（会计学专业论文）我国民营企业融资风险预警系统研究.pdf

摘要 本选项来源于“湖北民营企业融资预警系统研究”课题，该课题编 号为2 0 0 2 a a 4 0 i c 2 1 。 民营企业已成为我国经济中的一个新的增长点。不仅如此，它在提 供就业机会，搞好国有企业改革方面也发挥着日益重要的作用。然而民 营企业由于其抗风险能力弱，因而存在着较大的经营风险，再加上民营 企业融资活动中存在着融资结构不合理、严重的信息不对称等问题，使 得民营企业融资具有较大的风险性。在市场经济条件下，民营企业融资 的高风险性是导致民营企业融资圃难的重要原因之一，而融资困难叉进 一步加剧了其融资风险。 西方大公司都有很强的财务风险管理意识，特别是在融资风险的控 制上，对公司运作中的融资风险进行连续的监控与防范，以充分保证公 司稳步发展、长盛不衰。面目前我国民营企业对财务风险管理未有足够 的重视，还没能树立起足够的融资风险防范意识，没有有效开展对财务 风险的监测与预瞀，对企业融资风险预警管理的研究还处于空白状态。 随着我国市场经济的发展，企业出现破产及陷入其它财务困境现象的频 率也越来越高，因而对企业财务风险进行监测与预警的需求也就越来越 高。在我国民营企业的财务基本状况不尽如人意的情况下，建立一套民 营企业融资风险预警系统，对于规避防范民营企业融资风险其有非常重 要的现实意义。 本课题运用公司理财学、数理统计学的一些理论，较系统地对民营 企业的融资风险的生成过程作初步剖析，构建融资风险预警管理的基本 框架。课题首先对融资风险进行了乔定，并介绍国内外的预警研究现状， 然后描述我国民营企业融资现状和特点。 其次从宏观和微观两个方面对民营企业融资风险的表现和成因进 行深入剖析。在探讨形成融资风险的民营企业内部微观原因的过程中， 具体研究融瓷机制、融资结构等因素，并辅之研究民营企业内部组织结 构等其他影响融资风险的因素。在分析宏观原因的过程中，主要从法律 法规的限制等角度进行。最后论述民营企业融资风险的预警管理方法 为民营企业的融资风险评价和度量提供思路，并尝试建立民营企业融资 风险的预警指标体系。 关键词：财务预警财务比率单变量分析融资风险 武汉理工大学硕士学位论文 a b s t r a c t t h ea r t i c l ec o m e sf r o mat h e s i s “t h er e s e a r c ho fp r i v a t ee n t e r p r i s e s f i n a n c i n gp r e d i c t i o ni nh u b e ip r o v i n c e ”，w h o s en u m b e r i s2 0 0 2 a a 4 01c 21 n o to n l ya san e wg r o w t hp o i n t ，a l s o p r i v a t ee n t e r p r i s e s t a k eo n i n c r e a s i n g i n f l u e n c eo n p r o v i d i n ge m p l o y m e n t a n dt h er e f o r mo f s t a t e o w n e de n t e r p r i s e s b u tt h e r ei sg r e a tm a n a g e m e n tr i s ki np r i v a t ee n t e r p r i s e sb e c a u s et h e y a r eu s u a l l yt o e b l ei nk e e p i n gt h e m s e l v e sf r o mr i s k s u p e r a d d e dt h a tt h e r e a r es o m e p r o b l e m s s u c ha si r r a t i o n a l f i n a n c i n g s t r u c t u r ea n ds e r i o u s i n f o r m a t i o na s y m m e t r yo c c u ri n p r i v a t ee n t e r p r i s e sf i n a n c i n g a l l t h e s e b r i n go ng r e a tr i s ki np r i v a t ee n t e r p r i s e s f i n a n c i n g u n d e rt h ec o n d i t i o no f m a r k e te c o n o m y ，t h eg r e a tp r i v a t ee n t e r p r i s e s r i s ki so n eo ft h ei m p o r t a n t r e a s o n sw h a tb r i n go np r i v a t ee n t e r p r i s e sf i n a n c i n gd i f f i c u l