利率债券基础知识（团队培训用）

1、- 1 -,利率、债券基础知识 （基础版）,- 2 -,内容大纲 一、国债期货解读 二、 转化因子与CTD 三、中国债券市场简介 四、国债期货交割 五、一些概念与术语解说,- 3 -,国债期货的定义,定义 国债期货作为利率风险管理工具，属于金融期货中利率期货的一种，是指买卖双方通过有组织的交易场所，约定在未来特定时间，按预先确定的价格和数量进行券款交割的国债交易方式。,- 3 -,- 4 -,上市国债期货的意义和作用,- 5 -,（4）完善金融机构创新机制，促进金融产品创新,国债期货作为基础性产品,犹如菜肴中的盐、工业中的稀土衍生品是金融创新的重要基础原料,- 7 -,- 7 -,- 7 -,

2、国债期货的定价与它的交割机制密切相关 名义标准券设计：采用可能并不存在的“名义标准债券”作为交易标的，实际的国债可以用转换因子折算成名义标准债券进行交割。 多券种替代交收：剩余年限在一定范围内的国债都可以参与交割,可有效防范逼仓风险。 交割期权：卖方有权选择哪支券进行交割，以防止多逼空的风险。,（一）国债期货制度设计,- 7 -,- 8 -,- 8 -,国债期货标的的选择是合约设计的核心。 选取合约标的的基本原则：市场代表性、抗操纵性、避险需求的广泛性。 首推5年期国债期货，剩余年限4-7年的国债都可以参与交割 国际市场的成功产品是5年期和10年期国债期货 可交割国债包含5年期、7年期两个财政

3、部关键期限国债，债券供应量稳定。2012年发行5年和7年国债共13期，约4000亿元。2013年计划发行5年和7年国债共18期，约5040亿元。 交易比较活跃，流动性相对较好 年限适中，和信用债期限匹配，参与机构类型多元化，市场避险需求强烈,（二）国债期货合约标的选择,- 8 -,- 9 -,（三）合约交割月份,境外国债期货多采用季月合约，同时存在的合约数大多数是3个，最多的是5个（CME）。 我国债券期货交割月份采用3、6、9、12季月循环中最近的3个季月，符合国际惯例。 可以避开春节、十一等长假，债券期货价格的波动较少受到长假因素的影响。,- 9 -,- 10 -,（四）最后交易日交易时间

4、,交易时间： 上午9:15-11:30 与国际上的交易惯例相符合 交割卖方有更多的时间融券，减少客户的违约风险，有利于交割的顺利进行 。,- 10 -,- 11 -,（五）最低交易保证金,设计思路 国债期货价格波动性很小，国际市场上5年期国债期货保证金水平低于1.5%。 根据过去几年交易所和银行间市场日波动率的数据测算，充分考虑债券市场的波动性和参与者结构特点，最低交易保证金设为2%，覆盖1个涨跌停板。,- 11 -,- 12 -,（六）交割期间保证金,境外成熟期货市场在临近交割期时不调高保证金。 为了防止买方违约并且抑制交割月逼仓等风险事件的发生，国债期货可借鉴国内商品期货交割期逐级提高保证

5、金的方式； 提高逼仓成本，减小市场逼仓风险。 引导没有交割意愿/能力的投资者将交易转向非交割合约； 确保交割守约方能够获得资金补偿，保障交割流程顺利结束。 但梯度保证金设置不能太高，否则将影响期现货的收敛。,- 13 -,交割期间保证金设定,逐级提高交易保证金的方式可以采取交割月前一月中旬的第一个交易日将交易保证金由正常水平提高至3%； 交割月前一月下旬的第一个交易日起提高至4%。,3%,4%,2%,- 14 -,（七）国债期货梯度限仓标准,根据市场结构、投资者交易行为制定限仓标准。 会员限仓制度：防止持仓过度集中的风险 投机客户限仓制度：有效防止市场操纵行为 交割月限仓：可以有效减小逼仓风险

6、,1200手,600手,300手,二、转化因子与最便宜券,初步了解，在交易策略中会详细讲解,（一）转换因子,在交割过程中，各可交割国债的票面利率、到期时间等各不相同，因此，必须确认各种可交割国债和名义标准券之间的转换比例，这就是转换因子（conversion factors, CF）。,- 16 -,面值1元的可交割国债，并假定到期收益率为3%时的该可交割国债净值就是该债券的转换因子。,- 17 -,影响转换因子的因素： 可交割债券票面利率c，目前为3% 标准券票面利率r 期货交割日距下一付息日占相邻两次付息间隔的比例 N 期货交割日距债券到期日的付息次数,转换因子的定义及影响因素,影响转换因

