（管理科学与工程专业论文）发展专业性风险投资的策略研究.pdf

西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 摘要 随着我们的综合国力的不断增强，国家经济的迅速发展，油、电、煤、 运逐步成为制约发展的主要因素，国家愈加重视发展交通事业，铁路建设迎 来前所未有的机遇，通过铁路行业自身市场化的改革，已经逐步改变了长期 以来对其“夕阳”产业的认识。随着知识经济的到来，高新技术产业在经济 中将处于举足轻重的地位，同样，铁路建设领域也不断的涌现一些科技成果， 但是能真正转化为产品的却并不多，其根本的原因就是由于缺乏风险投资这 个促进科技成果转化的有效工具，因而发展风险投资也是铁路建设领域的当 务之急。然而，风险投资作为一种新型的资源配置手段，其操作不同于传统 的投资方法，而且，国内的风险投资刚刚开始，还缺乏成熟的经验，所以， 如何发展专业性的风险投资成了理论界讨论的热点。 本文论证发展风险投资是振兴市场经济的迫切需要，认为我国发展风险 投资的基础和条件已基本具备，并提出发展风险投资是一项系统工程，必须 建立一个完善的风险投资体系，积极拓展风险资本来源，组建各种类型的风 险投资机构；逐步成立风险投资中介机构，构建良好退出渠道，同时，也提 出一些政府扶持风险投资发展的建议。 介绍了美国风险投资的发展历程，针对国内外风险投资公司运作特点及 存在的主要问题，肯定了专业性投资公司的市场地位，并提出专业性风险投 资公司规范运作的主要对策，即通过设置管理股以发挥权利制衡机制的作 用；并强调重视风险投资公司本身的经营战略；通过分析指出公司治理主体 为股东，因此，风险投资公司作为专业的投资机构，应加强投资能力的建设， 履行好股东的义务。 通过对铁路建设领域风险投资发展研究，指出发展风险投资是发展市场 经济的迫切需要，论证了发展铁路领域专业性风险投资的可行性，提出铁路 建设领域需要组建专业性的风险投资公司。并给出了风险投资公司的筹建方 案、管理模式、业务经营机制、投资规划及长期发展战略。 关键词：风险投资专业投资经营机制组建方案 西南交通大学硕士研究生学位论文第1l 页 a b s t r a c t w i t ht h er a p i d l yd e v e l o p m e n to fo u rn a t i o n a le c o n o m i ca n dt h es t r e n g t ho f o u rn a t i o n a lp o w e r ，大t h eo i l ，e l e c t r i c i t y , c o a la n dt r a n s p o r t a t i o n h a v eb e c o m e t h em a i nf a c t o r so f h i n d e r i n go u re c o n o m i cg r o w t h o u rg o v e r n m e n tp u tm o r e e f f o r to n d e v e l o p i n gt r a n s p o r t a t i o n n o w , r a i l r o a dd e v e l o p m e n t s h a v e a n u n p r e c e d e n t e do p p o r t u n i t y i t h a s a l r e a d yc h a n g e dp e o p l e s m i n da si tt oa d e c l i n i n gi n d u s t r yb y t h em a r k e t - o r i e n t e dr e f o r m a t i o n w i t ht h e c o m i n g o f k n o w l e d g ee c o n o m i ct i m e s ，h i g h - n e wt e c h n o l o g yi n d u s t r yh a sb e c o m em o r ea n d m o r ei m p o r t a n ti no b re c o n o m i c a tt h es a m et i m e ，m o r ea n dm o r es c i e n c ea n d t e c h n o l o g ya c h i e v e m e n t sa r e i n v e n t e di nt h er a i l r o a da r c h i t e c t u r ef i e l d s b u t ， o n l yf e w o ft h e mc a np u ti n t op r o d u c t i o n t h ec o r er e a s o ni st h a tw ea r el a c ko f t h et o o lo fv ct h a tc a n p r o m o t e t h et e c h n o l o g i c a lc o n v e r s i o n t h a ti sw h yw ea r e u r g e n t t od e v e