t y o nt h eo t h e r s i d e f i n a n c i n gd i f f i c u l t yp r i c k su pt h ep r i v a t ee n t e r p r i s e sf i n a n c i n gr i s k f u r t h e rm o r e e v e r ye n t e r p r i s e f a c e sf i n a n c i a lr i s k d u r i n g i t s p r o d u c t i o n a n d m a n a g e m e n t i nt h em a r k e t e c o n o m y b u tt o d a y c o n s i d e r a b l ec h i n e s e e n t e r p r i s e sd o n tr e a l i z et h ei m p o r t a n c eo ff i n a n c i a lr i s k sm a n a g e m e n t d u r i n g t h e d e v e l o p m e n to ft h em a r k e te c o n o m y , i t sm o r ep o s s i b l ef o r c h i n e s ee n t e r p r i s e st om e e tb a n k r u p t c yi nt h e i r o p e r a t i o n i t s m o r ea n d m o r ei m p o r t a n tt of i n da ne f f i c i e n tw a yt om a n a g et h ef i n a n c i a lr i s k s ot oe s t a b l i s ha ne f f e c t i v ee n t e r p r i s ef i n a n c i a le a r l y - w a r n i n g s y s t e mi s v e r yu r g e n t ，w h i c hc a nd e f e n dp r i v a t ee n t e r p r i s e s f i n a n c i n gr i s ke f f e c t i v e l y i nv i e wo ff i n a n c i a l m a n a g i n ga n d m a t h e m a t i c a ls t a t i s t i c a l t h e o r y ，t h e a u t h o ra n a l y z e st h ec a u s eo f g e n e r a t i n gf i n a n c i n gr i s ka n dc o n s t r u c t sb a s a l f r a m eo ff i n a n c i n gr i s km a n a g e m e n t f i r s t l y , t h ec o n c e p t i o no ff i n a n c i n g r i s ka n d p r e s e n ts t u d y s i t u a t i o no ff i n a n c i a l p r e d i c t i o n i si n t r o d u c e d s e c o n d l y ，t h ea u t h o rd e p i c t st h ef e a t u r ea n dc i r c u m s t a n c eo f f i n a n c i n gr i s k t h i r df i n a n c i n gm e c h a n i s ma n d f i n a n c i n gs t r u c t u r ew e r ec o n c l u d e d ，a n dt h e i n t e r n a la n de x t e r n a lf a c t o r si nt h e p r o c e s so ff i n a n c i n gw e r ea n a l y z e d t h o r o u g h l y f i n a l l y , d i s c u s s e dp r e d i c t i o nm a n a g e m e n to fp r i v a t ee n t e r p r i s e s 武汉理工大学硕士学位论文 f i n a n c i n gr i s ka n dt r i e st of i n da ne f f i c i e n tm e c h a n i s mo ff i n a n c i a lr i s k s m a n a g e m e n t ：e f f e c t i v es u p e r v i s e df