周策略图谱：央行操作再起微澜

图表索引图表索引图1：本周大行净出水平小回落至3.84亿水平 5图2：大行净融出模仍低于节性水平（单位：万元） 5图3：月初，资金率下行至策利率下方（单位：%） 6图4：中长期资金较为平稳单位：%） 6图5：票据利率和民币贷款速呈现正相关性 7图6：8月票据利率在低位单位：%） 7图7：央行对于信和社融的述 8图8：2026Q2与2026Q1货报告要点对比 8图9：从2026Q1货报告表推演来看，央对10Y国债收率的合意区间或“1.75%-1.9%” 9图10：美收益率走势（%） 10图11：10Y国债的日历效单位：BP） 10图12：信债的日历效（位：BP） 11图13：存准备金率变的度规律（BP） 11图14：政利率变化的度律（BP） 11图15：本市场交易逻（位：%） 12图16：债多空因素 12图17：周略收益（单：%） 14图18：10Y国债收益率波移 14图19：2024年12至今，10年期债期货K15图20：2025年11至今，10年期债期货K16图21：2024年12至今，30年期债期货K17图22：2025年9月至今，30年期国债期货K18图23：本各机构净买现规模（亿元） 18图24：主参与机构30Y国累计净买入规模（元） 19图25：保累计净入30Y方债（亿元） 19图26：主参与机构10Y国累计净买入规模（元） 20图27：债杠杆率 20图28：利债基久期中数位回落 20图29：各种广谱利率（位：%，BP） 22图30：国开&方债&信用利情况（单位：%，BP） 22图31：信-国开：差分位情况（单位：%，BP） 23图32：各略配置方法益算（单位：%，BP） 24图33：样个券收益率谱 24图34：城债期限利差况单位：BP） 25图35：二资本债期限差况（单位：BP） 25图36：城债-银行级债情（单位：BP） 25图37：城债等级利差况单位：BP） 25图38：国期限利差走（%） 26图39：30-10Y国债差走势（%） 26图40：各块利差比较单：%，BP） 26图41：国收益率期限构单位：%，BP） 27图42：二资本债收益期结构（单位：%，BP） 27图43：深300市盈率数-10年国利率（ERP）与10国债YTM 27图44：股房所处历史位值 28图45：债所处历史分值 28图46：3年AA+城投债-国开信用利差布林带（位：%，BP） 29图47：3年AAA-二资本债-开债信用利差布林（单位：%，BP） 29图48：2025年下半以来赎风险指数复盘（单：%） 30图49：经数据概览图单：%） 31图50：调数据概览图单：%） 31图51：CPI及PPI同比（%） 32图52：部能源行业价同增速 32表1：周策略建议比（单位：%） 13表2：债市机构核关注点汇总 21表3：国债期限利历史分位值 26表4：3年AA+城投债择略收益 29表5：3年AAA-二资本债时策略收益 29一、主要矛盾：资金面（一）一、主要矛盾：资金面（一）万亿水平大行净融出规模回落至3.84万亿水平：央行连续多日逆回购零操作，但是大行净融出规模并未明显下降。截图1：本周大行净融出水平小幅回落至3.84万亿水平20268133.84图1：本周大行净融出水平小幅回落至3.84万亿水平大行净融出规模（百万）6月6月15日，大行净融出见底2023/01/012023/02/062023/01/012023/02/062023/03/142023/04/192023/05/252023/06/302023/08/052023/09/102023/10/162023/11/212023/12/272024/02/012024/03/082024/04/132024/05/192024/06/242024/07/302024/09/042024/10/102024/11/152024/12/212025/01/262025/03/032025/04/082025/05/142025/06/192025/07/252025/08/302025/10/052025/11/102025/12/162026/01/212026/02/262026/04/032026/05/092026/06/142026/7/20数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心图图2：大行净融出规模仍低于季节性水平（单位：百万元）（百万）

2023 2024 2025 202601/0101/1101/0101/1101/2101/3102/1002/2003/0103/1103/2103/3104/1004/2004/3005/1005/2005/3006/0906/1906/2907/0907/1907/2908/0808/1808/2809/0709/1709/2710/0710/1710/2711/0611/1611/2612/0612/1612/26数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心（二）逆回购净回笼，买断式等量续作（二）逆回购净回笼，买断式等量续作DR0070.16BP和“”3个交易日逆回购维持零投放，6M买断式逆回购等量续作，同时首次月中开展隔夜逆回购，呵护税期流动性。（DR001（SHIBOR的走势来看，目前SHIBOR3MDR007DR001，SHIBOR3M图图3：月初，资金利率下行至政策利率下方（单位：%）%2.5000

