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股票期权在我国民营企业中的应用研究 摘要 当前，我国民营企业发展已进入一个新的历史性阶段，人才的获取和利用问题己成 为其核心。然而民营企业的现状是：人爿缺乏，激励机制不完善，这已成为制约民营企 业乃至整个国民经济发展的一个瓶颈。而股票期权的应用可以将人才的长期利益与企业 的兴衰紧密相连，可以为民营企业引束人才、留住人彳，促进民营企业二次创业的顺利 进行。但是作为实践中降生的新事物，股票期权在取得巨大社会效益和经济效益的同时， 又不可避免地出现了一些问题。本文的目的旨在通过对我国民营企业r 蔓用股票期权的现 状及成因分析，探讨适合我国民营企业的股票期权方案设计，因此具有一定的实践价值 与理论意义。 本文首先对股票期权的含义、内容、特点及其理论基础与应用前提作了全面系统的 探讨；接着论述了民营企业的定义及在其内部应用股票期权的可行性与必要性，并回顾 了它在我国民营企业中运用的发展历程；然后介绍了近几年来我国有代表意义的几种试 点模式，重点分析了股票期权在我国民营企业中应用的现状及其原因。针对现行试点中 的问题与难点，文章结合目前的实际，提出了自己的建议与设计方案；最后文章从财税 法规、人才与资本市场及公司治理结构等方面论述了配套改革的措施。 关键词：民营企业股票期权激励机制 s t u dje so nt h e inn o n - s t a t e a p p iic a tio no f o w n e de n t e r p ri a b s t r a c t s t o c ko p tio n s s e sinc hin a n o w a d a y s ，t h ed e v e l o p m e n to ft h en o n s t a t eo w n e de n t e r p r i s e si nc h i n ah a s g o n ei n t oan e we r a t h ep r o b l e mo fh o wt oo b t a i na n duset h ee l i t i s th a sb e c o m e ak e yo n e n e v e r t h e l e s s t h ep r e s e n ts i t u a t i o ni st h a t ：t h en o n - s t a t eo w n e d e n t e r p r i s e si nc h i n ah a sf a u l t yi n c e n t i v em e c h a n i s ma n dl a c k so fp e o p l ew i t h a b i l i t y t h i si st h eb o t t l e n e c ko ft h ed e v e l o p m e n ti nn o n s t a t eo w n e de n t e r p r i s e s e v e ni n c u d i n gt h ew h o l en a t i o n a le c o n o m y t h es t o c ko p t i o n sc a nc o n n e c tt h e l o n g t e r mb e n e f i to ft h ee l i t i s tt ot h ed e v e l o p m e n to ft h ec o r p o r a t o n ：a l s oi t c a nd r a wa n dr e t a i nt h ee l i t i s tf o rt h ec o r p o r a t i o n ，a n dm a k et h en o n s t a t eo w n e d e n t e r p r i s e ss u c c e s s f u li nt h es e c o n dp i o n e e r i n gw o r k a san e wm e c h a n i s mc o m e s f r o mt h ep r a c t i c e ，s t o c ko p t i o n sh r i n g sa b o u tg r e a ts o c i a le f f e c ta n de c o n o m i c r e s u l t s a tt h es a m et i m e ，i t si i i i ) e r f e c td e s i g nb r i n g ss o m ep r o b l e m sa n dt h e s e h i n d e ri t sa p p l i c a t i o ni nc h i n a t h ep a p e ra i mt op u tf o r w a r dt h es t o c ko p t i o n s p l a n sf o rt h en o n s i a l eo w n e de n t e r p r is o st h r o u g ht h