美国通胀全面降温

目录TOC\o"1-2"\h\z\u一、热思考国通胀全面？ 6（一）回顾：2026上半年，美国通胀压力来源？ 6（二）展望：美国通胀趋势如何？ 9（三）美联储或保持不加息的“耐心” 13二大类产&外事件&数据伊冲突复市风险好有所化 17（一）大类资产：美伊冲突反复，市场风险偏好有所分化 17（二）美债规模下降，美债净发行下降 21（三）美国财政：美国赤字规模高于去年同期水平 22（四）中期选举：特朗普净支持率-17% 22（五）美伊冲突：霍尔木兹海峡通航数量下降 24（六）海外央行：6月FOMC会议纪要强通胀趋势 24（七）PMI：美国6月ISM服务业PMI回落至54.0 27（八）高频：失业金申领人数低于市场预期 27三、全宏观：关注美国6月CPI数据 29风险提示 29图表目录图表1：美国核心PCE通胀由非周期性因素推动 6图表2：美国核心PCE通胀升温并非供需推动 6图表3：上半年，CPI能源商品同比提升43.4个百分点 7图表4：上半年，PCE汽油同比提升42.4个百分点 7图表5：美国整体通胀、核心通胀均走向升温 7图表6：AI相关的电脑软件对核心PCE通胀贡献显著 7图表7：核心非二手车商品环比自4月后显著走弱 8图表8：关税的通胀效应或已经见顶 8图表9：美国商品CPI环比季节性 8图表10：AI相关分项对CPI同比贡献 9图表11：AI相关分项对PCE同比贡献 9图表12：美国软件涨价案例 9图表13：全球油价已基本回落至2月末水平 10图表14：核心传导（非耐用品+交运服务） 10图表15：油价波动10%，或影响CPI同比24-28BP 10图表16：油价波动10%，或影响PCE同比15-20BP 10图表17：小企业薪酬计划还未逆转回落趋势 10图表18：房租通胀仍处于回落区间 10图表19：若无关税影响，核心商品PCE通胀或较低 11图表20：有效关税率不断回落 11图表21：三分项对于核心通胀的贡献不大 11图表22：电脑软件及配件对核心PCE贡献大幅提升 11图表23：核心商品PCE与CPI差距大半由软件贡献 12图表24：PCE电脑软件及配件通胀将被下调 12图表25：美国BEA即将在9月对核心PCE通胀分项进行方法论调整 12图表26：美国电子元件进口、生产价格仍在攀升 13图表27：韩国闪存和内存PPI 13图表28：AI硬件对美国核心PCE通胀推升效果测算 13图表：美国科技硬件涨价案例.......................................................................图表30：美国核心PCE通胀预测 14图表31：美国CPI预测 14图表32：市场对美联储政策利率预期 14图表33：美国贸易工具梳理 15图表34：供应链风险或推升通胀 15图表35:大规模的供给冲击后，原油库存中枢通常会有抬升 15图表36：美国房租指数仍处于回落趋势中 16图表37：劳动生产率增速和核心通胀呈反向关系 16图表38：当周，发达市场股指多数下跌 17图表39：当周，新兴市场股指多数下跌 17图表40：当周，美国标普500行业多数下跌 17图表41：当周，欧元区行业多数下跌 17图表42：当周，恒生指数悉数上涨 18图表43：当周，行业方面多数上涨 18图表44：当周，发达国家10Y国债收益率悉数上涨 18图表45：当周，美、英、德10Y国债收益率走势 18图表46：当周，新兴市场10Y国债收益率多数上涨 18图表47：当周，巴西、土耳其10Y收益率走势 18图表48：美元指数上涨，其他货币兑美元涨跌互现 19图表49：当周，欧元兑美元走势 19图表50：当周，主要新兴市场兑美元多数下跌 19图表51：当周，美元兑雷亚尔和韩元走势 19图表52：当周，美元兑人民币下跌至6.7820 19图表53：当周，美元兑在岸人民币下跌至6.7784 19图表54：当周，大宗商品价格多数上涨 20图表55：当周，WTI原油、布伦特原油价格上涨 20图表56：当周，焦煤价格下跌、螺纹钢价格上涨 20图表57：当周，LME铜、LME铝价格上涨 21图表58：当周，通胀预期上行1bp至2.24% 21图表59：当周，COMEX金、COMEX银价格下跌 21图表：当周，Y美债实际收益率上行至.% ..........................................图表61：美国规模下降 21图表62：美债净发行规模本周下降 21图表63：美国2026财政赤字高于去年同期水平 22图表64：今年财政支出高于去年同期水平 22图表65：美国2026年财政收入高于去年同期 22图表66：美国2026年关税收入大幅高于去年同期 22图表67：特朗普总统职位支持率 23图表68：国会支持率 23图表69：特朗普总统的净支持率 23图表70：polymarket参议院概率 23图表71：民主党、共和党众议院预测席位走势 23图表72：民主党、共和党参议院预测席位走势 23图表73：伊朗日度导弹与无人机发射量 24图表74：霍尔木兹海峡航运船只数量 24图表75：美联储6月FOMC例会纪要梳理 24图表76：本周，美联储年底加息概率有所上升 25图表77：市场预期欧央行在9月加息 25图表78：市场预期美联储2026年9月加息（BP，截止7月10日） 25图表79：联储官员倾向（截止7月10日） 25图表80：本周美联储官员发言 26图表81：本周欧央行官员发言 26图表82：美联储点阵图及市场预期（截止7月10日） 26图表83：美国6月ISM服务业PMI数据 27图表84：当周初申领失业金人数（非季调） 27图表85：当周持续申领失业金人数（非季调） 27图表86：周度职位空缺数持续回落 28图表87：美国州层面的失业压力不大 28图表88：美国红皮书零售指数回升 28图表89：美国经济增速高频指标上升 28图表90：全球主要宏观经济数据日历 292026年上半年，美国通胀压力可主要归因为：关税的滞后效应、原油供给冲击和AI。展望未来，随着关税和原油通胀压力趋于下降，美国去通胀的路径如何、对美联储政策有何影响？一、热点思考：美国通胀，全面降温？（一）回顾：2026年上半年，美国通胀压力来源？PCE1）能源是推动上半年美国通胀升温的绝对主力。美国5月CPI同比为4.2%，121.51.3个百分点的涨幅。从绝对4.2%CPI（2）2025年以来，关税是美国核心商品通胀重回高位的主要因素。2026年初，关税对于美国核心PCE0.8（PCE3%左右。2026PCE的推升幅度3.1个百分点。剔除关税效应后，美国核心商品通胀或处于“通缩”状态中。乐商品&PCE同比上升幅度超过油价相关分项（服装、交运服务）CPI结AI（2025年12月-20265PCEPCE13.2%59.6%来自于电脑软件及配件分项，远超历史水平。图表1：国心PCE胀由周性素动图表2：国心PCE胀升并供推动 周期性因素 非周期性因素% 美国核心PCE（周期）周期性因素 非周期性因素6