i n a n c i n gp r o p o r t i o nm o d e lw a ss e tu p a c c o r d i n g t ot h ec h a r a c t e r si ne n t e r p r i s e s k e yw o r d s ：f i n a n c i a lp r e d i c t i o n ，f i n a n c i a lr a t i o ，u n i - v a r i a n t a n a l y s i s ， f i n a n c i n gr i s k 1 1 1 武汉理工大学硕士学位论文 1 1 引言 第1 章总论 随着市场经济的发展和经济体制改革的深化，中国民营企业经济 取得了快速增长，并已具备了相当的规模，成为国民经济中最具活力的 新的经济增长点。 根据统计部门提供的近三年的数据，自1 9 9 5 年以来，民营企业注册 户数平均每年增k3 4 3 ，从业人数平均每年递增3 0 1 ，注册资本甲均 每年递增6 7 z ，总产值平均每年递增5 8 。8 ；截止2 0 0 2 年1 1 月我幽工 商注册登记的民营企业( 个体、私营企业) 户数、从业人数和注册资本分 别达4 3 l o 9 5 万户、9 8 5 2 4 6 万人和3 3 7 2 6 4 9 亿元，分别比2 0 0 1 年增长 2 0 2 、5 6 和2 8 6 9 。最近5 年民营企业产值增长率一直保持在3 0 以上，远远高于总的经济增长速度，民营经济的国内生产总值占全国 2 0 以上。 民营企业创造了良好的经济效益和社会效益，特别是在安置就业、 维护社会稳定等方面发挥了极为重要的作用。据统计，2 0 0 2 年全国民营 企业共实现产值2 0 7 4 9 3 9 亿元，营业收入3 6 8 4 4 9 3 8 亿元，社会消费品 零售额2 0 1 9 1 3 9 亿元出口创汇折合人民币4 8 2 4 9 亿元，分别比上年增 长2 4 8 5 、2 4 8 4 、2 6 2 2 和8 7 2 3 。截止2 0 0 2 年1 1 月民营企业容 纳了9 8 6 2 4 6 万就业人员，占全国工业部门就业总人数的5 3 ，随着市场 经济的进一步发展和民营企业的进一步壮大，这个比例可望进一步提 高。因此大力发展民营企业对我国这样一个人口大国有着极其重要的意 迎 从以上数据可以看出，民营企业作为推动国民经济发展，构造市场 经济主体，促进社会稳定的基础力量，在满足人民生活，活跃市场，确 保国民经济适度增长，缓解就业压力，实现国有经济战略调整，优化经 济结构，加快小城镇建设和农业产业化等方面都起着极为重要的作用。 然而民营企业在快速发展的同时，也受到内外因素的制约，其中最 主要的就是融资问题。 武汉理工大学硕士学位论文 广义的融资指资金在资金持有者之间流动、以余补缺的一种经济行 为，它是资金双向互动过程，既包括资金的融入，又包括资金的融出a 狭义的融资主要是指资金的融入，具体是指企业从自身生产经营现状及 资金运用情况出发，根据企业未来经营策略与发展需要，经过科学的预 测和决策，通过一定的渠道，采用一定的方式，利用内部积累或向企业 的投资者及债权人筹集资金，组织资金的供应，保证企业生产经营需要 的一种经济行为。它既包括不同资金持有者之间的资金融通，也包括某 一经济主体通过一定的方式在自身内进行的资金融通，即企业自我组织 与自我调剂资金的活动。 旺似苴二业计展生产经茸活动，都需要融集足够的资金，世如求融入 的资金不能产生足够好的效益，导致企业不能还本付息，就会使企业发 生较大的财务风险，甚至由于丧失偿债能力而面临破产。可见，由于投入 资会使用效益的不确定以及人们对这种不确定性的认识能力的限制，再 加上企业管理的不完善，民营企业在融资过程中必然会出现融资风险。 狭义的融资风险是指企业由于无法融集到足够的资金而产生无法 维持正常经营的风险。广义的融资风险还包括使用负债性融资的企业因 资本收益率和借款利率不确定而产生的由企业投资者承担的附加风险。 在实际的融资操作中，一方面，民营企业无论是在融资渠道、融资 方式还是在融资可得性上，与国有企业相比都处于明显的劣势。很多民 营企业经营前景良好，但由于无法筹集足够的资金而达不到预期的经营 目标。据统计，截止2 0 0 2 年底，民营经济借款总额只占银行贷款总额 的1 ，沪、深两地上市公司中只有1 是非国有企业；然而，另一方面 有的民营企业却筹集了过多的资金而无法负担沉重的资金成本，导致濒 临破产边缘：究其原因，主要是因为缺乏种先进的理念方法监控自身 的融资风险，指导自身的融资决策。因此，研究民营企业融资风险并对 其进行科学地管理与控制具有重要的现实意义。 1 2 研究的目的和意义 目前我国理论界对融资风险的研究尚缺乏系统性，特别是在民营企 业融资风险方面的研究基本上还处于空白状态。本课题通过分析民营企 业融资风险的内在生成机理，并在此基础上建立起一套行之有效的融资 风险预警指标系统，旨在为民营企业控制融资风险决策提供技术方法论 武汉理工大学硕士学位论文 上的支持。 