（会计学专业论文）我国商业银行价值评估方法探析.pdf

摘要 随着金融业的全面开放，外资银行入驻大陆市场，银行间的合并、收购、资 产出售、资产重整日益频繁，对价值的认识与评估已在银行的发展中扮演越来越 重要的角色。如何确定商业银行股权价值评估是个关键的问题，它将直接关系到 下一步我国金融业改革的顺利推进，关系到我国金融业的长远可持续发展。 由于我国的国情，在西方发达资本市场基础之上建立起来的价值评估理论不 完全适用于我国企业，实务中，尚不具备广泛的价值管理理念，只有在资产重组、 银行并购时，才需要确定目标企业的价值。通常也是采用以重置价值为基础的重 置成本法，同时用以净利润为基础的收益法进行验证，这与国外以市场法、现金 流量折现法为主流的银行价值评估方法相差较大。 究其原因，一方面由于我国的资本市场建立较晚，市场中估值方法还不成熟； 另一方面，我国对商业银行的产权改革在近年才开始推行，新兴的股份制商业银 行上市发行股票也是近几年才开始，根据己经上市的股份制商业银行的招股说明 书、上市公告书等资料，可以发现国内对商业银行的价值问题还没有给予足够的 重视。深圳发展银行1 9 8 9 年以股票的面值平价公开发行，浦发银行上市时以市盈 率估值法作为定价依据，而2 0 0 0 年上市的民生银行和2 0 0 2 年上市的招商银行在定 价方面有了明显的进步，民生银行估值时采用了收益现值法，招商银行主要运用 了市场比较法和d c f 现金流折现法，但具体定价细节未做披露。 事实证明我国传统的银行价值评估方法存在较多的缺陷，并没能很好的评估 出银行的内在真实价值。因此，我们不能照搬一般化的模型，而是应当在对银行 业深刻洞察的基础之上，分析商业银行的运作机理，总结影响商业银行价值的关 键因素，寻找一种从理论上和实践上都更为合理的方法来评估我国商业银行的价 值。 本文主要采用比较分析和理论与实证相结合的研究方法。全文共分为四大部 分：第一部分是全文的理论基础，商业银行作为一种特殊的企业，本部分首先指 出了商业银行的价值和价值评估的概念，其次论述了商业银行的典型特征以及银 行价值评估的特征和难点：如商业银行利率受管制，难以估计现金流量，无形资 产评估困难，内在脆弱性使其价值评估不能独立于外部环境等等。 第二部分对目前国内几种主流的银行价值评估方法( 资产价值法、市场比较 法、收益法) 进行了评述，指出他们各自在运用中存在的局限性。 第三部分首先通过对e v a 估价法的介绍及合理性分析，从理论上论证出应选 择这种估价法来对我国商业银行的价值进行评估。紧接着构建了基于e v a 的商业 银行价值评估模型。主要分为：e v a 的计算，e v a 的报表调整，e v a 价值评估模 型的介绍几个内容。本部分起到承上启下的作用，既是在前面理论推导的基础上 构建的商业银行价值评估模型，又是后面第四部分实例研究的理论基础。 第四部分，根据运用e v a 价值评估方法的具体步骤，以我国较早上市的商业 银行一中国招商银行为例，运用e v a 指标模型对招行进行以2 0 0 7 年1 2 月3 1 日为评 估基准目的价值评估。从实践上进一步论证了e v a 估价法的合理性。 如何对我国商业银行进行价值评估一直都是一个难点，在国内和国外都很少 有相关理论著述，现有的文献也大多是针对商业银行价值增值方面的，鲜少有具 体价值评估模型的提出。本文的创新点在于：第一，把e v a 作为一种价值评估方 法而非绩效评价指标运用到商业银行中去；第二，除了对e v a 估价法进行理论论 证外，还把修改后的价值评估模型应用到样本招商银行中，联系同期该银行股票 价格在市场上的表现，从实证的角度证明本文提出的评估方法的有效性和实用性。 关键词：商业银行价值评估e v a 估价法 a b s t r a c t w i t ht h ef u l ll i b e r a l i z a t i o no ft h ef i n a n c i a li n d u s t r y , f o r e i g nb a n k ss e t t l e dt h e m a i n l a n dm a r k e t ，t h ei n t e r - b a n km e r g e r s ，a c q u i s i t i o n s ，a s s e ts a l e s ，r e s t r u c t u r i n ga s s e t s h a v eb e c o m ef r e q u e n t l y , u n d e r s t a n da n de v a l u a t ev a l u eh a sp l a y e dm o r ea n dm o r e i m p o r t a n tr o l ei nt h eb a n kd e v e l o p m e n t h o wt od e t e r m i n et h ec o m m e r c i a lb a n k s v a l u a t i o ni sap r o b l e ms h o u l dt ob er e s o l v e d i td i r e c tr e l a t e dt ot h en e x ts t e po fc