% 美国核心PCE通胀同比贡献结构（供需）需求贡献 供给贡献 未知贡献6需求贡献 供给贡献 未知贡献5 54 43 32 21 102021/5

2022/5

2023/5

2024/5

2025/5

2026/5

02021/5

2022/5

2023/5

2024/5

2025/5

2026/5美联储、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表上年能商品比升43.4百点 图表4：半，PCE油同升42.4个分点 % 2025年12月-2026年5月美国CPI美国CPI分项同比变化32208-4

%500-10

2025年12月-2026年5月商服品务

和商与(Shelter)香品烟 (Shelter)产 服品 务

食医新酒品疗车精服 饮务 料

信商品

汽娱交油乐运及商服其品务他 美国PCE通胀分项同比变化&车美国PCE通胀分项同比变化&车辆

服金医装融疗鞋保保帽险健服务

餐饮住宿服用务 事业

家机娱其具动乐他等车服非家零务耐居部用耐件品用品CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表5：国体胀核心胀走升温 图表相的脑件对心PCE通贡著 美国CPI美国CPI同比及拉动耐用品 核心非耐用品房租 其他核心服务食品 能源美国CPI：季调：同比 来自核心CPI拉动6%5%4%3%2%1%0%-1%2024/11 2025/05 2025/11 2026/05

PCE通胀拆分4.5%其他贡献 电脑软件及配件贡献3.5%2.5%1.5%4.5%其他贡献 电脑软件及配件贡献3.5%2.5%1.5%0.5%-0.5%核心核心商品核心核心商品历史均值（2000年至今）2025年12月-2026年5月注：2025年12月-2026年5月计算5个月变化，并做年化处理但是，截止2026年上半年，关税的“通胀效应”传导已基本完成。2025年，美国通胀的主题是“关税”效应。2026PCE0.82IEEPA裁决影响，则关税的通胀效应减弱可能更快。从CPI商品环比自4月后弱于2023-2025年水平，其中家具等商品显著走弱，而服装、教育及通信商品则仍分别受油价、AI相关因素影响。图表7：心二车品环自4后著弱 图表8：税通效或已见顶 CPI：除食品、能源、二手车和卡车以外的商品

2015-2019年平均 20232024 20252026

%Feb-25Aug-25Feb-25Aug-25Mar-25Nov-25Apr-25加总Other0.80.60.4

关税的通胀效应

CEIC、申万宏源研究

2025/02 2025/05 2025/08 2025/11 2026/02 2026/05美联储、申万宏源研究图表9：国品CPI比季性 3%2%1%0%1.5%

CPI：家具陈设及用品2015-2019年平均 202420262015-2019年平均 20242026 2023 20252015-2019年平均20242015-2019年平均20242026 2023 2025CPI：文娱商品

5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%

CPI：服装2015-2019年平均 2015-2019年平均 2024 2026CPI：医疗护理商品2015-2019年平均 2023 20242026 2025CPI：教育及通信商品2015-2019年平均 2023 2024 2025

