中央银行学 第九章中央银行货币政策工具与业务操作第十章货币政策的作用机制与效果检验

第九章中央银行货币政策工具与业务操作货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标而使用的各种策略手段。

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货币政策工具是中央银行可以直接控制的，其运用有利于中央银行货币政策目标的实现。

★

货币政策工具可分为一般性政策工具、选择性政策工具和其他补充性政策工具三类。

第一节一般性货币政策工具及其业务操作一、法定存款准备金政策与业务操作二、再贴现政策与业务操作三、公开市场业务与操作

★

定义：对货币供给总量或信用总量进行调节和控制的政策工具。★

主要包括：法定存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务。★

根本特点：针对总量进行调节

一、法定存款准备金政策与业务操作

（一）法定存款准备金政策的涵义

★

涵义：指中央银行对商业银行等存款货币机构的存款规定存款准备金率，强制性地要求商业银行等存款货币机构按规定比率上缴存款准备金。★

就目前来看，凡是实行中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。（二）法定存款准备金政策的作用1.保证商业银行等存款货币机构资金的流动性。2.集中一部分信贷资金。3.调节货币供给总量。（三）法定存款准备金政策工具的优缺点★

优点：它对所有存款货币银行的影响是平等的，对货币供给量具有极强的影响力，力度大，速度快，效果明显。★

局限性：其一，对经济的振动太大。其二，法定准备金率的提高，可能使超额准备率较低的银行立即陷入流动性困境。

（四）法定存款准备金率的调整及其世界

范围内的降低趋势★

法定存款准备金率的适时调整，是该政策工具发挥作用的基本方式。★我国在1984年开始实施存款准备金制度。★

20世纪90年代以来，世界许多国家中央银行降低了它们的法定存款准备金率。我国商业银行存入中央银行的存款准备金是有息的。存款准备金率历次调整次数时间调整前调整后调整幅度2508年05月20日16%16.5%0.5%2408年04月25日15.5%16%0.5%2308年03月25日15%15.5%0.5%2208年01月25日14.5%15%0.5%2107年12月25日13.5%14.5%1%2007年11月26日13%13.5%0.5%1907年10月25日12.5%13%0.5%1807年09月25日12%12.5%0.5%1707年08月15日11.5%12%0.5%1607年06月5日11%11.5%0.5%1507年05月15日10.5%11%0.5%1407年04月16日10%10.5%0.5%1307年02月25日9.5%10%0.5%1207年01月15日9%9.5%0.5%1106年11月15日8.5%9%0.5%1006年08月15日8%8.5%0.5%906年07月05日7.5%8%0.5%804年04月25日7%7.5%0.5%703年09月21日6%7%1%699年11月21日8%6%-2%598年03月21日13%8%-5%488年9月12%13%1%387年10%12%2%285年央行将法定存款准备金率统一调整为10%184年央行按存款种类规定法定存款准备金率，企业存款20%，农村存款25%，储蓄存款40%

单位：年利率%调整时间法定准备金超额准备金对金融机构贷款再贴现1年6个月以内3个月以内20天以内1996.05.018.828.8210.9810.1710.089**1996.08.238.287.9210.6210.179.729**1997.10.237.567.029.369.098.828.55**1998.03.215.22

7.927.026.846.396.031998.07.013.51

5.675.585.495.224.321998.12.073.24

5.135.044.864.593.961999.06.102.07

3.783.693.513.242.162001.09.11

2.972002.02.211.89

3.243.152.972.702.972003.12.21

1.62

2004.03.25

3.873.783.63.333.242005.03.17

0.99

2008.01.01

4.684.594.414.144.32注：1.1998年3月法定准备金和超额准备金两个帐户合并为准备金帐户。2.**按同档次中央银行贷款利率下浮5-10%。

中央银行基准利率二、再贴现政策与业务操作（一）再贴现政策的涵义和操作★

涵义：是指中央银行通过提高或降低再贴现率的办法，影响商业银行等存款货币机构从中央银行获得的再贴现贷款和超额准备，达到增加或减少货币供给量，实现货币政策目标的一种政策措施。★