l o pv ci nr a i l w a yc o n s t r u c t i o nf i e l d h o w e v e r , a san e wm e t h o dt o d i s t r i b u t er e s o u r c e s v co p e r a t i o ni sd i f f e rf r o mt h et r a d i t i o n a lo n ea n dw ea r e s t i l ll a c ko fm a t u r ee x p e r i e n c ei nv cb e c a u s et h er i s ki n v e s t m e n tj u s tb e g i ni n o u rc o u n t r y t h e r e f o r e ，h o wt o d e v e l o p t h e p r o f e s s i o n r i s ki n v e s t m e n th a s b e c o m eah o tp o i n tt od i s c u s si no u rt h e o r i e sf i e l d i ti s a r g u e d t h a tt h ef o u n d a t i o na n dc o n d i t i o n sa r es a t i s f i e d f o rt h e d e v e l o p m e n t o fv ci nc h i n a ，a n dt h a td e v e l o p i n gv c i sa s y s t e m i cp r o j e c t i t i s n e c e s s a r yt o e s t a b l i s hac o m p l e t ev cs y s t e m ，w h i c hi n c l u d e s a sf o l l o w s ： p o s i t i v e l ye n l a r g i n gt h es o u r c e so f v e n t u r ec a p i t a l ，s e t t i n gu pd i f f e r e n tk i n d so f v ci n s t i t u t i o n s ，g r a d u a l l yb r i n g i n gu pv ci n t e r m e d i a r i e s ，a n dc o n s t r u c t i n g g o o d e x i t c h a n n e l s m e a n w h i l e ，s o m es u g g e s t i o n i s p u t f o r w a r df o rt h e g o v e r n m e n t t os u p p o r tt h ed e v e l o p m e n to fv c t h eh i s t o r yi si n t r o d u c e do fa m e r i c a nv c g i v e nt h ec h a r a c t e r i s t i c sa n d m a i np r o b l e m se x i s t i n gi n o p e r a t i o no fd o m e s t i ca n df o r e i g nv cc o m p a n i e s ， t h em a r k e ts t a t u si sc o n f i r m e df o rt h ep r o f e s s i o n a li n v e s t m e n tc o m p a n i e s ，f o r 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 il 页 w h i c ht h em a i ns t r a t e g i e sa l es u g g e s t e do nb e h a l fo ft h e i rn o r m a lo p e r a t i o n t h e s es t r a t e g i e sc a nb es u m m a r i z e da sf o l l o w s ：m a k i n gu s eo fp o w e rb a l a n c i n g m e c h a n i s mt h r o u g he s t a b l i s h i n gm a n a g e m e n ts h a r e s ，p a y i n ga t t e n t i o nt ot h e o p e r a t i n gs t r a t e g yo f v c c o m p a n i e s ，a n ds t r e n g t h e n i n gi n v e s t m e n tc a p a c i t yf r o m t h ep e r s p e c t i v eo f p r o f e s s i o