7、子升贴水的因素,隐含回购利率（implied repo rate，IRR）： 卖空期货，买入国债现货并用于期货交割所得到的理论收益率。,最便宜可交割券 隐含回购利率法,最便宜券：（隐含回购利率资金成本）差值最大的券,三、债券市场,一、中国债券概况 二、上交所债券介绍 三、银行间债券市场介绍,- 20 -,（一）、中国债券市场监管架构,财政部,中国证监会,国家发改委,中国人民银行,政府债券,公司债券、可转债,央行票据、金融债、中期票据、短期融资券,企业债券,交易所债券市场,银行间债券市场,监管部委,一级市场,二级市场,- 21 -,（二）中国债券种类 目前国内债券市场 包括： 银行间市场 交易所

8、市场 柜台市场,- 22 -,现券产品种类和结构,利率产品,信用产品,- 23 -,2012年底债券市场规模(按债券品种),- 24 -,24,债券市场投资者结构（2012年底）,商业银行、保险公司、证券公司、基金是等机构投资者是参与主体。,25,25,25,二、 上交所债券市场,- 26 -,1990年 本所成立之初，即开办债券交易，其中国债5只，金融债9只、企业债8只 1992年 在国债市场推出统一代保管制度，国债交易、托管及交收开始走向无纸化；同年开设债券交易专场 1993年 推出国债回购和国债期货 1994年 推出标准券国债回购 1995年 财政部在本所尝试发行记账式国债 1996年

9、国债回购开始按季调整标准券比率 1997年 推出可转换公司债券 1998年 实行全面指定交易制度，国债全部按账户托管 2002年 推出企业债回购 2003年 国债回购开始按月调整标准券比率 2006年 推出新质押式国债回购,（一）历史变革,- 27 -,2007年 推出新型债券交易系统“固定收益证券综合电子平台”。同年，第一只公司债券“长江电力公司债券”在本所发行、上市 2008年 企业债券计入投资者证券账户，国债回购和企业债回购并轨运行 2009年 公司债券发行实施分类管理 2010年 交通银行在本所完成首单交易，成为13年后第一家进入交易所市场的上市商业银行 2011年 推出上证债券信息网

10、和投资者适当性管理制度 2012年 成功推出中小企业私募债券 2013 年 推出国债预发行交易,- 28 -,（二）上交所各类债券 2012年底，挂牌债券1021只，托管量10612亿元 其中： 2012年底上交所各类债券挂牌数量 国债147只 地方政府债券44只 公司债225只 企业债515只 可转债16只 分离债14只 私募债44只 证券公司债 2只 资产支持受益凭证2只 保险公司次级债 12只,29,（三）企业债、公司债券、短融/中票比较,- 30 -,（五）回购市场,概况,交易所回购市场特点 标准券制度 标准券指由不同债券品种按相应折算率折算形成的，用以确定可通过质押式回购交易进行融资

11、的额度。 标准化期限 1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天共九个回购期限。 高效便利 质押券提交、转回申报均通过交易系统完成，以提高质押券管理的效率。 匿名交易、担保交收 可以实现滚动续做，满足持续的融资需求 市场参与者广泛,31,- 32 -,流动性安排 当日买券当日回购（T日购买的国债可在T日申报提交为质押券，系统自动将其折成标准券，并可用于T日回购融资。） 回购期间当日实时换券（多余的质押券可以实时申报转回原证券账户，质押库内的质押券可以实现当日实时替换） 回购到期滚动续做或者卖券还款（融资回购到期日，融资方可以进行滚动续做，也可以在到期日当日卖券偿还到期购回款

12、。） 到期债券兑付无影响,（八）主要机构需求一览,四、国债交割,- 35 -,（一）交割制度的重要性,- 36 -,- 36 -,避险效果好，促进旧券活跃,可交割债券规模大，交割风险较低,现货市场流动性不足，交割结算价易被操纵,现金交割,实物交割,我国国债现货存量充足，财政部国债发行日趋规律化，债券回购等市场日益成熟，国债期货采用实物交割制度的条件已经具备,交割制度的选择,- 37 -,交割制度的选择,美国CME和英国LIFFE：采用滚动交割 欧洲期货交易所：采用集中交割。 上海期货交易所：所有产品采用集中交割 郑州商品期货交易所：采用滚动交割 大连商品交易所：棕榈油、线型低密度聚乙烯、聚氯乙

13、烯采用集中交割，黄大豆1号、黄大豆2号、豆粕、豆油、玉米等合约则采用滚动交割。,滚动交割和集中交割的比较,赋予卖方提前交割的权利 卖方可以提前交割，提前取得交割货款，提高资金利用率 卖方可多次分散交割，缓解在集中交割时所面临的资金压力 增加买方“多逼空”的成本和难度 滚动交割的交割期比较长，若多头想逼空，则必须自交割月的第一天起控制大量的国债现券，不仅需要投入大量的资金，而且因要在较长时间内持有可交割券，将面临较大的市场风险,- 38 -,滚动交割和集中交割的比较,防止集中采购和抛出现券，减轻交割对现货市场的冲击 集中交割中，国债期货的券款交付集中在一天进行，若交割量较大，则买方集中性地筹集资

