（西方经济学专业论文）发展中国家利率自由化问题研究.pdf

内容摘要 自7 0 年代麦金农和肖的金融抑制论和余融深化论提出以来，利率f it h 化及 其实践始终是经济学理论界一个经久不衰的话题。伴随着全球经济、会融一体化， 越来越多的发展中国家加入了市场经济体制的建立、发展与完善的进程，m 利；缸 自山化f 是市场化改革的重要组成部分。但是发展中国家利率自由化实践的纳果 却并不尽如人意，许多国家的改革经历了挫折或遭受失败，有的甚至还引发了金 融危机。 基于此，本文将研究主题定为发展中国家利率自由化问题研究，着重探讨发 展中国家推行利率自由化改革的条件、路径、次序和效应。文章以利率自山化的 理论基础为背景，选取发展中国家利率自由化改革中几个有代表性的成功和失败 的案例从实践层面进行分析，然后在此基础上展丌理论层面的深入讨论。理论分 析表明，发展中国家应在宏观经济稳定、微观经济主体健全并具有较高的利率弹 性、金融市场发育成熟以及令融监管体系完善的条件下，选择渐进式的改革路径， 按照先放丌利率，后开放资本账户，并且在利率体系内部也按照一定的次序，分 阶段的推进利率自由化进程。此外，我们还进步分析了发展中国家利率叭lj 化 后所可能产生的正负经济效应。最后，本文着重探讨我国的利率自由化进程，分 析现行利率体制存在的问题，找出自由化改革的制约因素，并给出了相应的政策 建议。 关键词：发展中国家利率自由化条件路径次序效应 分类号：f 8 3 0 9 f 11 2 1 a b s t r a c t i n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o nh a sb e e nah e a t e dt o p i co fe c o n o m i cl i t e r a t u r e s i n c e t h e19 7 0 sw h e nf i n a n c i a lr e p r e s s i o nt h e o r ya n df i n a n c i a ld e e p e n i n gt h e o r yw e r ep u t f o r w a r d a c c o m p a n i e db yg l o b a le c o n o m i ca n df i n a n c i a li n t e g r a t i o n ，m o r ea n d m o r e d e v e l o p i n gc o u n t r i e sb e g a nt oe s t a b l i s h ，d e v e l o pa n dc o n s u m m a t e t h e i ro w nm a r k e t e c o n o m ys y s t e m s ，i nw h i c hi n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o n i so n ei m p o r t a n tc o m p o n e n t h o w e v e r , t h er e s u l t so f i n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o ni nd e v e l o p i n gc o u n t r i e sw e r en o ta s e x p e c t e d m a n yc o u n t r i e s d e r e g u l a t i o nr e f o r m s s u f f e r e ds e t b a c k so rf a i l e d ，s o m e e v e nt r i g g e r i n gf i n a n c i a lc r i s i s t h i st h e s i sf o c u s e so ni n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o no f d e v e l o p i n gc o u n t r i e s ，p r o b i n g t h e c o n d i t i o n s ，a p p r o a c h ，s e q u e n c e a n de f f e c t so fi n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o no f d e v e l o p i n gc o u n t r i e s r e v i e w i n g t h et h e o r e t i c a lf o u n d a t i o no fi n t e r e s tr a t e l i b e r a l i z a t i o n ，t h i st h e s i ss e l e c t sa n da n a l y z e s s e v e r a lt y p i c a lc a s e so fd e v e l o p i n g c o