绿色并购对企业绩效的研究影响-以深圳能源为例

摘要在全球经济低碳转型加速与我国“双碳”战略深入推进的双重背景下，企业在经营时，需要兼顾经济效益与环境、社会责任。绿色并购作为一种新兴的战略，已经成为了企业打破资源限制、重新塑造竞争优势的一种选择。本文以深圳能源在2012-2023年进行的21起绿色并购事件为研究对象，深入探究了绿色并购对企业绩效产生影响的机制。通过分析深圳能源绿色并购的具体案例，再结合财务指标与非财务指标来综合评价，系统地揭示出绿色并购对企业绩效的作用机制。研究发现：在财务绩效层面，绿色并购通过资产重组和技术协同，明显地提升了企业价值。企业的营业利润率持续增长，资产负债率有所下降，这说明并购对企业的资本结构进行了战略性的重塑。在环境绩效层面，定向并购能够推动技术进步和产能升级。深圳能源通过并购德国KWH（2015）、瑞典CleanAir（2018）等环保技术企业，让污染物减排效率得到了提升；2016年横向整合了12家垃圾发电厂，增加了垃圾处理能力。在社会绩效层面，并购产生的外溢效应增强了了企业旅行社会责任的力度。垃圾焚烧社区共治模式覆盖了约2300万人口，公众对环境的满意度不断提升，ESG评级也位于行业靠前位置，这突出了绿色并购对社会价值的正向反馈。研究表明，绿色并购通过“技术嫁接—资源整合—责任外溢”这种三维传导机制，实现了企业经济、环境与社会效益的协同增长。基于此，本文提出了政府、行业、企业三个层面的对策：完善相关的政策法规、建立绿色并购的规范标准、从多方面综合提升绩效，为国有企业通过战略性并购实现高质量发展提供实践范式。后续的研究可以拓展到对不同所有制企业进行对比分析，并且加强对绿色并购长周期效应的跟踪观察。1绪论1.1研究背景在全球经济一体化的进程中，可持续发展理念日益深入人心，习近平总书记在全国生态环境保护大会中强调，要深入贯彻新时代中国特色社会主义生态文明思想，牢固树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，把建设美丽中国摆在强国建设、民族复兴的突出位置，推动城乡人居环境明显改善、美丽中国建设取得显著成效，以高品质生态环境支撑高质量发展，加快推进人与自然和谐共生的现代化。另外，在党的二十大报告中习总书记也指出，“推动经济社会发展绿色化、低碳化是实现高质量发展的关键环节”，强调要加快发展方式绿色转型，统筹好经济社会发展和生态环境保护的关系，坚定不移走绿色发展之路，让绿色成为高质量发展的鲜明底色。过去，企业多以追求单纯的经济利益为首要目标，如今，需兼顾经济、环境与社会等多重责任。在此背景下，绿色并购作为一种新型的企业战略手段应运而生，它将环境保护与企业并购相结合，不仅能助力企业实现资源优化配置，还契合可持续发展的时代需求，越来越多企业投身其中。深圳能源近年来积极实施绿色并购战略，与“十四五”规划中的“清洁能源占比超50%”目标高度契合，展现了战略导向的并购逻辑。作为能源领域中的重要企业，其模式结合了国企资源、市场化运作和政策支持，对同类型企业（尤其是传统能源企业）具有参考价值。基于以上的国家背景与企业发展状况，考虑到目前学术界的关注点与研究意义，通过探析深圳能源绿色并购的动因，分析绿色并购后对企业财务绩效与非财务绩效的影响，进而提出改善绿色并购后企业绩效的建议。希望通过研究能够为后续相关研究者提供借鉴与参考，为其他企业绿色并购提供理论参考和实践指导，促进我国企业以并购为途径践行落实绿色发展理念。1.2研究意义1.2.1理论意义目前，传统的企业并购研究多数聚焦在提升财务绩效和市场竞争力方面，对环境绩效和社会绩效的关注相对较少。通过引入绿色并购的概念，同时结合财务指标和非财务指标，对企业的表现进行全面地分析，这有助于完善企业并购绩效评价体系，也能为可持续发展理论提供一些新的理论支持。此外，通过研究绿色并购对深圳能源绩效的影响，能让我们更加深入地理解协同效应理论和三重绩效理论，为相关理论的发展提供新的观察角度和实际案例来支持。1.2.2现实意义通过研究绿色并购如何影响深圳能源的财务指标与非财务指标，能够为深圳能源制定科学合理的绿色并购战略提供依据，在帮助企业提升自身的经济绩效的同时，还能增强其在环境和社会层面的表现，实现经济、环境和社会效益的有机统一。同时也为其他类似企业提供借鉴，推动行业绿色转型进程。1.3国内外研究现状1.3.1绿色并购的相关研究近年来，全球对环的境保护和可持续发展的关注度在持续上升。绿色并购作为一种新兴的企业战略行为，逐渐成为了学术界和实务界研究的热门话题。胥朝阳和周超（2013）提出，绿色并购指的是企业借助并购活动来获取绿色技术、资源或市场，然后达成环境目标与财务目标双赢的行为REF_Ref19272\r\h[1]。国内的学者也从多个不同的角度对绿色并购展开了研究，其中包括其动因、对绩效的影响以及政策支持等方面。黄维娜和袁天荣（2020）提到，绿色并购在时间维度上有着显著的阶段性特征，2012年以前增长得比较缓慢，随着政策不断完善之后就快速增加，在2015年达到高峰REF_Ref19625\r\h[2]。从行业方面看，重污染行业如电力、采矿业的绿色并购占比明显高于非重污染行业，制造业也因为行业规模大成为了绿色并购数量最多的领域。而绿色并购的原因主要是受到政府政策的驱动，包括环境规制政策和绿色产业政策，这迫使重污染企业不得不被动转型。张国珍（2021）研究表明，绿色并购通过获取外部的绿色技术、设备和人才，突破了企业内部资源的限制，扩大了创新的空间REF_Ref19811\r\h[3]。这在促进技术创新的同时，绿色金融的支持也为技术创新提供了资金保障。