（企业管理专业论文）我国中小企业板上市公司财务危机预警问题研究.pdf

摘要 摘要 随着我国市场经济和证券市场的快速发展，从“新八股”的发行至今，中小企业板 上市公司从最初8 家发展到了2 7 4 家。一方面，中小板缓解了企业的融资难题，改善了企 业公司治理结构，推动了企业的快速发展；另一方面，中小板公司的示范效应又吸引了 大量优秀的中小企业逐浪资本市场，为中小板提供了充沛的上市资源。时至今日，开盘 四年多的中小板指数凭借其高成长性，曾一度跑赢沪深主板指数，在盈利增长性和投资 者回报方面都给人以乐观的印象。但由于中小企业板上市公司的规模较小，发展时间较 短，资产与业绩评估的难度也较高，因而相对主板市场而言更容易出现财务造假、内幕 交易和市场操纵等违规行为，监管难度也更大。如何监测中小板上市上市公司财务和经 营状况，避免已经发生的和防范可能发生的财务问题，成为学术界和实践界急于解决的 问题。 本文在总结和评述国内外对财务危机预警研究的基础上，选取具有代表性的预警模 型进行对比分析，并结合中小企业板块上市公司目前的态势和财务状况，运用已有的财 务危机预警模型检测中小企业板块上市公司财务状况，取得实证结果；多视角地对影响 我国中小企业板块上市公司的财务危机预警的因素进行分析；从理论和实证方面分析结 果产生的原因，特别选取一典型的中小板上市公司作为案例分析对象。后结合我国中小 企业板上市公司实际，有针对地提出完善我国中小企业板块上市公司财务危机预警的对 策。 文章首先概述了本文的研究背景、目的和意义、本文的研究方法及框架，本文的主 要创新点归纳，为以后各章的研究内容作铺挚；后通过概述现有国内外的财务危机预警 研究成果，并对其优点或不足之处作论述和评价，比较分析了各类预警模型。第三部分 为财务危机预警研究的理论框架与实践逻辑，包括财务危机预警的理论回顾、财务危机 概念的界定、企业财务危机的特点，以及对上市公司财务危机成因的分析。通过揭露我 国中小板上市公司存在的财务问题，以及对其可能步入财务危机的征兆分析，阐述了在 我国建立中小板上市公司财务危机预警系统的必要性和紧迫性；实证分析部分是结合各 模型的应用范围选取本文的研究对象，进行一元判定模型和多元判定模型的实证分析。 在多元判定模型的实证分析中，选取四个财务危机预警模型分别对中小企业板块上市公 司财务状况进行分析和检测，得出不同模型对预警分析产生不同的结论，从指标层面、 模型层面等分析不同结果的原因，得出若干启示与思考；随后特别挑选出中小板上的问 题公司中核钛白作为本文的案例分析对象，揭示中小板上市公司财务存在的问题及 已有预警模型的应用效果分析，并以此来支持本文第三和第四章节的观点及论述；第六 部分的定性研究是基于中小企业板块上市公司存在的问题以及用模型检验得出的实证 数据和不同的结果的基础上，针对中小企业板块现存的财务危机预警问题，提出改进对 策，并通过公司内外两个方面来提出完善措施；最后的结论部分是对本文研究的总结与 展望。 关键词：中小企业板上市公司创业板财务危机预警模型中核钛白 a b s t r a c t a b s t r a c t w i t ht h ef a s td e v e l o p m e n to fc h i n e s em a r k e te c o n o m ya n ds t o c km a r k e t ，t h eq u a l i t yo f s m eb o a r de n t e r p r i s ei n c r e a s e df r o m8t o2 7 4 o no n es i d e ，s m eb o a r ds o l v e de n t e r p r i s e s f i n a n c i n gp r o b l e mr o u g h l y , i m p r o v e dt h em a n a g e m e n ts t r u c t u r e ，a n dm a d ee n t e r p r i s e s d e v e l o p m e n tf a s t e r o nt h eo t h e rs i d e i ta t t r a c t e dm o r es m a l la n dm i d d l ee n t e r p r i s e st ot h e s t o c km a r k e t t on o w , w i t ht h eh i g hd e v e l o p m e n tc a p a c i t y , s m eb o a r ds t o c ki n d e xo n c e e x c e e d e ds h a n g h a ia n ds h e n z h e ns t o c ki n d e xd u r i n gt h ep a s t4 y e a r s t h ep r o f i ti n c r e a s i n g a n dp a y i n gc a p a c i t yg a v ei n v e s t o r sa n dg o v e m o r sh i l g hc o n f i d e n c e h o w e v e r , d u et ot h es