【《中国铝业市场化债转股面临的主要风险及成因分析案例》10000字】

中国铝业市场化债转股面临的主要风险及成因分析案例目录TOC\o"1-3"\h\u30726中国铝业市场化债转股面临的主要风险及成因分析案例 178541.1股权进入环节 1125281.1.1方案设计未能满足双方利益诉求的风险 122841.1.1.融资成本增加的风险 3123841.1.3即期回报被摊薄的风险 6227191.2股权管理阶段 7155171.2.1股价持续下跌风险 837161.2.2高层人员管理效率降低的风险 989541.2.3新股东对大股东约束力弱化的风险 10325131.2.4再度举债风险 11140511.3股权退出环节 1289041.3.1股权转让引发国有资产流失的风险 12322991.3.2股权回购加大财务风险 131.1股权进入环节股权进入环节是企业从着手准备债转股实施到交易对方股权进入的整个期间，即中国铝业进行“子公司层面债转股”和“母公司层面回购股份”的交易阶段。1.1.1方案设计未能满足双方利益诉求的风险本轮债转股削弱了政府的兜底和风险担保作用，交易双方完全成为项目实施的收益分享者或风险承担对象，绝对的市场化交易使企业和投资机构均会本着收益最大化和风险最小化的原则设计和运行债转股方案，势必会加深落地的困难和复杂程度，若中国铝业设计的债转股方案不能在充分考虑自身利益的情况下与交易对手达成共识，不仅有损公司利益，还会降低投资方的参与意愿，若后续双方发生严重分歧，债转股项目将难以继续进行。按照中国铝业的债转股方案，该风险主要来源于两个方面：第一，中国铝业设计债转股方案时没有充分考虑自身利益诉求，未能最大限度的发挥债转股的优势而使自身利益受损；第二，方案未能有效协调与实施机构的利益诉求，在后续债转股运行中增加双方的博弈风险。下文将从这两个方面对方案设计的风险进行分析。方案未能充分满足自身利益诉求债转股资金仅能满足标的公司短期降杠杆的需要。中国铝业债转股协议中明确规定了本次126亿元的增资将全部用于偿还贷款，对资金用途的限制条款虽然可以降低企业私自转移资金的风险，有利于保障投资机构的利益，但这种过于“一刀切”的方案设计，可能会使双方对债转股效果的评价偏重于企业部分财务指标是否有所改善，而未考虑能否利用转股资金使企业价值最大化。在实施债转股以前，标的公司中铝矿业已因产能落后、市场低迷导致部分生产线停止运行，净利润持续为负对其升级改造形成巨大阻碍。对该企业而言，更需要借助债转股解决短期资金周转问题，获得转型升级的推力。而按照协议约定，其所获得的债转股资金将全部用于偿还贷款，并无真实现金留存企业，未能在短期内真正改善标的企业中因资金匮乏而导致经营无法周转的问题。诚然，中铝矿业也可以借助债转股后的“债务瘦身”获得向银行继续融资的条件，但“偿还旧债、举借新债”的做法很可能使企业重新陷入“以贷养贷”的恶性循环中。债权收购未能充分利用资产管理公司的专业优势。本次债转股交易的债权为中国铝业以委托人的名义对外融资，再将资金下划给中铝矿业使用的委托贷款债权，债权均属于利率为1.35%的低息正常类贷款。从利息支出的角度来看，若在子公司转让债权伊始，选择高息不良债务转股，将更有利于中铝矿业降低财务费用。从对债权定价的角度来看，对良性债务的定价方法为按债务账面价值1:1转股，这样虽然简化了对债权评估定价的流程，但资产管理公司也未能发挥其管理资产的专业优势，无法在债权评估过程中帮助标的企业识别并处理内部不良资产、盘活留存资产。方案未能有效协调企业与实施机构的利益诉求交易双方的利益分歧是中国铝业在设计模式时需重点关注的问题。银行和资产管理公司作为转股前的债权人和转股后的股东，最终利益诉求为处置不良资产、降低坏账风险，并借助债转股最大限度收回投资，其实现诉求的筹码为债权人权利或股东权利。企业的最终利益诉求为利用转股资源获得经营发展的条件，其筹码为管理层的经营决策权，利益分歧使双方博弈加剧。根据中国铝业债转股的实施情况，其方案中存在使双方利益冲突加剧的风险因素。中国铝业与交易对手的利益冲突主要体现在对收益的安排上。按照“两步走”债转股方案，投资机构参与债转股所获收益主要来自于两部分：一是潜在收益，即在债转股第一阶段对公司增资和第二阶段股权置换的差额，二是真实收益，即成为公司股东，获得后续股价上涨的投资收益。