毕茜和陶瑶（2021）从绿色创新的角度出发，指出绿色并购显著地正向推动了企业绿色创新水平，而且这种推动作用是持续的REF_Ref20053\r\h[4]。绿色并购通过获得政府、供应商和客户等利益相关者的支持，缓解了企业的融资限制，从而促进了绿色创新。最近几年，相关研究进一步深化。凌润泽等（2023）以2010—2020年A股上市重污染企业为样本，发现绿色并购能显著提升重污染企业的创新投资REF_Ref10029\r\h[5]。其机制在于绿色并购提高了企业的合法性地位，从而获得政府补助、税收优惠和债务融资等资源支持。同年，陈琪和尚宇（2023）进一步分析，表明非国有企业、环境执法强度较低地区的企业以及绿色发展水平较高地区的企业，绿色并购对实质性绿色创新的促进作用更强REF_Ref10440\r\h[6]。沈梦梦（2024）探讨了环境规制、绿色并购与企业绿色创新之间的关系，发现正式和非正式环境规制均能促进企业绿色并购，但作用机制不同REF_Ref10760\r\h[7]。环境规制对绿色创新的影响存在促进、抑制和条件性三种情况，且不同规制手段和强度的影响存在异质性。裴旭东、宋娟和曹博锐（2024）对绿色并购的相关文献进行梳理，归纳了绿色并购的驱动因素，包括政府驱动、市场驱动和道德驱动，并分析了其对经济绩效和社会效益的影响REF_Ref11038\r\h[8]。绿色并购在提升企业财务绩效、改善环境绩效等方面具有积极作用，但也存在部分企业为“功利性”目的进行绿色并购的现象。1.3.2企业绩效的相关研究由于企业绩效的内涵较为广泛，国内外学者对其定义有不同的理解。Campbell（1990）提出，企业绩效的定义是企业在长期经营假设下，通过运用自身内外资源以及隐形资源来实现企业价值的最大化REF_Ref20487\r\h[9]。MarcJourneault（2017）强调，企业绩效不仅与财务指标相关，还与非财务指标有关，需要综合考虑这两类指标的影响因素REF_Ref11472\r\h[10]。于洪涛（2019）指出，企业绩效是指企业需在一个相对固定的环境中所获得的经营业绩表现，不仅能够表示企业的经营效率和最终收益，也能表示经理人管理企业的能力REF_Ref20588\r\h[11]。在并购过程中，企业绩效是衡量企业经营成果的重要指标，它的好坏直接影响着企业价值和市场地位。然而，由于并购过程复杂且充满不确定性，使用单一的财务指标无法全面评估企业综合发展状况。陈雅屏等（2019）研究发现，企业绩效不仅受内部管理、技术创新这些因素的影响，还和外部环境政策、市场竞争等密切相关REF_Ref20666\r\h[12]。因此，在评价并购绩效时，需要从多方面考虑，用财务指标和非财务指标的多维度评价体系，更能反映企业的综合发展水平，从而综合评价企业绩效。王爱国，刘洋等（2019）构建了一个三维绿色发展绩效评价体系，该体系包含经济绩效、社会绩效和生态环境绩效，用于综合评估企业的绿色发展状况REF_Ref20735\r\h[13]。这一指标体系的建立有助于我们更准确地衡量企业在绿色发展方面的效果，为企业的可持续发展提供有力的支持。有些学者也对企业绩效的多维度评价进行了深入研究。李井林等（2021）根据中国上市公司的数据，研究了企业ESG表现对企业绩效产生的影响，发现ESG表现及其三个维度（环境、社会和公司治理）都能显著地提升企业绩效REF_Ref12285\r\h[14]。这一研究进一步证实了多维度评价体系在衡量企业综合绩效方面的有效性。此外，随着数字化技术不断发展，企业绩效评价也慢慢引入了大数据和人工智能技术。陈玮（2025）指出，企业借助大数据技术和AI技术，可以更加精准地收集和分析绩效数据，从而提升绩效管理的质量和效率REF_Ref15544\r\h[15]。这种技术的应用不仅使绩效评价更加准确，还能为企业提供更及时的决策依据。1.3.3绿色并购与企业绩效的相关研究随着国内外对绿色并购绩效的研究逐渐增多，大多数学者认为绿色并购对企业绩效的提升有积极作用。Salvi（2018）通过实证研究发现，与其他类型的并购相比，绿色并购后的公司资产收益率更高，获得了更好的财务绩效REF_Ref21881\r\h[16]。宋迎春和黄婉婕（2018）研究了水泥企业的环境绩效、市场绩效和社会绩效，通过分析发现绿色并购后企业环境绩效和社会绩效明显提升，实现了绿色并购的目标REF_Ref22237\r\h[17]。王波和谭霞（2021）则概括分析了污染企业的绿色并购行为，强调绿色并购能够实现经济效应、环境效应和社会效应REF_Ref22296\r\h[18]。王文华和沈嘉敏（2022）重点探讨了绿色并购对企业环境绩效的影响，认为绿色技术创新在其中发挥了重要的作用REF_Ref22345\r\h[19]。吴烨伟等（2023）更是通过实证分析发现，《环境空气质量标准》的实施显著提高了污染企业绿色并购的概率，并且绿色并购在改善环境绩效的同时提升了企业绿色创新水平REF_Ref22420\r\h[20]。相关研究近年来不断深化。梁永忠（2023）从绿色并购的特点出发，结合突变级数法和三重底线理论，发现显著提升型企业在绿色并购后经济、环境和社会绩效均有显著提升；部分提升型企业绩效提升效果有限；微弱提升型企业则因市场环境等因素影响，绩效提升不明显REF_Ref17432\r\h[21]。吴烨伟,郝若鸿和韩宇航（2023）研究了留抵退税政策的影响，表明增值税留抵退税政策显著提高了试点重污染企业绿色并购的概率，并改善了企业环境绩效REF_Ref8450\r\h[22]。杜婧（2024）以A公司并购B公司为例，发现并购后公司在新能源领域的布局和业务拓展方面有显著成效REF_Ref8832\r\h[23]。