m a l l s i z e ，s h o r td e v e l o p m e n tp e r i o do fs m eb o a r d ，a sw e l la sd i 伍c u l ta s s e t sa n dp e r f o r m a n c e e v a l u a t i o nm e t h o d ，i t se a s i e rt oo c c u rf i n a n c es h a m ，i n t e r n a le x c h a n g e ，o p i a t i n gm a r k e t ，e t c c o m p a r e dw i t hm a i nb o a r ds t o c km a r k e t i t sh a r df o rg o v e r n o r st os u p e r v i s e h o wt oi n s p e c t s m eb o a r de n t e r p r i s e sf i n a n c ea n do p e r a t i o ns i t u a t i o n ，a v o i da n dp r e v e n tf i n a n c ec r i s i si n f u t u r eb e c o m e st h ei m p o r t a n ta n de m e r g e n ti s s u e sf o rt h e o r ya n d p r a c t i c eg r o u p s o nt h eb a s eo fs u m m a r i z i n ga n dr e v i e w i n gt h ed o m e s t i ca n df o r e i g nf i n a n c i a lc r i s i s e a r l y - w a r n i n gr e s e a r c h ，c h o s et h er e p r e s e n t a t i v ee a r l y - w a r n i n gm o d e l sa n dm a k i n gc o n t r a s t a n a l y s i s c o n s i d e r i n gt h e a c t u a ls i t u a t i o na n dm a r k e to f c o m p a n i e s o ns m a l la n d m e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e sb o a r d ，e x a m i n e dt h ef i n a n c i a ls t a t u so fl i s t e d c o m p a n i e sb y a v a i l a b l ee a r l y - w a r n i n gm o d e l s ，g o td e m o n s t r a t i o nr e s u l t a n a l y z e di n f l u e n c ef a c t o r so fl i s t e d c o m p a n i e se a r l y - w a r n i n gb yv a r i o u sv i e w a n a l y z e dt h er e s u l tb yt h ew a y so ft h e o r ya n d d e m o n s 仃a t i o n t o g e t h e rw i t ht h ea c t u a ls i t u a t i o n ，b r o u g h tf o r w a r dt h ei m p r o v e m e n ts t r a t e g y f o rl i s t e dc o m p a n i e se a r l y - w a r n i n gi s s u e s a sa ne s s e n t i a lp r e p a r a t i o nf o rl a t t e re a c hc h a p t e r s ，t h ea r t i c l es u m m a r i z e dr e s e a r c h b a c k g r o u n d ，o b j e c t i v ea n dm e a n i n g ，r e s e a r c hm e t h o d sa n df r a m ef i r s t l y , m a i ni n n o v a t i o n p o i n t sd e s c r i p t i o n t h e nm a d es o m ec o m m e n to na v a i l a b l ee a r l y - w a r n i n gm o d e l s ，i n c l u d i n g t h em e r i ta n dt h e s c a r c i t y c o n t r a s t i v e l ya n a l y z