R007-DR007（右） DR007

%0.60002.0000

0.40000.20001.50000.00001.0000-0.20000.5000

-0.40000.0000 -0.6000数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心图图4：中长期资金仍较为平稳（单位：%）% DR001 DR007 SHIBOR:3个月 利率走廊下限 利率走廊上限 7天期逆回购利率2.40002.20002.00001.80001.60001.40001.20001.0000数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心（三）（三）8月票据利率仍在低位或指向信贷数据偏弱8图图5：票据利率和人民币贷款增速呈现正相关性

转贴(国股贴)半年国股 新增人民币贷款累计同增速右

0-0.1-0.20.002019-02 2020-01 2020-12 2021-11 2022-10 2023-09 2024-08 2025-07

-0.3数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心图图6：8月票据利率仍在低位（单位：%）转贴(国股贴)半年国股 转贴(国股贴)3M国股2.502.001.501.000.500.002024-02-23 2024-07-23 2024-12-23

2025-10-23

2026-03-23数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心（四）贷款的降速提质可能成为宏观运行的新常态之一（四）贷款的降速提质可能成为宏观运行的新常态之一图图7：央行对于信贷和社融的表述数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心货政报告：宽松基调延续，增量政策可期（五）2026Q2货政报告：宽松基调延续，增量政策可期关注总量型货币政策落地可能：2026年二季度货币政策执行报告延续“适度宽松”的总体基调，政策方向未发“适时调整货币政策工具”，延续7月政治局会议的表述，下半年关注总量型政策工具落地可能图图8：2026Q2与2026Q1货政报告要点对比下一整体思路续实好适度宽松的货币政策，发增量政策和量政策效增强货币政策前性活性对性 ，进稳定增长 、价合理回升作为货币政策的重要考量，据国内外金融势和金融市场运行情 ，货币政策好政策实的力度 、节奏和时机，持续适的货币金融 。合运用并适时调整货币政策工具，保持流动性，更好导货币市场端利率政策利率平稳运行融资规模、货币供量增长同增长和价格总水平预期目标相配 。续实好适度宽松的货币政策强政策前性活性对性 ，据国内外金融势和金融市场运行情 ，好政策实的力度 、奏和时机，加强货币财政政策同配，畅通货币政策传导机制，进稳定增长和价合理回升 。活运用多货币政策工具，保持流动和会融资条相对宽松 导金融总量合理增长、信贷均投放，会融资规模、货币供量增长同增长 、价格总水平预期标相配。价进稳定增长 、价合理回升作为货币政策的重要考量，持续适的货币金融。畅通货币政策传导机制，进稳定增长和价合理回升。入进利率市场化 ，畅通货币政策传导。强化央行政策利率导，完善市场化利率传导机制；强化利率政策执行和监，进金融机构提升利率定价能力；发市场利率定价自机制作用，规不合场行为，动贷款定价基准多元化续化明贷款合融资本工作，降低融资中间用，进会合融资本低位运行 。利率率 用好结构性货币政策工具，不断完善工具计和管好金融大 ，加强对大内需、新 、中小等重的金融支持。持以市场供求为基、考一货币进行调节 、有管理的动率制度，保持率性，发率调节观和国际收支自动稳定能 合策，增强外市场性，稳定市场预，超调风险 ，保人民币率在合理均水平上的基本稳定。进一步完善利率调控框架，强化央行政策利率导，完善市场化利率传导机制，发市场利率定价自机制作用，加强利率政策执行和监，降低银行负债本，导金融机构提高利率定价能，进会合融资本低位运行。持续化明贷款合融资本工作 。发好货币政策工具总量和结构重能 ，用好结构性货币政策工具，优化工具管理，实好金融大 ，加强对大内需新 、中小等重的金融支持 。持以市场供求为基、考一货币进行调节 、有管理的动制度，保持率性，发率调节观和国际收支自动稳定，超调风险金融风险展中央银行观与金融稳定能 ，新金融工具，维护金融场平稳运行；市场化、化则 ，稳有进重金融风险处置，实金融稳定机制保。展中央银行观和金融稳定能 ，完善观和金融稳管理工具，维护金融市场平稳运行，不发生统性金融风险的底。