u n t r i e s i n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o n b a s e d o nt h e s e d e r e g u l a t i o np r a c t i c e ，i t e x p o u n d s t h a tt h e f o l l o w i n g c o n d i t i o n ss h o u l db e i n d i s p e n s a b l e t oi n t e r e s tr a t e l i b e r a l i z a t i o no fd e v e l o p i n gc o u n t r i e s ：m a c r o e c o n o m i c s t a b i l i t y ；m i c r o e c o n o m i c b e h a v o r s s u m c i e n t l ys o u n d ；f i n a n c i a l m a r k e t g e t t i n gs o p h i s t i c a t e d ；f i n a n c i a l m o n i t o r i n ga n ds u p e r v i s i o ns u f f i c i e n t l ys t r o n g t oa n t i c i p a t et h ee f f e c to fl i b e r a l i z a t i o n a n d r e a c t i n gt oi ti nat i m e l ya n de f f i c i e n tm a m e r f u r t h e r m o r e ，i no r d e rt oa d a p t t h e d e v e l o p i n g c o u n t r i e st ot h ec o n t e x to ff i n a n c i a l l i b e r a l i z a t i o n ，w es h o u l d s e l e c t g r a d u a la p p r o a c hi nd e r e g u l a t i n gi n t e r e s tr a t ea n dp r o p e r l yd e t e r m i n et h es e q u e n c eo f l i b e r a l i z a t i o no fi n t e r e s tr a t ea n dp r i o r i t yo ff i n a n c i a ld e r e g u l a t i o n i na d d i t i o n ，t h e p o s i t i v ea n dn e g a t i v ee f f e c t so f l i b e r a l i z a t i o no fi n t e r e s tr a t ei sa l s oa n a l y z e d i nt h e e n do f t h et h e s i s ，w ee x a m i n et h e e x i s t i n gi n t e r e s tr a t es y s t e mo f c h i n a ，t h ec h a l l e n g e s o fl i b e r a l i z a t i o nr e f o r ma n d p u tf o r w a r ds o m es u g g e s t i o n s k e yw o r d s ：d e v e l o p i n gc o u n t r i e s ，i n t e r e s tr a t el i b e r a l i z a t i o n ，c o n d i t i o n ，a p p r o a c h ， s e q u e n c e ，e f f e c t c l a s s i f i c a t i o nn u m b e r ：f 8 3 0 9 f 1 1 2 1 第一章导论 在一国经济中，利率是调节经济活动的重要杠杆。从宏观来看，它是t f ，央银 行实行间接性宏观会融调控的重要工具；从微观来说，它又是有效组纵资金来源、 合理安排资会投向、优化资源配置、提高投资效率的重要手段。因而，各固政府 都非常重视利率政策的制定。 第二次世界大战以后，西方各发达资本主义国家纷纷推行凯恩斯卜义的经济 政策，在货币金融领域主要实行低利率政策以刺激投资。些发展中囤家刁i 顺本 囡的实际情况，盲目效仿西方，并通过政府的强制力量对利率实行严格的管制。 一定程度的利率管制在一定条件下可以促进经济增长和发展。但番! 多数发腱t 1 4 家，利率管制导致实际利率过低，储蓄下降，对于资本本就短缺的发展r ，浏家来 说，进一步减少了可用于投资的资本供给。而且，由于利率过低，对资本的需求 膨胀，资本供求出现严重缺口，迫使政府实行非价格性的信贷配给制度，这又造 成投资的低效率。