一般包括：

一是再贴现率的调整；

二是规定向中央银行申请再贴现的资格。中国人民银行再贴现的操作体系：

★

中国人民银行根据金融宏观调控和结构调整的需要，不定期公布再贴现优先支持的行业、企业和产品目录。

★

中国人民银行对各授权窗口的再贴现操作效果实行量化考核。

中国人民银行再贴现利率表10-2美国三种贴现贷款利率贷款种类贴现率情况与市场利率的关系调节性贷款基础贴现率低于联邦基金利率季节性贷款与市场利率挂钩高于基础贴现率延伸性贷款30天后与市场利率挂钩高于基础贴现率（二）再贴现政策的作用

1.再贴现率的升降会影响商业银行等存款货币机构贷款量和货币供给量。

2.再贴现政策对调整信贷结构有一定效果。

3.再贴现率的升降可影响公众预期。

4.防止金融恐慌。

（三）再贴现政策的优缺点★

优点：中央银行可利用它来履行最后贷款人的职责，并在一定程度上体现中央银行的政策意图，既可以调节货币总量，又可以调节信贷结构。★

局限性：

其一，调整贴现率的告示效应是相对的

其二，利差将随市场利率的变化而发生较大的波动。

其三，控制货币供给量的主动权并不完全在中央银行。

三、公开市场业务与操作★公开市场业务是指中央银行在金融市场买进或卖出有价证券，以改变商业银行等存款货币机构的准备金，进而影响货币供给量和利率，实现货币政策目标的一种政策措施。

（一）公开市场业务的作用

1.调控存款货币银行准备金和货币供给量。

2.影响利率水平和利率结构。

3.与再贴现政策配合使用，可以提高货币政策效果。（二）公开市场操作的政策目的

★

一是维持既定的货币政策，又可称为保卫性目标。

★

二是实现货币政策的转变，又可称为主动性目标。（三）公开市场业务的优点

1.公开市场业务的主动权完全在中央银行。

2.公开市场业务可以灵活精巧的进行，不会像存款准备金政策那样对经济产生过于猛烈的冲击。

3.是中央银行进行日常性调节的较为理想的工具。

4.公开市场业务具有极强的可逆转性。

5.公开市场业务可迅速的操作。★由于公开市场业务存在的许多优点，它已成为大多数国家中央银行经常性使用的货币政策工具（参见表10-4）。公开市场业务局限性：

1.缺乏政策意图的告示作用，其对公众预期的引导作用较差。

2.各种市场因素的变动可能减轻或抵消公开市场业务的影响力。

3.需要以较为发达的有价证券市场为前提。（四）公开市场业务的操作1.公开市场业务的操作计划。2.公开市场操作方式。3.公开市场操作对象。4.公开市场操作的交易品种和方式。5.公开市场操作过程。表10-5

公开市场操作方式的比较公开市场操作对储备的影响特点长期性操作购入债券长期性增加1．长期内的储备调节2．单向性的储备调节3．用于货币政策重大变化售出债券长期性减少临时性操作购买－回购协议临时性增加1．短期内的储备调节2．双向性的储备调节3．用于维持既定货币政策售出－购回协议临时性减少第二节选择性货币政策工具一、消费者信用控制二、证券市场信用控制三、不动产信用控制四、优惠利率★

涵义：是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具。★

主要有：消费者信用控制、证券市场信用控制和不动产信用控制等。

一、消费者信用控制★涵义：是指中央银行对消费者不动产以外的耐用消费品分期购买或贷款的管理措施。目的在于影响消费者对耐用消费品有支付能力的需求。★在消费过度膨胀时：可对消费信用采取一些必要的管理措施。（1）规定分期购买耐用消费品首期付款的最低限额（2）规定消费信贷的最长期限（3）规定可用消费信贷购买的耐用消费品种类二、证券市场信用控制★涵义：是指中央银行对有价证券的交易，规定应支付的保证金限额，目的在于限制用借款购买有价证券的比重。它是对证券市场的贷款量实施控制的一项特殊措施，在美国货币政策史上最早出现，目前仍继续使用。★中央银行规定保证金限额的目的：

一方面是为了控制证券市场信贷资金的需求，稳定证券市场价格；

另一方面则是为了调节信贷供给结构，通过限制大量资金流入证券市场，使较多的资金用于生产和流通领域。三、不动产信用控制

涵义：是指中央银行对商业银行等金融机构向客户提供不动产抵押贷款的管理措施。主要是规定贷款的最高限额、贷款的最长期限和第一次付现的最低金额等。采取这些措施的目的主要在于限制房地产投机，抑制房地产泡沫。

