2022年沃顿科技主营业务及竞争优势分析

1、2022年沃顿科技主营业务及竞争优势分析1.沃顿科技：中国反渗透及纳滤绝对龙头1.1 深耕膜业务 20 载，成就反渗透及纳滤龙头深耕膜业务 20 载，成就反渗透及纳滤龙头。沃顿科技股份有限公司原名南方汇通， 是中国中车集团旗下以膜业务为主、植物纤维综合利用为辅的高新技术企业。公司始建于 1966 年，前身为铁道部贵阳车辆工厂，1999 年主体经营资产重组改制为南方汇通股份有 限公司，同年于深交所上市。2006 年，公司联合设立时代沃顿，开始涉足膜行业。2014 年，公司实施重大资产重组，主营业务由铁路货车业务转为以膜业务为主、植物纤维业务 为辅。历经 20 余年发展，公司已成长为国内反渗透膜及

2、纳滤膜的龙头企业。2021 年公司 获得中国膜工业协会授予的“中国膜行业反渗透膜领域龙头企业”称号。更名沃顿科技，进一步聚焦膜业务。2021 年 8 月 25 日，公司发布公告，拟吸收合并 子公司时代沃顿，为维护“沃顿”在膜行业的品牌价值，公司拟更名沃顿科技，以进一步 落实聚焦膜业务的发展战略。2021 年 9 月 18 日，公司正式更名为沃顿科技股份有限公司。第一大股东为中车集团，股东实力强劲。公司第一大股东为中车产业投资有限公司 （42.64%），其母公司中国中车集团有限公司是全球规模最大、品种最全、技术领先的轨道交通装备供应商。中车集团同时利用轨道交通装备的核心技术积极拓展新能源汽车、

3、风电装备和高分子复合材料等国家战略性新兴产业，并开展类金融、物流和贸易等现代服 务业。截至 2021 年末，中车集团总资产为 4782.78 亿元，2021 年实现营业总收入 2384.29 亿元，净利润 130.24 亿元。公司主营三大业务：膜业务、植物纤维业务和膜分离业务：膜业务：公司为国内反渗透膜龙头。公司拥有自主知识产权的核心技术，具备膜片和 膜元件规模化生产能力，主要产品按孔径主要分为复合反渗透膜、纳滤膜、超滤膜，按使 用场景主要分为家用膜和工业膜，广泛应用在饮用纯水、食品饮料、医疗制药、市政供水 处理、工业用高纯水、锅炉补给水、海水淡化、电子行业超纯水、废水处理与回用及物料 浓缩提

4、纯等行业，2021 年相关收入占比 55%。膜分离业务：中车绿色获国家重点“专精特新”小巨人认定，同时设立膜分离事业部。 公司参股公司绿色环保为客户提供膜法工业水处理整体解决方案。公司通过发挥分离膜材 料的核心优势，完善水处理工艺包及工程技术应用，通过样板工程加快市场推广，驱动公 司业绩增长。同时公司设立膜分离事业部、技术中心和天津分公司，主要从事中水回用、 水处理技术服务、再生水资源化利用业务，当前主要服务于钢铁、煤化工、煤矿、造纸、 有色冶金等行业。2021 年相关收入占比 6%。植物纤维业务：子公司大自然是国内规模最大的植物床垫生产制造企业。公司主要利 用天然山棕纤维、剑麻纤维、亚麻纤维

5、、椰棕纤维以及天然乳胶生产床垫、枕头、各类家 具、床上用品、家居用品、工业用植物纤维弹性材料等产品。大自然公司自主研发了高自动 化植物纤维弹性材料生产线。2020 年大自然进入全国中小企业股份转让系统创新层。 2021 年“大自然”荣获“2021 年中国品牌日家居新国货品牌指数研究床垫行业领军品牌” 和 2021 年“C-BPI 中国床垫行业品牌榜第三”，连续 8 年蝉联国内床垫品牌前三名。 2021 年相关收入占比 32%。1.2 营收整体稳健，膜及膜相关业务增长迅猛公司近五年营收稳步提升，21 年归母净利同比增长 14.56%。得益于膜业务的稳健 运营，2017-2021 年公司营收从 1

6、0.83 亿增长至 13.81 亿，四年 CAGR 为 6.27%；归母 净利润从 1.14 亿增长为 1.21 亿，四年 CAGR 为 1.48%。2018 年公司归母净利润下滑明 显，主要是膜业务竞争加剧导致利润空间缩小，以及公司股票投资减值、期间费用增加所 致。2021 年公司营业收入 13.81 亿元，同比增长 10.10%，实现归母净利润 1.21 亿元， 同比增长 14.56%。植物纤维业务整体表现平稳，膜产品 2021 年同比增长 18.80%。公司植物纤维业务 收入从 2017 年的 4.31 亿增长至 2021 年 4.43 亿元，整体表现较为平稳，公司业绩增长 主要依靠膜及

7、膜相关业务。2017-18 年，受海外市场经济复苏缓慢及国内市场家用膜增幅 趋缓和市场无序竞争影响，公司膜及膜相关业务增速较缓，自 2019 年开始公司抓住工业 膜国产替代和家用大通量膜市场扩大趋势，膜及膜相关业务开始逐步上涨，2021 年公司 膜产品收入同比增长 18.80%。毛利率方面，受 2019 年公司二期项目新生产线投产初期， 设备联调联试及产能爬坡等因素影响，当期毛利率较低，随后逐步恢复正常，同时工业膜 销售占比提升，公司整体毛利率自 2019 年的 32.59%提升至 2021 年的 36.19%。公司资产负债率总体下降，偿债能力表现良好。资产负债率方面，公司总体维持下滑 趋势，

