2015年4月投资银行业务发展研究

投资银行业务发展研究 2015 年 4 月 投资银行业务发展研究 1 目 录 第一篇：投资银行业务探索 1 绿色债券 .1 案例摘要 1 业务发展：绿色债券释义及市场发展情况 1 案例介绍：中广核风电有限公司附加碳收益中期票据案例解析 4 最新进展：两部委力推“互联网+回收”模式 研究推出绿色债券 7 第二篇：投资银行业务梳理 8 并购融资 .8 案例摘要 8 案例分析：大连万达收购美国 AMC 案例解析 .8 分析要点：并购融资与并购贷款 11 趋势及机会：并购市场发展趋势及银行介入方式 14 第三篇：投资银行热点聚焦 17 投行业务创新 .17 1、政策性银行试水期货保证金存管业务 17 2、宁夏农村金改上台阶：第二家村级互助担保基金运营 17 3、信贷质押再贷款试点或将全国铺开 18 4、 地方政府专项债券发行管理暂行办法解析 18 投行业务聚焦 .20 1、光大银行发行首单股份行浮息存单 20 2、三大政策性银行改革定案 20 3、民生银行全资子公司民银国际正式成立 22 4、中信金融租赁开业 业务瞄准装备制造等领域 22 5、央行宣布 ABS 发行实行注册制 23 第四篇：投资银行业务跟踪 25 债券承销业务 .25 1、债券市场价格走势 25 2、债券市场发行情况 25 3、2015 年 3 月债券市场纪事 .26 银团贷款业务 .28 1、银团贷款情况 28 2 2、银团贷款推荐项目 30 信托理财业务 .31 1、集合信托业务 31 2、银信合作业务 34 PE/VC 投资业务 .38 1、3 月份共发生投资案例 236 起 .38 2、互联网行业投资活跃度飙升，发生投资案例共计 81 起 38 3、电子商务热火朝天，网络教育方兴未艾 39 4、电信及增值业务行业投资数量暴涨，小额度高频率成主流 40 5、小额投资占比增加，广东省成融资冠军 41 并购业务 .42 1、互联网数量拔得头筹房地产行业金额位居榜首 43 2、并购交易集中于长江三角洲经济区和华北环渤海经济区 45 3、跨国并购 13 起案例光大控股财务控股 BEPMachinery 获取最佳利益 .46 4、VC/PE 支持并购案例 70 起金一文化全资控股越王珠宝实现行业全覆盖 47 企业上市业务 .48 1、中企 IPO 工业为主要力量，长三角区域表现突出 .49 2、中企 IPO 内地市场为主战场，上海证券交易所最抢眼 .51 3、A 股为 3 月中企 IPO 退出主力 53 投资银行业务发展研究 3 表 录 表 1 112 家央企名单 .14 表 2 中债部分收益率曲线关键期限月涨跌情况（单位：BP） .25 表 3 2015 年 3 月全市场发行情况（按托管场所） .25 表 4 2015 年 4 月银团贷款项目推荐 .30 表 5 2015 年 3 月集合信托成立情况 .31 表 6 2015 年 3 月集合信托发行情况 .31 表 7 2015 年 3 月成立集合信托的收益率及期限情况 .32 表 8 2015 年 3 月集合信托资金运用方式 .33 表 9 2015 年 3 月集合信托投向分布（按成立规模） .34 表 10 2015 年 3 月份银信理财产品发行情况 .35 表 11 2015 年 3 月份银信理财产品收益情况表 .35 表 12 2015 年 3 月份银信理财产品结构表 .36 表 13 2015 年 1-3 月银信理财产品结构表 36 表 14 2015 年 3 月份银信理财产品结构表 .37 表 15 2015 年 1-3 月银信理财产品结构表 37 表 16 2015 年 3 月获得投资金额最高的前十名投资案例 .39 表 17 2015 年 3 月 VC/PE 市场投资区域分布 42 表 18 2015 年 3 月我国并购市场并购类型统计（去除关联交易） .43 表 19 2015 年 3 月并购市场行业分布（按被并购方统计，去除关联交易） .45 表 20 2015 年 3 月跨国并购案例列表 .46 表 21 2015 年 3 月部分 VC/PE 支持并购案例列表 47 表 22 2015 年 3 月中国企业 IPO 情况统计 .49 表 23 2015 年 3 月中企 IPO 融资 TOP10 52 表 24 有 VC/PE 支持的中国企业 IPO 各资本市场数量及融资额分布（2015 年 3 月） .53 表 25 2015 年 3 月 VC/PE 支持的 IPO 企业 .53 4 图 录 图 1 中广核风电附加碳收益中期票据交易结构图 5 图 3 2015 年 3 月投资市场一级行业投资数量及金额分布 .38 图 4 国内互联网细分行业投资数量 40 图 5 国内互联网细分行业投资金额（百万美元） 40 图 6 投资市场电信及增值业务行业占比 41 图 7 2015 年 3 月中国 VC/PE 市场投资规模分布 41 图 8 国内并购经济区数量与金额对比图 46 图 9 2014 年 3 月-2015 年 3 月中国企业 IPO 数量及融资额月度比较 48 图 10 2015 年 3 月中企 IPO 一级行业分布 .50 图 11 2015 年 3 月 IPO 企业地域分布 .51 图 12 境内各资本市场 IPO 数量比较 51 图 13 2015 年 3 月中国企业境外主要市场 IPO 数量比较（2014.03-2015.03 ） .52 投资银行业务发展研究 1 第一篇：投资银行业务探索 绿色债券 案例摘要 业务发展：绿色债券释义及市场发展情况 绿色债券国际市场定义 绿色债券顾名思义就是为了环境保护、可持续发展或气候减缓和适应项目而开展 融资的债券。