（金融学专业论文）我国粮食期货市场基本功能实证研究.pdf

摘要 本文先简述了我国粮食期货市场的发展与现状，并对期货市场 功能的有关理论进行了简要述评，在此基础上对我国粮食期货市场 基本功能的实现程度进行了实证研究。 首先，分别用最小方差套期保值法和最大效用套期保值法实证 检验了我国粮食期货市场套期保值功能的实现程度。然后，分别用 方差比检验法和协整关系检验法实证检验了我国粮食期货市场价格 发现功能的有效性和无偏性，从而检验我国粮食期货市场价格发现 功能的实现程度。 实证结果表明，我国粮食期货市场套期保值功能和价格发现功 能已初步得以实现，但实现的程度依然不高。此外，我国粮食期货 市场基本功能的发挥表现出了一些特征：( 1 ) 流动性的差异，造成 粮食期货市场套期保值功能的发挥程度因粮食品种不同而存在差 异；( 2 ) 粮食期货品种的季节性，使粮食期货合约的套期保值效果 因交割月份不同而存在差异；( 3 ) 套期保值费用的存在，致使套期 保值效果较差的粮食期货市场存在恶性循环；( 4 ) 粮食期货市场价 格发现功能在短期内实现的程度较高；( 5 ) 流动性与现货市场开放 程度的差异，造成粮食期货市场价格发现功能的发挥程度因粮食品 种不同而存在差异；( 6 ) 受现货市场的制约，小麦期货市场价格发 现功能有效性与无偏性存在矛盾。 最后，在实证研究结果的基础上，对影响我国粮食期货市场功 能发挥的因素进行了分析，认为主要影响因素包括：期货市场整体 发展水平、粮食现货市场发展状况、粮食期货市场投资主体、粮食 期货品种季节性特征、粮食期货市场交易制度和交割制度。根据以 上分析，提出了促进我国粮食期货市场功能充分发挥的对策建议。 关键词粮食期货市场，套期保值功能，价格发现功能，实证研究 a b s t r a c t t h ep a p e rf i r s ts u m m a r i z e st h e d e v e l o p m e n ta n dt h ep r e s e n t s i t u a t i o no fc h i n a s g r a mf u t u r e sm a r k e t , a n dc a r r i e s o nab r i e f c o m m e n t a r yo nt h et h e o r i e sr e l a t e dt of u t u r e sm a r k e tf i m c t i o n a f t e r t h e n , m a k e se m p i r i c a ls t u d i e so ft h er e a l i z a t i o nd e g r e eo fc h i n a sg r a i n f u t u r e sm a r k e tb a s i cf u n c t i o n f i r s t , s e p a r a t e l yt h r o u g ht h em i n i m m l lv a r i a n c eh e d g i n gs t r a t e g y a n dt h em a x i m u mu t i l i t yh e d g i n gs t r a t e g y , r e s e a r c h e st h er e a l i z a t i o n d e g r e e o fc h i n a s g r a i nf u t u r e s m a r k e t h e d g i n gf u n c t i o n t h e n , s e p a r a t e l yt h r o u g ht h ev a r i a n c er a t i om e t h o da n dt h ee o i n t e g e m f i o n a p p r o a c h , t e s t st h ee f f i c i e n c ya n dt h et m b i a s b i l i t yo fp r i c ed i s c o v e r y f u n c t i o n , t h e r e b yi d e n t i f i e st h er e a l i z a t i o nd e g r e eo fc h i n a sg r a m f u t u r e sm a r k e tp r i c ed i s c o v e r yf u n c t i o n t h er e s u l t ss u g g e s tt h a th e d g i n gf u n c t i o na n dp r i c ed i s c o v e r y f u n c t i o ni nc h i n a s 铲a i nf u t u l 屯sm a r k e t h a v eb e e nr e a l i z e d , b u ts t i l lo na l o wl e v e l i na d d i t i o n , c h i n a sg r i nf u t u r e sm a r k e td i s p