因此，在发展中国家，人为的低利率政策不但没有促进经济增 长，反而造成金融抑制，阻碍了经济发展。 1 9 7 3 年，麦盒农和肖两位经济学家以发展中国家的货币金融问题为研究对 象，分别从不同角度对金融与经济之间的关系进行了丌创性的研究，提出了金融 深化理论。他们首次指出发展中国家经济落后的症结在于金融抑制，批评了这些 国家当时采取的对利率和信贷实行管制的余融抑制政策，并倡导推行金融深化r 浅 略，以余融自由化目标放松或解除利率管制，使利率真实反映市场上的资会供求 变化，出市场机制决定生产资会的供求变化和流向，刺激社会储蓄总供给水平的 提高，从而便利资本的筹集和流动，有效地解决资本的合理配置问题，提高投资 收益，促进经济发展。金融深化理论为发展中国家促进资本形成，带动经济发展 提供了一个全新的视角和思路。它既弥补了一般货币理论忽略发展中国家货币特 征的缺陷，又克服了传统发展理论忽略货币会融因素的不足，突出强调了盒融体 制和会融政策在经济发展中的核心地位，为发展中国家制定货币金融政策，推行 以利率自由化为核心的会融改革提供了理论依据。这一理论提出后在西方经济学 界引起了强烈的反响，此后又得到了不断的修f 、补充和发展，构成了利率自由 化理论的基础。 会融深化理论和政策建议得到了世界银行和国际货币基会组织的积极支持 和推广。7 0 年代以来，许多国家都纷纷推行了以利率自由化为主要内容的会融 深化改革，这其中既有发达国家，也有发展中国家。从改革的结果来看，发达吲 家大都通过放松利率管制，达到了改善资源配置效率，促进经济增长的目的。似 是就发展中国家而言，除了少数国家通过渐进式的改革取得了成功外，大多数发 展中国家则遭受了挫折或失败，有的甚至还引发了国内的会融危机。如智利的利 率自由化改革不但没有达到动员储蓄，增加投资，促进经济增氏的目的，反而导 致了外资过度流入、货币升值和国际收支的恶化，并引发了银行体系的危机。 在对发展中国家利率自由化实践认真分析和总结的基础上，我们发现这些发 展中国家改革经历挫折和失败的主要原因在于：( 1 ) 改革的h , y $ j l 选择小当，人都 是在国内宏观经济不稳定的情况下推进改革的。( 2 ) 微观基础不健全。氽业普遍 的高负债比率和银行资产质量不理想加剧了整个金融体系的脆弱性和改革的潜 在风险。( 3 ) 监管体制不健全。改革前缺乏充分的政策准备，没有建立柑应的监 管体系和风险防范系统，放大了改革的冲击效应。( 4 ) 在各方面条件不具备的f 寿 况下，选择激进式的改革路径最终导致了改革的失败。 发展中国家利率自由化改革失败的教训使我们认识到，利率自l - 化虽然i j 以 帮助发展中国家摆脱金融抑制，实现资会的合理配置，提高投资收益，促进经济 增长，但是这一改革的成功推行必需具备一定的条件，并且选择适当的改革道路。 这点对发展中国家来说更为重要。因为，这些国家经济发展水平不高，货币化 程度较低，金融市场不发达，经济基础相对薄弱，改革失败的冲击会加剧其会融 体系的脆弱性和宏观经济的不稳定，相对发达国家而占，其遭受的损失会更人。 那么发展中国家实行利率自由化改革需要具备那些条件呢? 什么方式的改革路 径更适合发展中国家呢? 利率自由化的推进要遵循什么样的次序原则昵? 这些 f 是本文所要研究和解决的问题。 中国，作为一个典型的发展中国家，实行由计划经济体制向市场经济体制转 轨的改革已有2 0 多年的历程。进入9 0 年代，随着市场化改革的深入推进，金融 改革的重要性同益突出，尤其是利率自由化改革。同时，随着加入w t o 的临近， 我国会融市场的丌放程度将不断加深，现行的利率体系还将面临来自国外的冲 击。源于市场化改革的内部需要和外部压力，改革现行利率体制，推进利率自由 化已成为我国当前会融体制改革的焦点问题。因而本文对发展中国家实行利率自 由化问题的探讨对我国应该有一定的现实参考意义。 本文的基本框架安排如下： 第一章为导论，包括问题的提出，本文的写作意义和基本框架。 第二章是利率自由化的理论基础，主要介绍了会融发展理论中几个有代表性 的模型，着重阐述了其中利率自由化的思想观点，最后还介绍了几个对利率自由 化理论批评的主要观点。 第三章是发展中国家利率自由化的实践，本章主要讨论了发展中国家利率自 由化实践中几个有代表性的成功和失败的案例，并在此基础上对利率自山化改革 4 的经验和教训进行了总结。 第四章是发展中国家实行利率自由化的条件、路径、次序和效应。本章在自 一章案例分析的基础一l ，进一步从理论层面探讨了发展中国家推行利率自由化所 应具备的条件，选择的路径以及利率自由化与资本账户丌放的次序安排和利率体 系内部放松管制的次序选择，最后，我们还简要的讨论了利率自山化可能给发展 中国家带来的正负经济影响。 第五章将专门研究中国推行利率自由化的进程。首先，对我刚利率政策的演 变历程进行了简要回顾，并分析了现行利率体系和管理体制中存在的二_ 卜要问题， 然后着重探讨了我国推行利率自由化改革的制约因素，最后，在此毖础 ：，对我 国实行利率自由化改革提出了相应的政策建议。 第二章利率自由化的理论基础 利率自由化是指政府取消对金融机构设置的利率限制，把利率的决定权交给 市场，由市场资会供求状况决定利率。市场主体可以在市场利率的坫础上，根拆： 不同会融交易的特点，自主制定利率。