它是债券市场上的一个新品种。债券发行人可以是政府，也可以是银行 或者企业，债券购买人（投资者）可以是各类投资机构或个人，募集到的资金一般投 向可再生能源发展、改善供水环境投资、低碳运输、节能建筑等领域。 对绿色债券的定义，国际标准有三个方面：第一个是资金是否投向绿色项目，有 非常严格的定义；第二，发行企业对资金投向必须有非常清晰的监督流程；第三，投 资者对绿色债券的透明度要求较高，即是否有定期的信息批露报告，通过这个报告跟 踪资金的具体走向。 绿色债券除了募集资金投向比较特别外，它和债券市场上的其他普通债券并无二 致。例如，债务人筹措所需资金然后按法定程序发行债券，取得一定时期资金的使用 权及由此而带来的利益，同时又承担着举债的风险和义务，按期还本付息。债权人定 期转让资金的使用权，拥有依法或按合同规定取得利息和到期收回本金的权利。债券 是按照规定的利率定期支付利息的，利率主要是双方按法规和资金市场情况进行协商 确定，共同遵守。 在环境资源越来越成为限制我国社会和经济可持续发展的瓶颈条件下，绿色 债券发展恰逢其时。但由于我国整体多元化融资手段较少，直接融资比例不高等 原因，国内绿色债券市场仍处于发展初期，业务推广也处在摸索阶段，债券市场 在“绿化”道路上还需迈出更积极的步伐。中广核风电有限公司附加碳收益中期 票据，是我国本土发行的首只绿色债券。本期专题将根据国际市场绿色债券发展 情况，介绍绿色债券基本定义、种类和投资领域；通过解析国内首支绿色债券， 为银行等金融机构发行和设计绿色债券提供借鉴。 2 绿色债券能够吸引投资者原因包括：1）绿色题材、社会价值；2）期限较短、高 流动性：绿色债券的期限比其提供融资支持的项目短很多，一般为 3 至 7 年，只有个 别债券期限较长（10 年左右） 。具有二级市场的流动性，投资者卖出方便；3）良好的 投资回报，某些绿色债券享受免税优惠；4）较低的风险：通过投资绿色债券，投资者 避免了对单个环保类项目投资的风险。世界银行以及其他发行机构本身会对所投资的 项目进行严格筛选。 绿色债券分类及投资领域 1、全球目前发行的绿色债券 绿色债券的发行主要能有效地解决节能减排资金的不足，并将资金提供给最需要 治理污染的地区和最有能力的企业。目前全球存在或者正在探讨的绿色债券主要有以 下三类： 零息债券。这种债券的到期期限通常设定较长（10 年左右） ，并且到期之前不支 付利息，它的作用类似孵化器，能帮助新能源技术公司成长到足够强大和低风险后再 将公司卖出获得盈利。零息债券的关键条件是需要政府的担保。 常规抵押债券。这种债券比较适合符合减排技术的新能源公司（如太阳能公司） ， 通过出售生产出来的新能源，获得较为稳定的现金流。因此，常规抵押债券通常达到 AAA 评级 与碳排放价格等相关的指数关联债券。这类债券的设计思路是把利率的设定与 碳减排目标、新能源发电的上网价格、国内化石燃料价格或者碳交易市场的价格相关 联。一种类型是当政府没有达到减排目标或者减排带来的碳交易价格没有达到政府许 诺的价格时，政府应当支付更多利息；另一种类型是将债券利率分为固定利率和浮动 利率两个部分，浮动利率取决于贷款公司从碳交易市场获得的收益。在我国，浦发银 行推出的以中广核风电公司为发行主体的绿色债券就属于该类债券。 在国际市场，绿色债券的发行者们筹备资金并保证将它们花在例如像建立风力发 电厂和低污染型工厂上。绿色债券也受到投资者的追捧，供不应求，很多绿色债券被 超额订购二到三倍；这些绿色债券通常被视作投资等级，总发行量的一半来自公司， 但从 2013 年开始，大部分的绿色债券是由如世界银行这样的国际机构发行出售。 但绿色债券发行同样面临挑战，这是因为其资产质量完全取决于发行者是否有良 投资银行业务发展研究 3 好意愿和相应的技术，随着绿色债券的市场扩张，市场需要具体的指导原则和评级方 法，但现阶段尚不存在对其进行规范的标准。 2、绿色债券项目投资领域 根据国际经验，绿色债券的项目通常涉及如下领域：（1）提高能源效率。如马萨 诸塞州总额 1 亿美元的绿色债券中有一部分投入到了“加速能源计划（AEP） ”项目， 使 700 多个州属建筑物/场址的能耗总体缩减了 20%25%；（2）推广可再生能源利用。 如美国银行发行的 5 亿美元的绿色债券中就有相当一部分用在支持可再生能源的银行 业务中；（3）推广绿色交通。如在哥伦比亚和墨西哥，世界银行的绿色债券发行后所 得资金支持建立了高效的大运量公交系统（BRT） ；（4）促进水资源管理（包括提供 清洁饮用水） 。如在突尼斯地下水资源紧张的农村地区，世界银行发行的绿色债券帮助 提高了灌溉和供水效率；（5）促进农业与林业的可持续管理（包括可持续的土地利用） ；（6）促进废弃物管理；（7）促进生物多样性保护。 为了充分利用募集来的资金，一个绿色债券项目通常会涵盖多个领域。由政府发 行的绿色债券往往会投放到市政设施建设和公共环境服务的改善方面。