建立一套民营企业融资风险预警系统具有很重要的现实意义，具体 表现在以下几个方面： ( 1 ) 该体系能给民营企业提供更多的有关融资的预测性的信息， 民营企业据此可以看清融资管理中所存在的问题，提高自身防范风险的 能力，及时调整生产经营及财务策略，重新分配资源，稳定企业财务活 动，采取有效措施避开或化解可能出现的融资决策失误。 ( 2 ) 企业的债权人可以利用该体系髓时监控信用风险，帮助做出贷 款决策，并进行民营企业贷款控制，减小甚至避免贷款风险。企业的债 权人包括贷款银行、融资租赁出租方、企业债券持有人等。企业债权人 的投资利益只能是事先约定的，但如果经营者为了自己的利益和股东的 利益，追求高风险高收益的投资项目而使公司遭受损失直到陷入财务困 境，债权人不但难以按期收回利息，甚至本金也无法收回。若债权人能 有效地预测财务困境则可在企业陷入财务困境前采取措施，以规避损 失。对潜在债权人而言，则可重新评估贷款风险，或改变贷款政策，以 减少或避免可能出现的损失。 ( 3 ) 对政府管理机构而言，可以利用企业融资风险预警系统制定 证确的宏观经济政策，改善资源的宏观配置计划，调控经济运行，为企 业提供科学化服务，从而增强整个国民经济运行发展的安全性。 ( 4 ) 该体系有利于审计部门正确估计审计风险，正确处理企业财 务报告中可能存在的错误与舞弊：中小企业信用担保机构也可凭预警信 号提醒客户注意，并提供解决措施及行动方式以帮助客户避免危机的发 q 三。 总之，民营企业融资风险预警系统具有广泛的应用f 玎景和扩展空 间，对民营企业各方面的关系人都具有重要的应用价值。 1 3 课题研究的主要内容 民营企业融资风险包括三大方面的内容：一是民营企业无法筹集足 够资金的风险；二是因民营企业筹集的资金未能实现理想的投资回报而 导致企业丧失偿债能力的风险；三是由于民营企业举债结构不合理而可 能导致企业股东及其他关系人的利益遭受损失的风险。本课题的研究包 括下列几个内容： 武汉理工大学硕士学位论文 ( 1 ) 介绍课题的研究目的、意义、内容及方法，阐述融资风险的 相关理论，考察国内外预警研究的现状，并在此基础上介绍对该领域有 较大影响的财务预警模型，对国内外已有的研究成果进行分析和评价。 ( 2 ) 考察我国民营企业的融资环境。包括民营企业融资的相关法 律法规政策，民营企业的融资渠道、融资形式及其数量比例，并着重分 析民营企业在融资方面的困难。 ( 3 ) 研究民营企业融资风险的表现形式及其成因。根据民营企业 的实际融资结构主要从负债融资和权益融资两个方面分析了融资风险 的表现形式，从宏观和微观两个方面研究民营企业融资风险的生成机 理。 ( 4 ) 通过理论与实证两方菌对我国民营企业融资风险成因的研究， 尝试建立一整套民营企业的融资风险预警系统：该系统从资产结构、现 命流量、管理要素等多方面对民营企业的融资风险进行信号识别、收集， 确定安全范围，为民营企业管理风险提供财务技术支持。 1 4 研究的技术路线和方法 1 4 1 技术路线 本课题运用管理学、经济学、数理统计学等理论方法和技术，较系 统地对民营企业的融资风险的生成过程进行剖析，在对民营企业融资风 险的结构、结果进行分析计量的基础上，构建融资风险预警系统的基本 框架。 其技术路线见图1 1 。 1 4 2 研究方法 本课题对我国的典型民营企业进行了充分的调研，在充分掌握企业 实证资料的基础上，应用现代财务理论、数理统计学、经济预警等理论 对民营企业融资风险的生成机理进行了研究，在此基础上构建了一套适 合民营企业管理特点的风险预警系统。该系统可以帮助民营企业了解本 企业融资的安全区域，为管理财务风险、制订融资政策，保障企业安全 运营提供技术手段。 4 武汉理工大学硕士学位论文 研究的i i 的、意义、内容、方法 + 国内外预警研究现状 + 中国民营企业融资现状 士 民营企业融资风险的表现和成因 l上 宏观方面 ji 微观方面 il 0 民营企业融资风险预警指标体系 图卜l 技术路线图 武汉理。】：大学硕十学位论文 第2 章国内外预警管理研究现状 在竞争日趋激烈的市场经济时代，由于企业外部客观环境的不确定 性和人们对这种不确定性认识的局限，企业经营面临着巨大的风险。因 而在新的企业不断诞生的同时，另一批企业却不断趋于消亡。大量国内 外的民营企业管理案例表明，陷入经营危机的民营企业绝大部分是因为 偿债能力不足、资金周转不灵，而企业却没有预感到这种风险产生的危 机，也没有采取措施加以防范和管理，最终导致了管理的失败。导致企 业财务危机的原因是多方面的，并且任何财务危机都有一个逐步暴露、 不断恶化的过程。这个过程的特点，证明人们对危机是可以在一定程度 上进行管理的。财务j x l 险预警系统正是人们对财务危机过程进行管理的 j “物。随着我国民营企业的快速发展，对财务风险预警系统的需求f 1 益 追切，急需通过建立财务风险的预警系统对风险进行控制，以规避财务 l x l 险尤其是融资风险给企业造成的灭顶之灾。因此。建立一套民营企业 融资风险预警系统具有非常重要的现实意义。 综观国内外对财务危机预警的研究，其方法主要有两种类型：一种 是单变量分析法，即通过分析个别财务比率来预测财务危机的程度及其 影响；另一种是多变量分析法，即利用多个数量关系或者比率来预测企 业财务危机，以取得更佳的预测效果。 