国际资本流动及货币危机.ppt

1、1,第八章 国际资本流动与货币危机,第一节 国际资本流动概述 第二节 货币危机概述 第三节 货币危机理论,2,重点与难点,3,国际资本流动的含义： 以使用权的转让为特征，以盈利或平衡国际收支为目的。 国际资本流动与资本输出入 国际资本流动与对外资产负债 国际资本流动与国际收支 国际资本流动与资金流动,第一节 国际资本流动概述,4,长期资本流动,主权国家、国际组织、非政府间国际组织,短期资本流动,5,长期资本流动： 国际直接投资：创建新企业、收购（兼并）外国企业、利润再投资 国际证券投资：国际债券、国际股票、国际贷款 国际贷款：政府贷款、国际金融机构贷款、国际银行贷款,6,短期资本流动： 贸易性

2、资本流动、金融性资本流动、 保值性资本流动、投机性资本流动,7,二、国际资本流动的特点,一战前,二战后-90年代,90年代 以后,两次世界大战之间,21世纪新型大国关系的特点,8,资本输出国：英国 资本输入国：北美洲、拉丁美洲和澳洲 输出方式：私人借贷,9,资本输出国：美国 输出方式：政府借贷 规模不大、地区流向、部门结构和资金流动方式等均较单一。,10,量： 国际资本流动规模空前膨胀,增长速度不仅超过了世界国民生产总值和工业生产的增长速度,也超过了国际贸易的增长速度。,11,质： 资本流向由发展中国家转移到发达国家； 输出方式由直接投资取代间接投资 （80年代后有证券化的趋势）； 资本结构制

3、造业成为主体，金融、保险、邮电通信等服务业投资所占的比重迅速上升。,12,发达国家资金需求上升 转轨国家与新兴市场国家和地区资金需求旺盛 国际直接投资（FDI）迅速发展，地区分布有所变化 国际资本证券化趋势加强，债券和股票作用明显 国际资金流动的变化，私人资本挑战多边机构的贷款和国际援助 国际游资规模日益膨胀（hot m0nery) 国际资本流动部门结构的变化,13,国际资本流动飞速增长的原因 （参考教材第233页）,外在因素： 国际范围内与实际生产相脱离的巨额金融资产的积累。 各国对国际资金流动管制的放松 内在因素： 收益率的差异：国际资金流动的流量理论 风险的差异：资产组合理论 国际资金流

4、动具有自发增加的倾向：货币乘数效应,14,三、国际资本流动的利益和风险,15,东西矛盾,16,1.提高资本的边际收益; 2.有利于占领世界市场; 3.促进商品和劳务的输出; 4.有助于克服贸易壁垒; 5.有利于提高国际地位,长期资本流动对资本输出国的积极作用：,17,1.缓和资金短缺的困难 2.提高工业化水平 3.扩大产品出口数量 4.提高产品的国际竞争力 5.缓解就业压力,长期资本流动对资本输入国的积极作用：,18,对国内经济的有利影响 对国际收支的影响 对汇率的影响 对货币政策的影响 对国内金融市场的影响,短期资本流动的利益,19,对国际经济和金融一体化进程的影响 对国际货币体系的影响 对

5、国际金融市场的影响 对资金在国际间配置的影响,对世界经济产生的有利影响,20,长期资本流动的风险 1、对资本输出国的风险 2、对资本输入国的风险 短期资本流动的风险 1、短期投机资本对一国经济的消极影响 2、短期投机资本对国际经济的消极影响,国际资本流动的 风险,21,第二节 货币危机概述,22,一、金融危机、经济危机与货币危机的区别,金融危机是指一个或几个国家与地区的全部或大部分金融指标(如短期利率、货币资产、证券、房地产、商业破产数和金融机构倒闭数)的急剧和超周期的恶化。金融危机可以分为货币危机、债务危机、银行危机等类型，而且近年来的金融危机越来越呈现出某种混合形式的危机。目前发生在欧美大