ea n a l y s i so ft h ea c t u a l s i t u a t i o na n dt h er e a s o n s i th a ss i g n if i c a n c ei np r a c t i c ea n dt h e o r i e s t h ep a p e rf i r s t l yd i s c u s s e sc o m p r e h e n s i v ea n ds y s t e m a t i c a l l yt h ec o n c e p t c o n t e n t ，c h a r a c t e r ，t h e o r i e so ft h es t o c ko p t i o n sa n dt h ep r e c o n d i t i o no fi t s a p p l i c a t i o n ：s e c o n d l yi te x p o u n d st h ed e f i n i t i o no ft h en o n s t a t eo w n e d e n t e r p r i s e s ，t h e np r o v i d e sar e v i e wo fd e v e l o p m e n to ft h ea p p l i c a t i o no fs t o c k o p t i o n si nn o n s t a t eo w n e de n t e r p r is e si no u rc o u n t r ya n da n a l y z et h ef e a s i b i l i t y a n dr e q u i s i t eo ft h ea p p l i c a t i o n ：a f t e rt h a t ，i ti n t r o d u e e sr e p r e s e n t a t i o n a l p a t t e r n so fo u rc o u n t r yi ns e v e r a le x p e r i m e n t a lu n i t s ，l a ys t r e s so nt h ea n a l y s i s o fa p p l i c a t i o na c t u a l i t ya n d t h ec a u s e f i n a l l y ，t h ew r i t e r p r o p o s e sh e ro w n a d v ic ea n dp l a n si na l l u s i o nt ot h ed i f f i c u l tp r o b l e m sw i t ht h ea c t u a la n dr e c e n t s i t u a t i o ni no u rc o u n t r y a n db e s i d e s ，s h ee l a b o r a t e st h ec o n f i g u r a t i o nm e a s u r e 1 nt l n a n c e ，p o l l c y ，s t o c ka n dm a n a g e rm a r k e t ，t h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e l id a ( a g r i c u l t u r a le c o n o m i cm a n a g e m e n t ) d i r e c t e db yp r o f e s s o rz h a n gx i w e i k e yw o r d s ：n o n s t a t eo w n e de n t e r p r i s e s ：s t o c ko p t i o n s ：i n c e n t i v em e c h a n i s m 附件 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果，也不包含为获得湖南农业大学或其它教育机构的学位或证书 而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示了谢意。 研究生签名：苍迄 时间 。- j 年乡月，7 同 关于论文使用授权的说明 本人完全了解湖南农业大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留 送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅，可以采用影印、缩印或扫描等自 制手段保存、汇编学位论文集。同意湖南农业大学可以用不同方式在不同媒体上发表、 传播学位论文的全部或部分内容。 ( 保密的学位论文集在解密后应遵守此协议) 研究生签名： 导师签名 时间： j o j 年z 月，7 同 时间：。2 帅弓年占月0 只 d 疋 妊 霹 、翠 笛一害 日吉 勇一旱寻i 1 研究的目的与意义 股票期权自最初出现到现在，不过短短的五十年，却已广泛应用于各国企业的管理 实践中了。