企业管理第七章企业价值评估

1、第二节现金流流量折现现法基本公式式：一、现金金流量折折现模型型的种类类种类计算公式式现金流量量股利现金金流量模模型股利现金金流量是企业分分配给股股权投资资人的现现金流量量股权现金金流量模模型股权现金金流量是一定期期间企业业可以提提供给股股权投资资人的现现金流量量，它等等于企业业实体现现金流量量扣除对对债权人支付付后剩余余的部分分。股权现金金流量=实体现现金流量量-债务务现金流流量实体现金金流量模模型股权价值值=实体体价值-净债务务价值实体现金金流量是企业全全部现金金流入扣扣除成本本费用和和必要的的投资后后的剩余余部分，它是企企业一定定期间可可以提供供给所有有投资人人（包括括股权投投资人和和债权

2、投资人人）的税税后现金金流量。【提示】如果把把股权现现金流量量全部作作为股利利分配，股利现现金流量量模型和和股权现现金流量量模型相相同。为为避免对对股利政政策进行行估计的的麻烦。因此大大多数的的企业估估价使用用股权现现金流量量模型或或实体流流量模型型。2.各种种现金流流量和价价值之间间的相互互关系：资产股东权益负债实体现金流量股权现金流量债务现金流量实体价值股权价值债务价值折现率：投资人要求的报酬率加权资本成本股权资本成本债务资本成本【链接】（1）计算实实体价值值和股权权价值时时通常要要结合第第六章的的相关知知识确定定资本成成本。（2）计计算现金金流量要要利用第第三章的的的相关关知识确确定。二

3、、现金金流量折折现模型型参数的的估计（一）折折现率：第六章已经经解决股权权现金流流量：KK股实实体现金金流量：K加权权（二）无限期期寿命的的处理PP1800两阶段处理第一阶段段一个有限限的、明明确的预预测时期期，称为为“详细细预测期期”，或或称“预预测期”。第二阶段段预测期以以后的无无限时期期，称为为“后续期期”，在此此期间假假设企业业进入稳稳定状态态。判断企业业进入稳稳定状态态的主要要标志是是：P1184（1）具具有稳定定的销售售增长率率，它大大约等于于宏观经经济的名名义增长长率；（2）企企业有稳稳定的投投资资本本回报率率，它与与资本成成本接近近。【提示11】投资资资本净净负债股东权权益净经

4、营营资产；【提示22】“投资资资本回回报率税后经经营净利利润/期期初投资资资本”，与第二章章的“净净经营资资产净利润率率税后后经营净净利润/净经营营资产”类似，只不过过第七章章这里的的投资资资本是用用的是期期初净经经营资产产的数值值。（三）后后续期现现金流量量增长率率的估计计教材P1855页在稳定状状态下，实体现现金流量量、股权权现金流流量、债债务人现现金流的的增长率率和销售售收入的的增长率率相同，因此可可以根据据销售增增长率估估计现金金流量增增长率。确定详细细预测期期的各年年现金流流量的方方法与第第三章长长期财务务预测中中现金流流量预测测方法一一致，可可以采用用速记公公式解决决计算。净投资扣

5、扣除法在在计算各各种主体体现金流流量中的的速记法法【提示】其中净净投资在在第三章章也称为为经营资资产净投投资，注注意它的的三个公公式：【提示】销售增增长率的的估计 ：P1184竞竞争均衡衡理论认认为，一一个企业业不可能能永远以以高于宏宏观经济济增长的的速度发发展下去去。如果果是这样样，它迟迟早会超超过宏观观经济总总规模。这里的的“宏观经经济”是指该该企业所所处的宏宏观经济济系统，如果一一个企业业的业务务范围仅仅限于国国内市场场，宏观观经济增增长率是是指国内内的预期期GTPP增长率率；如果果一个企企业的业业务范围围是世界界性的，宏观经经济增长长率则是是指世界界的经济济增长速速度。三、企业业价值的

6、的计算 1.实实体现金金流量模模型2.股权权现金流流量模型型四、现金金流量模模型的应应用（一）种种类种类一般表达达式模型使用用的条件件永续增长长模型企业处于于永续状状态，即即企业的的各种财财务比率率都是不不变的。企业有有永续的的增长率率和投资资资本回回报率。两阶段增增长模型企业价值值=预测期期现金流流量现值值+后续期期价值的的现值适用于增增长呈现现两个阶阶段的企企业。第第一阶段段是超长长增长阶阶段，增增长率明明显快于于永续增增长阶段段；第二二阶段具具有永续续增长的的特征，增长率率比较低低，是正正常的增增长率。【提示11】公式式不需要要专门记记忆，主主要是注注意实体体价值等等于实体体现金流流量的

7、现现值，折折现率为为加权平平均资本本成本；股权价价值等于于股权现现金流量量的现值值，折现现率为股股权资本本成本。【提示22】利用用实体现现金流量量模型时时，如果果提问要要求计算算股权价价值，则则分两步步完成，第一步步计算实实体流量量并以加加权资本本成本为为折现率率计算实实体价值值；第二二步计算算股权价价值，其其公式为为：股权权价值=实体价价值-净净债务价价值【提示33】通常常不同阶阶段有不不同的折折现率，折现时时要注意意。股数股价净收益每股收益益=（净净利润-优先股股股利）流通在在外普通通股加权权平均股股数市盈率=每股市市价/每每股收益益净资产每股净资资产（每每股账面面价值）=普通股股股东权权

