房地产行业：不悲观供给收缩需求维稳

1、1. 基本面情况：4Q加速推盘去化新房成交：2019年1-9月，一线、二线和三四线城市商品住宅累计成交面积 同比分别增加14.3%，下滑1.20%和增加1.30%。一线、二线和三四线商品 住宅累计成交额同比分别增加22.0%，增加3.60%和增加11.7%。我们预计， 四季度一线城市商品住宅成交额增速将继续回调，二线城市商品住宅成交额增速将稳中微增，三四线城市商品住宅成交额增速仍难企稳。图 各线城市商品住宅累计成交面积增速图 各线城市商品住宅累计成交额增速-40%-20%0%20%40%Sep-19Jul-19 May-19 Mar-19 Jan-19Nov-18Sep-18 Jul-18 M

2、ay-18 Mar-18一线累计同比二线累计同比 三四线累计同比80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%资料来源：wind，海通证券研究所2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19一线累计同比二线累计同比 三四线累计同比30大中 城市:商 品房成交 面积（万 平）同比（%）30大中城市:一线城市（万平）同比（%）30大中城市:二线城市（万平）同比（%）30大中城 市:三线城 市（万平）同比（%）2018/10/1假期133.73-7%14.5837%67.4

3、9-20%51.666%2019/10/1假期124.22-7%9.32-36%64.42-5%50.49-2%资料来源：wind，海通证券研究所3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明新房成交：2019年10月1日到10月7日为国庆假期，期间30大中城市新房成 交面积为124.22万平方米，同比下降7%。其中一线城市销售面积9.32万平 方米，同比下降36%。二线城市销售面积64.42万平方米，同比下降5%。 三线城市销售面积50.49万平方米，同比下降2%。表 重点30城市10月假期成交平淡1. 基本面情况：4Q加速推盘去化1. 基本面情况：4Q加速推盘去化二手房成交：9月一线重点城市二手

4、房成交面积380.3万平，同比增加 5.37%，环比下跌1.60%。 9月二线重点城市二手房成交面积448.4万平， 同比增加35.2%，环比下跌0.91%。从月度成交总量上来看，除4月短暂小 阳春二手房成交量大幅回升之外，其余月份重点城市月度成交量逐渐回落。图 一线重点城市二手房成交情况图 二线重点城市二手房成交情况150100500-50-1004003002001000Sep-19Aug-19 Jul-19 Jun-19 May-19 Apr-19 Mar-19 Feb-19 Jan-19 Dec-18成交面积(万平，左轴)同比(%，右轴)500 环比(%，右轴)120100806040

5、200-20-40-60资料来源：wind，海通证券研究所4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5004003002001000Sep-19Aug-19 Jul-19 Jun-19 May-19 Apr-19 Mar-19 Feb-19 Jan-19 Dec-18同比(%，右轴)成交面积(万平，左轴)600 环比(%，右轴)1. 基本面情况：4Q加速推盘去化行业去化普通，新增供给克制：9月，一线重点城市新建商品住宅成交面积 同比下跌26.4%，环比增加36.6%。 9月二线重点城市新建商品住宅成交面 积同比下跌6.5%，环比增加32.5%。图 一线重点城市新增住宅供应量情况600500400

6、3002001000Sep-19Aug-19 Jul-19 Jun-19 May-19 Apr-19 Mar-19 Feb-19 Jan-19 Dec-18同比(%，右轴)供应面积(万平，左轴) 700 环比(%，右轴)250200150100500-50-100-1502001502500100200050150001000-50500-1000Sep-19Aug-19 Jul-19 Jun-19 May-19 Apr-19 Mar-19 Feb-19 Jan-19 Dec-18资料来源：wind，海通证券研究所5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图 二线重点城市新增住宅供应量情况供应面

7、积(万平，左轴)同比(%，右轴)3000环比(%，右轴)库存：进入下半年，一线重点城市和二线重点城市的住宅销供比有所回落，显示多数城市的市场转向供过于求。1. 基本面情况：4Q加速推盘去化图 一线和二线重点城市商品住宅销售与供给之比情况32211043Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19资料来源：wind，海通证券研究所6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明Sep-19一线城市商品住宅销供比(倍)二线城市商品住宅销供比(倍)2. 本轮政策导向：供给收缩，需求维稳人口增 长住房改 善刚 性 需 求 和 改 善 性 需 求