锁定期结束后中国铝业的股权价值基本处于4元每股的范围内波动，远低于定向增发时6元/股的价格，加之公司未进行现金股利分配，因此对投资机构而言，其参与债转股项目并没有获得与所投资本相对应的收益，反而承担了因投入资本而使标的公司经营风险向其自身传染的风险。综合上述分析，中国铝业“两步走”债转股方案在满足自身利益诉求、协调双方利益诉求上还有完善空间。1.1.1.融资成本增加的风险如图所示为中国铝业“两步走”方案的定价流程图，方案中涉及两次对标的资产的估值和两次对债权和股权的定价，与其他债转股方案相比，增加的对标的资产估值的流程使企业利用债转股融资时资金成本波动的风险大大增加。图中国铝业“两步走”方案的定价流程图数据来源：公开资料整理该风险主要来自于两方面，一是标的公司的第一次估值较低，从而使得资产管理公司占据相对较多的股权；二是标的公司的第二次估值远高于第一次的估值，使得中国铝业赎回相应股权时，在正常经营的时间价值之外需付出更多的成本。1.1.1.1债转股第一步中标的公司股价被低估本次交易的第一步结合了“收债转股”模式与“入股还债”模式，股权置换与偿还贷款两环节依次进行。转股环节的核心问题是定价，即投资机构注入126亿元资金能够获得标的公司多少股权。如表所示，第三方机构在评估基准日对四家标的公司的净资产账面价值和股权价值进行评估，在此基础上计算注入的126亿元资金将分别获得25.67%、30.80%、81.14%和36.90%的股权。标的资产净资产账面价值股权价值增资金额股权比例市净率包头铝业698548.77764472.4626408025.67%1.09中铝山东459571.59402255.3717900030.80%0.88中铝矿业658841.52134156.557702081.14%0.20中州铝业579648.57410252.3123990036.90%0.71合计2396613.451711136.641260000-0.71下面采用市场法对转股价格进行检验，对于铝行业这种重资产行业，在参照市场价格进行估值时，最适合采取的指标为市净率，即股权价值与净资产账面价值的比率。如表所示，按照评估机构给出的数据，计算出四家标的公司的市净率为分别为1.09、0.88、0.20、0.71。横向比较同行业已上市、净资产和资产负债率与标的公司接近的南山铝业、常铝股份、明泰铝业和云铝股份４家公司在2017年12月31日的市净率。可以发现，除了包头铝业市净率与南山铝业较为接近，其余三家子公司的市净率均远远低于四家公司的平均值1.9。项目南山铝业云铝股份常铝股份明泰铝业平均市净率1.122.851.831.811.90在还债环节，由转股资金支付债权，因为本轮债转股政策上并未限制转股债权质量，偿还银行贷款时选择的全部是未逾期的正常类贷款，在偿还时均按照1:1的支付对价，不存在贷款折价问题，126亿元资金将偿还126亿元的银行贷款。由此判断，中国铝业将四家标的公司的部分股权以低于市场的价格卖给了投资机构，从而使得投资机构占据较多的股权。1.1.1.2两次估值差距较大在本次交易的第一步，中国铝业先将债转股资金注入标的企业，待第二步回购股权时再赎回，大量资金的流入会显著抬升标的公司第二次的评估价值，加之两次估值的基准日不同，在此期间，行业供需变化、原材料及产品销售价格等因素均会使标的公司的评估价值发生波动，若标的公司的第二次估值远高于第一次的估值，会使得中国铝业在赎回相应股权时，在正常经营的时间价值之外付出更多的成本。如表所示，第一步投资者对标的公司增资扩股，投资者的增资与标的公司的股权兑换比例是以标的公司的评估价值X1为基础计算得出。评估完成后，标的公司合计获取126亿元资金。第二步中国铝业发行股份置换标的公司股权，发股价值以标的公司的评估价值X2为基础计算得出，评估完成后，中国铝业以127.13亿元的交易价格回购全部股权。两次评估价值X1和X2的差值1.13亿元构成债转股融资成本的一部分。对于投资机构而言，其在一年的持股期间内获得了1.13亿元的收益，而对于中国铝业来说，还需要付出额外成本进行审计、评估等工作，因此，中国铝业付出了至少1.13亿元换取偿债资金。