2 1 单变量分析法 单变量分析法是指运用单一变量、个别财务比率走势的恶化来预测 企业持续经营状况的方法。其主要模型有： 2 1 1 比弗模型 1 9 6 6 年美国的财务分析专家威廉比弗以7 9 对行业楣同、资产规 模相类似的已经破产的公司和正常运营的公司为样本，对破产前五年的 2 9 个财务比率进行单个检验，发现破产公司在破产前血年就有财务恶化 征兆，某些财务比率可以发出破产警报，而且这些比率会迅速恶化，破 产前最后一年的情况为最糟：在比弗使用的2 9 个l p - 率中，预测功能最 6 武汉理e 大学硕士学位论文 强的是以下两个财务比率： 债务保障率= 现金流量债务总额： 资产收益率= 净收益资产总额 ； 其中又以债务保障率指标预测作用能力最高，最为明显，准确率最 高，并且离失败日越近，误判率越低，预见性越强。尽管当时的现金流 量仅是指净收益加上折旧和摊销费用，但该比率除现金外还充分考虑了 资产的变现能力，同时综合分析了企业销售和利润的实现及生产经营状 况，在预测财务危机尤其是融资风险引起的危机时可以发挥明显的作 用。在失败前5 年可达7 0 以上的预测能力，失败前1 年更可达8 7 的预 测准确率。据此比弗提出了以债务保障率指标为主的单变量判定模型。 但是该模型在我国由于缺乏精确的现金流量的数据，迄今运用的还比较 少。 2 1 2 单变量判定模型在国内的运用成果 陈静( 1 9 9 9 ) 运用均值比较的立面分析法对1 9 9 8 年的2 7 家s 1 公司 和2 7 家同行业、同规模的非s t 公司进行了单变量判定分析。陈静选择 了负债比率( 负债总额资产总额) 、流动比率( 流动资产流动负债) 、 总资产收益率、净资产收益率4 个财务指标作为变量。因为这些财务比 率可以较好地反映企业盈利能力、资产流动性以及财务杠杆的运用等状 况，并且它们的计算都能够较容易地从财务报表中获得信息。陈静发现： 在非s t 公司，资产负债率、净资产收益率、总资产收益率指标在1 9 9 5 1 9 9 7 年闻均平稳的在较小范围内波动，丽s t 公司变化幅度则较大， 且愈靠近宣布特殊处理的年份，变化愈烈。只有在流动比率方面，非s t 公司的流动比率总体呈上升趋势，s t 公司均则是逐年下降，这反映s t 公司财务状况正在或已经陷于危机。在这4 个比率中，流动比率与负债 比率的误判率最低。 但足，山于均值分析法只对众多数据中的个甲均数进行比较，而 造成均值差异的原因有很多种因此该方法的准确率就值得怀疑：而且 所选用的4 个财务比率由于运用广泛，被公司管理者粉饰的可能性很大， 因此。依此做出的预测的可靠性亦不令人满意。 吴世农等( 2 0 0 1 ) 首先选择了综合反映企业盈利能力、长短期偿债能 力、营运能力、成长能力和企业规模的2 1 个财务指标，运用剖面分析 7 武汉理工大学硕士学位论文 比较了7 0 家s t 公司和7 0 家非s t 公司在财务危机发生前5 年期间各年 的财务数据，计算出各年的z 统计检验量，选出了4 个对企业陷入财务 危机影响显著的财务指标作为单变量建立判定模型；这四个变量分别为 净资产报酬率、负债比例、营运资产与总资产的比例和资产周转率。而 判定效果最好的依次是净资产报酬率判定模型、营运资本与总资产的比 例判定模型、负馈比率的判定模型、资产周转率判定模型。这些判定模 型也证明预测指标值离财务困境发生的时间愈短，信息含量愈多，预测 性愈强，反之信息含量愈少，预测性愈低。 除此之外，吴在单交量模型分析中发现：先后应用两种不同的研究 方法分析同一个指标所得结果相互冲突；而有时运用不同的比率可能预 测出不同的结论，这导致其单变量判别模型的可信度受到影响。此外， 吴所选2 1 个财务指标未能包含所有主要的财务比率，特别是其单变量判 别模型没有选择反映现金流量方面的指标，因而无法全面揭示企业财务 状况。被选用作为单变量判定模型的4 个财务比率之问还有可能是高度 相关的，这些内在缺陷降低了模型的准确性。 单变量分析法在使用上比较简单，但由于实际经营中企业的风险是 各种风险的整合，因此，单一判别模式只能反映企业财务状况的一个侧 面，无法区别不同财务比率因素对风险整体的作用，也不能很好地反映 企业各比率正反交替变化的情况，有时甚至出现不同的财务比率预测同 一公司会出现不同结果的情形。因而，采用多元差异分析方法、将各种 比率结合起来的多变量判别模型在实际中运用得更为广泛。 2 2 多变量分析法 2 2 1 z 分数模型 1 9 6 8 年，爱德华奥特曼( e d w a r d a 1 t m a n ) 采用配对抽样法，首先 挑选了2 2 个财务比率，然后根据行业与资产规模对3 3 家破产企业和3 3 家非破产企业的财务数据进行筛选、分析，将若干变量合并入一个函数 方程提出了极具影响的多元z 值判定模型。该模型的变量是从资产流 动性、获利能力、偿债能力、营运能力等指标中各选择一、二个最具代 表性的指标而得到的：模型中的系数则是根据统计结果计算得到的衡量 各指标相对重要性的量度。该模型用z 值进行判定，从而克服了单变量 8 墓堡望三查堂堡主堂篁鲨塞 一 模型出现的对于同一公司、不同比率预测出不同结果的现象。 