例如，美国马 萨诸塞州 1 亿美元的绿色债券除了投入到“加速能源计划”外，还用在以下四个领域： 清洁水和饮用水项目、州属建筑能效改善和节能项目、土地购买、开放地区的保护与 环境修复项目以及河流治理和栖息地恢复项目。通常政府可以用节能收益及财政收入 给绿色债券投资者支付回报。 我国绿色债券处于发展初期 我国的绿色城市化建设尤为适宜进行绿色债券发行，既可减少城建对银行贷款的 依赖、增加长期融资以提高稳定性，亦能提升公民对环境问题的关注，同时满足投资 需求。但由于我国整体多元化融资手段较少，直接融资比例不高，绿色债券市场发展 较慢。仅有的几个也是国际上的绿色债券项目将其资金投放了到中国。比如，世界银 行发行的一个绿色债券项目就投到了我国青海省西宁市，该项目主要功能是开展防洪 管理，建立预警系统，从而帮助社区增强应对自然灾害的能力；另一个项目则投到山 东省，用于提升当地企业的能源效率。另外，联合利华的绿色债券也有部分资金用在 四川地区建设一个新的洗衣粉厂。 纯属我国本土发行的绿色债券只有中广核风电有限公司附加碳收益中期票据。该 债券的主要特征是债券利率由固定利率与浮动利率两部分组成，其中浮动利率部分与 发行人下属 5 家风电项目公司在债券存续期内实现的碳（CCER）交易收益正向关联， 浮动利率的区间设定为 5-20 个基点。由于债券浮动收益和碳市场联动的作用，可以说 某种意义上允许了“债券投资者通过投资碳债券而间接参与到蓬勃发展的国内碳交易 4 市场” ，一定程度上带有“绿色元素” ，是我国绿色债券发行的一次尝试。 案例介绍：中广核风电有限公司附加碳收益中期票据案例解析 2014 年 5 月 8 日，浦发银行推出了国内首单与节能减排紧密相关的绿色债券，其 承销的 10 亿元中广核风电有限公司附加碳收益中期票据（以下简称“碳收益票据” ） 已在银行间市场发行，这填补了国内与碳市场相关的直接融资产品的空白。 产品定位 中广核风电附加碳收益中期票据是将国内碳交易与直接债务融资工具产品组合的 一次大胆尝试，是绿色债券的创新表现形式。产品定价设计中特别加入了与企业碳交 易相关的浮动利息收入，投资者可以通过投资本期碳收益票据间接参与到方兴未艾的 国内碳交易市场。因此债券投资者除了需判断发行人自身的经营情况、盈利及偿付能 力之外，还需关注及分析国内碳市场的发展前景、企业在中票存续期内碳交易的盈利 可持续性等因素，以期获得超额收益。 同时，发行人中广核风电有限公司是一家主营风力发电的公司，经营可循环清洁 能源，是绿色经济、低碳产业的代表性企业。因此中期票据募集资金将会被继续投入 到企业风电业务发展中，这对推动国内绿色产业升级具有重要意义。 产品特点 作为国内首只“碳债券” ，为有效衔接碳市场与银行间债券市场，中广核附加碳收 益中期票据产品的结构设计方面采用了多项创新，主要特点包括： 1、创新定价设计 该产品的交易结构方面最大的区别在于发行定价（交易结构详见图 1） ，其发行利 率包含了固定利率和浮动利率两部分。固定利率部分基于发行人自身的信用评级水平、 市场环境、经营能力等因素，在中票发行日以簿记建档方式予以确定，主要体现了整 体的资金融资成本。浮动利率部分挂钩发行人特定风电项目碳收益率，浮动利率确定 日约定在每个付息日之前的 10 个工作日，浮动区间设定为 5BP 至 20BP。这种与碳收 益率挂钩的定价方式突破了以往浮息债只与定存利率、Shibor 等基准利率挂钩的常规， 开创了国内挂钩“非常规标的”并推广低碳概念的先河。 投资银行业务发展研究 5 图 1 中广核风电附加碳收益中期票据交易结构图 资料来源：银通智略整理 在碳收益形成方面，本期票据对应发行人 5 个特定风电项目，预期未来将产生稳 定的“碳减排量” （碳减排量=项目上网电量项目所在区域电网排放因子，排放因子 由发改委牵头制定） 。碳减排量经第三方机构核证，并经发改委备案，将成为“核证自 愿减排量” （以下简称 CCER） 。发行人将在深圳碳排放交易所对这些项目的 CCER 进 行交易并形成碳收益。5 个项目均与明确的对手方签订覆盖票据存续期的CCER 购买 协议 。5 个项目的碳收益是将每个协议约定的 CCER 交付价格乘以 CCER 交付数量扣 除 CCER 核证与备案过程中发生的注册咨询费、签发咨询费、审定费、核证费、交易 经手费和所得税后，公司所获得的 CCER 交易净收入的合计数。 在碳收益率计算方面，碳收益率指每期碳收益与票据发行规模（10 亿元）之比。 碳收益率0.05%的，浮动利率值为 5BP；0.05%碳收益率 0.20%，浮动利率值即碳 收益率值；碳收益率0.20%，浮动利率值为 0.20%。5 个项目碳收益越多，碳收益率 就越高，区间内的浮动利率也就越高。 本次碳收益票据的固定利率部分最终以簿记建档方式确定为 5.65%，较同期限 AAA 信用债估值低 46BP，投资者认购踊跃，充分体现了投资人对未来附加碳收益的 信心和积极参与绿色债券的态度。 2、期货属性 该产品定价中的浮动利率部分设计了 5 至 20 个 BP 的浮动区间。通过这样的结构 安排，使产品内嵌了部分碳收益期货的属性，即发行人将碳交易未来的政策风险、市 场风险部分转嫁于债券投资者，并提前锁定了整体融资成本的区间。而投资者可基于 对国内碳市场的未来预期判断来博取较普通中期票据更多的超额收益。 