VaR模型及其在金融风险管理中的应用(doc 20)

1、VaR模型及其在金融风险管理中的应用引言国际金融融市场的的日趋规规范、壮壮大，各各金融机机构之间间的竞争争也发生生了根本本性变化化，特别别是金融融产品的的创新，使金融融机构从从过去的的资源探探索转变变为内部部管理与与创新方方式的竞竞争，从从而导致致了各金金融机构构的 HYPERLINK t _blank 经营营管理发发生了深深刻的变变化，发发达国家家的各大大银行、证券公公司和其其他金融融机构都都在积极极参与金金融产品品（工具具）的创创新和交交易，使使金融风风险管理理问题成成为现代代金融机机构的基基础和核核心。随随着我国国加入WWTO，国内金金融机构构在面对对即将到到来的全全球金融融一体化化的挑

2、战战，金融融风险管管理尤显显其重要要性。传传统的资资产负债债管理（Assset-Liaabillityy Maanaggemeent）过份依依赖于金金融机构构的报表表分析，缺乏时时效性，资产定定价模型型（CAAPM）无法揉揉合新的的金融衍衍生品种种，而用用方差和和系数数来度量量风险只只反映了了市场（或资产产）的波波动幅度度。这些些传统方方法很难难准确定定义和度度量金融融机构存存在的金金融风险险。19993年年，G330集团团在研究究衍生品品种基础础上发表表了衍衍生产品品的实践践和规则则的报报告，提提出了度度量市场场风险的的VaRR（ VValuue-aat-RRiskk ）模模型(“风险估估价

3、”模模型)，稍后由由JP.Morrgann推出了了计算VVaR的的RisskMeetriics风风险控制制模型。在些基基础上，又推出出了计算算VaRR的CrrediitMeetriicsTTM风险险控制模模型，前前者用来来衡量市市场风险险；JPP.Moorgaan公开开的CrrediitmeetriicsTTM技术术已成功功地将标标准VaaR模型型应用范范围扩大大到了信信用风险险的评估估上，发发展为“信用风风险估价价”（CCreddit Vallue at Rissk）模模型，当当然计算算信用风风险评估估的模型型要比市市场风险险估值模模型更为为复杂。目前，基于VVaR度度量金融融风险已已成为国

4、国外大多多数金融融机构广广泛采用用的衡量量金融风风险大小小的方法法。VaaR模型型提供了了衡量市市场风险险和信用用风险的的大小，不仅有有利于金金融机构构进行风风险管理理，而且且有助于于监管部部门有效效监管。19995年巴巴塞尔委委员会同同意具备备条件的的银行可可采用内内部模型型为基础础，计算算市场风风险的资资本金需需求，并并规定将将银行利利用得到到批准和和认可的的内部模模型计算算出来的的VaRR值乘以以3，可可得到适适应市场场风险要要求的资资本数额额的大小小。这主主要是考考虑到标标准VaaR方法法难以捕捕捉到极极端市场场运动情情形下风风险损失失的可能能性，乘乘以3的的做法是是提供了了一个必必要

5、的资资本缓冲冲。Grooup of Thiirtyy 19993年年建议以以风险资资本（CCapiitallattriisk）即风险险价值法法（VaaR）作作为合适适的风险险衡量手手段，特特别是用用来衡量量场外衍衍生工具具的市场场风险。19995年，SECC也发布布建议，要求美美国公司司采用VVaR模模型作为为三种可可行的披披露其衍衍生交易易活动信信息的方方法之一一。这些些机构的的动向使使得VaaR模型型在金融融机构进进行风险险管理和和监督的的作用日日益突出出。国际金融融风险管管理的发发展从国际金金融风险险管理发发展历程程来看，近200年来，大致经经历了以以下几个个阶段：(一)880年代代初因

6、受受债务危危机影响响。银行行普遍开开始注重重对信用用风险的的防范与与管理，其结果果是巴巴塞尔协协议的的诞生。该协议议通过对对不同类类型资产产规定不不同权数数来量化化风险，是对银银行风险险比较笼笼统的一一种分析析方法。(二)990年代代以后随随着衍生生金融工工具及交交易的迅迅猛增长长，市场场风险日日益突出出，几起起震惊世世界银行行和金融融机构危危机大案案(如巴巴林银行行、大和和银行等等事件)促使人人们对市市场风险险的关注注。一些些主要国国际大银银行开始始建立自自己的内内部风险险测量与与资本配配置模型型，以弥弥补巴巴塞尔协协议的的不足。主要进进展包括括：市场场风险测测量新方方法VValuue AA

