山东大学金融市场学第九章资产证券化

1、第九章第九章 资产证券化资产证券化学完本章后，你应该能够：了解资产证券化的一般程序了解抵押支持证券的主要类型了解资产支持证券的主要类型了解中国资产证券化的主要情况本章框架第一节第一节 资产证券化资产证券化第二节第二节 抵押支持证券抵押支持证券第三节第三节 资产支持证券资产支持证券第四节第四节 中国的资产证券化市场中国的资产证券化市场第一节 资产证券化l一、资产证券化的定义和特征l二、资产证券化的参与者l三、资产证券化的一般程序l四、资产证券化的分类一、资产证券化的定义和特征l定义：将那些缺乏流动性缺乏流动性，但能够产生可预可预见现金收入见现金收入的资产 (如住房贷款、学生贷款、信用卡应收款等)

2、 出售给特定发行人，通过创设一种以该资产产生的现金流为支持的以该资产产生的现金流为支持的金融工具或权利凭证金融工具或权利凭证，进而将这些不流动的资产转换成可以在金融市场上出售和流通的证券的一种融资过程或融资方法。 二、资产证券化的参与者l一般而言，资产证券化的参与方包括：原始债务人(Obligators)、原始债权人 (Originators) 、特别目的机构 (Special Purpose Vehicle, SPV) 、投资者以及专门服务人(Servicer) 、信托机构(Trustee) 、信用评级机构(Rating Agency) 、担保机构(Guarantors)和承销商(Under

3、writers)等中介结构。 三、资产证券化的一般程序资产池的组建设立特设机构证券化资产所有权转移证券化资产信用增级资产证券化的信用评级证券出售证券化资产价款支付证券清偿资产池管理图9-1：资产证券化一般流程图四、资产证券化的分类过手证券 (pass-through) 按照抵押物的不同 根据证券偿付结构的不同 抵押支持证券 （MBSs）资产支持证券 （ABSs）转付证券(pay-through) 第二节 抵押支持证券l一、抵押支持证券的定义和分类l二、提前偿付风险一、抵押支持证券的定义和分类l定义：以各种抵押债权(如各种住房抵押贷款等) 或者抵押池的现金流作为支持的证券的统称。l分类：抵押过手

4、证券 、抵押担保债券和可剥离抵押支持证券。 抵押过手证券构建流程示意贷款1贷款2贷款7贷款5贷款6贷款8贷款3贷款4贷款人每月支付现金流：利息计划归还本金提前偿付本金抵押过手证券每月收到现金流贷款人每月支付现金流相关费用实际用于支付证券持有人的现金流按比例分配实际用于支付证券持有人的现金流持 有人1持 有 人200图9-2:抵押过手证券的构建流程及现金流模式抵押担保债券(CMO) lCMO是以抵押过手证券或抵押贷款本身的现金流为基础发行的一种衍生债券，又称为多级抵押支持债券。资产池中总的提前偿付风险并没有因为CMO的出现而减少，CMO提供的只是风险的重新分配，部分投资者的风险暴露程度降低的同时

5、，部分投资者的风险暴露程度提高了。 计划摊还证券 (PAC) 简介l特征：如果提前还款率在一定的幅度之内，那么PAC序列持有者每期收到的现金流就是确定的，具体金额经由一系列对提前还款率的假定和计算得到。PAC在接序还本CMO重新分配提前偿付风险的基础上更进一步，使PAC序列持有人每期收到的现金流更加确定，证券的到期时间也容易预测l l这种结构设计中支持债券的持有人吸收了CMO中的提前偿付风险 可剥离抵押支持证券 l可剥离抵押支持证券重新分配了抵押池中产生的现金流，将现金流具体区分为利息和本金，利息全部支付给一类证券持有人，本金则全部支付给另一类证券持有人。 l可剥离抵押支持证券可以分为以下三类

6、： 1合成息票过手证券 2纯利息/纯本金证券 3剥离式抵押担保债券二、提前偿付风险lMBS的标的物是抵押贷款，和抵押贷款密切相关的风险是提前偿付风险 。l提前还款这种不确定时间、不确定还款数额的行为使抵押贷款现金流出现了较大的不确定性，从而引起了MBS现金流的波动，给证券持有人带来风险。二、提前偿付风险（续）l导致提前偿付风险发生的原因：第一，贷款人卖掉抵押品后取得现金偿还了全部贷款；第二，当前的市场利率降低，使得贷款人能够以低利率进行再融资来还款；第三，贷款人因无法按期支付贷款而导致抵押品被拍卖，得到的收入被用来偿还贷款；第四，有保险的抵押品由于火灾和其他灾害而损坏，保险公司对抵押品的赔偿也

7、导致了提前还款的发生。 二、提前偿付风险（续）l提前偿付风险之所以重要是因为它可能会转化为： 1现金流的不确定性 2再投资风险第三节 资产支持证券l一、资产支持证券的定义一、资产支持证券的定义l资产支持证券 (ABS) 的抵押物是一揽子金融资产的现金流。l一般地，ABS的抵押物可以分为两类：消费者金融资产和商业金融资产。汽车贷款、学生贷款和信用卡应还款项等都属于消费者金融资产；商业金融资产则包括电脑租赁、商业应收款等。二、资产支持证券的分类lABS的现金流模式也依赖于其抵押物的现金流模式，因此可以将ABS按现金流的特性分为规则现金流 (regular cash flows) 结构和无规则现金流

8、 (irregular cash flows)结构。l规则现金流结构的规则现金流结构的ABSABSl规则的现金流结构表现为标的抵押物的还本付息具有摊销时间表 ，这类证券的抵押资产主要是抵押贷款，如汽车贷款、民政股本贷款 、农业机械贷款等。 l委托人信托l所有者信托无规则现金流结构ABSl无规则现金流结构中没有摊销时间表，这类证券的抵押池为那些循环贷款，比如信用卡应还款和贸易应收款等。之所以称这类贷款为循环贷款是因为在循环期内，从这些贷款中收到的本金并没有分配给证券持有人，而是由信托人管理并再投资于与收到的本金额度相当的其他循环贷款，从而将抵押池的规模维持在一个比较稳定的水平。典型的无规则现金流

9、结构的ABS是信用卡应还款支持证券 。 第四节 中国的资产证券化市场l一、银行间资产证券化市场一、银行间资产证券化市场l在银行间市场发行、流通的资产证券化产品，是商业银行 (或资产管理公司) 以所持有的信贷资产作为基础资产，委托信托公司发行的。 案例：l国家开发银行2005年发起了第一期开远信贷支持证券 l国家开发银行作为发起机构以部分信贷资产(29名借款人向发起机构借用的51笔贷款) 作为信托财产委托给受托人，以中诚信托投资有限责任公司为受托人，设立一个专项信托。受托人向投资人发行本期证券，并以信托财产所产生的现金为限支付本期证券的本息及其他收益。受托人所发行的证券分为三档，分别为优先A档、优先B档以及次级档证券。 图9-3列出了该证券发行的基本交易结构，各方之间的法律关系框架及现金流转过程： 二、交易所资产证券化市场l在沪深证券交易所交易的资产证券化产品，是创新试点类券商依据2004年2月1日起施行的证券公司客户资产管理业务试行办法发行的。 案例：华能澜沧江水电收益专项资产管理计划 l发行人招商证券以华能澜沧江内漫湾发电厂五年七个特定期间 (共计三十八个月) 水电销售收入中合计金额为24亿元的现金收益为基础资产，发行2000万份受益凭证，每份面值100元。其中1980万份为优先级，向合格投资者发行；20万份为次级，