第三章 资本市场.ppt

1、第三章 资本市场原理,第三章 资本市场原理,本章学习目标 1、辨析证券市场的概念，了解证券市场的基本原理，包括证券市场的基本概念、证券市场运行的基本原理和证券市场的基本分析； 2、认识资产证券化的基本类型及其核心原理和基本原理； 3、掌握证券估价的一些基本方法。,本章内容结构图表,证券市场原理,证券市场是股票、债券、投资基金份额等有价证券发行与流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称 证券市场以证券发行与交易的方式实现了筹资与投资的对接，实现了企业与市场的资本交换，有效化解了资本的供求矛盾和资本结构调整的难题,证券市场的构成,按证券进入市场的顺序划分为发行市场和交易市场 证券发行市场又称“一级

2、市场”或“初级市场” 证券交易市场又称“二级市场”或“次级市场” 按有价证券的品种划分为股票市场、债券市场、基金市场等 股票市场是股票发行和买卖交易的场所 债券市场是债券发行和买卖交易的场所 基金市场是基金证券发行和流通的市场 按交易活动是否在固定场所进行划分为有形市场和无形市场 有形市场一般称为“场内市场” 有形市场的诞生是证券市场走向集中化的重要标志之一 无形市场也称为“场外市场”,证券市场的基本功能,投融资功能 定价功能 风险管理功能 资本配置功能,证券市场的参与者,证券市场主体 证券发行人 证券投资者 证券市场中介 证券承销商和证券经纪商，主要是取得相关资质的证券公司 证券交易所以及证

3、券交易中心 具有证券律师资格的律师事务所 会计师事务所或审计事务所 资产评估机构 证券评级机构 证券投资的咨询与服务机构 自律性组织 中国证券业协会 中国国债协会 证券监管机构 中国证券监督管理委员会,证券市场中的证券,证券的产生 证券首先是一种信用凭证或金融工具，它是商品经济和信用经济发展的产物 证券的分类 证据证券只是单纯地证明事实的文件，主要有信用证、证据（书面证明）等 凭证证券认定持证人是某种私权的合法权利者，证明持证人所履行的义务有效的文件。如存款单、借据、收据及定期存款存折等就属于这一类。凭证证券实际上是无价证券 有价证券表示对某种有价物具有一定权利的、可自由让渡的证明书或凭证,有

4、价证券,货币证券。是对货币有请求权的凭证，其标的是一定的货币额。如期票、汇票、支票和本票等 货物证券，是对货物有请求权的凭证，其标的是特定的货物，如货运单、提单、栈单等 资本证券，是对收益有请求权的凭证，狭义的有价证券通常仅指资本证券，如股票、债券、基金等,证券市场运行的基本原理,证券市场运行的有效性 通常是指信息的有效性 资本市场的有效性划分成三个不同的层次 强式有效市场 半强式有效市场 弱式有效市场,信息分类,过去 价格,公共信息,所有信息,1、有效市场,有效资本市场是指资产的现有价格充分反映了所有可获得的信息。市场中每一种证券的价格都等于其投资价值。 在有效市场中，如果投资者仅仅根据公开

5、的信息进行理性的投资决策，那么任何投资者不可能获得超常收益。 资本市场是否有效的高低是衡量资本市场信息的分布和流速、交易的透明度和规范程度的重要标志，也是市场成熟与否的重要标志,资本市场有效性包括的因素,1、信息的有效性。 在资本市场上可以迅速充分地反映出有关价值等可利用的信息； 2、评价的有效性。 投资者从证券的持有中可以获得未来的股息债息等收入，而且有关股票债券的价格能被充分反映； 3、完全保险的有效性。 投资者可以再资本市场上随时进行让渡交易； 4、组织职能的有效性。 金融服务要完善，使得市场运作能自如进行。,有效市场的条件,1、信息公开的有效性 2、信息从公开到被接受的有效性 上述被公

6、开的信息能及时、充分、准确地被关注该证券的投资者所获得 3、信息接收者对所获得的信息作出判断的有效性 每一个关注该证券的投资者都能根据所得到的信息作出一致的、合理的、及时的价值判断 4、信息的接受者依照其判断实施投资的有效性 每一个关注该证券的投资者能根据其判断，作出准确、及时的行动,2、有效市场的分类,强式有效：股价反映了所有与公司有关的信息，包括公开的和未公开的。 半强式有效：股价反映了所有可获得的公开信息。 弱式有效：股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。,强式有效：股价反映了所有与公司有关的信息，包括公开的和未公开的。 在该市场上不存在因发行者和投资者的非理性行为所产