n a li n v e s t m e n ti n s t i t u t i o n s b a s e do nt h ev ch i s t o r yi n r a i l w a yc o n s t r u c t i o n ，i t i s a r g u e d t h a t d e v e l o p i n g v ci s u r g e n t l y n e e d e db ym a r k e t e c o n o m y t h ef e a s i b i l i t y a n d n e c e s s i t ya n a l y s i s i sm a d ef o r d e v e l o p i n gp r o f e s s i o n a l v c c o m p a n i e s i n r a i l w a yf i e l d ，f o rw h i c ht h er e l a t e ds u g g e s t i o ni sp u tf o r w a r da sf o l l o w s ：s e t t i n g u pp r o j e c t ，m a n a g e m e n tm o d e ，b u s i n e s so p e r a t i n gm e c h a n i s m ，i n v e s t m e n t p l a n n i n g ，a n dl o n g t e r md e v e l o p m e n ts t r a t e g y , e t c k e y w o r d s ： v e n t u r ec a p i t a l m e c h a n i s mf o rv c p r o f e s s i o n a lv c c o m p a n y p l a n n i n go f c o n s t r u c t i o n 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 第1 章前言 我国即将进入实施现代化建设第三步战略的关键时期。在二十一世纪， 把中国建设成为更加繁荣富强的社会主义现代化国家，是全党和全国各族人 民肩负的伟大历史使命。当今世界，科学技术日新月异，以新型材料、信息 技术、生物技术为代表的高新技术及其产业迅猛发展，深刻影响着各国的政 治、经济、军事、文化等方面。在以经济实力、国防实力和民族凝聚力为主 要内容的日趋激烈的综合国力竞争中，能否在高新技术及其产业领域占据一 席之地已经成为竞争的焦点，成为维护国家主权和经济安全的命脉所在。我 们既面临严峻的挑战，又拥有难得的机遇。改革开放以来，我国的科技事业 取得了举世瞩目的巨大成就，科技体制改革取得明显进展，广大科技人员为 社会主义现代化建设做出了突出贡献。我们必须充分估量未来科学技术特别 是高新技术发展对综合国力、社会经济结构和人民生活的巨大影响，把加速 科技进步放在经济社会发展的关键地位，通过深化改革，从根本上形成有利 于科技成果转化的体制和机制，加强技术创新，发展高科技，实现产业化。 这既是解决我国经济发展面临的深层问题、进一步提高国民经济整体素质和 综合国力、实现跨越式发展的迫切要求，也是应对国际竞争、确保中华民族 在新世纪立于不败之地的战略抉择。 但是，我们也应该看到，科学技术与经济脱节的问题还没有从根本上得 到解决。科技向现实生产力转化能力薄弱、高新技术产业化程度低，依然是 制约我国经济发展的一大障碍。据国家科委统计，近几年来，我国仅在省部 一级登记的技术成果就有2 3 万项，其中有一部分己达到国际先进水平，但 真正能够批量生产、取得一定市场占有率和经济效益的只有1 0 左右。由于 科技成果的转化率低，我国科学技术进步对经济增长的贡献率不足3 0 ，低 于发展中国家3 3 的平均水平，更低于发达国家6 0 一8 0 的水平。阻碍我国科 技成果转化的主要原因之一是缺少资金投入，特别是商业化生产阶段的资金 投放，这就造成大量的科技成果停留在研究阶段而不能迅速转化为现实生产 力。为了推动我国高新技术产业的发展，迫切需要我们大力发展风险投资， 以解决这一难题。风险投资是指通过一定的机构和方式、向各类机构和个人 西南交通大学硕士研究生学位论文第2 页 筹集风险资本，然后，将其投入到具有高度不确定性的中小型高新技术企业 或项目，并以一定的方式参与所投资项目或企业的管理，努力实现企业的高 增长，最终以一定的方式退出投资来获取高额的、中长期受益的一种投资体 系。它架起了资金拥有者与高新技术企业之间的桥梁，解决了由于企业发展 的高度不确定性，以及与外部投资者之间的信息不对称而引起的、阻碍其自 身发展的资金短缺问题。风险投资的发展，使企业发展与投资者追求利益的 结合，是风险投资家与创业者的结合。它的成功不仅需要法律、政策、市场 经济环境的支持，还需要有有效的监督机制和灵活的退出机制。 近十多年来，风险投资在我国已成为一个很大的社会热点，得到众多有 识之士的高度关注，并在理论与实践方面进行深入的研究与探索。与此同时， 舆论传媒、企业、政府等都开始对风险投资这样一个新型投资品种给予高度 的重视。如果从中国风险投资实证的角度看，从事风险投资行业，首先要了 解风险投资的确切含义。