中小企业上市操作实务.ppt

1、中小企业上市操作实务,韩复龄教授 二一二年六月,2,2,目 录,3,3,第一章资本市场分析,1.1 宏观经济形势 1.2 A股市场综述及未来变化趋势,4,股市表现为宽幅震荡 短期：有望呈现反弹格局 政策退出虽然势在必行，但短期仍将维持相对宽松的经济政策环境 从估值角度看，目前A股估值水平并不高，相对安全 需要注意人民币升值、利率上调，以及后续的房地产调控等政策变动 地方融资平台资产质量受房地产调控的影响程度仍待观察 长期：关注通货膨胀、经济转型与政策转向 伴随未来通胀预期逐步成为现实，国家的宏观经济政策也将相应发生转向，给市场带来不确定性 经济转型与结构调整将是2010年中国经济的重要主题，扩

2、大内需、振兴新兴产业、低碳经济与节能减排将继续成为市场发展的主线 预计二、三季度中国经济增速短暂下滑，市场可能会对此有所反应,1.2 未来A股市场变化趋势预测,A股市场未来形势分析,2010年A股市场影响因素,资金供求 持续大型融资对市场资金面和心理可能产生一定影响 限售股解禁仍然给市场带来一定的压力 流动性仍然充裕，但市场担心政府加大收紧力度,业绩增长与估值 中小板块整体估值偏高 上市公司业绩明显改善，但恐后续动力不足 经历大幅调整后A股估值处于偏低的区间,国内宏观经济 短期经济强劲复苏 长期趋于稳定增长,政策环境 房地产调控影响波及其他行业 总体宽松货币政策已实质趋紧 人民币可能在二季度升

3、值,外围市场环境 欧元区国家与日本经济复苏步伐放缓 美国宏观数据与企业盈利均助长市场信心 经济政策不会很快退出,短期震荡反弹 长期关注通胀、 经济转型与政策转向,5,5,第二章企业上市条件及上市选择,2.1 我国资本市场体系 2.2 上市板块选择,6,股权分置改革与证券市场发生的制度性变化使得我国市场体系不断趋于完善，目前已经形成了主板、中小企业板与创业板市场丰富的层次结构。 三板市场（代办股份转让系统）也是多层次资本市场的重要组成部分。,为成熟的优秀中小企业提供融资服务，在交易、信息披露、指数设立等方面，保持独立性。,为具有高成长性的高科技企业提供融资服务，主要涉及新能源、新材料、生物医药、

4、电子信息、环保节能、现代服务六大行业。,经中国证券业协会批准，为非上市公司提供的特别转让服务，其服务对象为中小型高新技术企业。,目标企业为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。,主板市场,中小企业板,三板市场,创业板市场,我 国 资 本 市 场 体 系,2.1 我国资本市场体系,7,2.2 上市板块选择主板和中小板（1/6）,发行指标,一、主板多为首发募集资金额15亿元以上企业，而中小板多为首发募集资金额15亿元以下企业 2007年至今，主板发行的53家企业中，首发募集资金额15亿元以下企业仅有8家，中小板发行的320家企业中有19家企业募集资金额额超过15亿元。这反映了两个板块

5、的本质区别，即主板倾向于接收的是发行股本和融资规模大的企业。 二、主板市场的首发市盈率低于中小板市场 2007年至今主板平均首发市盈率33.73倍，中小板39.24倍。在发行制度改革前（2009年7月以前）中小板存在首发市盈率不高于30倍的窗口指导，而主板不存在，从而在一定程度上降低了中小板首发市盈率的平均水平。而在发行制度改革后（即2009年7月份以后）主板平均首发市盈率为42.64倍，中小板为52.15倍，中小板发行定价水平有所提高。,数据截至2010年5月31日,2007年以来主板和中小板的发行情况统计,8,2.2 上市板块选择主板和中小板（2/6）,从主板与中小板二级市场指标对比看，上

6、证A股总市值和流通市值显著大于中小板，由于主板企业规模庞大，成长性弱于中小板企业，所以二级市场市盈率低于中小企业板。 主板二级市场较高的容量对企业而言，有利于扩大企业未来再融资规模； 中小板二级市场较高的市盈率对原始股东而言，有利于减持时获得较高的二级市场对价。但另一方面，由于中小板股价波动幅度较大，不利于公司二级市场股价的稳定。,从二级市场波动性来看，中小板的波动性高于主板。这主要与中小板部分企业成长性较高、业绩不稳定、企业股本规模较小、易于受到爆炒等因素有关。,数据截至2010年4月30日,流通指标,9,2.2 上市板块选择主板和中小板（3/6）,企业选择主板还是中小板上市，还需综合考虑以