7、生的供求失衡而导致的资本产品价格波动。 任何人不可能从资本利得上获利，只能从企业盈利上获得收益,半强式有效：股价反映了所有可获得的公开信息。 关于资本产品的信息在其产生到被公开的过程中受到某种程度的损害，市场上存在两类信息：公开信息（可能有虚假的成分）和内幕信息，发行者和投资者在信息的占有上处于不平等的地位； 所有投资者所占有的公开信息都是相同的，同时，不论什么类型的投资者对所有公开信息的判断都是一致的。 基于“内幕信息”形成的“内幕交易价格”和基于公开信息形成的真正的市场价格。可通过掌握内幕信息获得超额利润,弱式有效：股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。 信息从产生到公开

8、的有效性受到破坏，存在内幕信息 投资者对信息进行价值判断的有效性受到损害，只有专业人员才能对所披露的信息作出全面、准确、及时的解读和判断，并在此基础上作出有效和理性的投资决策 掌握“内幕信息” 以及专业性的投资者利用在信息分析上的优势可以获得超额利润,有效资本市场与证券投资,1、股价不能被预测 2、带着寻找价值被低估的个股的企图而对个别股票作详细分析，想用技术方法通过研究公开信息来发现具有超额收益的股票是没有用的 3、投资者应尽量减少交易次数，使交易成本最小 4、投资活动中资本规模相当重要 5、最佳的管理是组合管理 6、应充分认识到投资的风险 7、对投资专家、顾问的言论不能全信,证券市场运行的

9、基本原理,市盈率和托宾Q值：市场对企业资本价值和资本风险的评价 市盈率反映的是每股收益与每股市价之间的关系 市盈率=每股市价/每股盈利 托宾Q值衡量的是公司的资产价格与其重置成本之间的差距 托宾Q值=公司市场价值/资产重置成本,证券市场分析,宏观经济分析 宏观经济环境状况及其变动对证券市场价格的影响 中观的产业及区域分析 产业发展前景和区域经济发展状况对证券市场价格的影响 微观的公司分析 上市公司的运营对证券市场价格的影响,资产证券化,企业要进入证券市场，除了要满足证券市场所设置的基本门槛外，还需要以某种特定的形式进入这一场所，这种特定的形式就是资产的证券化 （广义的）资产证券化是指资产采取证

10、券这一价值形态的过程和技术,资本运营一般模式中的资产证券化,现金资产证券化,是从证券需求的角度来考察的，是指现金的持有者通过证券投资将现金转换成证券的过程，包括投资者在证券发行市场上买入证券，但它更主要的则是指投资者在二级市场上进行的证券交易。 现金资产证券化实际上就是证券投资的过程和技术,实体资产的证券化,是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程,信贷资产的证券化,是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是把缺乏流动性但具有未来现金流收入的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券 是狭义资产证券化的最主要

11、内容，也是我们一般意义上所说的资产证券化,证券资产的证券化,是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是将证券作为基础资产，再以该证券的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券 最重要的形式是证券投资基金，即通过对现有证券资产组合的未来收益为基础发行新的证券 一个变异形式就是某些衍生金融产品，如期货、期权等,资产证券化的核心原理,表面上看资产证券化是以资产为支撑，但实际上却是以资产所产生的现金流为支撑的，这是资产证券化的本质和精髓 换句话说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流 资产的现金流分析就成为资产证券化的核心原理 主要解决如下两个问题：资产的估价和资产的风险/收益

12、分析,资产的估价,资产的价值就是它未来产生的现金流的现值 现金流贴现估价法 任何资产的价值等于其预期未来现金流的现值总和 相对估价法 资产的价值通过参考“可比”资产的价值与某一变量，如收益、现金流、账面价值或收入等比率而得到 其中应用最广泛的三个比率是：价格/账面值比率、行业的平均市盈率和价格/销售额比率 期权估价法 使用期权定价模型来估计有期权特性的资产的价值,资产的风险和收益分析,资产的风险/收益模型 资本资产定价模型（CAPM） 套利定价理论（APT） 风险收益的多因素模型 资产的风险/收益模型在证券化中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率 违约风险模型 主要是考察资产违约风险对

13、预期收益的影响 最广泛使用的资产违约风险的度量方法是资产评级，这项工作通常由独立的评级公司完成,资产证券化的三大基本原理,资产重组原理核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，着重从资产收益的角度来进一步分析现金流 风险隔离原理却着重从资产风险的角度来进一步分析现金流，是关于资产风险重新分割和重组的原理 信用增级原理是从信用的角度来考察现金流，即如何通过各种信用增级方式来保证和提高整个证券资产的信用级别 资产证券化的三大原理在企业上市中的运用,证券估价,证券的估价不仅包括证券发行时价格的确定，还包括证券在交易和流通过程中的价格变动 两种最常见的证券估价 债券估价 股票估价,债券

