银行持股、盈利能力与公司价值实证研究

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 银行持股、盈利能力与公司价值实 证研究 【摘要】文章以 20102015 年 沪深 A 股上市公司为研究对象，采用多 元线性回归分析的方法研究，虽然上市 公司的盈利能力与公司价值存在着正相 关的关系，但相关性并不显著；银行持 股后，可明显改善公司的盈利能力，有 效增强盈利能力与公司价值之间正相关 关系的显著性。上市公司应从强化公司 内部治理结构和优化公司股权结构两方 面着手，完善公司治理机制，增强盈利 能力与公司价值之间的显著性，以促进 企业长远和健康发展，改变“一股独大” 、 内部人控制等局面，提升企业的经营管 理效率，保护股东、债权人等投资者的 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 利益。 中国论文网 /3/view-12845734.htm 【关键词】银行持股盈利能力公 司价值 【中图分类号】F83F275 目前，由于管理者当局存在的盈 余管理行为，导致了公司价值未能反映 其真实盈利能力现象的出现。在沪深 A 股的许多上市公司中，不少盈利能力不 强的上市公司，公司价值却很高，许多 盈利能力很强的上市公司，公司价值却 被严重低估，这严重影响了投资者利益。 如何提高盈利能力与公司价值的相关性， 保护投资者的利益，成了大家关注的重 点。 一、研究假设及检验模型 方婷婷在实证研究盈利能力对股 价的影响中发现，上市公司盈利能力和 企业股票价格之间没有显著关联性。换 言之，上市公司未能在其股价上反映其 所披露的盈利能力指标。 相对于其他公司，银行具备公司 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 股东身份可以对公司治理产生促进效应， 在很大程度上是因为银行具备企业股东 身份，能够有效优化公司治理框架和股 权结构，具体而言有如下几方面体现： 其一，企业股东结构将发生改变；其二， 企业董事会结构将有所改变；其三，企 业资本结构改变进而提升企业资源配置 效率。上述几方面变化将对企业治理机 制中的监督与激励机制造成相应影响， 进一步对企业投资者、管理者所存在的 信息分布现状与代理冲突造成影响。从 现代企业的实际情况来看，大多数出现 治理问题的企业都是因为信息不对称问 题与代理问题。因此，银行成为企业股 东将有效缓解股东与代理人之间的代理 问题，进而提升企业治理效果。 当公司股东中有某个商业银行时， 外部投资者将嗅到此公司所发出的积极 信号进而降低公司外部融资门槛。同时， 银行一方面是企业股东，另一方面又是 企业债权人，因此银行能够对大股东损 害中小股东利益的行为加以积极约束， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 进而缓解大股东和中小股东之间的利益 冲突。由于与企业之间的密切往来关系 而获得其内部信息，能够降低交易与监 督成本，积极约束股东与管理者之间的 代理问题，同时加强与银行之间的来往 将能够获得更多的借款优势，有助于企 业发展和提高企业自身价值，同时减轻 企业股东和企业债权人的利益冲突程度。 总而言之，银行持股是完善法人治理结 构的重要方法，同时也是企业建立与改 进其内部治理机制的一大机遇。综上所 述，本文做出如下假设： 假设 H：盈利能力与公司价值正 相关，但不显著； 假设 Ha：银行进入子样本中， 盈利能力与公司价值显著正相关； 假设 Hb：银行退出子样本中， 盈利能力与公司价值正相关，但不显著。 为检验上述假设，建立如下模型： 其中：ci（i -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 =0，1，2，10）是模型回归系数； 表示随机误差，具体的含义如表 1。 模型中的系数 c1 表示银行持股 公司与非银行持股公司之间公司价值的 差异，如果 c1 显著为正，则表明银行 持股公司的公司价值高于非银行持股公 司；系数 c2 表示公司的盈利能力和公 司价值之间的关联性，倘若两者之间具 有显著的正向关联性，就说明公司盈利 能力越强，则其将具有更高的公司价值； 系数 c3 代表的是相较之于无银行担任 股东的企业而言，有银行担任股东的企 业盈利能力与其企业价值之间的关联性。 本文以沪深两市 A 股上市公司从 20102015 年共 6 年的数据作为初始研 究样本，同时对其进行了如下数据处理： （1）剔除了保险、金融类的上 市公司，由于金融和保险这两个行业与 一般的上市企业在会计制度和财务特征 方面不相同，为了方便研究，去掉这两 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 个行业的样本公司； （2）剔除数据缺失或者难以从 公司年度报告中获取数据的样本公司； （3）剔除数据异常的样本公司； （4）剔除 ST 公司和*ST 公司； （5）同一企业在不同的地方上 市会由于制度不一样而间接影响实证分 析，为了提高实证结果的有效性，去掉 发行 A 股的同时也发行 B 股、H 股的 样本公司； （6）在企业刚刚上市时期其业 绩可能存在不稳定情况，同时其运行机 制并未完善，因此在选取样本公司时仅 选取上市时间大于 4 年的公司。 对初始样本进行数据处理后，最 后共获得 7 794 个有效样本公司。 