表4-1标的公司的评估价值X1和X2单位：万元母公司标的公司债权价值股权价值差值中国铝业包头铝业264080266646.92566.9中铝山东179000179411.31411.31中铝矿业577020583048.986028.98中州铝业239900242217.642317.64合计12600001271321.8311321.83数据来源：债转股协议书汇总为进一步评价中国铝业融资成本的高低，本文选择同为“两步走”模式的中国中铁和中国重工的融资成本作为对比，具体数据如表4-2所示。表4-2中国重工和中国中铁标的公司评估价值单位：万元母公司标的公司债权价值股权价值差值中国重工大船重工16478001659746.4811946.48武船重工539000536593.49-2406.51合计21868002196339.979539.97中国中铁中铁二局360000361067.771067.77中铁三局300000302599.612599.61中铁五局300000301635.71635.7中铁八局199660200170.65510.65合计11596601165473.735813.73数据来源：债转股协议书汇总中国中铁偿还115亿债务的资金成本为0.58亿元，中国重工偿还218亿债务的资金成本为0.95亿元，相比之下，中国铝业为偿还126亿元资金所付出1.13亿元的融资成本相对较高。其中，中铝矿业的评估值差异率高达5.54%，是抬升整体评估值差异率的主要因素。经查阅协议书，中国铝业对中铝矿业采用资产基础法估价，即以资产负债表中净资产的账面价值作为评估价值，虽然相较于收益法更加符合谨慎性原则，但该方法难以估计无形资产的价值，因此在对无形资产较多的公司进行估值时存在局限。据交易报告显示，中铝矿业本次评估增值较大的原因即为矿业权等无形资产的入账价值较低，而在第二次评估时增值所致。综上所述，中国铝业债转股付出的成本相对较高，其中在对中铝矿业进行评估时，因评估方法存在局限导致评估价值大幅波动，该波动是抬升风险的主要因素。1.1.3即期回报被摊薄的风险债转股将公司的债务转化为股本，使其资产负债率显著下降的同时，净资产和股本数量增加。结合前文对实施效果的分析，债转股对提升盈利能力的作用较为有限，企业还需通过完善治理结构方可获得长期盈利的优势，因此实施债转股后，公司利润的实现和股东回报仍主要依赖现阶段的经营状况，而债转股难以在短期内扭转公司的经营状况，在利润增长幅度小于股本增加幅度的情况下，未来每股收益等指标在短期内很可能出现大幅下降，公司就会面临较高的即期收益被摊薄的风险。如果未对该风险加以防范或控制，原股东的利益受损严重，很有可能会产生对债转股的抵制心理。如表4-4所示，2019年2月，中国铝业发行资产回购子公司股权后，原第一大股东中国铝业集团合计持股比例由35.52%稀释至31.1%，八家战略投资者共取得公司13.29%的股权，其他股东的股权总共被稀释掉8.87%（13.29%-1.42%）。若公司因实施债转股而产生的收益在短期内能够被快速实现，利润的增长幅度超过股权被稀释的程度，则原股东即期回报被摊薄的风险较小。表4-4中国铝业回顾股份后股权结构变化单位：万股股东名称发行股份购买资产前发行股份购买资产后持股数量持股比例持股数量持股比例中铝集团及其控制的关联方合计持股529431.1935.52%529431.1931.10%其中：中铝集团直接持股495168.1933.22%495168.1929.09%包铝集团直接持股23837.781.60%23837.781.40%中铝山西铝业有限公司直接持股711.030.05%711.030.04%中铝海外控股直接持股9711.200.65%9711.200.57%H股公众股东394396.6026.46%394396.6023.17%华融瑞通00.00%84160.031.94%中国人寿737.10.05%67925.363.99%招平投资00.00%25239.291.48%太保寿险446.770.03%8845.170.52%中银金融00.00%8402.800.49%工银金融00.00%6718.740.39%农银金融00.00%3359.560.20%其他A股公众股东561740.8337.69%561740.8333.00%合计1490379.82100.00%1702267.30100.00%数据来源：中国铝业交易报告书表4-5所示为中国铝业发行股份置换股权前后的每股收益，公司2019年一季度的总股本数量增加了11.22%，每股收益降低近半，债转股使公司即期回报被摊薄的现象明显，其风险产生根源为公司短期业绩提高的幅度较小。