7、下要素： 1、股本规模：发行股本大于1亿股还是小于1亿股。根据证监会的窗口指导，一般发行股本在1亿股以上的安排在主板上市，发行股本在1亿股以下的安排在中小板上市； 2、所处行业类型：一般而言，对于所处行业为传统行业、行业规模较大的企业倾向于被上交所接收； 3、企业性质：根据我们与交易所及证监会的沟通，主板和中小板并对企业性质无倾向性。 4、证监会的窗口指导：对于股本规模处于临界点附近的企业来讲，证监会的窗口指导非常重要。,其他因素,10,10,保荐机构应重点推荐符合国家战略性新兴产业发展方向的企业，特别是新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等领域的

8、企业，以及其他领域中具有自主创新能力、成长性强的企业。 保荐机构应审慎推荐的领域主要是，（一）纺织、服装；（二）电力、煤气及水的生产供应等公用事业；（三）房地产开发与经营、土木工程建筑；（四）交通运输；（五）酒类、食品、饮料；（六）金融；（七）一般性服务业；（八）国家产业政策明确抑制的产能过剩和重复建设的行业。,中国证监会制定发布了关于进一步做好创业板推荐工作的指引（证监会公告20108号），进一步明确了创业板市场定位；,符合国家产业政策调整转型的目的，在创业板初期推荐符合国家战略及产业政策的企业，但创业板企业推荐与国家产业政策一样具有阶段性。 从已上市公司的行业分布看，大都属于新能源、新材料

9、、生物医药、节能环保、现代服务业、现代农业、文化教育传媒、先进制造业等行业或领域的企业，总体上体现了创业板支持创新型企业和成长性企业发展的市场定位。 在已经挂牌交易的创业板企业中，占比88%的企业获得国家高新技术企业认证；已上市的创业板企业营业收入、利润均有增长，2009年度较2008年收入、利润平均增长32.45%、47.08%； 截止2010年3月底，平均发行市盈率为75.71倍； 二级市场踊跃，日均换手率8.88%活跃于中小板4.14%。,2.2 上市板块选择中小板和创业板（3/6）,关于创业板的定位和特点,11,2.2 上市板块选择中小板和创业板（5/6）,12,2.2 上市板块选择中

10、小板和创业板（6/6）,13,13,第三章企业上市操作流程,3.1 企业上市流程概览 3.2 企业上市各步骤操作要点,14,14,该进程的时间进度主要根据中小企业板的情况整理。,3.1 企业上市概览,15,15,确定中介机构，尤其是选择具备较强综合实力的券商 中介机构进场开展尽职调查 根据企业资金需求接触投资者（私募） 制定重组改制方案：,制定方案,辅导申报,核准发行,持续督导,业务的独立性，同业竞争及关联交易的处理 资产的完整性，土地、商标等资产的处置 是否构成主营业务重大变化 根据上市规划确定合理的改制股本规模 股权结构的进一步合理化,3.2 企业上市各步骤操作要点（1/4）,16,16,

11、实施重组改制方案，设立股份公司 中介机构对发行人有关各方进行辅导 发行人对存在的问题进行整改 当地监管机构辅导验收 申报财务报表审计 论证募投项目可行性 取得发改、环保等部门意见 招股说明书等材料制作 保荐机构质量控制及内核 申报材料上报中国证监会,制定方案,辅导申报,核准发行,持续督导,3.2 企业上市各步骤操作要点（2/4）,17,17,证监会有关部门进行初审 与证监会与发审委进行有效沟通 反馈意见与补充说明 在保荐人指导下充分准备通过发审委审核 取得中国证监会核准发行批文 在主承销商指导下选择合适发行时机 凭借承销商强大的营销及公关能力成功发行 在证券交易所挂牌上市,制定方案,辅导申报,

12、核准发行,持续督导,3.2 企业上市各步骤操作要点（3/4）,18,18,上市当年及其后三个会计年度是法定持续督导期 保荐人督促发行继续规范运作 保荐人对发行人信息披露进行审核和监督 监督募集资金的规范、有效使用 监督发行人及大股东履行承诺 监督发行人董事、监事、高管履行职责 审核发行人重大关联交易及对外担保 保荐人对发行人后续重组及再融资服务,制定方案,辅导申报,核准发行,持续督导,3.2 企业上市各步骤操作要点（4/4）,19,19,第四章企业上市需关注的主要问题及案例分析,4.1 资本市场欢迎的企业 4.2 监管层对上市企业的审核要点 4.3 IPO企业被否原因分析,20,资本市场欢迎的