现在存在的一个现实问题是有多少人认识并了解风 险投资的概念? 又有多少理论、舆论、政策来支持风险投资的运作? 这其中 确有许多值得认真思考的东西。 在实际操作中，正确理解风险投资的概念及相关理论，并自觉遵守风险 投资行业的游戏规则非常重要。其实在中国搞风险投资。是简单和复杂的综 合。所谓简单就是只要按游戏规则办就可以有国际语言。风险投资既然是一 种国际通行的金融性投资品种，它必然有自己的游戏规则，离开这个游戏规 则，就同时失去了运作主体之间最基本的合作与对话的基础。因此只有在这 个规则内对话，才有国际通行的语言，才有可能找到在这个行业运行、运作 的共同点。所谓复杂，就是如何将国际通行的风险投资的游戏规则在中国的 现行条件下得到应用，毕竟目前没有可借鉴的经验。从近几年中国发展风险 投资的实践来看，由具有投资能力的大型产业投资集团设立和控制的专业投 资公司的经营效果更具有投资效益。中铁十六局集团是我国从事铁路建设的 综合性工程公司，具有桥梁设计及施工、隧道工程、新型建材等产业发展的 企业核心竞争力优势，因此，如何把国际通行的风险投资的游戏规则和发挥 中铁十六局集团的企业优势，形成能够反映专业特点的风险投资游戏规则和 发展模式，以促进我国铁路工程领域的风险投资业的发展，则正是本文要回 答的问题。 西南交通大学硕士研究生学位论文第3 页 第2 章风险投资概述 2 1 风险投资的概念及其特点 关于风险投资( v e n t u r ec a p i t a l ) ，目前国内外没有统一的定义。美国 风险投资协会认为，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、 有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。美国企业管理百科全书把风 险投资定义为，对不能从诸如股票市场、银行或与银行相似的传统融资渠道 获得资本的工商企业的投资行为。欧洲投资银行认为，风险投资视为形成和 建立专门从事某种新思想或新技术生产的小型公司而持有一定的股份形式承 诺的资本。经济合作和发展组织对风险投资的含义曾经有三种表述：( 1 ) 风 险投资是以高科技和知识为基础，生产与经营技术密集型的创新产品或服务 的投资；( 2 ) 风险投资是专门购买在新技术和新思想方面独具特色的中小企 业股份，并促进这些中小企业的形成和创立的投资；( 3 ) 风险投资是一种极 具发展潜力的新建企业或中小企业提供股权资本的投资行为。 上述对风险投资概念的描述都有一定的片面性，本文认为，风险投资是 指通过一定的机构和方式、向各类机构和个人筹集风险资本，然后，将其投 入到具有高度不确定性的中小型高新技术企业或项目，并以一定的方式参与 所投资项目或企业的管理，努力实现企业的高增长，最终以一定的方式退出 投资来获取高额的、中长期受益的一种投资体系。风险投资具有不同于一般 项目投资和股权投资的特点： 1 高风险。高风险是指科技创新活动是一个探索的过程，即一个不确定 的过程，投资面临的风险很大，失败的几率很大。一项科技成果通常要经历 无数艰难曲折和失败才能取得成功，而且即使科技成果成功了，如果不能为 市场接受，不能形成生产力，风险投资也将归于失败。据统计，美国的风险 投资中，5 0 的投资项目完全失败，4 0 左右不赔不赚或微利，只有1 0 大获 成功。 2 高收益。高收益是指风险投资项目旦获得成功，风险投资机构就能 获得巨额的投资回报。 3 长周期。风险投资通常进行的是长期投资，一般是3 7 年，甚至1 0 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 页 年以上的更长时间，以待所投资对象获得较高成长够实现风险投资的增值。 4 风险投资对象大都是高新技术中小企业。风险资本看重的是投资对象 的独特的高成长性与无可替代的高获利能力，为了获得高收益而冒高风险。 在美国。大约9 0 的风险投资投向了高新技术领域。 5 风险投资具有较强的参与性。风险投资机构在向处于创业期的高新技 术企业注入资金的同时，也积极参与被投资企业或项目的经营管理全过程， 提供知识、经验、社会关系资源等增值服务。这要求风险投资家不仅要有相 当的高新技术知识，还必须掌握一定的现代金融、管理、法律知识，而且应 当有丰富的实践经验。 6 风险投资具有再循环性。风险资本是以“投入一回收一再投入”的资 金运作方式为特征的，在被投资企业增值后，风险投资机构会通过上市( i p o ) 、 收购兼并( m a ) 或其他股权转让方式撤出资本，实现增值，之后又选择新的 风险投资项目进行投资。风险资本的循环滚动，不断摧动着高新技术产业化 的进程。 7 风险投资的典型方式是股权投资。风险投资是一种长期的、流动性低 的权益性资本，即风险投资以股权形式进入风险企业，因而投资者与风险企 业的关系，不是债权债务关系，而是股东与企业的关系。 从风险投资的上述基本特征来看，它不符合传统投资的一般规律，这种 创新性的金融投资方式符合高新技术产业发展的客观需求，有力地推动了技 术创新的进程。风险投资与高新技术的天然结合促使人们抛弃传统投资理念， 风险投资必将随着中国高新技术产业的突飞猛进而跳跃发展。 2 2 风险投瓷的基本运作过程 风险投资的运作离不开风险资本市场，风险资本市场是资本市场的一个 重要组成部分。