从中国铝业的案例中可以看出，企业实施债转股面临较高的即期回报被摊薄的风险。表4-5中国铝业回购股份前后的每股收益单位：万股项目置换股权前置换股权后环比增幅2018年第四季度2019年第一季度股本数量（万股）1490379.821702267.311.22%每股收益0.0440.023-47.73%数据来源：国泰安数据库1.2股权管理阶段股权管理阶段是从投资机构成为股东到退出公司的期间，对“两步走”模式而言，即为在每一步交易完成后，投资者分别持有子公司股权和母公司股权时公司进行股权管理的阶段。在该阶段中，企业的财务流动性有较大改善，还需借助债转股创造的利好条件完善治理结构、提高经营能力，进一步降低风险水平，以期获得长效发展动力，为下一步投资机构股权的顺利退出奠定基础。1.2.1股价持续下跌风险中国铝业停牌当日股票价格为8元，达到近期峰值水平。如图所示，子公司债转股后，中国铝业于2018年2月26日复牌，复牌后股价跌幅高达10.01%。此后中国铝业股票连遭重创，股价走势与上证指数收盘价走势差距愈发拉大，股价降幅明显。按照Banerji（2008）的研究，企业能够被接受作为债转股的实施对象可在一定程度上表明其发展潜力受到实施机构的认可，资金的注入很可能会使企业重获新生。这些信息将有助于股价上涨，所以在理论上企业不会面临股价下跌的风险。而在现实中，中国铝业在停牌期间也及时发布了债转股相关公告，积极向外界释放公司实施债转股将使财务费用降低、资本结构和治理结构得到改善等利好信息，但在复牌后依旧遭遇连续跌停。该现象与理论分析产生较大偏差，原因不排除中国铝业在有色金属板块业绩最佳时停牌，此后有色金属板块面临调整，大多数企业股价下跌，中国铝业复牌后补跌的影响，但对比同期铝企业股票的涨跌幅大都在1%-4%，中国铝业股价单日跌幅高达10%的异常现象主要受债转股项目的影响。中国铝业债转股第二步的股票发行价格为6元/股，比2017年停盘时的发行价格8.09元降低25个百分点，机构投资者的置换股价远低于二级市场股价，投资者不买账导致股价持续跌停。加之债转股本身也会向市场传递公司经营状况不佳、偿债风险较高的信号，因此复盘后中小投资者选择“用脚投票”，机构跟风出逃，中国铝业股票被大量抛售，股价跌幅明显。综合上述分析，中国铝业股价下跌的风险主要源于债转股项目传出利空信号使原有股东失去持股信心所致。根据中国铝业股价现行走势，若公司没有采取有效措施调控股价，可以预计中国铝业将面临较高的股价持续下跌风险。图4-1中国铝业股价走势对比图数据来源：新浪财经1.2.2高层人员管理效率降低的风险从现实情况来看，中国铝业实施债转股后，在对管理者的债权约束力显著减弱的情况下，未对高级管理人员的薪酬激励机制进行升级，原有的激励体系已无法满足新阶段战略调整与产业转型升级的长效发展模式。从薪酬分配安排来看，中国铝业高管人员的变动薪酬占比较低且在此部分中缺少长期激励要素，薪酬分配额度以本年利润为参考，考虑到当年盈利可能是前任管理人员有效管理与正确规划的结果，而任职当期管理人员的管理与决策是否有效可能需要数年后才能得到考核与验证，因此该安排较难发挥有效作用。中国铝业的薪酬分配方式偏视管理人员行政级别的高低而未考虑到职务性质差异、工作重要程度等可以真正反映个人工作价值的要素，难以使配套的绩效考核发挥作用。从绩效考核来看，中国铝业施行以当年业绩考核为主、三年任期考核为辅的绩效管理模式，业绩考核参考本年度生产经营情况，而未将任期开始制定的年度经营计划作为评定要素，这种看似能够将高级管理人员在决策与激励水平“一一对应”的业绩考核方式在中国铝业频繁换帅的情况下，相当于仅考核了其在职当年所实现的效益增长，与现阶段债转股后企业实现长效发展的经营目标相悖。如表4-6所示为中国铝业四任董事长及在任时间，6年内中国铝业更换了四任董事长，平均在任时间低于两年。