（体育人文社会学专业论文）我国职业体育俱乐部融资结构、方式及其制约因素研究.pdf

摘要 我国职业体育俱乐部的融资难问题可以说是制约其发展的最大掣肘，本课 题的研究旨在为解决和缓解我国职业体育俱乐部的融资难问题提供理论支持 和实践指导，从而促进我国职业体育俱乐部的良性、可持续发展。 采用文献资料法、问卷调查法、专家访谈法、逻辑分析法等研究方法，运 用现代企业融资结构理论的合理内核对影响我国职业体育俱乐部融资结构选 择的因素进行分析，并结合当前国外职业体育俱乐部的主要融资方式，提出目 前我国职业体育俱乐部应以股权融资为主，并辅之适当比例的债务融资，在具 备内源融资的条件时，应优先选择内源融资。在此基础上，结合我国金融实践， 提出了部分可行的融资结构实现方式：股权融资主要以俱乐部原始股东的增 资、企业集团的风险投资和股份制改造融资为主；债权融资主要以股东信用担 保贷款、企业集团内部借贷和商业信用融资为主。随后，对目前我国职业体育 俱乐部的融资现状进行了分析，认为融资需求大供给不足：融资渠道狭窄， 以其他企业资金来源为主；融资方式单一，以企业集团风险投资为主；融资结 构不合理，以股权性融资为主构成了当前我国职业体育俱乐部的融资现状。尔 后，从宏观和微观两个层面对制约我国职业体育俱乐部融资的因素进行了分 析，并提出了部分有针对性的发展对策：制定相应的扶持职业体育发展的优惠 政策；适当降低资本市场准入条件，开发适合职业体育俱乐部融资的金融产品； 完善我国风险投资运作机制；加大对职业体育管理体制和运作机制的改革，改 善俱乐部经营环境；加强职业体育俱乐部自身建设，建立现代企业制度；加大 俱乐部经营开发力度，提高俱乐部盈利能力。 关键词。职业体育俱乐部；融资结构；融资方式：制约因素；发展对策 硕士学位论文 m a s t e r st h i ：5 1 5 a b s t r a c t n 塘d i f f i c u l t yo ff i n a n c i n gm a yb et h el a r g e s th i n d e ro nt h ed e v e l o p m e n to f p r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b 啊1 er e s e a r c hi st oo f f e rt h e o r ya n dp r a c t i c eg u i l d e n c ei n s e t t l i n gt h ed i f f i c u l t yo ff i n a n c es o a ot op r o m o t et h eb e n i g na n dc o n t i n u a b l e d e v e l o p m e n to f p r os p o r t sc l u bi no u rc o u n t r y b yu s i n gt h em e t h o d so f d o c u m e n t a r y , q u e d t i o n n a i r e ，e x p e r t si n t e r v i e wa n dl o g i c a n a l y s e , t h ep a p e ra n a l y s e st h ee f f e c t i v ef a c t o r s0 1 1t h ec h o i c eo f f i n a n c i n gs t r u c t u r e b ya p p l y i n gm a i nc o r eo f m o d e me n t e r p r i s ef i n a n c i n gs t r u c t u r et h e o r ya n ds t u d u l n g t h em a j o rf i n a n c i n gm o d l eo f f o r e i g np ms p o r t sc l u b ，a n dp u tf o r w a r dt h a tt h ec l u b s h o u l df i r s t l yc h o o o s et h ef i n a n c i n go fs h a r e h o l d i n l ba n dm a i n t a i ns o m ep e r c e n to f d e b ta tt h es 嘣et i m e ，a n di ts h o u l dp r i o rs e l e c tt h ei n t m i o r - f m a n c i n gw h e nt h e c o n d i t i o nr e a c h e d o nt h eb a s i so fm a t , i tp r e s e n ts o m ef e a s i b l ef i n a n c i n gm o d l e s w i t ht h ef i a a n c ep r a c t i c eo f o u re o n n n y , w h i c hi st h a tt h em i n c i n go f