人大财务管理--第五章 长期筹资决策（06审计）.ppt

1、第五章 长期筹资决策,Zhu mingxiu,第一节、资本成本（资金成本）,一、资本成本的概念、内容 资金成本是企业筹集和使用资本所付出的代价。包括资本筹集成本和资本使用成本。 筹资费用：企业在筹措资金的过程中所发生的各项有关支出，包括手续费、代理费、佣金等。 用资费用：资金使用人支付给资金所有者的资金使用报酬，包括利息和股利。 资本成本也是投资者要求的必要报酬率。（与货币时间价值之间的关系）,第一节、资本成本（资金成本）,二、资本成本的种类 1、个别资本成本 2、综合资本成本 3、边际资本成本,第一节、资本成本（资金成本）,三、资本成本的作用 1、资金成本是企业筹资决策的重要依据。 选择筹资

2、方式；进行资本结构决策；选择追加筹资方案 2、资金成本是评价各种投资项目是否可行的一个重要尺度。 3、资金成本也是衡量企业经营业绩的一项重要基准。 全部投资利润率 与 全部资本成本率 的比较,第一节、资本成本（资金成本）,四、个别资金成本的计算 资金成本率= =,年资金使用费,筹资总额- 筹资费用,年资金使用费,筹资总额（1-筹资费用率）,第一节、资本成本（资金成本）,K= =,D,P-f,D,P(1-F),第一节、资本成本（资金成本）,1、长期借款的资金成本 资金成本率= P185 例,年利息 （1-所得税税率）,借款总额 （1-筹资费用率）,第一节、资本成本（资金成本）,2、长期债券的资金

3、成本 资金成本率=,年利息 （1-所得税税率）,债券发行价格 （1-筹资费用率）,=,债券面值票面利率 （1-所得税税率）,债券发行价格（1-筹资费用率）,第一节、资本成本（资金成本）,例：P186 现值法测算 P187,第一节、资本成本（资金成本）,3、优先股的资金成本 资金成本率=,年股利,发行价格 （1-筹资费用率）,第一节、资本成本（资金成本）,4、普通股资金成本 （1）股利折现模型 股利按固定比率增长（固定成长模型）,第一节、资本成本（资金成本）,D1 第一期每股股利 G股利的年增长率 F筹资费用率 P股票发行价格,第一节、资本成本（资金成本）,（2）资本资产定价模型 K= Rf +

4、（Rm-Rf),第一节、资本成本（资金成本）,5、留存收益资金成本 留存收益是企业的税后利润在扣除所宣布派发的股利后的剩余部分。 有机会成本 参照普通股资金成本的计算，但无再筹资费用。,第一节、资本成本（资金成本）,五、综合资金成本的计算 全部长期资金的总成本,第一节、资本成本（资金成本）,WI 可以有几种不同的计算方法 按账面价值计算 按市场价值计算 按目标价值计算,第一节、资本成本（资金成本）,六、边际资金成本率的测算 （一）边际资金成本的概念 企业追加筹措资金的资金成本。随筹资额增加而提高的加权平均资金成本率。 P194例,第一节、资本成本（资金成本）,（二）计算边际资金成本应考虑的几个

5、因素 1、个别资金成本的变动 个别资金成本会随着时间和筹资数额的变化而变动。 2、选择适当的筹资数额 筹资数额的大小直接导致不同的资金成本。 3、确定一个合理的资金结构（资本结构） 各类资金来源在总筹资额中所占比重。,第一节、资本成本（资金成本）,（三）边际资金成本计算的基本步骤： （追加筹资的资金成本随筹资规模的扩大而不断上升） 1、确定各类资金的成本分界点 即令资金成本发生变化前的最大筹资额 2、确定目标资金结构 即各类资金来源所占比重,第一节、资本成本（资金成本）,3、计算筹资总额的成本分界点，列出相应的筹资范围。 筹资总额分界点= 4、计算边际资金成本 根据不同筹资范围，计算每一个筹资