6 投资者保护措施 由于国内碳交易市场尚在发展初期存在较大的不确定性，而产品作为国内碳收中 票的首单推出对于市场投资者仍需要一个认识和接受的过程。因此，在产品设计上， 特别安排了保护投资人的特殊机制。如在 CCER 购买方违约、减排额已形成但尚未核 准等情况下，发行人仍有义务以约定方式模拟计算期间内碳收益额。以此来保证投资 者的权益，并督促发行人在票据存续期内进一步规范标的碳资产的经营和交易，控制 碳交易市场风险向债券投资者的传导。 信息披露标准 由于发行利率挂钩碳收益，发行人碳收益又受到项目上网电量、核证备案进度、 CCER 市场交易形势等因素的影响，为使投资者掌握更多发行人碳收益相关的信息， 产品在信息披露方面也作了进一步的改革。鉴于企业未来碳收益部分包含了一定企业 收益权的特征，因此通过借鉴交易商协会对资产支持票据产品的信息披露要求，发行 人与主承销商对产品执行更为严格的信息披露标准。 首先在募集说明书中特别作出了“与碳收益相关”的风险提示。其次，特别由第 三方评估公司出具碳资产收益价值项目评估预测报告书，并作为公开资料予以披露。 最后，约定在付息公告中对当期企业碳收益情况、确定的浮动利率等信息予以定 期公告。 产品创新意义 碳收益票据进一步推动了多层次债务资本市场的发展。本次创新提供了一类新的 债券投资标的，进一步满足了投资者多元化投资需求，并给投资人提供参与绿色事业、 实现社会责任的便捷途径。 本次创新丰富了债务融资工具服务功能，为清洁能源生产等绿色产业企业打开了 一条全新的融资渠道，未来围绕绿色主题可以发散出更多细分产品，如节能服务公司 的资产证券化、绿色混合债等。此外，本次中票定价模式的创新也可以在其他贵金属 交易、权益交易、大宗商品交易等领域拓展尝试，实现债务资本市场和其他生产要素 市场通过金融创新实现互通互联的新局面。 对于国内碳市场而言，碳收益中票的推出使市场投资者、金融机构等市场参与主 投资银行业务发展研究 7 体进一步了解国内碳交易这一新兴市场领域；帮助企业盘活了碳资产，实现了未来碳 减排交易收益的即期化，并通过资本市场分散碳收益部分风险；为市场监管者进一步 发展碳期货、碳期权等绿色金融衍生工具积累经验。碳收益票据的创新示范效应，将 推动国内碳交易市场借助金融杠杆手段加速发展。 最新进展：两部委力推“互联网+回收”模式 研究推出绿色债券 2015 年 4 月 14 日，国家发改委印发2015 年循环经济推进计划 （以下简称计 划 ） 。该计划明确提出“推动和引导回收模式创新，探索互联网+回收的模式 及路径，积极支持智能回收、自动回收机等新型回收方式发展。 在财税金融支持层面， 计划要求银行业金融机构对符合循环经济发展要求的企 业和项目，加大资金支持力度；对不符合国家产业政策规定、市场准入标准、达不到 国家环评和排放要求的企业和项目，严格限制任何形式的新增授信支持。鼓励引导银 行业金融机构加大对循环经济相关领域技术改造等方面的信贷支持。加快研究绿色债 券、市场化碳排放机制等正向激励的绿色金融政策。 由于时间短、无任何可借鉴模式，绿色债券市场固然存在不够成熟因素，但其发 展潜力已经显而易见。推进国内绿色债券市场发展，为缓解资源能源短缺、遏制污染 丰富资金筹措方式，将成为市场共识。 8 第二篇：投资银行业务梳理 并购融资 案例摘要 案例分析：大连万达收购美国 AMC 案例解析 收购背景及过程 1、并购方 大连万达集闭创立于 1988 年，产业覆盖商业地产、高级酒店、旅游投资、文化产 业和连锁百货五大领域。2012 年，企业资产 3000 亿元，年收入 1417 亿元，年纳税 202 亿元，净利润超过 100 亿元。万込商收地产股份有限公司是全球商业地产行业的龙 头企业，截至 2013 年 11 月 29 日，已在全国开业 82 座万达广场，持有物业面枳规模 全球第二。 万达商业地产公司拥有全国唯一的商业规划研究院全国性的商业地产建设团队、 全国性的商业管理公司，形成了商业地产的完整产业链。万达集团酒店管理公司目前 已在全国开业运营 50 家五星级和超五星级酒店。同时万达拥有全资的万达嘉华五星级 酒店，万达文华超五星级酒店和顶级的万达瑞华酒店品牌。 万达集团从 2005 年开始大规模投资文化产业，投资超过 100 亿元。万达集团在中 国拥有 86 家五星级影城，730 块屏幕，并投资大型舞台演艺，电影制作放映、连锁文 化娱乐、中国字画收藏等行业。 2015 年并购市场持续火爆， “一带一路” 、国企改革等宏观层面将进一步推动 大型央企兼并重组。本期专题以万达并购案例梳理并购融资业务，分析银行在并 购交易中可提供的服务；结合并购交易外部融资来源，分析并购贷款与其他融资 方式的优势；最后总结 2015 年并购市场发展趋势，并从债权、夹层、股权三方面 探讨银行可介入的方式。 投资银行业务发展研究 9 2、被收购方情况 美国 AMC 影院公司为世界排名第二的院线集团，2011 年收入约 25 亿美元，观影 人数约 2 亿，员工总数 2 万人左右。AMC 旗下拥有 346 家影院，共计 5028 块屏幕。 其中 IMAX 屏幕 120 块，3D 屏幕 2170 块，是全球最大的 IMAX 和 3D 屏幕运营公司。 