s h a r e h o l d i n g c a nc o m p l e t e db yt h ep r i m i t i v es h a r e h o l d e ri n c r e a s et h ei n v e s t m e n t , v a n t m e i n v e s t m e n to fm a j o re n t e r p r i s eg r o u pa n ds h e r e h o l d i a gs y s t e mt r a n s f o r m a t i o n , t h e f i n a n c i n go fc r e d i tc a nc o m p l e t e db yt h el o a ns e c u r e db y t h es h a r e h o l d e r , i n t e r n a l d e b ta n dc o m m e r c i a lc r e d i t , t h e ni ta n a l y s i z e st h e 如柚c i n gs t a t eo nt h ec l u bo f o u r c o u n t r y , a n dc o n s i d e r e dt h a tt h eh i g h l yd e m m d , s i m p l ym o d e , s t r i c t l yw a y sa n d u n s u i t a b l e $ t r u e l a l r ea n d8 0f o r t hw e r et h ef i n a n c i n gs t a t e f o l l o w l yi tr e s e a r c ht h e i n f e c t i o u sf a c t o r so nf i n a n c i n gf r o mt h ev i e wo ft h em a c r oa n dt h em i c r o ，a n d p r e s e n t e ds o m es e r i a l sd e v e l o p m e n tm e a s u l 鹊t h a ts e tl 巾t h ew e l lp o l i c yo n p r o m o t et h ed e v e l o p m e n to fp r os p o r t s ，b r i n gd o w nt h ed e m a n do fe n t e r i n gt h e f i n a n c i n gm a r k e ta n dd e s i g nt h es u i t a b l e 五】啼舶i n gr l r o d u c t s , p r o m o t et h es y s t e mo f o p e r a t i n go uv e n t u r ei n v e s t m e n t , r e f o r mt h es y s t e mo fg o v e r n m e n da n do p e r a t i n g o f p r os p o r t s , a n dp r o m o t et h ee n v i r o m e mo fo p e r a t i n g , s u e n g t ht h ec o n s t r u c t i o no f t h e m s e l v e sa n db u i l dm o d e me n t e r p r i s es y s t e m , a n de m p h a s i z et h eo p e r a t i o no f c l u b ，i n c r e a s et h ec l u b sa b n i t yo ni n c o m e 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s k e yw a r d ：p r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b ；f i n a n c i n gs t r u c t u r e ；t h em o d l eo ff i n a n c i n g ； i n f e c t i o t i sf a c t o r s ；d e v e l o p m e n tm e a s u r e s 硕士学位论文 m a s7 r e r st h e s i s 华中师范大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：所里交的学位论文，是本人在导师指导下，独立进行研究 工作所取得的研究成果。除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和 集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 作者签名日期：年月日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和 借阅。