2020-2021煤炭行业投资分析报告课件

2020-2021煤炭行业投资分析报告2020-2021煤炭行业投资分析报告1目

录一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动三、投资策略：稳中求进，拥抱强者目录一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳二、库2一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳3煤炭行业去产能仍未结束，2020年预计将淘汰落后产能约7000万吨2020年6月18日,发改委等六部门发布《关于做好2020年重点领域化解过剩产能工作的通知》2020年煤矿数量控制在5000处以内，2019年底全国煤矿数量5268处，预计今年将关停超过268处煤矿。严格落实产能置换要求，煤矿新建项目产能置换方案中的退出（核减）产能应在项目开工前关闭（核减）到位，煤矿核增项目产能置换方案中的退出（核减）产能应在产能核增申请得到批复前关闭（核减）到位。积极稳妥深化“僵尸企业”处置，加快推进兼并重组、结构调整、转型升级。根据我们对各地公告统计，2019年淘汰产能约1.1亿吨，其中关闭退出为7795万吨，核减为2980万吨，预计影响实际产量2000-3000万吨。2019年5月中煤协报告指出，预计2019～2020年仍将有1.8亿吨左右的去产能空间，2020年将约有7000万吨的去产能空间。行业矿井数量和总产能预计将从2015年底1.08万处、57亿吨降至2020年底5000处、51亿吨左右，产能结构明显升级。图表：历年来煤炭去产能规模（亿吨） 图表：历年来煤矿数量及总产能2.30.50.41.52.41.02.92.52.71.10.70.00.51.01.52.02.53.03.52010201120122013201420152016201720182019

2020E历年淘汰煤炭产能（亿吨）10800500057580053526852514850525456580200040006000800010000120002015201820192020E煤矿总数量（个） 总产能（亿吨）煤炭行业去产能仍未结束，2020年预计将淘汰落后产能约7004行业固定资产投资水平决定了未来产出水平上一轮产能扩张周期中（2011年以前），产量增速大约滞后于固定资产投资增速2-3年，考虑2013-2017行业固定资产投资持续负增长，2018、2019、2020年实现+5.9%、+29.6%、-3.0%（2020年为1-7月份数据），我们预计未来2-3年煤矿新增产量小幅正增长。从主要的上市公司也可以看出，资本开支较为谨慎（兖煤、中煤资本开支较大一部分用于煤化工项目建设）。预计未来2-3年新增产量小幅正增长图表：煤炭采选业固定资产投资增速与原煤产量增速对比备注：2020年为前7个月数据图表：四家大型煤企资本开支情况0501001502002502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

2020E中国神华陕西煤业兖州煤业中煤能源单位：亿元-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%2004

2005

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2020

煤炭采选业固定资产投资累计同比

原煤产量累计同比行业固定资产投资水平决定了未来产出水平预计未来2-3年新增产5受疫情影响，2020年1-2月产量同比下降6.3%，3、4月份随着政策号召保障能源供应以及供给端快速复工复产，原煤产量分别同增9.6%和6.0%，5、6、7月份产量同比分别-0.1%、-1.2%、-3.7%，1-7月原煤累计产量同比下降0.1%。供给侧改革以来，国内煤炭资源开采往晋陕蒙集中，2019年晋陕蒙三省份产量占比70%（2015年为64%）。今年以来内蒙地区倒查二十年涉煤腐败问题，煤管票等控制较为严格。同时，经历了4、5月份一波低迷的煤价（港口5500大卡煤价最低到464元/吨），煤炭企业对于约束产量维持价格的共识预计会有一定的增强，我们预计下半年产量释放整体较为可控有序。疫情影响2020上半年生产节奏，下半年预计整体可控有序