结合中国铝业的业绩考核办法与薪酬分配安排，仅以当年业绩考核为主、三年任期考核为辅的管理模式未能发挥对经营者的长效激励作用。公司现阶段没有对管理层作出持股安排，管理者未获得能够起到长期激励作用的剩余索取权会过度重视短期利益而忽视长期回报。加之股权一年的锁定期较短，使投资机构过度关注中国铝业的短期收益，在投资机构对获得短期回报利益诉求的要求下极易使高级管理人员忽视长期发展的战略目标，而做出赚快钱的短视决策，难以满足债转股后新阶段战略调整与产业转型升级的长效发展需要。表4-6中国铝业近六年历任董事长及任职时间董事长任职时间葛红林2015年2月-2016年2月余德辉2016年4月-2019年2月卢东亮2019年2月-2020年5月敖宏2020年5月-至今数据来源：中国铝业年报整理综合上述分析，债转股使债务硬约束变为股权软约束，在对管理人员约束机制弱化的情况下，中国铝业未改进原有的激励机制，在投资机构对获得短期回报的诉求下极易使高级管理人员忽视长期发展的战略目标而做出赚快钱的短视决策，公司面临较高的管理决策效率降低的风险。1.2.3新股东对大股东约束力弱化的风险结合上节分析，第二类代理问题——控股股东与一般股东之间的代理问题同样也是制约国企发展的一项重要因素。公司股权高度集中，控股股东在缺少监督时会做出损害普通股东的行为。中国铝业的经营决策往往受到政府机构和大股东中铝集团的过度控制而缺少对市场的考虑，不利于经营能力的提升，急需引入社会资本对大股东的管理行为进行约束。对大股东约束力的变化可以通过大股东资金占用情况来反映。表其他应收款占总资产比率单位：万元项目引入股东前引入股东后2018年二季度2018年三季度2018年四季度2019年一季度2019年二季度2019年三季度2019年四季度其他应收款515721.3516689.2495358.5568323.9688609.1636275.8573841.6总资产20469118.020292537.820087611.421158179.620810711.520709642.120307066.4其他应收款占比2.52%2.55%2.47%2.69%3.31%3.07%2.83%数据来源：国泰安数据库从理论上来看，市场化债转股后公司引入多家实施机构，投资主体趋向多元化，能够弱化中铝集团“一股独大”对公司治理的影响。此外，实施机构作为理性投资人，有明显动机为实现自身利益对公司日常经营决策产生积极影响，因此，后续实施机构的股东权利若能得到有效保护，便能够成为对大股东的制衡力量，进一步巩固债转股的实施成果。而在实际情况中，参与中国铝业债转股项目的投资机构大部分是国资背景企业，还有的是国有银行的专设机构，债转股并没有使更多的社会资本进入企业。虽然投资机构持股占比高达13.29%，但持股的分散性也仅使单个投资机构成为中小股东，甚至是小股东，如果大股东有意逃避监管，那么新晋股东将无法行使股东权利，新股东在行权环境不佳的情况下很难对控股股东形成约束。其次，新晋股东专业能力的高低决定了其在行使权利时话语权的大小，但债转股实施机构大多为AMC，它们缺乏对专门业务的管理，缺乏对应熟悉业务的人才，并且由于激励机制与监督机制的缺失，机构投资者没有提高专业性、积极参与经营决策的动机，股东行使权利的效果存疑。再次，中国铝业、公司控股股东中铝集团和八家战略投资者可能存在对债转股的主动与被动认知偏差。本案例中，中国铝业在回购股权后仅在协议说明投资机构权利根据《公司法》的规定履行，但并未对其入股后的董事、监事进行安排，也未明确说明具体权利，不得不怀疑这个只是表面承诺。从投资机构的后续操作来看，除中国信达委派王军先生加入董事会之外，其余七家投资机构均未参与后续治理活动，投资机构没有成为积极股东，也无法行使监督权。这说明交易各方可能没有从根本上转变对债转股的认知，投资机构仅将债转股看作是阶段性持有的工具，在锁定期结束后即可寻找时机变现收回投资，公司控股股东与普通股东的代理问题依然严峻。1.2.4再度举债风险债转股使中国铝业的融资门槛降低，融资环境得到优化。自2013年以来，中国铝业的资产负债率始终高于70%的警戒线，出于对其大量债务到期无法按时偿付的考虑，银行对其放贷愈加谨慎。债转股后中国铝业资产负债率下降至警戒线以下，债务危机被快速缓解，融资门槛降低。