基于企业存在内生性问题，例如 银行持股和公司价值所具备的关联性并 非银行持股会影响公司价值，而是其自 身特质因素就已经涵盖了公司价值差异 性，因此笔者又用两个子样本公司的数 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 据来检验所得结果的稳健性：其一， “银 行股东进入子样本” ，即倘若在一开始 时企业并无银行作为股东，而是在后期 才进入公司成为股东；其二， “银行股东 退出子样本” ，即在数据统计开始时有 银行担任公司股东，而其后银行不再担 任公司股东。加入上述两个子样本能够 对企业自身特质因素造成企业盈利能力 变化的内生性问题加以有效控制检验， 进而确保本文所得结果具有稳健性。 银行股东数据源于巨潮资讯网， 由笔者手工收集。同时，本文采取随机 抽样方法，选取 10%的样本比对其在上 交所、深交所的年度报告。其余研究变 量数据均源自 CSMAR 数据库或者以此 为基础数据计算而得。对于缺少部分数 据的样本公司而言，由笔者从巨潮资讯 网所公布数据进行手工补齐。本文所运 用的数据处理软件主要为 Excel 2007 与 SPSS20.0。 二、描述性统计 表 2 显示了 7 794 个样本公司的 描述性统计，样本公司之间的差异可从 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 表中清楚看到，下面从基本统计分析和 主要变量的差异分析两个方面进行说明： （一）基本描述统计分析 1.公司价值（MB ）的平均值为 4.6789，而 MB 的中位数则是 3.1562。 最大最小值分别为 92.9074 和 0.5241， 这表明部分企业市场价值远比其账面价 值低，同时市场过分高估了部分企业的 账面价值。换言之，在对企业价值进行 评估时，市场所做出的评估存在显著差 异性。 2.盈利能力（F ）的平均值为 0.4319，中位数则为-0.0947；最小值是- 3.4921，最大值是 18.4736，盈利能力有 强有弱。 3.银行持股（Bank）的最大值为 1.0000，最小值为 0.0000，说明在样本 公司中有些存在银行持股现象，有些企 业没有银行持股现象；平均值 0.1198， 即在样本企业中有 11.98%的公司存在 银行股东，这说明由金融机构担任上市 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 公司股东的情况较为少见，绝大部分公 司并没有银行或者其他金融机构担任股 东。 4.国有公司（GOV）的平均值是 0.3576，即沪深两市的 A 股企业 35.76%属 于公有制企业，这一情况符合我国实际 市场情况，是国企改制三十多年来取得 可喜的成绩。 5.第一大股东持股比例 （Bigshare）均值为 0.3965。也就是说， 平均而言上市公司第一大股东持股比例 约为 39.65%，这表明我国企业具有较 高的股权集中度。就 Bigshare 而言，最 小值是 0.0038，最大值则为 1，这说明 我国企业股权结构较为分散，部分企业 仅有单一股东，而部分企业则有数十甚 至上百位股东，股权结构差异极为明显。 6.两职合一（Dual）均值为 0.1101，即董事长和总经理两职合一的 公司占比不到 12%，说明 88%以上的上 市公司已经实现了两职分离。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 10 7.高管持股比例（Exeshare）均 值为 0.0058，这说明企业高管持股比例 处于较低水平；最低持股比例为 0，而 最高持股比例则为 0.7208，这说明部分 企业高管没有持有企业股份，而部分公 司高管则拥有企业大部分股权。就高管 持股比例而言，不同企业之间有着非常 显著的差异性。 （二）主要变量的差异比较 在无银行担任股东的企业中，公 司价值（MB ）的平均值为 4.2561，中 位数则为 2.9259。而在有银行担任股东 的企业中，公司价值的平均值为 5.5627，中位数为 3.2981，两者的差异 在均值和中位数检验时均于 1%水平呈 现显著性。这表明相较于非银行持股企 业而言，银行持股企业有着相对更高的 市场估值。 三、变量之间的相关性 银行持股、盈利能力和公司价值 等的相关系数表如表 3。 （一）银行持股与公司价值 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 11 银行持股（Bank）与公司价值 （MB）的相关系数为 0.081，并于 1% 显著性水平通过检验，银行持股 （Bank）与公司价值（MB）之间有着 显著的正向关联性，表明银行持股公司 的市场估值较高；与公司盈利能力 （F）的相关系数为 0.022，并在 10%的 显著性水平上通过了显著性检验，这说 明当商业银行持有企业一定数额股份时， 商业银行即兼具企业债权人身份和企业 股东身份，这将在一定程度上有助于企 业盈利能力的提升；与第一大股东持股 比例（Bigshare） 、高管持股比例 （Exeshare） 、高管薪酬（LnE- top3） 、 公司规模（SIZE）等显著负相关，表明 银行持股公司的大股东持股比例较低、 高管持股比例比较低、高管薪酬水平比 较低、规模也比较小；与两职合一 （Dual）和资产负债率（LEV ）显著正 相关，说明银行持股公司的高管与总经 理两职合一的比例比较高、财务杠杆也 比较大。