13、 上市公司,清晰的 战略定位,良好的资产质量和盈利能力,巨大的行业 成长空间,可持续的经营模式,应对行业风险与 经营环境变化的能力,领先的竞争优势,应具备综合实力 获得资本市场青睐的上市公司均在多个方面达到要求，而非仅仅满足一两个条件 应具备长期可持续盈利能力 股东价值最大化从根本上取决于公司业务的长期可持续盈利能力 更关注企业的未来 除“目前”情况，市场更关注这些指标在“未来”的发展,优秀的管理团队和高素质的专业人才,健全有效的 公司治理,20,创业板更看重未来增长,4.1 资本市场欢迎的企业,21,21,4.1 资本市场欢迎的企业已上市中小企业的特点,22,4.2 监管层对上市企业的审核要

14、点（1/4）,22,主体资格,规范运行,持续盈利能力,募投项目,1、股东出资 关注注册资本是否足额缴纳。若为资产出资，用作出资的资产产权有无瑕疵，是否经审计评估，作价是否公允，且及时办理变更手续；若为现金出资，关注股东尤其是控股股东资金来源的合法合规性，出资是否及时到位。 2、股权变动 关注历次增资及股权转让是否履行相应的审批手续，作价是否公允，历次股权变动是否影响公司经营的持续稳定。 3、主营业务及实际控制人的稳定性 关注发行前的重组行为。进入上市主体的业务是否与重组前业务具有相关性；若进入上市主体的资产、业务比重较大，且为同一控制下重组，需视重组对发行人资产总额、营业收入及利润总额的影响情

15、况，若超过发行人相应项目100%，须运行一个完整会计年度。此外，关注实际控制人的认定是否合理，控制权是否稳定。 4、股权清晰 关注控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持股份是否存在重大权属纠纷；是否存在代持及工会持股；股东人数是否超过200（追溯至自然人及国有控股主体）；历史上是否存在股权回购条款，若存在，须清理；是否存在股东对高管的期权激励，若存在，需落地。,23,4.2 监管层对中小板上市企业的审核要点（2/4）,23,主体资格,规范运行,持续盈利能力,募投项目,1、独立性 资产完整。非生产型企业是否具备与经营有关的资产，资产权属是否明晰，是否足额到位，并办理相关的产权变更； 人员

16、独立。高级管理人员是否在控股股东、实际控制人及其控制的企业中任职，财务人员是否在以上企业中兼职； 财务独立。是否存在资金被控股股东、实际控制人及其控制的企业占用，或为其提供担保的情形，若存在，必须清理； 机构独立。内部决策、监督及执行机构是否与控股股东、实际控制人及其控制的企业混同，是否受其控制。 业务独立。是否有独立完整的供产销及研发体系，业务是否存在对关联方及主要供应商、客户的重大依赖。 2、同业竞争 关注发行人是否与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间存在同业竞争。为防止同业竞争，一般要求同一控制人下的相同或相似业务整体上市。 3、关联交易 关注关联交易的合理性。关联交易的程序是否规

17、范，定价是否公允；关联交易产生的利润在相同项目中的比重，是否存在对关联方重大依赖。 4、业务合规性 关注发行人业务是否符合国家产业政策，是否涉及政策限制领域。,24,4.2 监管层对中小板上市企业的审核要点（3/4）,24,主体资格,规范运行,持续盈利能力,募投项目,1、成长性 关注发行人所处行业的成长性及发行人在行业中的地位，关注业务发展空间及抵御风险的能力，关注发行人在业务模式、技术水平、管理控制方面的能力。 2、业务及盈利模式 关注发行人业务上下游发展所造成的影响，发行人业务模式的可持续性、可替代性及未来发展空间。关注不同产品及区域市场对发行人收入及利润的贡献。 3、收入确认原则 关注发

18、行人收入确认的谨慎性、一致性，以往业绩是否真实反映了当期的收入水平及盈利能力。 4、非经常性损益 关注政府补助、税收优惠等非经常性损益对利润的影响，该类非经常性损益的合法有效性。,25,4.2 监管层对中小板上市企业的审核要点（4/4）,25,主体资格,规范运行,持续盈利能力,募投项目,1、募投项目与公司发展战略的结合 关注募集资金是否投向主营业务，是否与公司发展战略相吻合，是否增加发行人的竞争力。 2、募投项目实施的必要性及影响 关注募集资金的必要性，募集资金数量的合理性；对于普遍存在的超募情形，尤为关注超募资金使用的合理规范。 关注募投项目实施的影响，是否影响发行人的独立性。关注募投项目对