图表：2020年1-7月各省份规模以上企业煤炭产量对比（万吨）

序号 地区 2020年1-7月累计

去年同期累计

同比增减

2020年7月当月

去年同期当月

同比增减全国212281.8212539.1-0.1%31794.433001.5-3.7%1山西57811.556379.62.5%8946.78598.24.1%2内蒙古55338.361285.6-9.7%8008.19360.4-14.4%3陕西3682232552.813.1%5745.95918.3-2.9%4新疆14725.712829.614.8%1974.418765.2%5山东64996952.2-6.5%9711035.6-6.2%6安徽6377.96444.1-1.0%945957.1-1.3%7贵州6358.16581.4-3.4%1094.710821.2%8河南6000.46166.6-2.7%858.3946.4-9.3%9宁夏4592.74418.93.9%669.2637.55.0%10河北3015.83056.8-1.3%412.23944.6%11云南2843.12753.73.2%380.2380.8-0.2%12黑龙江2690.92820-4.6%460424.98.3%13甘肃2208.92081.46.1%290.3238.621.7%14辽宁1799.81892.7-4.9%266.1273.3-2.6%15四川1323.81961.2-32.5%211.2282.7-25.3%16青海697.2579.820.2%105.167.356.2%17重庆688.7687.60.2%96102.1-6.0%18江苏623.7651-4.2%89.291.2-2.2%19吉林599.6762.1-21.3%87.892.2-4.8%20湖南586.5686.8-14.6%91.3102-10.5%21福建368.6504.4-26.9%49.671.8-30.9%22江西149.2240.1-37.9%15.829.9-47.2%23广西141.8232.6-39.0%21.134.1-38.1%24湖北18.618.12.8%5.25.12.0%受疫情影响，2020年1-2月产量同比下降疫情影响2020上6进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减印度尼西亚,35%澳大利亚,

26%蒙古,

12%俄罗斯,

9%其他,

19%7,2187,2132,6455,9238,2601,3416,9359,4327,617,6176,49210,2597,970889

7157,457020004000600080001000012000褐煤动力煤无烟煤炼焦煤201620172018

2019进口煤主要来自印尼、澳大利亚、蒙古和俄罗斯等四国。2019年，我国累计进口褐煤1.03亿吨，动力煤0.8亿吨，炼焦煤0.75亿吨，无烟煤0.07亿吨，占比分别为39%、30%、28%和3%。2019年进口来源国主要是印尼（1.05亿吨），澳大利亚（0.8亿吨），蒙古（0.4亿吨），俄罗斯（0.3亿吨），占比分比为35%、26%、12%好9%。进口干预成为政府调控煤价重要手段之一。自2017年以来，政府总会在国内供需矛盾弱化的时期，出台限制性措施，保护国内供给侧改革的成果，稳定国内煤炭价格体系以及减少外汇支出等。2019年全年进口量约3.0亿吨，出口量603万吨，产量37.46亿吨，进口量占国内表观消费量比重为7.4%。图表：近四年国内进口煤种结构（万吨） 图表：2019年国内进口煤来源地结构进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减印度尼西亚,357海外煤炭价格优势依然明显。由于疫情导致海外经济增速回落、而主产国生产较稳定，2020年外煤价格优势依然明显，1-7月份CCI进口5500(含税)动力煤价格指数比国内CCI5500(含税)动力煤价格指数平均便宜102元/吨。2020下半年进口量有望缩减。受2019年年末滞关以及海外煤价跌幅较大影响，1-7月份进口煤量有所上升，

煤及褐煤累计进口2.0亿吨（+6.8%），其中5、6、7月单月下降19.7%、7%、21%。国家对进口煤平控的政策和决心近年来始终如一，预计全年进口煤量控制在3亿吨左右，下半年进口煤量有望缩减。进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减图表：海外煤炭价格优势依然明显（元/吨）图表：2020年前7月进口煤量同比增长6.8%29.8%13.4%-10.9%-29.9%25.2%6.1%3.9%6.3%12.7%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%010000200003000040000进口数量:煤及褐煤:累计值进口数量:煤及褐煤:累计同比单位：万吨-100-500501001502002509008007006005004003002001000内外煤价差

动力煤价格指数(RMB):CCI进口5500(含税)动力煤价格指数(RMB):CCI5500(含税)海外煤炭价格优势依然明显。由于疫情导致海外经济增速回落、而主8四大行业耗煤占比90%。根据中煤协与能源局统计，2018年煤炭消费总量约38.8亿吨，同比增加1%，2019年继续增长1%，其中火电、钢铁、建材和煤化工行业等4大行业，消费量占比分别为53%、17%、13%和7%，合计为90%。煤炭下游需求主要看火电、钢材、建材和煤化工图表：2019年煤炭下游需求结构示意图备注：2019年前10月数据电力,