e da l lk i n d so fe a r l y - w a r n i n ga n a l y s i s m o d e l s t h et h i r dp a r ti sr e s e a r c hf r a m eo ff i n a n c i a le a r l y - w a r n i n g i n c l u d i n gf i n a n c i a lc r i s i s t h e o r yr e v i e w , d e f i n i t i o no ff i n a n c i a lc r i s i s ，c o m p a n yf i n a n c i a lc r i s i sc h a r a c t e ra n dc a u s eo f f o r m a t i o no fc o m p a n yf i n a n c i a lc r i s i s f o u r t h l y , t h r o u g hr e v e a l i n gt h ef i n a n c ep r o b l e mt h a t e x i s t e di ns m eb o a r dc o m p a n i e sa n df i n a n c ec r i s i sp r e m o n i t i o na n a l y s i s i n d i c a t e dt h a ti t s n e c e s s a r yf o rs m eb o a r dc o m p a n i e st os e tu pf i n a n c ec r i s i se a r l y - w a r n i n gs y s t e m d e m o n s t r a t i o np a r tc h o s et h er e s e a r c ho b j e c t i v e ，m a d eu n i v a r i a t ea n dm u l t i p l ed i s c r i m i n a n t m o d e l sa n a l y s i s i nm u l t i p l ed i s c r i m i n a n tm o d e l sa n a l y s i s ，e x a m i n e d1 i s t e d c o m p a n i e s f i n a n c i a ls t a t u sb yf o u re a r l y - w a m i n gm o d e l s b a s eo nt a r g e ta n dm o d e la s p e c t s ，a n a l y z e dt h e c a u s eo ff o r m a t i o nf o rd i f f e r e n tr e s u l t s f i f t h l y , t a k es m eb o a r dp r o b l e mc o m p a n y a sa sc a s e a n a l y s i so b j e c t ，r e v e a lt h ef i n a n c ep r o b l e mw h i c he x i s t e di ns m eb o a r d i ta l s os u p p o r t e dm y p o i n to fv i e wt h a tp u tf o r w a r di nt h ef o u r t ha n df i f i hc h a p t e r s s i x t h l y , o nb a s eo f d e m o n s t r a t i o na n a l y s i sb r o u g h tf o r w a r dt h ei m p r o v e m e n ts t r a t e g yf o rl i s t e d c o m p a n i e s e a r l y - w a r n i n gi s s u e s l a s tp a r ti sc o n c l u s i o na n de x p e c t a t i o no fw h o l e 1 e n g t hc o n t e n t k e y w o r d s ：s m eb o a r dl i s t e dc o m p a n y , g e m ，f i n a n c i a lc r i s i s ，d e t e r m i n a n tm o d e l h 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取 得的研究成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文 中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含本人为获得江南 大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志 对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 签名： 日 期： 关于论文使用授权的说明 本学位论文作者完全了解江南大学有关保留、使用学位论文的规定： 江南大学有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允 许论文被查阅和借阅，可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库 进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文， 并且本人电子文档的内容和纸质论文的内容相一致 保密的学位论文在解密后也遵守此规定。 