7、t RRiskk(VaaR)(风险价价值方法法)。这这一方法法最主要要代表是是摩根银银行的“风险矩矩阵)系系统”；银行业业绩衡量量与资本本配置方方法信孚银银行的“风险调调整的资资本收益益率(RRiskk Addjusstedd Reettllrn on Cappitaal，简简称Raarocc)”系系统。(三三)最近近几年一一些大银银行认识识到信用用风险仍仍然是关关键的金金融风险险，并开开始关注注信用风风险测量量方面的的问题，试图建建立测量量信用风风险的内内部方法法与模型型。其中中以J.P.摩摩根的CCreddit Mettriccs和CCreddit Suiissee Fiinannciaa

8、l PProdductts(CCSFPP)的CCreddit Rissk+两两套信用用风险管管理系统统最为引引入注目目。19997年亚亚洲金融融危机爆爆发以来来，世界界金融业业风险(如19998年年美国长长期资本本管理公公司损失失的事件件)出现现了新特特点，即即损失不不再是由由单一风风险所造造成，而而是由信信用风险险和市场场风险等等联合造造成。金金融危机机促使人人们更加加重视市市场风险险与信用用风险的的综合模模型以及及操作风风险的量量化问题题，由此此全面风风险管理理模式引引起人们们的重视视。经过多多年努力力，风险险管理技技术已达达到可以以主动控控制风险险的水平平。目前前有关研研究侧重重于对已已

9、有技术术的完整整和补充充，以及及将风险险计值法法推广到到市场风风险以外外(包括括信用风风险、结结算风险险、操作作风险)等其他他风险领领域的尝尝试。从从金融风风险定量量管理技技术来看看，国际际金融组组织和金金融机构构先后发发展了如如下新技技术（1）新资本本协议19999年年6月33日，巴巴塞尔银银行委员员会发布布关于修修改19988年年巴塞塞尔协议议的征征求意见见稿，该该协议对对银行风风险管理理新方法法给予充充分的关关注，具具体表现现在：对对银行进进行信用用风险管管理提供供更为现现实的选选择，方方法有三三种：对现有有方法进进行修改改，将其其作为大大多数银银行计算算资本的的标准方方法，在在这种情情

10、况下，外部信信用评估估(指标标准普尔尔和穆迪迪公司等等的评级级)可用用来细致致区分某某些信用用风险。对于复复杂程度度较高的的银行，巴塞尔尔银行委委员会认认为可将将其内部部评级作作为确定定资本标标准的基基础，并并且对于于某些高高风险的的资产，允许采采用高于于1000的权权重。新协议议明确指指出：“一些利利用内部部评级的的、复杂杂程度更更高的银银行还建建立了以以评级结结果(以以及其它它因素)为基础础的信用用风险模模型。这这种模型型旨在涵涵盖整个个资产组组合的风风险这一一特点，在仅仅仅依靠外外部信用用评级或或内部信信用评级级中是不不存在的的。但是是由于一一系列困困难的存存在，包包括数据据的可获获得性

11、以以及模型型的有效效性，很很显然信信用风险险模型目目前还不不能在最最低资本本的制定定中发挥挥明显作作用。”委员会会希望在在经过进进一步的的研究和和实验后后，使用用信用风风险模型型将成为为可能，并将汁汁划关注注这方面面的进展展。这说说明，巴巴塞尔银银行委员员会在一一定程度度上肯定定了目前前摩根等等国际大大银行使使用的计计量信用用风险模模型。对市市场风险险管理方方面进展展给予肯肯定，并并突出了了利率风风险和操操作风险险的管理理。此外外还肯定定了一些些新的金金融创新新工具。如新协协议就资资产证券券化问题题提出了了新风险险权重计计量方案案，对某某几种短短期承诺诺采用220的的信用风风险转换换权数。并明