6、范围的边际资金成本。,某类资金成本分界点,该类资金所占比重,第一节、资本成本（资金成本）,举例P195 与投资决策相结合 投资报酬率大于资金成本，投资项目可行。,例:债券筹资成本计算 H公司发行一种面值为1000元,票面利率为4%,10年期,每年付息一次,到期还本的债券,发行价格为980元,发行费用率为1%,所得税税率为33%。计算债券筹资的资金成本。,例 ；普通股资本成本计算 某公司发行面值为1元的普通股 5000万股,每股发行价5元,筹资费率为发行所得资金的5%,第1年股利率为10%,以后每年递增4%。,例 ；综合资本成本计算,Kw= 5.5%14%+6.3% 20%+10.25% 10%

7、 +15% 30%+14.5% 26%=11.325%,某企业计划筹集资金100万元，所得税税率33%。有关资料如下（1）向银行借款10万元，借款年利率7%，手续费2%。（2）按溢价发行债券面值14万元，溢价发行价格为15万元，票面利率9%，期限为5年，每年支付一次利息，筹资费率为3%。（3）发行优先股25万元，预计年股利率为12%，筹资费率为4%。（4）发行普通股40万元，每股发行价格10元，筹资费率6%。预计第一年每股股利1.2元，以后每年按8%递增。（5）其余所需资金通过留存收益取得。 要求（1）计算个别资金成本 （2）计算该企业加权平均资金成本,第二节 杠杆利益与风险,一、营业杠杆利益

8、与风险 （一）营业杠杆原理 1、营业杠杆的概念 企业在经营活动中对营业成本中固定成本的利用 2、营业杠杆利益分析 企业在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。,第二节 杠杆利益与风险,3、营业风险分析 与企业经营有关的风险，尤其指在企业经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。,第二节 杠杆利益与风险,（二）营业杠杆系数的测算 企业营业利润的变动率相当于营业额（销售额）变动的倍数。 公式：P200,第二节 杠杆利益与风险,经营杠杆系数（DOL） DOL= DOL = =,息税前利润变动百分比,销售量（额）变动百分比,基期贡献边际,基期利润,S-C,S-C-

9、F,第二节 杠杆利益与风险,二、财务杠杆利益与风险 （一）财务杠杆原理 1、财务杠杆的概念 筹资杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。,第二节 杠杆利益与风险,2、财务杠杆利益分析 企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。 P203 3、财务风险分析 在筹资活动中与筹资有关的风险，尤其指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。,第二节 杠杆利益与风险,（二）财务杠杆系数的测算 企业每股收益变动率（或税后利润变动率）相当于息税前利润变动率的倍数。它反映财务杠杆作用的程度。 公式P204,第二节 杠杆利益与风

10、险,财务杠杆系数（DFL） DFL= DFL=,每股利润变动率,息税前收益变动率,基期息税前利润,基期息税前利润-基期利息,第二节 杠杆利益与风险,三、联合杠杆利益与风险 （一）联合杠杆原理（总杠杆、复合杠杆） 是营业杠杆与财务杠杆的综合。指营业额的变动对每股收益变动的影响。 Q EBIT EPS,第二节、杠杆程度分析,（二）联合杠杆系数的测算 复合杠杆系数（DTL） DTL= DTL=DFLDOL,每股收益变动百分比,销售量变动百分比,第三节 资本结构理论,一、早期资本结构理论 (一）净收益观点 负债比率越高，公司的价值越大 （二）净营业收益观点 资本结构与公司价值无关，综合资金成本率不变

11、（三）传统观点 负债规模必须适度,第三节 资本结构理论,二、MM资本结构理论 现代资本结构理论是以MM理论产生为标志的。 Modigliani and Miller(MM)两位教授1958年在共同发表的论文“资本成本、公司财务与投资理论”中，首次提出的资本结构无关论，构成了现代资本结构理论的基础，两位作者因此获得诺贝尔经济学奖。,第三节 资本结构理论,（一）资本结构无关论 MM理论认为，在不考虑税收的情况下，由于市场上套利机能的作用，公司价值将不受资本结构的影响，即风险相同而只有资本结构不同的公司，其总价值相等。或者说，当公司的债务比重由零增加至100%时，公司资本总成本及总价值不会因此而改变

