纯债多策略研究系列：DR挂钩贷款中国利率市场化的重要进程

我国贷款市场基准利率的改革历程 5贷款利率定价基准多元化的国际经验和香港地区经验 7国际经验 7香港地区经验 8我国DR挂钩贷款的现状与意义 10现状：DR挂钩贷款率先在对公短贷试点 103.2意义： 12减少实体企业空转套利行为 12利率市场化的重要进程 12DR挂钩贷款对债券市场的影响分析 13从货币市场到债券收益率曲线形态 13以房贷利率为媒介到超长债 14风险提示 15图1：美国住房贷款固定按揭利率定价逻辑主要锚定10年期美国国债收益率 8图2：存款利率市场化调整机制和DR挂钩贷款共同促进了利率市场化 13图3：以Hibor为定价锚的按揭贷款成为主流 14图4：以Hibor为定价锚的按揭贷款利率存在上行、下行、盘整周期 15表1：我国贷款利率市场化的重大事件汇总 6表2：我国大陆地区各类贷款定价方式 7表3：中国香港地区各类贷款定价方式 9表4：截至8月10日，DR贷款发放情况统计 10我国贷款市场基准利率的改革历程我国贷款市场基准利率的改革过程先后经历了统一的利率管理体制、贷款基准利率、LPR（贷款市场报价利率）等几个阶段。世纪901999险溢价。第二阶段：200420132004100.920126201370.80.7（房贷利率除外贷款利率=贷款基准利率×浮动倍数年至201910（LPR）LPR倍数隐性下限，对政策利率向实体融资成本的有效传导形成了结构性阻滞。第四阶段：2019年至今，LPR成为新的贷款基准利率。20198月，人民银行改革LPR5LPR确定新发放贷款利率；2020112020“利率×倍数”转为“LPR加减若干基点”贷款利率=LPR+点差2013201392420254表1：我国贷款利率市场化的重大事件汇总时间具体内容我国货币政策以数量调控为主，中央银行既管理信贷规模，也对金20世纪90年代 融机构存贷款利率作出较为具体的规定，商业银行自主定价空间限。1993年

党的十四届三中全会通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，提出“中央银行按照资金供求状况及时调整基准利率，并允许商业银行存贷款利率在规定幅度内自由浮党的十六届三中全会通过了《中共中央关于完善社会主义市场经济党的十六届三中全会通过了《中共中央关于完善社会主义市场经济作用，明确了中央银行通过运用货币政策工具引导市场利率的定位。2003年2013年

线。”20139201510最后一次调整存贷款基准利率，并放开对存款利率的上下限要求201920198（LPR）报价形成机制，LPR逐渐取代贷款基准利率成为商业银行贷款定价的主要参考基准。2019年2026年人民银行

2026年5月，央行发布的《2026年第一季度中国货币政策执行报2“”。721DR志着我国利率市场化的又一里程碑。5LPR而对私短期贷款以消费贷为主，客观上存在3%的隐性下限。对公贷款的定价方式则相对比较灵活，由借贷双方协商确定。客户类型典型贷款产品当前主要定价方式利率约束流动资金贷款、经营客户类型典型贷款产品当前主要定价方式利率约束流动资金贷款、经营对公短期 周转贷款、贸易融 浮动利率贷款通常采用1年期贷款 资、票据融资、供应 LPR加点；也可采用固定利链融资对公长期贷款

固定资产贷款、项目融资、并购贷款、中长期制造业贷款、房地产开发贷款

5年期以上LPR加点1LPR既有固定利率，也有LPR＋加点 《个人贷款管理办法》个人消费贷、信用对私短期 的浮动利率；互联网消费贷和信 规定利率原则上由借既有固定利率，也有LPR＋加点 《个人贷款管理办法》个人消费贷、信用对私短期 的浮动利率；互联网消费贷和信 规定利率原则上由借贷、汽车贷款、个人贷款 用贷更常以固定年化利率或固定 双方协商确定；存在经营贷、信用卡分期分期成本展示 3%的隐性下限。