8、负债率从 2017 年的 46.70%下降至 2021 年的 43.15%。2018 年公司发行 2.85 亿 元债券，带动公司资产负债率上升，同时也显著提高公司次年流动比率及速动比率，尽管 2021 年公司流动比率及速动比率分别回落至为 1.69 及 1.42，但短期偿债压力仍然较小。公司经营能力逐年提高，2021 年收现比达 102%。2018 年公司由于应收票据及应 收账款显著增加，导致经营活动净现金流下降，随后公司加大票据使用力度，经营获现 能力快速回升，2021 年公司收现比达 102%。投资活动净现金流方面，主要受公司沙文 工业园项目二期及三期项目建设影响，2019 年大幅流入主要

9、为二期项目竣工加之出售所 持海通证券股票所致。2. 传统及新兴市场需求共振，反渗透膜空间广阔膜是具有选择性分离功能的材料，应用广泛。膜是具有选择性分离功能的材料，可 实现料液不同组分的分离、纯化及浓缩。按照膜的孔径分类，膜可分为微滤膜、超滤膜、 纳滤膜和反渗透膜。2.1 膜材料是国家关键性战略材料，政策密集出台促发展宏观上，膜材料为国家关键性战略材料。膜材料是膜技术应用的基础和核心，膜材 料创新是膜产业技术领域的重点突破方向。新材料产业总体分为先进基础材料、关键战略材料和前 沿新材料三个重点方向，其中高性能分离膜材料被列入关键性战略材料，其产业化和规 模化已经上升到国家战略层面。根据科技部制定

10、的“十三五”材料领域科技创新专项规 划，新型功能与智能材料方向规划了高性能分离膜技术，重点研究高性能海水淡化反渗 透膜、水处理膜、特种分离膜、中高温气体分离净化膜、离子交换膜等材料及其规模化 生产、工程化应用技术与成套装备，制膜原材料的国产化和膜组器技术，旨在攻克高性 能分离膜方向的基础科学问题以及产业化、应用集成关键技术和高效成套装备技术。微观上，多项具体行业政策出台，推动膜材料行业快速发展。近年来，国家出台包 括海水淡化利用发展行动计划（20212025 年）及关于推进污水资源化利用的指 导意见等针对膜行业的具体应用领域提出行业实现目标及相应支持政策，推动行业快 速发展。2.2 反渗透膜传

11、统需求稳步提升，新增市场不断扩容反渗透膜是孔径最小、过滤精度最高的水处理膜，主要用于工业领域及饮用水领域。 正渗透又称渗透，是指水或其它溶剂透过半透膜，由低溶质浓度侧(或较低渗透压)传递到 高溶质浓度侧(或较高渗透压)的过程，是自然界中广泛存在的一种物理现象。反渗透则利 用压力泵来提高半透膜液体浓度较高一侧的压力，从而使水分子由高浓度侧向低浓度侧 转移，同时过滤掉绝大部分溶解盐、有机物、病毒、细菌等。作为反渗透技术的核心构 件，反渗透膜（即 RO 膜）是一种具有选择性的人工半透膜，其孔径小至纳米级（1 纳 米=10-9 米），在一定压力下，只允许水分子通过 RO 膜，因而过滤精度最高，广泛用于

12、 食品、制药等生产性工业纯水、海水淡化、污水深度处理等领域。2018 年全国反渗透膜材料+工程产值 339 亿元，纳滤膜市场销售额 5 亿元。2018 年中国膜材料/组件市场销 售额达 340 亿元，其中传统水处理及料液分离膜市场销售额达 190 亿元，占整个膜材料 市场的 56%（具体而言，微滤为 20 亿、超滤为 65 亿、纳滤为 5 亿、反渗透为 70 亿、 MBR 膜生物反应器为 30 亿），其次为能源用膜、医疗用膜及无机膜，分别为 70 亿、30 亿、15 亿。2018 年中国膜工程市场销售额达 680 亿元，其中反渗透工程产值约 269 亿 元，占整个膜工程市场的 39%。根据中国

13、膜工业协会出具的说明，2019 年全国反渗透 膜和纳滤膜产品的市场销售额分别约为 75 亿元和 6 亿元，2019 年全国反渗透膜销售额 较 2018 年增长 7.14%，纳滤膜增长 20%。我国反渗透膜传统主要用于饮用水及工业水处理领域，反渗透应用规模持续提升。 20 世纪 90 年代中后期，反渗透膜技术开始在我国大规模应用，主要集中用于瓶装饮用 水、电厂锅炉补给水处理、食品医药用水处理等工业领域。在饮用水领域：新版净水机国标即将正式实施，近 4 成产品面临淘汰，市场竞争 格局得到优化。新版净水机水效限定值及水效等级将于 2022 年 7 月 1 日正 式实施，水效标准有明显提升，具体而言，

14、新国标水效等级包括净水产水率和额 定总净水量这两个指标，其中前者决定了会产生多少浓水，后者决定了滤芯能用 多久。新国标最低的 3 级水效净水产水率45%，且额定总净水量2000 升；最 高的 1 级水效净水产水率65%，且额定总净水量4000 升。相比之下，原国标 指标只有净水产水率，最低的第 5 级为35%，即 1 升自来水净化后产生 350 毫 升净水，最高 1 级60%。当前市场上净水产水率低于 45%的净水机约占市场份额的 38%，从而造成巨大的水资源和滤芯浪费。新版净 水机水效标准实施后，这类低水效产品将面临淘汰，行业竞争格局将得到优化。在工业领域：2021 年各类节水政策密集出台，

15、工业用膜迎来进一步发展。2021 年以来，国家陆续出台了工业废水循环利用实施方案、关于加强城市节水工 作的指导意见、“十四五”城镇污水处理及资源化利用发展规划、关于推进污 水资源化利用的指导意见等相关政策，对城镇污水、废水处理和回用、给水净 化及海水淡化利用等方面提出更高的要求，将膜分离技术作为清洁生产技术加以 推广，为下游水处理用膜市场提供了持续发展的动力。基于上述背景，统筹考虑传统需求提升及新兴盐湖提锂等场景释放，2025 年反渗透 膜市场空间有望达 119 亿元/年。2019 年全国反渗透膜材料销售额 75 亿元，伴随饮用 水及工业水处理领域反渗透应用规模持续提升，同时考虑未来盐湖提锂等

