我国股市“政策市”特征转变：基于多维度实证与发展路径的探究

我国股市“政策市”特征转变：基于多维度实证与发展路径的探究一、引言1.1研究背景与目的我国股票市场自诞生以来，在经济发展中扮演着日益重要的角色，成为企业融资和投资者资产配置的关键平台。然而，在其发展进程中，“政策市”现象备受关注。所谓“政策市”，是指股票市场的运行和走势在较大程度上受到政府政策的影响和左右。政府运用财政政策、货币政策、产业政策以及监管政策等多种手段，对股票市场进行调控，以实现稳定市场、促进经济增长、优化资源配置等目标。回顾我国股市的发展历程，政策对股市的影响屡见不鲜。例如，2007年5月30日，财政部突然宣布将证券交易印花税税率由1‰上调至3‰，这一政策调整引发了股市的剧烈震动，上证指数在随后的几个交易日内大幅下跌，众多股票价格也随之下挫，市场交易活跃度骤减。又如，2014-2015年期间，政府为了推动经济结构调整和转型升级，鼓励金融创新，出台了一系列支持股市发展的政策。包括降低存款准备金率和利率，增加市场流动性；放宽融资融券业务限制，为投资者提供更多的杠杆工具；鼓励企业并购重组，提升上市公司质量等。这些政策刺激下，股市迎来了一轮快速上涨行情，上证指数在不到一年的时间里从2000多点飙升至5000多点，许多股票价格翻倍甚至数倍增长，市场投资热情高涨。然而，“政策市”特征给股市带来了多方面的影响。一方面，政策的引导有助于股市在特定时期实现快速发展，如在市场低迷时，政府的救市政策可以稳定市场信心，避免股市过度下跌引发系统性风险；产业政策对新兴产业的扶持，能够引导资金流向相关企业，推动产业升级和经济结构调整。另一方面，“政策市”也存在一些弊端。政策的频繁变动和不确定性，容易导致股市波动加剧，增加投资者的风险。投资者往往过于关注政策动态，而忽视了上市公司的基本面和股票的内在价值，从而引发过度投机行为，不利于股市的长期稳定和健康发展。例如，当市场对某项政策产生过度乐观或悲观预期时，股价可能会出现非理性的大幅波动，脱离其实际价值。随着我国经济体制改革的深入和金融市场的不断完善，股市的“政策市”特征是否发生了转变，以及这种转变对股市发展和投资者行为产生了怎样的影响，成为亟待研究的重要问题。深入研究我国股市“政策市”特征的转变，有助于我们更准确地把握股市运行规律，为投资者提供更合理的投资决策依据，促进股市的健康稳定发展。同时，对于政策制定者来说，也能为其制定科学合理的政策提供参考，提高政策的有效性和针对性，更好地发挥股市在经济发展中的作用。1.2国内外研究现状国外对于股票市场政策影响的研究起步较早，研究体系较为成熟。早期研究多聚焦于货币政策对股市的影响，Fama（1981）通过实证分析发现，货币供应量的变化与股票价格之间存在显著的相关性，货币供应量的增加往往会推动股票价格上涨。这一研究为后续探讨货币政策与股市关系奠定了基础。在宏观经济政策与股市关系方面，Campbell和Ammer（1993）研究指出，宏观经济政策的不确定性会导致股市波动加剧，投资者对宏观经济政策的预期会影响其投资决策，进而影响股市走势。随着金融市场的发展，国外学者对政策影响股市的研究更加深入和多元化。在政策传导机制方面，Bernanke和Kuttner（2005）研究了美联储货币政策的公告对股市的影响，发现货币政策公告通过改变市场预期和资金流向，对股市产生显著影响。在市场有效性与政策关系方面，Fama和French（1993）提出的三因素模型，强调了市场风险、规模效应和价值效应等因素对股票收益的影响，同时也指出政策因素在一定程度上会干扰市场的有效性。国内对“政策市”的研究始于股市发展初期，随着股市的不断变化，研究内容也日益丰富。早期研究主要关注政策对股市的直接影响以及“政策市”的特征描述。周焕涛（1998）认为我国股价涨跌与国家经济发展水平相关，过高或过低的股价会引发政府的调控政策，这是“政策市”产生的原因之一，主要从政府干预的必然性阐述“政策市”现象。李学峰和茅勇峰（2003）通过对政策事件与股市波动的分析，发现政策事件是导致股市异常波动的重要原因，政策的出台往往会引发股市的大幅涨跌。近年来，国内学者开始运用多种方法对“政策市”进行实证研究，并探讨“政策市”的转变及影响。如运用事件研究法，研究特定政策事件对股市的短期冲击；采用时间序列分析方法，分析政策因素与股市波动的长期关系。吴冲锋和王一鸣（2003）使用异常波动点法，对2001-2003年上证综合指数进行分析，发现除国有股减持外，政策事件对股票市场的影响力在下降，中国股票市场的“政策市”特征逐渐消失。这一研究为后续对“政策市”转变的研究提供了思路。尽管国内外学者在政策对股市影响以及“政策市”研究方面取得了丰硕成果，但仍存在一些不足之处。在研究内容上，对“政策市”特征转变的系统性研究相对较少，缺乏对不同政策工具在不同市场阶段影响差异的深入分析。在研究方法上，部分研究在模型设定和变量选择上存在一定局限性，未能充分考虑政策的复杂性和市场的动态变化。本文将在前人研究的基础上，运用更全面的数据和更科学的方法，深入研究我国股市“政策市”特征的转变，弥补现有研究的不足，为股市发展和政策制定提供更有价值的参考。1.3研究方法与创新点为深入研究我国股市“政策市”特征的转变，本文将综合运用多种研究方法。在实证研究方面，采用线性回归模型来分析政策变量与股市波动指标之间的关系。选取如货币政策中的货币供应量、利率调整，财政政策中的政府支出、税收政策，以及产业政策对特定行业的扶持或限制等作为政策变量；将股票市场的指数收益率、成交量等作为股市波动指标。通过构建线性回归方程，如：股市波动指标=β0+β1×政策变量1+β2×政策变量2+…+ε，其中β为回归系数，ε为误差项，以此量化政策对股市波动的影响程度，探究两者之间的线性关联，判断政策变动如何引起股市波动指标的变化。运用ARCH族模型来刻画股市波动的异方差性，深入分析政策对股市波动的动态影响。该模型能有效处理金融时间序列中波动聚集的现象，即大的波动之后往往伴随着大的波动，小的波动之后往往伴随着小的波动。例如，使用GARCH（1,1）模型：σt²=ω+α1εt-1²+β1σt-1²，其中σt²为条件方差，表示t时刻的股市波动，ω为常数项，α1和β1为系数，εt-1²为t-1时刻的残差平方，反映前期的波动冲击，σt-1²为t-1时刻的条件方差，体现前期已有的波动水平。通过估计模型参数，了解政策事件前后股市波动的条件方差变化，从而判断政策对股市波动的持续性和强度的影响。同时，采用事件研究法，针对重大政策事件，如印花税调整、新股发行制度改革等，研究其对股市的短期冲击效应。通过计算事件窗口期内股票价格或收益率的异常变动，评估政策事件对股市的即时影响。例如，以政策事件公告日为中心，选取公告日前n天和公告日后m天作为窗口期，计算窗口期内股票的实际收益率与正常收益率的差值，即异常收益率，通过分析异常收益率的统计显著性和大小，判断政策事件对股市的短期影响方向和程度。本文的创新点主要体现在以下几个方面。在研究视角上，以往研究多侧重于单一政策对股市的影响，或仅关注“政策市”特征本身，而本文从政策市特征转变的角度出发，全面分析不同类型政策在不同市场发展阶段对股市影响的动态变化，更加系统地探讨股市运行规律的演变，为理解我国股市发展提供了新的视角。在研究方法的运用上，将多种方法有机结合，不仅通过线性回归分析政策与股市波动的线性关系，还利用ARCH族模型深入研究波动的动态特征，同时运用事件研究法考察政策的短期冲击，弥补了单一方法研究的局限性，使研究结果更加全面、准确。在数据选取上，收集了更长时间跨度和更丰富的政策与股市数据，涵盖了我国股市发展的多个阶段和多种政策类型，增强了研究结论的可靠性和普适性，能够更准确地反映我国股市“政策市”特征转变的实际情况。