1% 2015-2019年平均20242026 2023 2025

20262015-2019年平均 2015-2019年平均 2023 20251.0%0.5%

月环比(%) 其他商品 2015-2019年平均 2015-2019年平均 202420262023 20251.0%0.0%

0.5%0.0%-0.5%

-0.5%

CEIC2026年，AIPCECPI。AI对于美国通胀的推升效应大致来自于三部分：其一，AI数据中心需求推升电子元器件价格（如存储），并带动电脑、手机等终端消费电子价格上涨；其二，软件中新增AI20265月，AICPIPCE0.10.2个百分点，AI对于PCEIT软件部分（下文分析口径）。图表10：AI关项对CPI同贡献 图表关项对PCE比献 AI对美国CPI通胀同比贡献

IT软件 IT硬件 电力服务

0.3%0.2%0.1%0.00%-0.05%

-0.1%-0.10%

CEIC、申万宏源研究

-0.2%2023/5 2024/2 2024/11 2025/8 2026CEIC、申万宏源研究注：IT软件为电脑软件及配件，IT硬件包括电脑及外围设备、电话硬件、计算机及其他消费信息产品

注：IT软件为电脑软件及配件，IT硬件包括个人电脑及外围设备、计算机打字机、电话及相关通讯设备图表12：美国软件涨价案例公司产品/服务生效时间涨价幅度/价格变化MicrosoftMicrosoft365Personal月付2025年1月$6.99→$9.99/月，约+43%MicrosoftMicrosoft365Family月付2025年1月$9.99→$12.99/月，约+30%MicrosoftMicrosoft365Personal年付2025年1月$69.99→$99.99/年，约+43%MicrosoftMicrosoft365Family年付2025年1月$99.99→$129.99/年，约+30%GoogleGoogleWorkspaceBusinessStarter2025年1月$6→$7/用户/月，约+17%GoogleGoogleWorkspaceBusinessStandard2025年1月$12→$14/用户/月，约+17%GoogleGoogleWorkspaceBusinessPlus2025年1月$18→$22/用户/月，约+22%AdobeCreativeCloudPhotography20GB2025年1月$9.99→$14.99/月，约+50%AdobeCreativeCloudAllApps→CreativeCloudPro2025年6月$59.99→$69.99/月，约+17%AdobeCreativeCloudAllApps月付非年约束版2025年6月$89.99→$104.99/月，约+17%IntuitQuickBooksOnline/QuickBooks相关服务2025年10月45%AtlassianJira/Confluence/Cloud产品2025年10月7-10%AppleAppleCreatorStudio2026年1月新订阅包约$12.99/月或$129/年GitHub/MicrosoftGitHubCopilot2026年6月固定订阅价大体不变，但高级/代理式使用转向AIcredits/用量计费微软、谷歌等

（二）展望：美国通胀趋势如何？月以来，全球油价大幅回落。截止7月12日，布伦特、WTI油价分别回落至7671美元/26CPIPCE3.92%5月回落。每10%波动影响核心PCE5BP（见下图），则WTI油价月均值从今年高点回落约%，对应的核心PCE通胀缓释空间大致为BP。图表13：全油已回至2月水平 图表14：核传（用品+运务） CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表15：油波动10%，或响CPI比24-28BP 图表16：油波动10%，或响PCE比15-20BP BP 油价变动10%对美国CPI通胀的影响测算申万 高盛

BP 油价变动10%对美国PCE通胀的影响测算申万 高盛 美联储20 申万 高盛 美联储20 201596430 2825 2420151050

20151050整体PCE 核心PCE高盛、CEIC、申万宏源研究 高盛、美联储、CEIC、申万宏源研究根据上”图表17：小业酬还未转落势 图表18：房通仍回落间 美国薪资增速领先指标经济衰退美国雇员成本指数：同比

6MMA

19%

美国房租通胀（同比）

1.5%美国小企业薪酬计划指数（右，领先12个月）7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 50% 0

1.3%1.1%0.9%0.7%0.5%0.3%0.1%-0.1%ACY（领先12个月）NTRI指数（领先9个月）标普房价指数（领先16个月）房租对核心PCE贡献（右）1986199119962001ACY（领先12个月）NTRI指数（领先9个月）标普房价指数（领先16个月）房租对核心PCE贡献（右）CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表19：若关影核心品PCE通或低 图表20：有关率回落 美国核心商品PCE同比不含关税 美国核心商品PCE同比不含关税 疫情前平均9876543210-1-2