其含义主要包括两个层面：。足指政府剐 利率管制的放松；二是指利率由市场供求决定。广义地讲，利率臼1 1 | 化还包4 , r i x 、r 直接信贷管制的放松。 对利率自由化问题的研究主要集中在现代会融自由化理论中。虽然各学派 对这一问题的研究角度和分析方法不尽相同，但其主要结论和政策- 卜张， _ f 1 对比较 一致，共同构成了利率自由化的理论基础。与此同时，也有不少经济学家村利率 自【b 化持批评态度。这罩，我们选取几个有代表性的金融自由化模型和些批评 理论作一介绍。 第一节麦金农和肖的金融深化理论 1 9 7 3 年，美国经济学家爱德华s 肖( e s s h a w ) 和罗纳德i 麦 金农( r i m c k i n n o n ) 在他们先后出版的经济发展中的金融深化和经 济发展中的货币与资本两本著作中，从不同角度对发展中国家会融发展和经济 增长的辩证关系进行了丌拓性的研究，他们分别提出了“金融深化论”和“会融 抑制论”，为以利率自由化为核心的金融自由化理论和实践的发展奠定了基础。 麦会农和肖认为，发展中国家在经济环境、经济结构和经济发展水平等方面 有其自身的特点，不应该而且也无法简单套用西方传统的货币理论来解释其经济 发展中存在的问题。传统的货币理论，无论是凯恩斯学派还是货币学派，都是针 对经济发展水平高，货币会融制度较完善的发达国家设计的，而这些都是发展中 国家所不具备的。一般来说，传统的货币理论都建立在以下假定之上：一、生产 要素和产品具有“无限可分割性”，也就是说，各生产单位都能使用相同的技术： 二、货币与实际资本可以相互替代；三、信用发行货币：四、假定金融市场极为 发达和健全，信用工具非常丰富。显然，这些假定在发展中国家是不适用的。 麦金农和肖对发展中国家的经济、金融状况进行的研究表明，这些国家的经 济结构往往呈现一种“割裂”的特征。在这样的经济结构中，经济主体相互隔 绝，它们所面对的生产要素和产品价格不同，所捌有的技术禀赋也不，因而投 资回报率也参差不齐，并且不存在一种能使这种差异趋于消失的市场机制。发展 中国家会融市场的不完全使大量的小规模经济主体被排斥在有组织的会融市场 之外，不完全的市场导致了资源配置的扭曲。本来就稀缺的资本大量流向了一些 6 _ | 】有“特权”而又不拥有良好投资机会的阶层，致使资本与良好的投资机会相分 离。方面，急需资金进行投资活动的个体得不到足够的资金；另一方面，资会 又在特权阶层被低效率的使用。在投资是不可分割的条件下，得不到资会的个体 只能通过“自我融资”( s e l f - f i n a n c e ) 完成自身的资本积累，据此麦金农得出了， 在发展中国家货币与实际资本之间是互补关系的这一有别于传统货币理论的结 论。2 基于上述理论分析，麦会农指出，发展中囤家会融体系的落后、无效率足 其经济增长缓慢的主要原因，相应地，经济发展的迟滞也不利于金融_ k 的发展。 造成这种状况的根本原因在于发展中国家经济金融制度上的缺陷和政府对经济 活动过多的干预。这种干预在会融领域表现为强制规定和控制利率( 尤其足存款 利率) 和汇率，使其低于市场均衡水平。政策性制定的利率和汇率不能真实反映 市场供求，在政府未能有效制止通货膨胀的情况下，实际利率变为负数，导敛储 蓄下降，从而进一步减少了资本稀缺的发展中国家可用于投资的资本供给。而儿 由于利率过低，资本需求膨胀，资金供求出现严重缺口，迫使政府实行i 二价格的 信贷配给制度，这又造成投资的低效率。因此，在发展中国家，人为地低利；釉 史 策不但没有促进经济发展，反而对经济发展起了制约作用，造成“金融抑制” ( f i n a n c i a lr e p r e s s i o n ) 。相对地，肖从“金融深化”( f i n a n c i a ld e e p e n i n g ) 的角度 同样阐述了金融发展和经济增长之阳j 相互促进、相互影响的关系。他提出放弃囤 家对命融体系和金融市场过分的行政干预，解除利率管制，借助市场力量实现利 率、储蓄、投资与经济增长之问的协调发展，消除“金融抑制”。 这里，我们借助美国加利福尼亚大学教授马克斯维尔弗莱3 简化的麦会 农一肖模型来具体分析利率自由化如何影响储蓄和投资，进而影响经济增长和发 展的过程。 图2 1 中，r ，为实际利率；s ( g i ) 表示在经济增长率为g i 时的储蓄，它足实 际利率的增函数：f 代表会融抑制下的利率水平，是政府将实际利率人为地限制 在其均衡水平以下的干预行为；i 表示投资，它是实际利率的减函数。为了便于 分析，可假定：( 1 ) 储蓄全部转化为投资；( 2 ) 没有国外融资来源。这样，现实 的投资总额i j ( i = 0 ，1 ，2 ，3 ) 便等于一定利率水平上所能形成的储蓄总额s ， ( i = 0 ，l ，2 ，3 ) 。 从图2 1 可以看出，如果实际利率被限制在r o ，则所能形成的储蓄总额仅 为s o ，从而投资总额也只能为i o 。但是从投资曲线i 可以看出，当实际利率为 r o 时，意愿投资总额( 即贷款需求) 却是1 3 。这就形成了严重的资会供求缺f - ( r 3 一i o ) 。