19、发行人经营状况与财务结构的影响。 3、募投项目实施的可行性 关注募投项目是否严格符合国家产业政策，是否涉及限制性领域；募集资金数量是否与发行人现有的生产规模、财务状况、技术水平和管理能力相适应。 关注募投项目的审批及土地、环评实施情况。 4、募投项目的前景 关注募投项目的市场前景及盈利能力，是否能够有效防范投资风险。,26,26,4.3 IPO企业被否原因分析2009年主板和中小板企业,27,27,4.3 IPO企业被否原因分析2009年创业板企业,28,28,4.3 IPO企业被否原因分析共性和区别,2009年主板（中小板）、创业板首发未过会企业的问题主要集中在以下方面:,29,29,4.4

20、 IPO企业被否案例分析,相当一部分未通过的申请首发的公司脱胎于国有企业或集体企业，普遍地存在改制不彻底、改制时新股东的资金来源存疑等问题，即改制时的“原罪”问题； 部分公司存在关联交易较多、独立性较差问题。 因此，改制方案不科学、不合理和公司独立性较差问题是首发公司未通过的重要原因。,改制过程存在瑕疵及独立性较差,30,案例一： 申请人ZZTQ设立时的主要资产来源于大股东控股的企业，报告期内申请人与该企业存在资产租赁、收购资产、代付职工工资、偿还债务、代垫水电费等关联交易。 发审委认为申请人存在独立性问题。,31,案例二： 申请人HXNY前身甲公司原为集体所有制企业，2004年发行人前身乙公

21、司以零受偿承债方式整体受让甲公司资产及其长期投资。 乙公司成立于2004年，两个自然人股东A、B各持股55%和45% ，股东A的出资来自向股东B的借款，借款期限自2004年至2019年，股东B在2004-2005年对乙公司出资和增资的资金累计达6000多万元，股东B的关联企业在2004年和2005年期间从乙公司获得大额借款，其中一个关联方还是申请人2006年和2007年前五名的供应商。股东B在乙公司设立及2005年增资时出资的资金来源的合法性、设立时股东A、B间借款关系的合理性，在招股说明书和保荐代表人的现场陈述中均没有说明清楚，使得对于发行人股权形成的合法性和股权是否清晰难以作出准确判断,不

22、符合管理办法第十三条的规定。,32,案例三： 申请人BJDFH的核心技术利用微生物发酵技术研究获得高产菌株的研发过程需要利用控股股东的上级行政管理单位提供模拟空间环境实验设备和空间搭载资源，该院是目前国内唯一能够提供上述条件的单位，申请人的研发过程对控股股东的上级行政管理单位存在明显依赖。申请人航天医学技术科研成果民用化研究的前提也需要利用中国航天员训练中心已经研发出来的航天医学技术研究成果。 创业板发审委认为申请人欠缺独立性，不符合创业板暂行办法第18条规定。,33,案例四： 申请人WHADWL，与关联公司在提供服务、租赁场地、提供业务咨询、借款与担保方面存在关联交易。报告期内，申请人与控股

23、股东及其附属公司发生的业务收入占同期业务收入的比例分别为38.19%、32.53%、29.56%、27.47%，关联交易产生的毛利额占总毛利的比例分别为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。 创业板发审委认为申请人自身业务独立性差，对控股股东等关联方存在较大依赖，不符合创业板暂行办法第18条规定。,34,34,4.4 IPO企业被否案例分析,企业的持续盈利能力关系到其能否持续不断地为股东（中小投资者）创造价值。 持续盈利能力存在重大不确定性主要包括企业所处行业环境的重大不利变化、经营模式将发生重大变化等因素导致企业未来持续盈利能力存在较大不确定性。 2009年共有5家主板（中

24、小板）、8家创业板企业因持续盈利能力方面存在问题未获通过，占比最高。,持续盈利能力存在较大不确定性,35,案例一： 申请人SHTJTJ一直从事汽车行业相关的设计业务，从未介入过相关的制造业务。而申请人拟重金收购增资一家该行业相关制造企业，从事相关产品的制造销售，导致经营模式将发生重大变化。 创业板发审委认为申请人的持续盈利能力存在重大不确定性。同时申请人拟动用超过现有净资产一半的资金收购上述制造企业，在财务上也存在重大风险。不符合暂行办法第十四条第一项的有关规定。,36,案例二： 申请人SLGF的主要产品目前大部分销往国外，其本次募集资金拟投资于扩大生产规模。2009年外国某政府决定对我国出口