本人授权华中师范大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数 据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 作者签名：导师签名： 日期：年月 日 日期：年月 日 本人已经认真阅读“c a m s 高校学位论文全文数据库发布章程”，同意将 本人的学位论文提交“c a l l s 高校学位论文全文数据库”中全文发布，并可按 “章程”中的规定享受相关权益。回意硷塞握窑卮进卮；旦坐生i 旦= 生i 旦 三生蕴查! 作者签名： 日期： 年月 日 导师签名： 日期：年月 日 1 前言 1 1 选题意义 职业体育俱乐部作为职业体育市场的主体，在职业体育中占有极其重要的 地位。它的发展离不开庞大的资金支持。在过去的2 0 0 2 年，我们看到曾经“红 极一时”的佛罗伦萨破产了，亏损6 2 0 0 万美元的拉齐奥被挂牌了，众多的欧 洲职业足球俱乐部因资金不足陷入破产的边缘。2 0 0 3 年5 月2 8 日，法国足坛 传出爆炸性新闻，法甲亚军摩纳哥俱乐部因财务危机将降入乙级联赛。因此， 如何能够获得稳定、充足的资金针支持是职业体育俱乐部得以发展的重要前 提。在国内，2 0 0 3 年初，各职业足球俱乐部为获得中超的入场券，纷纷加大了 2 0 0 3 赛季的资金投入。据不完全统计2 0 0 2 赛季甲a 排名7 至1 5 名的9 支球 队，其2 0 0 3 年的资金预算就比2 0 0 2 年至少增加2 5 亿元，2 0 0 3 年赛季，这些 俱乐部的资金预算高达6 亿元。从上面的阐述可以看出，职业体育俱乐部能否 稳定迅速发展，甚至超常规发展，其融资能力是关键因素。 自2 0 世纪9 0 年代初开始启动的我国职业体育俱乐部，目前还处于发展阶 段，自身盈利能力差是其基本特征。因而，通过市场从外部融取资金是尚处于 发展初期阶段的我国职业体育俱乐部得以维持运转的基本前提。但由于职业体 育俱乐部普遍缺乏可行的盈利机制、市场化运作不规范等问题，往往又造成从 外界融取资金的困难。目前看来，融资难问题可以说是制约我国职业体育俱乐 部发展的最大掣肘。因此，如何缓解和解决我国职业体育俱乐部的融资难问题， 促进我国职业体育俱乐部的健康、可持续发展，是摆在我们面前一道迫切需要 研究的课题。本课题试应用现代企业融资结构理论的主要内容，结合我国职业 体育俱乐部的现实情况和基本特征。对目前我国职业体育俱乐都的融资结构进 行分析，提出目前比较可行的适合其发展的融资结构选择。在此基础上，结合 我国金融实践，提出部分可行的融资方式，并进一步对当前我国职业体育俱乐 部的融资现状和制约俱乐部融资的因素进行分析，从而提出相应的解决建议， 为解决我国职业体育俱乐部的融资难问题提供理论支持和实践指导。这一课题 的研究。对予解决职业体育俱乐部融资难闻题和发展资金不足等闻题，具有重 大的现实意义。这也正是本课题选题的意义所在。 1 2 国内外研究现状综述 近年来，国内关于职业体育俱乐部融资的问题受到了有关媒体和学者的关 注，一些言论也散见于有关会议和刊物，但系统的研究报告并不多见。检索表 明，我国职业体育俱乐部融资结构研究( 吴晓虎、倪刚2 0 0 3 ) 、我国职业足 球俱乐部上市前景的初步研究( 刘文童、张林2 0 0 2 ) 和中国职业足球俱乐 部上市融资可行性初探( 周挺。2 0 0 1 ) 等文，是具有针对性的较为系统的研 究报告。在职业体育俱乐部上市融资间题上，作者们( 刘文和周文) 针对俱乐 部上市融资的可行性、上市的前景、上市的条件以及目前存在的困难等问题进 行了分析。长远来看，职业体育俱乐部上市融资是其未来发展的方向，但鉴于 目前我国职业体育俱乐部还处于发展阶段，存在股份制改造、盈利能力、规范 经营、财务制度规范等诸多问题，其上市融资尚待时日。而在现阶段如何解决 其融资难闻题和发展资金不足等问题，两位作者均未涉及到。在关于我国职业 体育俱乐部融资结构的研究中，吴晓虎、倪刚提出我国职业体育俱乐部应按照 现代企业融资结构进行融资，即优先选择内部融资。但目前我国大部分职业体 育俱乐部亏损经营，没有盈余迸行再投资，在此背景下怎样进行内部融资作者 并无说明。此外，作者在俱乐部可采取的具体融资方式中提倡吸引风险投资， 该融资方式的确是现阶段我国职业体育俱乐部可行的也是主要的融资方式，但 如何运作，如何发挥风险投资制度设计的优势，促进俱乐部的发展，作者也未 论及。 国外有关职业体育俱乐部融资问题的研究，目前主要集中于上市融资和债 券化融资领域，其中有代表性的为c h e f f m s , b 揪的( p l a y i n gt h es t o c k m a r k e t ：o o i n gp u b l i c a n dl 叶o f e s s i o n a lt e a ms p o t ( j o u r n u a lo fc o r p o r a t i o n l a w , s p r i n 9 9 9 , v o l ，2 4 i s s u e 3 ) 在其研究中认为促使北美职业体育俱乐部上市融资 的原因主要是：为场馆建设筹集资金，为发展其它产业筹资，提供可行的退出 机制等因素。