数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心年初，央行多次喊话长端收益率，但未改变下行趋势（六）24年-25年初，央行多次喊话长端收益率，但未改变下行趋势图9：从2026Q1货政报告表述推演来看，央行对10Y国债收益率的合意区间或在“1.75%-1.9%”2024年以来，央行对长端国债收益率的表述大致经历了22024年初-20252025Q2图9：从2026Q1货政报告表述推演来看，央行对10Y国债收益率的合意区间或在“1.75%-1.9%”数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心。注：绿色区为央行对债市收益率下行过快提升风险；灰色区为央行偏中性表述（七）美联储借券卖出经验：几乎未对长端利率产生实质性影响（七）美联储借券卖出经验：几乎未对长端利率产生实质性影响20116通胀压力开始显现。以因此，2011年9月美联储启动“久期延长项目（MaturityExtensionProgram）”，也即“扭曲操作”（OperationTwist）计划。核心内容是美联储购买4000亿美元的中长期国债（6-30Y），同时卖出等量的短期国债（3Y以2012年6月，在第一轮扭曲操作到期之后，美联储又增加了2670亿美元的操作额度，并持续到2012年底。（201192110Y30Y美债利图图10：美债收益率走势（%）美国:国债收益率:30年 美国:国债收益率:10年 美国:国债收益率:2年6543210数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心二、市场动态观察（一）本周债市策略二、市场动态观察（一）本周债市策略季节效看，2015年以来7月，10年期国债收益率多震荡。图图11：10Y国债的日历效应（单位：BP）数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心。注：下行概率剔除特殊事影响。图图12：信用债的日历效应（单位：BP）数据来源：iFinD、广发证券发展研究中心。注：下行概率剔除特殊事影响。货币政策的月度规律货币政策的月度规律年-202545912政策利率：2019年-2025年，降息月度规不明显，季度分布来看多中在二三季度。图13：存款准备金率变化的月度规律图14：政策利率变化的月度规律 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。图15：本周市场交易逻辑（单位：%）数据来源：Wind、DM、广发证券发展研究中心。注：红色字代表政策端变化，蓝色代表基本面数据端变化，黑色为其他。图16：债市多空因素数据来源：广发证券发展研究中心表表1：周策略建议配比（单位：%）周度起始日持仓1持仓2持仓3持仓4组合久期品比例品比例品比例品比例2026/5/18 30Y2026/5/18 30YAAA 30 5YAAA- 20 7YAAA-银行 20 3YAA房地产 309.602026/5/25 30YAAA 30 5YAAA- 20 7YAAA-银行 20 3YAAA 309.612026/6/1 30YAAA 30 5YAAA- 20 7YAAA-银行 20 3YAAA 309.652026/6/8 30YAAA 30 5YAAA- 20 7YAAA-银行 20 3YAAA 309.662026/6/15 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.522026/6/22 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.522026/6/29 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.532026/7/6 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.472026/7/13 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.472026/7/20 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.492026/7/27 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.482026/8/3 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.492026/8/10 1YAA- 20 10Y 30 30Y 10 5-7Y 407.47

银行永续债

二级资本债信用债

银行永续债

二级资本债

房地产信用债

银行永续债

二级资本债

房地产信用债

银行永续债

二级资本债

房地产单 国债 国债 国开单 国债 国债 国开单 国债 国债 国开单 国债 地方债 国开单 国债 地方债 国开单 国债 地方债 国开单 国债 地方债 国开单 国债 地方债 国开单 国债数据来源：广发证券发展研究中心

