其特点、适用范围和局限性。收益法注重企业未来的盈利能力，适用于具有稳定现金流和可预测未来收益的企业，但对未来收益和折现率的预测主观性较强；市场法基于市场交易案例，评估结果较贴近市场，适用于市场活跃且有可比交易案例的企业，但可比对象选取和差异调整存在一定难度；成本法关注企业现有资产价值，适用于资产结构简单的重资产型企业，但难以反映企业未来盈利能力和无形价值。在选择评估方法时，应根据企业的不同情况进行综合考虑。对于盈利稳定、未来发展前景可预测的企业，如传统制造业中的龙头企业，可优先考虑收益法；对于处于新兴行业、市场上有较多可比企业且交易活跃的企业，如部分互联网企业，市场法可能更为适用；对于资产规模较大、资产结构相对简单的重资产型企业，如矿山企业、房地产开发企业等，成本法可作为主要的评估方法。在实际评估过程中，也可以综合运用多种方法，相互验证评估结果，以提高评估的准确性和可靠性。例如，在评估一家大型综合性企业时，可以同时运用收益法、市场法和成本法进行评估，对比三种方法的评估结果，分析差异原因，最终确定一个合理的企业价值。三、我国企业并购中的定价问题3.1定价的关键地位在企业并购的复杂经济活动中，定价占据着举足轻重的核心地位，是决定并购成败与双方利益平衡的关键因素，其重要性体现在多个关键层面。从并购交易的本质来看，定价是并购双方利益博弈的焦点。并购过程涉及大量的资金流动和资源配置，而定价直接决定了并购方的收购成本和目标企业股东的收益。以美的收购库卡为例，美的在并购库卡时，双方围绕库卡的技术价值、市场份额、未来发展潜力等因素进行了多轮谈判和协商。库卡作为全球知名的机器人及自动化设备制造商，拥有先进的技术和广泛的市场渠道，美的对其进行并购旨在提升自身在智能制造领域的竞争力。在定价过程中，美的既要考虑自身的战略目标和财务承受能力，又要兼顾库卡股东对企业价值的期望。如果定价过高，美的将承担过高的成本，可能影响并购后的财务状况和经营效益；如果定价过低，库卡股东可能不愿意出售股权，导致并购交易无法达成。因此，合理的定价是双方达成交易的基础，只有通过科学的价值评估和理性的谈判，确定一个双方都能接受的价格，才能实现并购交易的顺利进行，实现双方利益的平衡。从并购战略的实施角度而言，定价直接关系到并购战略的成功与否。企业进行并购往往是基于战略层面的考量，如实现规模经济、拓展市场份额、获取关键技术等。而合理的定价能够确保并购活动与企业战略目标相契合，为战略实施提供有力支持。以吉利并购沃尔沃为例，吉利通过对沃尔沃的成功并购，获得了沃尔沃在汽车安全技术、研发能力和品牌影响力等方面的优势，实现了自身在汽车行业的高端化战略布局。在这一过程中，准确的定价起到了关键作用。吉利在并购前对沃尔沃进行了全面的价值评估，综合考虑了沃尔沃的资产状况、市场前景、技术优势等因素，确定了一个合理的并购价格。这一价格既保证了吉利能够以相对合理的成本获得沃尔沃的核心资源，又为吉利后续的整合和发展奠定了良好的基础。通过合理定价，吉利成功实施了并购战略，提升了自身在全球汽车市场的竞争力，实现了企业的跨越式发展。从企业未来发展的视角审视，定价对并购后企业的协同效应和长期发展具有深远影响。并购的目的不仅仅是实现企业规模的扩张，更重要的是通过整合实现协同效应，提升企业的整体价值。而定价是否合理直接影响到并购后企业的财务状况、运营效率和资源整合效果。如果定价过高，企业在并购后可能面临沉重的财务负担，影响企业的资金流动性和盈利能力，进而阻碍协同效应的发挥；如果定价过低，虽然短期内企业可能获得一定的成本优势，但可能无法充分激发目标企业的潜力，影响企业的长期发展。以联想收购IBM个人电脑业务为例，在定价过程中，联想充分考虑了双方业务的互补性、协同效应以及未来市场的发展趋势，确定了一个合理的价格。通过此次并购，联想获得了IBM在个人电脑领域的技术、品牌和全球销售渠道，实现了规模经济和协同效应。并购后，联想通过有效的整合和管理，成功提升了自身在全球个人电脑市场的份额和竞争力，实现了长期的稳定发展。定价在企业并购中具有不可替代的关键地位，它贯穿于并购交易的全过程，影响着并购战略的实施和企业未来的发展。合理的定价是实现并购成功的关键，能够促进企业资源的优化配置，提升企业的核心竞争力，实现企业的可持续发展。