(一)利率市场化

改革开放中的上海国际金融中心建设 胡海鸥 欧阳令南等 前言 把上海建设成国际金融中心已经成为我国经济发展的一项重要任务，作为 这项任务的主要承担者之一，上海市政府和人民更是要积极做好准备，采取有 效的措施，承担起历史的重任。鉴于国际金融中心建设的许多步骤都不能为地 方政府单独决定，譬如，利率市场化，外汇的自由兑换、资本市场的逐步开放 等，都需要在国家的层面上，由最高管理层统筹规划，统一步骤，但是，这并 不意味着地方政府只能消极等待，无所作为。本课题的思路是在目前金融管制 尚未完全解除的制度框架内，上海市政府要采取各种有效措施，促使各类各级 金融机构，积极地做好各项工作，大胆创新，把金融市场尽可能做得最大，把 金融工具创造的最齐全，把业务操作搞得最规范，把制度法规建设的最健全， 然后，随着有关管制的逐步放松，上海就有希望以其相关方面的优势，吸引和 汇聚全国、乃至全世界的资金，从而成为国内、乃至国际的金融中心。根据这 样的思路，本课题报告拟分别说明上海的有关金融方面与国际金融中心的要求 的差距，并从地方政府的角度，提出弥合这种差距的对策。也就是借助目前改 革开放的新机遇，先将上海建设成为国内最大的金融中心，并在强化和巩固这 种地位的基础上，问鼎亚太金融中心，最后努力成为国际金融中心之一。毋庸 讳言，将上海建成国际金融中心，这是一个漫长艰巨的过程，需要不止一代人 的艰苦努力，本课题主要讨论 3-5 年内上海可以做和能够做的对策。 一、金融制度市场化 上海建立国际金融中心的重要条件是实现金融运作的市场化，而金融运作 的市场化要求金融制度的市场化为依托，而在金融制度市场化中最重要的方面 是利率和汇率、以及宏观管理手段的市场化，这些目标的实现都相当困难，所 以更需要我们做深入的研究和思考。 （一）利率市场化 利率不仅是个反映资金市场供求的指标，而且是央行进行宏观调控和管理 的重要工具，利率的市场化程度表明金融市场的成熟程度和央行管理的市场化 程度，所以，建立国际金融市场的最基本的先决条件是市场化利率。甚至可以 说，没有市场化利率，就没有国际金融市场。我国的利率至今还没有市场化， 这就决定了我们要瞄准利率市场化的方向，做出极大的努力，才有助于上海国 际金融市场的建立。 1、我国利率市场化的现状 我国的利率市场化走相当长的一段艰难历程，尽管，我国目前的利率还没 有完全市场化，但毕竟我国的利率是从国家的完全全面的管制走过来，达到今 2 天这一步已经非常不容易，我们既要充分看到我国利率市场化取得的成效，又 要看到它与建立国际金融中心要求的距离，并且努力缩小这个距离。 目前，我国银行间同业拆借利率、债券回购和现券交易利率、贴现和转贴 现利率、政策性银行的金融债券发行利率、国债发行利率及大额外币存款利率 都已经基本市场化。本币存贷款利率却没有完全放开，金融机构对贷款利率只 有一定的浮动权，存款利率仍由央行决定。其中，金融机构对中小企业的贷款 利率可浮动 30%，农村信用社的贷款利率最高上浮幅度为 50%，在全国八个县农 村信用社的利率市场化改革试点，贷款利率最高可浮动 100%，存款利率最高可 上浮 50%。 。 我国从提出利率改革的基本设想到现在已有十年，虽然本币存贷款利率尚 未完全放开，但与其他较成功地实现了利率市场化的国家相比，我国的改革速 度并不慢。美国用了约 16 年才完成了利率市场化，日本用 17 年，法国则用了 20 多年；比较有代表性的发展中国家韩国也用了约 17 年才实现这个目标。 而我国若从制定改革方案算起，至今也不过 8 年，再考虑到我国在推进改革中 仍能保持经济高速增长和金融市场稳定有序，可以看出，得到目前的改革效果 也实属不易。 2、利率改革的目标及前景 我国利率市场化改革的最终目标不仅要让货币市场的供求决定利率水平， 更要使央行能够通过国债的买卖，实现对利率的间接调控。这样的利率既能为 金融机构的活动所决定，又能反过来调节和影响金融机构的活动。 考虑到我国目前利率市场化达到的水平，有理由认为，我国在短期内完成 利率市场化还很不现实，而新一轮的市场化改革将继续沿着已有的思路推进， 即一方面在金融资产增量的部分培育利率市场，强化市场上利率生成和价格信 号传递的功能，为基准利率的形成及传导打下基础；另一方面在涉及商业银行 核心业务的利率上，选择中西部经济活力较强，市场发育程度较好的地区，扩 大利率市场化改革的试点，并采用先易后难的办法逐级拓展推进。同时，简化 目前繁杂的利率体系。按照这样的改革思路，参考国外利率市场化的经验，可 以推测我国还需要五年左右的时间，才能完全放开人民币存贷款利率，具体为： 在未来的 23 年内，金融机构的贷款利率有望逐步扩大，直至全部放开，而存 款利率会有一个 10%30%的浮动范围；在未来的 35 年内，金融机构的存款 利率的最高浮动范围可达到 50%以上，甚至完全放开。 2、利率管制对国际金融中心的制约 利率管制在一定程度上阻碍了上海金融市场发展的深度与广度，加大在较 短时间内将上海建成国际金融中心的难度。几乎在所有证明上海金融市场落后 于其他国际金融市场的数据背后，都可以看到利率管制的影响，尽管，利率管 制并非造成这种落后的唯一原因。这里仅银行数量的对比。 