16、部分新增应用 场景带来的需求释放，我们预计反渗透膜市场将维持每年 8%的增速，预计到 2025 年反 渗透膜销售规模将达 119 亿元/年（全球反渗透膜龙头东丽公司预计全球反渗透膜复合增 速为 7%）。2.2.1 污水资源化拐点逼近，带动膜市场需求提升我国水资源匮乏，再生水利用率低，行业处于起步阶段。我国水资源匮乏，时空分 布不均，根据中国城市建设统计年鉴，2019 年我国再生水利用量为 126.17 亿立方 米，再生水利用率为 22%，再生水生产能力为 4429 万立方米/日。双膜法为污水资源化的主要工艺。按照处理深度，可将污水处理分为一级处理、二 级处理和深度处理，膜分离技术主要用于深度处

17、理。一级处理的主要目的是去除悬浮状 态固体，常采用物理法；二级处理的目的是进一步去除污水中胶体和溶解性污染物，常 使用生物法；深度处理以达到更高的排放要求或污水回用为目的，其中以“微滤/超滤+ 反渗透”或“微滤/超滤+纳滤”为主的双膜法可使再生水各项指标都达到或优于目前使 用的自来水，可作为安全饮用水和高品质工业用水，成为行业主要应用工艺。地下水源置换+严控用水定额及取水许可+价格优势，推动再生水利用爆发。供水层 面，根据水利部 2019 年华北地区地下水超采综合治理行动方案，到 2022 年，京津 冀地区要实现地下水超采量压减率超过 70%的近期目标，其中的重点内容包含加快关停 城镇集中供水

18、覆盖范围内的自备井，对成井条件好、出水稳定、水质达标的予以封存， 作为应急备用水源，充分利用当地水、外调水、以及雨洪水等非常规水源，实施地下水 源置换。2021 年 11 月国务院常务会议审议通过地下水管理条例，进一步明确国家 实行地下水取水总量控制制度，对取用地下水的单位和个人试点征收水资源税，组织划 定本行政区域内地下水禁止开采区、限制开采区。用户层面，2021 年关于推进污水资 源化利用的指导意见提出开展企业用水审计、水效对标和节水改造，推进企业内部工 业用水循环利用，提高重复利用率。在用水定额要求、取水许可趋严、节水评价考核等 多重压力下，工业企业对节水和水源替代的需求与日俱增。价格层

19、面，当前我国再生水 通常有两种定价模式，一种是政府最高指导价，例如北京每立方米再生水价格不超过 3.5 元；另一种是市场定价。2021 年印发的关于推进污水资源化利用的指导意见提出建 立使用者付费制度，放开再生水政府定价，由再生水供应企业和用户按照优质优价的原 则自主协商定价。对于提供公共生态环境服务功能的河湖湿地生态补水、景观环境用水 使用再生水的，鼓励采用政府购买服务的方式推动污水资源化利用。鉴于当前部分京津 冀地区再生水的价格已经低于当地终端的工业用户价格。在此政策放开管制的推动下，我们预计未来华北、西北等干旱地区的火电、石化、钢铁、有色、造纸、印染等高耗水 行业将迎来再生水利用高峰。污

20、水资源化意见+十四五规划出台，明确地级及以上缺水城市再生水利用率达到 25% 以上，再生水新增 1500 万方/日。2021 年 1 月发改委等十部委联合印发关于推进污 水资源化利用的指导意见，2021 年 6 月发改委、住建部印发“十四五”城镇污水处理 及资源化利用发展规划明确要求：到 2025 年，全国地级及以上缺水城市再生水利用 率达到 25%以上，京津冀地区达到 35%以上，同时规划提出新建、改建和扩建再生 水生产能力不少于 1500 万立方米/日，按照十三五时期制定的 2020 年再生水目标 4,158 万立方米/日计算，2025 年我国再生水生产能力将达约 5500 万立方米/日。

21、2025 年再生水将达 5500 万立方/天，带动膜市场空间约 3.1 亿/年。按照规划，我 国 2025 年我国再生水生产能力将达约 5500 万立方米/日。以常用于污水处理的沃顿反渗 透膜元件产品 FR12-8040 为例，单支膜元件日均产水量达 39m，2025 年经膜法再生水 日均处理规模 5500 万立方米，假设其中 30%需用反渗透膜处理以生产高品质再生水，则十四五期间膜元件新增需求规模约 2.1 万支/年，以单价 3500 元计算，其新增市场规模约 为 0.7 亿元/年。存量更换方面，假设其中 15%需用反渗透膜处理以生产高品质再生水， 按照膜产品 3 年更换周期计算，2025

22、年膜元件存量替换需求约 7 万支/年，对应市场约 2.4 亿元/年，新增加存量替换合计 3.1 亿元/年。2.2.2 我国海淡市场快速发展，全球海淡市场空间更为广阔中国海淡十四五计划出台，新增海淡产能 125 万吨/日，达 290 万吨/日，我国海淡 规模仅占全球规模的 1.4%。我国淡水资源分布不均，海水淡化作为水资源增量技术，是 沿海缺水地区解决水源短缺问题的重要选择，并且相关技术可拓展应用至苦咸水开发保 护利用、污水资源化利用、工业用水高效循环利用等领域，产业发展前景广阔。2021 年 5 月，国家发改委、自然资源部印发海水淡化利用发展行动计划（20212025 年）， 明确到 2025