3.2定价的影响因素3.2.1企业自身因素企业自身因素在并购定价中扮演着基石性的角色，对并购价格的确定产生着根本性的影响。企业的盈利能力是影响定价的核心要素之一。盈利能力强的企业通常能够创造更多的现金流量，为股东带来更高的回报，因此在并购市场中具有更高的价值。以贵州茅台为例，其凭借独特的品牌优势、优质的产品和稳定的市场需求，展现出极强的盈利能力。近年来，贵州茅台的净利润持续增长，在2023年实现净利润约627亿元，同比增长19.14%。这种强劲的盈利能力使得贵州茅台在并购市场中成为众多企业追逐的目标，其并购价格也相应较高。相反，盈利能力较弱的企业，如一些处于衰退期的传统制造业企业，由于市场份额逐渐萎缩、成本上升等原因，导致利润微薄甚至亏损，其在并购中的定价往往较低。资产质量是企业自身因素中的重要组成部分。优质的资产能够为企业的持续发展提供坚实支撑，增加企业的价值。例如，拥有先进生产设备、核心技术专利、优质品牌资产和大量优质土地房产等的企业，其资产质量较高。华为公司在通信技术领域拥有大量的核心专利技术，这些专利技术是华为的核心资产之一，为其在全球通信市场的竞争中提供了强大的技术优势，也极大地提升了华为的企业价值。在并购中，如果目标企业拥有高质量的资产，并购方往往愿意支付较高的价格。反之，资产质量较差，如存在大量陈旧设备、不良资产等的企业，其价值会受到负面影响，并购定价也会相应降低。企业的发展前景是并购定价的关键考量因素。具有广阔发展前景的企业，如处于新兴行业、拥有创新商业模式或技术、市场潜力巨大的企业，往往能够吸引并购方的关注，并获得较高的定价。以特斯拉为例，作为新能源汽车行业的领军企业，特斯拉凭借其领先的电池技术、自动驾驶技术和创新的商业模式，在全球新能源汽车市场中占据重要地位。随着全球对新能源汽车需求的不断增长，特斯拉的发展前景十分广阔。这种良好的发展前景使得特斯拉在并购市场中具有极高的价值，其并购价格也远超同行业其他企业。相反，发展前景不明朗，面临激烈市场竞争、技术替代风险等的企业，其并购定价会受到抑制。3.2.2市场因素市场因素在企业并购定价中犹如一只无形的大手，发挥着至关重要的作用，深刻影响着并购价格的形成。市场供求关系是影响并购定价的直接因素。在并购市场中，当对目标企业的需求旺盛，而目标企业的供给相对稀缺时，会形成卖方市场，导致并购价格上升。以半导体行业为例，随着全球数字化进程的加速，对半导体芯片的需求急剧增长，而具备先进芯片制造技术和生产能力的企业数量有限。在这种情况下，半导体企业成为并购市场的热门目标，并购价格不断攀升。如英伟达收购Arm的交易，由于Arm在半导体知识产权领域的重要地位和稀缺性，引发了众多企业的竞争，最终英伟达以高达400亿美元的价格达成收购意向。反之，当市场上目标企业的供给过剩，而需求相对不足时，会形成买方市场，并购价格则会下降。在一些传统制造业领域，由于产能过剩，企业面临激烈的市场竞争，部分企业为了寻求生存和发展，愿意以较低的价格被并购。行业竞争程度对并购定价有着显著影响。在竞争激烈的行业中，企业为了获取竞争优势、扩大市场份额，往往会积极寻求并购机会。这种激烈的竞争会推动并购价格上涨。以互联网电商行业为例，阿里巴巴、京东、拼多多等电商巨头为了争夺市场份额，不断进行并购活动。在对一些具有独特商业模式或优质用户资源的电商企业进行并购时，由于竞争激烈，并购方往往需要支付较高的价格。如阿里巴巴收购饿了么，交易金额高达95亿美元，这其中很大程度上是由于饿了么在本地生活服务市场的重要地位以及电商巨头对该领域的激烈竞争。相反，在竞争相对缓和的行业，企业并购的竞争压力较小，并购价格相对较为稳定。资本市场状况对并购定价也有着重要影响。当资本市场处于繁荣时期，资金流动性充裕，投资者对并购市场充满信心，企业更容易获得融资支持，从而有更多的资金用于并购活动，推动并购价格上升。例如，在2020-2021年，全球资本市场较为活跃，大量资金涌入并购市场，许多企业在并购时能够获得较为宽松的融资条件，并购价格也普遍较高。相反，在资本市场低迷时期，资金紧张，投资者信心不足，企业融资难度加大，并购活动会受到抑制，并购价格也会相应下降。在2008年全球金融危机期间，资本市场遭受重创，企业并购活动大幅减少，并购价格也普遍降低。