l a y ss o m e f e a t u r e so nt h ei t sr e a l i z a t i o no fb a s i cf u n c t i o n ：( 1 ) t h er e a l i z a t i o n d e g r e e so f h e d g i n gf u n c t i o na r ed i f f e r e n tb e t w e e nt h et h r e eg r i nv a r i e t y f u t u r e sm a r k e t , b e c a u s et h e i rm a r k e tl i q u i d i t ya r ed i f f e r e n t ；( 2 ) t h e 鼬 f u t u r e s v a r i e t y s s e a s o n a l c h a r a c t e r i s t i c ，c a u s e s t h e i r h e d g i n g e f f e c t i v e n e s sa r ed i f f e r e mf r o md i f f e r e n td e l i v e r ym o n t h e s ；( 3 ) t h e e 凼e n e eo fh e d g i n ge x p e n s e sc a u s e ss o m eg r a mf u t u r e sm a r k e t sw i t h l o wh e d g i n ge f f e c t i v e n e s st of a l li n t oav i c i o u sc i r c l e ；( 4 ) t h ep r i c e d i s c o v e r ye f f e c t i v e n e s so f t h eg r a i nf u t u r e sm a r k e ti ns h o r tt e r mi sb e t t e r t h a ni nl o n gt e r m ；( 5 ) t h ed i f f e r e n c e so fm a r k e tl i q u i d i t ya n dc a s h m a r k e to p e n n e s sd e g r e ec a u s e st h ed i f f e r e n t e e so fp r i c ed i s c o v e r y f u n c t i o nr e a l i z a t i o nd e g r e e ；( 6 ) r e s t r i c t e db yc a s hm a r k e t , t h ec o n f l i c t e x i s t sb e t w e e nt h ee f f i c i e n c ya n dt h eu n b i a s b i l i t yo ft h ew h e a tf u t u r e s m a r k e tp r i c ed i s c o v e r yf u n c t i o n f i n a l l y , o nt h eb a s i so f e m p i r i c a ls t u d i e s r e s u l t s ，a n a l y s e st h ea f f e c t 蠡k 椭t 0t h er e a l i z a t i o no ft h eg r a mf u t u r e sm a r k e t sf u n c t i o n , c o n c l u d e st h a tm a i na f f e c tf a c t o r si n v o l v e ：t h ed e v e l o p m e n tl e v e lo f 豇 g r a i nw h o l ef u t u r e sm a k e t , t h es t a t u so fg r a i nc a s hm a k e t , t h es u b j e c to f i n v e s t m e n ti ng r a mf u t u r e sm a r k e t , s e a s o n a lc h a r a c t e r i s t i co ft h e 鼬 f u t u r e sv a r i e t y , t h ee x c h a n g es y s t e ma n dt h ed e l i v e r ys y s t e m a c c o r d i n g a b o v ea n a l y s i s ，b r i n g sf o r w a r ds o m es u g g e s t sa b o u ti m p r o v i n gt h e r e a l i z a t i o no f g r a i nf u t u r e sm a k e rf i m c t i o n k e yw o r d sg r a i nf u t u r e sm a r k e t , h e d g i n gf u n c t i o n , p r i c ed i s c o v e r y f u n c t i o n , e m p i r i c a ls t u d y 原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不 包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使用过的材料。