14、,债券发行人依照法定程序发行，并约定在一定期限还本付息的有价证券 债券的基本性质 属于有价证券 一种虚拟资本 是债权的表现 债券的票面要素 债券的票面价值债券票面标明的货币价值 债券的到期期限债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间 债券的票面利率也称名义利率，是债券年利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分数表示 债券发行者名称指明了该债券的债务主体,债券特征,偿还性债券有规定的偿还期限，债务人必须按期向债权人支付利息和偿还本金 流动性债券持有人可按自己的需要和市场的实际状况，灵活地转上债券，以提前收回本金和实现投资收益 安全性债券持有人的收益相对固定，不随发行者经营收益的变动而变动，并且可

15、按期收回本金 收益性债券能为投资者带来一定的收益，即债权投资的报酬,债券的分类,根据发行主体的不同 政府债券 金融债券 公司债券 根据债券合约条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息 零息债券 附息债券 息票累积债券 根据债券券面形态 实物债券 凭证式债券 记账式债券,附息债券的价值评估,例：有一张票面价值为2000元、10年期15%息票的债券，假设其必要收益率为20%，它的价值应为多少？ C=200015%=300，n=10，r=0.2,通过该模型可以看出，影响债券定价的因素有折现率、利息率、计息期和到期时间,债券价值与折现率,债券定价的基本原则是： 折现率等于债券利率时，债券价值就是其

16、面值。 折现率高于债券利率，债券的价值就低于面值； 折现率低于债券利率，债券的价值就高于面值。 对于所有类型的债券估价，都必须遵循这一原理。,债券价值与到期时间,债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。随着时间的延续，债券的到期时间逐渐缩短，至到期日时该间隔为零。 在折现率一直保持不变的情况下，不管它高于或低于票面利率，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。,某面值2000元的5年期债券的票面利率为10%，2006年1月1日发行，每年付息一次，到期还本。假定当时此债券的必要收益率为8%. 2006年1月1日买入买卖的均衡价格应为? 2008年1

17、月1日买入买卖的均衡价格应为?,债券价值与利息支付频率,前面的讨论均假设债券每年支付一次利息，实际上利息支付的方式有许多种。不同的利息支付频率也会对债券价值产生影响。典型的利息支付方式有三种： 1纯贴现债券，也称为“零息债券”。在到期日一次还本付息债券，实际上也是一种纯贴现债券，只不过到期日不是按票面额支付而是按本利和做单笔支付。 2.平息债券，利息在到期时间内平均支付的债券。 3.永久债券 ，没有到期日，永不停止定期支付利息的债券 。,平息债券价值的计算公式如下： 式中：m年付利息次数； n到期时间的年数； i每期的折现率； I年付利息； M面值或到期日支付额。,某面值2000元的5年期债券

18、的票面利率为10%，2006年1月1日发行，每半年付息一次，到期还本。假定当时此债券的必要收益率为8%. 2006年1月1日买入买卖的均衡价格应为? 若每季度付息一次，到期还本，则2006年1月1日买入买卖的均衡价格应为?,一次性还本付息的债券定价,例：某面值2000元的5年期债券的票面利率为10%，2003年1月1日发行，2005年1月1日买入。假定当时此债券的必要收益率为8%，买卖的均衡价格应为：,M:债券面值；r：债券的票面利率 K：市场利率； n：至到期日发行日时间 M：购买日至到期日所余时间,零息债券的定价,例：从现在起10年到期的一张零息债券，如果其面值为2000元，必要收益率为2

19、0%，它的价格应为：,有一债券面值为1 000元，票面利率为8%，每半年支付一次利息，5年到期。假设折现率为10%。 PV = 1000 4%（p/A，102，52）+1 000（p/F，102，52） = 407.7217+1 0000.6139 = 308.87+613.90 = 922.77（元）,有一面值为1 000元，5年期，票面利率为8，每半年付息一次的债券。假设折现率为6，则债券价值为： PV = 40（p/A，3，10）+1 000（p/s，3，10） = 408.5302+10000.7441 = 341.21+744.10 = 1 085.31（元）,永久债券,影响债券价格

20、变化的三个直接动因,a.由于发行人信用等级发生了变化而债券的必要收益率发生变化，进而影响到债券价格。在其他条件不变的情况下，必要收益率的变动与债券价格变动呈反向关系。 b.必要收益率不变，只是由于债券日益接近到期日，会使原来以升水或贴水交易的债券价格日益接近于到期价值（面值）。以升水交易的债券价格下降，以贴水交易的债券价格上升。 c.与被定价债券具有相似特征的可比债券收益发生变化（即市场必要收益变化），也会迫使被定价债券的必要收益变化，进而影响债券价格。,甲公司打算投资购买A公司的债券.已知A公司债券的市场价格为1100元/张,债券的面值为1000元/张,票面利息率为10%,每年末付息,到期一