如果政府只限制存款利率，而不限制贷款利率，则在供求定律的作用 下，贷款利率将上升至r 3 ，其结果是会融体系获得不合理的高额利润，e 1 ( r 3 r 0 ) 。 而事实上，大多数发展中国家通常是既限制存款利率，又限制贷款利率。如果靳 不考虑政府规定存贷利差这一因素，假定贷款利率也被限制在r o ，则山于可贷资 会的严重供不应求，必然导致非价格性的信贷配给，这正是许多发展中国家实际 存在的情况。这种非价格性的信贷配给存在诸多弊端，往往使社会投资效率和资 源配置效率大为降低。其主要原因有：首先，信贷配给会导致“寻租”现象的发 生，这样资会配给的对象未必是投资效率高的企业和个人，而往往是些特权阶 层、寻租者或与金融机构有某种特殊关系的企业和个人。其次，利率高限的存n ： 使会融机构无法收取合理的风险报酬，影响了金融机构承担贷款风险的积极性。 于是大部分资会都被投放于那些风险小而收益低的项目，如图中阴影部分所示的 那些收益率略高于利率高限r o 的投资项目。第三，畸低的利率产生道德j x l 险。【 l 于资会借贷成本低，一些企业和个人可能会肆意举债并用于非生产性投资。所以， 在麦金农和肖看来，发展中国家实行低利率政策，非但无助于经济发展，反而 起了阻碍作用。既如此，为了促进经济发展，应当实行自由利率政策，使利率水 平反映资会市场供求的真实状况。 实 际 利 螭 f s 1 i is 2 1 2s 】1 j 图2 1 储莆 投资 现在，假定图2 1 中利率由r o 提高至r 1 ，一方面储蓄总额将随( 存款) 利 率的上升而增加，同时可供投资的资本总额也得到增加；另方面出于( 贷款) 利率从r o 提高至r l ，原来那些收益率略高于利率r o 的投资项目便成了亏损项目， 取而代之的是收益率较高( 至少高于r i ) 的投资项目。这样，投资的平均效率得 以提高，从而资会配置效率也获得提高，经济增长率由勘上升至g l ，储蓄曲线 由s ( g o ) 移到s ( g i ) 。因此，根据麦金农和肖的分析，实际利率的提高既能增加资 本形成数量，又能提高资本形成的质量，所以它对经济增长和发展有着双重影响。 那么实际利率达到何水平j 能实现资会供求平衡呢? 由图2 一l 可知，当实 际利率为r 2 时，储蓄曲线移至s ( g2 ) ，投资总额为j 2 ，经济增跃率为9 2 ，此时， 资会供求平衡，实际利率达到理想水平。这个利率1 2 即是麦金农和肖所i ；【j 的资本 市场上的。均衡利率”。因此，发展中国家的政府应该彻底废除对利率的于预和 管制，同时，积极制止通货膨胀，使名义利率免受物价上涨的影吼从而使实际 利率等于或尽可能接近于均衡利率。 总而言之，麦会农一肖会融自由化模型的核心思想是主张实行以利牢门山化 为核心的会融自由化，让实际利率通过市场机制的作用自动地趋于均衡水 ，从 而保证经济发展以最优速度进行。 第二节麦金农和肖金融深化理论的发展 自1 9 7 3 年麦会农和肖提出金融自由化理论观点以来，不少经济学家对他们 的模型进行了扩展，其中较著名的有卡普( k a p u r ) 模型、马西森( m a t h i e s o n ) 模型、 和加尔比斯( g a l b i s ) 模型。 一、卡普模型 卡普是从银行信贷如何影响投资( 资本积聚) 水平的角度探讨金融抑制刘经 济增长的阻碍作用。卡普模型适用于劳动力无限供给的发展中国家。4 在该经济 中，经济增长主要由投资水平( 即资本数量) 决定。所以，我们可以如下的总供 给函数作为该经济的分析起点： y = 武 其中，y 为实际产出；k 为全部可用资本，包括固定资本和流动资本：0 为资本产出系数，在卡普和马西森模型中，它被假定为常数，故实际产 l 就唯一 的决定于资本的数量。 卡普假定( 1 ) 该经济中固定资本没有得到充分利用，所以，决定经济产h ； 水平的便是流动资本，如果以a 表示固定资本占总资本的比例，则( 1 n ) 为流 动资本与总资本的比率。( 2 ) 所有企业净增加的流动资本和流动资本中损耗部分 的一定比例臼由银行贷款解决，并且所有的流动资本在每一个生产周期内刚尽。 我们先来看一下卡普模型中贷款额度的确定。卡普假定社会的名义货币存量 m 由高能货币c 和银行发放的贷款余额l 两部分组成，即m = c + l 。简化起见， 假定c 和l 保持固定比率，即c m 和l m 为常数。设准备率不变，c m = 1 - - q ， 则贷款在货币存量中的比率为l m = q 。由央行控制的名义货币增长：率( t z l l 货币扩 张率) ，以u 表示，则 “= a m m = a c c = 叫l ( 2 2 ) 下面，我们再来分析企业投资水平的决定。在一个时期结束后，企业增自u 的 总的净实际投资i 可由下式表示： ，= i d k _ 1 口i la l - a p p o ( i - g ) k 1一。dec pl = 击卜等训h ，叫( 2 - - 3 ) 其中，p 为价格水平，p 为价格水平的变化，玎为通货膨胀率( 石= p p ) a l 表示增加的名义银行贷款额；o ( 1 一a ) k 是流动资本中需银行提供贷款融资的 部分，z x p o ( i c t ) k 为维持同等流动资本的实际水平而由银行增加发放的名义贷 款数额。 