53%钢铁,

17%建材,

13%其他

,

10%化工,

7%四大行业耗煤占比90%。根据中煤协与能源局统计，2018年煤9工业增加值增速企稳回升，火电行业产出4月份以来逐渐恢复正常国内经济活动在受疫情影响后仍在逐步恢复，4/5/6/7月工业增加值同比增加3.9%、4.4%、4.8%、4.8%，1-7月累计为-0.4%。全国发电量单月同比增速从4月开始转正，4/5/6/7月分别同比增加0.3%/4.3%/6.5%/1.9%，1-7月累计为-0.9%。从主要发电主体来看，火电发电量4/5/6/7月单月同比增速达到1.2%/9%/5.4%/-0.7%，1-7月同比增速为-1.5%。水电4/5/6/7月单月同比增速分别为-9.2%/-16.5%/+6.9%/+6.1%，1-7月同比增速为-4.7%。展望下半年及明年，随着经济活动的进一步复苏，火电发电同比增速有望维持正增长。火力发电量4月份以来逐渐恢复，预计将维持小幅正增长图表：火力发电量4月份以来逐渐恢复正常-20-100102030402000-032001-012001-112002-092003-072004-052005-032006-012006-112007-092008-072009-052010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-03图表：发电量增速与工业增加值增速息息相关工业增加值:累计同比 产量:发电量:累计同比-20-10010203040产量:火电:累计同比产量:水电:累计同比工业增加值增速企稳回升，火电行业产出4月份以来逐渐恢复正常火104、5、6、7单月基建固定资产投资增长+4.8%、+10.9%、+8.3%、+7.7%，1-7月累计为+1.19%；4、5、6、7单月房地产固定资产投资增长7.0%、8.1%、8.5%、11.7%，1-7月累计为3.4%；下半年地产和基建预计仍将是经济增长的重要发力点，对上游大宗商品需求有较强支撑。4、5、6、7单月生铁产量增速-1.2%、+2.4%、+4.1%、+8.8%，1-7月累计为+3.2%；焦炭受制于去产能政策产量有所下滑，

4、5、6、7单月产量增速-1.3%、-3.2%、-4.2%、+0.3%，1-7月累计为-2.0%；4、5、6、7单月水泥产量增速+3.8%、+8.6%、+8.4%、+3.6%，1-7月累计为-3.5%。基建地产是稳经济重要发力点，钢材建材需求预计表现较稳图表：4、5、6、7单月基建和地产投资增速持续为正图表：

4、5、6、7单月钢铁和水泥产量增速持续为正151050-5-10-15-20-25-30-35产量:焦炭:累计同比产量:水泥:累计同比50403020100-10-20-30-402010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-02

房地产开发投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比4、5、6、7单月基建固定资产投资增长+4.8%、+10.911二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动12上游：产地煤炭库存维持中低位水平，供给端缺乏弹性。去产能叠加近年来安监、环保因素不断打压煤企生产与存储，全国国有重点煤矿煤炭库存自2015年11月达到5656万吨高点后开始不断下滑，目前基本维持在2000-3000万吨左右，相当于全国日煤炭产量2-3倍。上游产地煤炭库存维持中低位水平图表：国有重点煤矿库存水平（万吨）700060005000400030002000100002014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-05国有重点煤矿库存:全国上游：产地煤炭库存维持中低位水平，供给端缺乏弹性。上游产地煤13由于近年来煤炭主产地逐渐向“三西”地区集中，导致煤炭的产地和下游煤炭消费地距离越来越远。在供给端库存弹性很小的状况下，上游供给和中游运输一旦出现问题，动力煤价格便存在大幅波动可能。为了平滑波动，从2018年二季度开始中游港口和下游终端电厂便主动维持高库存以抵御煤价大幅波动的潜在可能。截至2020年8月20日，环渤海六港口煤炭库存为1468万吨，同比下降约370万吨。截至2020年8月19日，全国重点电厂动力煤库存为8040万吨，可用天数为19天，同比分别下降330万吨和0天。动力煤中下游库存低于上年同期水平图表：2020年环渤海6港口煤炭库存有所下滑图表：

2020年重点电厂煤炭库存有所下滑图表：

2020年重点电厂煤炭可用天数同比持平05001000150001

02

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20203500.004500.005500.006500.007500.0010500.000102030405060708091011

12重点电厂库存数据

20172018201920200.005.0010.0015.0020.0025009500.00单位：万吨30.0020008500.0025.0035.0001 02

03 04

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10 11

12

2017201820192020重点电厂库存可用天数单位：天由于近年来煤炭主产地逐渐向“三西”地区集中，导致煤炭的产地和14动力煤价格探讨：将在什么区间波动？区域性质波动幅度响应机制2

0

1

7

年5

3

5

元/

吨基准价变动区间绿色区域正常价格基准价波动±6%以内充分发挥市场调节作用，不调控500~570黄色区域价格轻度涨跌基准价波动±（6%~12%）重点加强市场监控，密切关注生产和价格变化，适时采取必要引导措施570~600或470~500红色区域价格异常涨跌基准价波动±12%以上启动平抑煤价异常波动响应机制大于600或小于470从定价体系看煤价波动：2016年底《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录》

图表：备忘录主要内容

图表：年度、月度长协以及现货价格走势图表：

秦皇岛5500动力煤季度价格走势700628633628602609586553557514300400500600700秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5500):山西产:季?570