签名：导师签名： 日 期： 第一章绪论 第一章绪论 1 1 问题的提出 经国务院批准，中国证监会于2 0 0 4 年5 月1 7 日j 下式发出批复，同意深圳证券交易 所在主板市场内设立中小企业板块，并于5 月2 7 日在深圳交易所启动。原全国人大常 委会副委员长成思危指出，深交所中小企业板块的设立，在中国资本市场的发展史上具 有重大和深远的意义。标志着我国多层次资本市场建设的开始，为我国的中小企业提供 了通过资本市场进行融资的途径，也为中国的风险投资提供了一条通过资本市场退出的 渠道。中小企业板块的设立，增强了中国资本市场的多元性，进一步强化了市场的基础 建设，并成为中国日益崛起的中小科技型企业进入资本市场的重要舞台。 中小企业板块的建立使得中国股市进一步矫正所有制歧视的制度缺陷，为民营经济 提供了相对合理的发展环境与更为广阔的市场空间。作为创建新型市场的过渡性步骤， 中小企业板块的建立不仅是制度创新的产物，而且也对全面的和更深刻的制度创新的重 大呼唤。这也就是说，中小企业板块的建立将催生出相应的制度创新措施，从而使中国 资本市场的制度创新迎来更深刻的变化和更新的局面。但是，中国股市内在的制度缺陷， 使得中小企业板块的建立也与现阶段中国股市的其他制度创新一样，带有明显的制度缺 陷。“不全流通，不打包发行”，使中小企业板几乎继承了主板市场的全部缺点。一年多 来，经历了大喜与大悲，经历了高潮与低谷，中小企业板已从绚烂回归平静。人们终于 认识到，在股权分置下匆忙推出的中小企业板，并不是我们期待的创业板，它只是一个 为中小企业融资的市场，是一个多方利益博弈所产生的“畸形儿”，是一个“迷你型的主 板”。在制度方面成了主板的微缩板、问题板、套牢板。中小企业板在“继承”了主板诸 多问题的基础上又“发扬”了许多新问题。正是由于中小企业板在制度设计上完全继承了 主板的弊端，如此一来，主板上的各种问题也就都自然而然地成了中小企业板罩的各种 问题。中小企业板也同样出现了类似主板市场上出现的“新股跌破发行价、老股跌破净 资产”等现象，比如德豪润达、盾安环境等跌破发行价的个股，特别是苏泊尔、美欣达 等个股更是在上市首同便跌破了发行价格。 中小企业板块的建立，推出了一个新板，而没有一套与市场相适应的新机制落地， 上市机制、基准、方式跟主板没有什么区别。只能说，这是一次“新瓶装旧酒”。从已经 公布的季报和年报来看，中小企业板的成长性并没有显示出相对于主板的明显优势，除 了开始时领先大盘上涨，到了中后期并不比上证、深证有什么优势。开始的火爆除了投 资者对其给予厚望以外，可能还源于大比例送股，如果公司业绩无法保持同比增长，高 送配以后这样的个股也会迅速陷入平庸，没有业绩增长作为支撑的任何题材炒作都无法 持久。 随着我国中小企业板块的不断发展，其市场容量以及交易制度与体制建设上都跨上 了一个新的台阶，这为相关的学术研究提供了一个很好的基础和平台。如今，学术界和 实务界也越来越多地开始研究中小企业板上市公司的财务危机预警。企业经营的目的就 江南大学硕十学位论文 是在同等资源条件下，让资源得到最优化的配置，以所掌握的经济资源去创造最大的财 富，实现资产的不断增值。然而，客观环境的复杂性以及市场的瞬变性和不可预见性， 加之经营管理者本身素质水平的局限性和法规制度的不完善，使得风险成为一种客观存 在。如何避免中小板上市公司陷入财务危机，如何加强中小板上市公司财务危机预警， 对中小企业板块上市公司未来的经营情况进行预测，获取一套行之有效的方法，并对上 市公司可能面临的危机与经营困境事前发出警示，尽早为投资者和经营者提供预防和化 解的依据及手段，成为当前对中小企业板块上市公司的研究中急需解决的重要课题。 1 2 研究目的和意义 1 1 1 研究的目的 财务危机预警以企业信息化为基础，对企业在经营管理活动中的潜在风险进行实时 监控。其贯穿于企业经营活动的全过程，以企业的财务报表及其他相关经营资料为依据， 利用财会、金融、企业管理等多方面理论，采用比例分析、数学模型等方法，去发现企 业存在的风险，将企业所面临的危险情况预先告知企业经营者和其他利益关系人，并分 析企业发生财务危机的原因和企业财务运营体系的潜在问题，以提早做好防范措施。 在中小企业板块上市之初由于中国股市有恶炒新股之j x l ，在2 0 0 4 年以“新八股 的方式在深交所正式推出后的一段时间里，涨跌幅度和速度均高于主板市场，经历了一 场大起大落的行情走势以后，股价变化也己趋于平稳，但整体运行非常不稳健，没有出 现各方面所预期的良好态势。