风险资本市场由投资者、中介服务机构、风险企业等构成。 风险投资的一般运作过程主要是指资金从投资者流入风险投资公司，形成风 险资本，然后再通过风险投资公司流入风险企业的过程。它主要分为筹资阶 段、投资阶段、退出阶段三个过程。其关系如图2 - 1 所示。 西南交通大学硕士研究生学位论文第5 页 投资者 股权 fi 筹资 风险投资基金 ( 签订台伙协议一确定投资对象一资本结构安排) 高科技企业 ( 种子期一刨建期一成长期呻扩充期一成熟期) 风险资本的退出i p o 一 公开上市 兼并 股份回购 商业出售 场外交易 破产清算 图2 - i 风险投资运作程序图 1 风险资本的形成即筹资阶段 筹资是风险投资公司面对的最重要和最困难的环节之一。风险投资公司 筹资中最常用的方法有：通过股本、债券等形式向政府、银行、保险公司、 企业、公众等机构或个人筹资，或公开发行股票进行筹资。风险投资公司能 否融得资金，在很大程度上取决于风险投资公司的信誉、具有市场前景的投 资计划和风险投资者对未来预期收益的认同。 由于投资者难以观察和了解到风险投资公司对风险投资的运作和管理， 所以，在风险资本市场上，投资者与风险投资公司之间存在信息不对称问题。 为此，风险投资公司必须建立有效的制度以解决信息不对称问题，以达到筹 措风险资本和保护投资者利益的目的。 2 风险资本的运用即投资阶段 风险投资公司把筹集的风险资本投向风险企业时，类似于投资者与风险 西南交通大学硕士研究生学位论文第6 页 投资公司之间的委托代理关系，风险投资公司与风险企业之间的委托代理关 系同样面临着风险资本市场上信息高度不对称性的问题。为了避免代理人( 风 险企业) 的道德风险。有必要建立对代理人进行激励和约束的机制，以保护 风险投资公司和投资者的利益。 在风险资本的运作阶段，投资者、风险投资公司和风险企业需要借助专 门的中介服务机构，如投资银行、资产评估公司、信用评估公司、投资咨询 公司、会计师事务所等来达到降低投资风险和交易成本的目的。通过独立、 公正、权威的中介服务机构，使风险企业的资产得到准确评估，财务状况得 到真实客观地反映，中介服务机构沟通了风险投资公司与风险企业之间的信 息。 3 风险资本的回收即退出阶段 风险投资的退出就是从风险企业收回增值的资金，使风险投资公司继续 投资新的风险项目和进入下一轮风险投资循环的基础。 般地，风险资本的退出主要有三种方式：首次公开发行股票：被其他 企业收购或兼并；股本赎回或私人收购。风险投资公司将风险企业以首次发 行股票为最佳退出方式。能使风险企业首次公开发行股票是风险投资家的奋 斗目标，也使风险资本实现自身最佳价值的重要体现。 综上所述，风险投资的运作过程包括了风险资本的形成、运用与退出等 阶段，三个环节紧密衔接。由于在风险资本市场上存在高度的信息不对称， 有必要建立一种有效的激励和约束机制来防范两个层次的代理风险，以建立 有效的风险投资运作机制，以确保风险投资的运作过程顺利进行，同时保护 投资者的利益。 2 3 风险投资的作用 风险投资之所以在近半个多世纪以来发展迅速，风靡全球，是因为它具 有以下几个方面的重要作用。 宙 l 、促进技术创新和增强国际竞争力 目前，科学技术对经济增长的贡献已经明显超出了资本和劳动的作用， 成为经济发展的主要推动力。科学技术的飞速进步、科学技术与经济的体 西南交通大学硕士研究生学位论文第7 页 化，以及科学技术的国际化趋势，构成了当代科学技术发展的主要特征。国 家经济的竞争力取决于该国经济的创新能力以及技术成果特别是高新技术能 否成功地转化为商品并最终形成产业，这一点不仅得到世界各国广泛的认同， 而且体现在许多国家的基本国策中。风险投资的发展历史表明，它是促进技 术创新、增强国际竞争力的一个必不可少的重要因素。 2 、促进经济增长 统计数据表明，风险投资在促进一国的经济增长、提高就业等方面起到 了重要的作用。主要原因在于：首先，风险投资为高科技中小企业开辟了新 的融资渠道：其次，风险投资促进科技优势向竞争优势的转化；第三，风险 投资是促进高新技术企业成长的催化剂。 3 、风险投资有利于提高全社会资源的利用效率 高科技产业是一种全新的产业，在其发展过程中存在许多不确定性，因 此，其投资具有巨大的风险。风险投资是以冒高风险的代价来谋求高收益的 一种投资行为。但是，冒险不是风险投资者的目的，恰恰相反，风险投资者 总是尽可能地将风险降至最低限度，从而降低风险投资的成本( 风险对于风险 投资者来说是一种成本) ，因而风险投资者在选择项目时，就会对项目从技 术、经济、风险等各个方面进行综合的权衡，力求最佳的投资效益。这样从 风险投资进入项目之前对风险投资的运营效益进行了”把关”。另一方面，风 险投资一旦进入风险企业或项目后，风险投资者与风险企业就结成了一种” 同舟共济”的关系，因而就使风险投资者表现出一种很强的”参与性”。这种参 与是从组织机构的设置到人员的安排、从市场开拓到市场营销策划等全方位 的参与，这样就保证了风险企业或项目能始终运行在比较理想的状态之中， 从而提高了风险资金的运营效益。 4 、风险投资可为知识经济提供金融支持 从某种意义上说，知识经济和风险投资是互补的。没有风险投资可以说 就没有当今高科技的迅速和大量实现商品化，也就没有知识经济兴旺和发达。 