23、 年，全国海水淡化总规模达到 290 万吨/日以上，新增海淡规模 125 万吨/ 日以上（其中沿海城市新增 105 万吨/日以上，海岛地区新增 20 万吨/日以上），十四五 期间增长 75%。此外，由于我国部分海水淡化设施建设时间早、运行系统落后，存在能 耗高、运行状况不良、淡化后海水的稳定性和安全性难以保障等问题，计划中专门提 出对能耗物耗较高、运行状况欠佳的现有海水淡化设施进行升级改造，将进一步扩大市 场规模。但即使如此，相比全球海淡市场，按照 2022 年我国海淡规 模 200 万吨/日计算，我国海淡规模仅占全球的 1.4%。膜法是海水淡化的主流技术，新增大型项目均为膜法。海水淡化主要包

24、括热法和膜 法，其中膜法主要使用反渗透技术。反渗透膜对氯化钠的截留率在 98%以上，是海水淡 化过程中的核心装备之一。反渗透凭借一次性投资小、能耗低、操作简便、建设周期短 等优势而快速发展，根据自然资源部发布的2019 年全国海水利用报告，截至 2019 年底，全国现有海水淡化工程 115 个，工程规模 157.38 万吨/日，其中应用反渗透技术 的工程 97 个，工程规模 100.09 万吨/日，占总工程规模的 63.60%，为海淡的关键技术。 它的能耗仅为电渗析法的 1/2，蒸馏法的 1/40，2019 年新增 10 万吨级以上的海水淡化工程均采用“反渗透+低温多效”技术。从全球来看，据

25、GWI 海水淡化与膜专家 2019 年预测，未来三年全球新建反渗透脱盐设施的规模总量将大幅增长设施处理能力将 达到 2300 万立方米/日（870 亿 GPD），其中近 90将是反渗透海水淡化厂（SWRO）。国产替代+新能源配套有望降低海淡成本，工业化应用市场将加速普及。2015 年我 国海水淡化产水成本集中在 5-8 元/吨，虽已接近国际领先的处理工艺，但相比自来水水 价仍偏高，成为阻碍我国海淡行业发展的主要因素。伴随国产反渗透膜技术不断成熟， 膜性能不断完善，运营水平不断提高，叠加政府鼓励示范利用海洋能、风能、太阳能等 可再生能源用于海水淡化，降低海淡运营主要的电耗成本，海淡成本有望进一步

26、降低。 例如 2020 年迪拜 Hassyan 海水淡化厂合同价 0.277 美元/立方米（RMB1.82 元/立方米） 再创历史新低，即主要得益于该项目较长的合同年限（35 年）和较低的能源价格 （0.025 美元/千瓦时，太阳能贡献）。目前我国部分反渗透海淡项目制水成本低于 4.5 元 /吨，相比部分地区的工业用水已经具备极强的市场竞争力。本次行动计划明确扩大 工业园区海水淡化利用规模，对于沿海缺水地区具备条件但未充分利用海水淡化水的高 耗水项目和工业园区，要依法严控其新增取水许可。因地制宜推动建设一批大型海水淡 化工程和海水循环冷却工程。推广沿海缺水地区工业园区利用海水淡化水作为锅炉补给

27、 水和工艺用水（沿海工业园区及火电、核电、石油等高耗水产业项目）。2025 年海水淡化将达 290 万吨/日，带动膜市场空间约 2.5 亿/年，未来若逐步参与 全球海淡市场，发展空间巨大。按照规划，我国 2025 年我国再生水生产能力将达约 290 万吨/日，十四五期间膜元件新增需求规模约 1.3 万支/年，以单价 4000 元计算，其新增 市场规模约为 0.5 亿元/年。存量更换方面，按照膜产品 3 年更换周期计算，2025 年膜元 件存量替换需求约 5.1 万支/年，对应市场约 2.0 亿元/年，新增加存量替换合计 2.5 亿元/ 年。鉴于我国海淡规模仅为全球的 1.4%，且已有国内龙头企

28、业进入海外海淡存量替换市 场，未来海淡反渗透膜发展空间巨大。2.2.3 盐湖提锂快速崛起，吸附+膜分离将直接受益锂矿是新能源时代的“白色石油”，全球 58%锂资源分布于盐湖，我国约 79%锂资 源分布于盐湖。锂资源是我国新能源车产业发展的关键资源，也被认为是新能源时代的“白色石油”。截至 2020 年末，全球已查明锂资源量约 8600 万吨 （折 LCE 约 4.58 亿吨），其中 58%锂资源分布在盐湖中，其中南美“锂三角”地区（智 利、阿根廷和玻利维亚交界处的高海拔湖泊和盐沼）的锂资源量之和约占全球的近 60%， 其他资源量丰富的国家还有澳大利亚、美国和中国，其中澳大利亚锂资源量为 630

29、 万吨， 是世界上最大的硬岩型锂矿出口国。我国锂资源储量约占全球锂资源储量的 7%，我国约 79%的锂资源分布于盐湖中，其中青藏两地占全国盐湖总量超 90%。我国盐湖锂品位低，吸附+膜分离法是盐湖提锂的主要技术路线。盐湖提锂的主要难 点在于伴生离子的分离。根据盐湖卤水中锂和其他伴生离子特征，盐湖提锂技术可分为 高镁锂比和低镁锂比技术。低镁锂比盐湖提锂技术主要包括沉淀法和盐梯度太阳池法。 高镁锂比盐湖提锂技术主要包括膜分离法、萃取法、吸附法等。由于我国盐湖卤水镁锂 比高，杂质多，吸附+膜分离技术是适应我国盐湖提锂的主要技术路线。膜分离法的工艺流程为：当原料卤水通过纳滤膜时，锂、钠等一价离子透过膜