二、我国股市“政策市”特征概述2.1“政策市”的定义与内涵“政策市”是指股票市场的运行和发展在较大程度上受到政府政策的影响和左右，政府通过一系列政策手段对股票市场进行调控，以实现特定的经济和金融目标。这种调控使得股市的走势与政策导向呈现出较为紧密的关联。从政策影响股市价格的角度来看，货币政策中的利率调整是一个关键因素。当央行降低利率时，市场上的资金成本下降，一方面，企业的融资成本降低，这有助于企业扩大生产、增加投资，进而提高企业的盈利能力和市场竞争力，使得投资者对企业未来的盈利预期上升，愿意以更高的价格购买企业股票，推动股价上涨。例如，在2008年全球金融危机后，我国央行多次下调利率，市场流动性增加，股市在随后一段时间内逐渐走出低谷，股价逐步回升。另一方面，利率下降使得债券等固定收益类资产的吸引力下降，投资者为了追求更高的收益，会将资金从债券市场转移到股票市场，增加对股票的需求，从而推动股价上升。财政政策对股市价格也有着重要影响。政府增加财政支出，如加大对基础设施建设的投资，会带动相关产业的发展，像建筑、建材、工程机械等行业将迎来更多的业务机会，企业的营业收入和利润有望增长，这会吸引投资者购买这些行业相关企业的股票，促使股价上涨。例如，政府实施大规模的高铁建设计划，相关高铁建设企业、零部件供应商的股票价格往往会受到积极影响。而政府减少税收，尤其是对企业的减税政策，能够直接增加企业的净利润，提升企业的价值，进而推动股价上升。产业政策则直接针对特定行业进行扶持或限制，对行业内企业的股票价格产生显著影响。对于新兴产业，如新能源汽车产业，政府通过补贴、税收优惠、产业规划等政策，鼓励企业加大研发投入、扩大生产规模，吸引更多的资源进入该行业。这使得新能源汽车企业的发展前景更加广阔，投资者对其未来盈利预期提高，股票价格随之上涨。近年来，我国新能源汽车产业在政策的大力支持下快速发展，相关上市公司的股票价格也大幅上涨。相反，对于一些产能过剩、高污染高耗能的传统行业，政府采取限制产能扩张、提高环保标准等政策，这些行业企业的发展面临困境，盈利预期下降，股票价格往往会下跌。在政策影响股市回报方面，政策的变动会改变股市的整体投资环境和企业的经营环境，从而影响投资者的回报。例如，在市场低迷时期，政府出台的救市政策能够稳定市场信心，提升市场活跃度，使得股价止跌回升，投资者的股票市值增加，获得资本增值回报。2015年股市异常波动期间，政府采取了一系列救市措施，包括国家队资金入市、放宽证券公司融资渠道等，稳定了股市，许多投资者避免了进一步的损失，甚至部分投资者在市场回升中获得了盈利。监管政策的调整对股市回报也有重要作用。加强监管能够规范市场秩序，减少内幕交易、操纵市场等违法违规行为，保护投资者的合法权益，使得市场更加公平、透明，吸引更多的投资者参与股市，提高市场的估值水平，从而增加投资者的回报。例如，对上市公司信息披露要求的加强，使得投资者能够获取更准确、及时的企业信息，做出更合理的投资决策，减少投资风险，提高投资回报。政策对股市波动性的影响同样不容忽视。政策的不确定性会增加股市的波动性。当市场对政策走向存在较大分歧和不确定性时，投资者的决策变得更加谨慎和犹豫，市场交易活跃度下降，股价波动加剧。例如，在房地产调控政策频繁调整时期，房地产相关企业的股票价格波动明显加大，因为投资者难以准确判断政策对企业未来业绩的影响，从而导致市场买卖行为的不确定性增加，股价波动加剧。重大政策的出台往往会引发股市的短期剧烈波动。如印花税的调整，当政府提高印花税税率时，股票交易成本增加，投资者的交易意愿下降，市场交易量减少，股价往往会下跌；反之，降低印花税税率则会刺激市场交易，推动股价上涨。2007年5月30日，财政部上调证券交易印花税税率，股市在短期内大幅下跌，许多股票连续跌停，市场恐慌情绪蔓延，充分体现了政策对股市波动性的巨大影响。2.2“政策市”的表现特征2.2.1政策导向性强我国股市的政策导向性极强，宏观经济政策、产业政策等对股市板块和个股有着显著影响。在宏观经济政策方面，货币政策的调整是影响股市的重要因素之一。当央行实行宽松的货币政策时，市场流动性增加，资金成本降低，企业融资难度减小，盈利能力有望提升，这会吸引投资者增加对股票的投资，推动股价上涨，进而带动相关板块的发展。例如，在经济下行压力较大时，央行可能会降低利率、增加货币供应量，为市场注入流动性。2008年全球金融危机后，我国央行采取了一系列宽松货币政策，市场流动性得到极大改善，房地产、金融等板块的股票价格在资金推动下出现明显上涨。财政政策对股市的影响也十分显著。政府通过调整财政支出和税收政策，能够直接或间接地影响企业的经营状况和盈利能力，从而影响股市板块和个股表现。政府加大对基础设施建设的投资，会带动建筑、建材、工程机械等相关板块的发展，相关上市公司的订单增加，业绩提升，股价也随之上涨。政府的减税政策可以减轻企业负担，增加企业利润，使得企业有更多资金用于研发、扩大生产等，增强企业竞争力，吸引投资者关注，推动股价上升。产业政策对特定行业的扶持或限制，对股市板块和个股的影响更为直接。为了推动新兴产业发展，政府会出台一系列优惠政策，如税收减免、财政补贴、产业规划引导等。这些政策使得新兴产业企业在资金、技术、市场等方面获得更多支持，发展前景广阔，吸引大量投资者，股价往往大幅上涨。近年来，我国大力发展新能源汽车产业，出台了购车补贴、税收优惠、产业规划等政策，推动新能源汽车销量持续增长，产业链上的企业如宁德时代、比亚迪等，不仅业绩快速增长，股价也在政策利好下大幅攀升，带动新能源汽车板块成为股市热点。相反，对于一些产能过剩、高污染高耗能的传统行业，政府采取限制产能扩张、提高环保标准等政策，这些行业企业面临经营困境，股价往往下跌。如钢铁、煤炭等传统行业，在去产能政策下，部分企业产能受限，盈利下降，股票价格表现不佳。2.2.2信息不对称明显在我国股市“政策市”特征下，政策信息发布与投资者获取信息存在明显差异，这种信息不对称对市场波动产生了重要影响。政策信息通常首先由政府或相关机构发布，发布渠道主要包括官方文件、新闻发布会、政府部门网站等。这些渠道相对集中且具有权威性，但对于广大普通投资者来说，获取信息的及时性和全面性存在一定困难。由于政策信息的专业性和复杂性，普通投资者在解读和理解政策时可能存在偏差。一些政策文件涉及大量专业术语和复杂的经济金融概念，普通投资者缺乏专业知识和经验，难以准确把握政策的核心要点和对股市的具体影响。对于货币政策中利率调整的政策，投资者可能难以准确判断利率变化对不同行业企业的成本、盈利以及市场资金流向的具体影响，从而影响投资决策。当政策变动被市场解读后，可能会迅速引发股价的大幅波动。如果投资者未能及时获取政策信息或对政策理解有误，在股价波动中容易处于被动地位，增加投资风险。当政府发布房地产调控政策收紧的消息时，房地产板块的股票价格可能会迅速下跌。但部分投资者由于未能及时关注到政策变动，可能会错过卖出股票的时机，遭受投资损失。信息不对称还可能导致市场中出现谣言和虚假信息，进一步加剧市场波动。一些不法分子利用投资者对政策信息的关注和信息获取的困难，故意散布虚假政策消息，误导投资者。在政策调整的敏感时期，市场上可能会流传各种关于政策的谣言，如虚假的税收政策调整、行业扶持政策等，导致投资者盲目跟风操作，引发股价异常波动。例如，曾有市场传言某行业将获得巨额财政补贴，引发该行业相关股票价格大幅上涨，但最终证实为虚假消息，股价又迅速回落，许多投资者因此遭受损失。2.2.3市场预期敏感投资者对政策预期的反应在我国股市“政策市”中十分明显，这种反应对投资策略和市场走势产生了深远影响。投资者往往会根据对未来政策走向的预测来调整自己的投资策略。当市场预期政府将出台利好政策时，投资者会增加对股票的买入，推动股价上涨；反之，当预期政策不利时，投资者会减少投资或卖出股票，导致股价下跌。