设g 表示经济增长率，将式( 2 3 ) 两边同除以k ，并对式( 2 1 ) 、( 2 2 ) 进行必要的代换，即可求出稳态均衡条件下的经济增长率g 为： g ：“旦! l 一柏 2 两高哪 式( 2 4 ) 显示货币增长率p ，贷款在货币存量中的比重q 及固定资本在总 资本中的比重a 的增加可推动经济增长率水平的提高；而货币流通速度p y m ， 流动资本损耗中通过银行借款的比例0 以及通货膨胀率n 的提高会阻碍经济增 长。 由前面模型假设可知，经济增长的关键因素是净增加的流动资本，而这是由 银行贷款来满足的。根据卡普的分析，银行贷款供应主要是出实际货币需求，货 币扩张率u 和贷款占货币的比率q 所决定的。为此，他又引入了卡甘( c a g a n ， 1 9 5 6 ) 关于通货膨胀条件下的货币需求函数： ( m p ) ”= y p “一4 。 ( 口 0 ) 式( 2 5 ) 中，( m p ) o 为对实际货币余额的需求，可以用公众所持有的银行 o 存款求代表5n 。为通货膨胀预期，均衡增长时n = n 。：d 为存款利率；d - - n 。 表示货币存款的实际收益。d n 。和实际货币余额的需求呈汇相关，因为如果d n 。为f ，则说明货币存款的收益率为正，那么货币持有者就会增加货币需求， 在此即为增加银行储蓄。对货币数量论等式m v = p y 进行对数变换，并x , 3 - t b 1 i 【l j 求 导，可得： 万= “一g ( 均衡条件下，v 为常数) 将式( 2 5 ) 和( 2 6 ) 代入式( 2 4 ) 得6 g 。同a q 一日+ g 臼 ( 2 7 ) 由( 2 7 ) 式可知，2 主要由两个变量u 和d 来决定，当固定u 时，一个i i ： 的q 便司+ 找到一个最大化的经济增长率g 。在卡普的模型中，存款利率的变化且亘 过货币需求来达到影响经济增长的作用。名义利率提高促使实际货币需求捉高， 借此可提高贷款供应量，增加流动资本投资，促进经济增长。如果名义利率不变， 通货膨胀将降低实际利率，这会引起实际货币需求减少，阻碍经济增k 。同时， 卡普还指出法定准备会率是另一个阻碍经济增长的变量。存在法定准备金率l 时， 即使由竞争决定名义存款利率，仍可造成实际利率和实际货币需求下降，影u 向经 济增长。由卡普模型所引伸出的政策含义既是政府放松对存款利率的上限管制， 通过升高的存款利率增加人们的货币需求，使银行信贷的净流量增加，从而为生 产企业提供更多的流动资本，推动实际经济增长。 卡普模型的最大进步在于将会融中介引入到储蓄和投资之问，修币了麦肖 模型中储蓄自动转化为投资的假定，使得二者之问的转化有了一个可信的途径。 但其缺陷在于缺少一个有关企业储蓄行为的函数，投资可不受产出水平的约束， 只通过银行贷款的增加便可满足，这一点在马西森模型中得到了补充和发展。 二、马西森模型 马西森同样是从投资数量的角度分析放松利率管制对投资和经济增长的影 响，并采用了与卡普相同的生产函数( 即假定资本产出系数不变) ，但他在展刀： 模型时，有两点假设有别于卡普，一是假设所有的固定资本都被充分利用：二是 假设总投资( 包括固定资本、净流动资本和重置资本) 中的 部分由银行贷款束 解决，而且引入了企业资本中储蓄水平如何决定的函数。 我们首先分析一下贷款的供应和需求情况。企业总投资k 中的 部分山银 j 贷款支持，则对银行实际贷款l p 的需求函数为： ( l e ) ，= 斌 ( 2 8 ) 银行实际贷款的供给决定于存款水平和准备会率，如果以q 表示存款余额r ， 可贷放的比率，则( 1 一q ) 表示准备会率，那么实际贷款供给为： ( l p ) 。= q ( d p )( 2 9 ) 其中，d p 为实际存款余额，q 为其函数为： ( d p j = f ( d 一7 1 。) r( 2 一i o ) 其中，d 为名义存款利率，n 。为预期通货膨胀率。 将( 2 一1 0 ) 式代入( 2 9 ) 式，得： ( 纠p ) 、= q f ( d - - t e 。) y ( 2 1 1 ) 由式( 2 1 1 ) 可知，在一般物价水平不变的条件下，银行贷款的供给量取 决于准备金率、名义存款利率、预期通货膨胀率及国民收入四个因素，它与名义 存款利率d 和国民收入y 呈正相关，与准备会率( 1 一q ) 和预期通货膨胀率n 。 呈负相关。 1 下面，我们再来分析企业的资本积累情况。马西森认为，企业的资本积累率 世由其储蓄行为所决定，而企业的储蓄行为又取决于总资本的实际收益率r 及实 际贷款利率( ，一“，即 k = s ( r7 一，+ 石。) y( 2 1 2 ) 其中s 为储蓄率。式( 2 1 2 ) 反映了整个经济的投资率及其对银行贷款的 需求。将式( 2 1 2 ) 两边同除以k ，则得出经济增长率g 的函数： g = s ( r 一，+ 石。1 盯( 2 一1 3 ) 由于0 在模型假定中被定义为常数，故经济增长率取决于三个因素：资本的 实际收益率r 、贷款利率，和预期通货膨胀率n 。其中z 由银行决定，n 。则受货 币政策影响。 在大多数发展中国家，利率往往受到严格管制。假如贷款利率，被限制在低 于其均衡水平的位置上，则由式( 2 1 2 ) 可知，整个经济的投资率提高，从而 对银行贷款的需求量必然上升。