香港在 1995 年底，185 家持牌银行中外资银行就有 154 家，占总持牌银行 数的 83.2%，而且，世界上最大的前 100 家银行中，有 85 家在香港开设了分行， 上海在 2001 年有 278 家银行的分支机构，外资银行只有 46 家，这不能不使上 海未能厕身国际金融中心的重要原因，所以外资银行没有像进入香港那样进入 上海，其重要原因之一就是利率没有市场化，它们不能自由地给金融产品定价， 3 不能依据市场化利率规避金融风险。 3、上海市可以促进利率市场化的步骤 上海应利用三到五年的时间巩固国内金融中心的地位，在 2010 年左右建成 亚太地区的金融中心，2020 年左右成为国际金融中心。按照这样的设想，目前 2-3 年内上海还无法突破现有利率管制的约束，但是，仍然可以在以下几个方 面突破利率管制约束，做好利率市场化的准备。 1）加大票据发行力度，促进票据市场的发展。我国央行很长一段时间的工 作的重点既是防范金融风险，又是引导商业银行解决中小企业贷款难的问题， 这就给票据的大量发行创造了条件，因为通过票据抵押，既能帮助中小企业筹 资，又能降低银行的坏账风险。有鉴于此，上海市政府可在国家制度允许范围 内，鼓励企业发行商业票据，并通过贴现的方式获取银行贷款，同时，发展票 据市场，既提高票据的流动性，又降低银行贷款的风险。政府的做法可以分成 三步：第一步，丰富商业承兑汇票的品种和数量，扩大市场容量；第二步，鼓 励商业票据的交易，争取将商业票据发展为融资性票据；第三步，启动商业本 票在上海的试点，发展票据专营公司，并探索建立上海票据交易所。通过这样 的方式，既可以增加金融机构的市场化经营能力，在一定程度上解决中小企业 的融资难问题；又可以强化市场交易在利率决定中的作用。 2）规范国债市场运行，带动其他票据市场的发展。上海市政府可以考虑在 五年内将同业拆借、短期票据贴现和承兑以及可转让存单等短期资金市场连接 起来，让其中任何一个市场的资金余缺可以迅速转移到其他市场中去，从而在 利率市场化后，上海的金融市场成为我国基准利率的决定中心及货币政策的操 作中心。在这一点上可以借鉴纽约联邦储备银行的做法，通过建立完善的电子 结算系统及电子化、网络化的交易平台，为上海成为全国资金调度中心、资金 运作中心和资金清算中心奠定基础。 3）健全国债交易兑现网络，保障国债利率成为基准利率。我国国债利率与 发达国家不同，它不是位于利率体系的最低点，而是高于同期存款利率。它反 映我国银行存款和政府债券一样安全可靠，以及国债的流动性不及银行存款高， 这种利率结构固然有它的合理性，但是，它却影响我国央行通过国债的买卖调 节利率的效果，只有使国债利率跌至利率体系的最低点，央行的国债买卖才能 有效地调节个利率体系。而降低国债利率的最好方式莫过于提高国债的流动性， 而提高的方式则在于完善国债交易兑现的网络，这将对我国利率体系的理顺具 有非常深远和重要的意义。 4）优化市场软环境，为利率市场化后的发展做好准备。为优化上海的金融 市场环境，需要做五方面的工作：第一，建立健全相关的监管及法律制度，促 使金融机构加强内控能力，以提高金融机构的风险意识及风险防范能力；第二， 尽快发展在金融市场上起辅助、融通、咨询等作用的中介服务机构（如投资信 托公司、律师事务所、会计师事务所、金融投资咨询公司等） ，完善金融中介服 务机构体系；第三，在现有诚信体系的基础上，进一步从制度上推进全社会的 诚信建设，创造良好的信用环境；第四，进行人力资源管理的创新，实施金融 人才战略，培养和引进急需的金融专业人才，并做好人力资源储备。最后，进 行地方政府金融管理体制创新，进一步加强地方政府对中外金融机构的服务。 4 （二）汇率市场化（参阅我国外汇市场的发展） （三）金融调控体制的市场化 实现金融调控体制的市场化是建立上海过金融中心的基本条件之一，只有 在市场化调控体制下，上海金融的运作方式才能与国际接轨，才有希望发展成 为国际金融中心。尽管调控体制的市场化不是上海政府能够参与的，但是，明 确必要的条件依然是至关重要的。 1、金融管理体制的演变与问题 改革开放以前，我国主要通过信贷计划，实现对金融的宏观调控。1978 年 实行改革开放以来，我国建立起以中央银行为核心、商业银行为主体，其他金 融机构配套的金融体系，1998 年放弃了信贷计划，金融调控转移到了三大政策 工具上、但是，我国仍然存在着各种形式的指令性直接调控，三大政策工具与 国际惯例还有不小的差距，货币政策的中介目标仍然是货币供给量，而不是国 际通行的利率，我国对利率的调控仍然通过行政命令，而不是国债的买卖。尽 管，我国目前的金融调控体制并不符合市场化的要求，但是，它与我国目前并 不完全市场化的经济体制相适应，为了进一步推进我国经济体制的改革，我国 的金融调控体制要领先一步，这也是建立上海国际金融中心的客观要求。 2、市场化金融调控体制的目标 我国金融调控体制市场化的重要目标就是最大限度地降低行政部门对金融 运行的直接干预，资金的流向和银行的贷多贷少，贷给谁都用市场的利益导向， 而不是管理层的行政命令，管理层一般不能要求经济主体做出牺牲和奉献，而 只能在兼顾金融机构利益的基础上，将它们的经营活动纳入自己期望的轨道。 而要实现这个目的就必须规范我国的货币政策工具，将货币政策的中介目标由 货币供给量转移到利率上去，并通过公开市场的操作，间接地调控利率水平。 然后我国央行就能象发达国家那样，通过利率政策实现对宏观经济的调控。 