对“从紧货币政策”的探讨

1、对“从紧货币政策”的探讨 2007年我国实行了“从紧货币政策”，其核心在于紧缩信贷。加强从紧货币政策，有利于避免中国经济的大起大落，能有效减少银行经营的周期性、结构性波动风险，为中国银行业长期的稳健发展创造一个良好的宏观环境。一、经济金融运行高位加快是货币政策变化的主因（一）经济运行由偏快转向过热的风险逐步加大具体表现为：一是投资反弹压力依然较大，融资需求旺盛。尽管在强有力的宏观政策调控下，2007年前11个月全国城镇固定资产投资同比增长26.9，比前10个月微降了0.1个百分点，但总体看当前投资反弹的压力并未减小。2007年前11个月全国城镇新开工项目21.1万个，同比增加24124个，新开

2、工项目计划总投资73584亿元，同比增长28，增速比上年同期提高24.3个百分点，这说明下一步的投资增长有很强的内在扩张动力。尤其值得关注的是，作为支撑固定投资反弹的重要因素的房地产开发投资增长有所加快，不断走旺的投资需求必将对银行的信贷融资产生强大的市场需求。二是贸易顺差高位运行的总体态势难以改观。2007年前11个月我国外贸进出口总值19690.9亿美元，已超过2006年全年的进出口水平。在大幅降低出口退税等政策调控下，11月贸易顺差262.8亿美元，同比增长14.7，虽较10月271亿美元有所下降，但新增贸易顺差仍在高位运行。贸易顺差过快增长的态势未根本改变。三是通货膨胀压力日见加大。2

3、007年11月CPI同比上涨6.9，涨幅创1996年12月以来新高。考虑到国际原油及主要大宗商品价格涨速加快，国内以肉禽为代表的食品价格上行压力仍较大、劳动力成本上升、资源税制改革步伐将加快以及居民通胀预期普遍增强等因素，未来价格由结构性上涨转变为明显通胀的压力不容忽视。（二）境内流动性过剩的疏导压力仍然很大一是货币供应量高位增长。近年来，我国国际收支双顺差不断扩大，通过外汇占款渠道投放的基础货币不断增长，直接推动了货币供应的过快增长。二是外汇储备增长迅速，央行被动投放基础货币及对冲压力不断加大，使基础货币大量增加。三是资产价格大幅攀升。在流动性过剩和实际负利率的双重刺激下，大量资金流入资本市

4、场和房地产市场，导致2007年股市和楼市交易活跃。资产价格大幅上涨。（三）银行体系流动性过剩程度有所缓解且稳定性明显降低，但资金总体仍然充裕在2007年紧缩性货币政策调控下，银行体系流动性过剩较以往有了很大改观，甚至从微观看，许多中小银行在很多时点明显感到资金吃紧，银行间市场利率多次出现上升。但总体上看，目前银行体系资金仍然充裕，这主要表现在：一是超额准备金率呈下降态势，但资金运营量明显放大，说明银行体系资金总体上仍较为充裕。二是存贷款差逐步扩大，但存款活期化加快致使资金来源的稳定性降低。从1999年至2007年11月底的数据分析，金融机构人民币存贷款差逐年扩大，存贷款差的扩大虽然有金融机构自

5、主转型过程中主动降低信贷资产占比的因素，但仍在很大程度上说明目前银行体系的资金较为充裕。三是人民币贷款持续高增，但贷存比仍未有明显抬升。2007年前三季度月均贷款新增量高达3700亿元；截至2007年三季度末，人民币各项贷款新增额已超过2006年全年新增贷款总量的3.36万亿元：111月人民币各项贷款增加3.58万亿元，同比多增6203亿元，贷款平均增速16.8，同比高1.6个百分点。虽然2007年贷款增速超出存款增速，但存款增量始终高于贷款增量的一个直接结果是，即便2007年银行信贷快速扩张，其贷存比一直保持在68左右而没有明显抬升，亦说明银行体系内的可贷资金规模仍然可观。二、中国货币政策变

6、化经历了“从量变到质变”的过程近15年来，我国货币政策有过多次调整，大致可分为4个阶段：（一）适度从紧的货币政策（19931996）从1993年开始，我国经济出现高增长、高通胀并行的情况，通胀率一度高达24。鉴此，中央采取了“适度从紧”的货币政策，其间两次加息，并成功地于1996年上半年基本上实现了经济的“软着陆”。其间“适度从紧”的货币政策保障了中国经济的适度增长，同时有力地遏制了高通胀，效果较为显著。（二）稳健的货币政策（19972002）随着国内外经济环境的变化，出现了有效需求不足、物价持续下降及经济增长减缓的严峻局势。尤其是1997年亚洲金融危机的全面爆发，加大了国内经济出现通货紧缩的

7、风险。基于此，中央果断调整方向，从1998年起开始实施“稳健”的货币政策。而事实上，从1996年5月开始，央行就审时度势地采取了持续降息的调控手段，将一年期存款基准利率由1993年7月的10.98降至2002年初的1.98，同期贷款基准利率由10.98降到5.04。（三）稳中从紧的货币政策（20032007年）2003年开始，我国进入新一轮经济增长周期的上升期，投资、出口、信贷及外汇储备快速增长。在此期间，货币政策虽然名义上仍维持“稳健”的基调，但已逐步发生变化，一个主要变化就是根据经济金融运行形势的变化逐步表现出适度从紧的趋向。至目前为止一共加息8次，上调准备金率15次。尤其是2007年以来