但由于贷款利率，与存款利率d 之问有一定的 依存关系，在，低于其均衡水平的情况下，d 通常也会低于其均衡水平。由式 ( 2 1 0 ) 可知，d 的低水平，直接影响实际存款余额。根据( 2 1 1 ) 式，在q 一定时，银行贷款的供给将会下降，低于无管制条件下的供给水平，其结果必然 使一部分贷款需求无法得到满足。因此，马西森认为，经济增长率归根到底耍受 银行贷款供给量的制约，而银行贷款供给又在很大程度上受实际存款利；筝的影 响。故马西森认为，为了使经济得到稳定增长，必须使实际利率达到其均衡水i h 因此，政府必须取消利率管制，实行以利率自由化为核心的金融自山化7 。 马西森模型与前述的卡普模型的分析角度大致相同，但比之卜普模型，分 析更切实际一些。首先，它放松了银行贷款仅限于支撑流动资本的似定；j e 次给 出了一个有关企业的储蓄行为的函数，使其投资有了来源和约束。但足山j i 这两 个模型都设定资本产出系数不变，所以它们都只是从银行信贷供给( 即投资数量) 的角度来补充和修f 麦一肖模型的。 三、加尔比斯模型 卡普和马西森的模型都是从投资数量的角度分析金融压抑，尤其是利率镎制 和高比例存款准备会导致的贷款供给不足，投资不足，从而影响经济增长率的问 题。而加尔比斯( 1 9 7 7 ) 则从投资质量的角度分析了余融抑制如何影响社会、f 均 投资效率的问题，从而从利率自由化提高投资效率的角度对利率自m 化政策给r 了肯定和支持。 加尔比斯在接受麦金农的基本结论和政策主张的基础上，修i f 和补充了麦的 “一部门模型”( o n e s e c t o r m o d e l ) ，构建了一个包括传统部f - j , u 现代部门的“两 部门模型”( t w o s e c t o r m o d e l ) 。假定部门i 为落后的或低效率的传统部门，部 门i i 为发达的或技术先进的现代部门，两者由于技术的不同而在投资收益上有很 大的差别，部门i i 的投资收益高于部门i ，即前者的投资效率高于后者。8 为了 分析便利，假设两部门的折旧率相同，各自产品在竞争条件下生产，生产要素只 有资本( k ) 和劳动( l ) 。则整个经济的产出水平为y = y 1 + y 2 ，两部门的生产函 数分别为： 菱三裟2 ，( 2 - - 1 4 k 2 ， e = 疋(，厶) 。 假设生产要素的价格等于其边际生产率，则两部门的资本收益率分别为： o r , o k i = r ea 匕腿2 = r 2 且 y 2 _ ( 2 1 5 ) 加尔比斯还认为，先进的技术不仅给资本带来较高的收益率，而且也给劳动 带来较高的收益率。因此，可以合理地假定部门i i 的工资水平( w 2 ) 大于部门i 的工资水平( w 1 ) ，即w 2 w l 。 假定生产要素被充分利用。根据欧拉定理，整个经济的收入决定方程为： y = 一+ 匕= 一足l + w l i + t 足2 + w 2 l 2 ( 2 1 6 ) 下面，我们再来分析两部门的储蓄和投资情况。加尔比斯指出，两个部门除 了生产技术和投资收益水平不同外，受到的金融限制也有所不同，即在金融抑制 的经济中，传统部门相对于现代部门而言更难获得金融支持。为了便于分析，他 假设部门i 的投资没有外部资会，全部来自自我融资，其未消费的收入全部存入 银行( 假定银行存款为金融资产的唯一形式) ，其投资决策“依赖于两个牧葫牢， 即其自身的实际收益率及可获得的金融资产的实际收益率”9 ；部门j f “，获社 银 行的全部对外贷款，并且其剩余全部自动转化为投资，没有会融储蓄。 ( 1 ) 部门i 的投资，储蓄情况为： ，= ：( _ ，d 一万。) 一且甄钆 0a f , a ( d 一石。) c + l ，即 ， 0a l a “一7 。) 0 ( 2 2 0 ) ( 2 2 0 ) 式说明：若n 上升或( 卜。) 下降，则投资需求将增大，反之则反 是。但在加尔比斯看来，f ：远大于( 卜n 。) ，因为“这个部门的投资存在很大的 优势”。”问题在于银行贷款能否满足部门i i 足够大的投资需求。 根据以上分析，部门i 【能够获得多少银行贷款，取决于部门i 的金融储蓄， 而部门【的会融储蓄又在相当程度上取决于存款的实际利率。如果政府舰定存款 利率上限，则由于( f _ n ”) 低于市场出清水平，将导致部门i 的储蓄水平降低， 其低收益的实际投资相应增加，与此同时，则直接减少了部门l i 的可投资资源， 限制了其高效率的投资，使整个社会的投资效率下降，从而阻碍了实际经济增长。 因此，加尔比斯认为，金融中介应提高存款的实际利率，这有利于减少部jif 门 低效率投资而相应的增加部门i i 的高效率投资，从而能在社会资源一定的条什 下，提高整个社会的投资效率和资源配置效率，加速整个经济的增氏和发展。f0 时，加尔比斯也指出金融中介要充分发挥这一作用，必须以利率自由化为前提， 他提出政府应取消对利率的人为限制，让它通过市场机制的作用自发地达到其均 衡水平，即使可投资资源的实际供给与需求相平衡的水平。 加尔比斯模型的主要发展在于，首先，他将整个经济区分为两个部门，并认 为两部门所受到的金融限制有所不同，显然这一假设比麦金农的假设更符合发展 中国家的实际情况。