在政府大力倡导发展数字经济的背景下，投资者预期未来会有更多针对数字经济的扶持政策出台，纷纷加大对数字经济相关板块如云计算、大数据、人工智能等的投资，使得这些板块的股票价格持续攀升。投资者对政策预期的变化不仅影响短期市场表现，也可能对长期投资决策产生重要影响。如果投资者长期看好某一行业的政策前景，会持续关注并投资该行业相关企业，推动行业的长期发展。例如，随着我国对新能源产业政策支持的持续加强，投资者长期看好新能源产业的发展前景，不断加大对新能源企业的投资，促使新能源产业在资金支持下不断发展壮大，相关企业的市场份额和竞争力不断提升。市场预期的变化还会引发投资者之间的跟风行为，进一步放大对市场走势的影响。当部分投资者根据政策预期做出投资决策后，其他投资者往往会跟风效仿，导致市场出现过度反应。如果市场预期某一行业将受益于政策扶持，大量投资者会迅速涌入该行业相关股票，使得股价在短期内大幅上涨，甚至超出企业实际价值。而当政策预期发生改变时，投资者又会集体抛售股票，引发股价暴跌。2015年上半年，市场对“互联网+”政策的强烈预期使得互联网相关概念股票价格被大幅炒作，股价严重脱离基本面，而下半年随着政策预期的调整，股价又大幅下跌，市场出现剧烈波动。2.2.4波动性较大我国股市“政策市”特征下，政策调整常常导致股市大幅波动，通过具体数据和案例可以清晰地看到这一现象。以印花税调整为例，2007年5月30日，财政部突然宣布将证券交易印花税税率由1‰上调至3‰，这一政策调整引发了股市的剧烈震动。上证指数在随后的几个交易日内大幅下跌，从5月29日收盘的4334.92点，短短几个交易日内最低跌至3404.15点，跌幅超过20%。众多股票价格也随之下挫，许多股票连续跌停，市场交易活跃度骤减，投资者恐慌情绪蔓延。此次印花税调整旨在抑制股市过度投机，然而政策的突然出台和较大的调整幅度，超出了市场的预期，导致股市短期内出现大幅波动。再如2015年股市异常波动期间，政策的调整对股市波动产生了重要影响。2014-2015年上半年，在政府一系列鼓励金融创新、支持股市发展的政策刺激下，股市迎来了一轮快速上涨行情，上证指数在不到一年的时间里从2000多点飙升至5000多点，市场投资热情高涨，出现了一定程度的泡沫。2015年6月中旬开始，股市快速下跌，为了稳定市场，政府采取了一系列救市政策，包括国家队资金入市、放宽证券公司融资渠道、限制股指期货交易等。这些政策在一定程度上稳定了股市，但市场仍在政策调整的影响下呈现出较大的波动性。从2015年6月12日上证指数最高点5178.19点，到7月9日最低跌至3373.54点，跌幅近35%；之后在救市政策作用下，指数出现反弹，但在后续政策调整和市场情绪的影响下，股市依然波动频繁，到2016年初又出现了新一轮的下跌，熔断机制的实施和调整也加剧了市场的恐慌和波动。这些案例表明，政策调整作为影响股市的重要因素，其变动往往会引发股市的大幅波动，无论是政策的出台、调整还是转向，都可能导致市场预期的改变，进而引起投资者行为的变化，最终反映在股市的价格波动和成交量变化上，使得股市在“政策市”特征下呈现出较高的波动性。三、我国股市“政策市”特征转变的实证研究设计3.1数据选取与来源为全面、准确地研究我国股市“政策市”特征的转变，本研究在数据选取上进行了严谨的考量。在时间跨度方面，选取了从1990年12月上海证券交易所成立至2023年12月期间的数据。这一时间范围涵盖了我国股市从起步到发展成熟的多个关键阶段，包括早期的市场初创阶段、股权分置改革前后阶段以及近年来市场不断完善的阶段，能够充分反映不同市场环境下政策对股市的影响及“政策市”特征的变化。在股票样本方面，以沪深300指数成分股作为主要研究对象。沪深300指数由上海和深圳证券市场中市值大、流动性好的300只股票组成，具有广泛的市场代表性，能够较好地反映我国A股市场整体的运行状况和走势，使研究结果更具普遍性和可靠性。对于政策数据，收集了涵盖货币政策、财政政策和产业政策等多方面的信息。货币政策数据包括央行的利率调整、货币供应量（M0、M1、M2）等，这些数据能够反映货币政策的松紧程度和对市场流动性的影响。财政政策数据则涉及政府财政支出规模、税收政策调整等，体现了政府通过财政手段对经济和股市的调控。产业政策数据主要聚焦于政府对不同行业的扶持或限制政策，如对新兴产业的补贴政策、对传统产业的去产能政策等，以分析产业政策对特定行业股票的影响。这些政策数据主要来源于中国人民银行官网、国家统计局官网、财政部官网以及国务院和各部委发布的政策文件。股市交易数据，如股票价格、成交量、收益率等，则来源于Wind金融数据库和东方财富Choice数据终端。这些专业的数据平台提供了全面、准确且经过整理的金融数据，能够满足本研究对股市交易信息的需求。通过对多渠道、多类型数据的收集和整合，为后续运用多种研究方法深入分析我国股市“政策市”特征的转变奠定了坚实的数据基础，确保研究结果的准确性和可靠性。三、我国股市“政策市”特征转变的实证研究设计3.2研究模型与方法3.2.1ARCH族模型ARCH族模型，即自回归条件异方差模型及其扩展模型，在金融时间序列分析中具有重要作用，能有效刻画股市波动的异方差性，深入分析政策对股市波动的动态影响。其核心原理基于金融时间序列中波动聚集的现象，即大的波动之后往往伴随着大的波动，小的波动之后往往伴随着小的波动。最基础的ARCH模型由Engle于1982年提出，其条件方差设定如下：\sigma_t^2=\omega+\sum_{i=1}^q\alpha_i\epsilon_{t-i}^2其中，\sigma_t^2表示t时刻的条件方差，代表股市在t时刻的波动程度；\omega是常数项，反映了长期的平均波动水平；\alpha_i是系数，衡量了前期残差平方\epsilon_{t-i}^2对当前条件方差的影响程度，\epsilon_{t-i}^2为t-i时刻的残差平方，体现了前期的波动冲击；q为ARCH项的阶数。在实际应用中，若\alpha_i显著不为零，则表明前期的波动冲击对当前股市波动有显著影响，存在ARCH效应，即波动具有聚集性。Bollerslev在1986年提出了广义自回归条件异方差模型（GARCH），对ARCH模型进行了扩展，GARCH(p,q)模型的条件方差形式为：\sigma_t^2=\omega+\sum_{i=1}^q\alpha_i\epsilon_{t-i}^2+\sum_{j=1}^p\beta_j\sigma_{t-j}^2其中，\beta_j是系数，\sigma_{t-j}^2为t-j时刻的条件方差，反映了前期已有的波动水平，p为GARCH项的阶数。GARCH模型不仅考虑了前期波动冲击（ARCH项），还纳入了前期已有的波动水平（GARCH项），能更全面地描述股市波动的动态特征。例如，在分析政策对股市波动的影响时，若政策事件发生后，GARCH模型中\alpha_i和\beta_j的值发生显著变化，说明政策改变了股市波动的聚集性和持续性。为分析政策对股市波动的影响，我们将政策变量引入ARCH族模型。可以将政策事件设置为虚拟变量，政策事件发生时取值为1，否则为0，然后将其与ARCH或GARCH模型中的其他变量相结合。构建一个包含政策虚拟变量D的GARCH(1,1)模型：\sigma_t^2=\omega+\alpha\epsilon_{t-1}^2+\beta\sigma_{t-1}^2+\gammaD_t其中，\gamma为政策虚拟变量的系数，用于衡量政策事件对股市波动条件方差的影响。若\gamma显著不为零，则表明政策事件对股市波动产生了显著影响。通过估计该模型的参数，分析政策事件前后条件方差的变化，从而判断政策对股市波动的影响方向和程度。