同时，他在该研究中还分析了制约北美俱乐部上市融瓷的因素， 主要为：大联盟政策不允许上市融资，严格的信息批露制度，上市融资成本较 高，俱乐部上市后流动性降低等因素。作者通过上述对上市融资利弊的分析， 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 认为：现阶段北美职业体育俱乐部不宜通过上市来融资，只能作为其未来发展 的方向。但在欧洲众多国家的职业体育俱乐部，上市公司已是主要表现形式。 随着债券化融资在欧洲的盛行，加上上市融资成本比较高，目前许多欧洲俱乐 部，尤其是足球俱乐部，多通过a b s ( a s s e tb a c k e ds e c u r i t i z a t i o n ) 市场发行 债券来融资，解决其大型建设工程资金不足的问题。现阶段国外的研究也多集 中于该方面，主要有s a n d e r s l i z a 的 t e a mo w i l e r sr e l y i n go ns e c u r i t i z a t i o nt o f u n da r e aa n ds t a d i u mp r o j e c t s ( b o n db u y e r s ，v 0 1 3 2 4i s s u e 3 0 3 8 2 ) 、 e v e r t o nf c s c o r e so na b s p i t c hw i t hd e a lb a c k e db ys e 硒o nt i c k e t sv i ab e a rs t e a m s ( e u r o w e e k , i s s u e 7 4 5 ，) p a r m as c o r e s , s e a l sf i r s tp u b l i ci t a l i a ns o c c e rs e c u r i t i z a t i o n ( a s s e ts e c u r i f 2 a f i o nr e p o r t - m a y l 3 , 2 0 0 2 ) 等数篇介绍欧洲和北美部分职业体育俱 乐部以及未来收益为担保，通过a b s 市场发行中长期巨额债券来融资。此外， 国外职业体育俱乐部还常利用银团贷款、风险投资、融资租赁、球员抵押贷款 等众多融资方式进行融资。国外职业体育俱乐部成功的融资经验和可行的融资 方式，对我国处于发展阶段的职业体育俱乐部解决其融资难问题具有借鉴和启 示意义。但我国目前关于国外职业体育俱乐部融资问题的研究尚不够深入，不 利于学习和借鉴。 1 3 研究对象与研究方法 1 3 1 研究对象 本课题的研究对象是我国职业体育俱乐部本课题研究所限定的职业体育 俱乐部主要是指参与各种运动项目职业联赛，采用公司化运作，以营利为主要 目的，并在工商管理部门注册为公司法人的组织。 1 3 2 研究方法 本课题主要从融资学理论与实务的角度出发，对我国职业体育俱乐部的 融资问题进行深入研究，采用了下列研究方法： 文献资料法 在研究过程中，根据研究需要，查阅了中国学术期刊网上有关职业体育俱 乐部的所有文献资料，并查阅了国内有关职业体育俱乐部的专著。此外，笔者 硕士学位论文 m a s t e r l st h e s i s 还根据研究的需要到国家图书馆、国家体育总局体育信息中心查阅了大量国外 有关职业体育俱乐部融资和经营方面的文献资料。 问卷调查法 在大量阅读有关文献资料的基础上，设计了关于我国职业体育俱乐部融资 结构、方式及其制约因素的调查问卷，利用在武汉召开中国足球超级联赛总经 理联席会的机会，向参加会议的各中超足球俱乐部总经理进行了阿卷调查。此 外，并对部分甲级足球俱乐部和职业篮球俱乐部的经营主管进行了f 习卷调查。 专家访谈法 就我国职业体育俱乐部融资的部分问题。走访了部分职业体育经营方面、 金融实务方面和理论方面的专家、学者。 逻辑分析法 对所收集到的文献资料和专家意见进行整理、归纳、运用金融学、经济学 的理论知识进行分析，得出结论。 2 现代企业融资结构理论的一般分析 企业融资结构理论是现代企业组织理论的一个重要组成部分，旨在研究作 为市场主体的企业，在给定投资机会时，如何根据自身的日标函数和收益成本 约束来选择合适的融资方式，以确定最佳的融资结构，从而使企业市场价值达 到最大化。我国职业体育俱乐部作为独立的市场主体，在目前普遍缺乏盈利机 制，发展资金严重不足的情况下，只能通过外部资本市场融资来获得必要的发 展资金。在外源融资中，选择债务融资还是选择股权融资，正是职业体育俱乐 部融资结构所要解决的一个重要问题。 当前最有影响的融资结构理论是删理论。该理论认为在完善的资本市场 中，企业的融资结构与企业的市场价值无关，或者说企业无论选择何种融资方 式均不会影响企业的市场价值。由于该理论存在许多严格的假设，如该理论假 定没有企业和个人所得税，企业不存在破产风险，资本市场的运作是充分有效 的等一系列假设条件，在实践中受到了严峻的挑战。因此，许多学者以埘理 4 论为基础，不断对其进行修正，放松其假设条件，将财务破产成本、代理成本、 激励理论和不对称信息理论等引入到企业融资结构的分析中，从不同的角度对 现代企业融资结构理论进行完善，相继产生了权衡理论、激励理论、不对称信 息理论和控制权理论等现代企业融资结构理论，其中最有代表性的为不对称信 息理论。