（公共管理专业论文）我国住房公积金投资运营现状与对策研究.pdf

大连理工大学专业学位硕士学位论文 摘要 住房公积金制度是我国城镇住房制度改革的重要内容和中心环节，是我国政策性住 房金融体系的重要组成。经过十几年的发展，住房公积金制度已初步完善，在解决中低 收入家庭的住房问题上发挥了巨大作用。一直以来，社会各界对住房公积金的缴存、提 取政策比较关注，而对住房公积金的保值增值问题关注较少，做为住房公积金的主要管 理机构的住房公积金管理中心，也普遍存在重管理、轻经营的问题。住房公积金的增值 收益是廉租住房资金的重要来源之一，目前，解决低收入家庭住房问题，建立廉租住房 制度已成为地方各级政府的一项重要任务，而确保廉租资金的来源更是各级政府面临的 首要问题，提高住房公积金的保值增值能力已刻不容缓。 本文通过对住房公积金投资运营的研究，借鉴国外有代表性的住房金融制度，结合 当前住房公积金投资运营现状，分析影响住房公积金投资运营的因素并提出目前住房公 积金投资运营中存在的问题，研究其形成原因，从投资原则、投资工具、投资渠道、投 资管理等多个方面提出对策。最终，通过这些分析，本文提出住房公积金的管理应向政 策性住房金融机构转变，纳入国内的金融体系中运行。 关键词：住房公积金；投资运营；保值增值 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 f u n di no p e r a t i o np r o b l e ma n dc o u n t e r m e a s u r e so f h o u s i n gp r o v i d e n tf u n d i no u rc o u n t r y a b s tr a c t h o u s i n gp r o v i d e n tf u n ds y s t = ni sa r ti m p o r t a n tc o n t o a ta n dk e yl i n ko fr e f o r mo ft h eu r b a n h o u s i n gs y s t e mi no u rc o u n t r y , a sw e l la sa l le s s e n t i a lc o m p o n e n to fp o i i c y - r d a t o dh o u s i n g f i n a n c i a ls y s t e mi no u rc o u n t r y h o m i n gp r o v i d e n tf u n ds y s t e mh a sb e e np e r f e c tt h r o u g h y e a r so fd e v e l o p m e n t , a n dt a k e sa ni m p o r t a n tr o l ei ns o l v i n gt h eh o u s i n gp r o b l e m so f l o w - i n c o m ef a m i l i e s p u b l i ci sa l w a y sc o n c e m e da b o u td e p o s i ta n dw i t h d r a w a lp o l i c yo f h o u s i n gp r o v i d e n tf u n db u tl i t t l ea t t e n t i o nt oi n f l a t i o n - p r o o f i n ga n da p p r e c i a t i o no fh o u s i n g p r o v i d e n tf u n d a sm a j o ra d m i n i s t r a t i v eo r g a n i z a t i o no fh o u s i n gp r o v i d e n tf u n d ，s t r e s s i n go n m a n a g e m e n ta n du n d e r v a l u i n go p e r a t i o na lea l w a y su b i q u i t o u si nh o u s i n gp r o v i d e n tf u n d m a n a g e m e n tc e n t e r i n c r e m e n t a lp r o f i to fh o u s i n gp r o v i d e n ti so n ei m p o r t a n ts o l l r c eo f 1 0 w - r e n th o u s i n gf u n d c u r r e n t l y , t os o l v et h eh o u s i n gp r o b l e m so fl o w - i n c o m ef a m i l i e s ，a n d e s t a b l i s ht h el o w - r e n th o u s i n gs y s t e mb e c o m e0 1 1 0i m p o r t a n tt a s kf o