3.2.3其他因素除了企业自身因素和市场因素外，还有一些其他因素在企业并购定价中发挥着关键作用，这些因素往往相互交织，共同影响着并购价格的最终确定。并购动机是影响定价的重要因素之一。不同的并购动机导致并购方对目标企业的价值评估和出价策略存在差异。若并购方出于战略扩张的动机，旨在获取目标企业的核心技术、市场渠道或品牌资源，以增强自身的市场竞争力，实现长期的战略发展目标，那么并购方通常会更关注目标企业的未来发展潜力和协同效应，愿意为实现战略目标支付较高的价格。例如，苹果公司对一些拥有先进人工智能技术或新型显示技术的小型科技企业的并购，其主要动机是获取这些企业的前沿技术，以提升自身产品的竞争力。在这种情况下，苹果公司往往会给予较高的估值和出价，即使目标企业当前的盈利能力可能并不突出，但只要其技术符合苹果公司的战略布局，就会成为苹果公司积极收购的对象。相反，若并购方是出于短期套利的动机，希望通过快速收购和转售目标企业来获取利润，那么并购方会更注重目标企业的当前市场价值和短期盈利情况，出价相对较为谨慎，以确保能够在短期内实现盈利。交易双方的谈判能力在并购定价中起着决定性作用。谈判能力强的一方能够在价格确定过程中占据优势，争取更有利的交易条件。谈判能力受多种因素影响，包括企业的市场地位、财务实力、信息掌握程度等。具有较高市场地位和强大财务实力的企业，在并购谈判中往往更具话语权。例如，在一些大型企业并购小型企业的案例中，大型企业凭借其在行业内的主导地位和雄厚的资金实力，能够对小型企业形成较大的谈判压力，从而在定价上争取到更优惠的条件。同时，信息掌握程度也至关重要，对目标企业信息了解更全面、深入的一方，能够更准确地评估目标企业的价值，在谈判中更有底气，从而在定价上占据优势。如果并购方对目标企业的财务状况、经营风险、潜在价值等有充分的了解，就能够在谈判中合理地提出价格，避免因信息不对称而导致过高出价。政策法规对并购定价有着重要的约束和引导作用。政府通过制定相关政策法规，规范并购市场秩序，保障市场公平竞争，同时也会根据宏观经济发展目标和产业政策导向，对并购活动进行调控。例如，反垄断法规是并购活动中必须严格遵守的重要法规。当并购交易可能导致市场垄断，损害市场竞争和消费者利益时，反垄断监管机构会对并购进行严格审查。若并购被认定为可能构成垄断，监管机构可能会要求并购方对交易进行调整，如剥离部分业务或资产，以降低市场集中度，维护市场竞争。这种情况下，并购方的成本和风险会增加，从而对并购定价产生影响。以微软收购动视暴雪的交易为例，该交易受到了全球多个国家和地区反垄断监管机构的密切关注，微软为了获得监管批准，不得不做出一系列承诺和调整，这在一定程度上影响了交易的成本和定价。税收政策也会对并购定价产生影响。一些税收优惠政策，如对特定行业或地区的并购给予税收减免，会降低并购方的成本，提高并购的吸引力，从而可能推动并购价格上升；而一些税收增加政策则会增加并购方的负担，抑制并购活动，对并购定价产生负面影响。3.3定价流程企业并购中的定价是一个系统且严谨的过程，从价值评估到最终价格确定，涉及多个关键环节，每个环节都紧密相连，共同决定着并购交易的价格。价值评估是定价的基石。在这一环节，评估人员首先需全面收集目标企业的相关信息，涵盖财务报表、市场份额、技术专利、人力资源等多个方面。以字节跳动收购沐瞳科技为例，在价值评估阶段，字节跳动对沐瞳科技的财务状况进行了深入分析，包括其过去几年的营收、利润、成本结构等。同时，详细了解沐瞳科技在游戏市场的份额，尤其是其核心游戏产品在全球不同地区的市场占有率和用户增长趋势。对于沐瞳科技拥有的游戏开发技术专利以及专业的游戏研发团队等信息也进行了全面收集。基于这些丰富且详细的信息，评估人员运用合适的价值评估方法，如前文所述的收益法、市场法、成本法等，对目标企业进行价值评估。若采用收益法，需对沐瞳科技未来的游戏收入、运营成本等进行合理预测，结合行业平均折现率，计算出沐瞳科技的企业价值。通过严谨的价值评估，为后续的定价谈判提供了一个合理的价格区间，明确了定价的基础。价格谈判是定价过程中的关键阶段，充满了双方的利益博弈与策略考量。并购双方会依据价值评估的结果，结合自身的谈判策略和目标，展开多轮艰苦的谈判。