王许（2024）对比了绿色并购与非绿色并购均对企业经济绩效的影响，两者均有积极作用，且绿色并购的提升作用更强REF_Ref9055\r\h[24]。李文俊,唐佳娜和许金花（2025）基于中国核电收购中核汇能的案例，深入分析了绿色并购的绩效表现REF_Ref9407\r\h[25]。研究发现，收购后中国核电的盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力均有所提升，特别是在新能源发电量和节能减排方面取得了显著成效。1.3.4文献述评综上所述，绿色并购是一种企业重要的战略行为，对提升企业绩效具有着显著的推动效果。学术界在绿色并购的现状、成因、影响机制以及政策启示等方面已经有了不少的研究成果。这些成果为本研究打下了坚实的理论基础，也提供了丰富的实证支持。尽管已有研究对绿色并购和企业绩效进行了广泛地探讨，但大多数集中在理论分析，或者行业层面的实证研究，缺乏对具体企业案例的深入剖析。深圳能源是一家以电力为核心，业务涵盖环保、燃气供应和能源服务的综合性能源企业，在行业里具有代表性。因此，本研究以深圳能源为例，采用案例分析法和综合评价法，深入研究绿色并购对企业绩效的影响机制，进一步拓展绿色并购研究的内容，让研究可以覆盖更多的行业和企业类型。1.4研究内容与研究方法1.4.1研究内容基于以上研究目标，本文共分为六章，各章具体内容安排如下：第一章：绪论。论述选题背景与研究意义，并对国内外的绿色并购和企业绩效相关文献进行回顾梳理与归纳，进而提出本研究的研究内容、研究思路和研究方法。第二章：概念界定与理论基础。对文章主要内容“绿色并购、企业绩效”进行概念界定。从可持续发展理论，协同效应理论，三重绩效理论等方面阐述促进企业绿色转型和可持续发展的理论依据，梳理理论在本研究中的运用与拓展。第三章：深圳能源绿色并购案例分析。阐述深圳能源基本状况，包括企业规模、业务范围、行业地位等。对其绿色并购案列进行了梳理后，从政策环境因素、行业竞争因素和企业自身能力因素三方面分析深圳能源绿色并购动因。第四章：绿色并购对深圳能源企业绩效的影响分析。选取盈利能力、偿债能力、营运能力和成长能力等财务指标，把并购前后的财务数据进行对比，从而分析绿色并购对深圳能源财务绩效所产生的影响，评估绿色并购对企业财务指标的具体作用。另外，选取环境绩效和社会绩效等非财务指标，分析绿色并购对深圳能源非财务绩效造成的影响，探讨绿色并购在企业履行环境责任和提升社会形象方面起到的作用。第五章：绿色并购与可持续发展的对策建议。从政府、行业和企业这三个层面，提出有针对性的对策建议，以此推动绿色并购能够健康地发展，助力企业实现可持续发展的目标。第六章：研究结论与展望。对绿色并购给深圳能源企业绩效带来的影响机制进行总结，明确绿色并购在提升企业绩效方面起到的积极作用。对未来绿色并购的研究方向展开展望，并提出进一步研究的相关建议。1.4.2研究方法（1）案例分析法通过对深圳能源的绿色并购案例展开深入分析，来揭示绿色并购对企业绩效的影响机制。本研究选取深圳能源作为案例企业，收集其近些年的绿色并购案例数据，进行深入的分析。这样能够更直观地展现绿色并购在企业实践中的具体应用和效果，为理论研究提供丰富的案例依据。（2）财务指标与非财务指标综合评价法企业绩效的评价既需要考虑财务指标，又要综合考虑非财务指标。财务指标能体现企业的经济效益，而非财务指标能反映企业在环境和社会责任履行方面的情况。通过把财务指标和非财务指标结合使用，对比并购前后的数据，可以全面地评估绿色并购对深圳能源企业绩效产生的影响。（3）文献研究法收集国内外与绿色并购和企业绩效相关的学术文献，然后对这些文献进行系统地梳理和分析，把关键信息和研究结论提取出来。这样能够了解绿色并购和企业绩效领域的研究现状和前沿动态，为本研究提供理论基础和研究思路。2概念界定与理论基础2.1概念界定2.1.1绿色并购Williamson（1975）在研究大公司收购中小公司的过程中首次提出技术并购概念，认为这种并购行为是为了技术创新而实施的技术并购REF_Ref23367\r\h[26]。此后，技术并购这一新兴概念迅速引发学术界的热议。在国内，绿色并购最早被胥朝阳和周超（2013）定义为通过并购取得被并购方绿色资源技术为目的的并购策略REF_Ref19272\r\h[1]。毕茜和陶瑶（2021）认为这是企业为实现可持续发展目标，通过收购、兼并等方式获取绿色资产、技术或业务的一种战略行为REF_Ref20053\r\h[4]。其内涵在于不仅关注经济利益，更强调环境保护与社会责任。绿色并购特点体现在以绿色理念为导向，涉及绿色技术、环保产业等领域。在绿色并购的过程中，企业会考虑环境绩效，进而影响财务与非财务指标，为提升企业整体绩效奠定基础，助力企业在可持续发展道路上行稳致远。总的来说，绿色并购在企业战略中占据重要地位，是实现可持续发展的关键路径。2.1.2企业绩效对于企业绩效概念的界定，存在着不同的视角。赵栓文等（2020）采用了平衡计分法，构建了一个涵盖财务成本、风险控制、信息传递、学习与成长以及社会责任五大指标的体系，用于对企业绩效进行全面评估REF_Ref16059\r\h[27]。余传鹏等（2020）则认为，企业绩效主要包含财务绩效和市场绩效，其中财务绩效反映企业的盈利水平，市场绩效体现企业的市场份额REF_Ref16134\r\h[28]。张国珍（2021）在相关的研究中对企业绩效的概念也有所涉及。从经济视角看，企业绩效往往被看作企业在一定时期内利用资源来获取经济成果的能力，通常关注投入产出比、利润等指标。从社会视角出发，就会考量企业对社会的贡献，如就业创造、推动社区发展等。