5704505005506006507007502017年1月2017年3月2017年5月2017年7月2017年9月2017年11月2018年1月2018年3月2018年5月2018年7月2018年9月2018年11月2019年1月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9月2019年11月2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月

年度长协（神混1）

月度长协（5500大卡）

秦港5500平仓价动力煤价格探讨：将在什么区间波动？区域性质波动幅度响应机制215动力煤价格探讨：将在什么区间波动？复盘煤价历史，目前价格正处于中枢水平。2003年至今，秦皇岛港山西优混（Q5500K）均价约是560元/吨，供需皆是低增长的状态下，估计煤价在均值附近震荡时间较长。从中期维度看，我们认为煤价已经进入新常态区间，价格波动性会减弱，未来几年大致区间就位于500-600元/吨之间，下半年动力煤价格预计主要在550-570元/吨绿色区间内波动。

图表：2003年至今动力煤均价约为560元/吨

秦皇岛港:平仓价:山西优混(Q5500K)100090080070060050040030020010002005-08

2006-08

2007-08

2008-08

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2012-08

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2018-08

2019-08

2020-02008年金融危机，大宗商品暴跌720.002016年2月开始供给侧改革，煤价回升。2009-2010年，政府四万亿刺激，煤价震荡向上2003-2008年，经济需求持续扩张，煤价持续上涨。2011年至2015年，经济增速回落，行业产能过剩，煤价持续下跌。动力煤价格探讨：将在什么区间波动？复盘煤价历史，目前价格正处162020年上半年焦煤库存变动也受到疫情的影响呈现一定波动，由于下游焦化厂、钢厂整体开工率较高，焦煤整体库存低于去年同期水平。截至8月28日，京唐港焦煤库存181万吨，低于上年同期的395万吨；截至8月28日，独立焦化厂（100家）焦煤库存792万吨，可用天数15.2天，与上年同期792万吨，可用天数15.3天，基本持平。炼焦煤中下游库存低于上年同期水平图表：京唐港焦煤库存水平低于上年图表：当前独立焦化厂焦煤库存同比基本持平01002003004005006002012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-03炼焦煤库存:京唐港单位：万吨05101520250200400600800100012002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-07炼焦煤总库存:国内独立焦化厂(100家):合计炼焦煤可用天数:独立焦化厂单位：万吨，天2020年上半年焦煤库存变动也受到疫情的影响呈现一定波动，由17受到疫情和下游焦炭去产能政策影响，上半年焦煤价格表现比较疲软，京唐港主焦煤库提价从年初的1590元/吨下跌至目前的1410元/吨。考虑到地产和基建预计仍将是下半年稳定经济的重要动力且焦化厂、钢厂开工整体较为火热，焦煤价格在当前位置有一定支撑，下半年有望高位企稳。炼焦煤价格探讨：将在什么位置波动？图表：焦煤价格变动一般滞后于钢价及焦价变动图表：下游焦化厂开工率回升较快406050807010090开工率:焦化企业(100家):产能100-200万吨单位：%2000250030003500400045005000开工率:焦化企业(100家):产能<100万吨

开工率:焦化企业(100家):产能>200万吨10001200140016001800200022002400260028002017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-03

京唐港:库提价(含税):主焦煤(A8%,V25%,0.9%S,G85):山西产到厂价(含税):二级冶金焦(A13.5%,0.7%S):唐山价格:螺纹钢:HRB400

20mm:全国受到疫情和下游焦炭去产能政策影响，上半年焦煤价格表现比较疲软18三、投资策略：稳中求进，拥抱强者三、投资策略：稳中求进，拥抱强者19截至8月末，煤炭开采指数（申万分类）市净率为1.0，处于破净边缘，市盈率（TTM）为11倍，大部分龙头煤企PE在7-8倍，皆处于历史底部位置。截至8月末，煤炭开采指数PE(TTM)/沪深300指数PE（TTM）为0.7，处于历史底部区域，历史中位数1.3，历史平均数为1.7。当前板块估值处于历史底部区域，悲观预期反映较为充分，继续看好板块的估值修复逻辑。图表：当前煤炭行业估值处于历史底部位置图表：煤炭指数相对沪深300估值也处于底部位置板块估值处于历史底部，看好估值修复0.02.04.06.08.010.012.00204060801001202000-01-042001-01-042002-01-042003-01-042004-01-042005-01-042006-01-042007-01-042008-01-042009-01-042010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-04申万行业指数:市盈率:煤炭开采申万行业指数:市净率:煤炭开采0.01.02.03.04.05.06.07.08.0020406080100120