8、益流通在在外普通通股数=（所有有者权益益-优先先股权益益）/流流通在外外普通股股数【提示】优先股股权益=优先股股的清算算价值+全部拖拖欠的股股利市净率=每股市市价/每每股净资资产销售收入入每股销售售收入=销售收收入流通在在外普通通股加权权平均股股数市销率（收入乘乘数）=每股市市价每股销销售收入入（四）模模型的修修正1.市盈盈率模型型的修正正修正平均均市盈率率法计算技巧巧：先平平均后修修正计算步骤骤：（1）可可比企业业平均市市盈率（2）可可比企业业平均增增长率（3）可可比企业业修正平平均市盈盈率=（4）目目标企业业股权价价值=可比企企业修正正平均市市盈率目标企企业增长长率1000目标企企业每股股

9、净利股价平均法计算技巧巧：先修修正后平均计算步骤骤：（1）可可比企业业i的修正正市盈率率= 其其中：ii=1-n（2）目目标企业业股权价价值i=可比企企业i的修正正市盈率率目标企企业增长长率1000目标企企业每股股净利 其中： i=1-nn（3）【例题计算分分析题】C公司的的每股收收益是11元，其其预期增增长率是是12%。为了了评估该该公司股股票是否否被低估估，收集集了以下下3个可比比公司的的有关数数据：可比公司司当前市盈盈率预期增长长率D公司85%E公司2510%F公司2718%要求：（1）采采用修正正平均市市盈率法法，对CC公司股股价进行行评估。（2）采采用股价价平均法法，对CC公司股股价

10、进行行评估。【答案】（1）修修正平均均市盈率率法平均市盈盈率=（8+225+227）3=220平均预期期增长率率=（5%+10%+188%）3=111%修正平均均市盈率率=可比企企业平均均市盈率率（平均均预期增增长率1000）=20011=1.882C公司每每股价值值=修正平平均市盈盈率目标企企业预期期增长率率1000目标企企业每股股净收益益=1.88212%10001=221.884（元元）。（或211.822元）（2）股股价平均均法根据D公公司修正正市盈率率计算CC股价=修正平平均市盈盈率目标企企业预期期增长率率1000目标企企业每股股收益=8512%10001=119.220（元元）根据

11、E公公司修正正市盈率率计算CC股价=2251012%10001=330（元元）根据F公公司修正正市盈率率计算CC股价=2271812%10001=118（元元）平均股价价=（19.2+330+118）3=222.44（元）。2.市净净率模型型的修正正修正平均均市净率法计算技巧巧：先平平均后修修正计算步骤骤：（1）可可比企业业平均市市净率（2) 可比企企业平均均股东权权益收益益率（3）可可比企业业修正平平均市净净率=（4）目目标企业业股权价价值=可比企企业修正正平均市市净率目标企企业股东东权益收收益率1000目标企企业每股股净资产产股价平均法计算技巧巧：先修修正后平均计算步骤骤：（1）可可比企业

12、业i的修正正市净率率=其中： i=11-n（2）目目标企业业股权价价值i=可比企企业i的修正正市净率率目标企企业股东东权益收收益率1000目标企企业每股股净资产产 其中： i=1-nn（3）3.收入入乘数模模型的修修正修正平均均收入乘乘数法计算技巧巧：先平平均后修修正计算步骤骤：（1）可可比企业业平均收收入乘数数（2) 可比企企业平均均销售净净利率（3）可可比企业业平均修修正收入入乘数=（4）目目标企业业股权价价值=可比企企业平均均修正收收入乘数数目标企企业销售售净利率率1000目标企企业销售售收入股价平均法计算技巧巧：先修修正后平均计算步骤骤：（1）可可比企业业i的修正正收入乘乘数=其中：

13、i=11-n（2）目目标企业业股权价价值i=可比企企业i的修正正收入乘乘数目标企企业销售售净利率率1000目标企企业销售售收入 其其中： i=11-n（3） 【例题计算分分析题】D企业业长期以以来计划划收购一一家营业业成本较较低的服服务类上上市公司司（以下下简称“目标公公司”），其其当前的的股价为为18元元/股。D企业业管理层层一部分分人认为为目标公公司当前前的股价价较低，是收购购的好时时机，但但也有人人提出，这一股股价高过过了目标标公司的的真正价价值，现现在收购购并不合合适。DD企业征征求你对对这次收收购的意意见。与与目标公公司类似似的企业业有甲、乙、丙丙、丁四四家，但但它们与与目标公公司之

14、间间尚存在在某些不不容忽视视的重大大差异。四家类类比公司司及目标标公司的的有关资资料如下下：项目甲公司乙公司丙公司丁公司目标公司司普通股数数500万万股700万万股800万万股700万万股600万万股每股市价价18元22元16元12元18元每股销售售收入22元20元16元10元17元每股收益益1元1.2元元0.8元元0.4元元0.9元元每股净资资产3.5元元3.3元元2.4元元2.8元元3元预期增长长率10%6%8%4%5%要求：（1）说说明应当当运用相相对价值值法中的的哪种模模型计算算目标公公司的股股票价值值。【答案】由于目目标公司司属于营营业成本本较低的的服务类类上市公公司，应应当采用用市价/收入比比率模型型计算目目标公司司的股票票价值。（2）分分析指出出当前是是否应当当收购目目标公司司（计算算中保留留小数点点后两位位）。【答案】项目甲公司乙公司丙公司丁公司平均每股市价价18元22元16元12元每股销售售收入22元20元16元10元收入乘数数0.8221.1001.0001.2001.