h i n a s f i n a n c i a ls e c t o rr e f o r m ，t ot h el o n g t e r ms u s t a i n a b l ed e v e l o p m e n to fc h i n a sf i n a n c i a l i n d u s t r y d u et oo u rc o u n t r y sn a t i o n a lc o n d i t i o n s ，t h ev a l u ea s s e s s m e n tt h e o r yw h i c h e s t a b l i s h e da b o v et h ew e s td e v e l o p e dc a p i t a lm a r k e ti sn o tf u l l ya p p l yt oc h i n a s e n t e r p r i s e s ，i nt h ep r a c t i c e ，w es t i l ld o n th a v eaw i d er a n g eo fv a l u em a n a g e m e n t c o n c e p t ，o n l yi nt h ew h e na s s e t sr e o r g a n i z a t i o n ，b a n km e r g e ra n da c q u i s i t i o nd i dw e n e e dt oa s s e tt h et a r g e te n t e r p r i s e sv a l u e u s u a l l y ，p e o p l eu s er e p l a c e m e n tc o s tm e t h o d w h i c hb a s e do nt h er e p l a c e m e n tv a l u e ，t h e nu s ei n c o m ea p p r o a c hm e t h o dw h i c hb a s e d o n t h e n e tp r o f i tt ov a l i d i t y , w h i c hm a k e sab i gd i f f e r e n c et ot h ef o r e i g n b a n k v a l u a t i o nm e t h o d ss u c ha sm a r k e tm e t h o d ，d i s c o u n t e dc a s hf l o wa n ds oo n t h e r e a s o ni s ，o nt h eo n eh a n d ，o u rc o u n t r y sc a p i t a lm a r k e te s t a b l i s h m e n ti sl a t e ， t h ev a l u a t i o nm e t h o d si nt h em a r k e ta r en o tm a t u r e ；o nt h eo t h e rh a n d w eh a v ec a r r y o u tt h ep r o p e r t yr i g h t sr e f o r mo fc o m m e r c i a lb a n k so n l yi nr e c e n ty e a r s ，n e w j o i n t s t o c kc o m m e r c i a lb a n k sl i s t e do nt h es t o c ki s s u ei sa l s os t a r ti nr e c e n ty e a r s a c c o r d i n gt ot h ea l r e a d y l i s t e dj o i n t s t o c kc o m m e r c i a lb a n k so ft h ep r o s p e c t u s ，m a r k e t a n n o u n c e m e n tm a t e r i a l s ，w ef o u n do u rc o u n t r ys t i l lh a v en o tp a ym u c ha t t e n t i o nt ot h e v a l u ep r o b l e m so fc o m m e r c i a lb a n k s s h e n z h e nd e v e l o p m e n tb a n ku s e dab o o kv a l u e t oa s s e s si t sf i r s tp u b l i cs t o c ki n19 8 9 ，w h i l et h es h a n g h a ip uf ab a n ku s e dp r i c et o e a r n i n gr a t i om e t h o d ，m i n s h e n gb a n ka n dc h i n am e r c h a n t sb a