8、，央行紧缩货币政策的政策取向日益明显。年内10次提高存款准备金率，6次上调存贷款基准利率。并于年底开始重点严控房地产信贷快速增长。同时加大货币资金回笼。（四）从2008年开始实行从紧的货币政策为防止经济增长由偏快转为过热，防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，从2008年起货币政策由“稳健”改为“从紧”。15月份已4次提高存款准备金率。6月7日央行宣布，为加强银行体系流动性管理，央行决定上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，此次调整后普通存款类金融机构将达到17.5的历史新高这是央行今年第5次上调存款准备金率，也是去年底中央经济工作会议确定实施从紧货币政策之后，央行的又一紧缩之举，

9、此时距央行前次上调存款准备金率还不到1个月。上调存款准备金率的连续使用无疑会对市场产生紧缩效应，然而其所带来的负面影响也不容忽视。一方面，银行超额存款准备金率创下新低，由此可能引发的流动性风险需要加以防范；另一方面，央行货币政策的操作空间正在不断缩减。根据央行公布的货币政策执行报告，3月末金融机构的超额准备金率为2。其中国有和股份制商业银行更是低于2，仅为1.5和1.3。在此背景下，下一阶段执行从紧货币政策的难度会进一步加大。综合上述货币政策基调变化的4个阶段可以看出，中央依据经济金融运行变化情况适时进行宏观调控能力不断增强，其政策的针对性和调控效果亦不断提高。同时，货币政策在保持基调基本稳定

10、的前提下。遵循了一条“由量变到质变”的变化过程，这在最大限度地减少政策波动的同时，实现了经济金融运行的总体平稳，并有效地拉长了经济繁荣期。三、“从紧货币政策”的核心在于紧控信贷基于以上分析可知，目前我国货币供给的内生性明显增强，由商业银行、企业、居民等经济主体的共同行为影响的货币乘数对货币供给的决定作用越来越得到强化，而信贷的快速增长通过作用于货币乘数大大增强了银行体系的货币创造能力。因此，央行一方面加大流动性回笼。另一方面更加大了控制信贷快速增长的调控力度，这从2007年下半年开始已十分明显。2008年从紧的货币政策要求我们遏制信贷过快增长，同时继续加大资金回笼并加快信贷投放的结构调整。采取

11、有保有压的方式加快相关的信贷退出及鼓励有关信贷进入。主要措施包括：加大窗口指导力度，增强政策刚性和针对性，严把信贷关；加强政策联动性。逐步实现由总量控制向结构调整的转变；继续灵活使用公开市场操作等数量型手段加快资金回笼；继续择机利用利率等价格型工具来控制信贷增长和稳定通胀预期：加快人民币汇率形成机制市场化改革进程，增强汇率弹性，人民币对美元升值速度有望进一步加快，并加大利率与汇率调整的协调配合；同时加大财政政策、产业政策等与货币政策的协同力度。第一，加强窗口指导，增强政策刚性，严把信贷关。以严控银行信贷扩张为重点，降低银行体系的货币创造能力，强化货币政策的传导力度，主要措施包括：一是严格控制2

12、008年新增贷款量；二是对商业银行信贷规模实行按季调控，更好地把握银行信贷的投放节奏并防止商业银行信贷冲动过度扩张；三是对外资银行新增贷款规模加强管理，防止其信贷尤其是房地产信贷快速增长：四是加强窗口指导，通过加大惩罚性定向央行票据发行力度、提高特种存款使用频率以及强化定期沟通等方式来加强货币政策调控的针对性；五是加强落实有关房地产信贷管理的要求，重点加大对房地产信贷的现场与非现场检查力度，坚决取消转按揭和加按揭业务，并且不排除继续出台有关提高投资、投机性购房信贷门槛政策的可能：六是优化信贷结构，配合国家产业政策，加快引导商业银行对高耗能、高污染、产能过剩行业的信贷退出。第二，继续运用宏观调控

13、手段，诸如存款准备金率、公开市场操作等数量型工具，严控货币供给快速增长。第三，灵活运用利率等价格型工具，加快利率市场化改革进程。考虑到2007年6次加息的滞后效应可能在2008年集中体现以及美联储未来进一步降息的可能性很大，2008年总体上加息幅度和次数将会少于2007年。建议2008年在加息方面注重结构调整，一是加大定期存款利率上调的力度，以尽快改变“负利率”状况，降低通胀预期；二是针对存款活期化趋势，继续降低活期存款利率：三是针对银行贷款结构长期化取向及居民自住购房贷款成本已经较高，五年期以上贷款利息进一步上行的空间较小，为更有效地抑制银行贷款冲动，应实行不对称加息，进一步收窄利差；同时要加快利率市场化改革进程，进一步放宽存贷款利率上下浮动空间。第四，为了缓解央行被动投放基础货币的压力，要进一步增强人民币汇率