% 美国关税收入及有效税率 %联邦政府收入：关税关税有效税率（右）联邦政府收入：关税关税有效税率（右）30 1225 1020 81510 65 40 2-5 02020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2024/10 2025/4 2025/10 2026/4美联储、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究AI可能进一步推升美国核心通胀，但或难抵其他分项降温幅度。AI相关通胀中，PCE电脑软件及配件分项或被“高估”，即将迎来修正。PCE同比贡献幅度较小，但却贡献了一半左右核心商品PCE和CPIPCECPI（20265月，PCE：1.1%，CPI：0.03%）CPI电脑软件及11%PCE（BEA）CPIPCE电脑软件及配件价格指数被严重高估。因此，BEA计划在2026年9（PCEPCE0.1-0.3个百分点左右。图表21：三项于通胀贡不大 图表22：电软及对心PCE献幅升

美国核心PCE通胀同比贡献拆分其他 法律服务组合管理&投资咨询务 电脑软件及配美国核心PCE通胀同比

三分项对美国核心PCE通胀同比贡献电脑软件及配件组合管理&投资咨询服务法律服务电脑软件及配件组合管理&投资咨询服务法律服务CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表23：核商品PCE与CPI距半软献 图表24：PCE脑及配通将下调

核心商品PCE与CPI同比之间的差距其他贡献（右） 电脑软件及配件贡美国核心商品PCE同比 美国核心商

美国通胀分项同比PPI：游戏软件出版CPI：电脑软件及配件PPI：托管、ASP及其他PPI：游戏软件出版CPI：电脑软件及配件PPI：托管、ASP及其他IT基础设施CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究图表25：美国BEA在9月核心PCE通项进方论整 PCE分项名称原核算方法（修订前） 2026年度修订后新核算方法修订原因投资组合管理与投资咨询服务（portfoliomanagementandinvestmentadviceservice）采用劳工统计局（BLS）发布的投资组合管理与投资咨询服务生产者价格指数（PPI），对名义消费支出直接做平减处理1.不再使用对应PPI进行平减；PPI2.服务消费量依托BLS当前就业统计（CES）行业就业数据构建外推指标测算；3.基于测算得到的真实服务消费量核算对应实际消费支出采用劳工统计局法律服务居民消费价格指自2024年数据起，启用BEA自建综合1.法律服务CPI自2023年起基本停止公开发布；法律服务（legalservices）数（CPI）作为平减指数；2023年后该价格指数：依托居民各类细分法律服务对CPI基本停止对外发布，BEA临时使用 应的细分PPI加权合成，替代原法律服BLS未公开的内部CPI数据 CPI2BLSCPI发布质量标准，数据波动异常，无法与其他数据源交叉验证、逻辑不自洽；3.关联影响：专业协会会费消费平减同步使用该综合指数，同步受益本次优化电脑软件及配件（computersoftwareandaccessories）仅单一使用电脑软件及配件CPI作为平减指数更换为BEA自建综合价格指数，四项价格指标加权合成：单一CPI无法反映该消费大类内部产品结构变化1.电脑软件及配件CPI2.游戏软件出版PPI3.主机托管、动态服务器页面（ASP）服务PPI4.其他信息技术基础设施服务PPI美国经济分析局（BEAAIAI5PCE0.2%9BEA的PCE0.1-0.3个百分点PCE分项按照“硬件”比例调整权重，并假设科技硬件涨价幅度在20-40%（根据下表统计AIPCE通胀的额外推升幅度大致在-0P7（0B，PCE15BPPCE通胀0.1个百分点（10BP）。因此，AI通胀或难以推动美国核心PCE同比持续向上，未来美国核心通胀降温或是大势所趋。图表26：美电元口、产格在升 图表27：韩闪和存PPI PPPI：PPPI：20%10%0%-10%2016 2018 2020 2022 2024 202CEIC、申万宏源研究 美联储、申万宏源研究PCE分类硬件调整因子调整后权重PCE分类硬件调整因子调整后权重硬件价格涨幅对核心PCE推升幅度测算（BP）20% 个人电脑及外围设备0.58%0.860.50%10.0 20.0电话及相关通讯设备0.20%1.000.20%3.97.8蜂窝移动通信服务0.92%0.250.23%4.6 9.2文娱用品0.78%0.120.09%1.93.7加总2.47%1.02%20.4 40.7CEIC、美联储、美国劳工局（BLS注：个人电脑及外围设备、文娱用品使用2024年消费者支出调查（CEX）数据调整权重，蜂窝移动通信服务调整因素通过PCE分项与CPI智能手机的回归得出（美国居民通常购买捆绑服务计划的手机）时间来源关键内容/预测涨价幅度时间来源关键内容/预测涨价幅度产品范围2026年2月Gartner内存/SSD成本激增17%（PC价格）PC2026年一季度IDC/TrendForce/Counterpoint内存危机预警8-20%（PC）；内存40-60%PC、配件2026年6月Dell等OEM合同提价15-20%PC2026年6月25日Apple官方提价15-25%MacBook、iPad2026年6月MicrosoftXbox等提价显著（存储驱动）Xbox、PC生态2026年6月IDC更新ASP预测18.3%PC整体2026年6月Amazon/Walmart/Target/Costco零售观察（库存/调价）部分品类上调（跟随上游）电子产品2026H2-2027IDC短缺持续ASP高位（难回2025水平）PC/电子2027年Gartner/IDC延伸供给改善但高位压力延续（高端仍20%+）PC/电子IDC、Gartner、微软、苹果等（三）美联储或保持不加息的“耐心”20276FOMC2027年上半年。图表30：美核心PCE通胀测 图表31：美国CPI测 美国核心PCE 美国核心PCE同比基准情景美联储6月SEP上行情景下行情景彭博一致预期