n kh a das i g n i f i c a n t l y p r o g r e s si nt h ep r i c i n ga s s e s s ，m i n s h e n gb a n ku s e di n c o m ea p p r o a c hm e t h o d ，c h i n a m e r c h a n t sb a n ku s e dm a r k e tc o m p a r i s o na p p r o a c ha n dd i s c o u n t e dc a s hf l o wm e t h o d ， b u tt h e yd i d n td i s c l o s et h ep r i c i n gd e t a i l s f a c t sh a v ep r o v e dt h a to u rt r a d i t i o n a lb a n kv a l u a t i o nm e t h o d se x i s t i n gm a n y d e f e c t sa n d c a nn o ta s s e s sab a n k si n t r i n s i cv a l u ev e r yw e l l t h e r e f o r e w ec a nn o tc o p y t h em o d e l so fg e n e r a l i z e d ，b u ts h o u l dp r o f o u n di n s i g h tt h eb a n k i n gs e c t o r ，a n a l y z et h e o p e r a t i o nm e c h a n i s mo fc o m m e r c i a lb a n k s ，s u mu pt h ek e yf a c t o r sw h i c hi n f l u e n ti t s 寸a lu e ，t of i n dam o r er e a s o n a b l em e t h o dt oa s s e s st h ev a lu eo fo u rc o m m e f c i a lb a n k si n t h e o r ya n dp r a c t i c e t h i sa r t i c l em a i n l yu s e st h ec o m p a r a t i v ea n a l y s i sa n dt h et h e o r ya n dt h er e a l d i a g n o s i su n i f yr e s e a r c ht e c h n i q u e t h ef u l lt e x td i v i d e si n t of o u rm a j o rp a r t s ：t h ef i r s t p a r tm a k e sa no v e r v i e wa s s e s s m e n to ft h ee n t e r p r i s ev a l u ew h i c h i st h et h e o r e t i c a lb a s i s o ft h ef u l lt e x t a tf i r s t ，t h i sp a r tp o i n t e do u tt h ec o m m e r c i a lb a n k sv a l u ea n dv a l u e a s s e s s m e n t sc o n c e p t ，t h e ne l a b o r a t e dc o m m e r c i a lb a n k st y p i c a lc h a r a c t e r i s t i ca sw e l l a sc h a r a c t e r i s t i c sa n dt h ed i 艏c u l t i e si nt h eb a n kv a l u ea s s e s s m e n t ： t h es e c o n dp a r td e s c r i b e ds e v e r a lm a i n s t r e a m sb a n kv a l u a t i o nm e t h o d si no u r c o u n t r y ( s u c h a s p r o p e r t y v a l u ea p p r o a c h ，m a r k e tc o m p a r i s o na p p r o a c h ，i n c o m e a p p r o a c h ) ，p o i n t e do u tt h e i rl i m i t a t i o nw h i c h e x i s t si nt h eu t i l i z a t i o n t h et h i r dp a r tf i r s ti n t r o d u c e dt h ee v ae s t i m a t e sm e t h o