rl o c a lg o v e r n m e n ta t s e v e r a ll e v e l s ，w h i l et h ef i r s tp r i o r i t yf o rg o v e r n m e n ti st os o c u r es o u r c eo fl o w - r e n th o u s i n g f u n d t h ep r o b l e mo fi m p r o v i n gi n f l a t i o np r o o f i n ga n da p p r e c i a t i o no fh o u s i n gp r o v i d e n t f u n da d m i t so fn od e l a y t h r o u g hr e s e a r c h o nh o u s i n gp r o v i d e n tf u n di n o p e r a t i o n ，r e f e r r i n g t o f o r e i g n r e p r e s e n t a t i v eh o u s i n gf i n a n c i a ls y s t e ma n dc o m b i n i n gw i t hc u r r e n tc o n d i t i o n so ff u n di n o p e r a t i o no fh o u s i n gp r o v i d m tf u n d ，a n a l y z i n gf a c t o r st h a ti n f l u e n c eh o u s i n gp r o v i d e n tf u n d i no p e r a t i o nt h i sa s s a yp u t sf o r w a r dt h ee r a r e n tp r o b l e m se x i s t i n gi no p e r a t i o n , a n dt h e r e a s o l l sc o n t r i b u t i n gf o rt h e s ed i f f e r e n c e s ，p r o p o s e st h ec o u n t e r m e a s u r ef r o ms e v e r a la s p e c t s s u c ha s ：i n v e s t m e n tp r i n c i p l e s ，i n v e s t m e n tv e h i c l e ，i n v e s t m e n tc h a n n e l sa n di n v e s t m e n t m a n a g e m e n te t c f i n a l l y , t h r o u g ht h e s ea n a l y s e s ，t h ea s s a ym a k e s ac o n c l u s i o n ：t h e m a n a g e m e n to fh o u s i n gp r o v i d e n tf u n ds h a l lt r a n s f e rt op o h c y - r e l a t e dh o u s i n gf i n a n c i a l s y s t e m , a n d b eb r o u g h ti n t od o m e s t i cf i n a n c i a ls y s t e m k e yw o r d s ：h o u s i n gp r o v i d e n tf u n d ；f u n di no p e r a t i o n ；i n f l a t i o n - p r o o f i n ga n di n c r e m e n t i 工一 独创性说明 作者郑重声明：本硕士学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外， 论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得大连理 工大学或者其他单位的学位或证书所使用过的材料。与我一同工作的同志 对本研究所做的贡献均己在论文中做了明确的说明并表示了谢意。 作者签名： 大连理工大学硕士研究生学位论文 大连理工大学学位论文版权使用授权书 本学位论文作者及指导教师完全了解“大连理工大学硕士、博士学位论文版权使用 规定”，同意大连理工大学保留并向国家有关部门或机构送交学位论文的复印件和电子 版，允许论文被查阅和借阅。本人授权大连理工大学可以将本学位论文的全部或部分内 容编入有关数据库进行检索，也可采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编学位论 文。 作者签名： 导师签名： 大连理工大学专业学位硕士学位论文 1引言 1 1 研究的背景 住房问题是关系国计民生的重要问题。住房公积金制度是我国城镇住房制度改革的 重要内容和中心环节，是我国住房保障体系的重要组成部分。