% 美国CPI通胀预测4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%2025/1 2025/7 2026/1 2026/7 2027/1CEIC、彭博、美联储、申万宏源研究注：基准情形：薪资增速持平，关税通胀逐步回落，布油68-78美元/PCE0.1-0.3个百分点上行情景：薪资增速上行，关税通胀缓慢回落，布油区间85-105美元/桶，AIPCE0.3-0.6个百分点下行情景：薪资增速回落，关税通胀加速回落，布油区间/桶，AIPCE-0.1-0.1个百分点

5.04.54.03.53.02.5

美国CPI同比 通胀互换隐含路径彭博一致预期3.9 3.62025/4 2025/8 2025/12 2026/4 2026/8 CEIC、彭博、申万宏源研究图表32：市对联策利预期 美联储：2026年市场加息预期降息2次 降息1次 降息0次 加息1次 加息2次 加息3次 加权2026/1 2026/2 2026/3 2026/4 2026/5 2026/6

50403020100-10-20-30芝商所（CME

在基准预期之外，美国通胀有哪些上行风险？关税政策、地缘波折、AI通胀、就业转紧。若通胀压力兑现，美联储政策紧缩或将落地。1）关税方面，未来212301关税可能会落地，使得通胀压力再度提升；2）回落，但地缘风险尚未平息。7月12判或仍有变数。并且，“安全冗余”补库需求也会对油价有一定支撑，导致油价中枢AIAI年初以来，美国就业市场表现不弱，若就业继续转紧，可能推升薪资通胀压力。图表33：美贸工理 图表34：供链险升通胀 条款 涉及事项条款 涉及事项是否需要调查期限限制关税税率限制适用层级第232条国家安全商务部（DoC)无无行业第201条 保护国内产业国际贸易委员4年，可延长 50% 行业会（ITC) 至最长8年第301条违反贸易协定美国贸易代表办公室（USTR）4年，延长期无上限无国家第122条国际收支赤字无150天15%行业/国家第338条对美国产业的歧视/不利待遇无无50%国家IEEPA国家紧急状态无无无行业/国家全球供应链压力指数美国核心商品全球供应链压力指数美国核心商品PCE通胀同比（右）45%20%0美国国会研究服务（S

-22016 2018 2020 2022 2024 CEIC、申万宏源研究

-5%图表35:大规模供击后原库中通会有升 彭博在基准预期之外，美国通胀有哪些下行风险？关注住房通胀超预期回落、AI通AI在短6FOMC带来的图表36：美房指处于落势中 图表37：劳生率和核通呈向系 % 新租客租金指数 Zillow租金指数141062-2

50

美国劳动生产率增速和通胀关系美国劳动生产率：同比美国核心美国劳动生产率：同比美国核心CPI同比（右，逆序）02462016 2018 2020 2022 2024 2026 2006 2010 2014 2018 2022 2026CEIC、申万宏源研究 CEIC、申万宏源研究经研究，本文发现：PCE通胀AI2025年月-20265PCEPCE13.2%59.6%来自于电脑软件及配件分项，远超历史平均水平。AI可能进一步推升核心通胀，但或难抵其他分项降温幅度。1）AI通胀中，PCE电脑软件及配件或被“高估BEAPCE0.1-0.32E通胀的额外推升幅度约-4BP，远不及关税、房租、油价降温幅度。“耐心”6FOMC例会纪要，通胀是美联储决策主要矛盾。基于美国通胀压力逐步“耐心”“按兵不动”2027年上半年。&海外事件&市场风险偏好有所分化（一）大类资产：美伊冲突反复，市场风险偏好有所分化当周，发达市场股指多数下跌，新兴市场股指多数下跌。发达市场股指方面，德国DAX、法国CAC40、英国富时100分别下跌2.8%、2.0%、1.7%；新兴市场股指方面，韩国综合指数、胡志明指数、南非富时综指分别下跌7.6%、1.8%、1.0%。开罗CASE30泰国SET指数图表38：当，达股指数跌 图表39：当，兴股指开罗CASE30泰国SET指数3.5%1.7%3.5%1.7%1.2%-0.5%-0.5%-1.7%-1.7%-2.0%-2.8%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%恒生指数-4.0%恒生指数