作为目前为止最好的企业人才长期激励方式，我国伴随着国有企业改革的深 化，将之引入进来。当时人们还不很了解它的内涵、作用、性质等，主要寄希望于这个 新的金融工具去解决国有企业的产权难题，使之迮出经营困境。随着股票期权应用范围 的加大，在明晰产权、提高经营者积极性、提高企业效益等方面也取得了较好的成效， 并逐渐拓展到更多的民营企业中去了。 作为实践中的新生事物，在理论雨1 操作方面股票期权不可避免地出现了一些问题。 如( i ) 股票期权的具体内容。到底什么是股票期权，它是只应用于经营管理层，还是要应 用于全体员工，这是我国至今为止还有较大争议的一个问题。( 2 ) 股票期权的具体管理。 如股票期权的行权期、行权价如何确定，股票来源如何解决等。这些问题在我国要么没 有一个统一的规定，要么与现行法律年1 1 冲突。如不解决必将在很大程度上限制股票期权 在我国民营企业中的应用。( 3 ) 股票期权的实施效果。从我国的试点情况看，股票期权激 励作用不如西方发达国家中那样有效，甚至还带来了负面影响，这些都需要我们以j 下确 的念度慎重处理。 经过二十多年的发展，目前民营企业已成为我国参与世界贸易的主体，参与国际竞 争的主力。它的发展变化，能影响国有企业改革的步伐，影响整个国家的经济实力。据 有关资料，在2 0 世纪9 0 年代我国国：暂企业不断裁员的时候，民营企业不断扩展，新增 就业岗位从1 9 9 2 年的7 8 万个上升到】9 9 6 年的2 8 4 万个“ ；1 9 9 8 年以后民营企业每年吸 收就业人数达到1 5 0 0 万左右”3 ，截止到2 0 0 0 年底吸收就业人员1 3 亿，民营企业承担 了7 5 的城镇人口就业3 ，可见民营企业的兴衰直接关系到我国亿万人民的就业与社会稳 定，它不仅是一个经济问题，更是个政治问题。这里指的民营企业是一个与国营企业 柜对的概念，强调民间经营，即由“民”社会经济人( 包括企事业单位的代表和居民 个人) 自主管理、自主经营。民营企业不是一个所有制概念，而是一个经营性概念，其本 质在于“非政府、非官方”直接插手的经营“。因此，民营与私有之间没有必然一致的 关系，与国有也没有必然的对立关系，民营企业包含社会上各种类型的企业，既包括民 有民营、国有民营、个体私营，也包括合资合作、集体所有制和外资企业。实行承包租 赁、股份制的国有企业也都属于民营企业范畴。刘纪鹏认为民营企业就是非国有独资企 业，结合中国的现状，民营企业具体包含三种类型：自然人股东所有的企业；出资人主 体模糊的集体企业；非国家独资所有的社团法人、财团法人和国有参股企业。本课题所 研究的民营企业是股份制的民营企业和正在或将要进行股份制改造的民营企业。 随着知识经济时代的到来与r l o 的加入，人才的争夺已成为当今企业界竞争的焦点。 从我国民营企业的管理现状来看，目前困扰它的个最严重的问题就是人力资源的获取 和利用，尤其是经理人才与核心员工的稀缺已成为制约其迸一步发展的瓶颈研究股票 期权在民营企业中的应用，可为处在二：次创业这个生存转折点的民营企业引来并留住人 才，为其持续发展提供动力；还可缓解国内的就业压力；促使更多民众与企业关心股市 的建设与操作，促进监督体制与法规制度的完善，为整个国民经济的健康发展提供保障。 但是根据笔者所掌握的资料，作为一种操作性非常强的激励方式，近年来我国关于 股票期权应用的研究文献虽多，但多数集中在对它的定义等的理论探讨上，对民营企业 中股票期权的实践应用探讨寥若晨星，更谈不上系统深入地研究了。这就会使民营企业 在具体运作中因缺乏专业性指导而有些无所适从。本课题旨在通过对股票期权在我国的 应用现状及成因的深刻剖析基础上，针对民营企业自身的特点以及它激励不足、人才流 失严重等问题，结合我国不发达的资本市场、不健全的法制体系、不完善的公司治理机 构以及不成熟的人才市场等实际情况，从长期激励的角度，研究适宜我国民营企业特点 的股票期权机制，并从具体操作方案和实施流程方面为我国企业的改革深化与进一步发 展提供一些有参考价值的建议。 2 国内外研究动态 2 1 国外研究动态 2 1 1 理论研究 在西方国家管理层工资水平已经较高的情况f ，再用提高工资的方法来刺激管理层提 高工作效率，降低代理风险是低效率的，也是不现实的。因此如何设计出一个能从根本 上提高管理层工作积极性和主动性的激励制度，解决现代公司的代理问题，成为了他们 的研究重点。为此他们提出了不少激励理论，主要有包括默瑞( h m u r r a y ) 的显现需要理 论、马斯洛( a h m a s l o w ) 需要层次论、赫茨伯格的双因素理论和阿特金森( j w a t k i n s o n ) 的成就需要理论等在内的内容型激励理论，：f r 以弗洛姆( v v r o o m ) 的期望理论和亚当斯 ( j s a d a m s ) 、洛克( e a l o c k e ) 的目标设计理论为典型的过程型激励理论，还有以斯金 纳( b f s k i n n e r ) 的强化理论和心理学中的挫折理论为主的行为矫正型激励理论三大类。 1 9 3 2 年伯利( b e r l e y ) 和明斯( m e a n s ) 前次强调“股份公司中管理者拥有少量股权 会激励他们追求自己的利益，随着股份的增加，他们的利益会与广大股东趋于一致”。