与我 共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在论文中作了明确的说明。 作者签名： 关于学位论文使用授权说明 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校 有权保留学位论文，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公布学位 论文的全部或部分内容，可以采用复印、缩印或其它手段保存学位论 文；学校可根据国家或湖南省有关部门规定送交学位论文。 作者签名： 导师签名二墅薹鱼日期：玉笙年! ! 月丝日 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 选题背景 第1 章绪论 任何市场都具有一定的市场功能，成熟的期货市场作为一种高级形式的市 场具有价格发现和套期保值两大基本功能。 1 9 9 0 年1 0 月，郑州粮食批发市场首次引入期货交易。期货市场在发展初 期由于无序的扩张，导致违规事件频频发生，期货市场的功能未能实现。后来 经过整顿，运行较为良好的三家交易所保留了下来，并逐步走向规范发展，但 过度投机、操纵市场的现象时有发生经过了1 5 年的发展，我国期货市场已逐 渐成熟。目前，国内三家期货交易所的上市品种有铜、铝、天然橡胶、燃料油、 小麦、棉花、玉米、大豆、豆粕九大品种。其中，小麦、玉米、大豆属于粮食 品种( 按国家粮食统计口径) 粮食是关系国计民生的重要物资，因此粮食问题是一个受人们高度关注的 问题。粮食产量、粮食价格、粮食生产能力、粮食流通体制以及粮食安全等问 题，在政府决策中都占有重要的位置。2 0 0 4 年和2 0 0 5 年中央两次下发的一号 文件都着重提到了粮食问题。为了解决粮食问题，几代人为之付出了不懈的努 力然而，到今天粮食问题仍然是困扰中国的一大难题1 9 9 4 年，莱斯特布 朗发表了谁来养活中国? ) 的文章，引起世人普遍的关注。为解决粮食短缺， 政府提高了粮食价格，实行粮食省长负责制，积极发展粮食生产随之，粮食 产量快速增加，1 9 9 8 年创造了粮食产量历史最高纪录的5 1 2 2 9 5 万吨，公私粮 食储备也大幅增加结果是粮食价格下跌，谷贱伤农，财政也因维持粮食保护 收购价而不堪重负于是政府部门开始结构调整，放松了粮食生产。然而，紧 接着粮食产量连续三年下跌，2 0 0 3 年的粮食产量更是成为1 9 9 0 年以来的最低 水平供应短缺引起粮价大涨，政府部门闻风而动，又开始了新一轮的力度更 大的发展粮食生产。1 3 亿人在吃饭问题上，就是这样“多了砍，少了赶”，循 环往复 粮食价格起起落落，而种粮农民却始终在市场上处于极为被动的地位。粮 食价格高时，生产的少，而当生产的多时，粮食价格又比较低“三农”问题的 重中之中农民增收问题，始终无法得到有效解决。而且粮食价格的大幅波 动，也使粮食企业面临巨大的风险。这些问题都客观上要求充分发挥粮食期货 市场的功能，利用粮食期货市场的价格发现功能引导粮食生产，利用套期保值 硕士学位论文第1 章绪论 功能化解市场风险。 那么我国粮食期货市场到底具不具备价格发现和套期保值这两大基本功 能，或在多大程度上实现了这两大基本功能? 影响我国粮食期货市场功能发挥 因素有哪些? 如何有效的利用粮食期货市场为我国的粮食生产、储备、流通、 宏观调控和农民的增收服务? 针对上述问题，本文以我国粮食期货市场为研究对象，通过实证分析来检 验我国粮食期货市场是否具备价格发现和套期保值这两大基本功能，并在此基 础上剖析影响我国粮食期货市场功能发挥的原因，从而提出促进发挥粮食期货 市场功能的若干建议。 1 2 研究的意义与目的 我国发展市场经济需要规范和完善的商品期货市场。只有规范和完善的期 货市场，才能发挥套期保值和价格发现的功能。当前作为粮食期货市场基础的 现货市场不发达，国有粮食企业缺乏从事期货交易的条件和经营机制，以及粮 食期货本身还存在的缺陷等制约着粮食期货市场的发展。但随着粮食体制市场 化改革的推进，粮食价格的进一步放开，粮食期货市场的逐步规范和完善，必 然要求充分发挥粮食期货市场的功能，为我国市场经济建设服务 因而，研究我国粮食期货市场的功能，可以反映我国粮食期货市场的现状， 并为政府制定规范发展期货市场的政策、为企业与个人制定参与期货市场的策 略提供实证依据。 本文研究的目的在于判断我国粮食期货市场是否实现了套期保值和价格发 现两大基本功能，分析影响我国粮食期货市场功能发挥的因素，提出促进发挥 我国粮食期货市场功能的对策。 1 3 文献综述 早期关于期货市场功能的理论主要是以研究期货市场存在的原因为出发 点。