大类资产配置月报：滞胀隐忧与鹰派回归

内容目录滞胀隐忧与鹰派回归下的大类资产配置主线 5滞胀风险抬头，美联储意外转鹰 5美股高位震荡待FOMC定调 6美长债供需矛盾重现，美财政部出手干预 7黄金冲高回撤，短期高波动但中长期逻辑未变 8人民币汇率创近三年半新高 10地产信贷新模式 11恒生科技迎来重大修订 12铜价历史新高 13大类资产走势：8月回顾和9月展望 2.1.美股 182.2.美债 192.3.汇率 192.4.黄金 202.5.商品 21国内股市 21国内债市 22风险提示 图表目录图1：最近三个月，新增非农就业大幅下降 5图2：美国核心PCE通胀显示粘性 5图3：霍尔木兹海峡的通航船数 5图4：市场对2026年美联储政策利率变化的预期 6图5：美股三大指数今年以来的表现 6图6：8月份，美股风格表现 7图7：费城半导体指数与200日均值 7图8：10年期美债和TIPS攀升 8图9：市场对美联储政策利率未来路径的定价 8图10：黄金价格走势与100交易日均线 9图11：中国央行增持黄金 9图12：黄金ETF的每周净流量:分地区 10图13：美元指数和美元兑人民币表现 11图14：中国银行代客结售汇顺差（亿美元） 11图15：投资增速累计同比（） 12图16：房地产销售面积和销售额同比（） 12图17：港股通周度买入成交净额 13图18：恒生行业指数涨跌幅和估值表现 13图19：LME铜价走势（美元/吨） 13图20：铜多头持仓 14图21：全球主要大类资产在7月、8月的表现（单位：） 16图22：全球主要国债收益率在8月的表现（单位：bp） 16图23：美股走势（2026.7.1-2026.8.31） 18图24：2026年8月美股行业的表现（8月1日至31日） 18图25：美债收益率走势（2026.7.1-2026.8.31） 19图26：10Y美债的期限溢价、通胀溢价（2026.7.1-2026.8.31） 19图27：美元指数和人民币汇率的走势（2026.7.1-2026.8.31） 20图28：欧元、日元汇率的走势（2026.7.1-2026.8.31） 20图29：黄金和白银的走势（2026.7.1-2026.8.31） 20图30：市场预期美联储9月加息概率为66.4 20图31：国际原油价格走势（2026.7.1-2026.8.31） 21图32：铜价走势（2026.7.1-2026.8.31） 21图33：A股走势（2026.7.1-2026.8.31） 22图34：A股风格表现（2026年7月、8月） 22图35：10Y中债国债到期收益率走势（2026.7.1-2026.8.31） 22图36：中债期限利差的走势（2026.7.1-2026.8.31） 22表1：大类资产观点汇总 4回顾8月初非农转负，标普500油价走弱，但杰克逊霍尔会议上沃什放鹰，9月加息概率骤升至66金跳水；月末英伟达财报超预期提振情绪，但半导体板块未现趋势性突破。2Y上行6bp10YA股震荡筑底、沪指收涨。美元指数小幅收跌，人民币创近三年半新高。布伦特原油小幅收涨，LME14200美元/5.1，黄金冲高回落、4500美元/盎司上方。9916FOMC议息会议将成为核心宏观事件，加息预期演绎主导海外资产方向。海外方面，美债短端面临加息预期上行压力，长端受通胀溢价支撑维持高位震荡，曲线方向取决于FOMC决议。人民币升值斜率或进一步放缓，延续“震荡偏强、双向波动”。我们认为，原油或维持宽80美元/100美元/位震荡偏强，上行空间受限。黄金高位宽幅震荡，方向性突破待FOMC明朗。国内方面，A股杠杆压力较大程度释放，预计9月震荡筑底后有望开启修复窗口，中报业绩为核心定价因子。A债或延续震荡格局。表1：大类资产观点汇总资产8月走势8月涨幅9月展望美股标普5002.6%美股走势关键或在于9月16日的FOMC议息会议，以及通胀与就业数据验证。总体或延续8月“高位震荡、板块快速轮动”的特征；VIX可能在9性抬升。地缘政治和贸易摩擦仍是尾部风险来源。美债10Y美债+0bp9月份关注焦点集中在9月16日FOMC会议——目前加息概率已升至60%以平”的趋势。反之，若加息预期下修，曲线则有望重新走陡。美元美元指数-0.4%阶段性支撑。人民币人民币兑美元0.4%9月人民币汇率大概率延续“震荡偏强、双向波动、稳中有进”的运行格局，下半年仍具备一定升值基础。黄金伦敦黄金现货13.3%若美联储9则将为金价提供反弹空间。整体判断9。原油WTI原油1.3%。若谈判取得进展、供应逐步恢复，油价或进一步回落至80美元甚至70100美元桶大关。铜LME铜5.1%预计9动仍提供支撑。整体来看，9月铜价可能呈现高位震荡走势。A股上证综指4.0%预计9月震荡筑底后有望开启修复窗口。A债10Y中债-2.6bp9月债市预计延续震荡格局。基本面弱复苏延续，货币政策宽松基调不变，对债市形成底部支撑。（注：第三列8月涨幅：为第二列中的指标的涨幅）滞胀风险抬头，美联储意外转鹰向转鹰的立场。7月非农意外减少2.3万人（预期增加8万人5-6月合计大幅下修10.3万；时薪同比3.2，跑输通胀，反映实际购买力下降；联储最关注的通胀指标核心PCE比持平于3.3。消费方面，美国7月零售额环比下降0.6，为2025年5月以来最大降幅，核心零售环比-0.3大幅不及预期的+0.2RalphLaurenCEO则表示高净值群体消费韧性依旧。图1：最三个月新增农就业幅下降 图2：美核心通胀显粘性美国:核心价格指数:%244.6 美国美国:核心价格指数:%2480-8