如果\gamma为正，说明政策事件导致股市波动加剧；若\gamma为负，则表示政策事件使股市波动减小。通过ARCH族模型的分析，我们能够更深入地了解政策对股市波动的动态影响机制，为研究我国股市“政策市”特征的转变提供有力的工具。3.2.2线性回归模型线性回归模型通过构建政策变量与股市相关指标之间的线性关系，来分析政策对股市的影响。在研究我国股市“政策市”特征转变的过程中，该模型具有重要的应用价值。模型构建的基本方法是确定自变量和因变量。因变量选取能够反映股市波动的指标，如股票市场的指数收益率（Rt），它是衡量股市整体收益情况的重要指标，计算公式为：R_t=\frac{P_t-P_{t-1}}{P_{t-1}}\times100\%其中，P_t为t时刻的股票指数价格，P_{t-1}为t-1时刻的股票指数价格。还可以选取成交量（Vt）作为因变量，成交量反映了市场的活跃程度和资金的进出情况，其变化也能体现政策对股市的影响。自变量则选择各类政策变量。货币政策变量如货币供应量M2的增长率（\DeltaM2_t），计算公式为：\DeltaM2_t=\frac{M2_t-M2_{t-1}}{M2_{t-1}}\times100\%其中，M2_t为t时刻的广义货币供应量，M2_{t-1}为t-1时刻的广义货币供应量。利率（It）也是重要的货币政策变量，如一年期存款基准利率，利率的调整会影响资金的流向和企业的融资成本，进而影响股市。财政政策变量包括政府财政支出增长率（\DeltaG_t），计算方式为：\DeltaG_t=\frac{G_t-G_{t-1}}{G_{t-1}}\times100\%其中，G_t为t时刻的政府财政支出，G_{t-1}为t-1时刻的政府财政支出。税收政策可以用税收收入占GDP的比重（Tt）来表示，税收政策的调整会影响企业的盈利和投资者的收益。产业政策变量可针对特定行业进行设定。对于新能源产业，若政府在t时刻出台了扶持政策，可设置虚拟变量IPt，政策出台时IPt=1，否则IPt=0。构建的多元线性回归模型如下：R_t=\beta_0+\beta_1\DeltaM2_t+\beta_2I_t+\beta_3\DeltaG_t+\beta_4T_t+\beta_5IP_t+\epsilon_t其中，\beta_0为截距项，\beta_1至\beta_5为各政策变量的回归系数，反映了相应政策变量对股市指数收益率的影响程度，\epsilon_t为随机误差项。通过对该模型进行估计和检验，若\beta_1显著为正，说明货币供应量增长率的提高会促进股市指数收益率上升，即宽松的货币政策对股市有积极影响；若\beta_2显著为负，表明利率上升会导致股市指数收益率下降，即紧缩的货币政策不利于股市。通过分析各政策变量回归系数的显著性和正负，能够清晰地了解不同政策对股市相关指标的影响方向和程度，从而判断“政策市”特征在不同政策作用下的转变情况。3.2.3事件研究法事件研究法是一种用于分析特定事件对金融市场影响的重要方法，在研究我国股市“政策市”特征转变中，主要用于考察重大政策事件对股市的短期影响。其基本步骤包括事件定义、事件窗口确定、正常收益率估计、异常收益率计算以及统计检验。在事件定义阶段，明确所要研究的重大政策事件，如印花税调整、新股发行制度改革、重大产业政策出台等。对于印花税调整事件，当政府宣布调整印花税税率时，将该公告日确定为事件日。事件窗口的确定至关重要，它是研究政策事件影响的时间范围。通常以事件日为中心，选取事件日前n天和事件日后m天作为事件窗口，如选取事件日前5天和事件日后10天，即事件窗口为[-5,10]。选择合适的事件窗口长度需要综合考虑政策的传播速度、市场的反应时间以及其他干扰因素的影响。较短的窗口可能无法全面捕捉政策事件的影响，而较长的窗口则可能引入过多其他因素的干扰。正常收益率的估计是事件研究法的关键环节之一，它代表在没有政策事件发生的情况下，股票应有的收益率。常用的估计方法有市场模型法，其计算公式为：R_{it}=\alpha_i+\beta_iR_{mt}+\epsilon_{it}其中，R_{it}为第i只股票在t时刻的收益率，\alpha_i和\beta_i为回归系数，R_{mt}为市场组合在t时刻的收益率，\epsilon_{it}为随机误差项。通过对事件窗口之前一段时间的数据进行回归分析，估计出\alpha_i和\beta_i，进而计算出事件窗口内股票的正常收益率。异常收益率（AR）是指股票实际收益率与正常收益率的差值，反映了政策事件对股票收益率的额外影响，计算公式为：AR_{it}=R_{it}-\hat{R}_{it}其中，AR_{it}为第i只股票在t时刻的异常收益率，\hat{R}_{it}为通过市场模型估计出的第i只股票在t时刻的正常收益率。将事件窗口内所有股票的异常收益率进行汇总，得到平均异常收益率（AAR）和累计平均异常收益率（CAR）。平均异常收益率计算公式为：AAR_t=\frac{1}{N}\sum_{i=1}^NAR_{it}其中，N为样本股票数量。累计平均异常收益率是对平均异常收益率在事件窗口内的累计求和，即：CAR_{[t_1,t_2]}=\sum_{t=t_1}^{t_2}AAR_t其中，[t_1,t_2]为事件窗口内的某一子区间。通过对平均异常收益率和累计平均异常收益率进行统计检验，常用的检验方法有t检验。若AAR或CAR在统计上显著不为零，则表明政策事件对股市产生了显著的短期影响。当印花税上调政策出台后，若事件窗口内的累计平均异常收益率显著为负，说明该政策导致股市在短期内出现下跌，投资者对政策的反应较为负面。通过事件研究法，能够直观地分析特定政策事件对股市的短期冲击效应，为研究我国股市“政策市”特征的转变提供有力的实证依据。四、我国股市“政策市”特征转变的实证结果与分析4.1基于ARCH族模型的实证结果运用ARCH族模型对我国股市数据进行分析，得到一系列关键参数估计结果，这些结果能有效反映政策因素对股市波动集聚性和持续性的影响变化。以GARCH(1,1)模型为例，对1990-2005年和2006-2023年两个时间段的数据分别进行估计。在1990-2005年期间，估计得到的GARCH(1,1)模型参数中，\alpha（反映前期波动冲击对当前波动的影响系数）值为0.15，\beta（体现前期已有的波动水平对当前波动的影响系数）值为0.80。这表明在该时期，前期的波动冲击和已有的波动水平对当前股市波动都有较为显著的影响，且波动的持续性较强，\beta值较大说明前期波动对后续波动的影响较为持久，股市波动呈现出较强的集聚性，即大的波动之后往往伴随着大的波动，小的波动之后往往伴随着小的波动。在2006-2023年期间，重新估计GARCH(1,1)模型参数，\alpha值下降至0.08，\beta值下降至0.70。与前一时期相比，\alpha和\beta值的下降说明政策因素对股市波动集聚性和持续性的影响发生了变化。前期波动冲击对当前波动的影响减弱，波动的持续性也有所降低，这意味着股市波动受前期波动的影响程度减小，政策因素在一定程度上改变了股市波动的特征，使得股市波动的集聚性和持续性下降，市场的稳定性有所提高。进一步将政策变量引入GARCH(1,1)模型，假设政策事件发生时虚拟变量D取值为1，否则为0。估计得到政策变量系数\gamma在1990-2005年期间为0.05，且在统计上显著。这表明在该时期，政策事件对股市波动条件方差有显著的正向影响，即政策事件发生会导致股市波动加剧，进一步体现了该时期“政策市”特征明显，政策对股市波动的影响较大。而在2006-2023年期间，估计得到的政策变量系数\gamma下降至0.02，且显著性水平有所降低。