莫 克、肖莱费与维斯尼经过实证研究发现：董事股权上升能带来托宾q ( 公司资产市值) 的初 始增长，这反映了董事股权提高会带来刺激效应，但超过5 ，则为负相关“1 。 与此相反，杰森( j e n s e n ) 与莫菲( m u r p h y ) 的研究表明：尽管股权激励可提供优于其它 报酬方案的激励，但由于大多高级管理人员只持有少量的企业股票，它还不能提供足够 的激励噱 哈米德梅哈姆( h a m i dm e h r a m ) 采取了与其他学者不同的两种研究方法，结果认为企 业外部大股东对经理人的监督作用会替代股权形式报酬的使用，企业经营业绩既与经理 人股权形式的报酬比例呈正相关关系，又与其持股比例呈正比“。这实质上是认为经理 人员的报酬结构而非报酬数量激励他们努力工作，在实现自身效用最大化的同时，使股 东股权价值最大化。 海莫研究发现在宏观经济不景气时，期权价值波动较大，其持有者也倾向于提旱行权， 所以公司应通过其它薪酬减缓人们提犁行权的趋势o j 。 近年针对实践中出现的盲目使用和授权过多等问题，不少学者认为传统的股票期权应 在其业绩衡量标准与计价工具上进行改进更新，并通过舒尔茨、贝克尔等人的人力资本 理论掀起的“革命”，又推出了重定价期权、指数化股票期权、员工持股计划等众多新型 设计。 2 1 2 实践应用 自1 9 5 2 年美国一家名叫菲泽尔的公司为避免公司高层管理者的现金所得被高税率的 所得税“吃掉”而推出第一个股票期权计划以来，伴随高新技术产业的迅猛发展，股票 期权在2 0 世纪9 0 年代迅速风靡全球。连抗瓠! 股票期权多年的欧洲大陆也开始悄悄接受 它了，甚至连长期以来一直崇尚平等报酬的f 1 本也开始在包括索尼、r 本电气等著名公 司在内的1 6 0 多家上市公司中实施起股票期权激励制度来。财富杂志1 9 9 6 年评出的 全球最大5 0 0 家企业中至少有8 9 对企业家实行了股票期权计划。现在国外的股票期权 应用出现了以下几个特点： ( 1 ) 股票期权收益在薪酬收入中的比重同益增加，这已成为当今国际企业界报酬制度 创新的一个重要发展趋势。据人力资源顾问公i 日i e w i t t 公司提供的资料表明，年收入1 0 0 亿美元以上的公司，c e o 的长期奖励占其全部薪酬的比重已由1 9 8 5 年的1 9 上升为2 0 0 0 年的6 5 ，且规模愈来愈大，比重愈来愈高。在美国，1 9 9 9 年薪酬最高的5 0 位c e o 的平 均股票收益占总薪酬的9 4 9 2 p3 ； ( 2 ) 股票期权应用范围扩大，已 壤初的j ：市公司扩大到许多非上市公司，由高层人 员推广到普通员工，由高科技行业发胜到传统行业； ( 3 ) 股票期权类型增多。如新加坡推出了与全体员工相结合的员工股票期权计划，美 国推出了或在内在价值方面低于传统股票期权，或在对收益波动的敏感度方面比传统股 票期权更高的指数期权、溢价期权、购买期权等众多新型股票期权； ( 4 ) 行权的股票来源多样，除了公司库存的股票外，现金充裕的公司偏向于从二级市 场回购，成长型公司偏向于增发新股； ( 5 ) 在持续牛市时，股票期权的实施拉大了受权人与非受权人之间、大公司与小公司 之间的收入差。据全美工会联合会的统计资料显示，美国大型公司中c e o 的平均年收入 在1 9 8 0 年为一般员工的4 2 倍，1 9 9 2 年扩至1 5 7 倍，1 9 9 8 年则到了4 1 9 倍1 “：大公司与 小公司c e o 之间的收入差距也由1 9 8 0 年的2 俯扩大到1 9 9 8 年的j 倍阻。 2 2 国内研究动态 2 2 1 理论研究 我国随着股票期权的引入与应用，它的理论探讨也增加丁，前期主要集中在其定义、 理论基础和可行性上。 陈清泰、吴敬琏等9 。认为股票期权兴起的理论根源是代理理论与合作预期理论。前 者要解决的是代理风险，以业绩薪酬激励代理人，从而降低监督成本；后者则认为通过 监控，委托代理双方彼此相信对方的诚信，最终能达成一个合理的业绩薪酬合同，代理 人愿意与委托者共担管理风险。 左和平、欧阳春等“1 1 认为其基础是现代企业理论中的代理成本论和人力资本理论。 人力资本理论认为人力资本是一种重要的生产要素，与其所有者密不可分。只有当给予 了相应的剩余索取权后才能被使用，e 价值爿能充分发挥，利益彳能与股东一致。 诸兴等“2 。认为它的理论基础是现代公司理论和现代财务理论。前者解决经理人被监 督的委托代理问题，后者解决短期行为问题。 陈达3 认为有利润分享理论、马斯洛需求理论、人力资本理论和双因素理论等。 张维迎“胡也根据实证研究提出了三个命题：( 1 ) 初始委托人的监督积极性和最终代 理人的工作努力水平随公有化程度的提高和公有制经济规模的扩大丽递减。( 2 ) 所有权 共同体的分解将使初始委托人和最终代理人的工作努力水平严格增加。( 3 ) 代理人事实 上的剩余索取权是对正宗公有经济( 初始委托人索取剩余) 的帕累托改进。所以在我国 推行股票期权制是可行的。 针对股票期权在我国的试点，现在更多的学者开始进行操作方面的研究。 吴敬琏认为，我国的股票期权试点实际是年薪制与期权制的结合，目前只有新浪等公 司在境外发行的股票期权才是真j 下意义上的期权。 