3个月移动平均万人美国:失业率:季调%（右轴）

4.44.24.03.83.63.4

6.005.004.003.002.001.00地缘方面，8月WTI油价高于6-7月，WTI882.40美元/7月78.74美元/桶、681.51美元/桶。我们判断美伊谈判或难有实质性进展，（图3。图3：霍尔木兹海峡的通航船数West——>EastEast——>WestStraitofHormuzCommercialCargoShipVesselCrossingsWest——>EastEast——>WestStraitofHormuzCommercialCargoShipVesselCrossings806040200彭博 （备注：仅包括可以监测的商船，不包括黑船）8月下旬加息担忧重新走高，年内加息2次重新成为基准情形。8日，CME数111238、512次已经成为概率最高的基准情形（4）往后看，我们认为加息仍然并非“板上钉钉9月4日的9118月CPI916日FOMC最终决策的关键。图4：市场对2026年美联储政策利率变化的预期年降息 年一直维持利率不变100% 年加息一次 2026年加息不止一次100%

50.6%38.3%11.1%CME美股高位震荡待定调8月份，美股呈“疲软就业数据支撑鸽派预期→美联储鹰派表态引发波动→英伟达业绩验证AI资本开支”的三段式行情，整体震荡走高，500一度刷新历史高位后小幅回落；风格上，大盘跑赢小盘，能源和信息技术领涨（后文图24。波动率VX指数中枢下移。 标普500道指纳指图 标普500道指纳指11811511210910610310097949188图68美国成长指数/美国成长指数/美国价值指数美国小盘指数/美国大盘指数（右轴）4.24.14.03.93.83.73.63.5