AMC 公司拥有的影院集中在北美大型城市中心地带，拥有北美票房最多的前 50 家影 院中的 23 家。 AMC 在 2004 年被 ApolloGlobalManagement 和摩根大通联手收购前是家上市公司， 后来与贝恩资本，凯雷集团和 SpectrumEquityInvestors 共同拥有的院线运营商 LoewsCincplex 合并，最终于 2012 年 5 月被大连万达收购。 3、收购成功后大大增加大连万达出海的筹码 从万达院线角度来看，并购为其上市增添筹码。在保利、博纳、小马奔腾、华谊 等影视企业相继通过注资或合资形式进军海外市场之时，万达此次出海，无疑是院线 海外拓展的重头戏。 从 AMC 北京来看，其影视制作与发行环节均具有一定竞争优势与实力，对于 2012 年初成立不久的万达影视制作公司而言，也是其利用海外制片实力提速发展的好 机会。AMC 具有一定的影视产业投融资经验，对万达院线未来拓展中国影视产业投资 市场也会有一定的帮助。 4、AMC 重获上市机会 2013 年 12 月，AMC Entertainment Holdings.Inc 计划首次公开发行募资不超过 3.68 亿美元。根据 AMC Entertainment 发布的公告，公司计划以每股 18-20 美元的价格发行 1840 万股 A 类股票，发行所得用于偿还债务和一般公司用途。该公司 2013 年 8 月曾 表示可能会寻求募资不超过 4 亿美元。 此次发行将使得 AMC 在 9 年后重获上市公司地位，也使得万达集团通过 AMC 海 外上市迈出重要一步。 工商银行在并购过程中的角色及作用 1、工行的角色 万达集团此次并购聘请工商银行担任并购财务顾问，向工行申请 3.5 亿美元或等值 人民币的 5 年期并购贷款和有关债务置换备付贷款。 工行基于委托，为大连万达集团提供跨境并购顾问服务，设计整个交易结构、并 提供并购顾问建议。同时为大连万达提供融资支持。工行所作的工作：（1）初步分析 10 对院线行业和 AMC 公司的财务状况及收购协同效应进行分析。 （2）尽职调查 在客户签署履行并购协议的过程中，配合客户进行相关的尽职调查。 （3）提供方案 分析 AMC 债务提前到期的可能性，提出相关的金融服务方案。为 AMC 公司因控制 权变化提前到期债务安排提供相关的备用贷款。 （4）联合并购牵头联合并购、寻 找适合的资金和渠道，对于客户相关的收购标的进行联合并购。 图 2 案例交易结构图 数据来源：银通智略 2、并购贷款设计 根据银监会规定企业必须至少提供 50%的并购资金，即并购贷款最多只能做 50%。 （注： 2015 年 3 月 12 日，银监会对 2008 年出台的商业银行并购贷款风险管理 指引 （下称指引 ）进行了修订，将并购贷款占并购交易价款的比例，从 50%提高 到 60%） 。所以此项目采取了“内保外贷”的融资方式。内保外贷分两部分：一是“内 保” ，二是“外贷” 。 “内保”就是境内企业向境内分行申请开立担保函，由境内分行出 具融资性担保函给离岸中心， “外贷”即由离岸中心凭收到的保函向境外企业发放贷款。 工行在万达的并购资金中除了主要由国内银行提供“内保外贷”的融资方式予以 支持之外，还有一部分通过国内人民币并购贷款的形式予以支持。当时人民币并购贷 款成本相对较低，2009 年银监会通过并购贷款指引之后，一度并购贷款的利率不升反 降，大部分是基准利率甚至低于基准利率。 除去银行的贷款外，还有外部资金的参与，通过联合并购的形式进入到项目中去， 投资银行业务发展研究 11 资金的多渠道募集为项目的顺利实施提供了时间保证。 3、工行在投行业务中值得关注的亮点 此次并购中，由工行创新的联合并购投资银行业务成为并购中的亮点。联合并购 投资银行业务，是指工行利用投资银行服务手段，在重组并购业务中向由工行发起或 协助客户发起的重组并购联合投资主体提供组建顾问服务、融资顾问服务、交易顾问 服务和并购（退出）顾问服务的全流程、全方位投资银行业务。 联合投资主体，重组并购联合投资主体（“联合投资主体” ）是以产业或产业链并 购重组为目标，综合运用产业资本和金融资本，由基石投资者、财务投资者、战略投 资者、投资管理者或其他投资者等两家以上（含）联合组成的并购投资主体，此次并 购中工行联合其他几家银行机构构成联合投资主体，对于万达的并购项目提供支持。 联合并购的优点在干风险分散可控，对于大额并购项目来说，多渠道的资金投入 利于项目的后续发展，能有效扩展并购后的业务。来自不同资金渠道的并购成员对于 回报率和后续持续投入的需求不同，对于并购主体来说，可以有效减轻并购贷款到期 后无后续资金支持的问题。 分析要点：并购融资与并购贷款 并购交易外部融资 并购交易本身的不确定性和或然性，完全依赖于收购方营运现金流或自有资金完 成并购的案例较少，多数的并购交易都会用到外部融资来解决资金问题。目前，并购 交易比较常见的外部融资有三种来源： 1、银行等金融机构提供的并购贷款 2015 年 3 月 12 日，银监会对 2008 年出台的商业银行并购贷款风险管理指引 （下称指引 ）进行了修订发布。此次修订以优化并购融资服务为核心，旨在提升并 购贷款服务水平。主要修订内容包括： 一是将并购贷款期限从 5 年延长至 7 年。原指引第十九条规定，并购贷款期 限一般不超过 5 年。