另一方面，风险投资本身需要大量的有经验有知识的职业管理人员，而知识 经济提供了为培养高级人才的经济环境，没有这种经济环境，没有大量职业 人才的培养和训练，风险投资就不得以长足发展。 西南交通大学硕士研究生学位论文第8 页 第3 章美国风险投资概况及启示 3 1美国风险投资的历史沿革 美国是世界上风险投资的发源地，也是风险投资最发达、风险投资机制 发育最完善的国家。美国的风险投资活动最早出现于1 9 世纪末2 0 世纪初。 当时美国与欧洲的财团以铁路、钢铁、石油以及玻璃工业为投资对象，进行 风险投资。之后，这些财团又向航空、计算机等技术密集型产业风险投资。 以洛克菲勒( r o c k e f e l l e r ) 财团为例，早在2 0 世纪3 0 年代，该财团利用石油 投资赚来的钱投资于当时被视为高风险的航空工业，创办了洛克希德航空公 司( l o c k h e e da i r c r a f t ) 。到了2 0 世纪中后期洛克希德航空公司己壮大成长 为主导美国航空航天工业的大型上市公司。 美国风险投资走向机构化，则始于1 9 4 6 年波士顿美国研究与开发公司 ( b o s t o n sa m e r i c a nr e s e a r c h d e v e l o p m e n tc o r p 简称a r d ) 的成立。 a r d 公司在1 9 5 7 年对d e c 公司( d i g i t a le q u i p m e n tc o m p a n y ) 的投资堪称风 险投资的经典之作：最初它对d e c 的投资( 即种子资金) 仅为7 万美元，十 几年后的出售则高达4 亿美元。 1 9 5 8 年美国政府颁布了小型企业投资法，建立了中小企业投资公司 制度，使创业者可以通过小型投资公司获得风险投资基金。6 0 年代末至7 0 年代初，一些风险投资机构以有限合伙人( l i m i t e dp a r t n e r s h i p s ) ，或以公 司( c o r p o r a t i o n ) 的形态组成，以规避政府的各种金融管制。此时，有雄厚资 本的大公司、大财团已逐渐成为风险投资事业的主体。上世纪7 0 年代以来， 美国政府出台了一系列鼓励和促进民间资本进行风险投资的扶持政策，政府 和民间携手共进，促进了风险投资事业的繁荣。首先，1 9 7 8 年，美国劳工部 放宽了雇员退休收入保障法( e r i s a ) 的有关条款，允许养老基金有条件 地介入风险投资事业；第二，1 9 7 8 年和1 9 8 1 年美国国会两次下调了长期资 本所得税，长期资本所得税的最高税率由4 9 下降到2 8 ，后又下降到2 0 ：第三，美国劳工部和国会在法律上确认了有限合伙制公司的合法性，为 西南交通大学硕士研究生学位论文第9 页 专业管理人员与风险资本的结合创造了一种有效的组织形式：第四，n a s d a q 小型资本市场的建立，使风险资本能够顺利退出企业，实现风险投资的良性 循环。 上述这些措施的实施，使风险投资有了一个较大的发展，美国风险投 资已形成了一个政府直接支援的小企业投资公司和民间的风险投资公司并 立、相互补充、共同发展的格局，前者投资的企业规模较小，金额也少， 后者投资的企业规模相对较大，金融也大，二者形成了一个合理的分工， 其中民间风险投资发挥了较大的作用。 8 0 年代，风险投资公司的资金来源出现多元化的趋势，主要有社会大 众的游资、家族、富户、民营企业、财团法人、小型投资公司、政府风险 投资基金、养老金、海外投资集团等等。 根据美国创业经济学( v e n t u r ee c o n o m i c s ) 杂志的资料，9 0 年代 以来，美国投资于软件服务业的风险投资额居各行业之首，其次为电话及 通讯业，医疗保健业等。 以1 9 9 9 年为例，我们可以具体看出风险投资在各行业的分布： 表3 1 投资行业投资额( 百万美元)百分比( ) 计算机软件和服务 5 4 2 8 53 3 9 通讯 2 7 6 3 51 7 3 医疗或健康服务 2 2 2 1 21 3 9 消费者相关服务 1 0 8 5 56 8 生物工程 1 0 2 2 56 4 半导体和其它电子 8 3 4 95 2 计算机硬件 7 2 7 34 5 工业和能源设旌 3 1 1 31 9 其他产品和服务 1 6 2 2 51 0 1 资料来源：国家风险投资协会，纽约，1 9 9 9 美国的风险投资事业推动了以高技术为基础的知识经济的发展。苹果 计算机公司( a p p l e ) 、微软公司( m i c r o s o f t ) 、英特尔公司( i n t e l ) 、康 柏公司( c o m p a q ) 、数据设备公司( d i g i t a le q u i p m e n tc o r p o r a t i o n ) 、太 阳微系统公司( s u nm i c r o s y s t e m s ) 等一大批高科技企业已经成为支撑美国 知识经济发展的支柱性产业群。 西南交通大学硕士研究生学位论文第10 页 以苹果计算机公司为例：1 9 7 6 年，美国的两个青年人沃滋尼亚克与史 蒂文乔布斯着手研究个人微电子计算机( p c ) ，他们卖掉了自己的汽车，在 自家的汽车库内组装成第一件样品，但却怎么也筹集不到批量生产p c 机所 须的资金。