马歇尔认为人们对未来商品的生产和供给变动的预期是产生商品期货交易 的主要原因，商品期货价格与现货价格的差额是由生产费用和商业费用的交动 决定的【1 1 霍夫曼认为期货市场之所以存在就在于可以被用来转移风险，而套 期保值就是转移风险闭凯恩斯、希克斯、卡尔多等同样使用回避风险和保险 手段这一类的概念来解释套期保值，认为套期保值者在期货市场上进行完全套 2 硕士学位论文 第1 章绪论 期保值时出现的损失是作为一种风险补偿金而付给愿意承担风险的投机者的， 由于这一费用的存在，远期的期货价格必然会低于当前的现货价格d i d 。萨缪尔 森也认为套期保值者参与期货交易不是投机，而是把期货交易作为一种保险手 段，将风险转移到另外的市场参与者的身上。他把期货价格看作是现货价格的 条件期望l ，】布劳也认为组建期货市场的目的就在于便于分散不可预知交易产 生的风险旧 2 0 世纪中叶，w o r k i n g 对传统套期保值理论提出了批评，认为套期保值者 因该被看作预期收益最大化者。为了减少基差风险乃至从基差变动中获取额外 利益，套期保值者将在保值商品种类、和约期限、多空头寸和持仓数量上适时 调整1 7 哪此外，w o r k i n g 提出了著名的仓储理论，认为基差受制于边际持仓成 本由于基差套利的存在，期货价格与现货价格的关系能够反映当前以致未来 市场的供求关系嗍【埘。j o h n s o n 、s t e i n 将马柯维茨的资产组合理论1 1 ”引入期货市 场，认为交易者在期货市场上进行套期保值，实质上是对期货市场与现货市场 上的资产进行组合投资，以达到投资风险最小化或获取收益最大化，而不是为 了锁定现货头寸的收益f 1 2 】【瑚。 尽管套期保值理论日趋成熟，但关于期货价格的理论仍是随意的，没有经 济行为理论作为基础1 9 6 1 年m u t h 提出了理性预期理论【堋。c o x 在理性预期 理论的基础上建立了农产品的理性预期期货价格模型理性预期期货价格理论 认为，期货市场能够不断的向交易者提供市场价格信息，包括过去的统计资料 和各种经济变量的因果关系，交易者可以通过了解到的信息进行决策交易者 在进行预期时是主动的、合乎理性的，从而期货价格与现货价格之间具有确定 性的联系【l 研理性预期期货价格理论为期货市场的价格发现功能提供了理论依 据b l a c k 、p e c k 认为期货价格能起到远期定价的作用，当前期货价格是未来现 货价格的无偏预测值【1 q f l 刀 此后，有大量的关于套期保值理论和价格发现理论的实证研究对于套期 保值的研究，2 0 世纪7 0 年代末以来许多学者提出了各自的理论。e d e r i n g t o n 提 出了最小方差法【瑚c i c h e t h 论证了最小方差法的有效性【1 9 1 g a y 分析了传统套 期保值方法的影响因素并提出了灵敏度分析法伫0 1 s h a r d a 建立了期货套期保值 的多目标优化模型肛”。r a o 提出并证明了最佳套期比与风险偏好无关的条件 2 2 1 研究商品期货市场价格发现功能的文献，主要集中在期货价格与现货价格 关系的问题上一般检验期货市场的价格发现功能，即是对有效性假说和无偏 性假说的检验有效性假说假定期货市场能充分反映了一切可得信息。而无偏 性假说认为期货价格是未来现货价格的无偏估计瞄1 硕士学位论文第l 章绪论 f a m a 总结了早期对于市场有效性的研究，提出了市场有效性的三种形式： 弱式有效、半强式有效和强式有效。并介绍了检验市场有效性的预期收益模型 ( e x p e c t e dr e u m lm o d e l ) 、下鞅模型( s u b - m a r t i n g a l em o d e l ) 和随机游走模型 ( r a n d o mw a l k m o d e l ) 1 2 4 这些模型在早期市场有效性的检验中被广泛应用。 b i g m a n 等最早用简单线形回归模型，检验了芝加哥商品交易所( c b o t ) 小麦、 玉米、大豆期货市场的有效性。基于方程显著性检验( ft e s t s ) ，得出结论认为 期货价格无法有效的估计未来的现货价格1 2 5 1 。后来m a b e r l y 等和s h e n 等指出当 价格序列是非稳定序列的时候，基于传统的方程显著性检验得出的结果是无效 的1 2 6 1 1 2 7 1 。 1 9 8 7 年，e n g l e 和g r a n g e r 提出了协整理论嗍，从而提供了新的市场有效 性的检验方法。a u l t o n 等使用协整检验的方法重新检验了英国农产品期货市场 的有效性，发现小麦期货市场是有效的，而猪肉和马铃薯期货市场是无效的网。 e n g l e - g r a n g e r 协整检验方法有效的解决了价格序列的非稳定性问题，但l a i 等 指出这种方法的其中一个局限性在于无法对参数得出有力推断，而这正是有效 性检验的关键刚。 j o h a n s e n 于1 9 8 8 年，以及与j u s e l i u s 于1 9 9 0 年提出了极大或然法进行协整 检验的统计方法，通常称为j o h a n s e n 检验| 3 2 1 这种方法是在向量自回归模型 ( v a r ) 的基础上建立的，考虑了现货价格和期货价格确定过程中可能出现的 交互作用。