对此，银监会表示，由于不同并购项目的投资回报期各不相同， 考虑到部分并购项目整合比较复杂，产生协同效应时间较长，因此本次修订将贷款期 限从 5 年延长至 7 年，更符合实际情况。 二是将并购贷款占并购交易价款的比例，从 50%提高到 60%。原指引第十八 条规定，并购贷款所占并购交易价款的比例不应高于 50%。银行贷款是并购交易的重 要融资渠道，因此这一调整将更能满足兼 并重组的融资需求。 12 三是将取消了并购贷款担保的强制性要求。原指引第二十五条规定，商业银 行应要求借款人提供充足的能够覆盖并购贷款风险的担保。而在此次修订中，银监会 将担保的“强制性”规定，修改为“原则性”规定，同时不再要求并购贷款的担保条 件必须高于其他种类贷款的要求，允许银行根据并购项目风险状况、并购方企业的信 用状况，合理确定担保条件。 企业兼并重组是企业加强资源整合、实现快速发展的有效措施，是化解产能严重 过剩矛盾、调整优化产业结构的重要途径。 指引的修订，有利于商业银行完善对企 业兼并重组的金融服务。 2、证券公司承销的并购类债券 继上交所、深交所和中国证券业协会在 2014 年 11 月同时发布关于开展并购重组 私募债券业务试点的通知后，2015 年 1 月 20 日，国内首单并购重组私募债券-由国泰 君安担任主承销商的“昆明市高速公路建设开发股份有限公司 2014 年并购重组私募债 券“ 正式登陆上交所，备案金额为 25 亿元。通过发债募集资金，该公司将持有昆明元 朔建设发展有限公司 100%的股权，完成对昆明市高速公路业务的整合。 尽管首单并购私募债的发行备受瞩目，但其更多还是债的概念，实际上离并购较 远。这单债的并购企业和标的都很简单，就是昆明高速并购上市公司的一块资产，既 不涉及内部交易，相关资产的产权和定价也很清晰，但一般意义的上市公司并购所涉 及股权关系以及交易结构都要复杂得多，因此这单债所涉并购交易并不具有代表性。 尤其如果考虑到并购私募债属于交易所的债券部而非证监会的并购审核组管辖，对于 并购私募债的审核仍然会偏于保守，因此如果是更复杂的并购交易，实际上仍然很难 通过发并购债募集资金。 3、以并购基金为代表的私募股权投资 以并购基金为代表的私募股权投资，包括券商及 PE 系的并购基金。并购基金是一 种专注于对目标企业进行并购的私募股权基金。近两年来，中信、中金、西南、海通、 广发、中信建投、华泰联合、国信等券商都已设立了并购基金。与此同时，PE 与上市 公司联动的模式实际上成为并购基金主流模式，2014 年以来已有约 62 家 A 股上市公 司参与设立并购基金，设立总规模超过 460 亿元。除作为 GP 出资外，PE 机构也认缴 部分 LP 份额。上市公司方面根据资金情况，出资比例也会有高低程度的差异。 投资银行业务发展研究 13 尽管并购基金介入产业较深，但 2014 年前 11 月国内新增 60 支并购基金，仅占私 募股权投资市场新募基金 14.8%；而在欧美成熟的市场，PE 基金中超过 50%的都是并 购基金。相较于西方发达国家，我国的并购基金尚处于萌芽阶段，还远远不能满足国 内并购市场的融资需求。 并购交易中的并购贷款 1、并购贷款 根据央行最新发布的商业银行并购贷款风险管理指引 ，并购是境内并购方企业 通过受让现有股权、认购新增股权，或收购资产、承接债务等方式以实现合并或实际 控制已设立并持续经营的目标企业或资产的交易行为。并购可由并购方通过其专门设 立的无其他业务经营活动的全资或控股子公司（以下称子公司）进行。 并购贷款，则是商业银行向并购方或其子公司发放的，用于支付并购交易价款和 费用的贷款。 2、并购贷款优势 并购贷款可丰富收益、分散风险 为并购交易提供信贷融资是国外银行一项常见的重要业务。商业银行在投行的牵 头下加入银团贷款，部分银行则在提供贷款的同时，还担任并购交易的财务顾问，参 与交易的全过程。对于银行来说，并购贷款不同于普通贷款的地方在于其不是以借款 人的偿债能力作为借款的条件，而是以被并购对象的偿债能力作为条件。由于并购贷 款的特殊性，其回报往往比一般贷款要高。而且，我国商业银行业同质化竞争严重， 未来减少息差业务，增加收费类收入是重要战略。故此，不少商业银行都大力拓展投 行业务，把核心竞争力从资产负债表的竞争转为以人才、服务团队的竞争。并购贷款 正好一次性为客户提供商业银行跟投资银行的综合方案。且银行也希望透过开发发放 并购融资的资金，把资产从传统的跟房地产有关的土地储备贷款、开发商贷款跟客户 抵押贷款的基础上，分散至其他的经济领域，包括跨国并购的本、外币贷款，丰富资 产组合多元化、分散系统风险。 利用并购贷款利息抵税创造价值 在考虑公司税的情况下，债务融资就有一个重要的优势，因为公司支付的债务利 息可以抵减应纳税额，而现金股利和留存收益则不能。当存在公司税时，公司的价值 就与其债务正相关。 公司价值=完全权益融资的公司价值+ 利息节税收益的现值 14 由于节税收益随债务额的增大而增加，那么公司便可以通过用债务替代权益来增 加公司的总现金流量并提高公司价值。在实际操作上，国际大型股权并购基金往往使 用最先进的税务策划，利用杠杆并购一方面增加交易规模，另一方面享受利息税务抵 免来增加回报。 