3、金融管理体制市场化的步骤 金融管理体制市场化的核心问题就是利率的市场化，所以我国利率至今没 有放开的重要原因之一就是我国缺乏发达的国债、企业债券和其他金融资产的 市场，国债的公开市场还没有能够发挥调控利率的作用，放开利率之后难免会 发生利率的无序波动，如果没有替代计划利率的有效手段来调控利率，就只能 向计划利率回归，利率的市场化就可能失败，所以培育成熟的公开市场，以及 发达的金融市场成了实现利率市场化，乃至金融管理体制市场化的关键。所以 实现金融管理体制的市场化，就要以利率的市场化为目标，理顺有关的经济和 金融变量。 （1）规范我国的准备金制度。准备金制度是商业银行信用创造的基础和制 约，准备金制度的规范与否关系到商业银行信用创造活动的规范与否，进而影 响社会货币供给的总量和利率的高低。我国目前的准备金率偏高，美国的准备 率只有 23%，有的国家甚至已经实行了零准备金制度，我国的则高达 6%， 5 尽管它已经从 40%的高位上降了下来，但它仍然是的我国商业银行的信用创造 规模远远小于外国同行。我国的准备金按时点计提，美国的则按时期计提，这 就使得他们的准备金能够控制商业银行在时期中的信用创造，我国央行只能控 制商业银行在某个时点的信用创造，这就不利于我国货币供给的稳定。我国的 准备金只是商业银行缴纳央行的存款，美国的准备金则包括商业银行的库存现 金，这也是我国信用创造规模偏小的原因。规范我国的或准备金制度至少要在 这三个方面与国际接轨。 （2）重新定位再贴现的功能。我国的再贴现没有像美国那样，定位于帮助 困难银行，也没有明确商业银行不能用再贴现资金赚取利差，这就使得我国的 商业银行往往受牟利动机的推动，过多地占用央行的资金，从而不利于我国货 币供给的稳定。重新定位再贴现的功能，就是要强调再贴现是稳定银行系统的 阀门，而不是调节货币供给量的工具。 （3）大力发展公开市场操作。实现这个目标需要落实以下几个方面的工作 1）扩大公开市场业务交易主体。让那些在货币市场和债券市场表现良好、在市 场上有一定的影响力、能够积极与央行货币政策合作的金融机构成为公开市场 业务一级交易商，使公开市场业务一级交易商队伍达到相应的数量，以增强公 开市场操作的效果。为发挥公开市场操作灵活主动、可逆性强、贴近市场、作 用中性等优点，扩大公开市场业务一级交易商范围，吸纳不同层次、不同地域 的各类机构加入一级交易商队伍，增强公开市场操作对手方的广泛性和代表性。 这就不仅有利于促进市场统一,而且有利于扩大货币政策的影响力和货币政策的 传导作用。2）加强对商业银行头寸的分析和对一级交易商的窗口指导。要进一 步健全公开市场业务一级交易商资金供求报告制度，加强对银行体系流动性和 市场利率的监测分析，提高预测的前瞻性、决策的科学性和操作的准确性。建 立与一级交易商的定期联系制度，指导一级交易商通过在市场的交易行为传导 央行的货币政策意图。3）发展与完善货币市场，为公开市场业务提供有效的市 场基础。具体做法是：增加同业拆借市场的交易主体，积极推进国债及政策性 金融债券的市场化发行，完善货币市场架构，建立同业经纪人制度、做市商制 度、货币市场债券调节基金，方便中小金融机构和个人参与债券市场，保证市 场有连续性的双边报价，以活跃市场。4、加快中央银行资产票据化、债券化进 程，保持适当比例的债券资产。此外，在不断扩大债券规模的同时，注意债券 期限结构的匹配，适当发行部分短期债券，以满足中央银行公开市场业务多种 交易方式的选择。5）不断完善债券结算托管和资金支付体系。从目前的纯券结 算方式( )过渡到钱券对付方式() ，再创造条件最终实现国际债券市 场普遍推崇的全额适时结算方式()，在此基础上，配套建立自动质押 融资机构。另外，同发达国家公开市场业务操作相比，中国人民银行的公开市 场操作的操作体系、一级交易商制度、内部操作制度、公告制度的透明度是比 较高的，但由于公开市场业务承担货币政策调控功能，本身又采取市场交易的 方式，因此过高的透明度反而加大了对市场的震动，也不利于操作目标的实现。 发达国家中央银行在长期的公开市场业务实践中，逐步摸索总结了适合公开市 场业务的信息披露方式，同时，借鉴发达国家的先进经验，研究符合国际惯例 的公开市场业务信息披露方式。 （4）大力发展我国的票据业务。进一步发展我国票据业务的基本思路是： 1）谨慎开放商业本票市场,促进票据市场工具从单一化向多样化转变，扩大票 据市场的范围和规模。采取积极谨慎的态度，创造开放商业本票市场。第一， 6 建立和完善资信评估机构，为商业本票的发行提供诚实、可靠的信誉保证；第 二，要建立健全与商业本票发行与交易相关的法律法规，以约束票据市场行为； 第三，要建立健全商业本票市场的风险防范机制。2）逐步构建跨地区、跨系统 的全国性票据市场。上海要积极发挥自己的优势，承担起这样的责任来，所以 必须做好以下方面的工作：一是以统一的票据逐渐取代区域性市场下的非标准 化的票据，为商业银行跨地区开发承兑、贴现业务提供条件；二是在部分条件 具备的地区发展银行间的转贴现业务，从而打破地区分割票据市场，促进资金 的横向流通，促进全国性票据市场的形成；三是建立票据承兑、贴现的统一、 公开的报价系统，加快票据电子化进程，为构建全国性票据市场创造技术条件； 四是尽快修订现行的票据法，为票据关系创造更大的空间，增强票据的流动性。 