l a i 等建议用j o h a a s e n 的方法检验市场有效性，并用美国外汇期货 市场的实例来说明这一方法闻。 基于j o h a m e n 检验，f o r t e n d e r y 等研究了北卡罗莱纳州玉米和大豆市场相 对于芝加哥商品交易所( c b o t ) 的关系，结果表明两对市场中存在协整关系， 没有有力证据拒绝市场有效性假设网。m c k e n z i e 等检验了美国玉米期货市场等 五个期货市场的有效性，结果显示除肉鸡期货市场外，其余商品期货市场在长 期内都表现出了有效性和无偏性0 4 1 。k e l l a r d 等检验了交易比较活跃的几个商品 期货市场的有效性，结果显示每个市场在长期内都是无偏的，长期均衡条件是 存在的，但大多数市场在短期内存在非有效性，非有效性的程度可以用预测误 差的方差来度量p 5 l 。 国外学者对我国期货市场的功能也有许多研究。w d l i a m s 等根据郑州商品 交易所绿豆期货的发展与特点，分析了同一作物年度内不同期货合约之间的价 格传递，发现存在套利条件，这是市场无效率的信号冈。h h o l l yw a n g 等评估 了我国农产品期货市场和现货市场的状况，并检验了小麦和大豆期货市场的有 效性，结论认为大豆期货价格和现货价格存在一个长期的均衡关系，大豆期货 4 硕士学位论文 第1 章绪论 市场是弱式短期有效的，而小麦期货市场是无效的，原因可能在于过度投机和 政府干预1 3 7 】 国内大多数学者认为，期货市场具有套期保值和价格发现的基本功能，在 这两大基本功能的基础上又能衍生出其它一些功能，这方面的论述比较多。主 要有以下几类观点：期货市场能够减缓粮食价格波动，抑制价格蛛网波动扩张， 如杨新荣【3 司、李相合嗍、钟思远【帅l 、苏圻涵【4 l 】等人的研究；期货市场可以用来 回避粮食价格波动风险，如乌跃良f 4 2 】、刘立【4 3 】、于笋【卅、田刚嘲等人的研究： 粮食期货市场可以服务于粮食流通改革，如陶建平l 蛔、周梅m 、陈淑华嗍、邹 凤羽1 4 9 】等人的研究；粮食期货市场有助于完善粮食市场体系，形成粮食价格市 场化形成机制，如吴硕 s o l 、郭晓利【5 l 】等人的研究；粮食期货市场有助于开展订 单农业，如朱利【5 2 】、韩喜玲f 5 鲫、卢建锋嗍等人的研究。 而对于我国期货市场功能的实证研究，国内学者吴冲锋、王海成最早运用 协整理论对期货市场进行研究，得出国内期铜市场问存在协整关系，价格发现 同步，而国内与国外期铜市场不存在协整关系哪l 。后吴冲锋与钱宏伟等又利用 上海金属交易所期铜的数据分析比较了经典套期比、最小方差套期比及最大效 用套期比之间的关系结论显示最小风险套期比的有效性指标全部大于经典套 期方法的有效性指标，即最小风险套期方法比经典套期方法更加有效地抑制波 动，从而降低套期者的风险闭。王志强等根据大连商品交易所的市场走势，用 序列相关检验方法和游程检验方法研究市场有效性，检验结果说明市场价格波 动服从随机游走过程，接受大连商品交易所市场是弱型有效的假设【5 7 1 严太华、刘昱洋运用协整理论与误差修正模型对国内商品期货市场代表品 种铜和绿豆进行研究，得出不同商品期货对其现货的价格领先程度不同的结论， 并对原因进行分析1 5 3 1 1 s 9 1 。商如斌、伍旋用统计方法来检验上海金属交易所的铜、 铝两个期货品种的市场有效性，得出我国铜铝期货市场处于弱型有效市场的结 论1 6 0 王洪伟等使用误差修正模型( e c m ) 对上海期货交易所期铜价格与现货 价格关系进行研究，发现现货铜对期铜价格滞后项存在引导关系，而期铜对现 货铜的引导作用并不明显【6 l 】华仁海、仲伟俊也对上海期货交易所期铜做了类 似分析，认为上海期货交易所铜、铝两个品种期货价格发现功能良好，期货市 场的运行较为有效嘲花俊洲、吴冲锋等通过对上海期货交易所期铜收盘价及 其相应的铜现货价格数据进行了最小风险套期保值的实证研究，并从套期保值 有效性、套期后的风险比较分析中得出：上海期铜市场套期保值是有效的，进 行套期保值后的风险远远小于不进行套期保值的风险嘟1 齐明亮通过自相关检验、协整检验和方差比检验三种方法检验了郑州小麦 s 硕士学位论文第1 章绪论 期货市场的有效性问题，得出结果如下：序列相关检验的研究结果表明郑州小 麦期货市场基本满足市场有效性假设；单位根检验的研究结果也表明郑州小麦 期货市场满足有效性假设；方差比检验的研究结果却表明郑州小麦期货市场不 满足有效性假设嗍。 从国内文献可以看出，对期货市场功能的实证研究多集中于对铜铝期货市 场的研究上，而对我国粮食期货市场功能的研究，理论论述比较多，但实证研 究不足，特别是粮食期货品种整体性的研究，因此不能很确切的反映我国粮食 期货市场与现货市场目前的真实状况。故有必要着眼于我国粮食期货市场与现 货市场的真实发展状况，从分析市场特性及市场价格的形成特点出发来确定恰 当的用于数据处理和现象分析的研究方法，对我国粮食期货市场的功能进行全 面的分析。 1 4 基本研究思路、方法与框架 图1 - 1 为本文研究框架图。 