0.660.640.620.60.580.56 市场整体处于“高位震荡、等待验证”的状态。826日盘后发布超预期财报，202870AI叙事的边际敏感度已经在下降。往后看美股走向，我们认为短期内，核心变量是9月FOMC会议。如果进一步巩固加息预期，或压制美股估值，尤其是对小盘股、房地产和高估值成长股形成额外压力；但如果接下来非农和通胀数据“爆冷”，则可能重演8月初“坏数据即利好”的行情。预期，美加贸易摩擦升温则可能拖累工业股。这两条线若进一步升级，可能同时推高通胀压力和风险溢价、形成对美联储决策和市场估值的双重挤压。 费城半导体指数 费城半导体指数交易日均线1500013000110009000700050001000彭博1.3.美长债供需矛盾重现，美财政部出手干预8月份，美债市场经历了“抛售-政策干预-再抛售”的行情：30年收益率一度触及2007年6月以来新高，随后因财政部意外宣布扩大国债回购操作而短暂回落，月末又因地缘冲击和美联储加息预期升温再度走高。“长债供需问题”重回市场关注。这背后的结构性因素包括：财政纪律偏向于下降、AI资本开支强劲带来的资金需求、美债供给增长但传统长债买家（央行、养老金）的承接力却未能同步增长，等等。8月19日美国财政部的干预，我们认为或仅是暂时的“灭火”，但难以改变趋势。图8：10年期美债和TIPS攀升6.00 美国:国债收益率:10年% 美国:国债实际收益率年%5.004.003.002.001.000.00往后看，短期内，美债大概率延续“高波动、高期限溢价”的格局。财政部的供给管理动作可能暂时对长端形成阶段性支撑。104.5–4.99月FOMC决议与通胀数据；实际利率或仍是压制风险资产估值和黄金的图9：市场对美联储政策利率未来路径的定价% 联邦基金期货市场隐含的美联储加息路径4.243.5彭博黄金冲高回撤，短期高波动但中长期逻辑未变8月黄金冲高后回撤。黄金现货从月初4000-4050美元/盎司的低位一路反弹至4660美元/盎司附近，8月下旬一度进入“超买”区间。然而，月末因美联储加息预期升温，黄金快速回撤。图10：黄金价格走势与100交易日均线100交易日均线100交易日均线现货价(伦敦市场):黄金美元/盎司5200470042003700320027002200核心变量关注即将公8月非农、CPI数据，16日的FOMC会议。由于沃什主席拒绝提供前瞻指引，市场对政策路径的判断将高度依赖每次数据发布，短期波动率会维持高位。技术面上，关注100日均线上方。从中长期维度上，我们对黄金走势维持看多。支撑中长期逻辑的结构性因素包括：其一，全球央行购金潮或延续。其二，美国财政赤字与美债供需问题暂难以完全解决，黄金作为对冲美债/美元体系风险的资产属性或被强化。当前由于图11：中国央行增持黄金0

8000当月净增量（万金衡盎司）当月净增量（万金衡盎司） 中国:官方储备资产:（）7000600055005000450012:分地区75

黄金ETF资金净流量:分区域（吨）6045301502025/2/72025/2/212025/2/72025/2/212025/3/72025/4/42025/5/22025/5/302025/6/272025/7/112025/7/252025/8/82025/9/52025/10/32026/1/92026/1/232026/2/62026/2/202026/3/62026/3/202026/4/32026/4/172026/5/12026/5/152026/5/292026/6/122026/6/262026/7/102026/7/242026/8/72026/8/21北美洲 欧洲 亚洲 其他区域 总计世界黄金协会人民币汇率创近三年半新高8月人民币汇率创近三年半新高。8月21日，人民币对美元继续升值。在岸市场上，盘中一度达6.7198，人民币对美元汇率创下近三年半新高。本轮升值发生在中美利差倒挂约300BP的背景下，其核心驱动已由利率平价转向贸易顺差与结汇行为的正反馈循环。2026年1-7月银行代客结售汇顺差远超2025年水平，我们认为，企业结汇行为与汇率升值形成螺旋强化。外部方面，近期美元指数自高位回落，美国非农及CPI数据弱于预期，8月中旬市场对美联储加息预期下修，为人民币边际走强提供催化。展望后市，我们预计人民币汇率中枢仍有温和上移空间，但短期波动或将更多跟随美元指数节奏，单边大幅升值或贬值概率均有限，汇率稳定基调不变。图13：美元指数和美元兑人民币表现1021011021011009998979695 美元指数 CFETS:即期汇率:美元兑人民币（右轴）图14：中国银行代客结售汇顺差（亿美元）0地产信贷新模式8月28日，央行与金融监管总局联合发布最新政策，房地产信贷管理迎来系统性改革，标志着行业融资模式进入新阶段。此次新政的核心并非重启大规模加杠杆刺激，而是围绕房地产全生命周期重构风险承担与融资机制。“企业主体授信”全面转向“项目信用”导向，强化银行对资金流向与建设进度的穿透式监管。销售端，个人住房40年，此举旨在降低购房者月供压力、提升贷款可得性，但个人住房政策改革更多是提高金融安排的灵活性，居民住房决策更多取决于收入预期、房价预期等，因此新一轮居民加杠杆周期可能需要更强的政策刺激。运营端，新政将金融支持延伸至租赁经营、物业运营及城市更新等领域，引导房企向资产运营与现金流管理方向转型。整体来看，此次改革着眼于构建覆盖“开发—销售—运营”全周期的房地产金融新模式。结合“十五五”期间“六张网”基础设施建设的推进，我们认为当前的政策重点可能已经由“确定方向”转向“项目实施”。我们认为，后续需持续跟踪资金到位、开工进度及配套订单转化情况。图15：投增速累同比（） 图16：房产销售积和售额同（）50-5-10-202021-072021-112021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-032025-072025-112026-032026-07