在谈判过程中，双方会围绕价格、交易方式、支付条款、业绩承诺等核心问题进行激烈讨论。仍以字节跳动收购沐瞳科技为例，字节跳动可能会基于自身的战略规划和财务预算，提出一个初始的收购价格和交易方案。而沐瞳科技则会根据自身对企业价值的认知以及股东的期望，对字节跳动的方案提出异议和调整建议。双方会在谈判中不断列举自身的优势和价值，如沐瞳科技强调其在游戏研发领域的独特技术和创新能力，以及拥有的庞大且忠实的用户群体；字节跳动则突出自身强大的流量平台和全球化的运营能力，能够为沐瞳科技带来更广阔的发展空间。通过多轮的讨价还价和协商，双方逐步缩小价格差距，寻求一个都能接受的平衡点。在这一过程中，谈判技巧和策略起着至关重要的作用，双方都需要巧妙地运用沟通技巧、信息优势和心理战术，以争取更有利的交易条件。价格确定是定价流程的最终环节，标志着并购双方在价格问题上达成一致。经过多轮谈判后，当双方对价格及其他交易条款都满意时，便会确定最终的并购价格，并签订具有法律效力的并购协议。在确定价格时，双方会综合考虑价值评估结果、谈判过程中的让步与妥协、市场环境的变化等多种因素。以阿里巴巴收购饿了么为例，在经过长时间的谈判后，双方最终确定了95亿美元的收购价格。这一价格的确定并非仅仅基于饿了么的价值评估，还考虑了当时外卖市场的竞争态势、阿里巴巴对本地生活服务领域的战略布局以及双方在谈判中的协商结果等因素。一旦价格确定并签订协议，双方就需按照协议约定履行各自的义务，完成并购交易。此时，最终确定的价格成为了并购交易的核心依据，决定了双方的权益和责任，也为后续的并购整合和企业发展奠定了基础。四、我国企业并购价值评估与定价案例分析4.1烽火电子并购长岭科技案例烽火电子作为国有控股的高新通信领域重要企业、短波通信骨干企业和搜救装备领导者，近年来积极响应国家支持国企并购重组的政策，开展并购重组战略。2024年3月27日晚，烽火电子披露公告称，拟11.47亿元购买陕西长岭电子科技有限责任公司（以下简称“长岭科技”）98.4%股权，并募集配套资金。此次并购的背景在于国家对国企改革和并购重组的大力推动，以及烽火电子自身业务拓展和产业升级的需求。烽火电子与长岭科技背后均为陕西电子信息集团，该集团实控人为陕西省国资委，此次并购属于国企专业化整合，有助于提升国有资产证券化率，打造地方特色高新通信企业。交易方案为烽火电子拟以发行股份及支付现金的方式购买陕西长岭电气有限责任公司、陕西金创和信投资有限公司、陕西电子信息集团有限公司合计持有的长岭科技98.395%股权。以2023年9月30日为评估基准日，长岭科技100%股权评估值为12.25亿元，扣除国有独享资本公积5924万元后，长岭科技98.395%股权的交易价格为11.47亿元，其中烽火电子以现金方式支付2.5亿元，发行股份1.47亿股，占发行后总股本的19.55%，发行价格为6.12元/股。同时，烽火电子将配套募集资金8.9亿元用于支付本次交易的现金对价等项目建设。在估值定价方面，本次重组交易选用资产基础法评估结果作为评估结论，长岭科技100%股权评估增值率45.79%。然而，此次估值定价存在一些问题。在估值方法选择上，资产基础法虽然能够较为准确地反映企业现有资产的价值，但对于企业未来的盈利能力和潜在价值的考量相对不足。长岭科技作为一家雷达电子产品生产供应企业，拥有先进的技术和市场资源，其未来的发展潜力和盈利能力可能对企业价值产生重要影响，仅采用资产基础法可能无法全面准确地评估其价值。从盈利预测来看，虽然长岭科技2022年、2023年及2024年上半年营业收入分别为8.43亿元、7.45亿元及3.75亿元，归母净利润分别为6072.79万元、5974.22万元及1759.04万元，财务表现情况良好，具有较为稳定的盈利能力，但仍需关注其未来盈利的可持续性和增长性。报告期内标的公司盈利出现下滑趋势，2023年、2024年1-6月营业收入增速分别为-11.7%、25.2%，归母净利润增速为-1.6%、-29.78%，这可能对其未来的业绩承诺实现带来一定压力。在资产估值合理性方面，存在一些值得关注的点。在资产基础法作为定价依据的背景下，无形资产作为标的公司的核心资产之一，其估值溢价率达到了271%，远超整体估值溢价率45.79%。