中小企业板走过了四个年头，上市公司从最初8 家发展到 2 7 4 家，i p o 融资额总计超过8 0 0 亿元。如何客观评价中小企业板上市公司的财务状况， 构建一套高效、灵敏、实用的财务预警系统十分必要。 ( 1 ) 对上市公司而言，有效的财务预警机制有利于管理当局及时找出问题症结，制定 j 下确的经营及财务政策，及时扭转不利局面，防止陷入财务危机或遭到退市处理。 ( 2 ) 对政府而言，有效的财务预警能在一定程度上及时改善资源的宏观配置，减少对 处于财务危机边缘、发展前景较差的上市公司的政府援助，防范国有资产流失，实现资 源优化配置。 ( 3 ) 对银行和债券持有人而言，进行及时有效的财务预警，银行就能在决定是否贷款 或是制定贷款监督政策时，通过财务预警分析系统来评价贷款申请人或贷款人所面临的 财务风险，以确定贷款额度；债券持有人则可以根据预测结果来了解所投资公司偿还本 金、支付利息的能力。 ( 4 ) 对审计人员而言，对所审计公司进行财务预警能够帮助其制定更有针对性的审计 计划，更加谨慎地执行审计程序。 随着经济一体化，经营全球化的不断发展，企业的生存发展环境发生了很大变化。 作为我国4 0 0 0 多力- 户中小企业先锋的中小企业板上市公司，潜在的危机与风险更值得 关注，如流动性和股价波动风险、经营和技术风险、公司治理结构风险、业绩波动风险、 成长性风险、道德风险等。构建适合我国中小企业板上市公司的财务危机预警系统，对 于有效地防范和化解财务风险和危机赢得了宝贵时问。 2 第一章绪论 1 2 2 研究的意义 中小企业板是建立创业板市场的第一步，同时也是现有主板市场的一个板，改变了 中国资本市场的结构和格局，是建立多层次的资本市场的重要一步，研究其财务危机预 警富有重大的现实意义。有关中小企业板上市公司财务危机预警问题是一个崭新的课 题，国内相关研究成果不多，从事这一研究具有一定的开创性和挑战性，如能深入调研， 可能会得到一些有价值的研究结论，从而具有重要的理论价值。 通过回顾财务危机预警理论，揭示公司财务危机成因：对中小企业板块上市公司作 相关的定性和定量分析，探讨中小企业板块上市公司存在的问题，采用科学而适当的研 究技术方，结合实证分析与中外比较结论，从指标层面、模型层面等分析不同结果的原 因，为后续研究提供参考与基础。基于我国中小企业板块上市公司存在的财务危机预警 问题，其现实价值和理论意义体现在： ( 1 ) 增强中小企业板上市公司财务危机防范意识 企业危机在很大程度上源于财务危机，一个企业如果在财务经营上陷入困境，企业 危机就不可避免。目前，我国企业总体上对财务危机的管理水平不是很高，还处在发展 之中。许多中小企业危机的防范意识比较差，更不用说建立财务预警系统，以至于出现 财务危机时措手不及，缺乏应有的应对措施，甚至破产倒闭。本文在运用实证分析得出 的结果基础上，促使中小企业板上市公司对其财务状况的关注，增强中小企业板上市公 司财务危机防范意识。 一 ( 2 ) 促使中小企业板上市公司重视现代财务管理理念 相当多的上市公司不惜重金建立了各种财务数据库，但更多的是发挥它的会计统计 功能，但是作为预警功能、为企业管理者的决策提供依据的作用还有待开发。对企业财 务数据库的开发价值不仅仅是分析企业的资产、负债和利润，更重要的是对企业整体财 务状况和经营情况的把握。企业经营状况的不善可以通过财务危机预警模型使其显形 化，及时发现引发财务状况恶化的指标，从而有利于企业经营者与管理层提前采取适当 的纠正措施以阻止企业经营及财务状况的进一步恶化，避免进入破产清算或被兼并收购 的境地。 ( 3 ) 帮助中小企业板上市公司加强财务危机预警工作 中小企业资金结构中，诸如技术管理水平偏低、投融资渠道窄、开拓市场能力弱、 服务体系不健全、存货过多、资金运转调度欠灵活等不合理因素都可能导致企业的持续 经营能力下降，成为发生财务危机的诱因。本文在研究中小企业板上市公司财务危机预 警问题的基础上，为这些上市公司加强财务危机预警工作提出若干政策和措施等方面的 建议。 ( 4 ) 提升中小企业板上市公司的适应力和竞争力 经济发展过程中有许多不确定因素，不可避免地影响公司的财务经营状况。我国经 济本身处在一个多变时期，不稳定因素更多、更复杂。中小企业板上市公司刚刚上市不 久，具有较高的科技含量和较好的成长性，只有企业知道了怎样预先控制财务危机，事 先做好防范财务危机的计划，研究处理财务危机的措施等，才能不断的提高企业适应环 江南大学硕十学位论文 境变化的能力，持续发展。财务危机预警不单是一个技术问题，而且对促进我国证券市 场的发展也具有重大的现实意义。 ( 5 ) 为创业板市场的尽早开设与运营安全提供理论与实践依据 2 0 0 8 年3 月，中国证监会发布了首次公开发行股票并在创业板上市管理办法( 征 求意见稿) ，该稿对我国中小创业企业首次公开发行股票并上市的门槛、程序和信息披 露、监管办法等作出了明确规定。虽然我国创业板市场的正式设立还不能确定，但各地 基本符合创业板上市主体条件的企业都在跃跃欲试，一些地方的有关部门更是制定了对 本地中小企业创业板上市的培育、改制和辅导计划。如深圳就陆续展开了对该市创业板 储备企业的调研工作，对大约1 0 0 家左右的中小企业上报进入了上市资源数据库，在梳 理、筛选之后，集中向券商推介。然而作为积极准备在创业板上市的中小企业本身来说， 如何进行上市前的各项准备工作，尤其是上市前的财务规划工作，很值得我们去认真思 考。 