图1 - 1 本文研究框架图 本文共分七章，研究内容除第一章绪论和第七章结束语外，由以下几部分 组成； 第二章将首先对我国粮食期货市场的发展历程进行回顾，介绍我国粮食期 6 硕士学位论文第1 章绪论 货市场建立的背景，以及发展过程中经历的曲折。然后我国分析我国粮食期货 市场的现状，研究当前交易的粮食期货品种小麦、玉米和大豆，分析粮食 期货市场的交易机制。 第三章将对有关期货市场功能的理论作简要评述。在期保值功能理论中， 最有代表性的是以凯恩斯为代表的传统套期保值理论，以沃金( w o r k i n g ) 为代 表的基差逐利套期保值理论和以詹森( j o h n s o n ) 、斯坦因( s t e i n ) 引入的资产 组合套期保值理论而在价格发现功能理论中，有代表性的有蛛网理论、仓储 理论和理性预期理论 第四章将对我国粮食期货市场套期保值功能进行实证分析。首先介绍检验 套期保值有效性的实证方法，包括最小方差风险套期保值法和最大效用套期保 值法。然后应用这两种方法对我国粮食期货市场套期保值有效性进行实证检验。 分别用最小方差风险套期保值法和最大效用套期保值法得出风险最小的套期保 值比率和套期保值有效性指标以及效用最大的套期保值比率，与传统套期保值 方法( 套期保值比为1 ) 的套期保值有效性指标进行比较，从而判断我国粮食 期货市场套期保值是否有效，是否降低套期者的风险或增加了套期保值者的效 用 第五章将对我国粮食期货市场价格发现功能进行实证分析。首先介绍检验 价格发现有效性和无偏性的实证方法，包括方差比检验法、协整关系检验法以 及误差修正模型。然后应用这几种方法对我国粮食期货市场价格发现有效性和 无偏性进行实证检验方差比检验主要用于检验期货市场价格发现的有效性 有效性假设是指期货价格充分反映了一切可得信息，则期货价格序列服从随机 游走过程。若期货价格序列不存在自相关，则可接受期货价格序列服从随机游 走过程的假设，即价格发现是有效的。方差比检验法可解决期货价格波动序列 可能存在的异方差和非正态分布特征。协整关系检验主要用于检验期货市场价 格发现的无偏性无偏性假设是指期货价格是未来现货价格的无偏预测值，则 其成立必然条件是期货价格序列与现货价格序列存在一种长期稳定关系。协整 关系的检验判断这种长期稳定关系是否存在，若存在协整关系，则不能拒绝无 偏性假设，可以认为期货市场价格发现是无偏的。 第六章将首先分析影响我国粮食期货市场功能发挥的因素分析，并在此基 础上提出促进充分发挥我国粮食期货市场功能的对策。 7 硕士学位论文第2 章我国粮食期货市场概述 第2 章我国粮食期货市场概述 对我国粮食期货市场功能进行研究，必须要对我国粮食期货市场的发展状况 有一个清楚的认识，否则单就其基本功能进行实证分析与研究就有可能出现脱离 实际的错误。本章主要就我国粮食期货市场的发展状况作一个精简扼要的描述， 为后续章节的研究内容作铺垫。 2 1 粮食期货市场发展历程 我国粮食期货市场的发展是与我国经济市场化进程的推进以及整个期货市 场的发展过程相适应的。党的十一届三中全会以后，我国的农业生产有了很大发 展，随着粮食流通体制改革的不断深入，进入市场调节的粮食也不断增多。但另 一方面，粮食患多患少，价格时高时低的矛盾十分突出，给生产者和经营者带来 很大风险。为培育社会主义市场体系，1 9 8 8 年，国务院提出开展期货市场的课 题研究。1 9 9 0 年7 月，国务院正式批准成立郑州粮食批发市场，同年l o 月1 2 日正式开业，成为我国第一家引进期货机制的规范化的现货批发市场。1 9 9 1 年3 月，我国第一份规范化粮食远期合同签订，1 9 9 3 年5 月2 8 日粮食期货交易正式 推出。 由于缺乏有效监管机制，我国期货市场在建设初期扩张过于迅速，带有一定 的盲目性。截止1 9 9 4 年底，我国共建成期货交易所5 0 余家，拥有会员单位3 0 0 0 余家，开发了近5 0 个期货品种瞄l 。先后上市交易的粮食期货品种有小麦、玉米、 粳米、籼米、大豆、大麦、绿豆、红小豆等。 期货市场的无序扩张与无节制扩充，导致期货市场违规事件频频发生。为抑 制期货市场的盲目发展与过度投机，国务院于1 9 9 4 年5 月1 6 日发出了关于坚 决制止期货市场盲目发展的通知。中国证监会按照国务院关于。规范起步，加 强立法，一切经过实验和从严控制”的原则与国务院有关部委组成联席办公会议， 对我国期货市场进行清理整顿原来5 0 余家期货交易所裁撤为1 5 家，一批期货 品种暂停交易，境外期货交易和外汇按金交易予以取消。1 9 9 8 年9 月，国务院 下发了关于进一步整顿和规范期货市场的通知，决定在1 9 9 8 年底将全国的期 货交易所撤并为上海、郑州、大连3 家，将3 5 个期货品种削减为1 2 个，其中有 小麦、籼米、大豆、绿豆、红小豆、啤酒大麦6 个粮食期货品种，占了保留交易 品种的一半。1 9 9 9 年1 2 月，大连商品交易所( d c e ) 、郑州商品交易所( z c e ) 8 硕士学位论文 第2 章我国粮食期货市场概述 和上海期货交易所( s h f e ) 分别召开会员大会，正式挂牌成立嘲。 经过一系列整顿，我国期货市场逐步走向规范化发展阶段进入2 l 纪后， 我国粮食期货市场持续几年发展比较稳定，大豆、铜、天然橡胶、小麦等品种运 作的十分成功，已经在规模、管理水平方面取得了长足的进步，在国际期货市场 上占有一定位置。