14、金，可能拉升货币市场的资金拆借成本；卖方集中性地购买最便宜可交割券，可能抬高国债现券的市场价格，不利于现货市场的稳定 同一可交割券可多次用于滚动交割，可增加可交割券实际供应量 通过滚动交割，同一可交割券可在现券市场多次被出售，用于卖方交割,- 39 -,- 40 -,（三）可交割国债范围,中华人民共和国财政部在境内发行的记账式国债 固定利率且定期付息 同时在全国银行间债券市场、上海证券交易所和深圳证券交易所挂牌上市 到期日距离合约交割月首日时间为4至7年 符合转托管的相关规定,（四）国债期货发票价格,- 41 -,在交割流程中，一旦完成了买卖的配对，即可计算卖方应收交割货款。百元面值可交割国债

15、应收货款称为发票价格 发票价格=期货交割结算价转换因子+应计利息 其中，净价部分和应计利息均精确到小数点后7位。 交割中的应计利息计算与银行间市场国债现货应计利息方法相同。 每百元可交割国债的应计利息计算公式如下： 应计利息=（票面利率/每年付息次数）（配对缴款日-上一付息日）/当前付息周期实际天数100元 例:对TF1212合约，客户在12月3日提交申报交割意向，交割券为110022.IB，其票面利率为3.55%，每年付息一次，付息日为10月20日。应计利息计算的已计息天数按配对缴款日计算，本例中即12月5日。因此已计息天数为46，当前付息周期实际天数为365. 应计利息=(3.55%/1)

16、 (46/365) 100元 =0.4473973元。 计算结果四舍五入至小数点后7位。,（五）我国国债存管体系,- 42 -,根据财政部国债跨市场转托管业务管理办法中的规定：“国债实行分级托管体制，财政部授权中央国债公司承担国债的总登记职责；授权各托管机构分别承担在特定市场交易国债的登记、托管职责” 银行间市场的债券托管在中债登，交易所市场的债券托管在中证登，由于交易所市场内有中证登上海分公司和深圳分公司两个国债分托管机构，因此，实际上国债期货的交割涉及三个市场：银行间市场、上交所市场和深交所市场,（六）国债同市场交割,- 43 -,为体现中金所集中履约担保方的责任和方便交割过户，采用中金所

17、开立债券账户的统一交收模式。卖方先把可交割国债转入中金所账户，在券款交付后，再从中金所账户把国债划入买方账户 同市场交割时，卖方先把国债转入中金所在同一托管机构的债券账户，在券款交付后，再从中金所账户把国债划入买方在同一托管机构的账户,（七）国债跨市场转托管,国债期货实物交割将涉及国债跨市场过户问题。目前，不同客户债券账户在中债登和中证登之间无法直接过户。但财政部颁布的国债跨市场转托管业务管理办法中规定：“本办法所称跨市场转托管是指同一国债托管客户，将持有国债在不同托管机构间进行的托管转移” 国债期货交割中，中金所将在中债登、中证登（上海）和中证登（深圳）开立债券账户。不同市场多空客户间国债的

18、过户，将通过中金所在各托管机构开立的账户，利用现有的转托管渠道得以完成,- 44 -,（八）国债期货跨市场交割,- 45 -,国债的跨市场交割通过中金所账户的转托管方式实现 跨市场交割时，中金所账户作为桥梁，通过转托管业务将待交割国债由一个托管机构转至另一个托管机构，实现国债的跨市场过户,- 46 -,国债期货托管体系及跨市场转托管,在中证登开户的投资者须在上海和深圳都开户,（九）国债期货实物交割配对原则,交割配对原则：“同市场优先”原则，采用“最少配对数”的方法,- 47 -,“最少配对数”方法： 对于两个数列，如果一个数列中的数值有和另一个数列中的数值相等的，则这两个数值配对；如果没有相同的，则在每个数列中各取最大的进行配对，把这两个数中较大的减去较少的后，再看看两个数列中有没有相等的，如果有则配对，没有再各取两个最大的，以此类推,- 48 -,国债期货实物交割流程,- 49 -,第一阶段：最后交易日前的交割,T,T+1,T+2,T+3,- 50 -,滚动交割意向申报日,- 51 -,滚动交割交券日,- 52 -,滚动交割配对缴款日（上午）,- 53 -,滚动交割配对缴款日（下午）,- 54 -,滚动交割收券日,- 55 -,第二阶段：最后交易日后的交割,T,T+1,T+2,T+3,- 56 -,集中交割最后交易日,- 57 -,集中交割交券日,上午11:30前：卖方向交易所