z = o 0 1 2 x ，+ o 0 1 4 x 2 + 0 0 3 3 x 3 + o 0 0 6 x 1 + o 9 9 9 x 5 x 。= 营运资本资产总额= ( 期末流动资产一期末流动负债) 期末总资 产 x 2 = 期末留存收益期末总资产= ( 股东权益合计一股本) 期末总资 产 x i 息税前利润期末总资产= ( 利润总额+ 财务费用) 期末总资 x ，= 期末股东权益的市场价值期末总负债= ( 股票市值木股票总 数) 期末总负债 x 5 = 本期销售收入总资产 其中，x 反映了企业资产的流动性、变现能力和规模特征。营运资 本具有周转速度快，变现能力强，项目繁多，性质复杂，获利能力高，投资 风险小等特点。营运资本越多，说明不能偿债的风险越小，短期偿债能 力越强。一个企业营运资本的持续减少，往往预示着企业资金周转不灵 或出现短期偿债危机。 x 。反映了企业的累积获利能力，即衡量企业积累的利润水平。期末 留存收益是企业累积的税后利润。对于上市公司来说，留存收益是指净 利润减去全部股利的余额。般说来，新企业经营年限较短，资产与收 益也较少，因此相对于老企业而言其x 2 较小，而财务风险较大。 x 3 即e b i t 资产总额，这一指标衡量企业在不考虑税收和融资影响 的情况下，资产的获利能力状况：它是衡量企业利用债权资本和所有者 权益取得盈利状况的指标。e b i t 是指扣除债务利息与所得税之前的正 常业务利润f 包括对外投资收益) ，不包括非正常项目、中断营业和特别项 目及会计原则变更的前期积累影响而产生的收支净额。该指标主要是从 企业各种资金来源( 包括所有者权益和负债) 的角度对企业资产的使用效 益进行评价，通常是反映企业财务失败的最有力依据之一。该比率值越 高，表明企业的资产利用效果越好，管理水平越高。 x 。是用来衡量企业的基本财务结构的比率。分母为总负债的账面价 值；分子则是股东权益的市场价值。( 对于我国上市公司，分子是：“未流 通的股票账面价值+ 流通股票期末市价 股份数, g l r 。) 这指标反映一个企 业在破产前的衰弱程度，即所有者权益和债权人权益相对关系的比率。 9 武汉理l 火学硕士学位论文 比率高，是低风险低报酬的财务结构，同时这一指标也反映债权人投入 的资本受股东资本的保障程度。 x j 为总资产周转率。这一指标衡量企业产生销售额的能力。企业总 资产的营运能力集中反映在总资产的经营水平上，因此，总资产周转率 可以综合衡量企业利用资产的效率状况。如果企业总资产周转率高，说 明企业利用全部资产进行经营的成果好，效率高，在增加收入方面有良 好的效果：反之，如果总资产周转率低，则说明企业利用全部资产进行经 营活动的成果差，效率低，最终将影响企业的获利能力。 企业的z 分数模型值越低，所承受的财务风险就越大。美国企业z 值的临界值为l _ 8 ，具体判断标准是： z 3 0财务风险非常小 2 8 z 2 9财务风险较小 1 8 l z 2 7财务风险可能比较大 z 1 8财务风险非常大 由于z 分数模型从企业的资产规模、折现力、获利能力、财务结构、 偿债能力、营运能力等各方面综合评价了企业的财务状况，因此可以通 过连续计算企业的z 值来估计财务风险的大小。 奥特曼选择了1 9 6 8 年尚在持续经营的3 3 家美国企业对浚模型进行 丁检测。浚模型用临近财务失败的报表资料预测其财务失败的准确率达 割了9 6 ，依据财务失败甜年的报表预测；佳确率为7 2 。该模型分h i 的 资料越新，越真实，越完整，准确率就越高。实证结果表明，在破产前5 年进行预测，z 模型准确性不如比弗的模型；但在破产前一二年的预测准 确性较比弗模型有很大提高。 幽于z 一模型是为制造企业设计的，并且由于公式中的“权益的市场 价值”指标的限制，该模型比较适用于公开上市的公司。为扩大z 模型 的适用范围，奥特曼等人又对该模型进行了补充。对于非上市公司的x 。 中净资产市价，奥特曼提出以账面价值替代，但须重新调整系数。调整 后的模型为： z = o 7 1 7 x 。+ 0 8 4 7 x ，+ 3 1 0 x 。+ 0 4 2 x 。+ 0 9 9 8 x ； ” 可以看出，非上市公司z 模型系数均低于上市公司，表明因其信息 公和不够充分，财务风险更高。 随蟹融资租赁等业务以及会计方法的变化，奥特曼又开发出“z 。l a 武汉理工大学硕士学位论文 模型”。该模型共使用了7 个变量，分别为：x 。：息税前收益资产总额； x 二：税息甜收益资产总额的十年的标准差( 盈利的稳定性) ；x t ：税息前 收益应付利息( 利息保障倍数) ；x ，：留存收益总资产：x j ：流动比率； x 。普通股权益总资本；x i ：总资产( 有形资产，由总资产衡量的企业 规模) 近年来，z 模型对英国、法国、德国、日本、荷兰、澳大利亚、加 拿大、巴西、爱尔兰等国都有较深的影响。但z 模型使用的五个变量存 在相关性，比如x 。、x 。都是反映公司的盈利状况，x 、x 。都是反映公司 的偿债能力：变量之间的相关性将影响模型的准确性。除此之外，奥特 曼模型是在分析美国企业的基础上建立起来的，而美国有成熟的资本市 场，企业的外部环境与我国存在明显的不同。