6%3.5%2.2%3.5%2.2%0.6%-0.3%-0.7%-1.0%-1.8%2%0%-4%-6%-8%-10%

纳斯达克指数标普500澳大利亚普通股指数道琼斯工业平均日经225英国富时100法国纳斯达克指数标普500澳大利亚普通股指数道琼斯工业平均日经225英国富时100法国CAC40德国DAX南非富时综指胡志明指数韩国综合指数巴西IBOVESPA指数印度SENSEX30伊斯坦布尔证交所全国30指数当周，美国标普500行业多数下跌。材料、医疗保健、日常消费分别下跌2.2%、1.8%、1.3%巴西IBOVESPA指数印度SENSEX30伊斯坦布尔证交所全国30指数2.7%。图表40：当，国普500行多下跌 图表41：当，元业多下跌 3.4%3.2%3.4%3.2%2.3%0.4%0.1%-0.4%-1.8%-2.2%

3.0%2.6%1.1%2.6%1.1%0.0%-0.9%-1.6%-2.3%-2.6%-2.7%-3.5%-4.3%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%信息技术信息技术房地产材料能源通信服务金融非必需消费必需消费医疗保健材料公用事业科技能源通信服务金融非必需消费必需消费医疗保健材料公用事业科技工业当周，恒生指数悉数上涨，行业方面多数上涨。恒生科技、恒生中国企业指数、恒生指数分别上涨4.9%、4.4%、3.5%。行业方面，非必需性消费、资讯科技、综合分别上涨7.5%、4.8%、4.8%。图表42：当，生悉数涨 图表43：当，业多数涨 4.9%4.4%4.9%4.4%3.5%

10%7.5%恒生科技恒生科技

8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%

4.8%4.8%2.5%1.8%1.7%0.2%0.1%-2.4%-4.6%非必需性消费资讯科技非必需性消费资讯科技能源金融地产建筑医疗保健原材料工业恒生中国企业指数恒生指数1010至4.56%，德国10年期国债收益率上行11.0bp至3.13%，法国10年期国债收益率10.5bp3.83%1018.9bp4.95%10年8.4bp3.80%109.8bp2.87%。恒生中国企业指数恒生指数图表44：当周，发达国家10Y国债收益率悉数上涨图表45：当周，美、英、德10Y国债收益率走势1111108711111087

(%) (%)5.0181614 4.512108 4.0642024-012024-032024-052024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07美国德国法国英国意大利日本0美国德国法国英国意大利日本

3.53.02.52.0美国10Y 英国10Y 德国10Y（右轴）10287.0bp33.84%，20.5bp14.34%0.3bp4.54%6.4bp1.95%，0.9bp6.72%9.0bp8.44%。图表兴场10Y国收率数涨 图表47：当，西耳其10Y益走势 p)287019p)287019-6-20

(%) (%)250100500

16 4015 3514 3025132012 1511 102024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07泰国越南印度土耳其巴西南非巴西10Y 土耳其10Y（右轴）泰国越南印度土耳其巴西南非当周，美元指数上涨，其他货币兑美元涨跌互现。美元指数上涨至100.96，欧元兑美元贬值0.2%%.%0.%。主1.2%，菲律宾比索兑美元持平，韩元兑美元升值1.8%，印尼卢比兑美元贬值0.3%，埃及镑兑美元贬值1.0%，墨0.3%。图表美指上其他币美涨互现 图表49：当，元元走势 0.4%0.3%0.4%0.3%0.1%-0.2%-0.2%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%-0.1%-0.2%美元指数欧元兑美元英镑兑美元日元兑美元加元兑美元-0.3%美元指数欧元兑美元英镑兑美元日元兑美元加元兑美元图表50：当，要市场美多下跌 图表51：当，元亚尔韩走势 1.2%1.8%1.2%1.8%0.0%-0.3%-0.3%0.0%-1.0%-0.5%-1.0%-1.5%

墨西哥比索兑美元墨西哥比索兑美元2024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

157515501525150014751450142514001375135013251300土耳其里拉兑美元印尼卢比兑美元菲律宾比索兑美元雷亚尔兑美元韩元兑美元埃及镑兑美元美元兑雷亚尔 美元兑韩元（右轴）土耳其里拉兑美元印尼卢比兑美元菲律宾比索兑美元雷亚尔兑美元韩元兑美元埃及镑兑美元当周，人民币兑美元持平。美元兑在岸、离岸人民币汇率分别变动至6.7784和80%.%0.2%。图表52：当，元民币至6.7820 图表53：当，元岸人币至6.7784 0.4%0.0%0.4%0.0%-0.2%0.40%0.30%0.20%0.10%0.00%-0.10%-0.20%-0.30%-0.40%-0.50%-0.60%