2 0 0 3 年郑州商品交易所推出了小麦类的另一个期货品种 强筋小麦。2 0 0 4 年三家交易所相继推出了4 个期货品种：棉花、燃料油、玉米 和2 号黄大豆至目前，除稻米之外四个主要粮食品种中的小麦、玉米和大豆都 已经有了比较活跃期货交易，共有5 个期货品种分别在两家交易所挂牌。粮食期 货市场已经具备了一定的规模，并且保持了稳定、规范的发展势头。 2 2 粮食期货品种 2 2 1 小麦期货 小麦期货是国际期货市场上最早开发出来的期货品种。目前国际上小麦期货 交易所分布在北美、欧洲、澳洲及亚洲。我国最早推出的期货品种就是小麦期货， 尽管在发展阶段经历了许多波折，但最终仍然保留下来，直至今日逐步实现了规 范化和规模化目前，郑州商品交易所小麦期货品种有二个，硬冬白小麦和优质 强筋小麦，均属于优质小麦。硬冬白小麦期货交易是期货市场建立初期的1 9 9 3 年5 月2 8 日正式推出的，而强筋小麦是在活跃硬麦期货交易的基础上，经中国 证监会批准，于2 0 0 3 年3 月2 8 号推出，是小麦期货由单一品种向品种体系转变 的重要一步。 我国是世界上最大的小麦生产和消费国，也是历史上的进口大国。近几年我 国小麦进出口贸易发生重要变化，国内小麦价格呈现出自身的走势特点随着人 们对期货市场功能的认识逐步加深，郑州小麦期货市场规模迅速扩大。2 0 0 3 年， 郑州商品交易所小麦期货创下了成交量4 9 8 2 万张、成交金额7 6 9 1 亿元人民币的 历史记录；小麦期货交易2 5 亿吨，在全球五个国家、7 个交易小麦的期货交易 所中居第三位，2 0 0 4 年成交量略有下降，但成交金额依然增加了1 6 4 亿元人民 币( 见图2 - 1 ) 9 硕士学位论文第2 章我国粮食期货市场概述 注：成交量成交金额接双边计算 数据来源：郑州商品交易所年报( 历年) 图由作者整理绘制 图2 - l 郑州商品交易所小麦期货成交量与成交金额对比图 期货市场规模的扩大使郑州小麦期货价格纳入了世界小麦价格体系，世界各 大粮商除关注芝加哥商品交易所( c b o t ) 的小麦价格外，同样也关注郑州商品 交易所的小麦价格。 2 2 2 大豆期货 我国在历史上一直是大豆净出口国，自从1 9 9 6 年成为净进口国后，进口量 不断攀升。2 0 0 3 年我国大豆进口量突破2 0 0 0 万吨达到2 0 7 4 1 万吨，首次超过 国内大豆总产量，约占世界大豆贸易量的3 3 4 ，2 0 0 4 年与2 0 0 3 年基本持平， 为2 0 2 3 万吨。我国大豆进口量大幅度增长的原因在于我国大豆压榨企业对大豆 的需求不断增长，而我国大豆压榨企业对国际市场依赖性极强，有近2 份的压榨 量需要从国际市场进口。国际、国内大豆市场价格波动剧烈而频繁，给相关企业 的生产和经营带来了较大风险，从而要求我国必须争夺与我国作为世界最大大豆 进口国地位相适应的国际大豆市场定价权，我国大豆期货市场的发展正好顺应了 这一趋势。 1 9 9 3 年，大连商品交易所挂牌交易大豆期货合约。1 9 9 6 年始，大豆期货持 续活跃，运行稳健，与国际市场联系紧密，成为我国期货市场的支柱品种。2 0 0 2 年3 月，由于国家转基因管理条例颁布实施，进口大豆暂时无法参与期货交割。 为此，大连商品交易所对大豆期货合约进行了拆分，分别设计了非转基因大豆期 货合约和转基因大豆期货合约，即黄大豆l 号和黄大豆2 号，并于2 0 0 2 年3 月上 市了以非转基因大豆为标的物的黄大豆l 号合约。2 0 0 4 年1 2 月2 2 日，大连商 硕士学位论文第2 章我国粮食期货市场概述 品交易所又推出了黄大豆2 号期货合约。黄大豆2 号合约上市交易后，其将与黄 大豆l 号合约相互呼应，分别发展成为食用的非转基因大豆和包含国际、国内大 豆在内的榨油用大豆定价中心。 。 大连商品交易所大豆期货市场日趋成熟，交易量也不断扩大( 见图2 - 2 ) 。 2 0 0 4 年大连商品交易所全年期货成交额突破3 5 0 0 0 亿人民币，成交量1 1 4 9 1 万 手，位居亚洲第一、世界第二，非转基因大豆期货交易量位居世界第一 大连商品交易所大豆期货价格成为全国大豆生产流通中最具影响力的指导 价格，成为国内大豆市场的晴雨表，国内各类大豆相关企业和国际著名谷物商每 天都要关注大连价格 注： 成交量成交金额按双边计算 数据来源：大连商品交易所统计资料( 2 0 0 5 ) 图由作者整理绘制 图2 - 2 大连商品交易所大豆期货成交量与成交金额对比图 2 2 3 玉米期货 我国是世界第二大玉米生产国，同时也是第二大玉米消费国。近年来除饲料 消费稳步增长外，玉米深加工业的飞速发展也拉动了国内玉米需求的增长伴随 着需求的增长和8 0 年代以来国内良种玉米的推广，我国玉米产量迅速增长随 着产量的增长，玉米出口量也在不断增长，现在玉米已经取代大米成为我国第一 大粮食出口品种。玉米出口在世界粮食市场上也占有重要地位，2 0 0 3 年我国玉 米出口量占世界玉米出口量的2 0 7 5 。我国玉米供需量大，在世界玉米市场上 的影响高，南部和北部地区市场购销格局明显，季节性压力重等，都要求我国必 须有一个与现货市场相配套期货市场，以指导价格和规避风险 硕士学位论文第2 章我国粮食期货市场概述 然而，在我国期货市场建立初期上市的玉米期货，由于整个期货市场的不完 善、不规范以及各种综合的原因，未能发挥其应有的市场功能，因而在期货市场 的清理整顿中被裁撤。 