总投资 制造业 基建 房地产开发

商品房销售面积当月同比商品房销售额当月同比商品房销售面积当月同比商品房销售额当月同比-5-10-15-20-25-302023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-072023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07iFind iFind恒生科技迎来重大修订82020年推出以来力度最大3050“市值+收入增长”双轨分组选股机制，旨在解决指数代表性不足及高成长小市值公司缺位的问题。我们认为，一是指数代表性提升：扩容至50只将有效分散头部权重集中风险，更全面反映港股科技板块整体表现。二是成长属性增强：纳入收入增长维度，使指数兼具规模与成长性，更好地匹配成长型投资策略。三是正向生态反馈：有望提升高成长中型科技公司的市场能见度，引导资金关注。8月，港股整体呈现震荡修复的走势，指数涨跌互现，市场呈现明显的结构性分化特征。整体来看，受中报业绩密集披露、海外流动性预期变化及板块业绩分化影响，港股在月内经历分化行情。在指数结构性优化与低估值双重支撑下，建议关注恒生科技修订后的表现。图17：港通周度入成净额 图18：恒行业指涨跌和估值现20.0 120

293.2

498.3

464.6223.2224.6

..7

4000350030002500

15.010.0

10080200

210.189.9

.481.81

197.34

77.76

2000150085.9383.90

5.0 601000

-34.2

24.1

59.0

47.7

-1.65

37.227.04

-16.29

25.82

0.81

1000500

0.0 40-5.0 20-100-200

-102.5

-117.03

-38.26

-161.20

-98.91

0-500

-10.0 0港股通:当周买入成交净额(亿元人民币) 港股通:累计买入成交净额(亿元人民币，右轴)8月涨幅（%） PE_TTM（2026/8/28，右轴） 十年PE_TTM分位数（%，右轴）1.8.铜价历史新高8月，多因素共振推动铜价创历史新高。供给扰动、库存去化与美元走弱多重因素共振，近期铜价创历史新高。本轮上涨的核心驱动主要来自供给侧收缩预期的持续强化。第一，智利铜矿供给持续收缩；第二，刚果（金）收紧铜精矿出口；第三，全球铜库存持续去化；第四，美元走弱放大铜价金融属性。总体来看，我们认为本轮铜价创新高并非单纯由需求复苏推动，而是“矿端扰动+库存去化+美元走弱”共同作用的结果。短期来看，智利矿山生产恢复进度、刚果（金）出口政策走向及全球库存变化仍是核心变量，铜价在快速冲高后或面临一定震荡整理压力，若美元阶段性反弹，铜价也存在技术性回调的可能。但中期看，全球铜矿老龄化、新增产能释放周期较长等供给侧约束难以在短期内解决。需求侧方面，AI算力基础设施建设、全球电网升级改造及新能源产业（电动汽车、光伏等）用铜需求持续增长，为铜消费提供结构性支撑。我们认为，供需紧平衡格局有望延续，铜价中枢中长期或仍有温和上移空间，关注全球宏观经济复苏节奏及下游对高价铜的接受程度。图19：LME铜价走势（美元/吨）16,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0002021-12-31 2022-12-31 2023-12-31 2024-12-31 2025-12-31图20：铜多头持仓0