3）建立票据交易中介机构。大力推行在商业银行系统内建立票据专营机构，专 门开发与票据相关的金融服务，以其专业性发挥着社会中介职能，提高市场效 率，准确识别和有效控制票据风险。 （5）做好应对电子货币的发展对宏观调控的影响。电子货币的发展正在取 代央行发行的货币，降低公众对央行货币的需求，从而削弱央行通过货币供给 量变动调控利率的效果，这种情况已经在发达国家显现了出来，以致他们认为 电子货币不仅使得央行只剩下一支信号兵部队，甚至它自己的存在都会受到威 胁，所以他们的利率调控方式正在由货币供给量变动向无货币供给量调控转移。 我国的电子货币也在进入大发展时期，我国的货币需求也会趋于减少，这就要 求我国央行做好相应的准备，在进行货币供给量调控利率的同时，做好无货币 供给量调控的准备。 （6）将货币政策的中介目标转移到利率上来。按照现代的货币理论，货币 供给是由货币需求决定的，货币需求是由利率决定的，所以央行不能直接调控 货币供给量，而必须调控利率才能从货币供给的源头，实现对货币供给的有效 调控。在我国没有具备以上五个基本条件的情况下，我们只能直接货币供给量， 尽管它的效果并不理想，因为，我国无法控制利率。上述条件的成立可以使我 国具备了调控利率的可能，所以要在适当的时间明确将中介目标定位为利率。 （7）明确政府要以促进经济组织利益的方式，实现调控政策的意图。我国 以往的政策实施大都以经济组织的服从为基本规则，这样做固然有其高效迅速 的一面，但是，却不符合市场经济互利多赢的要求。所以实现我国金融体制的 市场化首先要完成这个观念和操作的转轨，也就是限制政府操作的权限和空间， 突出政府的服务和调节功能。固然，在各种历史惯性的制约下，政府的操作有 时也有不得不要求经济组织服从的一面，但是，一定要先明确这个目标和理念， 然后审时度势，逐渐的调节和理顺，才能最终实现金融调控体制的市场化。在 这方面，上海政府要领先一步，率先实现观念和操作的转轨，为上海国际金融 中心的建立奠定管理的基础。 二、金融机构经营商业化 我国的各类金融机构已经基本建立，但是，因为它们都是从计划经济的金 融机构演变过来的，所以它们的运作方式还没有完全商业化，这就阻碍上海成 为真正的国际金融中心，所以上海要努力促进金融机构经营的商业化。 7 （一）证券业与期货业 金融市场的繁荣发展离不开证券业、期货业提供的中介服务，上海国际金 融中心的建设也离不开我国证券业、期货业的改革、开放，更需要坐落在上海 的证券交易所、期货交易所的融资和交易功能的发挥，以及上海证券经营机构、 期货经营机构的商业化运作与国际化发展。所以，要从经营机构发展的角度探 讨上海国际金融中心的建设的条件和对策。 1、上海证券业与期货业的发展现状 上海期货交易所于 1999 年由原家期货交易所重组而成，目前上市的衍生 产品主要为铜、铝和天然橡胶等比较成熟的商品期货，其中由于铜期货功能发 挥突出，已使上海成为亚洲最大的铜期货交易中心。2002 年上海期交所总交易 量 2400 多万手，交易金额 1.64 万亿元，分别在上年基础上增加 117和 92，作为我国主要的衍生产品市场，上海期交所成为当年国内三大期货交易 所中交易规模增长最快的一家 。同时上海的证券机构、期货机构也在资本市场 的繁荣中逐步发展壮大。中国期货业协会公布的 2002 年全国期货经纪公司代理 情况排行榜显示，上海金鹏期货经纪有限公司、上海中期期货经纪有限公司位 列第 7 名与第 10 名，两家公司的总交易额占前十名公司交易额的 17.86%。 （有 关证券业的发展请参阅“上海资本市场的现状和机遇” ） 上海期货业的开放尚未全面展开，2002 年 10 月以来，上海期交所先后与 韩国、香港期交所订立了合作协议，并正式加入了国际期货业协会，逐渐向国 际化发展。但期货经营机构的开放尚未启动，目前我国尚不允许外商投资期货 公司。 2、上海证券期货业与国际金融中心的差距 尽管上海这几年的证券业和期货业都有了长足的发展，但是，比较作为国 际金融中心的要求，上海在这方面的差距还是很大的，如作为国际金融中心的 纽约、伦敦与东京都拥有世界级的证券交易所，纽约证券交易所是世界上规模 最大的证券交易所，其交易活动影响着世界上各主要金融中心的运转。东京证 券交易所已发展成为世界上第二大证券交易所，交易品种多，业务覆盖面大。 上海证券交易所在全世界 200 多家交易所中仅排名第十三（以 2001 年市值计算） ，上交所的股票市值仅仅为东京的 10%， 2002 年纽约股票交易所股票交易额 达 10.3 万亿美元，而同期上海证交所股票交易额为 16959 亿人民币，相当于纽 约股票交所的股票交易额的 2%。且上海证交所交易品种少，交易成本高，辐射 能力差，综合资源配置效果不佳。此外，2001 年上海期货交易所的全年交易量 占全国三家期货交易所交易量总和的 9.31%，交易额占 28.38%。大连商品交易 所这两项比率却达到 78.53%与 65.53%。与国外的期货交易相比，目前上海期 货交易所中上市交易的仅仅有铜、铝、天然橡胶等三个品种，缺乏大宗基础性 商品期货和能源期货，更缺乏金融期货，而金融期货、期权和互换等则是国际 金融中心发展的业务基础，它们正呈现着越来越快的加速度发展趋势。 上海的证券、期货经营机构规模较小，实力较弱。