d ，a n da n a l y z e di t s r a t i o n a l i t y ，p r o v e dw es h o u l dc h o o s et h i sk i n do fm e t h o dt oo u rc o u n t r yc o m m e r c i a l b a n k sv a l u ei nt h e o r y t h e ni tc o n s t r u c t e dt h ec o m m e r c i a lb a n k sv a l u a t i o nm o d e lo n t h eb a s i so fe v av a l u a t i o n a tl a s t ，p a p e rd o e sac a s es t u d yw h i c hm a k e sc h i n am e r c h a n t sb a n ka sa ne x a m p l e i tu s e de v am o d e la n df u r t h e rd e m o n s t r a t e de v av a l u a t i o nm e t h o di sr e a s o n a b l ef r o m t h ep r a c t i c e k e yw o r d s ：c o m m e r c i a lb a n k e v a l u a t i o n e v a ( e c o n o m i cv a l u ea d d e d ) e v a l u a t i o nm e t h o d 4 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得的研究成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也 不包含为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用 过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在 论文中作了明确的说明并表示了谢意。 签名：垄啤日期：圣! 丝：! 兰：扩 关于论文使甩授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅； 学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其 他复制手段保存论文 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 签名：煮塑耋鲤导师签名：主兰盘日期：苎竺丝：三：丝 0 引言 o 引言 0 1 研究背景和意义 0 1 1研究背景 银行业是国民经济的重要组成部分，是管理体系的核心，关系着国家金融体 系的安全与稳定。随着中国初步完成股份制改造，商业银行建立健全现代企业管 理制度，对价值的认识与评估将在银行的发展中扮演越来越重要的角色。而目前 的商业银行价值评估还是按照国家有关文件规定的市盈率和测算出的每股收益来 换算股票的发行价格。因此，为我国银行改革和发展导入价值理念，评估银行未 来的发展前景，成为目前银行管理探讨的新课题。 另一方面，从2 0 0 6 年1 2 月1 1 日开始，外资银行管理条例正式实施，意味 着中国银行业市场的全面对外开放，我国对国有商业银行的保护已不复存在，随 着汇丰、花旗、渣打、东亚4 家外资银行开始为本地居民提供人民币零售业务， 标志着外资银行从此与中资银行站在同一条起跑线上。此时外资银行提供的业务 已经与本土银行无异，而外资银行多是跨国的金融百货公司，历经百十年的发展， 有着雄厚的资金基础和先进的管理及业务操作能力，金融工具和服务手段都更胜 中资银行一筹。这些都给中国的银行业特别是国有四大银行的主导地位带来了很 大的挑战。 为了更好的面对挑战，国有商业银行先后股改上市或拟上市，商业银行之间 的合并、收购、资产出售、资产重整等资本运作活动日益频繁。中国银监会副主 席唐双宁2 0 0 6 年3 月1 8 日在第二届中国金融家年会上表示，根据2 0 0 5 年制定的 提高中国银行业监管有效性中长期规划，银监会正在研究银行业金融机构破 产、撤销等市场退出制度，加快中小商业银行风险处置工作。可以预见：这些改 革举措将促使商业银行进一步分化，引发新的银行重组和并购浪潮。 而在今年7 月份举行的中国人民银行年中工作电视电话会议中，中国人民银 行行长周小川再一次提出中国银行业应加强金融风险监测与评估，探索建立金融 稳定评估框架和评估方法。进步完善存款保险制度设计方案。因此，如何确定 商业银行股权价值评估是个关键且函待解决的问题，它将直接关系到下一步我国 金融业改革的顺利推进，关系到我国金融业的长远可持续发展。 企业价值评估并不是一个新的话题。然而，商业银行作为特殊类型的企业， 在国外也被视为难以评估的企业。对于商业银行，采用传统的普通企业的价值评 。中固金融专家年会召开艏肤j n l 加强银行j ：f 管改革 中罔广_ 嘏网h t t p ：w w w c n r c n 2 0 0 6 年3 月1 9 臼 名中国央行年中工作电视电话会议在京召开 中国人民银行h 站。