2 0 0 4 年9 月2 2 日，玉米期货在大连商品交易所重新上市。自上市以来，玉 米期货市场规模不断扩大，市场运行也比较成熟稳健。一年来，玉米累计交易量 为3 8 8 2 万手，成交金额为4 7 3 9 亿元，成为国内期货市场上最活跃的期货品种之 一 整体来看，近年来三大粮食期货品种交易的规模都在不断增大。2 0 0 4 年三 大粮食期货品种交易量占全国期货交易总量的8 0 ，交易额占全国期货交易总 额的3 7 ( 见图2 - 3 ) 在期货市场整体良性发展的大背景下，粮食期货市场交 易逐渐活跃，为粮食期货市场发挥其市场功能提供了一定的基础。期货价格对现 货市场供求有所反映，并有机融入了投资者对未来市场的预期。同时一批现货企 业和粮农也积极利用粮食市场，参与套期保值，规避价格风险。 成交额 短 成交量 玉米 l e i 数据来源：中国期货业协会t 2 0 0 4 年全国期货交易月度状况统计袁 图由作者整理绘制 图2 - 32 0 0 4 年粮食期货交易占全国期货交易的比重 在我国粮食期货市场逐渐显现出其市场功能的同时，也需注意到仍然有许多 因素削弱的粮食期货市场功能的发挥，阻碍了粮食期货市场的良性发展，在本文 后续章节中将对这些问题作深入分析。 2 3 粮食期货市场交易机制 在我国期货市场建立初期，期货交易机制不完善，与当时我国的期货市场现 状不配套，这正是我国期货市场发展历经许多挫折的原因之一。在经过几次整顿 以后，期货市场交易机制逐步健全和完善，期货市场也步入良性发展的轨道。实 践证明，期货市场交易机制的健全和完善是期货市场功能得以充分发挥的重要保 硕士学位论文 第2 章我国粮食期货市场概述 障。 我国粮食期货市场交易机制的发展与全国期货市场交易机制整体发展历程 是相一致的，目前已经形成了一套比较完备的交易机制。 1 交易手段 从交易手段来看，拥有粮食期货品种的两家交易所均采用电子化交易。我国 期货电子化交易最早产生于1 9 9 6 年。当时的期货电子化交易仅仅应用于期货交 易所，指的是交易所推出的期货异地同步交易系统。近年来，随着互联网技术的 迅速提高和交易成本的降低，期货电子化交易开始在各期货经纪公司快速发展。 2 0 0 2 年1 2 月3 0 日，中国期货业协会正式颁布了期货经纪公司电子化交易指 引，对期货经纪公司开展期货电子化交易应遵循的原则、基本业务管理规范和 基本技术管理规范作了较详细的规定它的发布将对我国的期货投资者、期货经 纪公司、期货交易所、期货业以至整个金融业产生深远的影响嘲 期货电子化交易不仅带来了大量的投资者，提高了市场的流动性；同时电子 化交易和互联网的大力发展增加了信息的快速流动，有利于形成公平、公正的期 货市场价格，提高市场的透明度，促进粮食期货市场功能充分发挥。 2 标准合约 我国期货自建立之日起，其交易采用的均为标准化合约，但合约条款和标的 物标准均有所调整目前，小麦期货合约有两种普通小麦期货合约和优质强 筋小麦期货合约，合约标的物分别为二等硬冬白小麦( 符合g b l 3 5 1 1 9 9 9 ) 和二 等优质强筋小麦( 符合q z s j0 0 1 - 2 0 0 3 0 ) ；大豆期货合约也分为两种黄大豆 l 号合约和黄大豆2 号合约，合约标的物分别为1 号三等黄大豆( 符合g b 5 4 9 0 5 5 3 9 - 8 5 ) 和2 号黄大豆( 符合f b d c ed 0 0 1 - 2 0 0 4 0 ) ；玉米期货合约标的物为一 等、二等黄玉米( 符合g b1 3 5 3 1 9 9 9 和国粮发 2 0 0 4 1 4 3 号玉米储存品质判定 规则) 。粮食期货品种标准期货合约交易单位均为1 0a c i v - ，报价单位均为元( 人 民币) ，吨，最小变动单位均为l 元，吨，合约交割月份均为1 月、3 月、5 月、7 月、9 月、1 1 月 期货合约的设计在很大程度上决定着期货品种在上市后能否成功，决定着期 货市场功能能否充分发挥。期货合约设计过程中要坚持的原则，首先是要贴近现 货市场，再者要降低交割成本，另外还要力求科学简洁并兼顾安全稳定与市场效 率 合约质量标准设计是粮食期货合约设计的一个重要组成部分，包括指标选取 及指标数值确定现阶段我国粮食期货合约质量标准是按国家标准和正常年景现 货贸易的一般习惯来设定的，基本上是与目前我国粮食生产、流通和贸易实际状 。q 7 _ , s j 0 0 1 - 2 0 0 3 为郑州商品交易所优质强筋小麦期货交易标准 f b d c ed 0 0 1 - 2 0 0 4 为大连商品交易所黄大豆2 号交割质量标准 硕士学位论文第2 章我国粮食期货市场概述 况相适应的。 合约交易单位是一张期货合约所代表的实物商品数量，也是期货市场中能够 交易相关商品的最小单位，一般以现货贸易一般惯例来确定。我国粮食期货合约 交易单位均为1 0u - g 手，这一标准基本上符合了现阶段粮食企业的规模小以及期 货市场中小投资者占多数的现状 合约最小变动价位是期货合约价格变动的最小单位。最小变动价位的高低能 对市场流动性产生一定影响。最小变动价位越小，投资者可以交易的价位就越多， 能够一定程度上提高套期保值效率。但是