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 12 （二）公司价值与盈利能力 公司价值（MB ）与盈利能力 （F）的相关系数为 0.019，是正相关的 关系，但是没有经过显著性的检验，由 于过度的盈余管理致使会计信息失真， 进而弱化了公司盈利能力与公司价值之 间的对应关系。 （三）公司价值与高管薪酬 公司价值（MB ）与高管薪酬 （LnETop3） 、企业规模（SIZE）等显 著负相关，表明高管薪酬越高、企业规 模越大，公司价值会降低；与高管持股 比例（Exeshare）负相关，但并没有通 过显著性检验；与两职合一（Dual）显 著正相关，两职分离并不利于公司价值 的提高。 四、变量多重共线性分析 表 4 为各变量共线性分析结果。 由表可知，VIF 值均不大于 2，处于不 存在多重共线性的范畴，因此我们认为 各个变量之间没有多重共线性的影响， 因此可断定所采用的各变量没有明显的 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 13 多重共线性，能够对这些变量进行回归 分析，同时所得的变量回归分析结果具 有较高的准确性。 五、回归结果 （一）全样本 以沪深两市 A 股上市公司自 20102015 年共 6 年取得的 7 794 个样 本数据为全样本，根据模型对全样本进 行回归分析，其结果如表 5 和表 6。从 表 6 中我们可以看出，除了高管持股比 例（Exeshare）一个变量以外，模型一 中其他变量的回归系数显著性均较高， 具体分析如下： 1.盈利能力（F ）的回归系数为 正，表明盈利能力越高的公司，其市场 估值也越高，这与张雷（2014）等学者 的研究结论一致，公司盈利能力与公司 股价正相关；但未通过显著性的检验， 说明盈利能力与公司价值的对应关系在 弱化。 2.银行持股（Bank）的 回归系数在 1%水平上显著为正，这表 明相较于非银行持股企业而言，银行持 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 14 股企业有着相对更高的市场估值。相较 于非银行持股企业来说，银行持股企业 因为有着银行作为企业股东，外部投资 者将得到企业的积极信号：由于与企业 之间的密切往来关系而获得其内部信息， 能够降低交易与监督成本，同时加强与 银行之间的来往将能够获得更多的借款 优势，有助于企业发展和提高企业自身 价值，也可以减轻股东与债权人之间的 利益分歧，完善公司治理，进而有助于 提升公司价值。 3.Bank*F 的回归系数为 0.089， 同时在 5%显著性水平通过显著性检验。 这说明相较于非银行持股企业，银行持 股企业盈利能力会在更大程度上影响市 场对其价值的评估。银行作为股东和债 权人的结合体，有足够的动机和能力去 监督公司的高管，有效抑制盈余管理， 使得公司的盈利能力水平更加能够反映 企业的实际，增强盈利能力与公司价值 的对应关系。 4.第一大股东持股比例 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 15 （Bigshare）的回归系数为-0.105 ，并在 1%的显著性水平通过了显著性的检验， 说明股权过度集中并不利于公司价值的 提升。两职合一（Dual ）的回归系数为 - 0.064，并在 1%的显著性水平上通过了 检验，说明总经理和董事长二者合二为 一也不利于公司价值的提升。其他回归 系数可见表 6。 （二）银行进入子样本 表 7 和 8 为银行成为企业股东后 其市场价值的回归结果。 1.盈利能力（F ）的回归系数为 0.196，并在 10%的显著性水平上通过 了显著性的检验，表明盈利能力越高的 公司，市场估值越高，平均高出 19.6%。 2.银行持股（Bank）回归系数的 值是 0.231，同时在 1%水平时通过显著 性检验，这说明银行持股后公司的市场 估值要高于银行持股前。 3.Bank* F 的回归系数为 0.436， 并在 5%显著性水平上通过了显著性检 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 16 验，这说明相较于银行成为企业股东之 前而言，银行成为企业股东后，企业盈 利能力会在更大程度上影响企业的市场 估值。 （三）银行退出子样本 银行股东退出样本企业后公司的 市场价值回归结果如表 9 和 10。 1.盈利能力（F ）的回归系数为 0.214，但是并不显著。 2.银行持股（Bank）的回归系数 在 10%的水平上显著为正，这说明银行 不再担任企业股东后，企业市场估值将 受到影响，低于之前的市场估值。 3.Bank*F 的回归系数为 0.126， 并在 10%显著性水平上通过了显著性检 验，这说明相较于银行不再担任企业股 东来说，在银行仍旧担任企业股东时其 盈利能力将在更大程度上影响企业的市 场估值。 六、稳健性检验 为了进一步检验本文研究结论的 稳健性，本文作了一下的检验： -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 17 1.银行持股的定义进一步缩小， 主要是考虑到如果银行没有员工在企业 担任高管，银行和以往一样很难获取更 多的信息，很难发挥其对公司治理的影 响，因而新的定义里面包含有银行有员 工在企业担任高管。通过查阅银行持股 公司的年报，重新查找公司高管中有无 银行员工，重新确