我国的住房公积金制度于 1 9 9 1 年起源于上海，是在借鉴新加坡公积金制度成功经验的基础上，结合我国国情建立 的，是我国在福利住房制度向住房市场化、商品化改革的推进过程中，完善城镇住房制 度的重大突破，标志着一个由国家支持、单位资助、依靠职工群众自己力量解决住房问 题的市场化机制开始形成。 1 9 9 9 年4 月3 日，国务院在认真总结全国住房公积金制度实践经验的基础上，针对 发展过程中存在的问题，结合进一步深化城镇住房制度改革和加快住房建设的新情况、 新形势发布施行了住房公积金管理条例( 中华人民共和国国务院令第2 6 2 号) 。2 0 0 2 年3 月2 4 日，国务院根据全国住房公积金制度的发展情况，在总结各地经验的基础上， 公布了国务院关于修改( 住房公积金金管理条例) 的决定，对全国统一的住房公 积金管理条例作了相应的修改。 目前，住房公积金制度已经基本覆盖了我国地市级以上城市。经过十几年的不断发 展，住房公积金在推动住房制度改革，加快住房建设，帮助广大城镇居民改善住房条件， 调动、扩大住房消费，促进经济增长等方面发挥了重要作用。 1 2 研究的必要性 按照住房公积金管理条例规定：住房公积金的管理实行住房公积金管理委员会决 策、住房公积金管理中心运作、银行专户存储、财政监督的原则。条例中明确了住房公 积金管理中心的在住房公积金管理中的主体地位，住房公积金管理中心也作为政策性住 房金融的执行机构成为我国住房金融体系的重要组成部分。 现行的住房公积金管理体制建立于上世纪9 0 年代，脱胎于旧的分配体制、人事管 理制度和传统观念，行政色彩浓厚。当时的社会发展水平和行为观念决定了机构职能取 向以管为主，偏重于通过行政政策的执行建立互助性住房储金，侧重积累资金，而轻于 运营。机构建立以来，在转变职工住房观念，解决职工住房问题，形成一定规模的住房 资金来源方面起到了积极作用，初步达到了建立住房公积金制度的目的n 1 。 党的十七大报告首次提出建立廉租住房制度，解决低收入居民困难，体现了党和政 府解决低收入居民住房问题的决心。但是，在很多地区，廉租住房制度迟迟得不到实施， 其中一个重要的原因就是资金缺乏。财政部在廉租住房资金管理办法( 财综字 2 0 0 7 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 6 4 号) 明确规定了廉租住房保障资金来源的渠道有：( 1 ) 住房公积金增值收益扣除计 提贷款风险准备金和管理费用后的全部余额；( 2 ) 从土地出让净收益中按照不低于1 0 的比例安排用于廉租住房保障的资金；( 3 ) 市县财政预算安排用于廉租住房保障的资 金；( 4 ) 省级财政预算安排的廉租住房保障补助资金；( 5 ) 中央预算内投资中安排的 补助资金；( 6 ) 中央财政安排的廉租住房保障专项补助资金；( 7 ) 社会捐赠的廉租住 房保障资金；( 8 ) 其他资金。办法中明确规定了住房公积金增值收益是廉租住房保障 资金的主要来源之一，要推进廉租住房制度，就必须重视住房公积金的保值增值。 一直以来，建设部作为住房公积金行业的主管部门，在出台政策时更多的是在建立 完善住房公积金制度角度出发，财政部、人民银行对住房公积金的监管也更多的是从资 金安全性的角度。对住房公积金的保值增值并没有出台有效的政策措施，也没有把保值 增值作为考核住房公积金管理中心的主要内容，住房公积金管理中心也没有把保值增值 作为自己的经营目标。在住房公积金制度日趋完善的今天，住房公积金的保值增值问题 已经成为住房公积金管理的核心问题。如何通过改革现有住房公积金的投资运营模式、 完善住房公积金管理规章制度、理顺管理机构等手段，实现住房公积金的保值增值，已 经成为管理层、经济学者和住房公积金从业人员亟待解决的重要课题。本文通过对大连 市住房公积金管理中心十几年来的业务发展历程，结合国内其他地区住房公积金管理中 心的投资运营情况，分析住房公积金投资运营现状及存在的问题，试探性的提出解决对 策，希望能对住房公积金的保值增值有所帮助。 1 3 研究的思路和方法 本课题以住房公积金的投资运营为研究对象，分析住房公积金保值增值中存在问 题，分析影响因素，借鉴国外先进的住房金融和国内商业银行管理的先进经验，结合我 国住房公积金管理的实际，从住房公积金的投资渠道、运营模式、管理制度等方面提出 解决对策。详见图1 1 。 本文在研究我国住房公积金投资运营问题及对策的过程中运用了理论分析与实践 相结合，归纳与演绎相结合，综合分析与比较分析相结合的研究方法。通过大量的第一 手数据对住房公积金的投资运营进行分析，并提出解决对策 大连理工大学专业学位硕士学位论文 提出问题 分析问题 解决问题 住房公积金投资运营中存在问题 影响住房公积金投资运营主要因素 1 、投资原则；， 2 、投资工具选择； 3 、投资渠道选择； 4 、管理模式创新； 5 、管理举措； 6 、保障体系。 