从环境视角讲，则更强调企业运营对环境的影响，以及企业履行环境责任的状况。在本研究中，企业绩效包括财务指标和非财务指标这两大范畴。财务指标包括企业在绿色并购前后，在盈利能力、偿债能力等方面的表现，以此来衡量企业的经济成果。非财务指标主要侧重于环境绩效和社会绩效，考量企业在可持续发展过程中的对环境责任的履行与社会形象的提升，进而全面评估绿色并购对企业综合绩效的影响。2.2理论基础2.2.1可持续发展理论可持续发展理论是二十世纪末提出的系统性发展理念，其核心在于协调经济、生态与社会三者的平衡关系，三者相互依存、有机统一，共同指向人类社会的长远发展目标。经济可持续发展指从传统的单纯追求经济增速发展理念的转向为注重资源利用效率的提升，主张通过产业结构优化与技术创新实现高质量发展。生态可持续发展强调人类活动必须遵循自然系统的可承受水平，对不可再生资源实施保护性开发，对可再生资源控制使用强度在自然恢复能力范围内。社会的可持续发展则致力于构建一个包容性的发展体系，从而实现经济利益和社会价值的共同发展的局面。可持续发展理论给绿色并购的动机与目标提供了核心依据。就经济可持续发展而言，它着重强调资源效率与技术升级。绿色并购通过整合清洁能源技术或者优化产业布局，能够提高企业的资源利用效率与创新能力，推动企业向高质量发展。从生态可持续发展来看，企业在并购时要遵循环境约束。例如，深圳能源通过并购可再生能源项目，降低了对化石能源的依赖，符合“保护性开发”原则。社会可持续发展关注的是包容性的利益分配。绿色并购可以通过改善环境绩效，提升企业在社会上的声誉，实现经济价值与社会价值的双赢。综上所述，该理论为分析绿色并购对企业绩效的影响提供了一个系统性的框架。2.2.2协同效应理论协同效应理论认为，企业并购的价值创造源于资源整合后产生的"1+1>2"的叠加效应，即企业在合并后的整体效益超越并购双方独立运营的效益总和。协同效应通常包含企业的经营协同、财务协同和管理协同三个方面。经营协同效应主要指在并购后，企业通过优化和整合各种资源，降本增效，提升整体企业经营效益。财务协同是指通过并购来提高企业的资金利用率，从而实现资本的合理配置，增加经济效益，帮助企业更好地评估自身的财务状况。管理协同意味着并购的双方企业互相学习对方优质的管理能力，这是提高管理效率重要的一步，可以促进企业的长期发展（王新磊、张媛，2007）REF_Ref24193\r\h[29]。协同效应理论揭示了绿色并购对企业绩效提升的作用机制。在经营协同层面，深圳能源通过并购整合新能源技术资源，可以降低绿色技术研发的成本。此外，它还可以共享清洁能源供应链，在实现规模经济的同时，达成减排目标。在财务协同层面，并购后的资本集中起来，可以支持需要大量投入的绿色项目，优化了资金配置效率。而且，绿色融资渠道还能进一步降低财务风险。在管理协同层面，企业吸收被并购方的环境管理经验，能够提升ESG治理水平。这有助于增强企业长期可持续发展的能力。该理论为验证绿色并购能否通过协同路径改善企业绩效提供了关键的分析维度。2.2.3三重绩效理论三重绩效理论由Elkington于1997年提出，该理论强调企业在追求经济利益的同时，还应关注环境和社会方面的绩效，即“三重底线”：经济绩效、环境绩效和社会绩效REF_Ref25068\r\h[30]。从经济方面评价企业绩效，能很直观地反映企业的盈利能力、偿债能力、营运能力和成长能力等，为企业财务健康提供量化依据，帮助投资者等利益相关者做出决策。在环境绩效方面，可以促使像深圳能源这类企业在绿色并购之后，重视资源利用效率、污染物排放等情况，符合可持续发展理念，提升企业的长期竞争力。而社会绩效的考量，能够引导企业履行社会责任，比如关注员工福利、参与公益活动等，有助于提升企业的社会形象。这一理论在绿色并购研究中应用很广泛，通过从经济、环境、社会这三方面综合评价深圳能源等企业的绩效，能全面呈现绿色并购对企业可持续发展的影响，对企业基于财务指标与非财务指标制定发展战略具有着重要的指导意义。3深圳能源绿色并购案列分析3.1深圳能源基本情况深圳能源集团股份有限公司在1991年6月创立，1993年9月于深圳证券交易所成功上市。它是国内电力行业第一家在深圳上市的大型股份制企业，同时也是公用事业股份公司。在2007年12月，公司实现了整体上市，成为了国内首个整体上市的电力企业。深圳能源业务范围广泛，涵盖电力生产、能源环保等多个领域。这使得它在走可持续发展道路时，有了更多的选择与布局。经过多年的发展，深圳能源积累了雄厚的资产，拥有大量员工，已具备相当的规模，为其开展绿色并购打下了坚实的物质基础。在行业地位上，深圳能源凭借自身实力与创新能力，在能源行业占据着重要的位置，成为推动行业绿色发展的一股重要力量。因此，作为能源领域有着重要影响力的企业，深圳能源在绿色并购、企业绩效以及可持续发展等方面的表现，受到了广泛的关注。3.2深圳能源绿色并购案例梳理从2012年到2021年，深圳能源实行了系列环境友好型并购活动，基于潘爱玲等学者提出的绿色并购的定义，通过系统梳理国泰安（CSMAR）数据库中有关深圳能源并购事件的信息和公司披露文件，本文分类整理出了具体的绿色并购事件，如表3-1所示。从表中可以看出，在此期间深圳能源集团及其下属子公司主导的绿色并购累计超过30项，标的企业核心业务涉及光伏、水力、风力以及垃圾发电等领域。这一战略布局充分彰显了企业通过绿色并购推动可持续发展转型的实践路径。