四、优惠利率★涵义：是指中央银行对国家拟重点发展的某些部门、行业和产品规定较低的利率，以鼓励其发展，有利于国民经济产业结构和产品结构的调整和升级换代。★实行优惠利率的两种方式：

其一，中央银行对这些需要重点扶持发展的行业、企业和产品规定较低的贷款利率，由商业银行执行。

其二，中央银行对这些行业和企业的票据规定较低的再贴现率，引导商业银行的资金投向和投量。优惠利率多为发展中国家所采用。我国在此方面也使用较多。第三节其他政策工具一、直接信用控制二、间接信用指导一、直接信用控制涵义：是指中央银行从质和量两个方面以行政命令或其他方式对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行直接控制。其手段包括利率最高限额、信用配额、流动性比率管理和直接干预等。（一）利率控制规定存贷款利率或最高限额是最常用的直接信用管制工具。我国的利率市场化我国在计划经济时期执行严格的利率管制。目前，我国的利率有3个层次：第一层次为中央银行基准利率；第二层次为金融机构存款和贷款利率第三层次为金融市场利率

优点：使中央银行对利率的控制较为直接和迅速，缺点：利率随资金供求变化自动调整的作用得不到正常的发挥；利率很难准确地反映资金市场的供求状况。随着我国金融体制改革的逐步深化和金融市场的逐步发育和完善，利率市场化将是一种必然趋势。金融机构人民币存款基准利率调整时间活期定

期3个月6个月1年2年3年5年1993.07.113.156.669.0010.9811.7012.2413.861996.05.012.974.867.209.189.9010.8012.061996.08.231.983.335.407.477.928.289.001997.10.231.712.884.145.675.946.216.661998.03.251.712.884.145.225.586.216.661998.07.011.442.793.964.774.864.955.221998.12.071.442.793.333.783.964.144.501999.06.100.991.982.162.252.432.702.882002.02.210.721.711.891.982.252.522.792004.10.290.721.712.072.252.703.243.602006.08.190.721.802.252.523.063.694.142007.03.180.721.982.432.793.333.964.412007.05.190.722.072.613.063.694.414.952007.07.210.812.342.883.333.964.685.222007.08.220.812.613.153.604.234.955.492007.09.150.812.883.423.874.505.225.762007.12.210.723.333.784.144.685.405.85单位：年利率%调整时间6个月1年1—3年(含)3—5年(含)5年以上1995.01.01910.9812.9614.5814.761995.07.0110.0812.0613.515.1215.31996.05.019.7210.9813.1414.9415.121996.08.239.1810.0810.9811.712.421997.10.237.658.649.369.910.531998.03.257.027.9299.7210.351998.07.016.576.937.117.658.011998.12.076.126.396.667.27.561999.06.105.585.855.946.036.212002.02.215.045.315.495.585.762004.10.295.225.585.765.856.122006.04.285.45.856.036.126.392006.08.195.586.126.36.486.842007.03.185.676.396.576.757.112007.05.195.856.576.756.937.22007.07.216.036.847.027.207.382007.08.226.217.027.207.387.562007.09.156.487.297.477.657.832007.12.216.577.477.567.747.83金融机构人民币贷款基准利率单位：年利率%（二）信用配额管理涵义：就是中央银行根据金融市场的供求状况和经济发展的需要，分别对各个商业银行的信用规模加以分配和控制，从而实现其对整个信用规模的控制。（三）流动性比率管理和直接干预★规定商业银行的流动性比率(流动资产与存款的比率)，也是限制信用扩张的直接管制措施之一。★直接干预则是指中央银行直接对商业银行的信贷业务、放款范围等加以干预。二、间接信用指导★

道义劝告指中央银行利用其声望和地位，对商业银行和其他金融机构经常发出通告、指示或与各金融机构的负责人进行面谈，交流信息，解释政策意图，使商业银行和其他金融机构自动采取相应措施来贯彻中央银行的政策。★

窗口指导中央银行根据产业行情、物价趋势和金融市场动向，规定商业银行的贷款重点投向和贷款变动数量等。★优点：较为灵活，但其发挥作用的大小，取决于中央银行在金融体系中是否具有较强的地位、较高的威望、和控制信用的足够的法律权利和手段。★我国在从计划经济向社会主义市场经济转轨过程中，宏观调控方式逐步从以直接控制手段为主向以间接调控手段为主转变，道义劝告和窗口指导具有重要作用。第十章