总之，本文运用实证研究方法系统地研究中小企业板上市公司财务危机预警问题， 并拟完善中小企业板上市公司财务危机预警机制，可以使投资者及其他利益相关者及时 了解上市公司的财务状况变化情况，为企业经营者确定合理的经营目标和制定经营计划 提供依据，判断上市公司是否发展良好，必将对改善中小企业板块市场表现，对转变投 资者投资理念，引领中小企业板上市公司健康发展具有特别重要的理论意义与现实性应 用研究价值。 1 3 本文的研究思路，研究方法及主要创新点 本文是在总结和评述国内外对财务危机预警研究的基础上，选取具有代表性的预警 模型进行对比分析，并结合中小企业板块上市公司目前的财务现状，运用已有的财务危 机预警模型检测中小企业板块上市公司财务状况，对已有的预警模型进行适用性检验， 取得实证结果，从理论和实证方面分析结果产生的原因，并通过案例分析来揭示中小板 上市公司财务存在的问题及已有预警模型的应用效果分析。最后结合我国中小企业板上 市公司实际，有针对地提出了一些完善我国中小企业板块上市公司财务危机预警的办法 及对策。 本文主要运用定量与定性相结合，理论研究与实证分析相结合的研究方法。采用描 述性方法论述国内外学者对财务危机预警所取得的成果，用对比研究的方法对各研究成 果作评述和分析，用归纳的方法得出本文对财务危机的界定，用实证的方法检测财务危 机预警模型在我国中小企业板块上市公司的有效性和适用性。 本文主要的创新点：( 1 ) 选取我国中小板上市公司作为研究对象，使用1 7 0 多家上市 公司的财务数据作为样本来进行实证数据分析；( 2 ) 通过逻辑分析揭示了中小板上市公司 财务状况产生良好“幻觉 的原因及其财务状况隐藏的特点；( 3 ) 将财务状况存在严重问 题的中核钛白股份有限公司作为案例分析对象；( 4 ) 本文提出的治理对策为创业板市场开 设初期的准备工作提供理论与实践意见并起到警示作用。 4 第一章绪论 1 4 本文的基本框架 本文主要分以下七大部分： 第一部分为绪论。概述了本文的研究背景、目的和意义、本文的研究方法及框架， 本文的主要创新点归纳，为以后各章的研究内容作铺挚。 第二部分为现有财务危机预警研究的文献综述及预警模型的比较分析。通过概述现 有国内外的财务危机预警研究成果，并对其优点或不足之处作论述和评价，比较分析了 各类预警模型。 第三部分为财务危机预警研究的理论框架与实践逻辑。包括关于财务危机预警的理 论回顾、财务危机概念的界定、企业财务危机的特点，以及对公司财务危机的成因作深 入分析。通过揭露我国中小板上市公司存在的财务问题，以及对其可能步入财务危机的 征兆分析，阐述了在我国建立中小板上市公司财务危机预警系统的必要性和紧迫性。 第四部分为我国中小企业板块上市公司财务危机预警的实证分析部分。首先结合各 模型的应用范围选取了本文的研究对象，进行一元判定模型和多元判定模型的实证分 析。在多元判定模型的实证分析中，选取四个财务危机预警模型分别对中小企业板块上 市公司财务状况进行分析和检测，得出不同模型对预警分析产生不同的结论，从指标层 面、模型层面等分析不同结果的原因，得出若干启示与思考。 第五部分为本文的案例分析内容。特别挑选出中小板上的问题公司中核钛白股 份有限公司作为本文的案例分析对象，揭示中小板上市公司财务存在的问题及已有预警 模型的应用效果分析，并以此支持本文第三和第四章节的观点及论述。 第六部分提出我国中小企业板块上市公司财务危机预警的完善对策。基于中小企业 板块上市公司存在的问题以及用模型检验得出的实证数据和不同的结果的基础上，得出 各种模型的适用性或适用程度的相关结论。针对中小企业板块现存的财务危机预警问 题，提出改进对策，并通过公司内外两个方面来提出完善措施。 第七部分为结论部分。是本文研究的总结与展望。 5 江南大学硕十学何论文 第二章财务危机预警问题的现有研究成果概述及评价 2 1 国内外危机预警模型文献综述 2 1 1 国外财务危机预警的研究 财务危机的预警研究是一项在西方国家中广泛进行的应用研究，在学术界又称作 “财务困境预警”、“财务失败判别”等，由于绝大多数西方财务危机研究都以破产或申请 破产作为界定财务危机的标志，所以财务危机的预警研究在很多情况下又被称为“破产 预测分析”。国际上从事同企业财务预警相关的研究，主要是运用多变量分析模式，构 建了一系列预警财务危机或失败的线性模型。但这些模型基本上都是以国外的企业数据 作样本来构建的，分别采用不同的财务比率进行研究，得出了不同的结论。 为了研究企业财务失败与企业财务状况之间的关系，国内外的诸多学者一般均采用 财务指标来建立财务预警模型。预测其财务危机的研究始于1 9 3 2 年。早期采用单变量分 析。至1 j 1 9 6 8 年a l t m a n 将多变量统计技术应用在预警模式上，多变量统计方法已经成为主 流。同时，财务预警模型也有多种，大致分为以下六类：一元判定模型( u n i v a r i a t e ) ，多 元线性判定模型( m u l t i p l ed i s c r i m i n a n ta n a l y s i s ，m d a ) 、多元逻辑模型( l o g i t ) 、多元概 率比回归模型( p r o b i t ) 、人工神经网络模型( a r t i f i c i a ln e u r a ln e t w o r k s ，a n n ) 、联合预测 模型。 ( 1 ) 一元判定模型 最早的财务危机预警研究是f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 开展的一元判定研究，即单变量研究。 他以1 9 家公司作为样本，运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组，发现判 别能力最高的是“净利润股东权益”和“股东权益负债”两个比率。而且在经营失败之前 三年，这些比率就呈现出显著差异。随后的3 0 年中，研究财务危机预警的文献较少。 1 9 6 6 年b e a v e r 对1 9 5 4 - - 1 9 6 4 年间7 9 家失败企业和相对应的7 9 家成功企业的3 0 个财务比率进行研究。在排除行业因素和公司资产规模因素的前提下，b e a v e r 的研究表 明，下列财务比率对预测财务失败是有效的：“现金流量债务总额”，“净收益资产总 额”( 资产收益率) ，“债务总额资产总额”( 资产负债率) ，其中“现金流量债务总额”指标表 现最好，该指标在失败前一年、两年、三年、四年、五年用于预测的准确率分别为8 7 ，7 9 ，7 7 ，7 6 和7 8 。但是总体而言，该指标用于判定成功企业的准确率高于 判定经营失败企业。 ( 2 ) 多元线性判定模型 a l t m a n 首次将多元线性判别方法引入到财务危机预测领域。他对1 9 4 6 - - - 1 9 6 5 年间 提出破产申请的3 3 家公司和同样数量的非破产公司进行了研究，选取的财务指标主要 有5 个：“营运资金资产总额”，“留存收益资产总额”，“息税前利润资产总额”，“资本市 值总负债”，“销售收入资产总额”。通过多元判别模型产生了一个总的判别分，称为z 彭韶兵，邢精、r 公刊财务危机论【m 】北京：清华人学 l 版社，2 0 0 5 a l t m a n e i f i n a n c i a lr a t i o sd i s c r i m i n a n ta n a l s i sa n dt h ep r e d i c t i o no f c o r p o r a t eb a n k r u p t c y j j o u r n a lo f f i n a n c e , 6 第二章财务危机预警问题的现有研究成果概述及评价 值，并依据z 值进行判断。其判别函数为： z = 0 0 1 2 x t + 0 0 1 4 x 2 + 0 0 3 3 x 3 + 0 0 0 6 x 4 + 0 9 9 9 x 5 其中：x l = 营运资金资产总额；x 2 = 留存收益资产总额；x 3 = 息税前利润资产总 额；x 4 = 资本市值总负债；x 5 = 销售收入资产总额。a l t m a n 教授通过对z 分数模型的 研究分析得出，z 值越小，该公司遭受财务失败的可能性越大，美国公司z 值的临界值 为1 8 l ，具体判断标准是：z 2 6 7 5 ，表明公司的财务状况良好，发生破产的可能性较小； 反之，z 1 8 1 ，则公司存在很大的破产危险；如果处于1 8 1 2 6 7 5 之间，阿尔曼称之 “灰色地带”，即公司财务状况不稳定，无法判断。研究表明：“息税前利润资产总额”、 “销售收入资产总额”和“资本市值总负债”三个财务指标预测能力比较强，预测精度高 达9 4 。 ( 3 ) 多元逻辑模型 1 9 8 0 年o h l s o n 使用了多元逻辑回归方法分析了1 9 7 0 - 1 9 7 6 年间破产的1 0 5 家公司 和2 0 5 8 家公司组成的非配对样本，使用了9 个自变量。企业规模是其中的一个变量， 用总资产与g n p 价格指数的对数值来计算，其目的是消除“时间价值”的影响。o h l s o n 估计了三个模型，第一个模型预测一年内破产的企业，第二个模型预测第一年未破产而 在第二年内破产的企业，第三个模型预测一年到二年内破产的企业。o h l s o n 分析了样本 公司在破产概率区间上的分布以及两类判别错误和分割点的关系。他发现用公司规模、 资本结构、业绩和当前的变现能力进行财务危机的预测准确率高达9 6 1 2 。该模型最 大的优点在于不需要严格的假设条件，克服了线性方程受统计假设约束的局限性，从而 具有广泛的使用范围。但是其样本的数量不宜少于2 0 0 个，计算过程比较复杂，而且在 计算的过程中有很多的近似处理，不可避免地影响到其预测精度。 ( 4 ) 多元概率比回归模型 引入l o 西t 回归分析法建立企业财务危机预警模型的是m a r t i n 。他在1 9 7 7 年的研究 中，以1 9 6 9 - - 一1 9 7 4 年为样本期间，从大约5 7 0 0 家美联储成员银行中界定出5 8 家困境 银行，从2 5 个财务指标中选取了总资产净利率等8 个变量构建模型，预测两年后银行 可能倒闭的概率。经研究发现，l o 西t 模型的预测能力优于z 模型和z e t a 模型。