地方债 国开20256.67%2.63%（1.75%（4.92%）。20263.54%1.25%（2.29%），1.77%（1.76%）图17：周策略收益（单位：%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：在Wind的PMS组合管理界面搜索名称“债市渐周策略模拟组合”可查看策略详细持仓，欢迎关注。数据更新至2026/8/13。国债收益率波峰下移图18：10Y国债收益率波峰下移数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（二）长端大势研判（二）长端大势研判10年期国债期货（T）：突破楔形整理通道，打开上行空间14T2025年期国债期货（T）：突破楔形整理通道，打开上行空间108.5，对10年国债活跃券利率下行突破1.8%心理关口。T420202511月的前期高108.75，对101.75%度回踩至颈108.75位置遇支撑反，整体行于底部升的上行趋势上方 。年12月至今，10年期国债期货K线图图年12月至今，10年期国债期货K线图数据来源：同花顺期货通，广发证券发展研究中心。注：连续合约价格未复权，显历史合约实际价格。年期国债期货（T年期国债期货（T）：高位震荡底部抬升形态未破：1.底部抬升形态未破：T2.T合约短线高点或在109.5-109.6：71.50%202511.48%的历史2BP109.5-109.6109.2年11月至今，10年期国债期货K线图图年11月至今，10年期国债期货K线图数据来源：同花顺期货通、广发证券发展研究中心。注：连续合约价格未复权，显历史合约实际价格。年国债期货（TL年国债期货（TL）：突破上升三角上沿后进入上行通道技术大势诊断：26年4月21日，TL突破颈位置，确立“W”底。其后上升三角收敛态，当前已向+利差。交易逻辑转变：通胀预期缓和+资金超预期宽松+“资产荒”压平利差。年12月至今，30年期国债期货K线图图21年12月至今，30年期国债期货K线图数据来源：同花顺期货通、广发证券发展研究中心。注：连续合约价格未复权，显历史合约实际价格。突破上行30年国债期货（TL2609）：TL突破上行本周TL合约图片115.8阻力，再度上探，目前最高触及116.38。116.9116.17115.8TL260918w-0.35TL2612年9月至今，30年期国债期货K线图图年9月至今，30年期国债期货K线图数据来源：同花顺期货通、广发证券发展研究中心。注：连续合约价格未复权，显历史合约实际价格。（三）机构行为交易跟踪1.（三）机构行为交易跟踪1.本周机构行为概览配置盘减弱，交易盘补位：券商净卖出缩量+基金维持净买入。保险则整体净卖出30Y国债。图23图23：本周各机构净买入现券规模（亿元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。2.2.重点券种累计净买入情况图图24：主要参与机构30Y国债累计净买入规模（亿元）数据来源：Wind2026813日图图25：保险累计净买入30Y地方债（亿元）数据来源：Wind2026813日图图26：主要参与机构10Y国开累计净买入规模（亿元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日3.3.量化指标分析（）图27：债市杠杆率 图28：利率债基久期中位数高位回落113%113% 2025 2023 1121111101091081071061051月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月利率债基金久期（逐步回归法）利率债基金久期（逐步回归法，MA=20）65432102022-06 2023-06 2024-06 2025-06 2026-06数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。三、债市机构核心关注点汇总表三、债市机构核心关注点汇总表2：债市机构核心关注点汇总DM机构观点总汇（0810-0814）概览“101.70%“短暂退—突破”偏多80%101.70%1.65%甚至更低，302.0%收窄20%下行空间有限1.70%震荡偏弱宽松预期机构配置行为变化也是关键观察变量，风险在于央行调控及外部不确定性。(1)从基本面来看，机构认为，内生需求不足、弱修复仍是主要矛盾，外需支撑边际回落，基本面偏弱格局对债市构利多，三季度或底部认后 边际善（2）通胀方面，机构料，PPI同比或于6月见顶后回落，CPI同比延续偏弱震荡，通胀担忧消退，为货币政策宽松提供空间。具体观（3）中性偏松平稳偏松结构性摩擦边际收敛。点（4）货币策方，机表下半年策利在 下调空间准降息期升温，但期降概偏低，行或续控制收益率行速度，但总量呵护基调未变，后续关注降准落地及政策信号。（5）机构行为方面，样本内机构认为，配置盘仍积极入场，为债市提供支撑，但交易盘在关键位附近分歧加大，银行负债端压力上升升融资求，单利率 下空间有限。（6）分化加快下行较难明显下行升值周期利好加息外部不确定性。议建议采用高流动性利率策略，以哑铃结构博弈期限利差收窄，关注超长债及10年国债。数据来源：DM、广发证券发展研究中心四、策略跟踪（一）静态票息四、策略跟踪（一）静态票息1.11.51.71....1.11.51.71......7.5557191971151.1.51.1.7..5....5111111177151.1.51.1.1.1.9..9..5995117511.1.51.71.77..51.5.7..5111191151711图29：各券种广谱利率图（单位：%，BP）数据来源：Wind、DM、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日，用中债隐含评级，10Y及30Y国债用活跃券收益率。1. ..1..17.9.7 .9...9.57...7.5.97.5.9.155515599.7..11.9.1...5.5..7..515551511711.1.51.91.771.91..1.91.51.751.911.91.1.1.1.97..1.91.1.51.99.11.1.71.71.91.9.1.1.591.71.9.1.1.71.11.9..1.1.1.71..1.51.71.71.91.9.91.51.91.1.91.99.1.571.71.71.71.9.1.1.591.91.1.9.1.91.9....91.1.95.15.15.5....5.57119555711.51.1.91.9..1.51..1.1.1.7.9...1171571957951.71.711.71.971.97.1.1.11.5.1.1.1.7...5.51957197971.51.1.951.95.1.51.51.1.91.9...5.5.1.7555559111.711.1.1..1.1.51......51.57..999551111 