货币政策的作用机制与效果检验

第一节货币政策的变量

一、目标变量、中介变量与工具变量二、政策变量的传导机制一、目标变量、中介变量与工具变量★目标变量是指货币政策最终目标的变量指标，包括币值稳定、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定；★中介变量是指货币政策中介目标的变量指标，主要有利率与货币供应量等；★工具变量是指操作货币政策工具直接改变的变量，相当于货币政策操作目标的变量指标，又可称作操作变量。★将目标变量、中介变量和工具变量联系起来，用微分方程式来表达它们之间的动态关系，即为：

dP=Pidi(B,r,q)+PmdM(B,r,q)

dY=Yidi

(B,r,q)+YmdM(B,r,q)其中，dP为物价指数增量，反映物价水平的变动状况；

dY为国内生产总值增量，反映经济增长状况。

di为利率变动量

dM为货币供给增量Pi和Yi分别为利率的价格弹性和收入弹性Pm和Ym分别为货币数量的价格弹性和收入弹性。

对它们作全微分处理，有：

di=iBdB+iRdR+iqdq

dM=MBdB+MRdR+Mqdq这表明了利率变动量和货币供给增量是由基础货币、存款准备率和货币结构比率这三个变量的变动共同决定的。

二、政策变量的传导机制

★中央银行实施货币政策的过程，则体现着中央银行运用政策工具对货币运行过程、即对货币需求和货币供给两方有关变量的调控。★这里所指的有关变量，正是货币政策的中介变量。（一）从货币需求方出发：以利率作为

货币政策的中介变量时

按货币需求函数L＝L1（Y）＋L2（i）分析，利率是决定货币需求的主要变量。利率对物价水平和经济增长水平的传导机制为：

dPLi

Ii

LY

dLLi

M

PP

IP

I

i

PdLdIdCdidIdYdMDP（二）从货币供给方出发：以货币供应

量作为货币政策的中介变量时

基础货币、存款准备率和货币结构比率→货币供应量→物价指数和国民收入的传导机制为：

PPIPDMBMrMqdPdYdCdIdMdBdrdq第二节货币政策的作用机制

一、中介变量与目标变量的关系二、中介变量与工具变量的关系三、工具变量与政策工具的关系

★由于中介变量所起作用的特殊性，我们在研究货币政策的作用机制时，应当以中介变量的选择为中心。★具体说，不同的中介变量与不同的目标变量之间、不同的工具变量之间，都存在着弹性的大与小、传导的直接与间接的问题。一、中介变量与目标变量的关系

在我国经济转轨时期，货币政策的传导机制与典型的市场经济国家有所区别，具体在货币政策变量间关系的表现形式及相互间的作用程度等方面也存在着差异。（一）就币值稳定目标而言

★若以稳定物价为货币政策最终目标，选择中介目标时应侧重于货币供应量而不应是利率水平。（二）就经济增长目标而言

★中介变量货币供应量（dM）对目标变量国内生产总值的传导过程仅通过投资一个变量，比利率（di）变量对国民收入变量的传导要直接得多。

★但是，货币供应量对投资的传导只是由货币的供给方面、取决于物价对投资的弹性。

★利率对投资的传导要由货币供给和货币需求两个方面、同时取决于利率和物价对投资的弹性。

（三）就货币供应量的不同层次而言

★我国针对最终目标选择中介目标的问题，就主要体现在对M0、M1和M2的选择上，相对应的货币政策目标变量是稳定货币和经济增长。

（四）我国货币政策中介变量与目标变量关系的实证研究

★表11-1是我国1985－2003年目标变量与中介变量相关性分析表

被解释变量Y

解释变量X

回归方程式

弹性系数R2

消费物价指数

M0指数M1指数M2指数

lnY＝2.527＋0.454lnXlnY＝2.803＋0.413lnXlnY＝3.040＋0.355lnX

0.4540.4130.355

0.9550.9250.947

GDP指数

M0指数M1指数M2指数

lnY＝2.105＋0.523lnXlnY＝2.349＋0.488lnXlnY＝2.667＋0.414lnX

0.5230.4880.414

0.9820.9990.995

表11-1：1985－2003年目标变量与中介变量相关性分析表

二、中介变量与工具变量的关系

★工具变量对中介变量的传导机制，主要体现在不同工具变量对不同中介变量的弹性大小方面。

（一）基础货币（B）与货币供应量（M1和M2）

基础货币这一工具变量直接作用于中介变量M1，进而对M2产生影响。

（二）存款准备率（r）与货币供应量（M1和M2）

★存款准备率这一工具变量直接作用于M2，并通过M2的收缩或扩张对M1发生拉动或限制作用。（三）货币结构比率（q）

★货币结构比率的变动：一方面影响着M1占M2的比重；另一方面影响商业银行扩张信用、创造派生存款的能力。三、工具变量与政策工具的关系

★工具变量是中央银行运用货币政策工具所最先改变的变量指标。★通过《中央银行资产负债表》中的资产方业务和负债方业务的对比分析，可以推断各主要政策工具与不同的工具变量的关系：（一）法定存款准备率与实际存款准备率