图1 1 论文研究思路 f i g 1 1r e s e a r c ht h o u g h to ft h ea s s a y 通过理论与实际 的阐述提出住房 公积金投资运营 需要引起重视 针对投资运营中 存在问题进行分 析，找出其成因和 影响因素 根据分析，从投资 原则、投资工具、 投资渠道等多个方 面提出解决对策 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 2 相关理论和经验借鉴 2 1 住房公积金及其特性 2 1 1 住房公积金的定义 我国1 9 9 9 年4 月3 日颁布、2 0 0 2 年3 月2 4 日修订的住房公积金管理条例定义 为：住房公积金是指国家机关、国有企业、城镇集体企业、外商投资企业、城镇私营企 业及其他城镇企业、事业单位、民办非企业单位、社会团体( 统称单位) 及其在职职工 缴存的长期住房储金。 从这一定义可以看出，住房公积金是单位和在职职工个人缴存的长期住房储金。 住房公积金由两部分组成：一部分是职工从工资中按规定缴存的资金，另一部分是由单 位每月按规定为职工缴存的资金。根据按劳分配理论原理界定：职工和职工所在单位缴 纳的这两部分住房公积金都是职工住房基金，均属于职工个人所有。职工缴存的住房公 积金，是职工每月固定从工资中存储一部分专门用于购房，单位为职工缴存的住房公积 金是住房部分实物分配转为住房货币化的形式，是职工住房工资的体现。这表明了住房 公积金的本质属性即工资性。 2 1 2 住房公积金的特性 住房公积全作为一种长期住房储金，与其他资金比较，我国住房公积金有自身的特 性。弄清楚这些特性，有利于住房公积金的完善和推动住房公积金的发展。 ( 1 ) 政策性 政策性是指住房公积金的建立和管理都必须依据国家政策进行。住房公积金是伴 随着社会主义市场经济体制的建立，在改革旧的住房制度过程中，根据国家政策规定而 建立起来的一种全新制度。只要属于建立住房公积金制度的范畴，不论单位及其职工是 否愿意，都应该依据国家政策统一实行这一制度。由此可见，住房公积金应该按照国家 政策、法规规定进行严格管理。 ( 2 ) 义务性 义务性是指单位有为在职职工缴纳住房公积金的义务，职工个人也有依法缴交住 房公积金的责任。同时职工只有缴存住房公积金，才有权利享受住房公积金补贴。单位 为职工缴纳住房公积金是单位的义务，是由原来单位全部出资为职工建房，变为由国家、 集体和个人共同出资解决职工住房。 ( 3 ) 长期性 大连理工大学专业学位硕士学位论文 长期性是指单位或个人一经加人住房公积金制度体系，单位和职工在职期间不间 断地按规定缴存住房公积金。 ( 4 ) 积累性 积累性是指单位和职工日积月累所缴纳的住房公积金，虽然都是职工工资的组成部 分，但它不以现金的形式发放，而应该存入住房公积金管理中心在受托银行开设的专户 内。 ( 5 ) 互助性 互助性是指住房公积金在政府设立的专门机构统一管理下，把筹集到的住房公积 金资金，通过有偿使用来调剂余额，解决部分职工购房贷款，以达到互相帮助的目的。 住房公积金管理机构可以开展个人贷款业务，加人住房公积金制度的单位及其在职职 工，只要符合规定的条件，都可以申请低于同期银行借款利率的住房公积金贷款。 ( 6 ) 保障性 保障性是指住房公积金在职工住房消费方面具有社会保障作用。在职职工可以在 条件许可的范围内，申请住房公积金个人贷款，这为中、低收人家庭职工购房资金来源 不足起到住房方面的保障作用。同时，职工若不需动用住房公积金购买住房，退休时可 以一次支取本息总额，作为养老金之补充。住房公积金不但具有住房资金的保障性，还 有养老金等方面的社会保障性。 ( 7 ) 稳定性 稳定性是指住房公积金制度有国家法律保证，职工住房工资是稳定的，住房公积 金是一项长期的住房储金。 ( 8 ) 普遍性 普遍性是指城镇所有单位和职工都应该参加住房公积金制度。住房公积金普遍性 覆盖城镇所有在职职工，包括行政机关的干部、职员和各类企业事业职工，只要是居住 在城镇在职工，无论其工作单位性质如何，无论其家庭收人的高低，无论其是否已有住 房，都应该按照国家的有关规定交纳住房公积金。 ( 9 ) 强制性 强制性是指每个单位和职工都应该依法交纳住房公积金。住房公积金的强制性是 由住房公积金的保障性和互助性等所决定的。 ( 1 0 ) 福利性 福利性是指国家解决职工住房问题的互助性的基金，具有明显的职工福利性。 住房公积金除职工个人交纳的一定的金额外，职工所在单位也要交纳一定的金额，两者 都归职工个人所有，也就是说，职工单位为职工提供了住房福利补贴；职工住房公积 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 金贷款利率低于银行贷款利率，具有明显的福利性，这样在很大程度上减轻职工购房的 经济负担；职工在享受住房个人贷款时，各种费用比商业银行低或相当于免交一切手 续费。企业为职上缴纳的住房公积金一可在税前的成本中列支，住房公积金免征个人 所得税，这是国家给企业和职工住房公积金的政策性福利。 ( 1 1 ) 返还性 返还性是指职工个人缴存住房公积金职工所在单位为职工缴存的住房公积金，属于 职工个人所有。职工在购买、建造、翻修、大修自住房时，可以向住房公积金管理中心 申请贷款。职工离退休、完全丧失劳动能力并与单位终止劳动关系的和出境定居的职工， 可以支取职工个人住房公积金账户内的资金余额。死亡或者被宣告死亡职工的继承人、 受遗赠人可以提取职工住房公积金账户内的存储余额。 2 2 住房公积金投资运营 2 2 1 住房公积金的投资运营机构 按照住房公积金管理条例第四条规定“住房公积金的管理实行住房公积金管理 委员会决策、住房公积金管理中心运作、银行专户存储、财政监督的原则 ，住房公积 金的投资运营机构由三方面组成： ( 1 ) 住房公积金管理委员会。