法律上由借贷双方协商确定，但仍受市场利率定价自律机制约束。隐性下限为同期限国债收益率。对私长期贷款

商业性个人住房贷房抵押消费贷款

5年期以上LPR定加点为主

全国统一房贷利率下限已取消，但省级市场利率定价自律机制仍可根据当地房地产市场情况设定城市层面的下限。人民银行贷款利率定价基准多元化的国际经验和香港地区经验20262国际经验O（uredvrnightnancingate，有担保隔夜融资利率）。部分小企业贷款、个人消费贷款等零售领域的浮动利率贷款仍主要沿用PR（PrimeRate，最优惠贷款利率）作为定价基准。图1：美国住房贷款固定按揭利率定价逻辑主要锚定10年期美国国债收益率OvernightIndex德国方面，部分中长期浮动利率贷款定价以欧元区银行间同业拆借利率（EURIBOR）为基准，部分企业流动资金周转贷款定价以银行间隔夜无担保批发借款利率（€STR）为基准。10年期国债收益率作为参考基准。例如，10年期国债收益率为参考。也有一些固定利率贷款采用其他参考基准，例如，美国固定利率个人信用授信额度（PLOC）PR定SOFR互换利率定价。香港地区经验香港贷款利率长期采取市场化定价，并逐步形成最优惠利率（PrimeRate，PR，又称BestLendingRate）（Hibor）并存的定价体系。1983年联系汇率制度PR减点”的方式定价。与此同时，随着香港银行间货币市场发展，市场化程度更高的Hibor1994Hibor进入21Hibor进一步向零售贷款领P参考H参考转变。2006Hibor＋点差”定价、同时设置“PRHiborPR减点作为封顶利1MHibor1.3%P2.25%”（假设P3.625%2009年前后PR54.5%，其中绝HiborHibor逐步成为香港住宅按揭最主要的浮动利率基准。206年6月新批住宅按揭中约0%仍以Hiboribor制锁定在PrimeCap水平，而负债端的同业拆借及存款成本仍随Hibor攀升，导致按揭业务的息差被显著挤压。若PR调整滞后于Hibor的涨幅，银行甚至面临FTP内部资金成本与资产收益倒挂的局部亏损风险，这将倒逼银行后续上调PR或收紧新批按揭的封顶利差。Hibor加点定价，其中企业贷款较多参考三个月Hibor。PR仍广泛应用于中小企业贷款、商业透支以及住宅按揭的封顶利率，因此并未被Hibor完全取代。客户类型典型贷款产品客户类型典型贷款产品当前主要定价方式重定价特征利率保护或约束银行透支、贸易用Hibor采用Prime/－Margin。Hibor1个月3率可随Prime或银行报价调整对公融资、应收账款短期融资、短期营运贷款资金贷款、循环授信中长期定期贷对公款、项目融资、长期商业房地产贷贷款款、银团贷款、设备融资

1个月或个月HiborPrime价.

1—3个月重定价，形成“长期合同”的结构

没有类似大陆的全国贷款自律下限，但监管会在按揭利率过低时介入；亦没有类似个人房贷的Cap。无统一定价锚。普 无统一定价锚。普 监管重点是披露实际固定分期贷款通常全期通无抵押分期贷款 年利率APR费用和固定循环信贷和抵押融多采用固定利率或 款责任而不是设定资随参考利率定期调整固定分期。 一最低贷款利率私人分期贷款、或财富管理抵押融资对私短期贷款对私长期 住宅按揭贷贷款香港金管局

主要采用Margin，并设置PrimeapPrime少量固定利率按揭

H1重定价，也可选择3、12Hibor30年

执行利率通常取“Hibor＋点差”与“Prime形成的上限”两者较低PrimeCapHibor影响。我国DR挂钩贷款的现状与意义现状：DR挂钩贷款率先在对公短贷试点2026年7存款类金融机构间债券回购利率DR基准利率贷款业务7670800万元、700万元贷款，贷款类型属于对公流动性短贷。以招商银行武汉分行向省内一家优质民营科技企业发放的2000万元流动资金贷款为例，该贷款期限1年，其执行利率为：𝐫𝐋,𝐭=DR001𝐭−𝟑𝐌,𝐭+𝟖𝟕BP3DR001873其中：DR表4：截至8月10日，DR贷款发放情况统计时间地区贷款方借款方金额期限定价基准7月20日海南工商银行海南省分行某外资企业7670万1年DR浮动7月20日 海