沪深300指数PE（TTM）煤炭开采指数PE(TTM)煤炭开采指数PE(TTM)/沪深300指数PE（TTM）截至8月末，煤炭开采指数（申万分类）市净率为1.0，处于破净20从供需格局和政策走向上来看，我们认为煤价已经进入新常态区间，未来几年大致区间就位于500-600元/吨之间，长协价格波动性更小，成本曲线左侧的龙头煤企将维持较为稳定的盈利水平，龙头煤企7-8倍PE低估值，5%以上的高股息，具有较强吸引力。推荐股息率较高的：中国神华、陕西煤业、平煤股份、盘江股份等，同时建议关注弹性标的：兖州煤业、淮北矿业、潞安环能、西山煤电等，煤炭+电解铝标的：神火股份、露天煤业，焦炭标的建议关注：金能科技、中国旭阳集团（港股）。板块估值处于历史底部，看好估值修复图表：3月份以来PMI持续位于荣枯线之上图表：2020年3月份以来社融存量增速往上40353025201510502003-122004-082005-042005-122006-082007-042007-122008-082009-042009-122010-082011-042011-122012-082013-042013-122014-082015-042015-122016-082017-042017-122018-082019-042019-12社会融资规模存量:同比3035404550552014-012015-012016-012017-012018-012019-01

2020-01

PMI从供需格局和政策走向上来看，我们认为煤价已经进入新常态区间，21板块估值处于历史底部，看好估值修复图表：重点公司盈利预测与估值备注：股价取2020年8月31日收盘价；标注（+）的公司为中泰煤炭团队预测EPS，其他为wind一致预期。公司名称股价（元）16A17AEPS（元/股）18A19A20E21E16A17APE18A19A20E21E评级中国神华（+

）16.161.142.262.212.172.092.151477788买入永泰能源（+）1.500.060.050.010.010.020.0327312831337550持有中煤能源（+）4.090.150.180.260.420.470.472723161099增持兖州煤业(+)9.280.421.381.611.761.461.292276567买入兰花科创（+）5.14-0.580.680.950.580.570.62-985998增持潞安环能（+）6.300.290.930.890.800.680.722277899买入陕西煤业(+)8.130.281.041.101.181.011.082987788买入盘江股份(+)6.000.120.530.570.660.590.655111119109买入西山煤电(+)4.220.140.500.570.540.390.43318781110买入冀中能源（+）3.740.070.300.250.260.310.35541215151211增持昊华能源（+）3.99-0.010.520.600.220.090.14-39987184428持有上海能源8.880.620.720.920.790.640.79141210111411未评级恒源煤电（+）5.150.041.101.220.941.121.1112954555买入开滦股份（+）5.260.350.330.860.720.640.7615166787增持平煤股份（+

）6.290.320.580.300.500.550.61201121131110买入露天煤业（+

）10.350.501.071.241.281.321.4321108887买入山煤国际（+）12.320.160.190.110.590.550.607765112212221买入郑州煤电2.00-0.620.620.15-0.76-0.420.10-3313-3-519未评级神火股份(+)5.310.180.190.130.710.370.5330274171410买入蓝焰控股(+)8.550.820.530.700.580.700.81101612151211增持大同煤业（+）4.880.110.360.390.540.450.4844141391110持有山西焦化（+）4.890.060.121.210.310.320.2485414161520持有美锦能源6.600.300.260.440.230.180.31222515293621未评级淮北矿业（+

）9.450.340.411.631.671.501.5528236666买入瑞茂通（+）6.720.520.700.470.410.600.7113101417119买入金能科技(

+

)13.790.701.051.881.131.091.4420137121310增持简单平均152524231513剔除异常（负值及超过500）后平均332424231613板块估值处于历史底部，看好估值修复图表：重点公司盈利预测与估22风险提示（1）经济增速不及预期风险。中小城市房地产市场降温、地方政府财政吃紧、与美国贸易问题等，都可能引发经济需求不及预期风险，进而可能拖累电力、粗钢、建材等消费，影响煤炭产销量和价格。（2）政策调控力度过大风险。供给侧改革仍是主导行业供需格局的重要因素，但为了保供应稳价格，可能使得行政性调控手段存在力度过大风险。（3）可再生能源持续替代风险。国内水力发电的装机规模较大，若水力发电超预期增发则会引发对火电的替代。风电、太阳能、核电等新能源产业持续快速发展，虽然目前还没有形成较大的规模，但长期的替代需求影响将持续存在，目前还处在量变阶段。（4）煤炭进口影响风险。随着世界主要煤炭生产国和消费国能源结构的不断改变，国际煤炭市场变化将对国内煤炭市场供求关系产生重要影响，从而对国内煤企的煤炭生产、销售业务产生一定的影响。风险提示（1）经济增速不及预期风险。中小城市房地产市场降温、23THANKSTHANKS242020-2021煤炭行业投资分析报告2020-2021煤炭行业投资分析报告25目