住房公积金管理委员会是住房公积金投资运营的决 策机构，其成员1 3 来自人民政府负责人和建设、财政、人民银行等有关部门负责人 以及有关专家，1 3 来自工会代表和职工代表，1 3 来自单位代表。住房公积金管 理委员会的主要职责有：制定和调整住房公积金的具体管理措施；拟订住房公积金的具 体缴存比例；确定住房公积金的最高贷款额度：审批住房公积金归集使用计划；审议住 房公积金增值收益分配方案；审批住房公积金归集、使用计划执行情况的报告。 ( 2 ) 住房公积金管理中心。住房公积金管理中心是住房公积金投资运营的执行机构。 直辖市和省、自治区人民政府所在地的市以及其他设区的市( 地、州、盟) 应当按照精 简、效能的原则，设立一个住房公积金管理中心。住房公积金管理中心是直属城市人民 政府的不以营利为目的的独立的事业单位，其主要职责有： 其一，编制、执行住房公积金的归集、使用计划。住房公积金的归集计划包括：住 房公积金的覆盖面、住房公积金的缴存基数、住房公积金的缴存比例、计划期内住房公 积金应归集的总量等。住房公积金的使用计划包括：住房公积金提取数额、贷款数额、 购买国债数额、风险准备金数额等。住房公积金管理中心编制住房公积金使用计划要遵 循供求基本平衡和安全运作原则。住房公积金的使用要尽量满足缴存住房公积金职工的 大连理工大学专业学位硕士学位论文 住房需求，以推进住房商品化进程。住房公积金管理中心要认真执行住房公积金的归集、 使用计划。编制的计划应报住房委员会审批，然后在日常的管理工作中具体落实。 其二，记载职工住房公积金的缴存、提取、使用等情况。住房公积金管理中心既是 住房公积金的管理主体，又是住房公积金的负债主体。要做到管理到位，责任落实，就 得准确掌握职工个人住房公积金账户内的资金数额和变动状况。真实、及时记载职工住 房公积金缴存、提取、使用情况，是住房公积金管理中心行使管理职责、履行负债义务 的需要。 其三，负责住房公积金的核算。住房公积金管理中心要真实、全面、准确、及时地 建立住房公积金的总账与职工明细账，建立完整的财务管理制度，并对住房公积金资金 管理的全过程进行资产管理、会计核算。 其四，审批住房公积金的提取、使用。履行住房公积金缴存义务的职工，在购买、 建造、翻建、大修自住住房时，不但可以提取其缴存的住房公积金，而且可以申请住房 公积金贷款。但职工是否符合提取住房公积金条件，是否符合申请住房公积金贷款条件， 可以提取多少住房公积金余额，贷款额度是多少等，都需要由住房公积金管理中心审批， 职工根据住房公积金管理中心的审批结果到受委托银行办理住房公积金提取、贷款手 续。为提高住房公积金管理中心的工作效率，条例还对住房公积金管理中心审批程 序和审批时间作出了限制性规定。 其五，负责住房公积金的保值和归还。住房公积金管理条例规定，住房公积金 管理中心在保证住房公积金提取和贷款前提下，可以将住房公积金用于购买国债投资， 并用部分增值收益建立贷款风险准备金。负责住房公积金的归还包括两个方面的含义， 一是，当职工符合提取其缴存的住房公积金余额条件时，住房公积金管理中心应当将该 部分资金归还给职工：二是，住房公积金管理中心应当足额归还职工缴存的住房公积金 余额。所谓“足额”，是指住房公积金的本金加上住房公积金的存储利息。 其六，编制住房公积金归集、使用计划执行情况的报告。住房公积金归集、使用计 划执行情况既体现出住房公积金管理中心对住房委员会负责，也体现了对全体缴存住房 公积金的职工负责。 其七，承办住房委员会决定的其他事项。除上面六项职责外，住房公积金管理委员 会决定由住房公积金管理中心承办的其他事项。 ( 3 ) 受委托银行。受委托银行是住房公积金投资运营的代办机构，由于住房公积 金管理中心本身不具有金融职能，住房公积金管理中心须委托受委托银行办理住房公积 金贷款、结算等金融业务和住房公积金账户的设立、缴存、归还等手续。住房公积金管 理中心应与受委托银行签订委托合同。 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 2 2 2 住房公积金的投资运营渠道 由于住房公积金是政策性资金，国家目前对住房公积金的投资运营渠道规定的较为 严格，一是用于发放住房公积金贷款，二是购买国债，三是在指定银行存储定期存款。 住房公积金贷款是住房公积金的主要投资运营渠道，是国家建立住房公积金制度的初 衷，在保证住房公积金提取和发放贷款的前提下，可投向国家债券。在2 0 0 2 年前，住 房公积金曾被允许投向住房建设项目贷款，后因出现风险被叫停。 2 2 3 住房公积金的投资运营模式 由于国家没有制定住房公积金管理的具体操作模式，全国各地均在按照自己的情况 和管理思路进行运作，经过十几年来的发展，全国主要形成了两种住房公积金运营模式： ( 1 ) 委托管理模式。这种投资运营模式是指住房公积金管理中心将住房公积金的 归集、贷款的发放全部委托受委托银行办理，即单位直接到银行为职工开设账户、缴存 住房公积金，借款人直接到银行申办住房抵押贷款。住房公积金管理中心事后对受委托 银行所办理的业务进行审查、核对，并重复建账、重复记账。这种模式主要以上海为代 表，在2 0 0 0 年以前在全国较为普遍，现在逐渐减少，上海也在逐步减少委托受委托银 行办理业务的数量和种类。