此后， 同样也是o h l s o n 于1 9 8 0 年，使用了多元概率比回归方法分析了1 9 7 0 1 9 7 6 年间破产 的1 0 5 家公司和2 0 5 8 家公司组成的配对样本，采用极大似然法，通过使每个样本个体 的破产与非破产的联合概率最大来构造模型，并分析了样本公司在破产概率区间上的分 布以及两类错误和判别阀值点之问的关系。 ( 5 ) 人工神经网络模型 进入2 0 世纪9 0 年代以后，随着计算机技术和信息技术的发展，西方研究人员开始 运用人工神经网络、专家系统、遗传算法等技术进行财务危机的预测研究。1 9 8 8 年 m e s s i e r 和h a n s e n 将专家系统首次引入到财务危机预测领域。1 9 9 0 年o d o m 等开始运用 人工神经网络进行财务危机预测的探索。而在19 9 8 年，f r a n c o 和v a r e t t o 应用遗传算法 在这方面的尝试等等。这些研究推动了财务危机预测在西方的发展。 【荚】罗斯l 瓦茨，杰罗尔德l 齐默尔曼实讪f 会计理论【m 】大连：东北财经人学出版社，1 9 9 9 ：1 0 2 7 江南大学硕+ 学位论文 人工神经网络模型( a r t i f i c i a ln e u r a ln e t w o r k s ，a n n ) ，神经网络技术被广泛运用于 语音识别、控制论等领域，在9 0 年代初期被b e l l 等学者引入财务危机预测研究。1 9 9 1 年t a m 采用a n n 模型进行财务预警研究，通过对人工神经网络的模拟，得出神经网络 可以应用于财务预警的结论。 2 1 2 国内财务危机预警的研究 ( 1 ) 国内财务危机预警的研究综述 受客观经济因素的影响，我国对财务预警问题的研究起步较西方晚，始于上世纪8 0 年代中期。迄今为止，国内学者主要从定性、定量两个角度来对财务危机预警进行研究。 从定性角度，学者们主要论述我国企业财务危机所产生的原因、表现形式、诊断手段、 解决措施，以及建立财务预警系统的必要性和紧迫性；从定量角度，学者们主要是通过 运用国外已有的财务危机预警模型对国内企业进行财务预警检验，从得出的结论来强调 建立财务预警模型要结合我国企业实际的必要性。 才元( 2 0 0 6 ) 以我国沪深两地上市公司为研究对象，采用定性分析和定量分析相结合 的方式，从基础指标中确定5 个指标作为模型指标，以样本企业发生危机的前一年和前 两年的数据资料为基础，建立了我国上市公司的l o g i s t i c 模型；并利用模型对中小板上 市公司进行财务预警；卫建国( 2 0 0 2 ) 用阿尔曼模型对我国上市公司进行检验，并分析得 出结果的原因，提出应结合我国实际确定模型的边界值；杨淑娥( 2 0 0 5 ) 采用b p 人工神 经网络工具，以1 2 0 家上市公司的截面财务指标作为建模样本，并使用同期6 0 家公司 作为检验样本建立了财务危机预警模型。经过对样本的反复训练和学习，分别取得了建 模样本9 0 8 和检验样本9 0 的判正率； 李晓峰，徐玖平( 2 0 0 6 ) 同样采用b p 神经网络 模型对我国上市公司进行了财务危机预警检验，得出该模型有效、可行的结论；朱顺泉 ( 2 0 0 6 ) 应用多元统计的判别分析方法建立上市公司财务困境预警模型，进行实证分析， 并对数据分析结果给出了合理解释，提出要使用判别贡献大的变量来建立模型。 李秉成( 2 0 0 4 ) 介绍了描述财务困境形成过程的原因观与时间观两种主要观点，分析 了财务困境形成过程概略模型，将导致企业陷入财务困境的原因分为内部和外部原因， 内部原因中管理差是第一层次的原因，由管理差引起的原因是次级层次的原因，外部原 因是市场竞争激烈等。 如果企业存在这一原因，那么，首先表现为出现财务困境征兆， 然后，在陷于财务困境时，出现财务困境特征；端木i e ( 2 0 0 5 ) 认为要提高公司财务危机 预警效果需要在危机预警过程中引入公司治理机制。 ( 2 ) 国内财务危机预警的模型研究 由于财务指标不需要经过主观判断加以量化的过程，而且可以从财务报表分析中得 到，国内学者对企业财务预警的研究，主要是运用单变量分析模式来诊断企业的运营状 况。如损益分析法、资产与负债结构比例分析法等。单变量模式的指标过于单一，而且 不能严格给出企业财务预警的警度。 才，c ，聪何平中小板l ：市公司财务预警与实证分析阴丁业技术经济，2 0 0 6 ( 1 2 ) ：1 5 1 1 5 6 杨淑娥，黄礼壤十b p 神经网络的i ：市公卅财务预警模型【j 】系统t 程理论与实践，2 0 0 5 ( 1 ) ：1 2 1 8 李秉成企业财务困境形成过程研究 j 】当代财经，2 0 0 4 ( i ) ：1 0 9 i1 2 端小难关十财务顶警系统的理论分析【j 】生产力研究，2 0 ( 0 01 ) ：2 0 7 2 0 8 第二章财务危机预警问题的现有研究成果概述及评价 1 ) f 分数模型判别法 周首华、杨济华、王平( 1 9 9 6 ) 对z 分数模式加以改造，加入现金流量这一预测自 变量，并考虑现代公司财务状况的发展及其有关标准的更新，基于财务理论选定了分别 反映公司资产流动性水平、内部积累率、现金流量、财务结构和创造现金流量方面的能 力的五个自变量，在使用s p s s x 统计软件多微区分分析方法的基础上建立了f 分数 模型，并使用会计资料库中1 9 9 0 年以来的4 1 6 0 家公司的数据进行了验证。其判别函 数为： f = - -