8、不 变“因城施策”持续城镇化 率上升明年市 场需求调控方式“房 子 是 用 来 住 的， 不 是 用 来 炒 的 ”国家政策指向需求资料来源：共产党员网，海通证券研究所7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明拆迁旧改市场化 和行政性调控 持续土地 购臵 增速 下行新开 工增 速下 行房 地 产 投 资 增 速 下 行供 求 矛 盾供给2.板块三低一高板块三低一高；1）低估值。当前19、20年PE在6.17X和5.07X，处于历史中低位。表A股地产公司估值情况（收盘价日期：2019年11月4日）A股最新收盘 价（元）股息率（%）2018年销售 额（亿元）市销率（倍）EPS（人民币）PE（倍）20

9、19E2020E2021E2019E2020E000002.SZ万科A26.863.89%60700.503.614.345.377.446.19600048.SH保利地产14.793.38%40480.442.082.472.897.115.99600340.SH华夏幸福28.754.17%16350.534.936.468.135.834.45600383.SH金地集团12.134.95%16230.342.182.603.035.564.67001979.SZ招商蛇口19.044.10%17060.882.423.083.867.876.18600823.SH世茂股份4.036.45%2

10、710.560.760.900.925.304.48000402.SZ金融街8.083.71%3071.241.381.536.525.86000656.SZ金科股份6.825.28%11880.310.981.261.556.935.42000671.SZ阳光城6.290.89%16290.161.041.391.836.054.53000732.SZ泰禾集团5.833.77%5910.251.251.521.844.683.82000961.SZ中南建设8.111.48%14660.211.081.892.407.514.29002146.SZ荣盛发展8.835.10%10160.382.

11、202.693.264.013.29002244.SZ滨江集团4.341.38%8500.160.900.660.834.826.58600376.SH首开股份7.965.03%10070.201.581.671.955.044.76600325.SH华发股份7.412.02%5820.271.261.591.915.884.66000031.SZ大悦城7.111.55%3990.700.831.060.968.576.71600565.SH迪马股份3.208.75%5490.140.550.750.955.794.28均值3.88%0.381.702.102.546.175.078资料来源：

12、wind，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.板块三低一高9资料来源：wind，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明板块三低一高；2）低仓位。我们预计机构四季报地产仓位仍将处于低配阶段。表 基金重仓股中行业市值占比及其变动序号中信一级行业19Q3基金重仓股中环比变动（百分点）序号中信一级行业19Q3基金环比变动重仓股中（百分点）占比（%）占比（%）1石油石化0.3-0.218医药14.51.82煤炭0.2-0.119食品饮料16.6-1.83有色金属1.1-0.120农林牧渔3.1-0.84电力及公用事业1.0-0.121银行5.5-0.45钢铁0.10.0

13、22非银行金融6.9-0.96基础化工2.40.423房地产4.1-0.47建筑0.40.024交通运输2.3-0.18建材1.3-0.225电子元器件11.34.49轻工制造0.90.026通信1.90.210机械3.0-0.227计算机4.6-0.211电力设备3.00.028传媒2.80.512国防军工0.8-0.129综合0.00.013汽车2.5-0.130环保及公用事业（二级）0.5-0.114商贸零售1.8-0.931食品（二级）3.0-1.615餐饮旅游1.60.232白酒（二级）13.4-0.116家电5.8-0.833证券（二级）1.30.217纺织服装0.4-0.134保

14、险（二级）5.5-1.0板块三低一高；3）低预期。7月政治局会以后，房地产行业处于持续收紧“前融”阶段。时间涉及房地产的部分内容2019年7月30日坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期 刺激经济的手段2019年4月19日要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责 任的长效调控机制2018年12月13日没有提到房地产2018年10月31日没有提到房地产2018年7月31日下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩 序，坚决遏制房价上涨。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制