1.1.71.771.77.1.11.511.1.71.7...1..1.555575119 1.1.11.1.1.1.951.1.91.51.71..11.1.11.15.57579111.51.1.51.51.91.91.971.71.71.51.71...1...19555959111.1.71.71.51.7.1.51.11.71.1.9.1...1.979557911.1.71.71.91.5.171.51.1.9...9...1.55511.571.1.51.751..1.51.1.1.771..9.15.1..57511.51.1.1.71.71.1.511.551.1.771.9.1.1.1..17911711.1.51.571.71..1.91.571.71.71..5.7.7.7.19977911.51.1.711.1..11.1.571.71.751..1.1.1.1.1719511.1.5..7.1571117115...9.51.5511971797911.9...1.7915917719....5.5197159571 1.1.51.1.71..1.91.1.51.71.91..11...91151511755911.51.51.551.91.77.1.51.1.1.1...1...151551151.1.51.551.1.7.1.1.91.51.1..9....1195151.1.71.551.1..1.1.91.551.91.7.....1197517551.1.1.551.71.79.1.1.91.51.1...7..7.17115151.1.91.551.71.79.51.1.91.51.1...7.19..1111151.11.511.51.1.7.1.1.1.51.1..5.7.17..1111511791.1.51.51.71.7.1.1.1.51.11....1.1.911119191.1.1.551.51.7.91.71.1.51.1.7...1.9.7111511979771.1.91.51.1.7.71.1.1.91.11.7..5.15.7.11111771799111111519579911151997197511111111111 155911151757117571551511917191575791511111591.51.51.51.711..11.1.511.1.1.77....5.77591151171117数据来源：Wind、DM、广发证券发展研究中心。注：信用利差由同期限信用债减国开债利率计算得出，统计时间截至2026年8月13日。图31：信用-国开：利差分位数情况（单位：%，BP）9177797975717 511595957555519971579719579559195199919919999117199999959799797991999911995957999191959751995757959579915997999597597775577717777577977555751595797175557159959575595577751575757717555795559515559555559555575155551599999757551511795511551177557555515151515711959117111115117 1919517511115711159715551117155191191175911159791515155115595771595511111111595191991711511115155151111177511117195911511111155197797971197715577911917177171751191515597115515157111111917711777119911119999117151711111119111757515775751191117数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计自2024年6月末以来利差分位数，统计时间截至2026年8月13日。（二）各典型策略测算与个券图谱1.（二）各典型策略测算与个券图谱1.各典型策略：收益率测算813图32：各策略配置方法收益测算（单位：%，BP）数据来源：iFinD、Wind、广发证券发展研究中心注：票息以2024年6月28日的配置的中债估值收益率测算，统计截至日期为7月30日。（三）市场核心：样本个券收益率图谱（三）市场核心：样本个券收益率图谱图33：样本个券收益率图谱高新高新.1.1.投资1.51.95.城建111.511..城投城投+91.5911.791.联投5711.1.71豫空港71.1.7高速11.1.7民生银行+1.511.711.9海银行1.71.9银行二永工商银行71.511.51.商751.511.71天银行191.5主体名称隐含评级续债券余额（亿元）期收益率期收益率变化（）期收益率期收益率变化（）期收益率期收益率变化（）地产首开股份实保利置建地产+++9191.1.551.7.1..1.911..5.5.91.77央节能方资管+7571.51.91.511.51.7民新平海金盈+17151..1.1.591.951.71.71.951中能源新能1.511.1.11.1...51..91.7.1.化 + 95能源 + 1.511.91.571.71首++71.5911.1.9711.51.91.91.71.911主体名称隐含评级续债券余额（亿元）期收益率主体名称隐含评级续债券余额（亿元）期收益率期收益率变化（）期收益率收益率变化 收益率变化期期收益期（）率（）（四）个券比价情况与期限结构（四）个券比价情况与期限结构（202392024年“9”后货20252）2023价优势突出的下，利差仍有压缩空间。城投债仍有一地方债值得关注；关注地产债修复右侧机会。本周，城投债-二级资本债利差分化，5Y二级资本债比价效应仍较突出，存在性价比。1Y、3Y定性价比；7-10Y城投债仍有一地方债值得关注；关注地产债修复右侧机会。图34：城投债期限利差情况（单位图35：二级资本债期限利差情况（单位100AAA-AAA-AAA-AAA- 城投债：7Y-1Y AAA-AAA-AAA-60605040 4030 202010 02024-012024-032024-052024-072024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-072024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：截至2026年8月13日 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：截至2026年8月13日图36：城投债-银行二级债情况（单位图37：城投等利差情况（单位20100