★一般说来，中央银行对法定存款准备金率的调整，对商业银行等金融机构实际存款准备金总量的影响是明显的。（二）再贴现率与基础货币

★再贴现率工具是调控商业银行在中央银行贴现的票据量和获得的贷款量、进而影响中央银行基础货币投放量的一个比率变量。

（三）公开市场业务与基础货币

★公开市场业务是直接影响基础货币变量并对市场利率发生作用的政策工具。第三节货币政策的作用时滞及政策效果

一、货币政策的作用时滞二、货币政策的效果检验

一、货币政策的作用时滞

就总体过程而言，货币政策时滞可分为内部时滞和外部时滞。

（一）内部时滞

⑴认识时滞。

★这是指从确有实行某种政策的需要，到货币当局认识到存在这种需要所需耗费的时间。

⑵决策时滞。

★这是指制定政策的时滞，即从认识到需要改变政策，到提出一种新的政策所需耗费的时间。

（二）外部时滞

⑴操作时滞。

★这是指从调整政策工具到其对中介目标发生作用所需耗费的时间。

⑵市场时滞。

★这是指从中介变量发生反应到其对目标变量产生作用所需耗费的时间。

（三）货币政策作用时滞的实证分析

★美国的情况

★我国的情况（参看下图）1986－2003年间M2增长率与当年的贷款总量增长率变动关系1986－2003年间M2增长率与上年的贷款总量增长率变动关系

被解释变量

解释变量

相关系数（R）

自由度(n－2)

相关系数临界值(λ)

＝1％

＝1‰M2M2t+1贷款总量增长率(L)0.5490.65716150.58970.70840.60550.7246贷款总量与货币供应量相关性检验表(1986－2003年)

二、货币政策的效果检验

★在实际工作中，我们常使用一指标来进行分析、判断货币政策的效果。★以中央银行为主体、按内部效应（中介变量对政策工具操作的反应）和外部效应（目标变量对货币政策的反应）划分，货币政策的效果检验指标可分为两段。

（一）外部效应指标

1.反映总体社会经济状况的指标

⑴国内生产总值（GDP）指数和国民生产总值（GNP）指数。

⑵失业率。

⑶国际收支概况。

2.反映通货膨胀程度的指标

⑴国民生产总值平减指数（GNPDeflator）。

⑵商品零售价格指数。

⑶消费物价指数。

⑷批发物价指数。

（二）内部效应指标

1.反映货币供给数量及结构变化的指标

⑴货币供应量增长率。

⑵货币供应量结构比率。

2.反映币值情况的指标

⑴货币购买力指数。

⑵货币贬值率。

第四节货币政策的有效性

一、货币政策与产出增长和经济稳定二、货币政策与其他宏观经济政策的配合三、政策的有效性比较四、政策的适应性分析

一、货币政策与产出增长和经济稳定★政策的有效性研究的重点内容，就在于所采取的政策措施能否起到促进产业增长和抵御经济波动的政策效应。

★从产出增长的制约因素来讲，货币能够对潜在的社会购买力和沉淀的商品资源产生“返归”效应而影响产出。

★从储蓄与投资的对立统一关系意义上讲，货币对实物经济的影响程度取决于这样两个条件：存在剩余实物资源和剩余货币储蓄。

二、货币政策与其他宏观经济政策的配合

货币政策与其他宏观经济政策的协调配合问题，主要是指货币政策与财政政策的关系问题。

（一）货币政策与财政政策的配合

1.财政政策与货币政策的共性问题（1）作用于同一个经济范围（2）出自于同一个决策者（3）为实现共同的经济目标

2.财政政策与货币政策的区别问题（1）政策的实施者不同（2）作用过程不同（3）政策工具不同

★从逻辑上看，财政政策与货币政策有四种配合模式：⑴紧缩的财政政策与紧