主要原因是无形资产中的专利估值较为引人注意，标的公司的专利主要应用于雷达及配套设备的生产，由于之前未做资本化处理，账面价值为0，而本次评估采用“收入分成法”（未来专利带来的净收益的贴现）对其进行估值，专利评估价值为10,105.80万元，占本次交易作价的8.81%。这种对专利资产的估值方法是否合理，是否充分考虑了专利的市场价值、技术先进性、可替代性以及未来收益的不确定性等因素，有待进一步探讨。应收账款和存货占比较高，二者合计约60%左右。其中，应收账款净额分别为5.09亿元、5.66亿元、8.4亿元，应收账款占营业收入的比例分别为63%、80%、234%；存货余额分别为4.9亿元、6亿元、6.16亿元，存货余额占总资产的比例分别为21.04%、28.23%、27.49%。较高的应收账款和存货占比可能存在坏账风险和存货跌价风险，对企业资产价值和财务状况产生不利影响，在资产估值时需要充分考虑这些潜在风险。4.2三友医疗并购水木天蓬案例三友医疗主要从事医用骨科植入物及耗材的研发、生产与销售，产品涵盖脊柱类和创伤类植入物、椎体成形类耗材等，在骨科医疗器械领域占据一定市场份额。水木天蓬则是一家专注于超声外科手术设备及耗材研发、生产和销售的医疗器械企业，核心产品为超声骨动力设备及刀头、超声软组织切割止血设备及刀头等，在超声骨刀领域技术领先，市场份额较高。2021年，三友医疗通过现金收购获得水木天蓬51.82%股权，将其纳入合并范围，成功涉足超声外科手术设备领域。2024年，三友医疗计划进一步收购水木天蓬剩余股权，以实现100%控股。此次并购的交易方案为，三友医疗拟通过发行股份及支付现金方式，购买曹群、徐农合计持有的水木天蓬37.11%股权及战松涛等11名交易对方合计持有的上海还瞻企业管理合伙企业（有限合伙）99.00%LP（有限合伙人）出资份额；通过全资子公司拓腾（苏州）医疗科技有限公司以支付现金方式购买张家港天蓬投资管理有限公司持有的上海还瞻1.00%GP（普通合伙人）出资份额。同时，三友医疗拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金金额不超过2.14亿元，其中2.01亿元用于支付本次交易的现金对价，0.13亿元用于支付本次交易的中介机构费用、税费等费用。在估值定价方面，本次交易对水木天蓬采用收益法、市场法进行评估，最终选用收益法评估结果作为最终评估结论。截至评估基准日2024年4月30日，水木天蓬归属于母公司所有者权益账面值为1.70亿元，评估值为8.63亿元，评估增值6.93亿元，增值率为406.21%。2021年7月，三友医疗以自有资金3.43亿元收购水木天蓬49.88%的股权，以2021年4月30日为评估基准日，采用收益法得出水木天蓬股东全部权益价值为6.87亿元，较水木天蓬归属于母公司股东口径账面净资产0.81亿元，增值6.06亿元，增值率达750.71%。本次交易水木天蓬的整体估值较前一次估值高出1.76亿元，增值率为25.62%。从协同效应预期来看，此次并购有助于三友医疗进一步整合资源，加强在超声外科手术设备领域的布局。在产品方面，三友医疗可以将骨科植入物产品与水木天蓬的超声外科手术设备相结合，为医疗机构提供更全面的手术解决方案，满足不同手术场景的需求，提高产品的市场竞争力。在研发上，双方可以共享研发资源，共同开展技术研发，加速产品创新，提升技术水平，推动超声外科手术设备在骨科手术中的应用拓展。在估值方法的运用上，收益法的应用存在一定的合理性和挑战。合理性在于水木天蓬作为一家高新技术企业，具有较强的技术创新能力和市场增长潜力，收益法能够充分考虑其未来的盈利能力和发展前景。通过对其未来现金流量的预测和折现，可以反映企业的内在价值。然而，收益法对未来收益的预测依赖于对市场趋势、竞争态势、技术发展等多种因素的判断，存在较大的不确定性。从实际情况来看，2021年三友医疗收购水木天蓬控制权时，采用收益法评估预测水木天蓬2022年、2023年营业收入分别为10456.98万元、14263.79万元，净利润分别为3051.58万元、4523.78万元，但水木天蓬2022年、2023年实际营业收入仅为7383.87万元、9268.77万元，净利润（剔除股份支付）为2862.1万元、4161.36万元，实际业绩低于预测值，这也反映出收益法预测的难度和不确定性。