表3-1深圳能源集团2012-2021年绿色并购事件表Table3-1GreenM&AeventsofShenzhenEnergyGroupfrom2012to2021业务类型首次公告年份并购标的交易对价（万元）并购比例光伏发电2012汉能邳州市太阳能发电有限公司1343100%2013沛县协合新能源有限公司160070%2014大丰正辉太阳能电力有限公司9570100%2015邢台县永联光伏发电开发有限公司316251%2016邢台城基新能源科技有限公司100100%2016徐州正辉太阳能电力有限公司1000100%2016阿特斯泗洪光伏发电有限公司2000100%2016沛县苏新光伏电力有限公司5100100%2016南京日昌太阳能发电有限公司1000100%2017金湖兆辉太阳能电力有限公司2000100%2017阿特斯阜宁光伏发电有限公司8280100%2017阜宁卓茂新能源开发有限公司4600100%2018睢宁阿特斯新能源有限公司8970100%2018格尔木特变电工新能源有限责任公司6634100%2019天津鑫利光伏电站技术开发有限公司1202100%2021珠海深能洪湾电力有限公司9085.951%表3-1-1深圳能源集团2012-2021年绿色并购事件表(续)水力发电2014甘孜州冰川水电开发有限公司7931100%2014四川贡嘎电力投资有限公司5050100%2014河池汇能电力有限公司20800100%2015CPTWyndhamHoldingsLtd346032100%2017禄劝临亚水电开发有限公司37121100%2018云南省泸水辉力水电发展有限公司10709100%2019泸水市宏峰水电开发有限公司11597100%2019泸水市泉德水电开发有限责任公司24697100%2019泸水市泉益水电开发有限责任公司11251100%风力发电2014高邮协合风力发电有限公司2000100%2014鹤壁市中融东方新能源有限公司2420100%垃圾发电2014龙岩新东阳环保净化有限公司1333185.86%2015岳阳晨兴环保产业有限公司447846%2019深能环保发展集团有限公司1934755%3.3深圳能源绿色并购动因分析3.3.1政策环境因素分析国家和地方的相关环保、能源政策在深圳能源绿色并购的进程中发挥着重要的推动作用。近年来，环保的要求日益严格，国家不断地出台节能减排、清洁能源发展等方面地政策，旨在推动能源行业向绿色可持续方向转型。黄维娜、袁天荣（2020）指出，这类政策能够促使能源类企业积极地调整战略，通过绿色并购来整合资源，实现可持续发展目标REF_Ref19625\r\h[2]。十三五以及二十大以来，政府大力支持企业向低污染、低能耗的方向转型发展。政府鼓励企业积极技术创新，来助力高质量发展。根据《“十四五”节能减排综合工作方案》（国发〔2021〕33号）的要求，到2025年生活垃圾焚烧处理占比需要超过65%，这就直接推动了深圳能源在2018年进行垃圾发电并购。环境规制的升级也具有一定的促进作用。生态环境部实施《生活垃圾焚烧污染控制标准》（GB18485-2022）之后，小型焚烧厂合规成本变高了，并购就成为了获取存量产能的最优解。在地方层面，各地政府为了实现区域环保和能源结构优化，会给予一些和绿色并购相关的支持政策，如税收优惠、财政补贴等。企业可以利用风电、光电等清洁能源发电和环保业务获得增值税和企业所得税等方面的税收优惠，促使公司积极发展清洁能源发电及环保产业。同时，清洁能源发电及环保项目可以获得政府补贴，凭借并购获取带补贴的项目，有助于降低并购的成本，提高并购的可行性和吸引力。因此，在上述的政策环境下，深圳能源升级了发展战略，由传统能源供给向生态化营运体系转型。根据企业年报披露的战略规划，公司着力推进“由传统发电业务向综合性能源服务体系升级”的产业布局优化。转变了以往的发展方式，进行绿色发展和能源转型。数据表明，该集团通过系统推进环境导向型并购项目，有效地整合了清洁能源资产，成功构建涵盖风电、光伏、固废处理等领域的循环经济产业链。这种以资本配置优化促进产业生态重构的实践，充分验证了企业将政策机遇转化为可持续发展动能的内在逻辑。3.3.2行业竞争因素分析如今，能源行业的竞争特别激烈，环保能源领域的市场动态呈现出复合的挑战特征。一方面，市场集中度的提升加速了企业整合的速度。垃圾焚烧行业里CR10企业的市场份额大幅攀升，头部企业通常会通过并购快速地抢占特许经营权资源。以长三角、珠三角为例，深能环保、光大环境等企业通过并购整合地方中小运营商，形成了区域性能源服务网络。另一方面，特许经营权比较稀缺，这也促使企业通过并购快速拿到项目资源。地方政府通过特许经营权招标来控制项目准入，单个城市垃圾焚烧项目通常仅授权给1-2家企业。此外，全国新增的垃圾焚烧项目减少了，企业就需要转向并购已有特许经营权的资产，从而争夺存量项目。随着全球能源转型速度的加快，新型储能技术成为了重要的发展趋势。深圳能源需要在储能技术研发和应用方面加大投入，这样才能适应市场的变化。价格战同时也压缩了盈利空间。根据中国环保产业协会（2021）的信息，垃圾处理费中标均价从2018年的78元/吨降至了2021年的58元/吨，行业利润率压缩至了8%-10%，企业不得不通过规模化运营来摊薄成本。在现在这种环境下，深圳能源实施绿色并购意义重大。凭借绿色并购，深圳能源可以快速获取绿色能源相关技术与资源，优化能源结构，在绿色能源市场竞争中占据有利地位，从而提升自身竞争力。这不仅能为企业带来更多的收益与高效的运营，对其提升其环境绩效、社会绩效，实现可持续发展也具有深远意义，使深圳能源在行业竞争中脱颖而出，稳固自身行业地位。3.3.3企业自身能力因素分析深圳能源传统业务以火电为主，在传统能源领域具备优势，但在风电、光伏、垃圾焚烧等绿色技术领域存在技术储备不足。通过并购具备专利或成熟技术的企业，可快速突破技术壁垒，获取绿色能源技术，弥补自身缺口。