160001400012000100008000600040002018-07 2019-07 2020-07 2021-07 2022-07 2023-07 2024-07 2025-07 2026-07LME:铜:投资基金多头持仓:总持仓量（手）号铜:期货:非商业多头持仓:持仓数量（张期货收盘价:LME铜(3个月):周:最后一条（美元/吨，右轴）大类资产走势：89回顾年8950087——特朗普威胁若阿曼阻碍谈判将“狠狠轰炸”，伊朗警告转向全面进攻，油价应声反弹。进入下旬，霍尔木兹海峡临时航运通道取828日杰克逊霍尔全球央行年会上，美联储主席沃什释放鹰派信号，市场对9月加息的定价概率骤升至60挫、黄金跳水。月末，英伟达财报大幅超出市场预期，成为美股情绪转折点，但半导体板块整体并未借势实现趋势性突破，反映市场对AI叙事的边际敏感度趋于下降。9月加息的基准预测从月初的不足30662Y10Y6bp0bp6bp，曲线先陡后平；10Y美债-TIPS（通胀溢价上行，反映市场对中长期通胀不确定性的定价有所抬升。权益方面，美股呈“先扬后抑”走势，能源和科技领涨、防御板块补跌；A股震荡筑底，上证指数月内冲高回落，板块表现分化，月末政策面明确“十五五”新兴支柱产业方向，情绪逐步企稳。债券市场方面，中美债市走势继续分化。美债收益率宽幅震荡，长端在财政部扩大长债回购操作压制与通胀预期抬升之间拉锯1年期国债收益率上行7.72b，10302.58bp3.91bp，期限利差进一步收窄，资金面整体宽松。汇率方面，美元指数低位盘整，长债回购操作对美元构成压制，但地缘风险与沃什鹰派信0.4070.461.63。商品方面，原油小幅收涨，布伦特原油走出冲高后急坠行情，地缘风险溢价先升后降主导走势，全月收涨；铜价延续强势，供给扰动、库存去化与美元走弱共振，LME铜月内一度14200美元/5.14026美元/45004654美元/PCE超预期与沃4500美元/盎司上方。图21：全球主要大类资产在7月、8月的表现（单位：）标普标普道指纳指欧元区STOXX50英国富时100德国DAX法国CAC40日经225韩国综指印度Sensex30越南VN30沪深3002.621.343.930.98-0.402.45-2.063.033.40-1.465.92-1.23-4.340.804.023.212.83-3.2092.11-613.17.9810COMEX黄金COMEX银COMEX铜WTI原油布伦特原油NYMEX天然气荷兰TTF天然气CBOT大豆CBOT玉米1.91-2.154.1721.8323.59-14.2815.903.916.24美元指数欧元兑美元日元兑美元CNH兑美元-1.3894.41.52.56.57-23.0-16.23.20-22.100003.230.-0.370.77-1.40年月涨幅 年月涨幅8.3735.9718.1816.322.791.290.414.91739.年月涨幅 年月涨幅.40.860.473.532.531.26-8.14-0.130.32年月涨幅 年月涨幅图22：全球主要国债收益率在8月的表现（单位：bp）2026年8月债市变动（单位：bp）24.614.212.122.518.214.015.014.08.06.07.77.53.20.00.71.0-2.0-0.8-2.6-3.924.614.212.122.518.214.015.014.08.06.07.77.53.20.00.71.0-2.0-0.8-2.6-3.9-6.0-1.8-2.0-2.1-1.0-1.3-2.6-10.410Y-2Y利差 30Y-10Y利差 国别间美债2Y美债10Y美债30Y美债2Y日债10Y日债30Y日债10Y英债2Y德债10Y德债30Y德债10Y法债10Y意债1Y中债2Y中债10Y中债30Y中债10Y意-德10Y法-德10Y中-美FOMC最终决议——若如期加息，曲线或暂时强化“由陡转平”的趋势；反之若加息预期下修，曲线则有望重新走陡。美股市场或延续高位震荡、板块快速轮动的特征，VIX9月阶段性抬升，待FOMC决议及后续点阵图、经济预测明朗后，股指方向将更加清晰。美元指数预计维持低位震荡，难有方向性突破；人民币汇率升值基础仍在，但在美联储加息预期升温背景下，升值斜率或进一步放缓，延续“震荡偏强、双向波动、稳中有进”的运行格局。我们认为，原油或维持宽幅震荡，基准情形下若美伊谈判取得进展、供应逐步恢复，油价或回落至80美元/100美元/桶大关。铜价维持高位震荡偏强，矿端供给扰动与低库存提供支撑，预计9月铜价维持高位震荡。黄9月大概率高位宽幅震荡，方向性突破需待FOMC决议明朗——若如期加息，短期压制金价；若加息预期降温，则为金价提供反弹空间。国内方面，A股经历7-8月的调整后，融资余额回落、换手率走低，杠杆压力得到较大程度释放。预计9月震荡筑底后有望逐步开启修复窗口，中报业绩将成为核心定价因子，聚焦业绩、供需格局改善及低估值高股息三条主线，但仍需警惕海外流动性收紧对新兴市场的溢出风险。A债方面，基本面弱复苏与宽松货币政策对债市形成底部支撑，预计中债延+票息策略。美股8月回顾：美股呈“先上扬后震荡”走势。月初，7月非农数据意外转负，市场解读为美联储9月不会加息，标普500在8月7日创下历史新高。月中风向开始转变。10Y美债收益率反弹，利率敏感型资产承压。8月28日杰克逊霍尔会议上沃什“放鹰”，美股下挫。月末，英伟达发布财报大幅超出市场预期，成为市场情绪转折。不过半导体板块整体并未借势实现趋势性突破，反映市场对AI叙事的边际敏感度趋于下降。8月份，标普500、道指、纳指分别累计+2.62、+1.34、+3.93。行业上看，能源和科技领涨、防御板块补跌。图23：美股走势（2026.7.1-2026.8.31）美国美国标准普尔500美国:纳斯达克综合指数（右轴）7800 270007600 260007400 25000图24：2026年8月美股行业的表现（8月1日至31日）能源标普标普材料医疗保健标普成长指数标普标普金融标普标普标普工业标普公用事业