录一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动三、投资策略：稳中求进，拥抱强者目录一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳二、库26一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳一、供需格局：行业已经走出最差时刻，整体表现平稳27煤炭行业去产能仍未结束，2020年预计将淘汰落后产能约7000万吨2020年6月18日,发改委等六部门发布《关于做好2020年重点领域化解过剩产能工作的通知》2020年煤矿数量控制在5000处以内，2019年底全国煤矿数量5268处，预计今年将关停超过268处煤矿。严格落实产能置换要求，煤矿新建项目产能置换方案中的退出（核减）产能应在项目开工前关闭（核减）到位，煤矿核增项目产能置换方案中的退出（核减）产能应在产能核增申请得到批复前关闭（核减）到位。积极稳妥深化“僵尸企业”处置，加快推进兼并重组、结构调整、转型升级。根据我们对各地公告统计，2019年淘汰产能约1.1亿吨，其中关闭退出为7795万吨，核减为2980万吨，预计影响实际产量2000-3000万吨。2019年5月中煤协报告指出，预计2019～2020年仍将有1.8亿吨左右的去产能空间，2020年将约有7000万吨的去产能空间。行业矿井数量和总产能预计将从2015年底1.08万处、57亿吨降至2020年底5000处、51亿吨左右，产能结构明显升级。图表：历年来煤炭去产能规模（亿吨） 图表：历年来煤矿数量及总产能2.30.50.41.52.41.02.92.52.71.10.70.00.51.01.52.02.53.03.52010201120122013201420152016201720182019

2020E历年淘汰煤炭产能（亿吨）10800500057580053526852514850525456580200040006000800010000120002015201820192020E煤矿总数量（个） 总产能（亿吨）煤炭行业去产能仍未结束，2020年预计将淘汰落后产能约70028行业固定资产投资水平决定了未来产出水平上一轮产能扩张周期中（2011年以前），产量增速大约滞后于固定资产投资增速2-3年，考虑2013-2017行业固定资产投资持续负增长，2018、2019、2020年实现+5.9%、+29.6%、-3.0%（2020年为1-7月份数据），我们预计未来2-3年煤矿新增产量小幅正增长。从主要的上市公司也可以看出，资本开支较为谨慎（兖煤、中煤资本开支较大一部分用于煤化工项目建设）。预计未来2-3年新增产量小幅正增长图表：煤炭采选业固定资产投资增速与原煤产量增速对比备注：2020年为前7个月数据图表：四家大型煤企资本开支情况0501001502002502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

2020E中国神华陕西煤业兖州煤业中煤能源单位：亿元-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

煤炭采选业固定资产投资累计同比

原煤产量累计同比行业固定资产投资水平决定了未来产出水平预计未来2-3年新增产29受疫情影响，2020年1-2月产量同比下降6.3%，3、4月份随着政策号召保障能源供应以及供给端快速复工复产，原煤产量分别同增9.6%和6.0%，5、6、7月份产量同比分别-0.1%、-1.2%、-3.7%，1-7月原煤累计产量同比下降0.1%。供给侧改革以来，国内煤炭资源开采往晋陕蒙集中，2019年晋陕蒙三省份产量占比70%（2015年为64%）。今年以来内蒙地区倒查二十年涉煤腐败问题，煤管票等控制较为严格。同时，经历了4、5月份一波低迷的煤价（港口5500大卡煤价最低到464元/吨），煤炭企业对于约束产量维持价格的共识预计会有一定的增强，我们预计下半年产量释放整体较为可控有序。疫情影响2020上半年生产节奏，下半年预计整体可控有序