( 见图2 1 ) 单位 个人 缴存公积金 - 受委 托银行 重复记账 住房公积 金管理中 申办贷款重复建账 图2 1 委托管理模式业务流程 f i g 2 1 b u s i n e s sp r o c e s so fe n t r u s ta d m i n i s t r a t i o nm o d e ( 2 ) 直接管理模式。这种投资运营模式是指住房公积金管理中心直接面对客户受 理住房公积金的缴存、提取及住房公积金贷款的审批、发放等全部业务，受委托银行只 是住房公积金管理中心的出纳。这种模式以大连、北京、常州等城市为代表，并呈现逐 渐增多的趋势。( 见图2 2 ) 单位 獗仔公积笠 。 升阪账尸 。 住房公积受委 个人金管理中托银行 图2 2 直接管理模式业务流程 大连理工大学专业学位硕士学位论文 f i g 2 2 b u s i n e $ sp r o c e s so f 删g h ta d m i n i s t r a t i o nm o d e 还有一部分城市，采取的是介乎这两种模式之间的模式，即一部分业务由中心自己 办理，一部分业务委托银行办理。 2 3 住房公积金投资理论基础 住房公积金的投资理论，既要以传统的投资理论，例如马柯维茨的资产组合理论和 夏普的资产定价理论等为基础，还要根据住房公积金投资的特殊性和我国的实际情况来 进行修正，使它们真正能够在我国的住房公积金投资组合分析中起到实际的作用。 2 3 1 资产组合模型在住房公积金投资中的应用 由于在住房公积金投资中，对于投资的安全性和流动性有着特殊的要求，因此，住 房公积金应该确定在风险最小的条件下实现收益最大的投资目标。在实际的住房公积金 投资活动中，必须对传统的资产组合理论模型进行适当的修正，来实现投资的安全性和 流动性要求。 对马柯维茨资产组合理论的修正主要是修正投资者的无差异曲线。如图2 3 所示， 马柯维茨的资产组合理论表明投资者的最佳投资组合点在其无差异曲线和有效边界的 切点处。该切点位置会因无差异曲线的形状不同而不同。图中，u 是资产组合的有效边 界，w 2 是一般投资者的无差异曲线。由于住房公积金投资的首要原则是安全性原则， 所以其无差异曲线更偏向于预期回报轴，其无差异曲线是w l 。因此，住房公积金的最 佳资产组合点是c 1 ，同一般投资最佳资产组合点c 2 相比起来，住房公积金的投资收益 和风险都低一些。 预期回报 a 2 a i o b lb 2风险 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 图2 3 住房公积金无差异曲线 f i 9 2 3u n d i f f e n e n t i a t e dc u r v eo fh o u s i n gp r o v i d e n tf u n d 2 3 2 投资组合模型在住房公积金投资中的应用 投资组合模型所解释的是系统性风险与投资回报之间的关系。如图2 4 所示，c a p m 线是资产组合的系统性风险和预期回报之间的有效率的组合。当某资产的系统性风险和 预期回报位于这条曲线上时，其价格才会是均衡价格。 由于住房公积金投资首先遵循安全性原则，所以其投资组合应为图中的e 点，而不 是一般资产投资的f 点，在e 点，其风险和收益都低于一般的资产投资组合。 当然，在保证安全性的同时，也可以投资于某些风险稍高、收益较高的资产来获取 投资利润，实现住房公积金的增值，增强其偿付能力。 亏l已 图2 4 投资组合模型 f i 9 2 4m o d e lp o r t f o l i o 2 4 国外相关经验借鉴 住房公积金制度做为我国政策性住房金融制度的主导，发展至今仅有十几年的时 间，存在着诸多问题。国外的住房金融发展较早，已形成了较为完善的制度和体系，对 我国政策性住房金融制度的发展额完善有着较强的借鉴意义。各国政策性住房金融体系 概括起来主要有三种模式：第一，美国的政府主导的抵押市场模式；第二德国的住房储 蓄银行模式；第三，新加坡的公积金模式。 大连理工大学专业学位硕士学位论文 2 4 1 美国政府主导的抵押市场模式 ( 1 ) 美国模式简介 自1 9 世纪末以来，美国即成为全世界最发达的市场经济国家。然而，即使如此， 美国政府依然对住房市场实施普遍的、积极的和间接性的干预。目前，从政策性金融入 手实施普遍性的住房保障制度已经成为美国社会、经济和金融安全网的重要组成部分。 经过多年探索，美国形成了由若干政府担保机构和证券化机构主导的住宅金融体系所推 动的普遍住房保障制度模式。 在住房抵押一级市场上，美国政府依据联邦住宅法于1 9 3 4 年成立了联邦住宅 管理局( f h a ) 和1 9 4 4 年成立了退伍军人管理局( v a ) ，为中低收入家庭和退伍军人购 房提供保险，就是说，当借款人无力偿还债务时，f h a 或v a 将承担未清偿的债务，保证 及时向金融中介机构支付本息。 在住房抵押二级市场上，政府主导着抵押贷款的证券化，其要点有三：第一，由政 府出资设立企业或者成立政府发起设立企业；第二，这些有政府背景的企业通过担保和 购买银行贷款来间接支持住房按揭贷款的发放银行，使之避免陷入流动性危机，并通过 。对贷款标准的规定来影响银行的经营行为，实现政府意图；第三，在资本市场出售包含 政府信用的住房按揭贷款抵押证券( 船s ) ，在为资本市场提供品种丰富的固定收益证 券的同时，获得购买贷款的融资船3 。 