该理论研究在信息不对称情况下企业的融资结构和融资的顺序问题。 美国经济学家罗斯是第一个将不对称信息理论引入企业融资结构理论分析的 学者，罗斯假定企业经理者对企业的未来收益和投资风险具有内部信息，而投 资者没有，但投资者知道对经理的激励制度，困此，投资者只能通过经理者间 接传递出来的信息来评价企业的市场价值企业债务比例或资产负债结构就是 一种把内部信息传递给市场的工具。负债比例上升是一个积极的信号，它表明 经理者对企业未来的收益有较高的期望，传递着经理者对企业的信心因为举 债会使经理努力工作，同时，也使潜在的投资者对企业市场价值的前景充满信 心，所以，举债可以降低企业融资的总成本，企业的市场价值也随之增加。为 使债务比例成为可靠的信息传递工具，罗斯对破产企业的经理加上惩罚的约 束。由于企业破产的概率与企业质量里负相关，所以，外部投资者把较高的负 债比例视为企业质量较高的一个信号，即企业市场价值与负债比例呈正相关。 此后，迈尔斯和梅勒夫在罗斯的不对称信息企业融资结构理论的基础上，进一 步考察了不对称信息对企业融资成本的影响，发现这种信息上的不对称会促使 企业尽可能减少股票融资，因为企业通过发行股票融资时会被市场误解，认为 其前景不佳，但多发行债券又会使企业受到财务亏损的制约，所以企业总是尽 量用内部积累来投资其次是发行债券，直到因债券增发导致企业陷入财务亏 空的概率达到危险区时才发行股栗融资【l j 。 权衡理论、激励理论、不对称信息理论和控制权理论虽然对现代企业融贽 结构分析的视角不同，但它们都从不同的角度共同论证了现代企业融资结构的 合理性，即现代企业在融资结构的选择上，应优先选择内部融资；在外源融资 中，债务融资优先于股权融资。 1 1 杨开明融资理论与实务 m 北京。中国财经经济出版社，2 0 0 1 9 ：8 6 7 8 5 3 现代融资结构理论适用于现阶段我国职业体育俱乐部 的局限性 首先，现代企业融资结构理论的研究对象为成熟企业。无论各种融资结构 理论研究视角如何变换，它们的分析都存在一个暗含的假设：即研究对象是一 个成熟企业，企业未来的现金流是相对稳定的，具有可预期的法人治理结构、 信息传导机制、激励机制，可根据企业的信息结构、激励制度、经理控制偏好 进行融资结构优化分析。现阶段我国职业体育俱乐部从总体上看还处于发展的 初期，大部分俱乐部亏损运营，没有稳定的可预期现金流。虽然职业体育俱乐 部进行了公司化改造，建立了公司制俱乐部，但尚未建立有效的法人治理结构， 缺乏应有的监督、激励和破产机制，投资者获取信息的成本较大。因此，从研 究对象来看，现代融资结构理论在指导用于现阶段我国职业体育俱乐部融资时 具有很大的局限性。 其次，现代企业融资结构理论分析的基本出发点是如何实现企业市场价值 的最大化。目前我国职业体育俱乐部尚未进入良性发展阶段，缺乏自我“造血” 机制，在内源融资无法实现的困境下，只能依靠外部资本市场融资来获得发展 资金。因此，现阶段我国职业体育俱乐融资结构分析的基本出发点不是如何实 现俱乐部市场价值的最大化，而是如何满足其发展的资金需求。 再次，现代融资结构理论分析的技术路径是寻找财务杠杆利益与财务风险 的最优均衡点。根据融资结构理论，在给定投资机会时，企业一般的分析路径 是根据其情况拟订几套方案，并计算出各个方案的投资收益率或平均成本率、 风险水平，取收益率大于加权平均成本率的融资方案，收益越大方案越好；相 同风险水平下加权成本率最低或相同加权平均成本率下风险水平最低的方案 为最优：最后利用财务杠杆原理，找出融资方案的财务杠杆利益与财务风险的 最优均衡点，确定最优融资结构。现阶段我国职业体育俱乐部，缺乏有效的盈 利机制，大部分俱乐部连年亏损，投资收益率一般为负值，投资者所获得的投 资回报更多的是社会效应和广告效应。此外，职业体育俱乐部作为所在城市的 “城市名片”对当地的经济发展和对外宣传都有重要的正外部经济性，而且在 我国政府主导型的市场经济条件下，俱乐部因财务亏空而导致破产的可能性几 乎是没有的，故俱乐部的财务风险基本上也是不存在的。因此，无法科学地衡 量俱乐部的财务杠杆和财务风险。 最后，由于我国资本市场不发达、市场法律环境不完善、存在严重的信息 不对称和股东的监控较薄弱等问题，相同的融资方式在我国却有不同的融资 成本。有学者在综合各项因素后，对我国股权融资成本和债权融资成本( 以银 行贷款为例) 分别进行了计算，得出目前我国上市公司的股票融资成本约为 1 1 8 ，远远低于银行贷款融资成本的6 0 5 9 卜_ 6 1 7 【l 】，这明显有悖于现代企 业融资结构理论。因此，现阶段我国职业体育俱乐部在融资结构的选择上受我 国宏观资本市场的影响，必然有别于现代企业融资结构理论。 4 现阶段影响我国职业体育俱乐部融资结构选择的主要 因素的分析 由于现代企业融资结构理论在应用于现阶段我国职业体育俱乐部时存在 上述局限性，因此，我们应从现阶段我国职业体育俱乐部的现状和特点出发， 借鉴现代企业融资结构基本理论的合理内核，对现阶段影响我国职业体育俱乐 部融资结构选择的主要因素进行分析，为其选择适宜的融资结构。 4 1 融资成本 融资成本是企业为筹集和使用资本而付出的代价。