12、确确指出：“降低低信用风风险的技技术如信信用衍生生产品的的近期发发展使银银行风险险管理的的水平大大幅度提提高。”（2）、风险价价值法(VARR)在风险险管理的的各种方方法中，VARR方法最最为引人人瞩目。尤其是是在过去去的几年年里，许许多银行行和法规规制定者者开始把把这种方方法当作作全行业业衡量风风险的一一种标准准来看待待。VAAR之所所以具有有吸引力力是因为为它把银银行的全全部资产产组合风风险概括括为一个个简单的的数字，并以美美元计量量单位来来表示风风险管理理的核心心潜潜在亏损损。VAAR实际际上是要要回答在在概率给给定情况况下，银银行投资资组合价价值在下下一阶段段最多可可能损失失多少。VV

13、AR特特点可以用用来简单单明了表表示市场场风险的的大小，单位是是美元或或其他货货币，没没有任何何技术色色彩，没没有任何何专业背背景的投投资者和和管理者者都可以以通过VVAR值值对金融融风险进进行评判判；可以事事前计算算风险，不像以以往风险险管理的的方法都都是在事事后衡量量风险大大小；不仅能能计算单单个金融融工具的的风险。还能计计算由多多个金融融工具组组成的投投资组合合风险，这是传传统金融融风险管管理所不不能做到到的。VAAR主要要应用用于风风险控制制。目前前已有超超过10000家家的银行行、保险险公司、投资基基金、养养老金基基金及非非金融公公司采用用VARR方法作作为金融融衍生工工具风险险管理

14、的的手段。利用VVAR方方法进行行风险控控制，可可以使每每个交易易员或交交易单位位都能确确切地明明了他们们在进行行有多大大风险的的金融交交易，并并可以为为每个交交易员或或交易单单位设置置VARR限额，以防止止过度投投机行为为的出现现。如果果执行严严格的VVAR管管理，一一些金融融交易的的重大亏亏损也许许就可以以完全避避免。用于业业绩评估估。在金金融投资资中，高高收益总总是伴随随着高风风险，交交易员可可能不惜惜冒巨大大的风险险去追逐逐巨额利利润。公公司出于于稳健经经营的需需要，必必须对交交易员可可能的过过度投机机行为进进行限制制。所以以，有必必要引入入考虑风风险因素素的业绩绩评价指指标。但VVA

15、R方方法也有有其局限限性。VVAR方方法衡量量的主要要是市场场风险，如单纯纯依靠VVAR方方法，就就会忽视视其他种种类的风风险如信信用风险险。另外外，从技技术角度度讲。VVAR值值表明的的是一定定置信度度内的最最大损失失，但并并不能绝绝对排除除高于VVAR值值的损失失发生的的可能性性。例如如假设一一天的999置置信度下下的VAAR10000万，仍会有有1的的可能性性会使损损失超过过10000万美美元。这这种情况况一旦发发生，给给经营单单位带来来的后果果就是灾灾难性的的。所以以在金融融风险管管理中，VARR方法并并不能涵涵盖一切切，仍需需综合使使用各种种其他的的定性、定量分分析方法法。亚洲洲金融

16、危危机还提提醒风险险管理者者：风险险价值法法并不能能预测到到投资组组合的确确切损失失程度，也无法法捕捉到到市场风风险与信信用风险险间的相相互关系系。（3）风险调调整的资资本收益益法风险调调整的资资本收益益是收益益与潜在在亏损或或VARR值的比比值。使使用这种种方法的的银行在在对其资资金使用用进行决决策的日日个候，不是以以盈利的的绝对水水平作为为评判基基础，而而是以该该资金投投资风险险基础上上的盈利利贴现值值作为依依据。每家家银行都都清楚风风险与收收益的关关系。在在进行一一项投资资时，风风险越大大，其预预期的收收益或亏亏损也越越大，投投资如果果产生亏亏损，将将会使银银行资本本受侵蚀蚀，最严严重的

17、情情况可能能导致银银行倒闭闭。虽然然银行对对投资亏亏损而导导致的资资本侵蚀蚀十分敏敏感，但但银行必必须认识识到，承承担这些些风险是是为厂盈盈利，问问题的关关键在于于，银行行应在风风险与收收益之间间寻找一一个恰当当的平衡衡点，这这也是RRarooc的宗宗旨所在在。决定定Rarroc的的关键是是潜在亏亏损即风风险值的的大小，该风险险值或潜潜在亏损损越大，投资报报酬贴现现就越多多。Rarroc可可用于业业绩评估估，如果果交易员员从事高高风险的的投资项项目，那那么即使使利润再再高，由由于VAAR值较较高，RRarooc值也也不会很很高，其其业绩评评价也就就不会很很高。实实际上近近几年出出现的巴巴林银行