15、2018年4月23日要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患2017年12月8日加快住房制度改革和长效机制建设，提供更多优质生态产品2017年7月24日要稳定房地产市场，坚持政策连续性稳定性，加快建立长效机制2017年4月25日要加快形成促进房地产市场稳定发展的长效机制2.板块三低一高表 近期政治局会议内容请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明10资料来源：共产党员网，海通证券研究所板块三低一高；4）蓝筹业绩增速锁定性不断增高。2019年1-10月，百强房企销售情况同比依旧下滑，但跌幅有所收窄。2019年1-10月销售业绩排行榜数据，前100强房企操盘口径销售金额达到

16、78762亿元，同比上年增加0.60%。图 Top100单月操盘销售2.板块三低一高资料来源：中国指数研究院，海通证券研究所-100%-50%0%50%100%050001000015000TOP100单月操盘销售额（亿元，左轴）11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明环比（右轴）同比（右轴）2.板块三低一高板块三低一高；4）蓝筹业绩增速锁定性不断增高。2019年1-10月销售业绩排行榜数据，前100强房企操盘口径销售权益金额达到66994亿元，同比上年增加5.0%；权益比85%。图 Top100单月权益销售80%60%40%20%0%-20%-40%-60%1000080006000400

17、020000TOP100单月权益销售额（亿元，左轴）12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明环比（右轴）同比（右轴）资料来源：中国指数研究院，海通证券研究所2.板块三低一高2019年1-10月销售情况1-10月操盘口 径销售金额（亿元）同比（%）1-10月操盘口 径销售面积（万平米）同比（%）1-10月权益销售（亿元）同比（%）权益比重1-10335481.1%274692.2%281616.0%84%11-201334512.6%93708.3%1061711.6%80%21-308027-9.8%66405.3%70564.9%88%31-5011097-0.7%7333-6.2%956

18、34.2%86%51-10012745-3.3%9091-2.1%11598-1.9%91%TOP50660171.4%508122.4%553976.6%84%TOP100787620.6%599031.7%669945.0%85%板块三低一高；4）蓝筹业绩增速锁定性不断增高。从2019年1-10月操盘口径销售金额来看，TOP1-10强同比增加1.1%，TOP11-20强同比上升12.6%，TOP21-30强同比下滑9.8%，TOP31-50强同比下滑0.7%， TOP51-100 强同比下滑3.3%。权益销售金额来看，TOP50房企同比实现不同程度上升，TOP51-100房企同比出现小幅下

19、滑。表 2019年1-10月不同梯队房企销售情况请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明13资料来源：中国指数研究院，海通证券研究所3.宏观基数压力增大展望2020年，高基数期逐步来临。1）投资、新开工数据在2019年年初信贷松动下出现跳升。我们认为，2020年1Q数据很难超越，不排除数据进一步下行，经济压力重现的可 能。图 房地产开发投资完成额及其增速图 房地产新开工面积及其增速10987121400001200001000008000060000400002000002018-092018-112019-022019-042019-062019-08同比(%，右轴)2018161412108

20、642010000050000011 150000200000房地产开发投资累计完成额(亿元，左轴)13 2500002018-092018-112019-022019-04资料来源：wind，海通证券研究所14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2019-062019-08房屋新开工面积累计值（万平，左轴）同比(%，右轴)展望2020年，高基数期逐步来临。2）资金来源、土地购臵数据在2019年持续下行。我们认为，去化和房价 压力造成2020年开工和投资动力不足。3.宏观下行渐进图 房地产土地购臵增速图 房地产资金来源增速20100-10-20-30-40-50350003000025000

21、200001500010000500002018-092018-112019-022019-042019-062019-08本年购臵土地面积累计值（万平，左轴）30同比(%，右轴)86420资料来源：wind，海通证券研究所15请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明200000160000120000800004000002018-092018-112019-022019-042019-062019-08房地产开发资金来源累计值(亿元，左轴) 10同比(%，右轴)当前投资逻辑：我们认为，估值切换正当时，短期看2019年动态PE上限为9X。4.从绝对收益到超额收益资料来源：海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明16注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值，红圈表示当前行业所处阶段，箭头表示阶段波动。ROE=（销售利润/销售成本）资产周转率1/(1-资产负债率)ROE=资产净利