市场法在本次估值中未被选用，主要原因可能是市场上难以找到与水木天蓬在业务模式、技术水平、市场份额等方面完全可比的企业，可比对象的选取存在困难，导致市场法的应用受到限制。从交易价格的合理性来看，本次交易估值增值率较高，达到406.21%，引发了市场和监管的关注。高增值率一方面反映了三友医疗对水木天蓬未来发展潜力的高度认可，以及对其技术、市场份额等核心价值的重视。另一方面，也需要关注高溢价可能带来的风险。如果水木天蓬未来业绩不能达到预期，可能导致三友医疗面临商誉减值的风险，影响企业的财务状况和经营业绩。从市场情况来看，超声骨刀市场整体规模相对较小，2019-2023年中国超声骨刀设备及耗材销售额年均复合增长率为9.36%，虽然水木天蓬在超声骨刀市场中标数量占比较高，但市场规模的限制可能对其未来业绩增长带来一定压力，这也增加了高溢价收购的风险。4.3案例总结与启示通过对烽火电子并购长岭科技、三友医疗并购水木天蓬这两个案例的深入剖析，可以总结出我国企业并购价值评估与定价过程中的关键问题与宝贵经验，为其他企业的并购活动提供重要的启示。在价值评估方法的选择上，企业需充分考虑自身特点和行业特性。烽火电子并购长岭科技选用资产基础法，虽能清晰呈现企业现有资产状况，但对长岭科技未来的盈利能力和潜在价值挖掘不足。对于像长岭科技这样拥有先进技术和市场资源的企业，若能结合收益法，综合考量其未来收益和增长潜力，或许能得出更全面、准确的价值评估结果。三友医疗并购水木天蓬采用收益法，契合了水木天蓬作为高新技术企业技术创新和市场增长潜力强的特点，不过收益法对未来收益预测的不确定性也给估值带来了挑战。这启示其他企业在并购时，要全面分析目标企业的资产结构、盈利模式、发展阶段等因素，审慎选择合适的价值评估方法，必要时可综合运用多种方法相互验证，以降低估值误差。盈利预测和资产估值的合理性至关重要。长岭科技报告期内盈利出现下滑趋势，应收账款和存货占比较高，在估值时需充分考量这些因素对企业价值的影响，评估应收账款的回收风险和存货的跌价风险，以确保资产估值的合理性。水木天蓬2022-2023年实际业绩低于预测值，这提醒企业在运用收益法进行估值时，要对市场趋势、竞争态势等进行深入分析，提高盈利预测的准确性，避免因过度乐观的预测而导致估值过高。协同效应预期和交易价格的合理性不容忽视。三友医疗并购水木天蓬旨在获取协同效应，整合资源，加强在超声外科手术设备领域的布局。然而，高溢价收购也带来了商誉减值等风险。企业在并购时，应充分评估协同效应的可实现性，结合市场情况和自身财务状况，合理确定交易价格，避免因盲目追求协同效应而支付过高的代价。同时，要对并购后的整合难度和风险进行充分预估，制定详细的整合计划，确保协同效应能够有效实现。交易双方的谈判能力和信息掌握程度对定价影响重大。在并购谈判中，掌握更多信息、具备更强谈判能力的一方往往能争取到更有利的交易条件。企业在并购前应加强对目标企业的尽职调查，全面了解其财务状况、经营情况、市场竞争力等信息，为谈判提供有力支持。同时，要提升谈判团队的专业素养和谈判技巧，在谈判中灵活运用策略，争取实现自身利益最大化。政策法规和市场环境是企业并购价值评估与定价不可忽视的外部因素。政策法规的变化可能影响并购的审批进度和交易成本，市场环境的波动会改变企业的估值基础和定价预期。企业在并购过程中，要密切关注政策法规的动态，及时调整并购策略，适应市场环境的变化，降低政策风险和市场风险。五、我国企业并购价值评估与定价的优化策略5.1完善价值评估体系完善价值评估体系是优化我国企业并购价值评估与定价的关键环节，对于提升评估准确性、保障并购交易的公平性和合理性具有重要意义。应加强对评估机构的监管力度，规范评估市场秩序。建立健全评估机构的准入与退出机制，提高准入门槛，对评估机构的资质、专业人员配备、内部管理制度等进行严格审查，确保只有具备相应能力和信誉的机构才能进入市场。加强对评估机构执业行为的监督检查，建立定期检查和不定期抽查制度，严厉打击评估机构的违规操作行为，如虚假评估、出具不实报告等。