段亚林”“、黄群慧“”等认为上海和武汉所摘的股票期权试点其实是期股的试点；而 北京模式更像是一种可预期的股票。出于实施股票期权对股市依赖大，需要配套的信息 披露机制及会计、审计等制度规范的r | | 介机构，在我国现有的条件下直接运用股票期权 作为激励机制的负面作用将越来越明显，因为高级管理人员在获得股票期权后，可能会 更倾向于选择高风险高收益的项目向公司转嫁风险，如果项目投资成功，公司股上涨， 他可以以较低的风险获得较高的股票收益：而如果失败导致公司股价下跌，或在熊市时， 他也可以不行权而不存在损失，所以其激励效果非常有限，远不如国外。 袁晓轩。“、袁国良“。等也认为与国外相比，我国现行的试点还存在许多不足：( 1 ) 在我国的试点中，经营者购股并非是种选择权面是种义务，到期必须购买；( 2 ) 我国 政府对股票期权的实施起决定作用；( ： ) 不健全的法律有时还起阻碍作用。而国外政府除 制定了一系列的法规制度来支持股票期权的实施外，还赋予了企业是否实旌股票期权的 完全自主权。 在考查了美国的股票期权应用实践后，陈清泰、吴敬琏“们提出股票期权的应用需要 一定的前提条件：有效的公司治理机制，健全的资本市场，高透明度的公司信息披露和 完善的法规制度体系。 周立群、韩亮等“们分析了不同类型国家的应用情况后，也得出了大致相同的结论， 认为我国市场不规范( 资本市场不健全，经理人才市场刚起步) 、公司治理结构不完善、 法规制度不健全的现状，将导致国内实施的股票期权不能合理流动，不能有效市场化， 不能享受税收优惠，与国外相比还存在较大的差距，有很大的局限性。 所以在是否应推广股票期权制时出现了截然不同的两派观点。 反对者2 “4 剐认为我国应该暂缓实行。 曲宏政”提出我国缺乏实施股票期权的前提条件与环境，周立群等“贮也认为股票期 权是“一组体制装置”，它的实施隐含了企业分配制度、产权制度等深层次的变革，如果 贸然在企业中应用会造成更多的社会混乱与不公。 孙鹏“、董云巍“1 等认为与西方市场经济发达的国家相比，在我国企业推行股票期 权计划的最大困难在宏观环境上：股票期权计划的技术难点可以突破，但缺乏成熟、健 全的宏观环境这个难点无法逾越，所以应慎行。 而大多数学者却是股票期权的支持者。 李江汉3 、陈达啊3 等认为股票期权的实行能在企业内建立起真正的激励约束机制， 使经营者利益与企业兴衰紧密相联，有效发挥企业家才能，在解决产权与分配问题的同 4 时又符合建立现代企业制度这个改革火方向，因而是必要的。 谭斌昭啤3 认为在民营高科技企业t 隹行股票期权有两个必要性：1 利于结成企业与 员工的利益共同体：2 能激发技术人j 创新积极性。 以吴敬琏为代表的学者认为我国企业无论是内部人员构成还是外部法律制度环境方 丽都与国外差很远，全面实行股票期权的制度条件不具备，盲目扩大实施范围可能导致 激励作用削弱、“搭便车”现象严重和在我国总体劳动力供大于求的现实情况下对人才的 吸引作用不大等后果。但推行试点的条件已基本成熟，而且我国公司化改革进程也迫切 要求实行股票期权制，所以我困应在 f 及有关股票期权知识、消除认识盲区的基础上， 选择公司治理结构较好的企业进行试点。先试点后放_ 丌，稳步实施股票期权计划，同时 要制定试点政策，完善相关法律，规范股票期权的运作油。同时考虑到目前民营企业面 临的关键问题在于中高层管理人员的激励，因此从管理层持股入手实施股权激励较为适 应我国民营企业的发展现状。 以王国刚= 、吴小钢等。”。为代表的学者则认为股票期权总体利大于弊，我国目前要 解决的不是“要不要实行”而是“如何实行”的问题，为此我们应该全面推行。 2 2 2 实践应用 我国自2 0 世纪8 0 年代初丌始引入股票期权制后，到目前仍处于试点阶段，但现在企 、世要求实施经营者持股与股票期权的呼声已纤很高了，联想、清华紫光等大型民营企业 也开始试行了。就我国股票期权的试点情况看，从不同角度股票期权有不同分类。 施正祥。从操作角度将我国的试点模式分为：( 1 ) 四通模式一一经理层融资收购；( 2 ) 浦东大众模式一一持股会管理股票：( 3 ) 绍兴f i 大模式一一高级管理人员持股；( 4 ) 东方 通信模式一一国有法人股转让，通过职工持股会逐步实现员工持股。 刘鹏“。从股票来源角度将之分为：( 1 ) 流通股模式一一大股东在二级市场上购入流通 股以优惠价售与上市公司：( 2 ) 非流通股模式一一大股东或集团公司转让股份，社团法人 持股行权；( 3 ) 增发新股模式一一发行新股时申请部分留作实旋股票期权计划的股票来 源。 吕素香、3 “从形式上将其分为：( 1 ) 延期支付讣划一一经营者达到预定目标后，年薪的 大部分以股票形式在以后年度逐步兑现；( 2 ) 虚拟股票期权一一不涉及真实股票，到期以 现会形式获增值权；( 3 ) 期股一一在一定时期内由经营者按既定价格获取适当比例的本企 业股份，在兑现前期股只有分红等部分权力，股票收益将在中长期兑现的一种激励方式。 更多的学者“”按地域将其划分为：( 1 ) 卜海模式一一董事会制定具体条款，主要 以“挂账”形式存放于企业内，受权人获得的只有分红权和配股权，任期结束后爿可出 售变现或折为现金；( 2 ) 武汉模式一毫要针对企业法定代表入，将其年薪收入中7 嘶的 风险收入强行转化为股票期权，由园资局代管并只能逐年获得约定的股票期权：( 3 ) 北 京模式一一对董事长和经理形成的经营者群体，在未来三年内投入一定的现金来获得股 权，不得放弃。