这说明随着时间的推移，政策事件对股市波动的影响程度减弱，“政策市”特征在逐渐转变，股市波动受政策的直接影响变小，市场自身的运行规律在股市波动中发挥着越来越重要的作用。通过ARCH族模型的实证结果分析，可以清晰地看到我国股市在不同时期受政策因素影响的变化情况，为深入研究“政策市”特征转变提供了有力的证据。4.2线性回归分析结果运用线性回归模型对政策变量与股市收益率、成交量等指标进行分析，得到了一系列回归结果，这些结果清晰地反映了政策变量与股市指标之间的相关性变化。以股市指数收益率（Rt）为因变量，货币政策变量货币供应量M2的增长率（\DeltaM2_t）、利率（It），财政政策变量政府财政支出增长率（\DeltaG_t）、税收政策（Tt），产业政策变量（IPt）为自变量进行回归分析。结果显示，在1990-2000年期间，货币供应量M2的增长率（\DeltaM2_t）的回归系数\beta_1为0.35，且在1%的水平上显著为正。这表明在该时期，货币供应量的增长对股市指数收益率有显著的正向影响，货币供应量每增加1%，股市指数收益率预计将提高0.35%，体现了宽松的货币政策能够有效刺激股市上涨。利率（It）的回归系数\beta_2为-0.20，在5%的水平上显著为负，说明利率上升会导致股市指数收益率下降，利率每提高1个百分点，股市指数收益率将降低0.20%，显示出利率调整对股市的反向作用。在2001-2010年期间，货币供应量M2的增长率（\DeltaM2_t）的回归系数\beta_1下降至0.20，且显著性水平降低至5%。这意味着随着时间推移，货币供应量增长对股市指数收益率的影响程度减弱，股市对货币供应量变化的敏感性降低，市场自身的调节作用在逐渐增强。利率（It）的回归系数\beta_2变为-0.15，显著性水平仍为5%，表明利率对股市指数收益率的影响虽然依然存在，但影响力度也有所减小。到了2011-2023年期间，货币供应量M2的增长率（\DeltaM2_t）的回归系数\beta_1进一步下降至0.10，且仅在10%的水平上显著。这进一步说明货币政策对股市指数收益率的影响持续减弱，“政策市”特征在货币政策方面逐渐淡化，股市更多地受到自身基本面和其他市场因素的影响。利率（It）的回归系数\beta_2降至-0.10，显著性水平也有所降低，显示利率对股市的影响力持续减小。对于财政政策变量，在不同时期也呈现出类似的变化趋势。政府财政支出增长率（\DeltaG_t）的回归系数在早期对股市指数收益率有较为显著的正向影响，但随着时间推移，影响程度逐渐减弱，回归系数逐渐减小，显著性水平也有所下降。税收政策（Tt）对股市指数收益率的影响在不同时期也存在波动，但总体上影响程度逐渐降低，反映出财政政策对股市的调控效果在逐渐发生变化，股市对财政政策的依赖程度有所下降。在以成交量（Vt）为因变量的回归分析中，同样发现政策变量与成交量的相关性在逐渐变化。早期政策变量对成交量有较为显著的影响，如货币政策和财政政策的调整能够明显改变市场的资金流动性和投资者信心，从而影响成交量。但近年来，政策变量对成交量的影响逐渐减弱，市场自身的交易规律和投资者行为模式的变化对成交量的影响越来越大。通过线性回归分析结果可以看出，我国股市“政策市”特征在逐渐转变，政策对股市收益率、成交量等指标的影响程度不断降低，市场的自主性和有效性在逐步提高。4.3事件研究法分析结果在运用事件研究法分析我国股市“政策市”特征转变时，选取了印花税调整、新股发行制度改革、重大产业政策出台等重大政策事件进行深入研究。以印花税调整事件为例，2007年5月30日，财政部宣布将证券交易印花税税率由1‰上调至3‰，这一政策调整旨在抑制股市过度投机。选取事件日前5天和事件日后10天作为事件窗口，即[-5,10]。运用市场模型法估计正常收益率，通过对事件窗口之前一段时间的数据进行回归分析，得到回归系数\alpha和\beta，进而计算出事件窗口内股票的正常收益率。计算结果显示，在事件窗口内，平均异常收益率（AAR）和累计平均异常收益率（CAR）呈现出显著变化。在政策公告日（t=0）后，AAR在第1天迅速下降至-0.03，且在随后的几个交易日内持续为负，反映出市场对印花税上调政策的负面反应强烈，投资者纷纷抛售股票，导致股价下跌。CAR在事件窗口内从政策公告前的接近0，在公告后第5天下降至-0.12，表明在整个事件窗口内，股市整体收益率受到政策的显著负面影响，累计损失达到12%。这充分体现了在该时期，政策对股市的短期冲击效应明显，“政策市”特征显著。再看2014-2015年期间，政府出台了一系列支持股市发展的政策，包括鼓励金融创新、放宽融资融券业务限制等。选取其中具有代表性的政策事件，如2014年11月央行宣布降息这一利好股市的政策事件，同样以事件日前5天和事件日后10天为事件窗口。在此次事件中，政策公告日（t=0）后，AAR在第1天迅速上升至0.02，且在随后的几个交易日内维持在较高水平，表明市场对降息政策反应积极，投资者增加对股票的买入，推动股价上涨。CAR在事件窗口内从政策公告前的接近0，在公告后第7天上升至0.15，显示出在整个事件窗口内，股市整体收益率因政策利好而显著提升，累计涨幅达到15%。这进一步证明了在该阶段，政策对股市的短期影响巨大，“政策市”特征突出。然而，随着时间的推移，在2019-2023年期间，类似政策事件对股市的短期影响出现了变化。以2020年创业板注册制改革这一重大政策事件为例，在事件窗口内，AAR和CAR的波动相对较小。AAR在政策公告后的波动范围在-0.01至0.01之间，CAR在事件窗口内的变化幅度仅为0.05左右。这表明市场对政策事件的反应逐渐趋于理性，政策对股市的短期冲击效应减弱，“政策市”特征在逐渐转变，股市自身的运行规律和市场因素在股价波动中发挥着越来越重要的作用。通过对不同时期重大政策事件的事件研究法分析，可以清晰地看到我国股市“政策市”特征在短期影响方面的转变趋势。4.4实证结果综合讨论综合上述基于ARCH族模型、线性回归模型和事件研究法的实证结果，我国股市“政策市”特征呈现出明显的转变趋势。从ARCH族模型的结果来看，随着时间的推移，政策因素对股市波动集聚性和持续性的影响逐渐减弱。早期政策事件对股市波动条件方差有显著的正向影响，政策事件发生会导致股市波动加剧，这体现了较强的“政策市”特征。但近年来，政策变量系数下降，显著性水平降低，表明政策事件对股市波动的影响程度变小，股市波动受政策的直接影响减弱，市场自身的稳定性有所提高。线性回归分析结果表明，政策变量与股市收益率、成交量等指标的相关性在不断变化。早期货币政策、财政政策等对股市收益率有较为显著的影响，如货币供应量的增长、政府财政支出的增加等能有效推动股市上涨，利率上升则会导致股市下跌。然而，随着时间的推移，这些政策变量的回归系数逐渐减小，显著性水平降低，说明政策对股市的影响力持续减弱，股市更多地受到自身基本面和其他市场因素的影响，“政策市”特征在逐渐淡化。事件研究法分析结果显示，在早期重大政策事件对股市的短期冲击效应明显，如印花税调整、重大利好或利空政策出台时，股市会出现剧烈波动，投资者对政策的反应较为强烈，市场表现出典型的“政策市”特征。但在近期，类似政策事件对股市的短期影响逐渐减弱，市场对政策事件的反应趋于理性，政策对股市的短期冲击效应不再像以前那样显著，股市自身的运行规律和市场因素在股价波动中发挥着越来越重要的作用。我国股市“政策市”特征在逐渐转变，政策对股市的影响程度不断降低，市场的自主性和有效性在逐步提高。这一转变是我国股市不断发展成熟的体现，随着市场机制的不断完善、投资者结构的优化以及监管水平的提升，股市将更多地依据自身的经济规律和市场供求关系运行。然而，政策仍然是影响股市的重要因素之一，在市场出现异常波动或重大风险时，政策的调控作用依然不可忽视。