h t t p ：w w w p b c g o v c t l 2 0 0 8 年7 月 l 我国商业银行价值评估方法探析 估方法进行股权价值评估会存在许多缺陷，从而将导致较大的误差。商业银行的 资产、负债及经营机制均不同于普通企业。商业银行的价值中，有形资产所占比 重小，无形资产的比重大，大量资产以贷款、同业拆放以及金融衍生工具的形式 存在，其价值的波动性较大，资产质量难于确定。而商业银行的负债业务也并非 是单纯的筹资，它本身能创造价值，这与普通企业也有很大的不同。另外，我国 商业银行，还存在特殊的制度背景和股权结构，同时也具有较大的市场增长率， 这都是我们在评估中需要注意的地方。因此，对银行业这样一个特殊行业，采用 普通的企业价值评估方法对商业银行进行价值评估时均存在许多缺陷，我们不能 照搬一般化的模型，而是应当在对银行业深刻洞察的基础之上，分析商业银行的 运作机理，总结影响商业银行价值的关键因素，找出一种合理的价值评估方法进 行商业银行的价值评估。 0 1 2 研究意义 对我国商业银行价值评估开展研究的最终目的就是提高商业银行价值评估的 水平，以便更好地为其他利益主体提供高质量的价值咨询服务，促进我国银行业 更好地发展。具体说来，商业银行价值评估及其研究有以下五个方面的意义： ( 1 ) 有助于我们从理论上认识清楚商业银行的价值构成，为提升商业银行的 价值奠定重要的理论基础。和普通企业相比，商业银行经营的产品不同，商业银 行是经营风险的特殊企业，商业银行的价值更多体现为对风险的管理和控制程度。 同时商业银行价值和其在经济生活中的地位有密切联系，金融是经济的核心，商 业银行则是金融业的重要支撑，政策的扶持和经济的重要性决定了其具有特殊的 价值。对商业银行的价值剖析将更深入地揭示商业银行的运行实质，为重构和提 升商业银行价值奠定重要理论基础。 ( 2 ) 可以提高商业银行的价值评估水平，更好地为银行并购行为提供决篡依 据和参考。改革开放以来，我国银行业发展迅速，但与国际上的大银行相比，我国银 行规模较小，资产质量不高，资本不够充足，效益和效率不理想，金融资本与产业资 本脱节，没有形成协同效应。因此，我国银行必须顺应世界经济金融结构调整的大 趋势，通过并购提高银行资本充足水平，增强抗御市场风险能力：通过并购扩张资 产规模，加快发展步伐。同时，我国商业银行并购也是弥补产权制度缺陷，改善信 用状况，实现多元化经营以及应对国外同行业挑战的需要。随着全球银行并购浪 潮的冲击，可以预见，银行并购将成为国内新一轮金融改革的重点和热点。因此， 如何确定被并购银行的价值将成为整个并购活动的关键。 ( 3 ) 有助于商业银行树立正确的经营目标，为商业银行进行战略计划和战略 决策提供支持。西方国家企业的经营目标在经历了利润最大化、傲东财富最火化 0 引言 后，已逐步定位于企业价值最大化。我国的金融企业，特别是商业银行的经营理 念一直不是非常清晰，从经济指标角度表现为追求利润的最大化，现实中又往往 体现为降低不良贷款率、扩大存贷款规模等阶段性指标；加上还有一些隐含的政 策性任务，使我国商业银行运行受到较多制约。2 0 0 6 年中国银行业全面开放后， 我国商业银行己面临更激烈也更开放的竞争，对商业银行价值评估开展研究，可 以帮助企业管理者搞清楚商业银行价值的形成机理、形成途径和影响因素等重要 问题，对商业银行价值的认识，达到不仅知其然，而且知其所以然的目的。就商 业银行价值评估工作本身而言，不但可以帮助商业银行通过评估过程更好地认识 自身的价值及其提升途径，使其以此为根据设计或修正自己的理财行为，而且价 值评估工作中所倡导和体现的经营观念也必将转化为企业较强的生存能力和竞争 能力，从而有助于我国银行业持续稳定健康的发展，使企业财务管理的目标得以 更好地实现。 ( 4 ) 能为金融监管部门加强对商业银行运作的有效监管提供信息支持。西方 国家对商业银行的监管和考核早己进入全面价值管理阶段，中国在这方面还比较 落后，监管和管理的理念都比较缺乏。以价值为基础，管理和检查业务活动，并 确定其经营绩效目标，比以往的监管指标更为合理科学。对商业银行和商业银行 各业务单位的价值评估也是考核管理人员业绩，实施以价值创造为基础的的薪酬 体系的基础，这也将引发商业银行分配制度和激励机制的深刻变革，提升商业银 行的活力。 ( 5 ) 有利于中国金融市场的健康发展。从国际经验来看，维系我国金融市场 平稳健康发展的关键是市场的信心，而形成市场信心的关键在于公司股票价格与 其真实价值相符的程度。因此，在实践中迫切需要在符合我国国情的前提下研究 商业银行的价值评估，从而有利于提高市场、投资者对银行业的价值认识和评判 水平，完善我国金融市场的健康发展。 o 2 国内外文献综述 0 2 1国外文献综述 早在1 9 世纪中后期，现代评估业就随着欧美等国经济的发展逐步形成，特别 是不动产评估得到充分重视和发展。企业价值评估理论最早出现于美国经济学家 艾尔文费雪( i r v i n gf i s h e r ，1 9 0 6 ，1 9 0 7 ) 的资本价值理论，在其1 9 0 6 年的专 著资本与收入的性质中，费雪完整地论述了收入与资本的关系及价值等相关 问题，指出投资者之所以进行投资，是由于资本能带来一系列的未来收入，因而 资本的价值实质上就是未来收入的折现值，也就是未来收入的资本化。