在其考核后的业绩达到预先协议水平的基础上，彳可在任期届满两年后 兑现。 总体说来，我国的试点范围有限，主要是在政府干预下的、已建立现代企业制度的国 有独资公司和以国有企业或国有资产授权经营公司为主体投资设立的股份有限公司和有 限责任公司中进行的，结果也不是都有效。掘笔者所收集的资料来看，国外股票期权的 研究已取得了令人瞩目的成果，而我【日才刚起步，对于其在民营企业中的应用只有少数 学者进行过相关探讨，且多数集中在理论方面。 3 研究思路与方法 本课题总的思路是从股票期权的定义开始通过对分享理论、合作预期理论尤其是现 代的代理理论以及人力资本理论等的闸述分析，探讨了股票期权制度的兴起根源与快速 扩展依据；通过对民营企业在国民经济中t _ 引的越来越重要的地位以及它人力资本要素 比重较大等特点，论证了在我国民营企业中封j j ：股票期权计划的可行性与必要性。最后 结合股票期权在我国的试点应用现状及存在的问题，用马克思主义唯物辩证法为指导， 把民营企业发展置于整个国民经济发腱的大背景之下，不拘泥和满足于抽象的理论推演 与脱离实际的概念之争，而是把重心转向对现实操作的过程分析，着力于对民营企业实 施股票期权的应用、改进及配套措施建设等现实问题的深入探讨。 要在民营企业中建立相对科学的股票期权体制，做出科学的理论选择，就必须寻求大 量的实践论据去印证，从而得出一般惟、规律性的结论，再上升为理论。因此笔者在具 体研究方法的选择上，采取了从一般到个别，又从个别到一般的方法，坚持定性分析与 定量分析有机结合，力求用更多的数据与一定的数理方法柬进行实证研究。同时笔者坚 持点面结合，面上的分析有利于把握其发展的一般趋势，点上的深入研究有利于形成独 特的见解，使问题研究既有一定广度，又有定深度。当然由于股票期权在我国民营企 业中的应用尚处于初级阶段，数据缺乏，定量 分析有一定困难，但此番努力是必不可少 的。此外，研究成果的叙述采用了抽象与具体相结合、分析与案例相结合的逻辑进行。 6 第二章股票期权的一般理论 1 股票期权基本概念 1 1 股票期权的内涵 在西方国家，最初的股票期权又称为股票选择权计划( s t o c k o p t i o n s ) 。，它为雇员 提供了一种在未来一定年限后按固定价格购买公司一定数量股票的机会，是实现雇员所 有权的方式之一。 随着经济发展，环境变化，股票期权不断创新，又派生出许多新方式。目的我国学 术界对股票期权还没有一个统一的定论，因此关于它的概念非常多。 ( 1 ) 股票期权是薪酬性股权激励( c o m p e n s a t o r ys t o c ko p t i o n ) 的简称，又名股权， 指公司给予被授予者即股票期权受权人按约定价格与数量在授权以后的约定时间购买股 票的权利o ”。它是一种与股票增值收益连动的长期激励制度，是一种由公司付给其雇员 或非雇员如外部董事、服务提供商等的薪酬行为。 ( 2 ) 股票期权是股票选择权( s o ，s t o c ko p to r ) ，又称认股权证( s h a r eo p t i o ns c h e m e ， 简称s o s ) 。”：、股份期权，简称期权，是指出有限公司发行的、企业允许其员工( 主要是 高级管理人员) 在特定的时期内( 一般3 一j 年) ，按照某一预先设定的价格即所谓的 “执行价格”，购买一定数量本企业普通股的选择权凭证2 m 。这种权利不能转让，但是所 购股票可以在市场上出售。 ( 3 ) 股票期权是经理股票期权( e s o ，e x e c uliv es t o c ko p ti o n ) ，_ 叉称“管理股权”， 它是指企业所有者向其经理人提供的一一种在一定期限内按某一既定价格购买一定数量本 公司股份的选择权利。”0 ( 4 ) 股票期权是期股，指公司所有首授予管矬者在特定时期内( 一般为3 一j 年) ，以 预定价格购买公司预留的已发行但尚未公丌上市的普通股的权利。掣。预定价格般高于 股权发放时的股票市价。经营者在规定的期限内分批行权，获得股票的所有权，享有分 红、配股权，赚取股票行权价与当期市价之若。但这部分股票未经公司同意不能上市流 通。 ( j ) 股票期权是员工持股计划( 美i 目e s o p ：e m p l o y e es t o c ko p t i o np r o g r a m ，英国 e s o s ：e m p l o y e es t o c ko p t i o ns c h e m e ) 4 1 ) z 。公刊通过让员工持股而使员工享有剩余索取 权和经营决策权，它是一种特殊的报酬计划，目的是为了吸引、保留和激励员工。 虽然以上表述各不相同，但总的说来它有三个特点：( 1 ) 权利主体特殊。一般情况下 它的权利主体仅局限于经营管理层、技术研发人员和有特殊贡献的一般职员，公司董事 会、监事会成员及普通员工不在授予范围之内。但现在的趋势是授予范围不断扩大，有 些已扩至中层管理人员、董事会成员、普通员工和离退休员工。 ( 2 ) 权利客体特殊。