-5.2

6.56.5.86.5.84.83.22.61.91.2-0.1-0.8-1.2-2.0-2.72026年8月1-31日涨幅9916日的FOMC8月“高位震荡、板块快速轮动”的特征；VIX9月阶段性抬升。地缘政治和贸易摩擦仍是尾部风险来源：美伊局势影响整体通胀预期，美加贸易摩擦若升温则可能拖累工业股。美债8月回顾：美债收益率宽幅震荡，曲线先陡后平。8月份，美债市场宽幅波动。月中，美国财政部意外扩大长债回购操作，压制长端收益率的上行趋势；但月末伊朗与美国再度交火、油价走高，叠加新任美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会释放鹰派信号，市场对9月加息的定价概率骤升至60以上，收益率快速反弹。月份，2Y10Y6bp0bp10Y-2Y美债期限利差总体下行6bp；10Y美债-TIPS的利差（通胀溢价）上行3bp。9916FOMC会议——目前加息概率已升至60以上，若如期加息，短端收益率大概率跟随上行，曲8CPI、PPIFOMC会前明显转弱，加息预期下修，曲线则有望重新走陡。图25：美收益率势图26：10Y美债的限溢价通胀价10Y美债% 2Y美债%（右轴） 10Y-2Y美债期利差%10Y美债:10Y美债:通胀风险溢价%（右轴）4.74.64.54.4