400城投债(AAA)-银行二级债城投债(AAA)-银行二级债城投债(AAA)-银行二级债城投债(AAA)-银行二级债城投占优区间二永占优区间城投债(AA-)-城投债(AAA)：1Y城投债(AA-)-城投债(AAA)：3Y城投债(AA-)-城投债(AAA)：5Y2001002024-012024-032024-052024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-072024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：截至2026年8月13日 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：截至2026年8月13日年低位已明显回升，长短端利差自低位明显修复，收益率曲线重新呈现陡峭化特征。当前长短端利差较2025年低位已明显回升，长短端利差自低位明显修复，收益率曲线重新呈现陡峭化特征。年的高位。但近期期限利差有所回落。但若放在更长周期中，整体尚未回到2020年和2022年的高位。但近期期限利差有所回落。110Y-5Y30Y-10Y和30Y-1Y利差，分别在86.5%、82.8%和75.3%，10Y-1Y/5Y-1Y仍处低位。国债利差走势（%）图38：国债期限利差走势图39：30-10Y国债利差走势（%）30Y-1Y10Y-1Y30Y-1Y10Y-1Y5Y-1Y2.01.51.00.50.0-0.52017201820192020202120222023202420252026

0.0

30Y-10Y (30Y-10Y)/10Y2017201820192020202120222023202420252026数据来源：Wind、iFinD、广发证券发展研究中心2026813中位数。

数据来源：Wind、iFinD、广发证券发展研究中心2026813的中位数。表表3：国债期限利差历史分位值近1年分位（5年至今）近年分位（至今）近年分位（17至今）Y1Y.7%75.%.9%1Y1Y1.7%5.%7.%5Y1Y1.9%.5%1.1%Y1Y.1%.%.%1Y5Y97.9%.5%9.%数据来源：Wind、iFinD、广发证券发展研究中心。注：截至2026年8月13日。9Y国开明显； 1Y、3Y城投债仍有定性价比；关注地债修复右机会。图40：各板块利差比较（单位：%，BP）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。注：统计时间截至2026年8月13日。图42：二级资本债收益率期限结构（单位：%，BP）图41：国债收益率期限结构（单位：图42：二级资本债收益率期限结构（单位：%，BP）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心注：统计时间截至2026年8月13日。