摩根斯坦利 2001 年权益 资本为 207.16 亿美元，其总市值约 1000 多亿美元，高盛与美林德规模相当， 8 总市值约 500 多亿美元，我国证券公司资本金最大的为海通证券，注册资本金 只有 87.34 亿元人民币，相当于摩根斯坦利的 5.1%，而我国所有证券公司股权 资本的总和还不及美国的几家大的投资银行中任何一家的规模。目前证券期货 经营机构基本上都还没有大规模地进行海外市场和海外业务的拓展。海通证券、 申银万国证券等国内知名的大型券商目前尚未建立海外分支机构，也未开展国 外的证券业务。 3、上海证券期货业发展的阶段性和终极目标 上海目前应努力成为国内最大的证券交易中心、期货交易中心、资本营运 中心和资金调度中心，基本成为国内外金融机构主要聚集地的地位，然后逐步 放开外国证券期货经营机构的进入，允许上海的相应机构逐步走出，这才有望 缩小与新加坡与香港的距离。这个阶段的跨越式需要进一步的改革开放，按照 国际金融业发展的规律，上海的证券、期货业的改革也要走自由化与国际化的 道路，所谓自由化是指经营机构在高透明、高效率的市场环境下，进行市场化、 商业化竞争与运作；国际化既是指外资机构的较大规模引入与本国机构的相应 走向世界；也是外国机构可以在上海从事中国以及国际的证券、期货业务，上 海机构同样可以在国外从事相应的业务。目前，按照国内外经营机构相互进入 的限制情况：进入国内的外国金融机构的数量与参与活动的规模、国内证券机 构在海外活动参与度，国内证券、期货公司设立海外分支机构的数量、参与海 外业务活动的规模、交易所中的国外资本参与度，国内的证券、期货服务行业 的开放度，国内证券机构在海外活动参与度等等指标来衡量，上海与香港、新 加坡、东京、纽约仍然存在巨大的差距，国内证券、期货机构的自由化与国际 化程度处于非常低的水平。这需要上海市政府部门认清形势，抓住机遇，做好 必要的准备，夯实跨越式发展的基础。 3、上海加快证券、期货行业发展的政策建议 上海应该抓住金融业新一轮改革开放的机遇，发挥自身优势，加快行业发 展，努力成为全国最大的证券与期货交易中心，充分发挥国内融资中心的作用。 目前上海可以和能够做好基础性准备性工作有以下几方面： （1）进一步强化交易所的功能 进一步发挥证券交易所的融资、交易的功能，发挥期货交易所的交易、避 险的作用，积极争取中央的政策，吸引外国公司到交易所上市。交易所向外国 公司开放是证券业国际化发展的一种重要的形式，政府有关部门应该协同交易 所做好技术支持、法律制定、市场调研等方面的基础性的工作，并做好海外宣 传介绍工作。另外，从多方面强化上海期货交易在全国的领先和中心地位，发 挥上海证交所、期交所同在一地的优势，积极探讨开展金融期货业务的可性行， 尽早开始有关技术上和规则研究和编制工作，一旦时机成熟，上海可以率先提 出整套意见和做法，就有条件早日在上海建成以金融衍生产品交易为主的综合 性期货交易市场，把上海建成亚太地区主要的衍生产品交易中心之一。 9 （2）促进国内机构市场化运作 市场化运作主要是指优化股权结构，实行多元化经营，使业务范围自由化。 我国证券公司发展初期全部为国有资本，目前虽然有一些民间资本参股证券公 司，但国有股权仍占 90%以上，这显然不利于证券机构的公司治理与商业化发 展。各证券公司目前开展的业务主要集中在经纪、投行、自营这三个传统领域， 而财务顾问、基金管理、研究咨询等新兴业务都还停留在初级阶段。因此，上 海政府有关部门应牵线搭桥，积极引入外资机构、民营企业参与证券公司的股 份制经营，优化股权结构，这是推进机构市场化运作的重要途径之一。通过市 场化运作，形成证券、期货行业的新型的竞争与合作关系，并在竞争中谋求新 的合作的发展态势，形成各有优势的特色经营，同时进一步促进与加强证券、 期货行业间的融合发展。 （3）引导经营机构的规模化扩展 证券、期货业本身就是资本密集型行业，国际金融中心需要集中更多的资 金，这就需要促使证券期货业规模化发展，它包括两个方面的内容：第一，政 府引导，市场运作，使国内机构形成“合理分工、两极分化”的趋势，实力大 的经营机构，从事大宗、大额的交易，开展“批发式”业务；实力小的经营机 构，从事散户的交易，开展“零售式”业务。并针对于不同的服务群体、成本 结构、细化的市场，形成各有特色、分类经营的机构体系：以大宗交易、业务 批发为核心的国际性金融机构和以散户交易、业务零售为核心的中小经营机构。 第二，促进国内机构兼并重组，强强联合，形成一批国内一流的、国际上有影 响的证券、期货经营机构。提高行业集中度，组建证券、期货集团公司，提高 证券、期货公司的核心竞争力，作大作强证券期货业。鉴于我国目前的分业管 理的现实和未来的混业经营的趋势，可以走金融控股公司的道路，政府积极引 导，组建上海本地的控股公司。另外，在期货方面，由于目前国内存在三个交 易所，因此上海比较大的期货公司如上海金鹏、上海中期、上海金源、上海外 高桥等必须发挥本地交易的优势，作大作强铜、铝、天然橡胶的期货，同时实 施分类特色经营，形成三个期货交易所都有上海期货公司领跑市场的新格局。 （4）鼓励金融创新，实现国内机构的国际化发展 根据纽约、东京的国际金融中心形成发展的经验，证券、期货机构都要从 国内进行国际业务开始，再走出国门到国外开展国际业务，所以，上海市政府 也要采取积极措施，促使国内机构大胆创新，探索国际化的新形式，目前的国 际化可以从两个方面入手：第一，加强中外机构的合资合作，根据中国加入 WTO 的开放承诺，可设立一定控股比例上限的合资公司，从事国内证券业务。 