无论是在财务理论还是 在财务实践中，融资成本都是影晌企业融资决策的重要因素。一般情况下，股 权融资成本高于债务融资成本。我国职业体育俱乐部目前股权融资主要以企业 集团的风险投资、原始股东的增资和俱乐部股份制改造融资这三种方式为主， 尚未有职业体育俱乐部通过股票市场融资，即不存在股票交易费用。因此，在 现阶段我国俱乐部股权融资的实际成本就是股利回报。根据我们对国内1 6 家 职业体育俱乐部负责人的调查，其中仅有三家俱乐部略微盈利，四家基本持平， 其余的均亏损。职业篮球俱乐部的亏损情况则更为严熏。由于我国大部分职业 1 1 夏俊荣现代资本结构理论的发展研究及启示 j 财经问思研究2 0 0 1 2 ( 2 0 7 ) ：1 0 - 1 4 7 体育俱乐部亏损经营，基本上没有盈利可供分配，俱乐部股权融资的成本几乎 为零。即使俱乐部有盈利可供分配，股利分配政策主要由董事会制定，股利分 配政策成为管理层可以随意调控的砝码。因此，相对于债务融资的按期归还本 息的硬约束，俱乐部的管理层更愿意选择这种无还本付息风险的股权融资。股 权融资的软约束，也在一定程度上造成了目前我国职业体育俱乐部自有资本运 作的低效率和俱乐部连年亏损、黑色支出泛滥等不良现象。职业体育俱乐部债 务融资主要是以银行贷款和企业集团内部借贷为主。债务融资的融资成本( 以 银行贷款为例) 主要包括申请贷款的手续费和利息，若不计手续费，仅银行贷 款一年利息最低也在贷款标的额的5 以上。此外，由于银行在审批贷款时坚持 逆向选择，即银行愿意提供资金支持的企业都是比较完善和成熟的、具有稳定 的市场和现金流量的企业，而我国职业体育俱乐都且前正处于发展初期，虽然 有良好的发展前景，但由于整个产业的市场化程度不高，缺乏较为有效的盈利 模式，不具有稳定的可预期现金流以及偿还债务融资所要求的按期偿还贷款 本息的能力，因此，银行会要求以更高的利息率以补偿按期收回贷款的不确定 性，故在现阶段我国职业体育俱乐部债务融资的融资成本远远高于股权融资的 成本。 4 2 融资能力 融资能力是融资主体所具备的运用各种融资方式进行融资的条件或资格。 目前我国职业体育俱乐部的融资能力是由俱乐部自身的规模、资产的构成、盈 利能力等诸多因素决定的。根据资金来源的不同可将融资方式分为内源融资和 外源融资。内源融资是由初始投资形成的股本、折旧基金以及窜存收益( 包括 各种形式的公积金、公益金和未分配利润) 构成的。外源融资包括股权融资和 债务融资两种方式【1 1 进行内源融资首先要有盈利，日前我国大部分俱乐部连 年亏损经营，入不敷出，没有盈余进行内部积累，故不具备内源融资的能力。 在外源融资中的股权融资，目前我国职业体育俱乐部以企业集团的风险投资、 原始股东的增资和俱乐部股份制改造融资这三种方式为主。虽然投资者投资于 职业体育俱乐部未获得现金回报，但这种投资产生了巨大的社会效应和广告效 i 冯约欣，事宁，关于企业融资方式的比寝分析 刀山东财鲢学院学报2 0 0 1 ，6 ( 5 6 ) ：3 4 3 7 8 应，提高了投资者的知名度，促进了其主体产业的发展。节省了广告费用支出， 这正是国内众多实力雄厚的企业集团投资于职业体育俱乐部的原因所在，也使 俱乐部具备了持续进行股权融资的能力。职业体育俱乐部债务融资主要是以银 行贷款、商业信用和企业集团内部借贷为主。由于目前我国职业体育俱乐部缺 乏可行的盈利模式，不具有稳定的可预期现金流以及按期支付贷款本息的能 力。因此，目前俱乐部很难得到商业银行的贷款支持，在调查中也很少有俱乐 部利用商业银行贷款融资。 4 3 融资风险 股权融资作为一种权益性融资，俱乐部不负有按期还本付息的义务，对俱 乐部是一种软约束，融资风险相对较小。债务融资，要求俱乐部必须按合同规 定的期限向债权人支付既定的本金和利息，而且是硬性的，这种硬性的约束加 大了俱乐部的融资风险，而且债务融资对俱乐部的控制是一种相机控制，如果 俱乐部经营状况良好，具有按期还本付息的能力，则俱乐部的控制权掌握在俱 乐部经理手中：若俱乐部不具有按期支付本息的能力，对俱乐部的控制权就自 动转移到债权人手中，债权人就可行使相应的权利，对俱乐部财产提出请求权， 这种情况一旦发生，将对俱乐部的运行产生重大影响，因此，债务融资风险较 大。 4 4 现阶段我国职业体育俱乐部的经营状况 目前我国职业体育俱乐部还处于发展的初期，尚未进入良性发展阶段，缺 乏有效的盈利机制。俱乐部的收入来源主要有：( 1 ) 门票经营收入；( 2 ) 冠名 权经营收入；( 3 ) 赞助和广告收入；( 4 ) 电视转播权收入 ( 5 ) 转会费收入# ( 6 ) 其他经营收入【1 1 。在国内产业化水平比较高的部分职业足球和篮球俱乐部 的现实经营中，上述六个收入渠道中只有门票经营、冠名权经营和广告赞助收 入渠道基本畅通国内大多数俱乐部在这三方面的收入约占俱乐部总收入的 8 0 以上。电视转播权经营在我国尚未形成良性竞争市场。转播价格过低，未 能成为俱乐部的主要收入来源，个别项目在以前还存在出资请电视台转播的尴 1 鲍明晓体育产业一新的经济增长点 北京。人民体育出版社，2 0 0 0 ：2 6 5 2 7 3 9 硕士学位沧文 m a s l l e r l st h e s i s 尬局面。在球员转会经营方面，受现行转会制度影响，球员流动性差。