21、次还本.A公司债券现刚刚支付过利息,现距债券到期日尚有5年.如果甲公司投资债券的最低期望收益率为8%,则该公司是否应购买A公司的债券?,=1000 3.9927+1000 0.681=1079.85(元/张) 显然,A公司债券的市场价格1100高于其内在价值,所以不应购买,收益率曲线与利率的期限结构,收益率曲线（yield curves）是表明国债的到期收益与其偿还期之间关系的曲线 利率的期限结构 特指无息票国债的收益与偿还期之间的关系 利率的期限结构理论可以用来解释为什么收益率曲线会有不同的形状 利率期限结构理论 无偏预期理论 流动性偏好理论 市场分割理论,股票的定义及特征,股票是一种有价证

22、券，它是股份有限公司发行的、用以证明投资者的股东身份和权益、并据以获取股息和红利的凭证 股票的特征 收益性股票最基本的特征，它是指投票可以为持有人带来收益的特性 风险性持有股票预期收益的不确定性 流动性股票可以依法自由地进行交易的特性 永久性股票所载有权利的有效性是始终不变的，因为它是一种无期限的法律凭证 参与性是指股票持有人有权参与公司重大决策的特性,股票的类型,普通股票和优先股票 普通股票最基本、最常见的一种股票，其持有者享有股东的基本权利和义务 优先股票一种特殊股票，有其股东权利义务中附加了某些特别条件 记名股票和不记名股票 记名股票在股票票面和股份公司的股东名册上记载股东姓名的股票 不

23、记名股票在股票票面和股份公司股东名册上均不记载股东姓名的股票，也称无记名股票 有面额股票和无面额股票 有面额股票在股票票面上记载一定金额的股票 无面额股票在股票票面上不记载股票面额，只注明它在公司总股本中所占比例的股票,股票的价值,股票的票面价值 又称面值，即在股票票面上标明的金额。该种股票被称为有面额股票 股票的账面价值 又称股票净值或每股净资产，是每股股票所代表的实际资产的价值 股票的清算价值 是公司清算时每一股份所代表的实际价值 股票的内在价值 即理论价值，也即股票未来收益的现值,股票的价格,股票的理论价格 股票价格预期股息市场利率 股票的市场价格 一般是指股票在二级市场上买卖的价格,股

24、票的价格决定,零息增长条件下的股利贴现估价模型（dividend discount model，简称DDM）,股票估价的基本模型在实际应用时，面临的主要问题是如何预计未来每年的股利，以及如何确定折现率。 股利的多少，取决于每股盈利和股利支付率两个因素。对其估计的方法是历史资料的统计分析，例如回归分析、时间序列的趋势分析等。股票评价的基本模型要求无限期地预计历年的股利（Dt ），实际上不可能做到。因此应用的模型都是各种简化办法，如每年股利相同或固定比率增长等。 折现率的主要作用是把所有未来不同时间的现金流入折算为现在的价值。折算现值的比率应当是投资者所要求的收益率。,零增长模型,如果我们进一步假

25、设未来各期的预期股息为固定值D，利润增长率为零，且持有期限为无限大。即，D1=D2=D3=Dn，且n,则V的前项变为一个等比数列求和的极值问题。,例 A公司在未来无限期支付每股股利为8美元，现股价65美元，必要收益率为10%，评价该股票,解： 该股票的内在价值为：,这股票被低估15美元，因此建议购买该股票。,发行价格,不变增长条件下的股利贴现估价模型,股票的价格决定,不变增长条件下的股利贴现估价模型,例：已知某股票去年支付股利0.2元，预计在未来日子其股利将按每年15%的速度增长，期望收益率为17%，现股价7元，评价该股票。,该股票被低估，建议购买该股票。,股票的价格决定,多元增长条件下的股利贴现估价模型,甲企业计划利用一笔长期资金投资购买股票。现有 M公司股票、 N公司股票、L公司股票可供选择，甲企业只准备投资一家公司股票。已知M公司股票现行市价为每股3.5元，上年每股股利为0.15元，预计以后每年以6的增长率增长。 N公司股票现行市价为每股7元，上年每股股利为0.6元，股利分配政策将一贯坚持固定股利政策。L公司股票现行市价为3元，上年每股支付股利0.2元。预计该公司未来三年股利第1年增长14，第2年增长14，第3年增长8。第4年及以后将保持与第三年的股利水平一致。甲企业所要求的投资必要报酬率为10。,要求： （1）利