因此上海应该抓住机遇，积极吸引国外金融机构在上海设立合资公司。发挥本 地注册机构吸引外资的能力，同时吸引外地注册机构将合资合作公司落户上海。 第二，鼓励本地机构在海外设立分支机构，开展海外业务，国际金融中心的建 设离不开金融机构的全球化发展，通过政策优惠、行业指导等措施，激励本地 注册的大型机构走出国门，开拓海外业务。 10 （5）增加优惠，降低成本，吸引国外机构落户上海 国外金融机构，特别是知名的投资银行机构在上海的聚集度，是衡量金融 中心建设程度的一个重要指标。因此，需要政府部门积极主动吸引外国证券、 期货经营机构落户上海，特别是吸引国际知名的金融机构，鼓励外资机构在上 海设立中国或者亚太的总部，鼓励并购和战略合作活动。政府应该通过提供优 惠政策，降低交易成本与商务成本，降低金融机构置业成本，提高金融从业人 员的生活质量，改善监管环境，降低税费等措施来实现金融机构的积聚。 （二）保险市场 1、上海保险市场的现状分析 1992 年以美国友邦进入为标志，上海保险市场首先对外开放，此后作为上 海金融业支柱之一的保险业步入加速发展轨道，迅速成为我国第一大保险市场， 市场结构日趋合理，交易功能逐步增强。主要表现在： （1）形成多元化的市场竞争格局。随着市场主体逐渐增加，机构类型日趋 多样化，基本形成了以国有独资公司为主导，股份制、合资、外资公司公平竞 争、共同发展的开放性保险市场格局。保险机构数量已从 1992 年仅有 3 家中资 国有公司扩大到 2002 年各类中外保险公司 35 家、保险中介机构 35 家和外资保 险机构代表处 41 家、寿险营销部 161 家、兼业代理机构 4126 家。 （2）初步形成行业监管与自律相结合的现代保险监管体系。2000 年 1 月 上海保监办正式成立，作为政府主管部门负责对上海保险市场实行严格、规范 和科学的监管。上海保险同业公会和行业协会，成立伊始便担负了行业自律， 维护被保险人及同业权益，沟通与社会各界联系，协助加强保险监管的重任， 有力的推动了上海保险市场的深化发展。 （3）保费收入增长迅速，结构比例合理。1992 年上海全年保费收入为 51 亿元。2002 年保费收入 239.34 亿元，其中，财险 44.39 亿元，寿险 193.3 亿元， 再保险公司再保费收入 1.65 亿元；中外资比例约为 87：13。 （4）全国性资金运用中心基本形成。太平洋保险公司的总部设在上海，理 所当然资金运用中心设立在上海，2001 年平安保险和华泰保险已经将投资管理 中心迁至上海。 2、上海保险市场的发展目标和现实差距 （1）上海保险市场的发展目标定位 发达的保险市场是国际金融中心的重要组成部分，纽约、东京和伦敦国际 三大金融中心都有规模巨大的保险市场作支撑。作为上海国际金融中心组成部 分的保险市场一直没有进行规划，缺乏定位。英国伦敦保险市场是全球最重要 的国际保险中心，上海不仅要吸纳本市的保险资源，而且必须吸纳全国、亚太 地区，乃至全球保险资源，上海保险市场的长远发展应该是建立类似伦敦保险 市场那样的国际保险中心，短期内应强化市场功能，巩固国内中心市场的地位， 中期成为亚太保险中心。这是基于以下分析： 1）我国经济和保险业的持续发展支持着上海成为国际保险中心。尽管目前 11 我国保险市场的总量还很小， 2001 年，我国（不包括港台）在全球总保费收 入中仅占 1.06%。美国则占全球市场份额 37.54%，日本为 18.51%，英国占 9.07%， 这三个市场在 2000 年占了全球总保费收入的 65.12%。同时，我国却是世界上 保险资源最丰富的国家，据权威预测，未来 15 年20 年我国保险业将以每年 20%30%的速度增长，到 2025 年，预计年保费收入将达到 5 万亿元人民币（其 中，寿险为 3 万亿，财险为 2 万亿） ，超过英国、德国和法国，总量居世界前 5 位。保险业总资产将占整个金融总资产的 35%，中国市场保费收入将占到全球 保险市场的 5%。 2）根据上海的发展规划及其历史、地理、政策、人才优势，上海完全有可 能成为国际保险中心。上海近百年来一直是我国的经贸和金融中心和保险业中 心，有着深厚的商业底蕴和金融文化积累。上海背靠的长江三角洲地区，是中 国最有活力的经济区域，具有无可比拟的地缘优势。90 年代，围绕把上海建设 成为国际经贸、金融中心的发展目标，出台了一系列对内、对外开放的投资政 策，简化政府手续，协助企业发展，在引进人才、税收政策等诸多方面放宽限 制，给企业创造了一个良好的发展环境。在开发浦东的带动下，更是初步形成 国际金融中心的框架，只要待以时日，上海成为国际保险中心也是顺理成章的 事。 （2）伦敦保险市场概况 英国伦敦市场拥有 300 多年的历史，是全球风险最重要的、实际上也是唯 一的真正意义上的交易中心。在伦敦市场上交易的业务主要包括大型的、罕见 的和复杂的工业风险（特别是水险和航空险）和再保险。伦敦市场具有如下特 点： 1）众多保险公司和经纪人竞争和合作。伦敦市场的特别之处就在于市场参 与者联系非常紧密，它们包括 140 多家作为需求方代理人的经纪公司和约 200 家作为供给方的保险公司和劳合社辛迪加。