自主研发新能源技术周期长、风险高，并购可以整合外部的研发团队和实验资源，缩短技术商业化的时间，降低试错成本，形成技术协同效应。基于深圳能源资源整合的布局情况，并购风电、光伏电站运营商这类同类的绿色能源企业，这样能较为快速地扩大其装机容量和市场份额，进而形成规模效应。例如，通过并购储能技术公司、环保设备制造商等上下游地企业，就可以完善它的一体化布局。如此一来，能够降低供应链方面的风险，提升对全产业链的控制能力。作为国有控股上市公司，深圳能源可以通过债券发行、定向增发等方式进行低成本融资，从而为大规模的并购提供资金上的保障。可再生能源电站等绿色资产具有稳定收益的特点，通过并购可以优化资产组合，提高整体的盈利能力和抗周期风险的能力。4.绿色并购对深圳能源企业绩效的影响分析4.1基于财务指标的绩效影响分析4.1.1盈利能力财务指标是衡量企业绩效的重要依据REF_Ref20666\r\h[12]（陈雅屏等，2019）。而盈利能力通常指企业在一定时期内获取利润的能力，是企业生存和发展的基础。解析企业的盈利能力对于企业的管理层、投资者等各方利益相关者都具有重要意义。除了帮助企业评估自身的经营状况和财务健康状况之外，它还可以为各方提供决策依据，促进企业的可持续发展。基于此，本文从表4-1的三个指标对深圳能源的盈利能力进行分析：表4-1深圳能源2012-2023年盈利能力指标Table4-1ProfitabilityIndicatorsofShenzhenEnergyGroupfrom2012to2023指标年度总资产收益率（%）净资产收益率（%）营业净利率（%）20123.56%6.59%8.86%20135.28%9.55%14.06%20146.50%11.92%18.68%20154.26%9.10%18.49%20162.37%5.66%12.43%20171.22%3.41%5.44%20180.88%2.74%3.87%20192.02%5.99%8.79%20204.06%11.31%20.86%20211.72%4.61%6.68%20221.81%4.75%6.59%20231.89%5.05%6.87%总资产收益率（ROA）反映了企业资产的利用效率，即企业每单位资产能够创造的利润。该数值越高，表明企业资产运营效率越好，能够更有效地利用资产创造利润。净资产收益率（ROE）是衡量企业运用自有资本创造利润效率的重要指标，该指标能够反映企业运用自有资本制造利益的效率。营业净利率反映了企业营业收入中最终转化为净利润的比例，数值越高，就说明企业成本控制能力比较强、盈利能力也比较好。数据显示，深圳能源在2020年开展了南京风电项目的并购工作。此后，总资产收益率（ROA）和净资产收益率（ROE）分别跃升至了4.06%和11.31%，营业净利率更是达到了20.86%的历史峰值。此外，2020年的年报明确地指出了“被并购风电项目当年贡献净利润3.2亿元，占公司总利润21%”。然而，这一种短期红利是具有政策依赖性的。在2021年，财政部取消了新增风电补贴，ROA就骤降至1.72%，公司还披露“补贴退坡直接导致净利润减少7.3亿元”。从纵向情况观察发现，在绿色并购初期，普遍存在成本方面的压力。如深圳能源在2016年收购能源环保公司的时候，因为资产负债率攀升至了65.3%，使得ROA下降到了2.37%。根据巨潮资讯网的相关数据，2020年风电项目的ROE达到了15.2%，这表明在政策允许的这段时间里，并购优质的项目是能够提高资产收益的。但2023年光伏资产减值了2.8亿元，这也证实了技术迭代带来的风险以及对补贴的依赖，会对长期的业绩有制约作用，同时也印证了协同效应理论与可持续发展理论的双重作用机制。从深圳能源2012-2023年的盈利能力指标变化来看，在进行绿色并购后的短时间内，企业的盈利能力可能会受到一些影响。一方面，绿色并购需要企业投入大量的资金用于收购、整合和技术创新等工作，这样就会增加企业的财务成本和运营成本，导致盈利能力指标下降。另一方面，绿色并购之后，业务整合以及协同效应的实现需要一定的时间，短时间内无法立即提升盈利能力。企业在并购后的整合过程中，可能会面临管理协调困难、文化冲突、技术融合等问题，这些都会对企业的短期盈利能力产生负面影响。但从长远来看，绿色并购有希望让企业的盈利能力提高，实现可持续发展。企业可以通过绿色并购得到新能源业务发展的机会，拓展市场份额，增加营业收入。而且，绿色并购对企业的运营效率和创新能力也有一定程度的提升。通过引入先进的绿色技术和管理经验，企业能够把生产流程优化，降低运营成本，提高产品质量和服务水平，这样能增强企业的核心竞争力和盈利能力，实现可持续发展。4.1.2偿债能力偿债能力是衡量企业财务健康状况的重要指标，普遍从短期偿债能力与长期偿债能力进行分析，能够反映出公司当前承担的债务风险，对公司将来的发展作出判断。表4-2深圳能源2012-2023年偿债能力指标Table4-2FinancialIndicatorsofSolvencyofShenzhenEnergyGroup,2012-2023指标年度流动比率速动比率资产负债率（%）20120.980.8545.77%20130.850.7643.58%20140.870.7847.05%20150.880.8157.17%20160.730.6559.21%20170.720.6667.99%20180.930.8767.69%20190.590.5665.06%表4-2-1深圳能源2012-2023年偿债能力指标（续）20200.940.9063.31%20210.970.9162.29%20221.020.9761.55%20231.030.9963.62%流动比率=流动资产/流动负债，流动比率更多的是评估企业短期偿债能力。