趋势及机会：并购市场发展趋势及银行介入方式 1、2015 年下半年或将现国企兼并重组浪潮 2015 年的并购市场预计将持续繁荣，与新三板、混合所有制改革、高端制造等相 关的并购交易将备受关注，跨界并购作为上市公司转型工具也将继续活跃，同时由于 注册制下 IPO 效率大幅提升，借壳上市活跃度则趋于下降。 此外，随着并购的持续繁荣，国内优质标的将越来越少，会有更多上市公司将目 光转向海外，且商务部和发改委在政策方面均已做出放松，政策管制方面进一步减少， 因此 2015 年跨境并购将是国内上市公司一个重要的出路。 从时间上看，比较大的国企兼并重组浪潮将出现在 2015 年下半年。首先，国企改 革和结构调整、转型升级决定了部分央企的合并重组是大概率事件；其次， “中国制造 2025”的顺利实施需要依靠央企的大重组、大整合来实现；三是，三是“一带一路” 不仅让高铁走出去，更主要的是展现了中国装备和中国制造的实力和能力，使更多的 行业成为受益者，为避免同业海外竞争，央企合并将成为大趋势。 央企合并浪潮下，银行应持续关注央企动态，挖掘兼并重组业务机会。现阶段我 国共有 112 家央企，名单如下： 表 1 112 家央企名单 序号 企业(集团)名称 序号 企业(集团)名称 1 中国核工业集团公司 60 中国中钢集团公司 2 中国核工业建设集团公司 61 中国冶金科工集团有限公司 3 中国航天科技集团公司 62 中国钢研科技集团公司 4 中国航天科工集团公司 63 中国化工集团公司 5 中国航空工业集团公司 64 中国化学工程集团公司 6 中国船舶工业集团公司 65 中国轻工集团公司 7 中国船舶重工集团公司 66 中国工艺（集团）公司 8 中国兵器工业集团公司 67 中国盐业总公司 9 中国兵器装备集团公司 68 中国恒天集团公司 10 中国电子科技集团公司 69 中国中材集团公司 投资银行业务发展研究 15 11 中国石油天然气集团公司 70 中国建筑材料集团有限公司 12 中国石油化工集团公司 71 中国有色矿业集团有限公司 13 中国海洋石油总公司 72 北京有色金属研究总院 14 国家电网公司 73 北京矿冶研究总院 15 中国南方电网有限责任公司 74 中国国际技术智力合作公司 16 中国华能集团公司 75 中国建筑科学研究院 17 中国大唐集团公司 76 中国北方机车车辆工业集团公司 18 中国华电集团公司 77 中国南车集团公司 19 中国国电集团公司 78 中国铁路通信信号集团公司 20 中国电力投资集团公司 79 中国铁路工程总公司 21 中国长江三峡集团公司 80 中国铁道建筑总公司 22 神华集团有限责任公司 81 中国交通建设集团有限公司 23 中国电信集团公司 82 中国普天信息产业集团公司 24 中国联合网络通信集团有限公司 83 电信科学技术研究院 25 中国移动通信集团公司 84 中国农业发展集团总公司 26 中国电子信息产业集团有限公司 85 中国中纺集团公司 27 中国第一汽车集团公司 86 中国外运长航集团有限公司 28 东风汽车公司 87 中国中丝集团公司 29 中国第一重型机械集团公司 88 中国林业集团公司 30 中国机械工业集团有限公司 89 中国医药集团总公司 31 哈尔滨电气集团公司 90 中国国旅集团有限公司 32 中国东方电气集团有限公司 91 中国保利集团公司 33 鞍钢集团公司 92 珠海振戎公司 34 宝钢集团有限公司 93 中国建筑设计研究院 35 武汉钢铁（集团）公司 94 中国冶金地质总局 36 中国铝业公司 95 中国煤炭地质总局 37 中国远洋运输（集团）总公司 96 新兴际华集团有限公司 38 中国海运（集团）总公司 97 中国民航信息集团公司 39 中国航空集团公司 98 中国航空油料集团公司 40 中国东方航空集团公司 99 中国航空器材集团公司 41 中国南方航空集团公司 100 中国电力建设集团有限公司 42 中国中化集团公司 101 中国能源建设集团有限公司 43 中粮集团有限公司 102 中国黄金集团公司 44 中国五矿集团公司 103 中国储备棉管理总公司 45 中国通用技术（集团）控股有限责任公司 104 中国广核集团有限公司 46 中国建筑工程总公司 105 中国华录集团有限公司 47 中国储备粮管理总公司 106 上海贝尔股份有限公司 48 国家开发投资公司 107 武汉邮电科学研究院 49 招商局集团有限公司 108 华侨城集团公司 50 华润（集团）有限公司 109 南光（集团）有限公司 51 中国港中旅集团公司香港中旅（集团）有限公司 110 中国西电集团公司 52 国家核电技术有限公司 111 中国铁路物资（集团）总公司 53 中国商用飞机有限责任公司 112 中国国新控股有限责任公司 54 中国节能环保集团公司 55 中国国际工程咨询公司 56 中国诚通控股集团有限公司 57 中国中煤能源集团公司 58 中国煤炭科工集团有限公司 16 59 机械科学研究总院 资料来源：银通智略整理 2、银行可介入的方式 2015 年，并购活动不仅会继续活跃，而且会向更深层次、更符合实体经济需求的 产业整合方向拓展，这为银行挖掘并购业务中的机会提供了空间。 从投资的角度来说，银行介入并购的方式有三种方式即债权、夹层、股权。 债权业务：并购债。