这些最重要的保险保障供应商聚集 在一起是伦敦市场的核心和最重要的竞争优势，只有在伦敦市场才具备承保全 球复杂风险的能力。 2）具有专业化服务供应商构建的高度发达的基础设施。伦敦保险市场集中 了大量的专业化服务供应商，他们为保险公司和经纪人提供了非常有价值的支 持。这些服务商包括理算人、精算师、律师、会计师和各种咨询师，他们具有 高质量的专业技能，能针对伦敦市场业务的问题提供解决方案。特别是伦敦作 为解决契约争议的地点，具有专业化的律师事务所和丰富经验的法庭。而且， 相对于欧洲的大陆法系而言，英国的判例法系在效率方面更具有优势。此外， 伦敦市场毗邻于仅次于世界第二大银行业中心和证券市场，能够产生较强的协 同效应，尤其是在出现新的非传统风险转移和风险融资方法的背景下。 3）伦敦保险市场的国际化程度高。伦敦保险市场的业务主要来自于美国， 所占的份额高达 38%，大大高于英国的 25%，另有 18%来自于欧洲大陆。随着 东欧市场需求的增长，该市场份额将进一步增加。伦敦的保险市场还与百慕大 保险市场互为补充、互为竞争，伦敦主要履行其市场的作用，而百慕大则作为 资本的首都占尽优势。 12 （3）上海保险市场的差距 比较英国伦敦保险市场，上海保险市场的规模小，交易功能不强，没有形 成水平和垂直分工的企业集群和市场网络，距离国际保险中心目标的遥远。 1）存在寡头垄断的市场格局，中国人寿、中国人保、平保和太保占有绝大 多数市场份额，在市场上处于寡头垄断地位。 2）各类保险机构还少、承保资本缺乏。与伦敦相比，上海保险市场的机构 较少，直接保险只有三十多家；我国香港的人口和企业数量远不及上海，却容 纳了二百多家保险公司。承保能力较弱，整个市场承保资本不到 30 亿美元，尚 不及一家国外中型保险集团的资本水平。 3）法律和监管体系不完善，竞争失序。目前保险市场处于大扩容阶段，各 类市场主体复杂，有些保险公司为了追求一时的保费收入，不惜采取高手续费、 高返还、低费率、擅自扩大保险责任等手段展开恶性竞争，严重扰乱了市场秩 序。 4）再保险市场发展滞后。由于目前慕尼黑再和瑞士再正处于筹备开业过程 中，再保险市场实际上只有中国再一家专业机构，由于资本力量较差，在外币 业务上过分依赖国外再保险企业。由于缺乏分保支持，国内保险公司承保能力 缺乏，不得不放弃一些高风险、高保额的业务。 3、建设上海保险国际中心的政策建议 （1）建立和健全发达的保险市场功能，集聚各类保险机构和承保资本.上 海要作为保险公司的资本运作中心、资金运用中心和营运管理中心，就必须大 力发展直接保险和再保险经营主体，在较短的时间内按市场方式迅速培育一批 中资保险公司和再保险公司。 （2）设立中国的再保险交易中心，让更多的保险人承担单个保险人难以承 担的风险。再保险是健全保险市场的重要组成部分，随着市场准入的放开，法 定分保逐年递减，未来我国再保险市场必然由垄断走向竞争，选择在上海建立 再保险交易中心，对于上海国际保险中心意义重大。具体操作为，在交易中心 内集中交换除法定分保以外的国内外各种分入和分出业务，使之成为国内外分 保集散中心和枢纽，形成以交易中心辐射全国、亚太地区和全球的再保险网络； 组建和吸引若干市场定位不一的再保险公司，有专门面向国内市场分保的，也 有专门面向国外市场的；有针对航空险的，也有针对水险的，等等。 （3）逐步建立离岸金融中心，拉近上海国际保险中心与国际资本市场的距 离。保险市场的发展取决于承保能力的提高，所以上海要加强保险资本的集聚， 除了动员本国资本，发挥民间资本和金融市场的力量外，还要吸引国外资本， 增强上海保险市场的承包能力。上海因此需要建立类似百慕大等地区的离岸金 融中心，加强国际资本的集聚，保障上海国际保险中心有国际资本市场的支撑。 （4）设立固定的保险交易场所，让保险公司的内在信誉取得物质的表现形 式。伦敦市场位于伦敦城里的莱娒街（Lime Street）的极其现代化的劳合社大 楼和位于民辛巷（Mincing Lane）的伦敦承保中心。尽管信息技术高速发展，通 过信息网络，足不出户，就可以完成保险的交易活动，但是，拥有专门的大楼 可以提高人们的信心，加快上海国际保险中心建设进程。 （5）完善上海金融市场体系，提升城市基础设施和良好服务的功能。保险 13 业的发展需要良好的商业氛围，需要法律、会计、银行和投资咨询业的发展， 在这个基础上才能整个保险服务网络的发展，才能提供辅助性的专业服务，精 算、咨询和保险公估服务等，发展良好的商业服务是发展保险业的重要基础发 面。 （6）大力发展保险经纪业务，严格对保险经纪人的管理。保险业的不断发 展推动承保技术复杂化程度提高，承保竞争日益激烈，刺激保险商品推销日趋 区域化与全球化，这就决定了仅由买卖双方直接参与的交换关系已经远远不够 了，各种保险代理人和经纪组织应运而生，并日趋发展，这就需要对他们严加 管理，以免在保险业务的办理过程重，背离委托人的利益。目前对代表被保险 人利益的保险经纪公司的管理，可以首先，实行注册制，规定经过注册的个人 或法人才可以以“保险经纪人”的身份开展业务；其次，实行严格的财务监管； 第三，制定严厉的惩罚条例，最严厉也是唯一的处罚就是将违法者除名，除名 后的公司或个人不得再利用保险经纪人名义从事经纪活动。 （7）加快金融信息化和现代化建设，完善保险业发展所需的技术服务。