这时，风险投资家瓦尔佩向他们提供了2 0 万美元的风险资本， 并帮助他们拟定了一个企业发展计划，使苹果计算机公司在1 9 7 6 年得以成 立。短短6 年之后，苹果计算机公司就已跻身美国最大的5 0 0 家工商业公 司行列。如今，该公司已成为具有世界竞争力的p c 机生产公司。 8 0 年代，日本跨国公司沉湎于泡沫经济的虚假繁荣，肆无忌惮地掀起收 购美国公司及房地产的狂潮。8 0 年代末至9 0 年代初，日本泡沫经济崩溃后， 日本跨国公司的资金白白浪费，并从此一蹶不振。相反，美国却在8 0 年代大 力发展风险投资事业，从而在9 0 年代形成了知识经济的基础，并推动了美国 经济的增长。9 0 年代以来，美国的年经济增长率通常要高于日本2 3 个百分 点，这不能不部分地归功于风险投资基金。 3 2 美国风险投资的现状及趋势 美国目前风险投资的发展体现出以下几个明显的发展趋势： 1 、风险投资规模加大 这表现在两方面，一方面风险投资公司获得的基金规模在不断加大。 1 9 9 8 年度，2 7 5 家风险投资基金吸引共计2 7 9 亿美元的新增资金，而1 9 9 9 年度，有4 0 9 家风险投资基金吸引了菸计5 1 2 亿美元的新增资金。这种趋 势在今年继续得以延伸，2 0 0 0 年一季度，又有1 0 0 家风险投资公司新筹集 了1 3 1 美元的风险资本，与去年同期比，增长了9 0 ，二季度又新筹集了 1 7 2 亿美元的新增资本。 表3 - 2 美国风险投资基金按季度增长情况 l 季度 9 9 - 19 9 29 9 39 9 - 40 0 - 10 0 2 i 增长额( 十亿美元) 6 48 5l o 62 5 71 3 11 7 2 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 1 页 表3 - 3 美国风险投资基金按年度增长情况 1 年度 1 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 0 i l 增长额( 十亿美元) l o 71 5 42 7 25 1 26 3 1 可见，美国风险投资不仅规模在不断扩大，而且这种上升的幅度也越 来越大。 另一方面，风险投资的发放规模也不断增大。1 9 9 9 年，风险投资的发 放规模达到了4 8 3 亿美元的记录，比1 9 9 8 年增长了1 5 1 6 ，西北太平洋地 区和北加利福力亚地区的增长分别高达2 1 0 平12 1 5 2 。与i n t e r 网相关的 公司是其中最大的受益者。它们获得了3 1 9 亿美元，比1 9 9 8 年增长了 3 5 4 8 。在2 0 0 0 年第一季度，共有1 5 5 7 家公司获得2 2 7 亿美元风险投资， 比1 9 9 9 年同期增加2 6 6 ，平均每家1 4 5 7 万美元。 表3 - 4美国按季度风险投资发放额度单位：百万美元 季度获投资的公司每公司平均获得资本总投资额 9 9 18 5 l7 2 46 1 6 1 1 9 9 9 - 21 1 1 89 4 41 0 5 5 4 5 8 9 9 - 31 2 6 41 0 2 91 3 0 0 4 8 3 9 9 - 41 5 4 61 3 6 02 1 0 2 1 7 7 0 0 11 5 5 71 4 5 72 2 6 8 4 3 5 2 、成长期企业最受重视 美国的风险投资主要集中在企业发展的早期阶段。2 0 0 0 年第一季度， 8 5 2 的风险资本投入到企业发展的早期和扩张阶段。而扩张阶段的投资则 占据了全部风险投资的6 1 9 。 3 、i t 行业仍是重点 生物技术企业的投资增加幅度不大，其短期内的发展前景和对风险资 本吸引力仍然难以与i t 行业相抗衡。 西南交通大学硕士研究生学位论文第12 页 表3 - 52 0 0 0 年美国风险投资主要投资行业单位：百万美元 公司投资公司投资 占总投 数量总额 占总投 数量总额 行业资的百资的百 ( 一季( 一季 分比( ) ( - - 季( 二季 度)度)度)度) 分比( ) 在线行业 8 0 01 2 2 5 95 0 08 0 41 3 1 5 45 3 0 计算机软件和服务 3 4 64 2 8 41 7 42 7 03 5 2 41 4 。2 通讯 1 6 53 5 0 61 4 21 5 33 2 8 81 3 3 半导体电子 6 91 5 2 56 24 8 9 0 93 7 其它产品7 68 0 0 3 28 6 1 2 0 24 8 医药健康 9 77 2 l2 91 1 7 9 4 93 8 计算机硬件 3 84 8 62 03 03 4 4i 4 工业能源 1 83 4 21 41 92 5 61 o 生物科技 4 43 3 71 45 45 9 42 4 消费者相关 4 23 2 61 34 65 8 82 4 总计1 6 9 52 4 5 8 41 0 0 01 6 2 72 4 8 0 7l o o o 4 、在互联网行业中，通信和基础设施类是投资热点 2 0 0 0 年季度与互联网有关的风险投资占1 7 0 5 亿美元。 