其他国家直接使用该模型 其预测能力必然会降低，尤其是奥特曼模型中z 的临界值在他国就不能 完全适用。比如，我国p t 企业的z 值大多为负数；正常企业的z 值也 明显低于舆特曼模型的数值。 2 2 2 国外其他多变量预警模型 1 ) 塔夫勒的模型与奥特曼的“z 值”模型相似，但更强调关注公司 值的变动趋势以及与同行业公司值趋势对比的有效性。该模型中的变量 及相应的系数如下： z = o 5 3 a + 0 1 3 b + o 1 8 c + 0 1 6 d a ：税前利润流动负债； b ：流动资产负债总额： c ：流动负债资产总额： d ：( 流动资产一流动负债) ( 经营费用一折旧) 。 2 ) 巴瑟瑞的模型则选用了分析者经常使用到的五个变量，分别是 现金流量流动负债，税前利润资本性支出股东权益流动负债，有 形资产净值负债总额，营运资金资产总额不过其系数均为0 2 。 3 ) 二十世纪7 0 年代，同本开发银行调查部选择东京证券交易所3 1 0 家优良企业和不良企业作为研究对象，利用与奥特曼相类似的方法建立 了一个破产预测模型，用“利用经营指标进行企业风险评价的破产模型” 米评估贷款风险的大小，其判别函数为： 7 = 2 1 a + 1 6 b 1 7 c d + 2 3 e + 2 j f 武汉理工大学硕士学位论文 其中，a ：销售额增长率；b ：总资本利润率；c ：他人资本分配率： d ：资产负债率；e ：流动比率；f ：粗附加值生产率即折旧费、人工成 本、利息与利税之和与销售额之比。 模型中有两个系数是负数，表明他人资本分配率和资本负债率越 小，风险越小。判别函数的z 值越大，企业财务风险越小，贷款越安全： 相反，则企业筹资风险比较大。若z 处在0 1 0 的数值内，定位为可疑 地带，即灰色区域，放贷应谨慎；z 在0 以下的企业不予贷款。 4 ) f 模型该模型考虑了现金流量的变动等方面的情况，因而在理 论上比z 理论更为先进，其判别函数为： f ：= 一0 1 7 7 4 + 1 1 0 9 1 x 1 + 0 1 0 7 4 x ：+ 1 9 2 7 l x 。+ 0 0 3 0 2 x + o 4 9 6 1 x ； 其中f = o 0 2 7 4 为分界点 x 。= ( 期末流动资产一期末流动负债) 期末总资产 x 产期末留存收益期末总资产 x 。= ( 税后利润+ 折旧) 平均总负债 x 。= 期末股东权益的市场价值期末总负债 x - ：( 税后净利+ 利息+ 折旧) 平均总资产 其中，x ，是一个现金流量变量，它是衡量企业所产生的全部现金流量 可用于偿还企业债务能力的重要指标。企业提取的折旧费用，也可视为 企业创造的现衾流入，可用来偿还债务。x i 测定的是企业总资产在创造 现金流量方面的能力。( 其中的利息是指企业利息收入减去利息支出后 的余额) 。 5 ) e d m i s t e r 模型 1 9 7 2 年，埃德米斯特( e d m i s t e r ) 专门针对小企业建立了财务危机 预警分析模型，该模型假设所有变量服从n ( o ，1 ) 分布，以标准值为 界限进行判别，变量值只能为1 或是0 。模型如下： z ；0 9 5 1 0 4 2 3 x 【一0 2 9 3 x ：一o 4 8 2 x ，+ o 2 7 7 l - 0 4 5 2 x j - 0 3 5 2 x 。 一0 9 2 4 x ， 其中：x 。：( 税前净利+ 折旧) 流动负债 若该比率小于0 0 5 ，则x 。= 1 ：若该比率大于或等于0 0 5 ，则x 。- - - - 0 x ：所有者权益销售收入 若该比率小于0 0 7 ，则x 产l ：若该比率大于或等于0 0 7 ，则x ： = 0 武汉理工大学硕士学位论文 x 。：( 净营运资金、销售收入) 行业平均值 若浚比率小于一0 0 2 ，则x 产l ：若该比率大于或等于一0 0 2 ，则 x 。= 0 x 一流动负债所有者权益 符f 寰t ：t 二簪小于0 4 r 则x = 1 ：若该比牢大于或等于0 4 r ，则x = 0 x ；：( 存货、销售收入) 行业平均值 若该比率有上升趋势( 根据连续三年的数据判断) ，则x ；= l ，反之。 x ；= 0 x 。：速动比率行业平均速动比率趋向值 若陔比率有下降趋势并同时该值小于o 3 4 ，则x 。= l ，否则， = 0 x ：速动比率行业平均速动比率 若该比率有下降趋势( 根据连续三年的数据判断) ，则x - = l ；反之， x = 0 可惜埃德米斯特没有公开z 值的最佳临界点。 6 ) k 模型 该模型是美国学者通过对1 9 7 7 年到1 9 9 0 年6 2 家企业( 其中有3 l 家破产企业) 的有关资料进行统计之后建立的；该模型预测企业财务危 机的数学模型为： k 。1 1 0 9 l a + 0 1 0 7 4 b 十i 9 2 7 c 十0 0 3 0 2 d 十0 4 9 6 e o 1 7 7 4 其中k = 预测企业财务危机值 a 2 总资产营运资舍率= 一定时期营运资金期朱数定时期总资 产期术数 b 。总资产留存收益比率= 一定时期资本( 盈余公积+ 资本公积+ 未分配利润) 期末数一定时期总资产期术数 c 2 负债与现金净流量比率= ( 一定时期的净利润+ 折旧额) 企业 负债平均余额 d 。