从债权的方式来看，一是国内并购业务发展的宏观背景是 GDP 增速下降和产能过剩并存，国家政策鼓励并购消解产能，且各大过剩产业自身亦 有整合的需要，但企业并购重组面临的一大障碍是金融支持不足；二是随着国内利率 中枢趋于下行，债券的收益率会下降快，而银行理财的成本则很难下降。在这两方面 背景下，未来并购债一定会进入银行间市场，这是从长远来看银行资管介入并购业务 的机会。 夹层融资：由于银行资管的灵活性比较强，可以为 LBO（Leveraged Buy-Out，杠 杆收购）交易提供优先级资金，获得固定收益，类似于并购贷款，但相比并购贷款限 制条件较少；银行资管还可以提供夹层资金，获得“ 固定+ 浮动“的收益。同时，由于银 行在价值链上客户比较多，还可以帮助企业引入战略投资人作为劣后方，为并购退出 提供比较确定的可能性，这是银行资管与其它机构相比介入并购业务所具有的优势。 股权业务：与企业和 PE 机构成立策略联盟。银行资管通过通过股权的方式介入仍 然面临较大障碍。因为银行与 PE 的风格截然不同，银行注重主体信用，而 PE 看重标 的资质。对于银行而言，资金进入后面临到期偿还的情况，如果到期难以偿还，无论 企业的发展前景如何，银行在当下仍面临资产处置的问题。 银行资管如果要以偏股的方式介入并购业务，除了要加强对资产的评估能力，最 重要的是要引入资产处置的能力，可通过担保或其他创新的方法来实现。银行与企业 和 PE 机构成立策略联盟就是一种创新的方法。企业有信用但缺少资金，PE 没有信用 但资金充足，而银行有资金需要信用，因此三方合作成立并购基金，银行投钱，企业 和 PE 作为战略合作方承诺银行在未来需要处置资产的时候足额偿付银行，相当于银行 买了一个期权，获得固定+ 浮动的收益。 平安财智、昆明制药和中信银行（601998）合作成立的一只并购基金就是这类“策 投资银行业务发展研究 17 略联盟“，三方分别出资 3 亿、1 亿和 1 亿，银行出资的同时，昆明制药承诺在未来某 个时点以公允价值回购银行的份额，相应地银行可以先拿比较少的固定收益，未来再 拿比较多的浮动收益，总体能达到 9%左右的收益。这种合作方式相当于银行让渡出一 部分的利益给投资机构，实现银行资管介入并购业务从被动到主动的转变。 18 第三篇：投资银行热点聚焦 投行业务创新 1、政策性银行试水期货保证金存管业务 4 月 14 日，大连商品交易所（以下简称“大商所” ）发布通知称，将新增中国农业 发展银行（以下简称“农发行” ）为期货保证金存管银行，这也是政策性银行首次从事 期货保证金存管业务。至此，大商所指定期货保证金存管银行增至 12 家。 近年农产品期货功能发挥良好，促进了农业产业发展，连续多年的中央一号文件 均提出要发展与完善农产品期货市场。农发行作为我国唯一的农业政策性银行，在农 业农村经济各领域的客户资源、机构网络、融资能力、库存监管等方面优势明显、经 验丰富，特别是其信贷支持企业购销产品与农产品期货品种高度契合。此次农发行与 大商所将通过存管业务展开深入合作、实现双赢，增强双方服务“三农”水平和价值 创造能力，一方面能为农产品期货市场带来更多的客户资源和市场增量、拓展和延伸 期市服务功能，另一方面利于引导、规范农发行客户开展套期保值业务，有效防控银 行信贷风险、保障农业政策性信贷资金安全，使政策性金融职能完善与农产品期货市 场功能发挥有机结合，促进期现市场互联互通，更好地实现社会、经济价值。 2、宁夏农村金改上台阶：第二家村级互助担保基金运营 2014 年 8 月，宁夏金融办印发了开展农村金融改革试点工作指导意见的通知 ， 发布了关于在灵武、盐池、彭阳、永宁等四县市开展农村金融改革试点工作的指导 意见 ，决定创新农村金融服务方式，采取多项措施启动农村金融改革试点工作。如果 说，随着一些试点县陆续完成金融服务所有乡村全覆盖的任务，当地农户实现了取款 不出村的目标。 2015 年 4 月 10 日，宁夏第二家村级互助担保基金在彭阳县城阳乡长城村正式启动 运营，则标志着宁夏农村金融改革试点工作迈上了新台阶。 彭阳县城阳乡长城村互助担保基金注册资金 30 万元人民币，服务于该村经济发展 投资银行业务发展研究 19 战略，以担保业务为杠杆，重点为该村村民，以及符合国家产业政策的劳动和技术密 集型农业企业提供互助性担保服务。 农村、农民贷款难的最大难题是抵质押难、担保难。要解决农村、农民的贷款难 题就要通过开展农村产权抵押贷款试点、创新农村金融产品种类、拓宽抵质押担保范 围、培育农村金融服务主体、优化农村金融发展环境等多种措施来务实推进。成立村 级互助担保基金是为了充分发挥财政扶贫资金的撬动作用，支持银行机构向村民发放 5 至 10 倍的互助担保贷款，拓宽农村、农民融资方式，增加支农资金来源。 3、信贷质押再贷款试点或将全国铺开 2015 年信贷质押再贷款试点有望在全国铺开，央行将制定政策方向，而具体实施 细则将由央行各地方分行根据实际情况而定，这将是除了信贷资产证券化之外的又一 盘活信贷存量的渠道。 2 月 10 日，中国央行发布2014 年第四季度中国货币政策执行报告 （报告 ） ， 披露了盘活信贷资产的新渠道信贷资产质押再贷款。 报告称，2014 年已在山东、 广东两省开展这类质押的试点，认为已形成可复制可推广的经验，今年将继续推广。 按照广东省的经验，信贷质押业务主要是由央行按照既定的评级模型和体系，