此外， 相当一部分俱乐部只重视短期利益，忽视后备人才培养，导致购入优秀运动员 的成本较高。在球员转会经营上除大连实德和辽足外，大部分俱乐部都是亏损 的。在俱乐部其他产业经营方面，多数俱乐部为空白。因此，我国大部分职业 体育俱乐部连年亏损经营的现实也就不足为怪了。据报道直到2 0 0 3 年底我国 才有第一家职业篮球俱乐部广东宏远篮球俱乐部公开宣布盈利，这意味着 其它篮球俱乐部还处于亏损经营状态。目前我国大部分俱乐部不具备盈利能 力，没有稳定的可预期的现金流入将制约其债务融资的能力。虽然投资者投资 于职业体育俱乐部短期内不追求现金回报，但大笔的资金投入若长期未能收到 理想的产出效益，势必会影响到股东继续投资的积极性，增加俱乐部股权融资 的难度。 5 当前国外职业体育俱乐部的主要融资方式 国外职业体育俱乐部经过上百年的发展，运作已相当成熟，特别是在融资 方式的选择与应用上有许多可供我们借鉴的地方。 5 1 银团贷款 银团贷款又称“辛迪加”( s y n d i c a t e dl o a n ) 贷款，是指由若干家银行组成银 团，联合向某一国家的借款人提供的贷款1 1 1 。银团贷款是当前美国职业联盟经 常运用的主要融资方式，该融资方式对于职业体育联盟来说，可以在较短的时 间内筹集到数额巨大的长期资金。由于银团贷就的数额巨大，而单个俱乐部的 资金需求相对较小，因此，在一般情况下由职业体育联盟代表其成员与银团协 商贷款事宜，在联盟获得银团贷款后，再转贷给各俱乐部。而且，由于职业体 育联盟的信用等级比较高，赦比较容易获得银团贷款。此外，银团贷款的利率 要比俱乐部自行贷款的利率低的多，这有助于降低俱乐部的融资成本，使得银 团贷款成为当前美国职业体育领域主要的融资方式。银团贷款在运作过程中一 般都有一个或多个牵头银行负责组织几家银行共同组成银团向借款人提供贷 0 1 杨开明融资理论与实务 m 北京：中国财经经济出版杜，2 0 0 1 。9 ：1 2 8 1 0 硕士晕位论文 m a s7 陋rst h e s i s 款，在美国比较著名的牵头银行有美国银行和波士顿舰船( f l e e t b o s t o n ) 投资 公司，他们经常为美国职业体育联盟及其成员提供银团贷款。在过去的几年内， 由美国银行牵头组织的银团贷款就有近百亿美元，其中仅为n b a 组织的银团 贷款就高达2 9 亿美元。波士顿舰船投资公司为美国职业棒球联盟提供了约1 4 亿美元的银团贷款。此外，这两家牵头银行还经常为一些俱乐部和场馆建设提 供银团贷款，如波士顿舰船投资公司2 0 0 1 年为波士顿红袜棒球队的产权转让 提供了7 。2 亿美元的银团贷款，使该队得以顺利转让口j 。 5 2 资产债券化融资 资产债券化是指证券化机构将可以产生稳定的可预见未来收入流的资产， 按照某种共同特质汇集成一个组合，并通过一定的技术把这个组合转换为可在 资本市场上流通的有固定收入的债券。从该概念我们可以看出，运用资产债券 化融资最重要的是原始权益人具有可预期现金流的资产。在上世纪9 0 年代欧 洲职业体育俱乐部主要通过上市融资，但由于近些年来运动员工资和转会费的 急剧攀升，造成俱乐部运营成本急剧上升，而同期俱乐部门票和电视转播等收 入增长相对缓慢，导致大部分俱乐部并未盈利，因而他们再从股票市场融资就 比较困难，当资产债券化融资出现在他们视野中后，他们便纷纷转向资产债券 市场进行融资。国外职业体育俱乐郝之所以能够运用资产债券化融资，就是在 于他们的门票、电视转播权、豪华包厢等经营收入来源比较稳定，能在未来产 生稳定的可预期现金流国外职业体育俱乐部将其未来的门票、电视转播、豪 华包厢、赞助等收入来源中的一项或几项预期收入为依托，组成一个资产池， 并将其出售给一个特设机构( s p v ) ，该机构再发行由资产袍支持的债券，并 将发行收入返还给职业体育俱乐部，从而实现俱乐部融资的目的。而且，资产 债券化作为一种表外融资方式，在不增加俱乐部负债的情况下，出售自己预期 收入的财产权进行融资，有利于降低俱乐部的融资风险。资产债券化融资作为 当前欧洲职业体育俱乐部的主要融资方式，他们利用资产债券化融资获得的大 量资金来偿还债务和实旌股份回购计划，以及用来购买优秀球员和修建新的多 mb o r a k s d a v i d f i n a n c i n gp r o s p o r t sn ol o n g c r j u 鞋an i 曲e 【玎a m m i n a nb a n k e r , 1 2 2 2 0 0 2 。v 0 1 1 6 7 i s s u e 2 2 9 f 9 “ 硕士牵位论文 m s 。r f r st | e s i s 功能比赛场馆，从而增加收入来源。在英超有埃弗顿、利兹联、南安普敦等众 多俱乐部运用资产债券化进行融资 1 1 。据报道国际足联为解决其财政危机，在 2 0 0 1 年就销售了由2 0 0 2 年日韩世界杯赞助商提供的收入支持的债券。 5 3 商业信用融资 商业信用是指商业交易中的延期付款或延期交货所形成的借贷关系。它是 在商业交易中由于钱和货在时间和空间上的分离而产生的，是一种自发性的资 金来源。接受商业信用使购买与付款这两种行为之间存在一个结算时间，从而 形成诸如应付账款这样的负债，这种负债可视为企业的一种短期融资，其效益 表现为通过接受商业信用而降低资金的使用成本，从而提高企业的经济效益1 2 。 