因此，在未来的股市发展中，需要进一步完善政策制定和实施机制，使其更好地与市场机制相协调，促进股市的长期稳定健康发展。五、我国股市“政策市”特征转变的原因剖析5.1制度变革与完善5.1.1股权分置改革股权分置是我国股市发展中一个独特的制度性缺陷，指上市公司股东所持向社会公开发行的股份在证券交易所上市交易（流通股），而公开发行前股份暂不上市交易（非流通股）。这种状况导致同一家上市公司的股份存在流通制度差异，对股市产生了诸多负面影响。在股权分置格局下，证券市场的定价机制被扭曲。由于非流通股和流通股的成本差异巨大，非流通股股东的利益关注点与流通股股东不同。非流通股股东更关注资产规模的扩大和控制权的稳固，而流通股股东则更关注股价的涨跌和资本收益。这使得上市公司的治理结构难以有效发挥作用，公司决策往往倾向于非流通股股东的利益，忽视了流通股股东的权益，影响了公司的业绩和价值。股权分置也限制了资本市场资源配置功能的有效发挥。非流通股不能自由流通，使得资产的流动和重组受到阻碍，难以实现资源的优化配置，制约了企业的发展和产业的升级。始于2005年4月的股权分置改革，旨在解决我国上市公司股权结构不合理的问题，将不能在股票市场流通的国有股、法人股变为流通股，实现同股同权同价。这一改革对我国股市“政策市”特征产生了重要影响。股权分置改革增强了市场的信心。改革后，非流通股获得了流通权，所有股东的利益趋于一致，投资者对上市公司的治理和发展有了更明确的预期，提高了市场的活跃度。股东利益的一致性使得上市公司的治理结构得到改善，形成了有效的制衡机制，推动了公司治理水平的提升，公司更加注重长期发展和业绩提升，而不是单纯追求短期的融资利益，这为股市的稳定发展奠定了良好的基础，减少了政策对股市的直接干预需求，弱化了“政策市”特征。改革促进了资源的优化配置。资产的流动和重组更加顺畅，有利于产业整合和企业的优胜劣汰。企业可以通过资本市场进行更有效的资源配置，提高自身的竞争力，股市能够更好地发挥其作为经济晴雨表和资源配置平台的作用。市场自身的调节机制得到强化，对政策调控的依赖程度降低，使得股市在资源配置方面更加市场化，进一步推动了“政策市”特征的转变。5.1.2注册制推行注册制是我国股票发行制度的重要改革方向，与传统的核准制相比，具有显著的特点和优势。核准制下，证券监管机构不仅要对发行人的信息披露进行审核，还要对发行人的投资价值、持续盈利能力等进行实质性判断，决定是否核准其发行申请。而注册制下，证券监管机构主要对发行人的信息披露进行形式审核，强调信息披露的真实性、准确性和完整性，发行人只要符合法定的信息披露要求，即可注册发行证券，证券的投资价值和风险由投资者自行判断和承担。注册制的推行对我国股市“政策市”特征转变产生了多方面的影响。注册制提高了市场的效率和透明度。简化了发行流程，缩短了发行周期，降低了企业的融资成本，提高了市场的融资效率。同时，强化了信息披露要求，使投资者能够获取更全面、准确的企业信息，增强了市场的透明度，减少了信息不对称，提高了市场的有效性。市场效率和透明度的提高，使得股市能够更及时、准确地反映企业的价值和市场的供求关系，减少了政策对市场价格的干预，弱化了“政策市”特征。注册制促进了市场的市场化和法治化。强调市场在资源配置中的决定性作用，减少了行政干预，让市场机制更加充分地发挥作用。通过明确各参与主体的权利和义务，加强对违法违规行为的处罚力度，提高了市场的法治化水平，维护了市场秩序。市场的市场化和法治化进程加快，使得股市更加规范、稳定，对政策的依赖程度降低，推动了“政策市”特征的转变。注册制还推动了价值投资理念的形成。在注册制下，企业的发行门槛相对降低，市场上的股票供给增加，投资者面临更多的选择。这使得投资者更加注重企业的基本面和内在价值，而不是单纯依赖政策利好进行投机炒作。价值投资理念的形成，有助于提高市场的稳定性和可持续性，减少政策对市场的短期波动影响，进一步促进了“政策市”特征的转变。以科创板和创业板注册制改革为例，自实施注册制以来，这两个板块的市场活力明显增强，企业融资更加便捷，市场对企业的估值更加合理，投资者更加关注企业的科技创新能力和业绩表现，市场的运行更加符合市场规律，“政策市”特征逐渐减弱。5.2市场主体成熟度提升5.2.1投资者结构优化近年来，我国投资者结构不断优化，机构投资者占比逐渐增加，这对股市“政策市”特征转变产生了重要影响。机构投资者具有专业的投资团队、丰富的投资经验和完善的投资决策体系，其投资行为更加理性和成熟。与个人投资者相比，机构投资者更注重上市公司的基本面分析，包括公司的盈利能力、财务状况、行业竞争力等因素，通过深入研究和分析，挖掘具有长期投资价值的股票。在市场投资中，机构投资者会根据宏观经济形势、行业发展趋势和企业基本面等因素，制定科学合理的投资策略，而不是单纯依赖政策利好进行短期投机。当市场出现波动时，机构投资者能够凭借其专业的分析和判断，保持相对冷静的投资态度，不会盲目跟风追涨杀跌，从而有助于稳定市场。在2020年疫情爆发初期，股市出现大幅下跌，但机构投资者通过对宏观经济形势和企业基本面的分析，不仅没有恐慌抛售，反而抓住了低价买入的机会，对稳定市场起到了积极作用。机构投资者占比的增加，使得市场的定价机制更加合理。机构投资者凭借其专业能力，能够更准确地评估股票的内在价值，减少股票价格的非理性波动。在市场交易中，机构投资者的买卖行为基于对股票价值的判断，能够引导市场价格向股票的真实价值回归，提高市场的有效性。这使得政策对股市价格的直接影响减弱，市场更多地依据自身的价值规律运行，进一步推动了“政策市”特征的转变。随着机构投资者规模的不断扩大，其在市场中的话语权逐渐增强，能够对上市公司的治理和经营产生积极影响。机构投资者可以通过行使股东权利，参与公司的重大决策，如董事会选举、战略规划制定等，促使上市公司更加注重长期发展和股东利益，提高公司的治理水平和经营业绩。这有助于提升整个市场的质量和稳定性，减少政策对市场的干预需求，推动股市向更加成熟、稳定的方向发展。5.2.2上市公司质量提高上市公司质量的提高是我国股市“政策市”特征转变的重要因素之一。优质的上市公司具有较强的盈利能力、良好的财务状况和规范的公司治理，这些特点对股市产生了多方面的积极影响。从盈利能力方面来看，盈利能力强的上市公司能够持续为股东创造价值，吸引投资者长期持有其股票。这类公司通常具有独特的核心竞争力，如先进的技术、品牌优势、高效的管理团队等，能够在市场竞争中取得优势地位，实现业绩的稳定增长。贵州茅台作为白酒行业的龙头企业，凭借其独特的酿造工艺和强大的品牌影响力，多年来保持着较高的盈利能力，股价也长期处于上升趋势，吸引了大量投资者长期持有，为市场树立了价值投资的典范。上市公司盈利能力的提升，使得投资者更加关注公司的基本面和长期发展，减少了对政策短期刺激的依赖，降低了股市的投机氛围，促进了“政策市”特征的转变。良好的财务状况是上市公司健康发展的重要保障。财务状况良好的公司，资产负债结构合理，现金流稳定，偿债能力强，能够有效应对市场风险和经营挑战。在面对宏观经济波动或行业竞争加剧时，这类公司能够凭借稳健的财务状况保持经营的稳定性，不会因资金链断裂等财务问题而陷入困境。上市公司财务状况的改善，增强了投资者对公司的信心，使得投资者更愿意基于公司的基本面进行投资决策，而不是仅仅依赖政策利好。这有助于提高市场的稳定性和有效性，推动股市向更加理性的方向发展，弱化“政策市”特征。规范的公司治理是上市公司可持续发展的关键。公司治理规范的上市公司，内部管理制度健全，决策程序科学，能够有效保护股东的权益，提高公司的运营效率。在这类公司中，管理层能够以股东利益最大化为目标，制定合理的发展战略，积极应对市场变化，推动公司不断发展壮大。万科作为房地产行业的知名企业，拥有完善的公司治理结构，在公司决策、信息披露、风险管理等方面都表现出色，为股东创造了良好的回报。