对于违规机构，依法依规给予严厉处罚，包括罚款、暂停业务、吊销资质等，情节严重的，追究其法律责任。通过严格的监管，促使评估机构依法依规执业，提高评估质量。提升评估人员的专业素质和职业道德水平至关重要。加强评估人员的培训教育，定期组织专业培训课程和研讨会，邀请行业专家和学者进行授课和交流，使评估人员及时了解最新的评估理论、方法和技术，掌握行业发展动态和政策法规变化。鼓励评估人员参加职业资格考试和继续教育，不断提升自身的专业能力。加强职业道德教育，建立评估人员职业道德准则和诚信档案，对违反职业道德的行为进行严肃处理，将其纳入诚信记录，使其在行业内受到信用约束，从而促使评估人员自觉遵守职业道德规范，保持客观、公正、独立的执业态度。建立多元化的评估指标体系，以更全面、准确地反映企业价值。除了传统的财务指标外，应引入非财务指标，如企业的创新能力、市场竞争力、品牌价值、客户满意度、企业文化等。对于科技型企业，创新能力指标如专利数量、研发投入占比、技术创新成果转化效率等能够反映其核心竞争力和未来发展潜力；市场竞争力指标如市场份额、市场增长率、竞争对手分析等有助于评估企业在市场中的地位和竞争优势；品牌价值指标如品牌知名度、品牌美誉度、品牌忠诚度等能够体现企业品牌的影响力和商业价值；客户满意度指标反映了企业产品或服务满足客户需求的程度，对企业的市场口碑和长期发展具有重要影响；企业文化指标则体现了企业的价值观、经营理念和团队凝聚力，对企业的可持续发展起着重要的支撑作用。通过综合考虑这些非财务指标，能够更全面地评估企业的价值，避免单纯依赖财务指标带来的局限性，为企业并购价值评估提供更科学、准确的依据。5.2改进定价机制改进定价机制是优化我国企业并购价值评估与定价的关键环节，对于提升并购市场的效率和公平性具有重要意义，可从以下几个关键方面着手。促进定价的市场化进程，减少行政干预对定价的不当影响。在企业并购中，应充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，让市场供求关系、企业自身价值和市场竞争状况等因素主导定价。政府应转变职能，从直接干预定价转向为市场提供良好的制度环境和监管服务。以国有企业并购为例，在过去，部分国有企业并购可能受到较多行政指令的影响，导致定价无法真实反映市场价值。未来，应推动国有企业并购定价遵循市场规则，通过市场机制发现价格，实现资源的优化配置。建立健全市场化的定价机制，完善市场交易规则和信息披露制度，提高市场的透明度和公平性，使并购定价更加合理、公正。鼓励企业在并购定价中充分考虑市场因素，如行业发展趋势、市场竞争态势、企业的未来增长潜力等，以市场为导向确定合理的并购价格。加强信息披露的完整性与准确性，降低信息不对称对定价的干扰。并购双方应充分披露与企业价值相关的信息，包括财务状况、经营业绩、市场前景、潜在风险等。以互联网企业并购为例，目标企业应详细披露用户增长趋势、用户活跃度、平台流量数据、技术研发投入及成果等信息，使并购方能够全面了解目标企业的真实价值。建立严格的信息披露监管制度，对信息披露的内容、格式、时间等做出明确规定，加强对信息披露违规行为的处罚力度，确保信息披露的真实性和及时性。加强中介机构在信息披露中的监督作用，要求中介机构对企业披露的信息进行严格审核，出具专业的审核报告，提高信息的可信度。引入竞价机制，增强定价的合理性与公正性。在并购交易中，通过公开招标、拍卖等竞价方式，让更多的潜在买家参与竞争，形成充分的市场竞争环境，从而使定价更加合理。以大型国有企业的并购项目为例，可采用公开招标的方式，吸引多家有实力的企业参与竞标，各竞标企业根据自身对目标企业价值的评估和战略规划，提出合理的报价和并购方案。通过竞价，能够充分挖掘目标企业的潜在价值，使并购价格更接近其真实价值，同时也能提高并购交易的透明度和公正性。建立科学合理的竞价规则和流程，确保竞价过程的公平、公正、公开，防止竞价过程中出现恶意竞争、串标等不正当行为，保障并购双方的合法权益。5.3加强并购风险管理在企业并购的复杂进程中，并购风险犹如隐藏在暗处的礁石，时刻威胁着并购的成功与企业的发展，因此加强并购风险管理至关重要。企业需构建完善的风险识别与评估体系，全面洞察并购过程中的潜在风险。从宏观层面看，政策法规的变化是不可忽视的风险因素。