30、，镁、 钙等二价离子被纳滤膜隔离，从而实现了镁、锂离子分离的目的，分离后得到低镁锂比 的富锂卤水；随后通过反渗透膜浓缩，形成富锂溶液，为后续进一步提纯供应原料，最 终得到电池级碳酸锂。膜材料进口替代成趋势，推动膜法盐湖提锂成本下降，应用提升。膜分离工艺具有 镁锂分离效果优异，回收率较高，工艺流程短，生产周期短，环保成本低的优点。但过 去我国盐湖提锂使用的纳滤膜和反渗透膜长期依赖进口，存在成本高、维护困难等缺陷， 很大程度上制约了膜法工艺在盐湖提锂领域的应用。伴随国内膜产业的成熟，国产膜材 料的性能和稳定性已有较大提升，叠加国产成本优势，未来国产膜产品市占率有望得到 进一步提升。2025 年我国

31、盐湖提锂预计规模将达 27.5 万吨，十四五期间盐湖提锂膜分离系统需 求约 14 亿元，2025 年膜材料需求约 4.4 亿元/年。根据相关盐湖提锂公司最新公告， 我们统计梳理发现目前我国盐湖提锂产能已达 12.5 万吨/年，考虑近期碳酸锂价格持续 上涨，叠加技术升级及政策鼓励，我们预计盐湖提锂产能建设将迎来加速期，预计十四 五期间盐湖提锂产能将达 27.5 万吨/年。假设新建盐湖提锂项目 80%采用膜分离技术， 万吨碳酸锂项目膜分离投资 1.3 亿元，十四五期间新建的 15 万吨产能对应盐湖提锂膜分 离市场空间约 15.6 亿元，考虑膜材料占系统投资的 25%，则十四五期间新增膜材料 0.8

32、 亿元/年。存量市场替换方面，按照膜材料/元件寿命周期 2 年计算，预计到 2025 年盐 湖提锂膜材料更换市场空间约 3.6 亿元/年。二者合计，2025 年盐湖提锂膜材料需求约 4.4 亿元/年。十四五只是行业起点，未来空间巨大。考虑到资源项目开发的复杂性，十四五期间 盐湖提锂项目释放的市场空间只是行业起点，未来在我国碳中和背景下，清洁能源转型 将持续带动动力电池及储能领域锂电需求，盐湖提锂产能还将进一步快速释放，从而带 动膜分离市场进一步展开。3. 构筑产品+规模+技术+产业链四大壁垒，公司龙头优势持续领先3.1 产品覆盖全：家用+市政+工业均有丰富业绩公司拥有 20 个系列的膜产品，在

33、家用+市政+工业三大领域广泛应用，15 年持续稳 步增长。公司膜产品包括复合反渗透膜、纳滤膜、超滤膜等，是一类具有脱盐或特殊选 择性分离功能的高分子材料。按使用场景分为家用膜和工业膜两大类，家用膜主要用于 净水机或类似用途的饮水处理装置，工业膜基于其复杂水质脱盐及物料选择性分离的性 能，广泛应用在食品饮料、医疗制药、市政供水处理、工业用高纯水、锅炉补给水、海 水淡化、电子行业超纯水、废水处理与回用及物料浓缩提纯等行业。目前公司已形成 20 个系列 100 多个规格的膜产品。家用膜：牵手美的等龙头品牌商，战略转向大通量家用膜市场。2016 年及以前，公 司以家用膜为主；2017 年后，民用净水领

34、域增速放缓，由于技术壁垒不高，卷膜企业陆 续进场，叠加国内净水机的品牌众多，市场鱼龙混杂，价格走低导致企业盈利空间被压 缩。2018 年 11 月反渗透净水器水效限定值及水效等级作为首个家用净水机行 业强制标准正式执行，对家用膜产品提出了较高的要求，有望促进行业的规范及健 康发展。2019 年公司将重点转向技术门槛高、市场需求相对较大的高通量类家用膜产 品，此类高附加值产品保障了公司利润。2021 年在国内主流净水器品牌的带动下（美 的、格力、7-Eleven 连锁便利店等），公司大通量膜需求量持续上行，并逐步推进其 海外市场销售。传统市政：公司产品应用于世界上最大的双膜法净水厂。台湾高雄拷潭

35、高级净水厂 是世界上最大的双膜法（超滤+纳滤）净水厂，自 2017 年起，采用时代沃顿水处理纳滤 膜元件，系统设计回收率 90%。2019 年纳滤系统运行正常，单套系统产水量 280- 290m3/h，平均每日提供约 30 万吨高级净水。2020 年 7 月，公司推出 Tapurim 系列， 具备适用不同水质、高产水量、低能耗的优势。工业膜：持续开拓，推进工业领域高端应用不断提升。工业特种水处理领域对膜元 件的要求更高，多年来一直被国际巨头垄断。近年来，公司通过持续研发创新和市场开 拓，公司产品在海淡、钢铁、电力、石化等工业领域应用开始不断提升。3.2 生产规模最大，销量最高：产能 2330

36、万平公司拥有年产 2330 万 m2 膜产品的能力，规模国内第一，产品成本优势明显。目 前行业多数企业主要采购膜片进行卷制或采购膜组件进行成套设备加工和工程安装，具 备规模化制备先进膜材料的企业较少。公司为少数掌握膜片研发、设计、生产的膜企业， 公司膜生产及研发基地位于贵阳国家高新技术产业开发区，占地 310 亩。公司秉承“高 度自动化设备+高标准生产环境+严苛质量控制”理念，建设了高性能全自动干式膜片生 产线和全自动卷膜生产线，目前膜片年产能 2330 万 m2，远高于同行（唯赛勃、沁森高 科和山东九章膜片年产能分别约为 730 万 m2、600 万 m2和 330 万 m2），公司巨大的