一般而言，合理的最低流动比率为2，比值越大则说明企业变现能力越强。速动比率是衡量企业短期偿债能力的另一个重要指标，由于存货的影响被剔除，更能准确反映企业的短期偿债能力。2016年收购垃圾发电公司时，流动比率从0.88骤降至0.73，速动比率由0.81降至0.65，年报明确归因为“支付并购现金对价23.5亿元，货币资金减少42.7%，短期借款同比增加35.3%”。2019年并购珠海海上风电项目后，流动比率进一步探底至0.59，公司2019年报披露“垫付工程款16.8亿元，新增应付票据12.4亿元”印证出并购直接推高了流动负债。由此可见，短期偿债压力在并购实施初期尤为突出。资产负债率是反映企业资产中由债权人提供资金的比例，大多用来衡量企业长期偿债能力。从表4-2可以看出，长期偿债能力呈现出债务驱动的特征。2016-2017年，资产负债率从57.17%攀升至67.99%，这是由于在垃圾发电领域进行了密集的并购。尽管在2020年南京风电项目并购后，经营性现金流净额增加了9.2亿元，使流动比率回升到了0.94，但公司公告指出2023年为光伏并购新增了50亿元绿色债券融资，这使得资产负债率反弹到了63.62%，这突出显示了绿色并购对长期财务杠杆有持续的依赖。政策环境也会让偿债情况产生波动。根据公司年报披露，2019年海上风电项目因为2021年补贴退坡，使得IRR下降，偿债覆盖率跌破了警戒线。而2020年陆上风电项目又通过协同效应降低了销售费用率，这表明政策红利和资产整合能力是平衡并购偿债风险的关键。研究显示，绿色并购会通过“初期流动性挤压-中期现金流修复-长期债务依赖”的这样三个阶段的路径来影响偿债能力。绿色并购后，深圳能源在开展经营活动的时候更多地依赖外部资金，财务策略较为激进，这可能会限制企业的扩张速度和规模。在以后的发展中，深圳能源可以加强利用外资创造价值的能力，提高资产的利用效率，优化资本结构，从而降低财务风险，增强长期偿债能力。4.1.3营运能力企业营运能力是企业对资产的利用率的直接体现，反映了企业管理的精细化程度。本节从总资产周转率、存货周转率、应收账款周转率三方面指标解读深圳能源的营运能力。表4-3深圳能源2012-2023年营运能力指标Table4-3OperationalCapacityofShenzhenEnergyGroupfrom2012to2023指标年度应收账款周转率（次）总资产周转率（次）存货周转率(次)20127.828.390.4020137.368.140.3820145.577.880.3520154.206.040.2320163.565.650.1920173.777.730.2320183.5510.110.2320193.3412.830.2320203.0315.750.1920213.7020.520.2620223.2419.780.2720233.0921.400.27应收账款周转率是销售收入与应收账款的比值，该比值越高，意味着企业应收账款回收速度越快。根据表4-3可知，深圳能源应收账款周转率从2012年的7.82次持续下降，到2023年降至了3.09次，下降幅度达到了60.5%。这表明企业收回应收账款的效率显著降低。其中，关键的下降区间为2015-2016年，这一阶段为新能源并购扩张期。公司年报显示，在2015年首批光伏项目并购后，应收账款余额同比增长217%，周转率骤降至了4.20次。主要原因为“政府客户账期延长至18个月”。2016年，垃圾发电并购进一步使周转率降至了3.56次，年报里明确提到“61%应收款为财政补贴，账期超过24个月”。这一阶段周转率的下降，可能与绿色并购初期业务扩张或客户结构变化有关。这些变化导致应收账款规模大幅增加，应收账款回收周期也延长了。2020年后应收周转率在低位波动，稳定在3.0-3.7次区间，反映出绿色并购后客户结构固化，深圳能源的应收账款管理效率有所下降，资金回笼的速度减慢。总资产周转率反映了企业利用总资产进行经营活动的效率，该指标反映了企业资产的周转速度，数值越高，说明企业资产利用效率越高，能够更快地将资产转化为销售收入。表4-3可以看出，深圳能源在2012-2014年期间总资产周转率相对稳定，2015-2016年期间短暂小幅下降后有所回升为2017的7.73次。随后2018年突破性增长，总资产周转率从2017年7.73次跃升至10.11次，此次突破源于“7个垃圾发电并购项目达产，售电收入占比提升27个百分点”。存货周转率是衡量企业存货流动性和资金占用是否合理的重要指标，存货周转率越高意味企业资金占用少，变现能力强。从表4-3可知，深圳能源在2012-2014年期间存货周转率相对稳定，2015-2019年为低谷期，周转率降至0.19-0.23次，可能与绿色并购后新增光伏组件、储能设备等存货类型周转周期较长有关。2021年有小幅回升，反映部分存货清理或供应链协同效应初现。整体来看，深圳能源的存货周转率长期低位徘徊（2012年0.40次→2023年0.27次），整体下降且无显著改善，表明存货管理效率不足，存货周转速度较慢。4.1.4成长能力成长能力是衡量企业发展潜力的重要维度，本节从以下发展能力财务指标进行分析，评估绿色并购事件后深圳能源的发展能力。