18、行倒闭、大和银银行亏损损和百富富勤倒闭闭等事件件中，都都是由于于对某一一个人业业绩评价价不合理理所致，即只考考虑到某某人的盈盈利水平平，没有有考虑到到他在获获得盈利利的同时时承担的的风险对对其进一一步重用用的结果果。Raarocc方法用用于业绩绩评估，可以较较真实地地反映交交易人员员的经营营业绩，并对其其过度投投机行为为进行限限制，有有助于避避免大额额亏损现现象的发发生。 （4）、信贷矩矩阵(CCreddit Mettriccs)19997年年4月初初，美国国JPP摩根财财团与其其他几个个国际银银行德意志志摩根建建富、美美国银行行、瑞士士银行、瑞士联联合银行行和BZZW共同同研究，推出了了世界

19、上上第一个个评估银银行信贷贷风险的的证券组组合模型型(Crrediit MMetrricss)。该该模型以以信用评评级为基基础，计计算某项项贷款或或某组贷贷款违约约的概率率，然后后计算上上述贷款款同时转转变为坏坏账的概概率。该该模型通通过VAAR数值值的计算算力图反反映出：银行某某个或整整个信贷贷组合一一旦面临临信用级级别变化化或拖欠欠风险时时所应准准备的资资本金数数值。该该模型覆覆盖了几几乎所有有的信贷贷产品，包括传传统的商商业贷款款；信用用证和承承付书；固定收收入证券券；商业业合同如如贸易信信贷和应应收账款款；以及及由市场场驱动的的信贷产产品如掉掉期合同同、期货货合同和和其他衍衍生产品品等

20、。具具体计算算步骤是是首先对对信贷组组合中的的每个产产品确定定敞口分分布；其其次，计计算出每每项产品品的价值值变动率率(由信信用等级级上升、下降或或拖欠引引起)；再次将将单项信信贷产品品的变动动率汇总总得出一一个信贷贷组合的的变动率率值(加加总时应应考虑各各产品之之间的相相互关系系)。由由此可见见，在假假定各类类资产相相互独立立的情况况下，每每类资产产信用风风险组合合的风险险值等于于该类资资产的敞敞口分布布与其信信用等级级变动或或拖欠的的变动率率。即等等于信用用等级变变动或拖拖欠变动动率x贷贷款额。（5）最最近，美美国华盛盛顿国际际 HYPERLINK t _blank 金融研研究所针针对当前

21、前的主要要信用风风险模型型以及资资产组合合模型进进行了分分析测试试，旨在在找出衡衡量信用用风险的的最好方方法，为为计量信信用风险险确定一一种比较较规范的的模型，并用于于确定资资本金的的分配，从而为为国际银银行业的的发展及及其风险险监管创创造条件件，并计计划与巴巴塞尔银银行委员员会合作作进行这这方面的的工作。VaR风风险控制制模型.VaaR模型型基本思思想VaaR按字字面的解解释就是是“处于于风险状状态的价价值”，即在一一定置信信水平和和一定持持有期内内，某一一金融工工具或其其组合在在未来资资产价格格波动下下所面临临的最大大损失额额。JPP.Moorgaan定义义为：VVaR是是在既定定头寸被被

22、冲销（be neuutraaligged）或重估估前可能能发生的的市场价价值最大大损失的的估计值值；而JJoriion则则把VaaR定义义为：“给定置置信区间间的一个个持有期期内的最最坏的预预期损失失”。.VaaR基本本模型根根据Joorioon（119966），VVaR可可定义为为：VaaR=EE（）-* 式中EE（）为资产产组合的的预期价价值；为资产产组合的的期末价价值；*为置置信水平平下投投资组合合的最低低期末价价值。又又设=0（1+RR） 式中0为持持有期初初资产组组合价值值，R为为设定持持有期内内（通常常一年）资产组组合的收收益率。*=0（1+RR*） R*为资资产组合合在置信信水平