且一般不需支付任何代价就可利用，故采用商业信用融资对企业来说是一种较 为理想的短期流动资金融资方式。职业体育俱乐部利用商业信用融资主要是指 俱乐部在交易活动中利用延期付款、预收账款等商业信用形式进行短期流动资 金融通的活动。商业信用对于俱乐部来讲易于取得、限制条件少，而且在一般 情况下，职业体育俱乐部利用商业信用融资不需要第三方的担保，也不会要求 用俱乐部的资产进行抵押。这样一旦出现逾期付款的情况，俱乐部可以避免像 银行贷款那样面怖复杂的债务纠纷和抵押财产被处置的风险，有助于俱乐部的 稳定和发展。当前嗣外职业体育俱乐部常用的商业信用融资方式除一般企业常 用的延期付款、预收账款等方式外，主要是分期付款购买球员和出售套票这两 种方式。职业体育俱乐部利用分期付款购买球员可以将“融物”与“融资”结 合在一起，有助于俱乐部尽快获得运作所需要的球员，从而提高俱乐部的竞技 能力，为俱乐部取得良好经济效益提供条件。分期支付球员的转会费是职业体 育俱乐部最常用的分期付款方式。在球员转会交易比较频繁的欧洲大陆，大部 分球员的转会费都是采用分期付款方式支付的，即转入俱乐部在达成转会协议 时，先支付一部分转会费，其余费用在随后双方约定的期限内清偿。在2 0 0 3 年贝克汉姆转会皇马的交易中，皇马首次支付给曼联7 5 0 万欧元，余下的2 7 5 0 万欧元将自四年内分期支付。曼联俱乐部转入和转出的许多球员都是通过分期 e v e n o n f c j o k l s a b s t e a m w i t hp d v a t e p l a c e m e n t , b e e r s t c m n s $ c o r o n d e b u t n e u r o w e e k 2 0 0 2 ( 2 1 ：i 2 1 魏平秀主编财务管理学( 第二版) 【明北京，中国财政经济出版社, 2 0 0 3 ( 3 ) 2 6 0 - 2 6 2 1 2 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 付款的方式交易的，在2 0 0 3 年其财务报表中所记载的运动员分期付款支出( 记 录在无形固定资产中的球员注册费用这一日) 为2 1 0 1 8 万英镑，运动员分期付 款收入为111 2 2 万英镑【”。职业体育俱乐部利用出售套票和季票等商业信用方 式融资，实质上是俱乐部利用预付账款这一信用方式融资。职业体育俱乐部通 过出售套票不仅可以为俱乐部稳定和发展一批球迷，扩大俱乐部的经营收入， 更为重要的是可以在联赛开始前为俱乐部筹集到获得一大笔无息资金。国外一 些运作比较成功的职业体育俱乐部，拥有众多的球迷支出，他们基本上不出售 单场球票，所有球票都是以套票的形式出售的。如米德尔斯堡队和纽卡斯尔联 队他们出售的套票的占有率在9 0 左右。因此，在球赛还未开始之前他i f f j 票 收入的全部价值就有可能超过1 0 0 0 万法郎了，使得俱乐部有了充裕的流动资 金储备闭。英超的利兹联队在2 0 0 4 年遇到了严重的财务危机，最终被以克拉斯 纳( g e r a l dk r a s n e r ) 为首的当地财团收购避免了破产危机，为缓解俱乐部的财务 危机，俱乐部推出了一种长达2 0 年的套票计划，球迷可以用3 0 1 0 到5 5 0 0 英 镑的价格购买这种为期2 0 年的套票，该计划受到了利兹联球迷的支持，这意 味着长久以来利兹联将首次在银行中有存款 3 1 。 5 4 球员抵押贷款 球员抵押贷款是指职业体育俱乐部将其球员抵押给银行，银行在对球员的 价值进行评估的基础上贷款给俱乐部用于支付球员转会费的贷款方式。由于职 业体育俱乐部不易从银行直接获得贷款，采用担保是唯一可行的获得贷款的方 式，故国外的体育俱乐部往往以俱乐部的球员作为担保来获取贷款。英国利物 浦大学的g e 珊i r d 博士研究出一个模型，在诸如运动员特征、时效、卖方俱乐 部及买方俱乐部的特征等变量基础下评估球员的价值，并以这个模型作为向商 业银行汇报球俱乐部球员价值的基础，银行则根据评估的球员价值提供给俱乐 部一定数额的贷款。俱乐部在每个赛季要向银行支付一定的“租金”，把球员 “租回来”。如果球员被卖或转会，俱乐部只需还清贷款，自己保留差额利润。 i l l 曼联足球俱乐部官方网站皿b o l 】h 却：怖n w 咖a 柚n i 钯d c o 札曲m 哑b a i 吐龆j g h n | n 2 0 0 3 1 1 - 0 4 吲s t e p h c n m o r r o w t h e n e w b 惦妇l o f f 0 0 0 叫l 嗍l o n d o n ：m a c m i l l a n p r e s s l t d , 1 9 9 9 ：1 2 4 1 戴星 e b o l h t t p s p o r t s t o m c o r n 3 5 8 3 2 0 0 4 0 3 2 8 - 3 0 4 2 3 6 h t m l 2 0 0 40 3 - 2 0 1 3 硕士学位论文 m a s t e r st h e e i s 该融资方式得到了英超足球俱乐部的广泛应用，许多英国著名的球员包括利兹 联和埃弗顿的部分明星球员都