37、规模效应将使得产品成本竞争优势明显。逐渐突破国际巨头垄断，市占率突破 11%，公司成为国内纳滤及反渗透的绝对龙头。 在反渗透膜领域，尤其是工业高端应用领域，我国长期依赖进口，行业主要被陶氏（已与 杜邦合并）、海德能、日本东丽等国际巨头垄断。通过不断研发及市场开拓，目前公司在 8 英寸 RO 膜元件市场中占据 11%的市场份额（8 英寸反渗透膜是反渗透膜用量最大的产 品类型，也是目前统计反渗透膜市场空间和市场占有率的唯一口径），成为国产反渗透膜 绝对龙头。3.3 承担多项国家重点研发计划，20 载耕耘获国内外认可编写多项国标，承担多项国家重点研发计划，获批成为国家级研发平台。2000 年公 司子

38、公司时代沃顿的前身汇通源泉环境科技有限公司注册成立，获专项国债资金支持， 成为国家级重点高科技产业化项目。2001 年在“发展膜技术及其应用产业化”列入国家 “十五”重点规划的重点专项的背景下，公司从美国引进反渗透膜全流程生产线和工艺 技术，并不断消化、吸收和创新。自 2004 年起，公司先后承担国家 863、国家科技支 撑计划、国家重点研发计划等多项国家重大科技项目，2015 年公司获批成为分离膜材料 及应用技术国家地方联合工程研究中心。截止 2021 年底，公司拥有专利共计 126 件 （其中发明专利 58 件），参与制定国家及行业标准 12 项，其中牵头编写的 3 项国家标 准卷式聚酰胺

39、复合反渗透膜元件、反渗透膜测试方法、纳滤膜测试方法已经实 施。公司技术优势凸显。多年来公司推进配方工艺优化，自主研发的高自动化膜生产线 处于国内领先水平，生产效率、产品性能及稳定性持续提升，成为目前国内品类最全的 反渗透膜干式膜元件生产制造商与服务商。公司核心技术包括：少有的干式膜元件生产 技术、全球独创的抗氧化技术及抗污染技术。干式膜元件技术突破了环境条件、运送、储运限制。传统湿式膜元件面临两大难题： 1）容易滋生微生物，添加抑制溶液又会降低性能；2）应用区域受限，南方需勤更换保 护液，北方需额外添加防冻液。干式膜元件的产水量和脱盐率则相对湿式稍低，但公司成功调整了膜片生产工艺，保证膜元件脱

40、盐率和通量等性能指标不变。公司曾与陶氏是 全球唯二掌握干式膜元件技术的企业，尽管如今技术普及度相对增加，但仍是少数掌握 干式生产的企业之一。拥有全球独创的抗氧化技术。为抑制水中微生物，需添加氧化剂，但氧化剂会造成 膜元件性能在短期内大幅衰减。公司研发的抗氧化型 HOR 膜元件，使无菌水成为可能， 目前已成为全球领先技术。该技术成效显著，普通反渗透膜进水余氯要求低于 0.1ppm， 而 HOR 系列具有更强的抗自由氯攻击能力，若进水余氯为 0.5ppm，则膜元件可使用 3 年并保持 98%以上的脱盐率。自主研发抗污染技术 FR 技术，产品性能与陶氏媲美。膜元件的污染问题是膜生产企 业一直致力于解

41、决的问题。公司自主研发抗污染技术，在增加脱盐层厚度的同时对膜片 表面做了涂敷处理，降低了有机污染和微生物污染附着，大大延长了反渗透膜的寿命， 并降低了长期运行的成本。在有效膜面积、产水量、流通宽度相同的情况下，公司 FR 系 列元件产品的稳定脱盐率可与陶氏抗污染 RO 膜元件媲美，BW-400-FR 的脱盐率高达 99.7%甚至略高于陶氏的 99.3%，体现公司产品的高性价比。公司是我国唯一同时获得美国 NSF 两项认证的膜企，产品远销 130 多个国家和地 区。公司的家用膜和工业膜分别获得美国 NSF58 和 NSF61 认证，是我国唯一同时获得 两项认证的企业。目前公司膜产品覆盖了全球大部

42、分国家和地区，并在海外设有多个服 务站点，在印度、东南亚、中东地区、东欧等国家和地区具有较高的知名度。3.4 膜材料+工程+运营全产业链发展，业务协同明显公司实现全产业链协同发展。近年来公司充分利用其膜分离核心材料生产及技术研 发优势，推进膜分离业务，为客户提供膜分离整体解决方案，包括技术方案设计、工程设计、技术实施与系统集成、运营技术支持和运营服务等，协同效应明显。具体而言， 一方面膜分离工程及运营业务为公司膜材料业务提供了更多具体应用实例和样板，拓宽 了市场推广渠道；另一方面下游的应用为公司膜材料的研发和制造提供了较为可靠的信 息和数据，有利于公司膜材料研发和技术推广。中游：成立膜分离事业

43、部，参股公司中车绿色获国家重点“专精特新”小巨人认定。 公司膜分离业务主要由公司旗下膜分离事业部及参股公司中车绿色环保有限公司承担。 目前中车绿色在主要从事各类工业水处理工程，深耕化工、市政、有色、煤化工等传统 行业市场的同时，积极开发食品、焦化、酿酒、制药、电力等新行业市场，持续打造工 业特种分离和高难度废水处理的核心竞争力。2020 年公司通过与大型工程公司、设计院、 国有大中型企业开展技术交流合作，运营原水处理、污水处理等多个项目，膜分离业务 收入同比增长 86.60%至 1.64 亿元。2021 年中车绿色获得国家重点“专精特新”小巨 人认定，公司“三磷”（磷矿、磷化工和磷石膏库）治理