加之本轮债转股为中国铝业引入中银金融、工银金融和农银金融三家由银行全资控股的战略投资者，为公司向银行大规模借款搭建了中介平台，中国铝业融资环境得到优化。债转股后中国铝业再融资冲动被激发但缺乏有效约束和管控。债转股后公司加快产业布局调整和技术更新改造的步伐，再融资需求较高。中国铝业凭借国企性质和上市资格会获得政府的隐性担保，机构对企业的风险预估标准、限制条件和审核过程都相对宽松，所做出的较高的债券评级会对其发行定价产生影响，融资成本的降低刺激企业高信贷冲动，易使企业利用国家信用为担保频繁举债。债转股协议中并未设计转股完成后对公司的融资约束及与控制负债水平相关的条款，一旦频繁举债超过负债警戒线，很有可能会再次陷入财务流动性危机中。如表4-7所示，中国铝业债转股完成当季，短期借款、应付票据和应付债券的规模大幅缩减，但在债转股完成后四项数据均持续增加，2018年第三季度，应付票据和应付债券增幅高达180%和119%，短期借款和长期借款分别增加24和31个百分点，中国铝业再度举债使资产负债率反弹至67.16%。表4-7中国铝业债转股前后负债情况项目债转股前债转股后2017年三季度2017年四季度2018年一季度2018年二季度2018年三季度短期借款3371867.63083441.23615421.73779391.23835276.8应付票据556531.6457005.9616403.6633743.01278519.7长期借款3051865.83359319.43698098.64166202.14413410.9应付债券470415.2320458.3321051.1519301.5702311.5数据来源：国泰安数据库综合上述分析，债转股使中国铝业的融资门槛降低，融资环境得到优化，公司再融资冲动被激发但缺乏融资约束，中国铝业面临较高的再度举债的风险。1.3股权退出环节1.3.1股权转让引发国有资产流失的风险从资本流通的角度来看，债转股的本质为矫正资源错配，盘活国有资产，实现资本的增值。具有国有股权代理人和理性投资者双重身份的投资机构在看衰股票表现与企业价值的情况下，很有可能折价变卖所持股权，导致国有资产流失。按照协议约定，八家投资机构成为中国铝业股东后，待一年锁定期满可选择继续持股享受公司发展带来的红利，也可以利用上市公司便捷的股权流通渠道在证券交易市场公开转让股票，收回投资实现股权退出。相较于债转优先股和附有业绩承诺和回购条款的股权退出方式，中国铝业完全市场化的退出机制并未给战略投资者设置明确的股权退出渠道，有助于为公司债转股后的经营战略部署和长期稳定发展创造稳定条件。但对投资机构而言，退出机制完全市场化意味着需要自主承担参与债转股的风险。投资者在缺少譬如股份回购协议中对其相关收益权及治理权保护的情况下，很有可能单纯为了收回投资将股权低价变卖或折让其他企业，不利于国有资产的保值增值。截至2020年2月26日锁定结束当天，中国铝业股票收盘价格为3.15元/股，在一年的锁定期中，公司股价最低为2.91元/股，浮亏率达51.50%，虽然期间有两次达到近三年股价峰值1.55元/股，但仍与6元/股的转股价格差距较大。如表4-8所示，按照投资机构在一年的持股期内股票平均价格3.46元每股估计，八家战略投资者合计损失高达52.69亿元。表4-8中国铝业债转股股票价值测算单位：万元投资机构出资额定增发行数量（万股）股票测算价值预计亏损华融瑞通50000084160.0264291193.69-208806.31中国信达40000067188.2629232471.39-167528.61中国人292987327.95-62672.05太保寿险500008420.386929131.54-20865.46中银金融500008398.399229058.46-20941.54工银金融500008402.797429073.68-20926.32农银金融400006718.74423246.85-16753.15招平投资200003359.561811621.08-8375.92合计1260000211887.4715733130.65-526869.35数据来源：根据交易报告书测算根据中国铝业股价的走势，预计其股票价格在未来很长一段时间内不会超过6元每股，实际收益与