例如，在某些行业，环保政策的收紧可能导致目标企业的运营成本大幅增加，或者产业政策的调整可能使目标企业所处的市场环境发生重大变化，影响其未来的盈利能力和发展前景。以钢铁行业为例，随着国家对环保要求的日益严格，一些小型钢铁企业可能因无法满足环保标准而面临停产整顿，若并购方在并购前未充分考虑这一政策风险，可能会在并购后承担巨大的整改成本和经营风险。经济环境的波动也会对并购产生重大影响，经济衰退时期，市场需求萎缩，企业的销售收入和利润可能大幅下降，增加了并购后整合和盈利的难度。从微观层面分析，财务风险是并购中常见且关键的风险类型。目标企业可能存在财务报表造假、隐瞒债务等问题，如曾经轰动一时的瑞幸咖啡财务造假事件，若并购方在并购前未能通过尽职调查发现这些问题，一旦完成并购，将面临巨大的财务黑洞，可能导致企业资金链断裂，陷入财务困境。经营风险也是不容忽视的，目标企业的经营管理不善、市场竞争力下降、产品质量问题等都可能影响并购后的协同效应和企业的整体运营。针对识别出的风险，制定科学合理的风险应对措施是化解风险、保障并购成功的关键。对于政策法规风险，企业应建立政策跟踪与分析机制，密切关注国家和地方政策法规的动态，及时调整并购策略。例如，在投资新能源汽车行业时，企业应关注国家对新能源汽车补贴政策的变化，提前做好应对准备，通过优化成本结构、提高技术创新能力等方式，降低补贴政策调整对企业的影响。对于财务风险，要加强尽职调查，聘请专业的财务审计机构和律师事务所，对目标企业的财务状况进行全面、深入的审查，核实财务报表的真实性和准确性，排查潜在的债务风险。在交易结构设计上，可以采用分期付款、业绩对赌等方式，降低并购方的财务风险。以业绩对赌为例，并购方可以与目标企业的原股东约定，若目标企业在未来一定期限内未能达到约定的业绩指标，原股东需按照约定的方式对并购方进行补偿，从而保障并购方的利益。对于经营风险，并购方在并购后应积极参与目标企业的经营管理，注入先进的管理理念和经验，优化业务流程，提升市场竞争力。例如，阿里巴巴并购饿了么后，利用自身强大的技术和运营能力，对饿了么的配送体系进行优化升级，提高了配送效率和服务质量，增强了饿了么的市场竞争力。加强并购风险管理是企业在并购过程中必须高度重视的环节。通过构建完善的风险识别与评估体系，制定科学合理的风险应对措施，企业能够有效降低并购风险，提高并购的成功率，实现企业的战略目标和可持续发展。六、结论与展望6.1研究结论本研究深入剖析我国企业并购中的价值评估与定价问题，全面梳理相关理论与实践，得出如下关键结论。我国企业并购活动呈现出蓬勃发展的态势，在经济全球化和市场竞争日益激烈的背景下，企业并购已成为企业实现战略扩张、优化资源配置、提升竞争力的重要手段。2024年上半年，市场监管总局审结经营者集中案件数量众多，其中境内企业间集中案件占比较大，且交易金额超亿元的案件也占据较高比例，这充分彰显了我国企业并购市场的活跃程度和规模扩张趋势。在价值评估方面，收益法、市场法和成本法是主要的评估方法，它们各自具有独特的特点、适用范围和局限性。收益法注重企业未来的盈利能力，通过预测未来现金流量并折现来确定企业价值，适用于具有稳定现金流和可预测未来收益的企业，如公用事业企业。然而，该方法对未来收益和折现率的预测主观性较强，容易受到多种因素的影响，导致评估结果存在一定的不确定性。市场法基于市场交易案例，通过对比可比企业或交易案例来评估企业价值，评估结果较贴近市场，适用于市场活跃且有可比交易案例的企业，如部分互联网企业。但在我国，由于市场环境的特殊性，市场法应用时面临市场有效性和规范性不足、可比对象选取困难等问题。成本法关注企业现有资产价值，通过评估各项资产和负债来确定企业价值，适用于资产结构简单的重资产型企业，如钢铁企业、制造业企业等。然而，成本法难以反映企业未来盈利能力和无形价值，对于具有高成长性和大量无形资产的企业，可能会低估其价值。在实际评估过程中，应根据企业的具体情况，综合考虑多种因素，谨慎选择合适的评估方法，必要时可结合多种方法进行评估，以提高评估结果的准确性和可靠性。定价在企业并购中处于核心地位，是决定并购成败的关键因素。定价受到企业自身因素、市场因素和其他因素的综合影响。企业自身的盈利能力、资产质