美国政府主导的证券化机构包括政府国民抵押贷款协会( g n m a ) 、联邦国民抵押贷 款协会( f n m a ) 和联邦住宅抵押贷款公司( f h m l c ) 三大家。其中，g n m a 是由政府全资 控股，其主要职能在于：为政府住宅项目，如政府补贴的住宅项目，提供资金支持； 为合格的私营金融机构以联邦住房局、退伍军人局和农户住宅局担保抵押贷款的组合 为基础发行抵押贷款证券提供担保，即保证及时向证券投资者支付债券的本金和利息。 f n m a 和f h m l c 是两家政府发起设立私营机构( g s e ) ，前者除经营部分联邦住房局和退 伍军人局担保抵押贷款外，主要经营合格的常规抵押贷款证券化业务；后者主要负责节 俭机构住宅抵押贷款的证券化，为他们提供抵押二级市场的金融服务。目前，f n m a 和 f h m l c 是美国政策性金融的主要实施载体。多种政策指引，机构设置和制度安排形成了 美国政府主导的抵押市场模式( 见图2 3 ) 。 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 抵押一级市场抵押二级市场 页飘住房贷款机构：压八贫僵抵押证券公司页e 1 i jl储蓄银行g n m a ( 全资政府机构) 信用社i i l 蜘a ( g s e )机 购商业银行 i 。k k l i 7 f i l m c ( g s e ) 构 崔1 吾页孤 抵押银行等私营证券发行机构发行投 房 资 信用担保者 者信用担保保险 联邦住房局f h a 退伍军人局v a 八大家私营保险公i】 图2 3 美国政府主导的抵押市场模式 f i g 2 3m o r t g a g em a r k e tm o d ec o n d u c t e db ya m e r i c a ng o v e r n m e n t ( 2 ) 美国模式的启示 就美国模式而言，其对中国的启示是，对于一个人口众多、幅员辽阔的国家来说， 只能采取以需求为切入点的普遍性住房保障制度。这一则是因为政府财力不可能支撑如 此大范围、带有福利性质的住房建设，二则是因为市场归根到底是配置资源的最佳方式， 用政府的直接干预来取代规模巨大的住房市场，其机会成本极其高昂。 然而，考虑到两个因素，政府主导的抵押市场模式尚无法适应于中国：其一，中国 的金融体系是以银行为主导的，落后的资本市场和不健全的法律制度体系不支持大规模 证券化的开展；其二，中国尚处于城市化和工业化进程当中，住房金融一级市场( 按揭 贷款市场) 刚刚起步，资金过剩压力加大、处于经营模式调整过程的银行业正在急切地 发展个人信贷业务，在这种时候，住房金融二级市场难以发展。所以，尽管自2 0 0 3 年 以来，社科院金融所和国家开发银行等金融机构都曾力推美国模式，但迄今进展甚缓， 按揭贷款证券化的前景依然不明朗。 2 4 2 德国的住房储蓄银行模式 ( 1 ) 德国模式简介 德国的政策性住宅金融体系采用的住房储蓄银行模式，其基本特点是“自愿储蓄、 先存后贷、低存低贷、政府奖励”。也就是说，购房者为获得住房储蓄银行的贷款，须 先有一定的存款；贷款利率固定且低于市场利率，存款利率也较低；为鼓励住房储蓄， 政府实施相当丰厚的奖励政策。在银行主导的金融体系下，德国住房金融市场的一级市 大连理工大学专业学位硕士学位论文 场非常发达，但二级市场( 证券化市场) 远远落后于美国。在德国，从事住宅信贷的金 融机构很多，包括储蓄银行、抵押银行、住房互助储蓄银行、信贷合作社、保险公司、 商业银行和特别信贷银行等。 目前，德国居民主要的住宅金融工具有以下几种：第一抵押贷款，多由抵押银行 和储蓄银行提供的，多为可调理利率抵押贷款，期限一般为2 0 - - - 2 5 年，最长可达3 0 年， 利率随市场变化每4 5 年调整一次。第二抵押贷款。主要由住房互助储蓄银行提供， 一般期限为6 一1 8 年，平均期限为1 1 年，贷款利率低且固定不变。这主要得利于会员 较低储蓄利率。浮动利率的短期抵押或无抵押贷款。由于德国不允许金融机构向购房 者提供1 0 0 的抵押贷款，因此，当购房者个人资产和储蓄不足，以上两种抵押贷款仍 不能满足需要时，人们可以借助于这种短期的辅助贷款，这多是由商业银行和保险公司 提供的，利率随行就市，常常不需要抵押和担保。低息、无息贷款。这主要由公营抵 押银行和储蓄银行向低收入者、残疾人、多子女家庭和建筑社会公益住宅的非营利组织 提供。 在德国，由于居民购房不可能从一家金融机构获得全部贷款，这样多种提供第二、 第三抵押贷款的金融机构便应运而生。住房互助储蓄银行是依据政府特定的法律而设立 专门从事住房储蓄和住房抵押信贷服务的金融机构。其独特的运作方式使之成为专门提 供第二抵押贷款的金融机构，并在住房抵押市场上占有重要的位置。截至2 0 0 5 年，德 国有2 6 家住房储蓄银行，其中1 5 家为私营住房储蓄银行，1 1 家为公营住房储蓄银行， 住房贷款资产规模上1 4 0 0 多亿欧元，占市场份额1 5 左右。 住房储蓄银行的资金来源主要是购房者的自愿储蓄，借款人必须履行先储蓄义务， 才有获得贷款的权力。