25、的所有相关产品实施为期三年的惩罚性关税。 创业板发审委认为申请人所处行业的经营环境已经发生重大变化，并对其持续盈利能力构成重大不利影响，不符合暂行办法第十四条第二项的有关规定。,37,案例三： 申请人SZJCSX，2006年至2009年9月对前五名客户销售收入分别占企业当年总收入的76.86%、50.78%、52.52%、85.39%，其中最大客户的销售收入占比由2006年度对某甲公司的35.2%上升至2009年19月对某乙公司的61.14%。 创业板发审委认为申请人2009年1-9月的销售收入对乙公司存在重大依赖，不符合暂行办法第十四条第四项的有关规定。,38,38,4.4 IPO企业被否案

26、例分析,募集资金的运用与企业的持续盈利能力密切相关。 募集资金投资项目存在较大风险主要包括募投项目未来市场前景和盈利能力存在较大不确定性。,募集资金投资项目存在较大风险,39,案例一： 申请人BJDFH募集资金拟投向的项目某胶囊产品尚处于国家药监局的技术评审阶段，还未取得有关批准及证书。申请人预计3-4个月内可取得证书，但也存在因国家相关部分政策变化以及其他不可预见因素导致该证书被延期授予的可能性。 创业板发审委认为申请人本次募集资金投向的产品能否获得批准存在不确定性，不符合暂行办法第二十七条的规定。,40,案例二： 申请人SHCRTYN，2008年晶体硅太阳能电池组件产品产能为60MW，销量

27、为42.59MW，募投项目达产后，将新增100MW产能，产能扩张幅度明显，存在较大市场风险，不符合管理办法第三十九条的规定。,41,案例三： 申请人JLJAYS，计划募集资金约2.5亿元，其中拟投资9000万元于非林地栽参项目，该项目运行期（种植期）为7年，第8年至第13年为达产期。2006年至2008年申请人从市场上收购的产品（鲜人参）采购量分别为186吨、238吨、155吨，另一募投项目预计增加上述产品需求量100吨，而非林地栽参项目达产期内年产量850吨，远高于发行人未来年需求量。 发审委认为，募投项目产生效益的时间较长，项目的建设计划能否按时完成、项目的实施效果和消化募投新增产能等都存

28、在较大的不确定性，不符合管理办法第四十一条的规定。,42,42,4.4 IPO企业被否案例分析,规范运做问题主要包括企业在内部运行机制、合规经营、依法纳税、履行社会责任等方面存在缺陷。,规范运作存在较大问题,43,案例一： 申请人JHSLY，景区门票内含景区客运费并按月支付给申请人作为客运收入，存在景区门票搭售客运服务的嫌疑，与反不正当竞争法的相关规定不符，因此报告期内该部分的收入合法性存疑；此外，申请人报告期内用于主营业务的土地来自于租赁，影响了资产的完整性，不符合管理办法第十一条和第十五条的规定。,44,案例二： 申请人NBLLDZ在与股份公司主要发起人之间的部分股权交易过程中，未按有关要

29、求履行必要的决策程序，导致申请人相关资产的形成存在瑕疵，并可能导致重大权属纠纷，且该程序上的瑕疵未按要求披露。 发审委认为该申请人在规范运作上存在缺陷。,45,案例三： 申请人SHQXQC，2006年纳税使用核定征收方式，不符合核定征收企业所得税相关规定且一直未予纠正，不符合暂行办法第十五条规定的依法纳税要求。案例四： 申请人ZJYQJT报告期内出口产品的增值税享受“免、抵、退”的政策，2008年、2007年、2006年，出口退税金额（扣除所得税影响）占发行人同期净利润的比例为61%、81%、130%，发行人的经营成果对出口退税存在严重依赖。因此发审委认为该申请人不符合管理办法第34条“依法纳税，发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖”规定。,46,46,4.4 IPO企业被否案例分析,主体资格问题是创业板发行审核关注的基本问题之一。 2009年共有3家创业板企业因主体资格问题未通过。,主体资格,47,案例一： 申请人TJSYHY原控股股东天津信托于2008年将其持有的申请