23、下的最最低收益益率。根根据数学学期望值值的基本本性质，将、式代入入式，有有VaRR=E0（1+RR）-0（1+RR*）=E00+E0（RR）-0-0R*=00+00E（RR）-0-0R*=00E（RR）-0R*=00E（R）-R*VaRR=00E（R）-R* 上式公公式中即为该该资产组组合的VVaR值值，根据据公式，如果果能求出出置信水水平下下的R*，即可可求出该该资产组组合的VVaR值值。.VaRR模型的的假设条条件VaaR模型型通常假假设如下下：市场有有效性假假设；市场波波动是随随机的，不存在在自相关关。一般般来说，利用数数学模型型定量分分析社会会经济现现象，都都必须遵遵循其假假设条件件，

24、特别别是对于于我国金金融业来来说，由由于市场场尚需规规范，政政府干预预行为较较为严重重，不能能完全满满足强有有效性和和市场波波动的随随机性，在利用用VaRR模型时时，只能能近似地地正态处处理。VVaR模模型计算算方法从前面、两式可可看出，计算VVAR相相当于计计算E（）和和*或或者E（R）和和R*的的数值。从目前前来看，主要采采用三种种方法计计算VaaR值。历史模模拟法（hisstorricaal ssimuulattionn meethood）方差协方差差法蒙特卡卡罗模拟拟法（MMontte CCarllo ssimuulattionn）历史模模拟法“历史模模拟法”是借助助于计算算过去一一段

25、时间间内的资资产组合合风险收收益的频频度分布布，通过过找到历历史上一一段时间间内的平平均收益益，以及及在既定定置信水水平下下的最低低收益率率，计算算资产组组合的VVaR值值。“历历史模拟拟法”假假定收益益随时间间独立同同分布，以收益益的历史史数据样样本的直直方图作作为对收收益真实实分布的的估计，分布形形式完全全由数据据决定，不会丢丢失和扭扭曲信息息，然后后用历史史数据样样本直方方图的PP分位位数据作作为对收收益分布布的P分位数数波动动的估计计。一般般地，在在频度分分布图中中（图11，见例例1）横横轴衡量量某机构构某日收收入的大大小，纵纵轴衡量量一年内内出现相相应收入入组的天天数，以以此反映映该

26、机构构过去一一年内资资产组合合收益的的频度分分布。首首先，计计算平均均每日收收入E（）其其次，确确定*的大小小，相当当于图中中左端每每日收入入为负数数的区间间内，给给定置信信水平 ，寻寻找和确确定相应应最低的的每日收收益值。设置信信水平为为，由由于观测测日为TT，则意意味差在在图的左左端让出出t=TT，即可得得到概概率水平平下的最最低值*。由由此可得得：VaaR=EE（）-*.方方差协协方差法法“方差差协方方差”法法同样是是运用历历史资料料，计算算资产组组合的VVaR值值。其基基本思路路为：首首先，利利用历史史数据计计算资产产组合的的收益的的方差、标准差差、协方方差；其其次，假假定资产产组合收

27、收益是正正态分布布，可求求出在一一定置信信水平下下，反映映了分布布偏离均均值程度度的临界界值；第第三，建建立与风风险损失失的联系系，推导导VaRR值。设设某一资资产组合合在单位位时间内内的均值值为，数准差差为，R*（、），又设设为置置信水平平下的的临界值值，根据据正态分分布的性性质，在在概率率水平下下，可能能发生的的偏离均均值的最最大距离离为-，即R*=-。E（R）=根根据VaaR=0EE（R）-R* 有有VaRR=00-（-）=0假设持持有期为为 t，则均均值和数数准差分分别为t和 ，这时上上式则变变为：VVaR=0 因此，我们只只要能计计算出某某种组合合的数准准差，则可求求出其VVaR的的

28、值，一一般情况况下，某某种组合合的数准准差可可通过如如下公式式来计算算其中，n为资资产组合合的金融融工具种种类，PPi为第第i种金金融工具具的市场场价值，i第第i种金金融工具具的数准准差，ij为为金融工工具i、j的相相关系数数。除了了历史模模拟法和和方差数准差差法外，对于计计算资产产组合的的VaRR的方法法还有更更为复杂杂的“蒙蒙特卡罗罗模拟法法”。它它是基于于历史数数据和既既定分布布假定的的参数特特征，借借助随机机产生的的方法模模拟出大大量的资资产组合合收益的的数值，再计算算VaRR值。根根据古德德哈特等等人研究究，计算算VaRR值三种种方法的的基本步步骤及特特征如下下表。.风险估价价技术比