欧元兑人民币日元兑人民币-0.5%欧元兑人民币日元兑人民币

7.57.47.37.27.17.06.96.86.7美元兑人民币英镑兑人民币----美元兑人民币英镑兑人民币----------------当周，大宗商品价格多数上涨。布伦特原油价格上涨5.4%至76.0美元/桶，WTI3.8%71.4美元/1.9%16590美元/0.8%1.1%12450元/吨。2026-06-1原油-7.7%贵金属-2.1%有色-2.4%2.黑色玻璃焦煤沥青铁矿石螺纹钢生猪棉-1.9%-1农产品-0.8%4.3%1.9%-2.8%2026-06-1原油-7.7%贵金属-2.1%有色-2.4%2.黑色玻璃焦煤沥青铁矿石螺纹钢生猪棉-1.9%-1农产品-0.8%4.3%1.9%-2.8%3.4%0.3%1.2%LME铜LME铝LME镍LME锌-10.7%2.4%-1.2%-3.4%0.8%-0.5%COMEX黄金COMEX银-10.6%0.2%5.4%-9.8%-9.6%-0.6%3.8%WTI原油布伦特原油品种类别图表55：当，WTI原、布特油格涨 图表56：当，煤下跌螺钢格涨 (美元/桶) (元/吨) (元/吨)115958575652024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

2000180016001400120010002024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

42004000380036003400320030002800WTI原油 布伦特原油 焦煤 螺纹钢（右轴）当周，有色金属价格悉数上涨、贵金属价格悉数下跌。LME铝上涨3.4%至3153美元/吨，LME铜上涨1.2%至13453美元/吨；通胀预期上行1bp至2.24%；COMEX银价格下跌1.2%至59.8美元/盎司，COMEX金价格下跌0.5%至4090.6美元/盎司；10Y美债实际收益率上行6bp至2.32%。图表57：当，LME、LME价上涨 图表58：当，胀上行1bp至2.24% (美元/吨) (美元/吨) (美元/吨) (%)15000140001300012000110001000090002024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

39002100

15000140001300012000110001000090002024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

2.52.42.32.22.12.0LME铜 LME铝（右轴） LME铜 通胀预期（右轴）图表59：当，COMEX金、COMEX银格跌 图表周实际益上至2.32% (美元/盎司) (美元/盎司) (美元/盎司) (%)590054004900440039003400290024002024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

12282624222

570052004700420037003200270022002024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07

2.62.42.22.01.81.61.4COMEX黄金 COMEX银（右轴） COMEX黄金 10Y美债实际收益率（右轴）（二）美债：TGA规模下降，美债净发行下降202678TGA7492（202676日-202678日15日滚动净发行额最新降至32.8亿美元。图表61：美国TGA下降 图表62：美净行本周降CEIC CEIC（三）美国财政：美国赤字规模高于去年同期水平202663020267710633643988亿美元，去年同期40752亿美元；累2798626979亿美元；关税收入规模1573亿美元，去年同期969亿美元。图表63：美国2026赤字于年期平 图表64：今财支于去同水平美国财政部 美国财政部图表65：美国2026政收高去同期 图表66：美国2026税收大高去同期美国财政部 美国财政部（四）中期选举：特朗普净支持率-17%20267948%42%6民政策净支持率-10%，经济政策净支持率-26%，贸易政策净支持率-24%，通胀政策净支持率-43%7月10日，polymarket市场显示民主党夺取参议院控制权的概45%53%。图表67：特普统支持率 图表68：国支率西尔弗观察、申万宏源研究 西尔弗观察、申万宏源研究图表69：特普统支持率 图表70：polymarket议院率 西尔弗观察、申万宏源研究 彭博、申万宏源研究2026年7月9228位，共和党预测席2082049位，共和党预测席位为51位。图表71：民党共众议预席走势 图表72：民党共参议预席走势 Kalshi、申万宏研究 Kalshi、申万宏研究（五）美伊冲突：霍尔木兹海峡通航数量下降自冲突开始以来，伊朗每日弹道导弹发射总量由2月28日的438枚下降至7月832283457717图表73：伊日导无人发量 图表74：霍木海运船数量彭博、申万宏源研究 彭博、申万宏源研究（六）海外央行：6月FOMC会议纪要强调通胀趋势6FOMC关税滞后影响、能源和供应链冲击，以及AI胀回落，则可能维持或逐步降息；若AI位，则可能需要进一步收紧政策，意味着未来通胀走势或是美联储决策核心变量。图表75：美储6月FOMC例纪梳理 主题 主要观点主题 主要观点通胀进一步上升且显著高于2%长期目标，主要受关税滞后影响、霍尔木兹海峡关闭引发的能源和供应链冲击，以及AI相关强劲需求推动。价格压力已变得更加广泛，多个领域（如运输、机票、石化产品等）出现明显上涨。上行风通胀 险仍突出，可能因商品价格持续高位或供给中断时间超预期而加剧；AI需求将继续推高科技产品和电力价格。中长期通胀预期基本保持锚定，后续有望随供给冲击消退而下降，但AI带来的生产率提升效果需较长时间显现。住房服务价格放缓将继续提供一定去通胀动力。失业率在过去一年保持相对稳定，接近长期自然率水平；非农就业增长今年有所加强，与劳动力供给增长基本匹配。失业率在过去一年保持相对稳定，接近长期自然率水平；非农就业增长今年有所加强，与劳动力供给增长基本匹配。整体劳动力市场平衡，且当前并非主要通胀压力来源，工资增长也与通胀向2%回落的方向一致。预期短期内将维持稳定，但地缘政治或经济不确定性可能导致企业减少招聘；AI长期可能对部分工种就业产生影响。劳动力市场经济活动