12、。,第三节 资本结构理论,命题一、总价值命题：只要息税前利润相等，那么处于同一风险等级的公司，无论是负债经营还是无负债经营的公司，他们的总价值相等。 公式 命题一意味着：（1）公司的价值不会受资本结构的影响；（2）公司加权平均资本成本等于无负债公司的股本成本；（3）K（su）和K(w)的高低视公司的经营风险而定。,第三节 资本结构理论,命题二、风险补偿命题：负债公司的股本成本等于同一风险等级中无负债公司的股本成本加上风险溢酬，风险溢酬的多少取决于负债比率的大小。用公式表示为： 命题二表明，负债公司的股本成本会随着负债比率的提高而增加。 将以上两个命题联系起来，MM理论表明：低成本举债的利益正好

13、被股本成本的上升所抵消，因此，更多的负债将不再增加企业的价值。MM的结论是：在无赋税条件下，公司资本结构不会影响公司价值和资本成本。,第三节 资本结构理论,（二）MM 公司税模型（1963年） 命题一：总价值命题负债公司价值等于相同风险等级的无负债公司价值加上赋税节余的价值。即在考虑所得税的情况下，负债会因利息的减税支出而增加公司的价值。 V（L）=V（U）+TB 命题一表明，在考虑了公司所得税后，负债公司的价值会超过无负债公司价值，且负债比率越高，这个差额就会越大。当负债达到100%时，公司价值最大。,第三节 资本结构理论,命题二：风险补偿命题有负债公司的股本成本等于无负债公司的股本成本加上

14、一笔风险溢酬，风险溢酬的多少与负债比率和所得税率高低有关。公式 将命题一和命题二结合起来，其结果就是公司使用的负债越多，其加权平均资本成本就越低。,第三节 资本结构理论,（三）权衡模型 权衡模型认为，MM理论完全忽视了现代社会中极为重要的一个因素：财务危机成本，从而失去了现实意义，为使模型具有可操作性，必须考虑该成本 财务危机是指公司无力支付需要支付的费用，或需要付出极大的努力才能勉强支付这些费用的状况。 财务危机成本包括直接成本和间接成本两种。,第三节 资本结构理论,直接成本通常是指破产成本，按其性质不同又可分为两种：一种是指公司破产时为所需经历的各项法律程序及其他有关工作支付的费用；另一种

15、是指公司破产而引发的无形资产损失，如公司的技术优势、发展机会、人力资源等。这些无形资产是与公司的生存相联系的，公司一旦破产，它所代表的技术优势、发展机会和为实现这种发展的人才力量的价值也随之丧失，这部分成本对某些高科技公司是相当大的。,第三节 资本结构理论,财务危机间接成本主要包括两种：一种是指公司发生财务危机但尚未破产时在经营管理方面遇到的各种困难和麻烦。如公司在顾客心目中的信誉下降；考虑到售后服务问题，顾客不愿购买即将破产公司的产品，从而给公司造成的销售困难等。另一种是指发生财务危机时，公司债权人与债务人之间在投资方向选择上的矛盾与斗争也会影响公司的价值。 公司价值=无负债公司价值+赋税节

16、余价值财务危机成本期望值,第三节 资本结构理论,三、新的资本结构理论 （一）代理成本理论 代理成本最终要由股东承担 债权资本适度的资本结构会增加股东的价值 （二）信号传递理论 公司价值被低估时会增加债权资本；公司价值被高估时会增加股权资本。 （三）排序理论（啄序理论） 筹资顺序：内部融资，债券筹资，股票筹资,第四节 资本结构决策,一、资本结构的概念 狭义资本结构企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期股权资本与长期债券资本的构成及其比例关系。 衡量公司结构是否合理的标准：能使企业价值最大化的资本结构就是最优资本结构。,第四节 资本结构决策,二、资本结构中应该有负债 （一）负债有财务

17、杠杆作用 （二）负债有节税作用 （三）负债能降低企业的综合资金成本 三、资本结构中负债比例应该适度 负债的财务风险 四、确定资本结构时应考虑的其他因素 P215-216,第四节 资本结构决策,五、资本结构的决策方法 （一）资本成本比较法 （二）每股利润分析法 每股利润无差别点不同筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，又称为筹资无差别点。 作图 当预计息税前利润大于无差别点，负债筹资 当预计息税前利润小于无差别点，权益筹资,第四节 资本结构决策,（三）公司价值比较法 1、公司价值的测算 公司价值等于长期债务和股票的折现价值之和。 V=B+S 2、公司资本成本率的测算 公式P226,某公司目前每年销售额为80万元，变动成本为60%，年固定成本总额为1