1 9 3 0 年， 我国商业银行价值评估方法探析 费雪对资本与收入的性质这本书的体系和内容进行了重新编排和补充，更名 为利息理论。他认为在确定性条件下，一个投资项目的价值就是未来预期现 金流量按照一定风险利率折现后的现值，只有当未来现金流量的现值大于它的投 资成本时，投资项目才是可行的。如果把建立企业也看作是一种投资的话，企业 的价值就是企业所能带来的未来现金流量的现值。费雪还将其观点进一步综合发 展，创立了现金流量折现模型，称为d c f 法( d i s c o u n t e dc a s h f l o wm e t h o d ) 。1 9 5 8 年，著名理财学家莫迪利安尼和米勒( m i l l e r , m h a n dm o d i g l i a n n i ，f , 1 9 5 8 ) 发表 了他们影响深远的、给理财学研究带来重大变革的学术论文资本成本、公司 理财与投资理论，对投资决策、融资决策与企业价值之间的相关性进行了深入 研究。他们认为，企业价值的大小主要取决于投资决策，在均衡状态下企业的市 场价值等于按与其风险程度相对应的折现率对预期收益进行折现的资本化价值。 莫迪利安尼和米勒第一次系统地将不确定性引入到企业价值评估理论体系之中， 精辟论述了企业价值与企业资本结构之间的关系，创立了现代企业价值评估理论。 2 0 世纪8 0 年代，美国思腾思特管理咨询公司( s t e ms t e w a r tc o m p a n y ) 在剩余 收益概念的基础上，吸收了m m 理论，提出t e v a ( 经济增加值) 的概念，并以e v a 作为评估公司经营业绩的新指标，率先创立了e v a 价值评估法。 1 9 9 3 年9 月塔利( t u l l y ) 在美国财富杂志发表一篇题为e v a ：创造财 富的关键的文章，称e v a 为“当今最热门的财务理念，并将越来越热”，使得e v a 的内容得到完整表达。费尔森和奥尔森( f e l t h a ma n do h l s o n ，19 9 5 ，19 9 6 ) 对该方法 进行的理论分析工作使得该方法的可信度日益增长。 商业银行作为现代企业的类型之一，国外对其的讨论主要集中在对银行兼并 与收购，银行结构调整等必须涉及的资产评估和确定资产价值的技术问题上，由 于国外资本市场的相对成熟性，企业价值评估方法也发展得相对丰富，仅美国官 方推荐投掷者分析上市公司所采用的评估方法就至少有1 7 种，可供商业银行选择 的价值评估方法也不仅仅局限于一种。 汤姆科普兰( t o mc o p e l a n d ) 等在上世纪9 0 年代末在其所著的价值评估 中专门用一节的篇幅介绍了银行一类金融中介机构的价值评估原则，认为使用股 本法对银行价值评估更恰当准确。建议在评估银行价值时，预测对股本持有者的 自由现金流量，并以股本成本进行折现。 威廉d 米勒( w i l l i a m d m i l l e r2 0 0 1 ) 在金融资产评估一书中介绍了西方 商业银行兼并与收购过程中的价值评估问题，举例说明在进行适当调整后，可采 用市场法和收益法对银行进行评估。但整本书以简单介绍为主，并没有对市场法 和收益法下细分的每种具体方法进行阐述和比较，内容过于单薄，解释性不够强。 a l 埃巴( a l e i b a r ，美幽s t e r ns t e w a r t 公司的高级副总裁) 在他的著作经济增 o 引言 加值一如何为股东创造财富中详细地介绍了e v a 成功地应用于制造业、服务业、 银行等许多行业，但他主要是把e v a 作为一种绩效评价指标而不是价值评估方法 来应用于银行业。 0 2 2 国内文献综述 由于我国的国情，在西方发达资本市场基础之上建立起来的价值评估理论不 完全适用于我国企业，对适合我国企业的价值评估的研究尚处于模糊阶段。实务 中，尚不具备广泛的价值管理理念，只有在资产重组、企业并购时，才需要确定 目标企业的价值。通常也是采用以重置价值为基础的重置成本法，同时用以净利 润为基础的收益法进行验证，这与国外以市场法、现金流量折现法为主流的企业 价值评估方法相差较大。显然，企业价值评估的理论和实务在我国的发展都很不 够，这不利于市场经济条件下现代企业制度的建立，也不适应经济及企业的发展 对价值评估的需要。 目前为止，针对我国商业银行价值研究的文献很少，而专门针对我国银行价 值评估方法研究的文章更是屈指可数。目前我国对银行价值评估的研究主要有： 龚洪文( 2 0 0 5 ) 以及刘戎( 2 0 0 3 ) 都提出要把e v a 引入到商业银行中去，只 是两者都是把e v a 作为一种业绩评价体系而非价值评估方法来运用于商业银行中。 郎荣娟在商业银行价值评估增长评估方法研究中以f e l t h a m o h i s o n 估 值理论为基础，借鉴实物期权理论来评估商业银增长价值，印朝、于渤( 2 0 0 5 ) 也 提出运用剩余收益模型来评估银行价值，e v a 估价法是在剩余收益的基础上改进过 来的，所以运用e v a 估价法应该比剩余价值法更恰当，更全面。 