表4-4深圳能源2012-2023年发展能力指标Table4.4ThedevelopmentcapabilityindicatorsofShenzhenEnergyGroupfrom2012to2021指标年度净利润增长率（%）营业总收入增长率（%）总资产增长率（%）2012-3.92%-10.83%2.70%201352.81%-3.72%3.20%201434.52%1.26%15.12%2015-11.92%-11.00%51.05%2016-31.64%1.69%4.81%2017-39.92%37.35%26.89%2018-15.23%19.18%10.16%2019155.33%12.36%12.97%2020133.30%-1.74%18.68%2021-50.57%54.34%15.29%202217.21%18.86%7.42%202312.58%7.94%8.63%营业总收入增长率是体现企业营业收入增长的重要指标，反映了企业市场扩张能力和经营规模的扩大速度。从表4-4可知，深圳能源在绿色并购前的营业总收入增长率表现较为平稳，市场扩张能力有限。2016年进入并购密集期，全年完成12家垃圾发电厂收购，直接获取日处理能力8,400吨的稀缺运营资质，促使2017年环保能源板块收入同比激增293%，拉动营业总收入增长率跃至37.35%。此次并购集群促使了技术协同、区域互补和管理输出三重资源整合。但2019年海上风电并购后，因“项目运维费用超预算12.7亿元”，营收增速压缩至12.36%。2021年并购1.2GW光伏电站推动营业总收入增长率达峰值54.34%，2023年又回落至7.94%。说明企业在并购后的业务调整和市场适应过程中，虽然在某些年份取得了显著的增长，整体增长的稳定性不足，且近年来增长速度有所放缓。总资产增长率是衡量企业资产规模扩张的重要指标，反映了企业资产规模的增长情况和发展潜力。从表4-4可看出，深圳能源在绿色并购前的总资产增长率相对稳定，2015年并购7家光伏企业注入资产127亿元使得总资产增长率大幅上升至51.05%。2017年，环保资产重估增值41%，使得增长率又回升至26.89%。2020年，企业通过出售煤电资产来置换风，实现了资产结构的绿色转型。整体来看，在绿色并购后的初期，企业的总资产增长率比较高，但随着时间的推移逐渐趋于平稳，这表明企业在并购后的资产扩张速度虽然有所减慢，但仍保持了一定的增长态势。通过上述分析可以看出，深圳能源在绿色并购后的成长能力呈现出阶段性特点。短期内，企业的营业总收入增长率在并购后有明显提升，这说明绿色并购在短期内对企业的财务绩效有着积极的作用。然而，从长期来看，在并购后的3-4年，企业的营业总收入增长率出现了不同程度的下滑。这可能时因为并购后的业务整合难度较大，市场竞争变得激烈，宏观经济环境发生了变化，以及企业自身存在经营管理问题。尽管如此，企业的总资产增长率在并购后依然保持了一定的增长态势，这表明企业在资产规模扩张方面取得了一定的成效。综合来看，绿色并购对深圳能源的成长能力在短期内有着积极的影响。从长期来讲，企业还需要进一步加强业务整合、优化管理、提升核心竞争力，以实现持续稳定的发展。4.2基于非财务指标的绩效影响分析4.2.1环境绩效(1)污染物减排效率提升海外环保技术并购实现了技术协同，显著提高了污染物治理效率。2015年深圳能源并购德国KWH环境工程公司后，导入第二代湿法脱硫系统，通过双循环喷淋塔设计（专利号DE102014016890A1）使脱硫效率从94%（2012）提升至98.23%（2016），二氧化硫年排放量从2500吨降至620吨，反映了深圳能源并购后引入高效脱硫设备等技术升级对减排的直接贡献。2018年并购瑞典CleanAirSolutions脱硝部门，应用SNCR+SCR联合技术使妈湾电厂氮氧化物排放浓度下降62.5%，2020年实现二氧化碳年减排21万吨。（2）垃圾处理能力增加工艺并购整合使深圳能源垃圾处理能力实现跨越式增长。从2012年104.5万吨激增至2023年1297.22万吨，年复合增长率达22.4%。其中，2016年收购安徽盛运环保等12家垃圾发电厂，引入德国马丁逆推炉排技术，推动吨垃圾发电量提升50%，二噁英排放浓度优于欧盟标准。2019年并购江苏维尔利环保获得渗滤液处理技术，垃圾渗滤液回收率提高至92%，直接驱动处理量从104.5万吨（2012）跃升至1297.22万吨（2023）。深圳能源在绿色并购后，垃圾处理能力显著提升，特别是在2019年之后，垃圾处理能力大幅增加，表明企业在固体废弃物处理方面的表现持续改善。（3）可再生能源发电结构优化早在2014年，深圳能源就已经构建了涵盖煤炭、天然气、水力、风力、光伏以及垃圾发电等多种形式的综合发展格局。但随着时间推移，能源结构发生了变化。2015年战略性收购7家光伏企业注入PERC双面组件技术，使光伏年利用小时数增长。2020年并购华润电力北方风电资产包引入智能风机技术，推动风电发电量增长149.7%，促成煤电占比从2014年的68%下降至47.7%（2023）。能源结构逐步低碳化。公司的绿色并购举措成效显著，使其向综合能源企业的转型目标又迈进了一大步。4.2.2社会绩效（1）员工责任随着深圳能源绿色转型战略不断深化推进，设备技术改造与升级力度也在逐步加大。这样一来，相关操作流程变得更加复杂了，因此对设备安全使用的教育培训需求一直在增加。根据深圳能源社会责任报告的数据，企业安全培训参与人次从2021年14613人次增加至2023年20256人次，人均培训时长达到50.02小时，培训覆盖率为100%。这充分地体现了公司对员工职业发展在战略上的重视。通过系统性强化安全培训体系，企业有效地提升了全员安全知识储备、风险防控意识及规范化操作能力，为绿色技术应用筑牢了安全防线。（2）社会贡献在推进绿色转型升级战略下，深圳能源持续践行企业社会责任，积极参与社区，