上 海市要为金融信息化的基础设施建设、金融信息技术的研究开发、金融信息产 业的培育提供服务，大力拓展信息技术在金融业应用的广度和深度。特别是将 浦东陆家嘴金融贸易区打造成电子化国际商务中心区（ECBD） 。 （8）培育和吸引高素质人才，建立上海保险业的人才高低。国内保险业的 竞争，外资公司的进入以及监管部门的有效监管，都对专业性的保险人才提出 强烈的需求，特别是精算师、核保师和核赔师极其缺乏。同时营销人才素质不 高、文化程度低，缺乏专业知识的支撑，这些都制约保险业的未来发展。因此， 上海要大力实施保险人才战略，创新人才引进制度，加大教育培训的投入，培 育一批熟悉国际市场运作规范、熟练掌握世界先进技术和管理手段的保险专业 人才，为国际保险中心建设提供坚实的保障。 （三）信托业与基金业 作为金融业的一个重要的组成部分，信托业与基金业对于金融市场的繁荣 发展，对于上海建设国际金融中心都起着至关重要的作用。所以我国的金融业 的改革和上海国际金融中心的建设中都需要信托业与基金业的相应改革和发展。 本报告按照狭义的定义将信托业与基金业确定为信托投资公司与基金管理公司。 1、上海信托业与基金业的发展现状 经过信托业清理整顿后，目前全国共有 52 家信托公司，其中有 4 家属于上 海的信托公司，它们是上海国际信托投资有限公司、上海爱建信托投资有限责 任公司、中泰信托投资有限责任公司、华宝信托投资有限责任公司，约占信托 公司总数的 8%。近两年上海信托业发展迅速，不断推出新的发展措施：爱建信 托投资公司推出了国内首个真正意义上的信托产品上海外环线隧道项目资 金信托计划；上海国际信托投资公司推出了国内第一个房地产资金信托产品； 华宝信托投资公司宣布和法国兴业资产管理公司拟发起组建华宝兴业基金管理 公司。同时上海的信托业务开始向证券市场渗透，2003 年 1 月，上海国际信托 投资有限公司推出“基金债券组合投资资金信托计划” ，率先进入证券市场。 按国际标准，基金可以划分成证券投资基金、产业投资基金与风险（创业） 14 投资基金，目前我国真正运作的只限于证券投资基金。截至 2003 年 2 月，全国 现有基金管理公司 22 家，发行证券投资基金 71 只，基金规模 1212 亿元。上海 有 5 家基金管理公司，占全国的比率为 22%。上海的基金业的开放速度较快， 2002 年 7 月 1 日中外合资基金管理公司设立规则正式生效，上海的基金业 也进入了新的开放时代。 2、上海信托业和基金业与国际差距 上海信托业和基金业与国际金融中心的这两个行业相比还有很大的差距， 其主要原因往往并不在于这两个行业的本身，而在于利率、汇率以及其他金融 制度的尚未市场化。这些差距具体表现在以下一些方面。 美国大部分商业银行依托混业经营的许可，都设立了自己的信托部门，从 事信托业务。据资料记载，美国现有的 14000 多家商业银行中，超过 4000 家设 立了信托部，因此美国的信托业务基本上由大的商业银行设立的信托部所垄断。 1991 年全美银行信托业务收入 94.99 亿美元，2000 年则达到了 222.13 亿美元， 10 年中增长了 1.34 倍，由于美国信托业以有价证券为主要信托对象，因此作为 金融中心的纽约则集中了大部分的信托业务。而在我国，1998 年中国人民银行 规定，信托与证券分离，信托与银行分离，实行分业经营。目前我国信托业的 发展思路为信托为本、分业管理、规模经营、严格监督，我们信托业的规模几 乎不能与美国相比。 世界上信托业正呈现着合并发展的趋势，日本信托业只有三井、三菱、住 友、安田、川崎和第一劝业 6 家信托公司和 7 家专门从事投资信托业务的日本 投资信托公司，大多集中在东京地区开展业务。我国近 400 家信托投资公司分 散在全国各地，业务分散，资金分散，不能有效发挥资金与业务的优势和行业 的优势，上海的信托业未能形成地区优势，与纽约、东京相比仍然存在相当大 的差距。 美国的投资信托基金有 4000 多家，资产总额已逾 1500 亿美元，而基金投 资者已达 7000 万人，大约每 4 户人家就有 1 户投资于共同基金，并且开放型的 基金为主流，基金种类繁多，基金深入民间。发达国家 70的金融资产通过信 托业经营。而我国基金品种、投资策略都比较单一，基金公司发行基金不畅， 封闭式基金折价幅度较大，发行趋于停滞；开放式基金费率偏高，交易不便， 未被普遍认可。 由于受到大环境与资本市场发展的制约，上海的基金公司无论 从数量、规模、业务品种上来仍然处于起步阶段。 3、上海发展信托业和基金业政策建议 上海信托业和基金业的发展很大程度上取决于中央政府的政策，地方政府 的扶持与引导也能对这两个行业的发展起到很大的推动作用，上海应该首先抓 住改革开放的机遇，发挥自身优势，采取积极措施，加快行业发展，并积极做 好发展的基础准备工作。 （1）利用业务创新优势，培育行业成长的土壤 发展投资基金业务是信托业务的金融化发展趋势。因此，上海可以借助证 券市场的发展优势，培育业务开展的环境与土壤，大力发展相关产业与证券市 15 场，以实际的业务和证券市场的发展促进信托业、基金公司的发展。同时，上 海要结合实际经济发展促进信托业务的创新，如为市政建设资金的资金需求办 理信托，为国有资产管理办理信托，开展证券信托业务，为公众办理民事信托。 特别我国国有资产管理的问题至今没有很