图表：2020年1-7月各省份规模以上企业煤炭产量对比（万吨）

序号 地区 2020年1-7月累计

去年同期累计

同比增减

2020年7月当月

去年同期当月

同比增减全国212281.8212539.1-0.1%31794.433001.5-3.7%1山西57811.556379.62.5%8946.78598.24.1%2内蒙古55338.361285.6-9.7%8008.19360.4-14.4%3陕西3682232552.813.1%5745.95918.3-2.9%4新疆14725.712829.614.8%1974.418765.2%5山东64996952.2-6.5%9711035.6-6.2%6安徽6377.96444.1-1.0%945957.1-1.3%7贵州6358.16581.4-3.4%1094.710821.2%8河南6000.46166.6-2.7%858.3946.4-9.3%9宁夏4592.74418.93.9%669.2637.55.0%10河北3015.83056.8-1.3%412.23944.6%11云南2843.12753.73.2%380.2380.8-0.2%12黑龙江2690.92820-4.6%460424.98.3%13甘肃2208.92081.46.1%290.3238.621.7%14辽宁1799.81892.7-4.9%266.1273.3-2.6%15四川1323.81961.2-32.5%211.2282.7-25.3%16青海697.2579.820.2%105.167.356.2%17重庆688.7687.60.2%96102.1-6.0%18江苏623.7651-4.2%89.291.2-2.2%19吉林599.6762.1-21.3%87.892.2-4.8%20湖南586.5686.8-14.6%91.3102-10.5%21福建368.6504.4-26.9%49.671.8-30.9%22江西149.2240.1-37.9%15.829.9-47.2%23广西141.8232.6-39.0%21.134.1-38.1%24湖北18.618.12.8%5.25.12.0%受疫情影响，2020年1-2月产量同比下降疫情影响2020上30进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减印度尼西亚,35%澳大利亚,

26%蒙古,

12%俄罗斯,

9%其他,

19%7,2187,2132,6455,9238,2601,3416,9359,4327,617,6176,49210,2597,970889

7157,457020004000600080001000012000褐煤动力煤无烟煤炼焦煤201620172018

2019进口煤主要来自印尼、澳大利亚、蒙古和俄罗斯等四国。2019年，我国累计进口褐煤1.03亿吨，动力煤0.8亿吨，炼焦煤0.75亿吨，无烟煤0.07亿吨，占比分别为39%、30%、28%和3%。2019年进口来源国主要是印尼（1.05亿吨），澳大利亚（0.8亿吨），蒙古（0.4亿吨），俄罗斯（0.3亿吨），占比分比为35%、26%、12%好9%。进口干预成为政府调控煤价重要手段之一。自2017年以来，政府总会在国内供需矛盾弱化的时期，出台限制性措施，保护国内供给侧改革的成果，稳定国内煤炭价格体系以及减少外汇支出等。2019年全年进口量约3.0亿吨，出口量603万吨，产量37.46亿吨，进口量占国内表观消费量比重为7.4%。图表：近四年国内进口煤种结构（万吨） 图表：2019年国内进口煤来源地结构进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减印度尼西亚,3531海外煤炭价格优势依然明显。由于疫情导致海外经济增速回落、而主产国生产较稳定，2020年外煤价格优势依然明显，1-7月份CCI进口5500(含税)动力煤价格指数比国内CCI5500(含税)动力煤价格指数平均便宜102元/吨。2020下半年进口量有望缩减。受2019年年末滞关以及海外煤价跌幅较大影响，1-7月份进口煤量有所上升，

煤及褐煤累计进口2.0亿吨（+6.8%），其中5、6、7月单月下降19.7%、7%、21%。国家对进口煤平控的政策和决心近年来始终如一，预计全年进口煤量控制在3亿吨左右，下半年进口煤量有望缩减。进口煤平控政策延续，下半年进口量有望缩减图表：海外煤炭价格优势依然明显（元/吨）图表：2020年前7月进口煤量同比增长6.8%29.8%13.4%-10.9%-29.9%25.2%6.1%3.9%6.3%12.7%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%010000200003000040000进口数量:煤及褐煤:累计值进口数量:煤及褐煤:累计同比单位：万吨-100-500501001502002509008007006005004003002001000内外煤价差

动力煤价格指数(RMB):CCI进口5500(含税)动力煤价格指数(RMB):CCI5500(含税)海外煤炭价格优势依然明显。由于疫情导致海外经济增速回落、而主32四大行业耗煤占比90%。根据中煤协与能源局统计，2018年煤炭消费总量约38.8亿吨，同比增加1%，2019年继续增长1%，其中火电、钢铁、建材和煤化工行业等4大行业，消费量占比分别为53%、17%、13%和7%，合计为90%。煤炭下游需求主要看火电、钢材、建材和煤化工图表：2019年煤炭下游需求结构示意图备注：2019年前10月数据电力,