为了鼓励这种民间发起的住宅互助储蓄，德国政府采取了多 种住奖励政策，这包括设立住宅储蓄奖励金、雇员储蓄奖金和职工资本积累奖金 等，例如，1 9 9 7 年个人年收入5 万马克的储户( 夫妻收l o 万马克) ，可获得住宅储蓄 合同存款额1 0 的住宅储蓄奖金，个人住宅储蓄奖金的最高额为8 0 0 马克，夫妻为1 6 0 0 马克。此外，雇主还要在雇员的住宅储蓄帐户里每年最多存入9 3 6 马克，作为职工资产 积累奖金。国家还要对职工资产积累( 9 3 6 马克) 给予1 0 的雇员储蓄奖金。多种奖励 和税收政策的运用，弥补了住宅储蓄利息低的不足，调动了居民参加住房储蓄的积极 性，吸引大量的社会闲散资金流向住宅储蓄，促使住房储蓄银行在二战后提到了 长足的发展。 在资金的运用上，德国住宅互助储蓄银行有一套完善的配贷机制，除了按常规审查 借款的支付能力外，还有一严格借款人资格评定标准和与商业银行合作的融资安排，这 具体包括：最低存款额。凡需要获得低息的贷款者，必须按储贷合同定期交纳储蓄金， 我国住房公积金投资运营问题与对策研究 先履行储蓄义务，并满足最低存款额要求，即只有当储蓄达到所需贷款额的4 0 - - 5 0 时， 参加储蓄至少2 年以上，才有资格得到所需的贷款。评估值。德国住宅储蓄银行每月 对储蓄者的资金积累状况和对住房储蓄的贡献进行评估，并以评估值的高低来确定借款 人的资格和贷款的分配顺序。其基本做法是，以储户存款的时间乘以存款金额得出评估 值系数，这意味着存款的时间越长、金额越大，所得的评估值也就越高。鉴于参加住房 储蓄的借贷合同金额有大有小，为了保证不同的储贷合同都能得到公正的评估，评估值 按每一千马克的合同所得利息金额来计算，这样保证每个储户都能得到公正、平等的配 贷机会。政策性住宅贷款与商业性住房贷款有机的结合。德国住房储蓄银行与其它金 融机构有“一揽子”融资安排，通过组合贷款以满足借款人购房需求口3 。 这种封闭式储蓄贷款机制保证了贷款所需要的资金，并使得贷款能够以低于市场 利率的固定利率发放。德国银行商业性住房抵押贷款利率近几年在8 - - 11 之间波动， 而住房储蓄的存款利率是3 ，贷款利率是固定的5 ，存贷利差保持在2 左右h 1 。正是 由于低利率，无利率波动风险这些优势，在一定程度上减轻了居民购房人债务负担，提 高了人们的还贷能力，使住房储蓄银行住宅抵押市场占居了重要的位置。 ( 2 ) 德国模式的启示 就德国模式而言，其对中国的启示在于，发展以需求主导的普遍住房保障制度需要 考虑本国的金融体系特征。与德国一样，中国的金融体系也是以银行为主导的。因此， 我们同样需要依靠而非脱离庞大的银行体系来构造政策性金融体制，进而推进普遍住房 保障制度。 然而，德国模式不适应中国的地方在于：第一，德国是一个发达市场经济国家，并 带有浓厚的福利主义色彩，表现在普遍住房保障制度方面，就是政府通过财政资金来对 住房储蓄实施各种形式的奖励。这对于财力尚不充裕、甚至连社会保障制度都亏空大量 资金的中国来说，并不现实；第二，德国已经完成了城市化和工业化，住房买卖和租赁 市场已经基本成型，购房群体相对较少，加之政府丰厚的奖励政策，因此，先储蓄若干 年再获得房贷购房尚具有一定的吸引力。然而，中国目前却正处于迅速的城市化进程当 中，购房群体庞大，购房需求迫切，加之房价持续攀升，政府又无丝毫奖励政策，因此， 对于大部分住房需求者来说，先储蓄若干年再获得房贷购房不具有吸引力。正是因为如 此，完全照搬德国模式的天津住房储蓄银行( 以及9 0 年代建立的烟台和蚌埠住房储蓄 银行) 在成立后业务萧条，难以获得令人满意的发展。 2 4 3 新加坡公积金模式 ( 1 ) 新加坡公积金模式简介 大连理工大学专业学位硕士学位论文 新加坡是世界上最早实行公积金制度的国家之一，当时是一项简单的强制性储蓄计 划。1 9 5 5 年，新加坡颁布了中央公积金法，成立了中央公积金局，建立了中央公积 金制度。规定由雇主和雇员共同按照出资的一定比例缴纳相应的公积金，中央公积金局 负责该基金的保值和增值。制度建立之初，公积金缴交率为雇员月薪的1 0 ，随着经济 的发展，缴交率逐渐提高，最高时达到5 0 ：从1 9 9 4 年起，调整为4 0 。受亚洲金融危 机影响，从1 9 9 9 年起调低到2 0 。公积金缴交率的可调整性，可以灵活地适应社会经济 变化的需要，起到刺激或抑制经济的作用网。缴交的公积金款项被分别存入普通、医疗 和特别账户，分别用以支付购房，医疗和养老等支出。 在新加坡中央公积金的保障计划中，住房公积金所占的比重最大，达到了3 4 。目 的是解决雇员的住房问题，使得每一位雇员都通过参加缴交公积金而获得与其收入成比 例的、具有自己产权的房屋。公共组屋计划规定公积金储蓄可用于购买政府建造的公共 组屋( 类似于我国的经济适用房) 。公共组屋的财务运转是这样的：公积金管理局用公 积金购买政府债券，政府把这笔钱的一部分贷给建屋发展局建造公共组屋出售给公积金 会员。会员可以动用公积金储蓄用于购买住宅的首期付款。如果会员购买组屋的公积金 不够，可向政府或公私银行申请住宅贷款，用每月缴纳的公积金作为分期付款之用。这 样，雇员购买住房的款项( 首期付款和从银行得到的贷款) 都可用公积金储蓄偿还3 。 实践证明，中央公积金制度有效地提高了公民住房拥有率。公积金购屋计划使得8 6 的人口能够居住在公房中，并且他们中的9 1 拥有所住房屋的所有权。中央公积金制度 广泛的覆盖范围、高积累率、高住房拥有率对社会稳定发挥了积极的作用口1 。可以说