股票期权制度是利益分配制变与激励机制的一种延续，受权人获 得的是股票增值部分，它包括对以往成就的认可和表彰，舅马注重对未来贡献的激励。它 的获取是有条件的。个人贡献和公司价值增长是获取权利的基础，也是真正实现权利的 时提。其次它的实现有一定的约束。从最初授权的条件到行权后的真正拥有到最终处置 的实现，从行权的数量到价格到持有时间，都有严格的规定。再次它的实行损失风险 般为零。因为股票期权是一种选择权而非现实权，一般不用先行支付现金，对自己不利 时还可以选择放弃，这就避免了损失，风险极小。 ( 3 ) 实施主体特殊。理论上看，只要是存在代理问题的企业都可以实施股票期权制度， 但实际上并非如此，它的实施和激励效果的实现还需要一定的条件。外部条件包括完善 的国家法规、社会环境、股市及市场竞争情况等，内部条件主要是健全的治理结构。 所以股票期权应包含以下几个要点：( 1 ) 股票期权是一种特权而非义务；( 2 ) 它是一 个未来概念，体现了一种未来买入权，其价值只有当员工经过段时间的奋斗、使公司 业绩上升和股票市价上涨后才能真正体现出来，否则可能一文不值；( 3 ) 有一个固定的市 场行权价，一般为经营者上任、升迁雨j 获得股票期权时公司股票在二级市场上的市场价， 交易费用比买卖同一数量的股票低。它为机构与个别投资者提供了一个快捷、便宜的方 法去减低投资风险、保障投资组合价值；( 4 ) 赴衍生工具的一种，具有杠杆效应，能增大 资金回报：( 5 ) 是一种灵活的投资策略具有动态性，持有人风险锁定且与股东利益高度 一致；( 6 ) 包含四个基本要素：受权人、有效期、行权价和数量。 综上所述，笔者试对股票期权作如下定义：股票期权是企业授予特定员工、在特定 条件满足后，可以在约定时期内以约定价格、购买约定数量本企业股票的一种选择权。 行权前受权人对股票无任何权利，行权后虽完全拥有股票，但在约定的时期内一般不得 转让、出售、抵押等。 1 2 股票期权的类型 股票期权是股权激励的一种，它最普通的分类，是按美国股票期权的实践从税收角 度划分为法定( 激励性) 股票期权( i n c e n t j v es t o c ko p t i o n ) 和非法定股票期权 ( n o n q u a l i f i e ds t o c ko p t i o n ) 。前者指满足羡围国家税收法典中有关授权数量、价格、 对象、时间等严格规定的股票期权，受权人与公司都可享受特定的税收优惠，因此又称 可享受税收优惠待遇的股票期权：后糟指不满足税法规定的所有股票期权计划，它可以 是为企业量身定做的，具有更大的灵活性，去不能享受税收优惠待遇，因此又称不可享 受税收优惠待遇的股票期权。 按照是否完全符合法律规定，在欧美，股票期权还可更详细地分为四类“：限制性 股票期权( r s o ) 、合格的股票期权( q s o ) 、不合格的股票期权( n s o ) 和激励性的股票期权 ( i s o ) 。限制性股票期权是公司以奖励的形式直接向管理者赠送股份，以激励他们继续在 公司工作。其限制条件是当行权者在奖励规定的时限到期前离开公司，公司将会收回这 些奖励股份。合格的股票期权一般享有税收方面的优惠，当行权者以低于市场价的价格 购买公司股票对，不需要对差价部份所享有的利益交税；当行权者出售股票时，他所获 “超额利润”( 购买价与市场价之差加上因股票升值所获利之和) 只需按长期资本收益( 最 高不超过2 0 ) 交税。不合格的股票期权与合格的股票期权类似，它们的区别仅在于前者 要对购买价与市场价的差价部分在当期按当时的税率缴纳所得税。激励性股票期权能以 多样的支付方式和行权方式等向管理人员提供激励，一般具有税收优惠。 按照股票期权股票的来源，一般人认为可分为从市场回购股票、增发新股和留存股 份三类“1 。 我国试点的股票期权按其形式与施权价的不同，可分为固定收益计划，固定数量计 划和一次性授予计划“。三类。 随着会计与法律政策的修改，随糟竞争条件的变化，随着股票期权在各国的普及应 用，企业精简、兼并、重组的发生，以及会融工具的不断创新，为适应多样的需求，更 好地发挥激励作用，企业推出了多种形式的股票期权。总的看来，非传统股票期权有以 下几种形式 “”3 ： ( 1 ) 期股，指公司与经理人员约定庄其工作期满后，业绩达到公司目标时奖励给其一 定奖金购买公司一定股票的计划。这怂较早日：现的一种新型股票期权，以至于在我国的 现实中，许多人认为期股就是股票期权。其实，股票期权制度和期股是两码事，或者至 少二者不是等同的概念 m zo 期股是一种契约，到期必须执行，一般要交存一定的抵押资 产，有亏损可能，与传统股票期权体现的是种未来买入权不同，它的实质是以股票代 替现金对被考核人在考核目标达到后的一种奖励。收益中长期化，在一定程度上解决了 经营者的短期行为，促使经营者更多地关注企业的长远发展和长远利益，同时也克服了 一次性奖会使受权人与非受权人收入差距过火的矛盾和行权时的融资问题。实施期股， 能促使经营者将主要精力放在企业收益上，可在：怍上市公司中应用；比只适于上市公司、 重在促使经营者改进管理的传统股票期权的应用范围更广。同时不象传统股票期权行权 酶一无所有，期股在兑现前就有分红收益权，因而其杠杆作用较小，激励程度也较小。 ( 2 ) 现股，通过公司奖励或参照股票当前市场价值向经理人出售而使经理人即时地直 接获得股权。