负债与净资产价值比率= 期末所有者权益的市场价值负债平 均余额 。、 e 2 总资产与息前现金净流量比率= ( 净利润+ 折旧额十利息净支 出) 总资产平均数 预测企业财务危机值以0 0 2 7 4 为临界点( c r i t i c a lp o i n t ) ，低于 武汉理j ：人学硕十学位论文 临界点的企业很可能破产，高于临界点，表明企业目前财务情况正常。 2 ，2 3 国内多变量预警模型 国内的研究成果一般都是在借鉴奥特曼的多元z 值判定模型的基 础上根据中国上市公司实际情况，利用实证研究的方法，建立起各种新 的财务预警模型。 张玲( 2 0 0 0 ) 以深沪两组各6 0 家s t 与非s t 公司的财务比率为依 据，通过实证检验，认为二类线性判定模型具有超前4 年的预测结果，并 建立起了一个财务危机判别分析模型。 她首先从反映偿债能力、盈利能力、资本结构状况和营运状况等四 个方面的1 5 个相关财务比率中筛选出能提供较多信息的特征变量，经过 判别分析过程，最后从中推导出有4 个变量的判别函数，即： z = o 5 1 7 - 0 4 6 x 。一0 3 8 8 x ! t9 t3 2 x ：t 1 15 8 x 。 其中： x 。为资产负债比率( 负债总额资产总额) x ：为营运资金与总资产比率( 营运资金资产总额，) x ；为总资产利润率( 净利润平均资产总额) x ，为留存收益与资产总额( 留存收益资产总额，其中留存收益= 未分 配利润十盈余公积) 与奥特曼的z 值判定模型相比，两者差别主要在该模型排除了股票 市值与总负债比率这一指标，这是因为我国目前股票价格与企业业绩并 不完全相关在反映企业业绩方面的作用并不明显。 该模型z 临界值为： z 值小于0 5 的公司被视为财务危机公司；z 值大于0 5 小于0 9 的公司被视为非财务危机公司，但需要注意防范财务危机的发生；而z 值太于0 9 的公司被视为财务安全公司。 最后张用该判别模型对样本进行检测，发现模型前2 年的预测准确 率达到了1 0 0 、8 7 ，在前三年前四年的预测准确率也有7 0 、6 0 ， 可见陔模型的超前预计估测的准确率还是很可观的。 2 ) 吴世农、卢贤义( 2 0 0 1 ) 以7 0 家处于财务困境的公司和7 0 家财 务正常的公司为样本，结合中国的实际情况建立了几个多变量模型。他 们首先分析财务困境出现前5 年内各年这二类公司的盈利增长比率、股 武汉理一j ：人学硕士学位论文 东权益收益率等2 1 个财务指标的差异，最后筛选和确定对企业陷入财 务困境影响最为显著的6 个指标为模型的判定指标，再应用f i s h e r 线 性判定分析、多元线性回归分析和l o g i s i , i c 回归分析三种计量方法建 立了三种不同的预测财务困境的模型。他们发现，多元线性判定模型、 f is h e r 二类判定模型和l o g is t i c 回归模型均能在财务危机发生前做出 较为准确的预测：尤其是l o g i s t i c 回归模型的预估效果最好。 吴、卢对5 年的样本数据依次进行回归，从2 1 个变量中选择若干 变量。因为财务困境酊1 年的财务指标作为财务困境预测的信息食量最 事时效一阽最强，冈此，特? 矿变景足【_ 财备用境前1 午的逐j p 用 1 结果 为皇，参考其他年份的回归结果，再剔除相关性较强的几个变甓，最终 选取了盈利增长指数、资产报酬率、流动比率、长期负债与股东权益比 率、营运资本与总资产比、资产周转率等6 个指标作为多元判定分析的 变量。 l l p m 模型。根据上述选定的6 个变量及其财务困境前1 年的样本 数据建蕊i p m 模型的方程可表示为： y = o 3 8 8 3 + o l o b 5 x 、一2 7 7 3 3 x ： t - 0 o 1 3 8 8 x 。 其中：y 是陷入财务困境的概率：x 是盈利增长指数；x ：是资产报 酬率：x ，是流动比率：x 。是长期负债股东权益比率：x ；是营运资本总 资产；是资产周转率。 以0 5 为最佳判定点，若预测值大于0 5 的，判定为财务困境公司： 订州为1 财务闲境公司。经榆验，该模犁在发乍财务危机前一年判定诈 确率为8 9 9 3 。 2 f i s h e r 二类线性判定模型。把财务困境公司划分为组合i ，非财 务【 i 境公司划分为组合2 ，对样奉公叫财务凼境日01 年的划务数捌，使 用同样的6 个变量，估计f i s h e r 二类线性判定分析。 对于组合l ，判定模型为： z = 一6 0 5 9 + 0 3 3 1 x ，一2 5 8 6 5 x 2 + 4 0 3 3 x 。十3 2 5 0 x 4 一l1 9 0 5 x 5 + 4 4 2 8 x 。 对于组合2 判定模型为： z = 一4 8 5 9 0 8 1 2 x ，+ 3 9 8 9 x 2 + 3 4 3 2 x = i + 1 1 4 2 x 1 - 7 7 3 4 x j + 5 9 2 4 x 。 将财务困境发生前1 年的原始数据分别进行回归代到上述模型，二 个组合