经济活动继续以稳健步伐扩张，尽管面临较高不确定性（主要来自中东冲突）。增长主要由强劲的AI相关商业投资和稳健的消费者支出支撑。AI投资无放缓迹象，并有望在未来提升生产率和潜在产出，但短期内其需求提振效应更为显著。金融条件宽松进一步支持需求。消费者支出方面，高收入群体受益于股市和退税，低收入群体则面临能源和食品价格压力并更多依赖信贷。预期全年经济将继续稳健增长。货币政策立场与展望

近期数据显示经济扩张稳健、劳动力市场稳定，但通胀因供给冲击仍处高位，价格稳定面临的上行风险突出，就业下行风险有所缓和。多数参与者认为当前政策利率接近中性或略有限制性。未来政策路径存在较大不确定性：若通胀回落，则可能维持或逐步降息；若AI需求、中东冲突或关税导致通胀持续高位，则可能需要进一步收紧政策。参与者对年底适当利率水平的评估出现分化。会议还讨论了缩短政策声明并去除具备宽松倾向的用语。美联储图表76：本，联底加息概有上升 图表77：市预欧在9月息 欧央行会议欧央行会议一月前（7月10日） 一周前（7月3日）一天前（7月9一天前（7月9日）当前（7月10日）

23-Jul-2687.00%13.00%10-Sep-2626.10%10-Sep-2626.10%64.80%9.10%

29-Oct-2620.60%56.70%20.80%29-Oct-2620.60%56.70%20.80%1.90%17-Dec-2614.40%45.90%31.60%7.60%芝商所（CME 欧央行观察(ECBWatch)，申万宏源研究图表78：市预美储2026年9加（BP，截止7月10） FOMC会议275-300300-325325-350350-375375-400400-425425-450450-475475-5002026/7/290.0%0.0%0.0%75.9%24.1%0.0%0.0%0.0%0.0%2026/9/160.0%0.0%0.0%38.0%50.0%12.0%0.0%0.0%0.0%2026/10/280.0%0.0%0.0%30.0%47.5%20.0%2.5%0.0%0.0%2026/12/90.0%0.0%0.0%18.4%40.7%30.7%9.3%1.0%0.0%2027/1/270.0%0.0%0.0%15.2%36.8%32.4%13.0%2.4%0.2%2027/3/170.0%0.0%0.0%11.8%31.9%33.4%17.4%4.8%0.7%2027/4/280.0%0.0%0.0%11.1%30.9%33.3%18.2%5.5%0.9%2027/6/90.0%0.0%0.7%12.3%31.0%32.4%17.4%5.2%0.8%2027/7/280.0%0.1%1.7%14.0%31.1%31.1%16.4%4.8%0.8%2027/9/150.0%0.3%3.2%16.0%31.1%29.3%15.0%4.3%0.7%2027/10/270.0%0.5%4.3%17.4%31.0%28.0%14.0%4.0%0.6%2027/12/80.2%1.7%8.2%21.4%30.1%23.9%11.0%3.0%0.5%芝商所（CME图表79：联官倾截止7月10） 鸽派 中性 鹰派2026主席沃什理事鲍曼（2034） 鲍威尔（2028） 巴尔（2032）杰斐逊（2036） 库克（2038） 沃勒（2030）行长威廉姆斯（纽约，’26） 柯林斯（波士顿，‘28） 穆塞勒姆（圣路易斯保尔森（费城，’26） 维纳布尔（亚特兰大，‘27）戴利（旧金山，’27） 古尔斯比（芝加哥，‘27）洛根（达拉斯，’26）哈马克（卡什卡利（明尼阿波利斯，'26)巴尔金（里士满，’27） 施密德（堪萨斯城，‘28）InTouchCapitalMarkets（ITC市场注：灰色阴影为2026年有投票权的美联储委员，理事人名后年份表示任期，行长人名后为投票权年份美联储官员职位投票权 发言时间观点美联储官员职位投票权 发言时间观点立场沃勒（ChristopherWaller） 理事 √ 7月6威廉姆斯（JohnC. 纽约联储主席 √ 7月9Williams）

FOMC官员们一直致力于实现2%通胀目标，这是一个可信的承诺。劳动力市场似乎正趋于稳定。无需针对很好地定义的反应机制讨论太多。重要的是，沟通你们的反应机制。如果美联储的反应机制地理解，决策者们就需要讨论它。美联储主席沃什在重申对2%通胀目标的承诺。设的设想是合理的。关于稳定币的相关问题，目前仍处于早期阶段。稳定币更多地涉及带来不断上升的金融稳定风险。尚不清楚稳定币将如何影设计为具有灵活性，能够应对稳定币带来的影响论不应关注持仓的名义规模。尚不清楚率控制。通胀仍然“过高”。关