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心注：统计时间截至2026年8月13日。图43：沪深300市盈率倒数-10年国债利率（ERP）与10年国债YTM中债国债到期收益率1年 市盈率数1年国债利率 近5年5%分位数 近5年5%分位数9% 近5年75%分位数 近5年1%分位数 近5年9%分位数%7%%利率5%利率%%%1%%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心注：红色柱：ERP底部拐，提债券极具相对性价比，未来易债涨股跌；绿色柱： ERP顶部拐，提权益具相对性价比，未来易股涨债跌。图44：股商房所处历史分位值Wind、广发证券发展研究中心注：“新建”代表70城新建商品宅价格指数；“二手”代表70城二手宅价格指数；“消”代表消股，“金融”、“稳定”、“周期”和“长”以此；“HS”为300指数；“商品”代表商品指数。图45：债券所处历史分位值数据来源：Wind、广发证券发展研究中心。（五）布林带择时（五）布林带择时根据信用-OMO21AAA-二永-OMO历史择时超额：据这一策略，去年630以来二级资本债和城投债历史择时超额为0.66%和0.83%。当前信号：3年AA+城投债在中轨附近，可适当与；3年AA+二级资本债触及下轨，建议平配。图46：图46：3年AA+城投债-国开债信用利差布林带（单位：%，BP）图47：3年AAA-二级资本债-国开债信用利差布林带（单位：%，BP）

数据来源：Wind、iFinD、广发证券发展研究中心统计时间：2026年8月13日。

数据来源：Wind、iFinD、广发证券发展研究中心统计时间：2026年8月13日。始末策略累计收益累计收益累计表4：3年AA+城投债择时策略收益始末策略累计收益累计收益累计（择时）（不择时）超额收益2024/6/32024/7/3持有城投债0.370.370.002024/7/42024/9/30持有国开债0.850.250.602024/10/82025/1/9持有城投债2.862.260.602025/1/102025/2/27持有国开债2.321.490.832025/2/282026/7/30持有城投债5.564.730.83数据来源：iFinD、Wind、广发证券发展研究中心。统计时间：2026年8月13日。始末策略累计收益累计收益累计表5：3年AAA-二级资本债择时策略收益始末策略累计收益累计收益累计（择时）（不择时）超额收益2024/6/32024/7/3持有二级资本债0.540.540.002024/7/42024/9/27持有国开债1.220.690.532024/9/292025/1/9持有二级资本债2.752.230.532025/1/102025/2/24持有国开债2.211.560.662025/2/252026/7/30持有二级资本债5.224.560.66数据来源：iFinD、Wind、广发证券发展研究中心。统计时间：2026年8月13日。（六）赎回指数（六）赎回指数2024年大型赎回潮出现在2024年9月底-10月初，赎回风险主要来自政策冲击与权益上涨，信用债折价交202492460882025年的两轮赎回1-37月末。第一轮赎回潮：与2024年9-10月不同，2025年1月-3月上旬赎回的核心原因在于资金面收紧。2025年1月-21-29carry第二轮赎回潮：7月末赎回风险主要来自于风险资产走强与政策冲击。7月以来反内卷政策持续进落实，供需格局优化预期动A股持续上攻，7月24日A股时隔9个月重回3600。商品亦有亮眼表现，黑色指数从7月1日至7月25日上涨15%。风险资产走强下，债市情绪受到明显压制，“下跌-赎回-抛售”负反馈再度演绎，7月21日-7月24日赎回风险指数升至50以上。本周，赎回风险指数未突破本周，赎回风险指数未突破50，暂无负反馈压力。图48：2025年下半年以来赎回风险指数复盘（单位：%）赎回压力区间 二永债高估值交影响 基金赎回影响 权益上涨影响 资金面影政策冲击影响 年国债收益率，右 年中票收益率，右15151555数据来源：Wind、qeubee、广发证券发展研究中心。截止2026年8月13日。五、基本面数据跟踪五、基本面数据跟踪本周公布数据：月CPI同比0.5%，PPI同比3.5%本周公布数据：下周预计公布经济数据：7月数据（ 8/17），建关注。图49：经济数据概览图（单位：%） 15155755951551157.1.5.7.5..9 .5.5.5.5.5.5..7.7. .5.5. .. .5 .. .7..1.91.1. 1.5.1..5.9. ....97.51.7.9.55..51.7..1. 1.7.1.755.7.11.1...5.757.79. 9.1911.5.1.51.11.11..9.9.11.9.9 9.59. 9.9.1.5.1..71.7.1.15.171.9..1 .11..9.9.51.11.11.9.9.95.1.11.1.1.91.915.917.1.71.1.1.591..155..7.1.9..51.7.91.5.97.1.1.7.9.. .5.9 .15.717.79.1.71.7..5.7.711..51.119.7..91.717.