4.44.44.34.34.24.24.14.14.04.0

0.600.550.500.450.400.350.300.25

2.402.352.302.252.202.152.3.汇率8月回顾：美元指数低位盘整，人民币延续升值但节奏放缓。87月98.6–99.80.4。美伊地缘风险持续、美联储新任主席沃什在杰克逊霍尔释放鹰派信号支撑美元，但是，月中美国财政部持续扩大长债回购操作对美元构成了明显压制。月人民币汇率再度走强。8216.7198，人民币对美元汇率创下近三年半新高。离岸市场上，人民币对美元盘中一度达6.7179。0.100.400.461.63。916FOMC会议是最大变量，市场目前定价9月加息概率已升至60以上，若如期落地，短端利率上行或对美元形成阶段性支撑。人民币方面，出口高景气、外资增配人民币资产等支持力量98月进一步放缓，大概率延续“震荡偏强、双向波动、稳中有进”的运行格局。图27：美指数和民币率的走图28：欧、日元率的势6.826.796.766.736.70

CFETS:即期汇率:CFETS:即期汇率:美元兑人民币美元指数（右轴）99

1.181.171.161.151.141.131.12

欧元兑美元美元兑日元（右轴，逆序）欧元兑美元美元兑日元（右轴，逆序）黄金月回顾：黄金走势分为三个阶段。（83日-7日4026.6/（实际减少23万人，预期为增加8万人，黄金升破4300美元/盎司点位。中段（8月10日-24日，黄金延续强势，金价突破4500美元关口，8月24日黄金现货收盘于4654美元/规模至少翻倍、叠加美国国债总额突破40万亿美元，市场担忧美债信誉问题，资金转向黄金。月末（8月26日至月底，黄金剧烈震荡。7月PCE通胀数据高于预期，市场担忧美联在沃什发言时跳水。月展望：若美联储9月如期加息，短期对金价形成压制；反之，如果加息预期降温，则将为金价提供反弹空间。整体判断9月金价大概率仍以高位宽幅震荡为主，方向性突破仍需等待FOMC决议及后续点阵图、经济预测（SEP）进一步明朗。图29：黄和白银走势图30：市预期美储9月加概率为66.475 现货价(伦敦市场现货价(伦敦市场):白银美元/盎司现货价(伦敦市场):黄金美元/盎司（右轴）70 4600450065 440060 4300420055 CME （2026831日市场预期）商品8月回顾：原油收涨，铜价突破前高。8月国际油价整体呈现高位震荡回落行情。月初，若阿曼阻碍谈判、将“狠狠轰炸”，伊朗警告转向全面进攻。美伊升温风险再起，油价应声上涨。进入8月下旬，霍尔木兹海峡临时航运通道取得进展，供应风险预期缓解推动油价大幅走弱。不过，美伊尚未达成实质性协议，海峡通航仍未完全恢复，油价下方仍有一定支撑。铜方面，8月延续强势上涨，供给扰动、库存去化与美元走弱共振，铜价创历史新高。我们认为核心驱动或来自矿端供给扰动、全球库存下降以及美元走弱多重因素共振。截至828日，LME75.07。展望9月：原油宽幅震荡，铜价高位偏强。9月，我们预计原油或维持宽幅震荡。美伊谈判及霍尔木兹海峡通航仍是核心变量。若谈判取得进展、供应逐步恢复，油价或进一步回落至80美元甚至70美元附近；若谈判破裂或冲突升级，油价仍可能重新挑战100美元/桶大关。铜方面，预计9月铜价维持高位震荡。美国铜关税预期、全球库存偏低及矿端供应扰动仍提供支撑。整体来看，9月铜价可能呈现高位震荡走势。图31：国原油价走势图32：铜走势期货结算价连续布伦特原油美/桶 价铜/磅期货结算价连续T原油美元/桶6.610090 6.4806.27007-0107-0407-0707-1007-1307-1607-1907-2207-2507-2807-3108-0307-0107-0407-0707-1007-1307-1607-1907-2207-2507-2807