29、比较分类步骤骤 HSSM VVaRCovv MoonteeCaarloo确认头头寸 找找到受市市场风险险影响的的各种金金融工具具的全部部头寸确认风风险因素素 确认认影响资资产组合合中金融融工具的的各种风风险因素素获得持持有期内内风险因因素的收收益分布布 计算算过去年年份里的的历史上上的频度度分布 计算过过去年份份里风险险因素的的标准差差和相关关系数 假定特特定的参参数分布布或从历历史资料料中按自自助法随随机产生生将风险险因素的的收益与与金融工工具头寸寸相联系系 将头头寸的盯盯住市场场价值（marrk tto mmarkket vallue）表示为为风险因因素的函函数 按按照风险险因素分分解头寸

30、寸（riisk mapppinng） 将头寸寸的盯住住市场价价值（mmarkk too maarkeet vvaluue）表表示为风风险因素素的函数数计算资资产组合合的可变变性 利利用从步步骤3和和步骤44得到的的结果模模拟资产产组合收收益的频频度分布布 假定定风险因因素是呈呈正态分分布，计计算资产产组合的的标准差差 利用用从步骤骤3和步步骤4得得到的结结果模拟拟资产组组合收益益的频度度分布给定置置信区间间推导VVAR 排列资资产组合合顺序，选择刚刚好在11%或55%概率率下刚1的那那一损失失 用22.333（1%）或11.655（5%）乘以以资产组组合标准准差 排排列资产产组合顺顺序，选选择

31、刚好好在1%或5%概率下下刚11的那一一损失VaR模模型在金金融风险险管理中中的应用用VaR模模型在金金融风险险管理中中的应用用越来越越广泛，特别是是随着VVaR模模型的不不断改进进，不但但应用于于金融机机构的市市场风险险、使用用风险的的定量研研究，而而且VaaR模型型正与线线性规划划模型（LPMM）和非非线性规规划模型型（ULLPM）等规划划模型论论，有机机地结合合起来，确定金金融机构构市场风风险等的的最佳定定量分析析法，以以利于金金融机构构对于潜潜在风险险控制进进行最优优决策。对于VVaR在在国外的的应用，正如文文中引言言指出，巴塞尔尔委员会会要求有有条件的的银行将将VaRR值结合合银行内

32、内部模型型，计算算适应市市场风险险要求的的资本数数额；GG20建建议用VVaR来来衡量衍衍生工具具的市场场风险，并且认认为是市市场风险险测量和和控制的的最佳方方法；SSEC也也要求美美国公司司采用VVaR模模型作为为三种可可行的披披露其衍衍生交易易活动信信息的方方法之一一。这表表明不但但金融机机构内部部越来越越多地采采用VaaR作为为评判金金融机构构本身的的金融风风险，同同时，越越来越多多的督管管机构也也用VaaR方法法作为评评判金融融机构风风险大小小的方法法。我国国对VaaR模型型的引介介始于近近年，具具有较多多的研究究成果，但VaaR模型型的应用用现在确确处于起起步阶段段，各金金融机构构已

33、经充充分认识识到VaaR的优优点，正正在研究究适合于于自身经经营特点点的VaaR模型型。本部部分就VVAR模模型在金金融机构构风险管管理中的的应用及及其注意意的问题题介绍如如下：例例1，来来自JPP.Moorgaan的例例子根据据JP.Morrgann19994年年年报披露露，该公公司19994年年一天的的95%VARR值平均均为15500万万美元，这一结结果可从从反映JJP.MMorggan119944年日收收益分布布状况图图中求出出（如图图）。从图中可可看出，该公司司日均收收益为5500万万美元，即E（）=5000万美元元。如果果给定=955%，只只需找一一个*，使日日收益率率低于*的概概

34、率为55%，或或者使日日收益率率低于*的出现的的天数为为25445%=133天，从从图中可可以看出出，*=110000万美元元。根据据VARR=E（）*=5000（10000）=15000万美美元值得得注意的的是，这这只是过过去一段段时间的的数值，依据过过去推测测未来的的准确性性取决于于决定历历史结果果的各种种因素、条件和和形势等等，以及及这些因因素是否否具有同同质性，否则，就要做做出相应应的调查查，或者者对历史史数据进进行修正正。这在在我国由由于金融融机构非非完全市市场作用用得到的的数据更更应该引引起重视视。例22，来自自长城证证券杜海海涛的研研究长城城证券公公司杜海海涛在VaRR模型在在证