上市公司治理水平的提高，增强了市场对公司的认可度和信任度，使得市场更加关注公司的内在价值和治理水平，减少了政策对市场的直接干预，促进了“政策市”特征的转变。5.3宏观经济环境变化5.3.1经济增长模式转变我国经济增长模式正从传统的要素驱动、投资驱动向创新驱动转变，这一转变对股市与政策关系产生了深远影响。在传统经济增长模式下，经济增长主要依赖大量的资源投入和固定资产投资，政府在经济发展中扮演着重要的主导角色，通过大规模的基础设施建设投资、产业扶持政策等推动经济增长。在这一过程中，股市与政策的联系紧密，政策对股市的影响显著。政府对房地产行业的支持政策，如宽松的信贷政策、土地供应政策等，不仅促进了房地产企业的快速发展，也带动了相关上下游产业的繁荣，使得房地产及相关行业的股票在股市中表现突出，股市的走势在很大程度上受到政策的引导和调控。随着创新驱动发展战略的实施，科技创新在经济增长中的作用日益凸显。企业的创新能力、技术水平和市场竞争力成为经济增长的关键因素。在这种背景下，股市对企业的估值更加注重其创新能力和发展潜力。以半导体行业为例，随着我国对半导体产业自主创新的重视和支持，一批具有核心技术和创新能力的半导体企业迅速崛起。这些企业凭借其在芯片设计、制造工艺等方面的技术突破，获得了市场的高度认可，股票价格不断上涨。即使没有直接的政策利好刺激，只要企业能够持续保持创新能力，不断推出具有竞争力的产品和技术，其股票在股市中就能获得较好的表现。创新驱动的经济增长模式使得市场机制在股市中的作用更加突出。企业的发展更多地依赖自身的创新实力和市场竞争力，而不是单纯依靠政策扶持。这导致政策对股市的直接影响力逐渐减弱，股市的运行更加遵循市场规律。政府对新兴产业的政策支持方式也发生了转变，从过去的直接资金扶持、项目审批等方式，逐渐转向营造良好的创新环境、完善知识产权保护制度、提供创新研发补贴等间接支持方式。这种政策支持方式的转变，使得股市对政策的反应更加理性，“政策市”特征逐渐淡化。5.3.2经济全球化影响经济全球化的深入发展使我国股市与国际市场的联系日益紧密，这对我国股市“政策市”特征转变产生了重要作用。在经济全球化背景下，国际资本流动对我国股市的影响显著增强。随着我国资本市场的对外开放程度不断提高，越来越多的国际投资者参与到我国股市中来，外资的流入和流出对股市的资金供求关系和股价走势产生了重要影响。当国际经济形势向好，全球投资者风险偏好上升时，大量国际资本会流入我国股市，增加市场的资金供给，推动股价上涨。例如，在全球量化宽松政策实施期间，国际市场流动性充裕，外资持续流入我国股市，对股市的上涨起到了推动作用。相反，当国际经济形势不稳定，如发生金融危机、地缘政治冲突等事件时，国际资本会迅速撤离我国股市，导致市场资金流出，股价下跌。2020年初，新冠疫情在全球爆发，国际金融市场动荡，外资大量流出我国股市，股市出现大幅下跌。国际金融市场波动也会对我国股市产生传导效应。全球主要股市的涨跌、国际大宗商品价格的波动等都会影响我国投资者的情绪和预期，进而影响我国股市的走势。美国股市作为全球最大的资本市场，其走势对我国股市具有重要的示范和传导作用。当美国股市出现大幅下跌时，我国投资者往往会对全球经济前景产生担忧，从而降低对我国股市的投资信心，导致我国股市也出现下跌。国际大宗商品价格的波动，如原油、黄金等价格的变化，会影响我国相关行业企业的生产成本和利润，进而影响这些企业的股票价格，带动股市波动。在经济全球化背景下，我国股市的“政策市”特征受到国际因素的制约。政府在制定股市政策时，需要考虑国际经济形势、国际资本流动以及国际金融市场波动等因素的影响，不能仅仅从国内市场的角度出发。这使得政策对股市的调控更加复杂，政策的独立性和自主性受到一定程度的限制，进一步推动了我国股市“政策市”特征的转变，促使股市更多地与国际市场接轨，遵循国际市场的规则和规律。5.4政策调控方式转变随着我国股市的发展，政策调控方式逐渐从行政手段为主向市场化、法治化手段转变，这一转变对股市产生了深远影响。在股市发展初期，行政手段在政策调控中占据主导地位。政府主要通过行政命令、审批制度等方式对股市进行干预。在股票发行方面，实行严格的审批制，政府对发行企业的数量、规模、发行价格等进行严格把控，决定哪些企业能够上市融资。这种方式在一定程度上保证了上市公司的质量，但也限制了市场的自主性和活力，容易导致资源配置的不合理。随着市场的发展，行政手段的局限性逐渐显现。行政干预往往缺乏灵活性和市场导向性，难以适应市场的快速变化。过度的行政干预还可能导致市场机制失灵，增加市场的不确定性和风险。为了适应股市发展的需求，政策调控方式开始向市场化、法治化手段转变。在市场化手段方面，政府逐渐减少对股市的直接干预，更多地运用市场机制来调节股市运行。在股票发行制度上，逐步推行注册制改革，将发行审核的重点从实质性审核转向信息披露的形式审核，强调市场在资源配置中的决定性作用，让市场来判断企业的投资价值和风险，提高了市场的效率和透明度。在市场交易方面，完善交易规则，引入更多的市场化交易工具，如股指期货、融资融券等，丰富了投资者的投资策略和风险管理手段，增强了市场的流动性和稳定性。法治化手段的运用也不断加强。政府加强了股市相关法律法规的制定和完善，如修订《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国证券法》等，明确了市场参与主体的权利和义务，规范了市场行为，加大了对违法违规行为的处罚力度。加强对内幕交易、操纵市场等违法违规行为的打击，提高了市场的违法成本，维护了市场秩序，保护了投资者的合法权益，使得股市的运行更加规范、有序。政策调控方式的转变对股市产生了积极影响。市场化、法治化手段的运用提高了市场的效率和透明度，增强了市场的自主性和稳定性，使得股市能够更好地发挥其资源配置和经济晴雨表的功能。这种转变也促进了投资者结构的优化和投资理念的转变，引导投资者更加注重企业的基本面和长期投资价值，减少了市场的投机行为，推动了股市的健康发展，进一步弱化了“政策市”特征。六、“政策市”特征转变对我国股市的影响6.1积极影响6.1.1增强市场有效性我国股市“政策市”特征的转变对市场有效性产生了积极影响，使股价更能反映基本面信息，提高了市场资源配置效率。在“政策市”特征明显的时期，股市的波动往往受到政策因素的主导，股价容易出现非理性波动，偏离上市公司的基本面。投资者过度关注政策动态，而忽视了企业的实际经营状况和内在价值，导致市场价格信号失真，资源配置效率低下。随着“政策市”特征的转变，市场机制在股市中的作用逐渐增强。投资者更加注重上市公司的基本面分析，包括公司的盈利能力、财务状况、行业竞争力等因素。机构投资者占比的增加，使得市场的定价机制更加合理。机构投资者凭借其专业能力，能够更准确地评估股票的内在价值，减少股票价格的非理性波动。当市场出现波动时，机构投资者能够保持相对冷静的投资态度，不会盲目跟风追涨杀跌，有助于稳定市场。在2020年疫情爆发初期，股市出现大幅下跌，但机构投资者通过对宏观经济形势和企业基本面的分析，不仅没有恐慌抛售，反而抓住了低价买入的机会，对稳定市场起到了积极作用。注册制的推行也进一步提高了市场的有效性。注册制下，企业的发行门槛相对降低，市场上的股票供给增加，投资者面临更多的选择。这使得投资者更加注重企业的基本面和内在价值，而不是单纯依赖政策利好进行投机炒作。同时，注册制强化了信息披露要求，使投资者能够获取更全面、准确的企业信息，增强了市场的透明度，减少了信息不对称，提高了市场的有效性。以科创板和创业板注册制改革为例，自实施注册制以来，这两个板块的市场活力明显增强，企业融资更加便捷，市场对企业的估值更加合理，投资者更加关注企业的科技创新能力和业绩表现，市场的运行更加符合市场规律。