44、技术方案处于国内领先水平，并 被生态环境部推荐为“国家污染防治技术”。下游：5 万吨/天中水回用 BOT 项目投运，打造下游膜分离应用大型样板工程。公 司设立膜分离事业部、技术中心和天津分公司，主要从事中水回用、水处理技术服务、 再生水资源化利用等方面市场开拓和运营维护，主要服务于钢铁、煤化工、煤矿、造纸、 有色冶金等行业，其典型项目为天钢 5 万吨中水回用项目。2014 年天津市政府发布天 津市人民政府办公厅关于重新划定地下水禁采区和限采区范围严格地下水资源管理的通 知，受此影响，天津天钢决定采用中水回用的方式解决生产用水问题。2018 年 8 月， 公司与中广核联达节能科技有限公司（现更名

45、为中联达节能科技有限公司）签订合约， 中标 5 万吨/天中水回用项目（即天钢项目），项目总投资 2.2 亿元。2019 年 5 月，由于 项目终端用水方天津天钢联合特钢有限公司破产重整，公司分别于 2019 年 6 月、2020 年 12 月先后与中联达节能、天津信安思拓、天津友联盛业签署相关协议，约定由信安思 拓与友联盛业共同对天钢项目资产进行回购，回购价款为 2.62 亿元，目前已收回 0.56 亿资金，剩余 2.06 亿元以公司自主运营项目 25 年并获取收益的方式进行偿付，现回购 所涉及项目已经投入运营，待项目 25 年运营期届满后公司将项目移交信安思拓和友联盛 业。破产重整完毕后，天

46、津天钢更名为天津市新天钢联合特钢有限公司，并与公司建立 了直接供水合作关系。天钢项目为公司承接的首个水处理工程运营项目，该项目的承办 及自主运营有助于公司充分发挥膜分离解决方案的示范作用，积累项目运营经验、拓展 膜处理业务、打通膜法水处理全产业链。2020 年以来，该项目运营情况良好。2021 年 度，公司中水回用业务收入同比增长 38%至 4961 万元。鉴于该项目所在地天津市为极度缺水地区，是关于推进污水资源化利用的指导意 见明确提出地级及以上缺水城市再生水利用率达到 25%以上的区域市场，未来公司有 望在政策催化及标杆项目的带动下，进一步开拓市场。4. 进口替代加速+产能扩充推动量价齐升

47、+盐湖提锂市场拓展，公司进入高增长阶段4.1 进口替代加速，预计公司市占率显著提高国务院提出 70%的核心基础零部件、关键基础材料实现自主保障。国务院发布的 中国制造 2025中明确提出，到 2025 年，70%的核心基础零部件、关键基础材料实 现自主保障，分离膜材料作为核心的分离装备之一，将成为石油化工、煤化工等行业的主 要分离手段。膜产品作为重点发展关键材料之一，国内有望迎来高性能膜材料进一步国产 化的发展趋势，公司将积极抓住膜产业发展的有利时机，不断提升产品竞争力，加大市场 拓展力度。反渗透膜技术门槛高，工业高端用膜容易出现膜污染问题，需根据不同应用场景针对 性研发生产。聚酰胺反渗透复合

48、膜由 3 层组成：超薄的聚酰胺活性层（PA，约 0.2m）； 孔状的聚砜支撑层(PS，约 40m)；聚酯无纺布力学支撑层(PET，约 120m)。致密的表 面活性层提供优良的分离性能，聚砜支撑层为表面活性层提供良好的平台，力学支撑层提 供良好的力学支撑。这类反渗透膜产品不仅具有较高的截盐率，还具有透水性良好、pH 适应范围宽以及操作压力低等优点。然而，由于水中具有微生物、天然有机聚合体等有机 物，容易在膜面附近发生积聚，造成膜污染堵塞；水中金属离子的浓缩及溶液 pH 值的变 化，也会造成金属氢氧化物沉积，导致膜污染堵塞，进而使反渗透膜元件性能的三大主要 指标（产水通量、脱盐率、膜压降膜性能）下

49、降或丧失，降低产水水质，增加产水能耗， 缩短反渗透膜使用寿命。因此，反渗透膜生产技术门槛高，不仅要求企业掌握稳定的涂覆工艺（一般采取界面 聚合的方式，将聚酰胺薄膜复合到微孔支撑层表面），保障涂覆的均匀性和稳定性，同时 要企业具备强大的研发能力，能根据不同应用场景，开发对应的工业配方。此外，膜生产 采用的装备及所需的高等级聚砜和无纺布原料对产品品质也有影响。我国反渗透膜市场主要被外资企业垄断，外资企业市占率超 70%。自 20 世纪 90 年 代中后期反渗透膜技术开始在国内得到大规模的应用，但长期以来，我国反渗透膜市场主 要被外资企业垄断，尤其是高端的工业用膜市场。2019 年我国反渗透膜市场主

50、要被陶氏（与杜邦合并）、海德能、日本东丽等三家 巨头垄断，仅这三家企业反渗透膜市占率即达 70%。低压膜基本完成国产替代，国产高压膜产性能稳步提升，进口替代趋势明显。根据 中国膜工业协会数据显示，目前我国低压膜（微滤膜和超滤膜）生产技术国产化程度较 高，产品自给率达 85%左右，已经基本实现国产替代。高压膜（反渗透膜和纳滤膜）方 面，国内虽有大量产能，但主要偏重于低端水处理领域，膜技术应用层次偏低，应用领 域偏窄，工业用高端反渗透膜仍主要依赖进口，技术国产化进程较慢。近年来，随着国 家对高性能卷式分离膜及其相关领域的大力扶持、下游应用领域的快速发展和成熟，我 国膜企业的生产规模、技术水平、研发