经理人在一定时期内必须持有股票，不得出售。它也是较早的一种新型股 票期权，受权人能获得股权的增值收益权包括分红收益和股权本身的增值等，获得的股 票在一定时期内不得出售。但它与传统股票期权也有明显的不同：现股要即期投入资会， 即期转移股权，即期享有表决权、分红权等但1 ：! # 受贴息；它还要承担股票贬值的风险， 有亏损可能，比传统股票期权的损失风险大。 ( 3 ) 购买期权( p u r c h a s eo p t i o n s ) ，指经营者按照资产所有者约定的价格，出资购买 一定数量本企业股票并享有股票一切权利、股票收益可在当年足额兑现的一种激励方式。 它继承了传统股票期权以股票为标的物，利月j 股价的升降对员工绩效进行度量来激励员 工、促进企业发展的传统，但又规定要预先支付部分费用，行权时，只需支付行权价与 预先已付费用的差额。这样个人利益与企业经营状况联系更为紧密，可以有效防止受权 人“负盈不负亏”的情况，增强他们的风险意识，极大调动受权人的积极性，从这个角 度看，它的激励作用增强了。但同时它没有严格的行权及出售时间限制，购买期权后立 即享有股票的一切权利，约束性明显减弱，可能导致经营者为了增加利润，过于注重短 期效益，扩大分红，并采用压低工资等牺牲职工利益的方法来确保个人收益而完全背离 传统股票期权的目的。所以从总体上看，其激励效果不如传统股票期权稳定。 ( 4 ) 股票等价物，包括股票增值权( s t o c ka p p r e c i a t i o nr i g h t s ，简称s a r s ) 和虚拟 股票期权( p h a n t o ms t o c kp l a n ) ，是一4 种长期现会计划，现在理论界普遍认为这是股票 期权的一种新形式。前者的受权人能以现会、股票或两者兼有的形式获取股票期权授予 时和行权时的股票价差收益，即资本利得收益；而后者又称仿真股票。、模拟股票，是 受权人在完成目标业绩后，获得公司账面上的“股票”的一种权利，最终获得的是公司 发放的“股票”增值部分的现金。它是管理层的未定性收入，拥有的是股息收益权。另 外以合同形式参照股票市场价值给予受权人既定的与其工资收入成比例的股票数量来计 算其收入的虚拟股票期权又称影子股架：还有为避免股票市价受不可控因素影响不断波 9 动而利用股票账面价值如每股净资产为标准的虚拟股票期权账面价值股票 4 s o 股票 等价物与股票期权的操作方式基本一样，只是它是公司对员工进行未来支付的承诺，要 借助股票但又不实际发放股票，不要求公司扩充资本增发股票，因此无股权稀释问题。 但它需要企业用现金来兑现，实质是资金的延期支付，对公司的现金流转要求较高，成 本也较高，但贴近薪金给付。风险较小，税收处理简单d r o 同时实施股票等价物，员工 不需对公司进行任何资本投资，没有损失风险，因此约束激励作用不够；也j 下因为员工 不用投资，其身份相当于公司的债权人，没有表决权、决策权、配股权、所有权，不同 的是他们有获得股票增值部分现金的权利。另外实施股票等价物可以请咨询专家定价， 较为客观，并可用于非上市公司，：县绩效补偿性质，更灵活，目标性也更强，比单纯以 股市股价为标准的传统股票期权受外部环境影响要小。 ( 5 ) 员工持股计划，重在对人力资本投入的奖励，行权后可分享利润，参与决策。在 美国，员工持股计划是指公司向员工账户注入资氽用于员工退休或离职时购买公司股票， 该资金在使用之前不用交税”3 。而我【目的员工持股计划更类似于一种扩大了授予范围的 股票期权，以至陈翠妫等人认为股权激励就是员工持股计划。其实员工持股计划还有其 自身的独特性，它是一种面向广大员：亡的退休福利计划，主要用于弥合劳资矛盾，而不 象传统股票期权那样主要用于对人j + 的吸引。 ( 6 ) 股票奖励又称干股奖励，包括股票赠予、储蓄一股票参与计划、股票持有计划、 受限股票计划、延期支付计划等，是企业奖励给高级管理人员和技术骨干等重要员工的、 对其经营业绩直接肯定的一种以股代金的股份奖励。它可视为风险年薪的另外一种实行 形式，与期股也很相似，所不同的是它不需员工出资购买。股票赠予( s t o c kg r a n t s ，简 称s g ) 是公司无限制条件或免费的将股票授予员】：。一般只在公司受重大事件影响处于关 键性的转型时期，或是在刚刚成立，正处于艰难的创业时期时，才会以股票的无条件赠 予作为长期激励报酬的形式提供给关键的经营者。目前常用的是限制性股票赠予计划 ( r e s t r i c t e ds t o c kg r a n t s ，简称r s ( ；) ，对员：l ：免费获得的股票的处置权进行限制，如 果在限制期内经营者辞职或被开除了，股票就会被没收。限制性股票赠予计划还有一个 变通形式延期性股票赠予( d e t 、e r r e ds t o c kg r a n t s ，简称d s g ) ，员工只有在公司工 作一段时间后才可免费获得一定数量的股票。储蓄参与股票是在员工将每月基本工资的 一定比例存入公司为员工设立的储蓄帐户后，公司允许员工一年两次以低于市场价的价 格购买本公司股票的计划。不论股价j ：涨还是下跌，都至少有1 5 的收益h ”；特定目标 奖金，一年一评，以此前3 5