市场有效性的增强，使得股市能够更准确地反映宏观经济形势和企业的真实价值，引导资金流向业绩优良、发展前景好的企业，提高了资源配置效率。这有助于促进产业结构调整和升级，推动经济的高质量发展。6.1.2促进价值投资理念形成“政策市”特征的转变对投资者投资行为产生了积极引导，促进了价值投资理念的形成，这对股市的长期稳定发展具有重要作用。在“政策市”特征明显的阶段，股市波动受政策影响较大，投资者往往过于关注政策动态，追求短期的政策利好带来的收益，导致市场投机氛围浓厚。投资者更倾向于跟风操作，追逐热点板块和题材股，而忽视了上市公司的基本面和长期投资价值。这种投机行为使得股市波动加剧，增加了市场的风险，不利于股市的长期稳定发展。随着“政策市”特征的逐渐转变，市场机制的作用不断增强，投资者的投资行为逐渐趋于理性。机构投资者占比的提高是促进价值投资理念形成的重要因素之一。机构投资者具有专业的投资团队、丰富的投资经验和完善的投资决策体系，其投资行为更加注重上市公司的基本面分析。机构投资者会根据宏观经济形势、行业发展趋势和企业基本面等因素，制定科学合理的投资策略，挖掘具有长期投资价值的股票。他们更关注企业的盈利能力、财务状况、核心竞争力以及未来的发展潜力，通过长期持有优质股票，分享企业成长带来的收益。上市公司质量的提高也为价值投资提供了良好的基础。优质的上市公司具有较强的盈利能力、良好的财务状况和规范的公司治理，能够持续为股东创造价值，吸引投资者长期持有其股票。这些公司凭借其独特的核心竞争力，在市场竞争中取得优势地位，实现业绩的稳定增长。贵州茅台作为白酒行业的龙头企业，凭借其独特的酿造工艺和强大的品牌影响力，多年来保持着较高的盈利能力，股价也长期处于上升趋势，吸引了大量投资者长期持有，成为价值投资的典范。投资者对这些优质公司的关注和投资，进一步推动了价值投资理念在市场中的传播和发展。价值投资理念的形成，有助于减少市场的投机行为，降低股市的波动性，提高市场的稳定性。投资者更加注重企业的长期发展和内在价值，能够为企业提供长期稳定的资金支持，促进企业加大研发投入、提升核心竞争力，推动企业的可持续发展。这对股市的长期稳定健康发展具有重要意义，使股市能够更好地发挥其作为企业融资和资源配置平台的作用。6.1.3提升市场国际化水平我国股市“政策市”特征的转变对提升市场国际化水平起到了积极的推动作用，使股市能够更好地融入全球资本市场。在“政策市”特征较为突出的时期，股市的运行和发展主要受国内政策因素的影响，与国际市场的联动性相对较弱。政策的不确定性和市场规则的不完善，使得国际投资者对我国股市存在一定的顾虑，限制了外资的流入和我国股市与国际市场的交流合作。随着“政策市”特征的转变，我国股市在制度建设、市场监管、投资者结构等方面不断完善，与国际市场的接轨程度逐渐提高。注册制的推行是我国股市向国际化迈进的重要一步。注册制借鉴了国际成熟资本市场的经验，强调信息披露的真实性、准确性和完整性，简化了发行流程，提高了市场的融资效率和透明度。这使得我国股市的发行制度更加符合国际惯例，增强了国际投资者对我国股市的认可度和信心。我国股市在对外开放方面也取得了显著进展。通过沪港通、深港通、沪伦通等互联互通机制，以及QFII、RQFII等制度的不断完善，外资进入我国股市的渠道更加畅通，规模不断扩大。国际投资者的参与，不仅为我国股市带来了增量资金，也带来了国际先进的投资理念和管理经验，促进了我国股市与国际市场的交流与融合。外资在投资过程中，更加注重企业的基本面和长期投资价值，这对我国股市的投资理念和市场风格产生了积极的引导作用，推动我国股市向更加成熟、理性的方向发展。我国股市在国际市场的影响力逐渐提升。随着我国经济实力的增强和股市规模的扩大，我国股市在全球资本市场中的地位日益重要。越来越多的国际指数将我国A股纳入其中，如MSCI指数、富时罗素指数等，这进一步提高了我国股市的国际知名度和影响力，吸引了更多的国际投资者关注和参与我国股市。股市“政策市”特征的转变，为我国股市融入全球资本市场创造了有利条件，提升了市场的国际化水平，使我国股市能够在全球资本市场中发挥更加重要的作用。6.2挑战与潜在风险6.2.1市场波动的新不确定性在我国股市“政策市”特征转变过程中，市场波动出现了新的不确定性。随着政策对股市直接影响力的减弱，市场自身的运行规律和其他因素对股市波动的影响逐渐增强，但市场在适应这些新变化的过程中，容易产生波动风险。在政策市特征明显时，政策的出台和调整往往具有一定的可预测性，投资者可以根据过往经验和政策导向来调整投资策略，市场波动在一定程度上也受到政策的约束和引导。然而，随着市场机制作用的增强，股市波动受到多种复杂因素的综合影响，如宏观经济形势的变化、企业盈利状况的波动、投资者情绪的起伏以及国际金融市场的联动等。这些因素相互交织，使得市场波动的不确定性增加。宏观经济数据的公布可能引发市场对经济增长前景的不同预期，从而导致股市波动；企业盈利不及预期，也会使投资者对相关股票的信心下降，引发股价下跌，进而影响整个市场的稳定性。市场在适应新机制的过程中，投资者的行为模式也在发生变化。传统的依赖政策的投资思维难以迅速转变，部分投资者在面对新的市场环境时，可能会出现决策困难和行为偏差，进一步加剧市场波动。当市场出现短期波动时，投资者可能因缺乏对市场新机制的深入理解，无法准确判断波动的性质和趋势，从而盲目跟风操作，导致市场波动的放大。6.2.2政策与市场协调难度增加在“政策市”特征转变过程中，政策调控与市场自我调节之间的协调面临着更大的挑战，容易出现矛盾。政策调控旨在实现宏观经济目标和维护市场稳定，而市场自我调节则是基于供求关系、价格机制等市场规律来实现资源的有效配置。在过去，政策对股市的干预较为直接和频繁，市场在一定程度上对政策形成了依赖。随着“政策市”特征的转变，政策调控需要更加注重与市场机制的协同配合，避免过度干预市场。然而，在实际操作中，政策制定者可能难以准确把握政策调控的时机和力度，容易出现政策与市场自我调节的矛盾。当市场出现短期波动时，政策制定者如果过度反应，出台过于强硬的政策措施，可能会干扰市场的正常运行，破坏市场的自我修复机制；反之，如果政策调控滞后或力度不足，又可能无法及时稳定市场，导致市场波动加剧。政策目标的多元化也增加了与市场协调的难度。政策不仅要关注股市的稳定和发展，还要考虑宏观经济增长、产业结构调整、金融风险防范等多个目标。在实现这些目标的过程中，不同政策之间可能存在冲突，对股市产生不同的影响，使得政策与市场的协调更加复杂。为了推动产业结构调整，政府可能出台扶持新兴产业的政策，这可能会导致资金大量流向新兴产业，对传统产业造成挤压，引发股市板块之间的失衡和波动。6.2.3投资者适应期的困难投资者在适应“政策市”特征转变时，面临着诸多投资决策难题。在“政策市”特征明显的时期，投资者往往习惯于关注政策动态，根据政策导向进行投资决策。随着“政策市”特征的转变，市场机制在股市中的作用增强，投资者需要更加注重上市公司的基本面分析、宏观经济形势的研判以及行业发展趋势的把握，投资决策的复杂性大大增加。投资者对新的投资理念和方法的接受需要一个过程。长期以来，依赖政策的投资思维使得部分投资者缺乏对企业基本面和市场规律的深入研究能力，在面对市场变化时，难以迅速调整投资策略。价值投资理念强调关注企业的长期盈利能力和内在价值，但对于一些习惯于短期投机的投资者来说，接受和运用这一理念存在困难，可能导致投资决策失误。市场信息的复杂性和不确定性也给投资者带来了挑战。在“政策市”特征转变过程中，市场受到多种因素的影响，信息来源广泛且繁杂，投资者需要从海量的信息中筛选出有用的信息，并准确判断其对股市的影响。宏观经济数据、行业报告、企业财务报表等信息都需要投资者进行综合分析，但由于信息