其次，他不是简单地通过对货币需求的分析来说明金融中介 的作用，而主要是从两部门资源转移的角度来论证金融中介的作用，这比i h 两个 模型的分析更深入。再者，该模型通过对两部门投资效率差异的分析说明了资源 转移，提高投资质量对经济增长的意义。其对发展中国家的重要性在于，它证明 了这些国家在现有资源条件下，可借助利率政策变化等手段，有效提高因内资源 的配置效率，从而达到提高经济增长率，改善国民福利的目的。显然，1 这比孙 两个模型仅从投资数量的角度考虑放松利率管制对投资和经济增长影响f f j 分析 更进一步。 通过对上述三个模型的深入分析，我们发现虽然它们分别从不同角度补充和 修f 了麦一肖模型，但是其基本结论和政策建议仍与麦金农和肖的思想相一致， 只是在研究方法的采用和数学模型的构建上有了更深入的发展。 第三节利率自由化理论的批评与拓展 麦会农和肖提出了以利率自由化为核心的金融发展理论以后，在学术界引起 了很大反响，许多经济学家对其论点作了进一步的理论和实证分析，大都支持其 基本结论。但是，也有不少经济学家针对发展中国家的经济现实和改革实践，对 利率自由化理论提出了各种批评意见。 一、新结构主义 新结构主义者以发展中国家普遍存在的二元余融体系( d u a lf i n a n c i a i s y s t e m ) 为分析背景，批评了利率自由化理论对促进经济增长和发展机制的论述。 所谓二元会融体系是指公丌有组织、正规的金融市场与地下非f 规、无组织的金 融市场( c u r bm a r k e t ) 并存的现象。在发展中国家，尤其是在金融压抑较严重 的条件下，这现象相当普遍。 新结构主义者将托宾的资产组合分析方法用于对居民资产的分析，他们将肼 民的资产分为三种：通货或黄金、银行存款和非f 规市场贷款。提高存款利率足 否能达到增加社会整体可贷资会量的目的，依赖于准备会率水平和增加的信贷余 额会替代的对象，即究竟是对通货的替代，还是对非正规市场的替代。新结构j i 义者认为，利率自由化将引起流向实际生产部门的投资在社会可贷资金总量巾的 比重降低，导致投资减少。其原因有三方面：其一，出于正舰市场的法定准备金 率高于非正规市场，故正规市场利率水平的提高引起的存款增加对非j i i 舰1 j 场贷 款的替代要大于对货币的替代；其二，提高f 规市场的利率将会引起非正舰市场 利率提高，这会对依靠这一市场贷款进行的投资产生“挤出”( c r o w do u t ) 效应： 其三，利率和会融自由化为人们提供了更多的金融服务，这会诱使一部分社会c 叮 贷资会流向消费领域，取满足人们的消费需求，从而降低生产性投资水平。这三 个效应所带来的就是流向实际生产部门的投资在社会可贷资会总量中的比蘑降 低，投资的减少显然不利于经济的增长和发展。 二、不完全信息理论 不完全信息论认为，在不完全市场上，市场利率将不会提高到使市场供求f f 清的均衡水平，所以即使全面的金融自由化也无法达到有效分配信贷的曰的。早 在1 9 8 1 年斯蒂格利茨等人就提出著名的“不完全信息市场上的信贷配给模型”， “试图向麦金农等利率自由化主张者发难。 他们指出，金融市场的根本特征就是信息不对称，信贷供给者除了关心收益 以外还更多考虑风险因素。当信息在借贷双方传递不充分时，利率提高往往会产 生逆向激励效应和逆向选择行为。所谓逆向激励效应是指在利率升高时，所有项 目的收益下降，低风险项目无利可图从而引起公司转向高风险项目，银行会发现 提高利率会增加其资产组合的总体风险：而逆向选择行为是指在非对称信息的信 贷市场上，银行在不了解借款人项目的真实风险程度，无法确知其清偿的可能性 时，如果以利率作为筛选借款人的工具，那么借款申请人的组合会发生不利的变 化，低风险有清偿能力的企业将率先退出，而愿意支付高利率的企业可能根本不 关心偿还问题，具有较高的违约率。所以，当存在违约风险时，提高利率水平并 不意味着银行实际收益的增加。为实现利润最大化，银行通常不采取高利率政筑， 所以银行业的利率往往低于市场出清时的水平。当信贷市场需求大于供给时，银 行宁愿采用信贷配给的方式满足市场的部分需求，鼓励那些资信度高，只愿意以 低利率借款的投资者们借款。针对这种市场自身的不完善，经济学家们提出了小 同的观点，归纳起来有两种：一种认为利率自由化不可行，必须由政府介入来分 配信贷以消除信息不完全f 1 题( s t i g l i t z ，1 9 9 2 ) ；另一种观点主张从完善市场自身 机制和结构中寻求解决办法，如强调金融中介机构在消除不对称信息中可发挥特 殊作用。有学者对德、同银企问互相持股表示肯定，还有的提出增加股权仃场的 作用，以中和信贷市场的不完善，改进投资分配效率。 三、金融约束理论 “会融约束”( f i n a n c i a lr e s t r a i n t ) 这一概念是由赫尔曼( h e l l m a n n ) 等人提 出的，他们针对发展中国家的经济现实和改革实践，指出金融抑制确是经济增长= 和发展的桎梏，但是推行以利率自由化为核心的会融自由化同样难以收到预期效 果，故有必要从发展中国家的实际出发，选择新的政策路径金融约束。所旧 会融约束指的是一组会融政策，如对存款利率加以控制，对进入以及来自资本市 场的竞争加以限制等，其旨在金融部门和生产部门内创造租金或旨在