35、券风风险管理理中的应应用一一文中，用VaaR模型型研究了了市场指指数的风风险度量量、单个个证券的的风险度度量和证证券投资资基金净净值的VVaR等等，研究究表明，VaRR模型对对我国证证券市场场上的风风险管理理有较好好的效果果。下面面就作者者关于市市场指数数的风险险度量过过程作一一引用，旨在说说明VaaR的计计算过程程（本文文引用时时有删节节）。第第一步 正态性性检验首首先根据据20000年11月4日日至20000年年6月22日期间间共944个交易易日的日日收益率率做分布布直方图图，由于于深沪两两市场具具有高度度相关性性，此处处仅以上上证综合合指数为为例计算算。结果果如图11。从图图1可以以看出

36、上上证综合合指数日日收益率率分布表表现出较较强的正正态特征征：众数数附近十十分集中中，尾部部细小。分析表表明，深深市指数数也有相相同的特特征。下下面利用用数理统统计的方方法对220000年4月月3日至至6月22日期间间上述33种指数数的日收收益率的的分布情情况进行行正态性性检验，检验结结果如下下：W(深证综综指)=0.99724445WW(深证证成指)=0.97887644W(上上证综指指)=00.97702779W为为正态假假设检验验统计量量，当样样本容量量为400时取 =00.055(表示示我们犯犯错误的的概率仅仅为 =0.05)，此时时W0.05 =0.94，只有当当W 有有关这三三种指

37、数数日收益益率的相相关统计计量见表表1。表表1 三三种指数数日收益益率统计计量深圳圳综合 深圳成成分 上上证综合合均 值值（ ） 0.00113188 0.00110611 0.00115611标准差差（ ） 0.01333633 0.01225822 0.01223911通过上面面的分析析，我们们可以得得出三种种指数的的日收益益率基本本上服从从N(,)，由于于三种指指数的平平均日收收益率非非常接近近零值，故可近近似为NN(0，)。第二步步 VaaR的计计算由于于正态分分布的特特点，集集中在均均值附近近左右各各1.665区区间范围围内的概概率为00.900，用公公式表示示为：PP(-1.665

38、-11.655)=0.995。根根据上面面的计算算结果可可知在995%的的置信度度情况下下：VaaR值=T日的的收盘价价1.65。取220000年4月月3日至至20000年66月2日日的数据据，然后后根据上上面的公公式可以以计算出出深证综综指、深深证成指指、上证证综指33种指数数在20000年年6月22日的VVaR值值分别为为：深证证综合指指数VaaR=5591.341.66500.01133663=113.004深证证成份指指数VaaR=447288.8881.650.00125582=98.17上上证综合合指数VVaR=19116.22511.6550.01223911=399.177其现

39、实实意义为为：根据据该模型型可以有有95%的把握握判断指指数在下下一交易易日即66月5日日的收盘盘价不会会低于TT日收盘盘价当当日的VVaR值值；即深深证综合合指数不不会低于于：5991.334113.004=5578.30深深证成份份指数不不会低于于：47728.8898.17=46330.771上证证综合指指数不会会低于：19116.225339.117=118777.088。第三三步 可可靠性检检验现在在来检验验该模型型的可靠靠性。根根据3种种指数的的VaRR来预测测下一个个交易日日的指数数变动下下限，并并比较该该下限和和实际收收盘价，看预测测的结果果与我们们期望值值之间的的差别。图2、

40、图3、图4是是3个指指数于220000年4月月3日至至6月22日的实实际走势势与利用用VaRR预期下下限的拟拟合图形形。现将样本本区间内内实际收收盘指数数低于预预测下限限的天数数与955%置信信度情况况下的可可能出现现的期望望天数作作一统计计对比，结果见见表2。表2 模型期期望结果果与实际际结果的的比较深圳综合合 深圳圳成分 上证综综合实际际情况 3 33 3期期望情况况 2 2 22通过上面面的计算算我们可可以发现现应用VVaR模模型进行行指数风风险控制制拟合结结果较好好。至于于三种指指数均有有3个交交易日超超过预测测下限，这主要要是由于于考察期期间适逢逢台湾政政权更迭迭及美众众院审议议表决予