洪志军，钟锦( 2 0 0 4 ) 等对实物期权理论进行了总结，分析了我国银行并购 中价值评估的不足，研究了该理论在银行并购价值评估中的应用，建立了银行并 购价值评估的总体框架，弥补了传统银行价值评估方法无法计算银行持有的经营 灵活性以及并购产生的附加价值的不足。但是，在实际应用中尤其是用来做量化 分析时，实物期权方法还存在许多问题，比如期权定价本身要用到一些高深的数 学知识，许多人难以理解，这也影响了实物期权方法的应用效果。 卢勇，虎林( 2 0 0 5 ) 在西方企业价值评估理论及在我国政券市场中的适用 性一文中，通过对西方主流企业价值理论的比较研究，结合中国证券市场的特 殊性，探索，选择出e v a 法在我国证券市场上拥有广阔的发展空间，只是文章只有 理论的阐述，而没有给出实际的案例来分析证明。 易恒( 2 0 0 7 ) 认为在我国资本市场不成熟，上市公司较少，信息披露质量普 遍不高的环境下，现金流量折现法是最有效果的方法。其反映的长期盈利质量也 更为可靠，对于启发证券市场的健掀资理念，引导投资者树立长期投资观念， 我国商业银行价值评估方法探析 有深刻的意义。但是现金流量折现法应用的严格假设前提仍使这种方法在评估实 践中，会因一些特殊情况而受到限制。比如，对于当前存在经营困难的企业而言， 当前现金流量或收益往往为负，将使这种方法无法应用。 钟锦( 2 0 0 6 ) 在其所著的商业银行价值评估探究中分析了银行业的企业 性质、在社会经济分工中的地位和商业银行的运行机理，归纳出商业银行的价值 的主要构成，即银行信誉、客户资源、制度资源和银行净资产值。在此基础上本 文提出了采用商誉及净资产评估法来对商业银行进行价值评估，并对该方法进行 了理论介绍。在理论分析的基础上，论文运用商誉及净资产评估法对商业银行价 值进行了实证分析。论文分析得出了决定商业银行价值的定量指标，构建了商业 银行价值的计量经济学模型，并运用相关数据对该模型进行回归分析，估计并验 证了模型的参数。由于国内商业银行可得资料极少，故模型中的参数估计使用的 样本来自于在美国n y s e 上市的商业银行，因此模型对国内商业银行的适用性受到 局限。同时受研究深度和可得数据的影响，本文还没法将所有的影响因素进行量 化分析，尤其是对中国商业银行价值的一些特殊因素( 股权结构、市场增长率) 只进行了定性分析，一定程度上削弱了模型的全面性。 综上可知，以上文献尚存在如下不足：第一，由于国外资本市场的较成熟性， 大多数银行上市的时间比较长，数据相对比较充足，适用于评价西方银行的价值 评估方法并不仅仅局限于一种，由于中国银行所具有的特殊性，虽然国外银行价 值评估理论发展比较完善，但到目前为止，还没有任何专业针对中国商业银行特 色进行价值评估的方法；第二，由于我国特殊的国情，以及银行数据的不足，目 前针对我国商业银行价值评估方法研究的文献非常少，而且提出的方法也有所不 同，说明我国对商业银行价值评估的研究才刚刚起步，理论上还没有达到共识， 这可能与我国商业银行上市不长，数据获取有难度有关。 o 3 研究思路及方法 0 3 1研究思路 对银行业这样一个特殊行业，采用传统的银行价值评估方法对我国商业银行 进行价值评估时均存在许多缺陷，不能很好的估算出银行的真实内在价值。因此 我们不能照搬一般化的模型，而是应当在对银行业深刻洞察的基础之上，分析商 业银行的典型特征，总结影响商业银行价值评估的关键因素，确定银行的价值。 所以，对商业银行的价值评估，我们需要找到一种新的方法，以使得评估更有针 对性，更有操作性。 本灾首先对银行价值评估的理论进行概述，为后面的叙述做一个铺挚。：文章 6 0 引言 的主体部分，拟在论述我国商业银行价值的特征和价值评估难点的基础上，对目 前几种主流的银行价值评估方法进行评述，指出他们各自在应用中存在的不足。 接下来，通过对e v a 估价法的介绍以及它的优点分析，从理论上论证把它运用于我 国商业银行价值评估的合理性。再次，通过建立基于e v a 的商业银行价值评估模 型，并以中国招商银行为例，对模型进行实际运用。从实例的角度去验证前文的 理论分析。最后，针对e v a 的不足，结合我国商业银行的实际情况，对e v a 价值 评估方法作一个补充建议和说明。 针对我国商业银行的特点，结合前人关于价值评估理论的研究成果，本文试 图建立一个从对价值的定位评估对象的特征评估方法的选择评估模 型的建立模型的实际应用这样一个商业银行价值评估的逻辑体系。 o 3 2 研究方法 研究方法是人们观察和分析客观经济现象变化、运行及其内在规律、发展趋 势的一种思维方法和视角，实现研究目的的某些手段。本文主要采用以下两种方 法： ( 1 ) 比较分析的方法：通过分析传统银行价值评估方法的适用性和局限性，以 及e v a 估价法的特点和适用性，将e v a 估价法与传统评估方法进行比较分析，指出 了在评估商业银行价值时e v a 估价法的优势。 ( 2 ) 理论研究与实证研究相结合方法：文章首先从银行价值评估理论谈起，对 不同估值方法的适用性进行了系统的分析，然后结合我国资本市场的特定环境， 论述我国商业银行进行价值评估的方法选择问题。最后，将选出的估值方法应用 到样本招商银行中去，联系同期该银行股票价格在市场上的表现，从实证的角度 证明本文提出的评估方法和修正后的模型的有效性和实用性。 