表3 6互联网相关行业风险投资具体分布单位：百万美元 投资总额投资总额 行业划分百分比( )百分比( ) ( 0 0 1 )( 9 9 1 ) b 2 b4 7 1 9 7 72 7 6 76 4 7 8 71 9 9 6 b 2 c3 2 0 5 5 31 8 7 95 4 1 1 41 6 6 7 通讯和基础设施5 1 5 8 4 53 0 2 58 9 0 9 7 2 7 4 5 服务和其它3 9 7 1 7 2 2 3 2 91 1 6 6 2 93 5 9 3 总计1 7 0 5 5 4 71 0 0 03 2 4 6 2 71 0 0 0 5 、投资回报稳中有降 自1 9 6 9 年风险投资第一次涉足私营企业，风险投资的回报率稳中有 降，但到1 9 9 9 年年底，却创造了有史以来最高的投资回报记录，在1 9 9 9 年一年中各种风险投资的年度回报率为1 4 6 2 。 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 3 页 表3 7近五年一年期的风险投资年度回报率 | 1 9 9 5 ， 1 9 9 6 1 9 9 71 9 9 81 9 9 9 i4 4 o 3 3 6 2 8 5 1 7 5 1 4 6 2 另一个值得注意的方面是风险投资回报率按投资周期来看，一年期的 投资回报率在各种基金中都是最高的。 表3 8 按投资周期划分的投资回报率( 以2 0 0 0 年3 月3 1 日的统计) 基金类型3 月6 月9 月 1 年3 正5 年1 0 年2 0 年 早期种子基金 1 2 99 2 ，01 4 0 32 4 0 78 1 26 5 23 2 32 3 3 平衡基金 2 l _ 51 1 7 01 4 2 91 8 1 06 5 2船o2 4 61 7 4 后期风险基金 1 6 95 6 16 5 69 4 14 4 53 8 02 4 81 9 4 所有风险投资 1 6 78 8 ，o1 1 6 31 7 0 86 4 15 0 32 7 z1 9 6 买卖基金 8 51 9 82 3 43 l ，22 1 81 9 91 7 42 0 4 包厢基金 2 97 17 71 2 98 5l o ol o 81 1 4 所有私人权益 1 1 84 2 45 2 77 1 43 6 53 0 72 l ，71 9 9 6 、购并是风险投资的主要退出渠道 在获得风险投资的企业中，1 9 9 9 年发生了创纪录的价值3 5 6 亿美元的 购并金额，2 0 0 0 年这种购并活动持续增长。 表3 - 9以风险投资为背景的购并活动 1日期交易数量交易总额( $ b i l l i o n ) i2 0 0 0 年2 季度6 92 0 4 5 j2 0 0 0 年1 季度 6 31 7 0 3 l1 9 9 9 年2 季度 5 34 9 4 l1 9 9 9 年全年 2 1 43 5 3 l 可见，2 0 0 0 年2 季度的购并交易总额超过了上年同期的四倍，而2 0 0 0 年上半年的购并交易总额也超过了去年全年的交易总额。购并活动的增长 趋势非常明显。一般来说，购并活动的数量比风险企业上市数量更多，它 一直是风险资本家促进风险资本流动的一个重要战略。 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 4 页 从2 0 0 0 年5 月开始，美国的风险投资进入了一个炼狱般的调整时期。 的确，由于美国经济的连续不振，更由于硅谷自身造成的过度经济泡沫的破 灭，使得美国硅谷经济进入了一个前所未有的阵痛时期，但这种阵痛和调整 并不完全是一件坏事，它可以暴露美国风险投资长期发展过程中在繁荣背后 隐藏的一些深层次的矛盾，更可以促使人们更理性地看待事物的发展规律。 从风险投资来说，目前更多的是注重被投资企业的内涵和市场成长空 间，从投资阶段来讲，也更多地选择已经有较为成熟产品的企业。而不是仅 仅是一些早期的概念或设想。从投资领域来说，由于网络经济的衰落，风险 投资于生物医药的比重正在进一步加重，即使是i t 行业，人们也是更多地关 注一些应用性的产品或技术，值得关注的是，生命科学与信息技术的复合体 正在成为下一个技术浪潮发展的趋势。从创业企业本身来说，随着产业重心 的转移和市场的变化，不仅从产业领域选择了重新调整，而且更加强调对企 业内涵的发展和对市场客户的满意度的关注。 3 3 美国风险投资业的成功经验 美国风险投资业之所以能取得如此的成绩，归结起来，应该有以下几个 方面的原因： l 、稳固的市场 在风险投资方面最重要的因索是精心策划的退出策略，这一策略提供 巨大的资本收益，以作为对投资目标公司的金融资本投资和管理技能的回 报。采用较多的退出策略是初次公开上市。因此，风险投资业的顺利发展 取决于是否存在一个中小企业的运行良好和流动的市场。 美国的全国证券交易商协会自动行情指数系统( 纳斯达克) 提供了这 样一个市场，可是在欧洲，与此相对应的欧洲证券交易商协会自动行情指 数系统还没有取得类似的成绩。在纳斯达克上市的公司超过5 ，0 0 0 家，而 在英国交易投资市场和欧洲证券交易商协会自动行情指数系统上市的公司 分别只有3 0 0 家和4 9 家。美国以外的国家未能为较小的新公司建立流动而 透明的市场的事实，给纳斯达克带来了好处。纳斯达克市场吸引的非美国 公司的初次公开上市是更大的纽约证券交易所的1 5 到2 倍。而且，在欧 西南交通大学硕士研究生学位论文第15 页 洲证券交易商