53%钢铁,

17%建材,

13%其他

,

10%化工,

7%四大行业耗煤占比90%。根据中煤协与能源局统计，2018年煤33工业增加值增速企稳回升，火电行业产出4月份以来逐渐恢复正常国内经济活动在受疫情影响后仍在逐步恢复，4/5/6/7月工业增加值同比增加3.9%、4.4%、4.8%、4.8%，1-7月累计为-0.4%。全国发电量单月同比增速从4月开始转正，4/5/6/7月分别同比增加0.3%/4.3%/6.5%/1.9%，1-7月累计为-0.9%。从主要发电主体来看，火电发电量4/5/6/7月单月同比增速达到1.2%/9%/5.4%/-0.7%，1-7月同比增速为-1.5%。水电4/5/6/7月单月同比增速分别为-9.2%/-16.5%/+6.9%/+6.1%，1-7月同比增速为-4.7%。展望下半年及明年，随着经济活动的进一步复苏，火电发电同比增速有望维持正增长。火力发电量4月份以来逐渐恢复，预计将维持小幅正增长图表：火力发电量4月份以来逐渐恢复正常-20-100102030402000-032001-012001-112002-092003-072004-052005-032006-012006-112007-092008-072009-052010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-03图表：发电量增速与工业增加值增速息息相关工业增加值:累计同比 产量:发电量:累计同比-20-10010203040产量:火电:累计同比产量:水电:累计同比工业增加值增速企稳回升，火电行业产出4月份以来逐渐恢复正常火344、5、6、7单月基建固定资产投资增长+4.8%、+10.9%、+8.3%、+7.7%，1-7月累计为+1.19%；4、5、6、7单月房地产固定资产投资增长7.0%、8.1%、8.5%、11.7%，1-7月累计为3.4%；下半年地产和基建预计仍将是经济增长的重要发力点，对上游大宗商品需求有较强支撑。4、5、6、7单月生铁产量增速-1.2%、+2.4%、+4.1%、+8.8%，1-7月累计为+3.2%；焦炭受制于去产能政策产量有所下滑，

4、5、6、7单月产量增速-1.3%、-3.2%、-4.2%、+0.3%，1-7月累计为-2.0%；4、5、6、7单月水泥产量增速+3.8%、+8.6%、+8.4%、+3.6%，1-7月累计为-3.5%。基建地产是稳经济重要发力点，钢材建材需求预计表现较稳图表：4、5、6、7单月基建和地产投资增速持续为正图表：

4、5、6、7单月钢铁和水泥产量增速持续为正151050-5-10-15-20-25-30-35产量:焦炭:累计同比产量:水泥:累计同比50403020100-10-20-30-402010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-02

房地产开发投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比4、5、6、7单月基建固定资产投资增长+4.8%、+10.935二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动二、库存&价格：库存处于健康水平，煤价有望在中高位波动36上游：产地煤炭库存维持中低位水平，供给端缺乏弹性。去产能叠加近年来安监、环保因素不断打压煤企生产与存储，全国国有重点煤矿煤炭库存自2015年11月达到5656万吨高点后开始不断下滑，目前基本维持在2000-3000万吨左右，相当于全国日煤炭产量2-3倍。上游产地煤炭库存维持中低位水平图表：国有重点煤矿库存水平（万吨）700060005000400030002000100002014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-05国有重点煤矿库存:全国上游：产地煤炭库存维持中低位水平，供给端缺乏弹性。上游产地煤37由于近年来煤炭主产地逐渐向“三西”地区集中，导致煤炭的产地和下游煤炭消费地距离越来越远。在供给端库存弹性很小的状况下，上游供给和中游运输一旦出现问题，动力煤价格便存在大幅波动可能。为了平滑波动，从2018年二季度开始中游港口和下游终端电厂便主动维持高库存以抵御煤价大幅波动的潜在可能。截至2020年8月20日，环渤海六港口煤炭库存为1468万吨，同比下降约370万吨。截至2020年8月19日，全国重点电厂动力煤库存为8040万吨，可用天数为19天，同比分别下降330万吨和0天。动力煤中下游库存低于上年同期水平图表：2020年环渤海6港口煤炭库存有所下滑图表：

2020年重点电厂煤炭库存有所下滑图表：

2020年重点电厂煤炭可用天数同比持平05001000150001

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20203500.004500.005500.006500.007500.0010500.000102030405060708091011

12重点电厂库存数据

20172018201920200.005.0010.0015.0020.0025009500.00单位：万吨30.0020008500.0025.0035.0001 02

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2017201820192020重点电厂库存可用天数单位：天由于近年来煤炭主产地逐渐向“三西”地区集中，导致煤炭的产地和38动力煤价格探讨：将在什么区间波动？区域性质波动幅度响应机制2

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年5

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元/

吨基准价变动区间绿色区域正常价格基准价波动±6%以内充分发挥市场调节作用，不调控500~570黄色区域价格轻度涨跌基准价波动±（6%~12%）重点加强市场监控，密切关注生产和价格变化，适时采取必要引导措施570~600或470~500红色区域价格异常涨跌基准价波动±12%以上启动平抑煤价异常波动响应机制大于600或小于470从定价体系看煤价波动：2016年底《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录》

图表：备忘录主要内容

图表：年度、月度长协以及现货价格走势图表：

秦皇岛5500动力煤季度价格走势700628633628602609586553557514300400500600700秦皇岛港:平仓价:动力末煤