0 4 论文的基本框架 全文共分为四大部分：第一部分是全文的理论基础，商业银行作为一种特殊 的企业，本部分首先指出了商业银行的价值和价值评估的概念，其次论述了商业 银行的典型特征以及银行价值评估的特征和难点：如商业银行涉及的业务总类繁 多，成本收益的核算复杂，利率受管制，难以估计现金流量，无形资产评估困难， 内在脆弱性使其价值评估不能独立于外部环境等等。 第二部分对目前国内几种主流的银行价值评估方法( 资产价值法、市场比较 法、收益法) 进行了评述，指出他们各自在运用中存在的局限性。 第三部分首先通过对e v a 估价法的介绍及合理性分析，从理论上论证出应选 择这种新的估价法来对我国商业银行的价值进行评估。紧接着构建了基于e v a 指 我国商业银行价值评估方法探析 标的商业银行价值评估模型。主要分为：e v a 的计算，e v a 的报表调整，e v a 价 值评估模型的介绍几个内容。本部分起到承上启下的作用，既是在前面理论推导 的基础上构建的商业银行价值评估模型，又是后面第四部分实例研究的理论基础。 第四部分，根据运用e v a 价值评估方法的具体步骤，以我国较早上市的商业 银行一中国招商银行为例，运用e v a 指标模型对招行进行以2 0 0 7 年1 2 月3 1 日为 评估基准日的价值评估。 1 商业银行价值评估理论概述 商业银行价值评估理论概述 1 1概念界定 银行价值可以被理解为银行的经济价值，也可以理解为银行的股东价值，可 以从公允市场价值、账面价值、投资价值、商誉价值、重置价值等多个维度予以 考察。与国际先进银行相比，我国商业银行的发展理念还相对滞后，经营管理行 为的偏好仍重视规模导向而忽视价值导向，更没有银行明确提出构建价值管理体 系。商业银行本质是作为一种特殊的、复杂的资本商品，和商品的价值相同。商 业银行价值首先是个主观概念，它仅仅依赖于我们的概念，其本质是一种价格， 是我们愿意为某家商业银行的所有权支付的最高价格，是指银行所有权的价值而 不是净资产价值。另一方面，商业银行价值是有其客观基础的，这些客观因素包 括银行的竞争优势、管理人员的素质、产品开发能力等。其中首要因素是公司的 净资产价值，这一般被认为清算价值，是公司价值的底线，再者，商业银行价值 是建立一种前瞻性的、动态的、长期的及风险均衡的结果。它力求预测和驾驭变 化，抓住战略机会，在法律和管制约束条件下使预期的现金流的价值期望最大化。 从经济学上讲，银行价值是银行股东对该银行投资所获取的未来现金收益的 现值。商业银行的内在价值，即公允价值，是指在公平的交易中，熟悉情况的双 方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额；从资产的角度考虑，银行的内在价值 可理解为其本身这一特定资产综合体的价值，是由银行未来获利能力决定的现实 市场的交换价值，是银行现有基础上的获利能力价值和潜在的获利机会价值之和。 商业银行作为一种特殊的商品，其价值高低反映了市场对其提供的产品或服务的 认可程度，以及对企业长期发展和增值的预期。 本文中商业银行的价值是指在持续经营假设前提下，由银行未来获利能力决 定的，以内在价值为基础的公允市场价值。从定量分析的角度来看，运用一定的 评估法来评估商业银行现有基础上的获利能力价值，是银行现有基础上的获利能 力价值和潜在的获利机会价值之和。它一方面具有客观性、公允性，反映了市场 对其提供的产品或服务的认可程度；另一方面受外在环境因素的制约，围绕内在 价值上下波动。 商业银行价值评估是指将银行作为一个有机整体，依据其整体获利能力， 并充分考虑到影响企业获利能力的因素，对其整体资产公允市场价值( 这里的公 允市场价值也即内在价值，是指某项财物在有意向的买者和有意向的卖者之间 易手的价格，买者自己想要购买，而不是在任何压力之下做出购买决策；卖者自 己想要出售，也不存在任何压力强迫他出售。而且，双方都对有关的事实有较为 9 我国商业银行价值评估方法探析 充分的认识。) 进行的综合性评估，因此也称为整体资产评估。但是作为整体资 产的银行往往并不是所有单项资产的简单加总，而是在一定组织管理下按照生产 经营中经济与技术逻辑关系形成的资产有机结合。 要准确评估商业银行的价值，须了解有哪些因素影响银行的价值。银行的价 值是由其未来收益流决定，影响银行价值的因素就是影响银行未来收益流的因素。 这些影响因素及影响程度的大小，概而言之都是信息，所以评价准确的程度取决 于评估者信息量。因此，评估银行价值就是收集有关信息，以恰当的方法处理以 预测银行未来收益流，从而估算商业银行的价值。商业银行价值评估的准确性( 精 确度) 取决于两个方面：第一，评估者拥有的信息的多寡；第二，对这些信息的 处理方法是否得当。 1 2 价值评估理论溯源 企业价值评估在国外已经有一定的历史，它的出现是适应社会经济发展要求 应运而生的，市场经济越发达，市场交易行为越多，企业价值评估就显得越发达。 商业银行作为企业中的一种，它的价值评估的思想源泉也即等同于企业价值评估 利润的思想源泉，最早可以追溯到2 0 世纪初的资本价值论，其后的删理论创立 了现代企业价值评估理论。 1 2 1 艾尔文费雪的资本价值理论 企业价值评估的研究可以追溯到2 0 世纪初的资本价值论。早在1 9 0 6 年，美国 经济学家艾尔文费雪就在其专著资本与收入的性质中完整地论述了收入与 资本的关系及资本的价值确