招商银行海口分行

某省属国企 800万 \ DR001浮动DR为基准的固定利率\700万某央企浦发银行海口分行7月20日 海南定价日前3定价日前3个招商银行武汉 某民营科技7月21日 湖北武汉 2000万分行 企业1年月DR001均值87BP3个月重定价浦发银行横琴 某科技型小7月27日 广东珠海 未披露分行 微企业\DR浮动某水产企业/前1个月农业银行肇庆7月28日 广东肇庆 农业龙头企 100万\DR001均值，分行业浮动农业银行佛山 某港资科技7月28日 广东佛山 500万分行 企业\DR001浮动工商银行上海7月28日 上海 某科技企业 990万\DR浮动农业银行东莞 某高新技术7月29日 广东东莞 450万\以DR为基准分行企业的固定利率某化学品制7月29日上海上海银行造龙头企业5000万\DR001浮动公司DR001市场化浮动利率DR001市场化浮动利率某民营战略工商银行深圳7月30日 广东深圳 性新兴产业 5000市分行企业7月30日 浙江宁

招商银行宁波分行

某宁波市属优质国企

1000万 1年 DR001浮动市分行 技企业未披露7市分行 技企业未披露7月31日 北京工商银行北京 某中小型科DR001浮动7月31日 四川成

招商银行成都分行

某科技型企业

500万 \ DR浮动市分行 企业500万市分行 企业500万上海82日中国银行上海 某中型民营DR001，按日浮动计息8月3日 福建泉

招商银行泉州分行

某民营物流企业

500万 1

3月DR001值，每3个月重定价分行 供应商1000万分行 供应商1000万上海83日民生银行上海 某工业气体DR浮动，FT账户贷款8月4日 海

建行海南省分行

某驻琼央企 1000万 1

DR001浮动利率8484日上海银行苏州 昆山G公司，江苏苏州 1000万分行 科技型企业DR001浮动8月4日 甘肃兰

招商银行兰州分行

某科技型中小企业

500万 \ DR浮动8月4日 福建福

兴业银行福州分行

某国家级高新技术民营企业

未披露

DR001按日浮动分行 业企业200万分行 业企业200万河南南阳84日招商银行南阳 某电气制造DR浮动8月4日 辽宁沈

招商银行沈阳分行

沈阳某电气设备有限公司

未披露 \ DR001DR001招商银行长沙 DR001招商银行长沙 某优质消费8月4日 湖南长沙 未披露分行企业河北石家8月5日庄中国银行河北省分行某科技型民100万营企业工商银行云南某高新技术8月6日 云南 500万省分行 制药企业DR001+164.3\DR浮动2BPDR浮动\8月6日 重

工商银行重庆市分行

某西部陆海新通道重点企业

1000万 \ DR001浮动某新能源汽招商银行安庆安徽安庆 某新能源汽招商银行安庆安徽安庆 车零部件民 100分行营企业86日DR浮动884日四川成都 成都银行某经营主体 700万2年DR001浮动8月7日 湖南长

长沙银行湘银支行

某优质民营企业

1000万

DR001，按季度浮动市分行 业企业1000万市分行 业企业1000万浙江宁波87日中国银行宁波 某优质制造DR浮动8月10日 陕西公开资料整理

工商银行陕西省分行

某科技型高新技术民营企业

未披露 1

DR001，定期浮动从现有公开信息来看DR节奏。从产品结构看，已发放的DR基准贷款主要聚焦于企业流动资金贷款等短期融资场景，公开披露的贷款期限以1年期为主，单笔规模多分布于数百万元至1,000万元区间，亦不乏5,000DR00113DR001从借款主体看DR定价机制在客群适用性上具备一定延展空间。从推广节奏看720DR基准利率贷款落地以来，各地贷款投放明显183亿元，DR意义：减少实体企业空转套利行为一定程度上削弱了货币政策的传导效率，也使信贷资源的配置偏离实际融资需求。当经济传导。举例，前述招商银行武汉分行向省内一家优质民营科技企业发放的2000万元流动资金贷款为例，该贷款期限1年，采用定价日前3个月DR001均值作为基准，加点87个基点，311DR00110bpDR00187bp，套利收益为负，将有效抑制套利行为。利率市场化的重要进程市场决定方面，DR001是存款类机构银行间市场回购成交利率，是由市场充分交易形2026914日，2026R0012.2830DR001（7025个基点的对称区间客观的临时正/DR001持续突破临时正/4:00-4:203:00-3:30678LPRDRDR001也能作为贷款定价锚，促进了贷款利率的市场化定价程度。图2：存款利率市场化调整机制和DR挂钩贷款共同促进了利率市场化人民银行DR挂钩贷款对债券市场的影响分析从货币市场到债券收益率曲线形态我们在流动性周报里已多次论述