51、设计能力和全球供货能力均在不断提高，未来进 口替代趋势明显。公司膜产品性能及稳定性稳步提高，引领高端应用领域的国产进口替代进程。伴随 公司产品性价不断提升，公司在高端工业应用领域不断突破国际巨头垄断，实现国产进 口替代。以竞争激烈的海淡市场为例，目前用于海淡的反渗透膜主要有陶氏、东丽、东 洋纺、海德能，2019 年起，中东某电厂 1 号系统开始使用公司海水淡化膜元件 SW8040HR-400 替换其他国际公司膜元件。初始脱盐率达到 99.3%，产 水量超设计值 10%，达到电厂使用标准，目前系统至今运行超两年，每日淡化海水近 2000m3，产水量和脱盐率始终保持稳定。服务响应及价格优势显著，进

52、一步提升国产产品性价比。公司在国内膜行业中具有 显著技术领先优势，并能快速响应客户需求，在新应用场景中提供更贴近客户需求的定 制化产品、方案设计等服务。与此同时，主要国外竞品生产基地位于欧美，公司产品在 生产成本及物流成本方面优势显著，进一步提升了公司产品竞争力。进口替代加速，工业膜销售占比不断提升，2021 年 Q1 公司工业膜销售占比达 65%。伴随工业方向需求增加，国产品牌市场认可度和覆盖度提升，公司加大研发投入， 稳步推进海水淡化膜、大通量反渗透膜、耐碱纳滤膜等产品的研发工作，推动产品性能 提升，实现 4 英寸膜产品全线升级。公司工业膜收入占比持续提升，从 2017 年的 51% 提升

53、至 2021 年 Q1 的 65%。工业膜毛利显著高于家用膜，工业膜占比提升推动盈利能力增强。由于工业膜毛利 （平均约 48%）显著高于家用膜毛利（21 年 Q1 约 24%），伴随公司工业膜应用占比提 升，公司盈利能力将得到进一步增强。引进国能集团战投，协同发展加速进口替代。2021 年 9 月，公司发布非公开发行 A 股股票预案，向公司控股股东中车产投及战略投资者龙源环保定向增发，发行价格为 8.15 元/股。本次非公开发行股票数量不超过 5000 万股，不超过发行前总股本的 30%； 募集资金总额不超过 4.075 亿万元。本次发行完成后，龙源环保将持有公司 5%以上股 份，成为上市公司

54、第二大股东。龙源环保为国家能源集团旗下节能环保板块的核心骨干企业，已完成股权激励。公 司主要从事电力环保、城市固废处置、综合能源服务、绿色矿山服务、化工环保和新能源开发六大业务市场。目前龙源环保正在大力发展膜产品应用市场，深度参与国家能源 集团的水处理业务。2021 年 5 月，龙源环保在“国企改革三年行动方案”背景下，完成 股权激励计划，北京欣源聚合管理技术中心（有限合伙）作为员工持股平台，持有公司 5%股份。国家能源集团拥有大量膜产品应用场景，95%产品存在进口替换空间。作为全国最 大的煤炭生产、火力发电、风力发电和煤制油化工公司，公司行业地位十分显著，在电 厂锅炉补给水、煤制油化工、煤矿

55、矿井水等均有大量用膜场景。目前国能集团反渗透膜 95%以上采购进口品牌，采购成本较高，且缺乏直接的后续配套服务。随着国家层面推 动关键材料国产化进程的不断深入，以及央企“降本增效”的经营诉求，未来国家能源 集团反渗透膜国产化替代市场空间巨大。未来三年国能集团预计带来近 5 亿元采购需求。目前，国家能源集团内反渗透膜存 量超过 10 万支，主要供应商为陶氏、东丽和海德能等，每年增量加存量更新的需求达 3 万支左右，“十四五”期间预计累计需求将超过 15 万支，未来三年内将带来近 5 亿元的 进口替代市场。龙源环保将通过多种方式推进公司产品，首个合作项目中标落地。根据公司定增预 案，龙源环保将通过

56、多种方式持续提升公司产品和服务在国家能源集团的市场占有率。 国家能源集团针对所属专业化企业拥有长效支持机制，通过专业化名录方式激励内部市 场推广应用，2021 年 12 月 24 日反渗透膜产品服务已成功列入国家能源集团内部专 业化单位名录，同意内部单位直接采购膜产品服务。沃顿科技及龙源环保合作能够通过 “超滤+反渗透”组合的双膜工艺及其他膜法工艺为国家能源集团内部电厂、煤炭、煤制 油化工等领域提供优质高效且成本相对较低的水处理服务。公司于 2022 年 2 月 19 日公告中标了南京龙源环保有限公司溧水分公司 2021 年承 揽类项目反渗透膜元件项目，中标金额达人民币 9715 万元。未来公

57、司还能借助龙源环保拓宽营销渠道，进一步全面提升业绩。龙源环保长期为 国家能源集团内企业提供膜产品和膜法水处理工程 EPC 服务，具备工程设计、承包、设 备制造能力和丰富的工程经验，先后设计和承包了各类大型工程，例如率先实现大型燃 煤机组脱硫脱硝国产化工程实施，服务“一带一路”建设，在中国台湾、印尼、孟加拉 等 6 个沿线国家或地区成功开拓环保项目。未来，沃顿科技可以依托国家能源集团在电 力、煤炭等相关行业突出的市场地位，形成良好的品牌影响力，为公司产品向其他大型 企业集团大规模销售奠定良好的基础。4.2 产能扩充，产品升级，业绩提升有保障公司现有产能利用率已达 93%。公司原有基地拥有 1000 万平方米/年的复合反渗透 膜和纳滤膜产能。2013 年起建设沙文工业园区一期，2017 年该生产线全面实现达产，新增产能复合反渗透膜 600 万平方米/年，超滤膜 300 万平方米/年。2017 年公司启动 沙文工业园区生产基地二期，新建纳滤膜 480 万平方米/年、板式超滤膜 100 万平方米/ 年生产线，2019 年全面达产，产能 2330 万平方米/年。近年来公司产能利用率从 2019 年的 76%提升至 2021 年的 93%，基本达到满产的饱和状态，市场需求旺盛、销售情况