6、规模的投资银行、保险公司、商业银行等金融机构的倒闭就是明显的金融危机。,23,由于目前发生的金融风暴只是集中于金融企业的倒闭，并没有引发经济基本面的极端恶化，因此目前的危机只是金融危机。但金融危机可以发展为经济危机，如1929年出现的世界经济大萧条就是最初由发生在华尔街的金融危机引发的。,24,而经济危机主要是指经济基本面发生极端恶化，大量企业倒闭，社会经济陷入极端萧条中。有的学者把经济危机分为被动型危机与主动型危机两种类型。所谓被动型经济危机是指该国宏观经济管理当局在没有准备的情况下出现经济的严重衰退或大幅度的货币贬值从而引发金融危机进而演化为经济危机的情况。而主动型危机是指宏观经济管理当局

7、为了达到某种目的采取的政策行为的结果，危机或经济衰退可以视作为改革的机会成本。,25,竖立在汽车上的牌子写道：“100美元可买下这辆轿车。在股市上失去了一切，急需现钞。” 电影：奔腾年代 Seabiscuit， 反映了1929年的 经济危机,26,货币危机的概念有狭义、广义之分。 狭义的货币危机与特定的汇率制度相对应，其含义是，实行固定汇率制的国家，在非常被动的情况下（如在经济基本面恶化的情况下，或者在遭遇强大的投机攻击情况下），对本国的汇率制度进行调整，转而实行浮动汇率制，而由市场决定的汇率水平远远高于原先所刻意维护的水平（即官方汇率），这种汇率变动的影响难以控制、难以容忍，这一现象就是货币

8、危机。 广义的货币危机泛指汇率的变动幅度超出了一国可承受的范围这一现象。,27,广义： 一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度。 狭义： 固定汇率制度下，市场参与者对一国固定汇率失去信心的情况下，通过外汇市场进行抛售等操作导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续动荡的带有危机性质的事件。,二、货币危机相关概念,28,一、国际债务衡量指标 债务危机：债务国不再具备还本付息的能力。 国际债务衡量标准: 债务率=当年外债余额/当年国民生产余额100%10% 负债率=当年外债余额/当年贸易和非贸易外汇收入100%100%,29,偿债率= 当年还本息额 当年贸易和非贸易外汇收入 短期债务比率= 一年及一年

9、以下短期债务 当年债务余额,100%20%,100%25%,30,由政府扩张性政策导致经济基础恶化： 墨西哥1994-1995年 经济基础比较健康，主要由心理预期作用带来国际投机资金冲击所引起的货币危机：1992年欧洲货币危机、英镑危机 蔓延型货币危机：东南亚货币危机,三、货币危机的分类,31,墨西哥货币危机（1994-1995）,汇率制度的改革： 由爬行钉住美元汇率制转变为移动目标区域汇率制 1994年怕怕省发生暴乱 美联储提高利率 被迫实行浮动汇率制 资金大量外逃 股票价格也下跌,32,欧洲货币危机：1992年,二战后最严重的货币危机。其根本原因就是德国实力的增强打破了欧共体内部力量的均衡

10、。 马约的实施，创立欧洲货币单位：ECU,实行联合浮动汇率 东西德统一德国经济繁荣,马克升值,提高利率(贴现率升为8.75%) ，其他国家货币面临贬值. 过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风潮，致使里拉和英镑汇率大跌-直接原因。 英格兰银行损失数十个亿美元。 英镑被迫自由浮动,退出欧洲货币体系。 教训：国际合作与政策协调,33,东南亚货币危机：1997年,东南亚经济奇迹：出口导向型战略 经济结构调整滞后，国际竞争力下降 外债多、房地产泡沫、坏帐多：1996年泰国外债余额已达900亿美元，短期外债高达400亿美元，超过1997年的外汇储备水平。 货币贬值预期增强,34,

11、对冲基金抛售泰铢，买入美元 实行浮动汇率制 策略：先在资金市场上借钱，然后在现货市场上大肆抛售。 汇率贬值、危机蔓延到韩国、新加坡等东南亚国家,东南亚货币危机：1997年,35,货币危机发生过程中出现的对经济的不利影响 货币危机发生后经济条件会发生变化：综合危机、资金外逃、债务增加、汇率制度改变 政府被迫采取补救性措施,四、货币危机的危害,36,第一代货币危机模型-克鲁格曼模型 经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机 第二代货币危机模型-预期自我实现型 由心理预期带来的投机冲击所导致的货币危机 第三代货币危机模型-道德风险论,第三节 货币危机理论,37,货币危机理论,第一代“财政赤字”货币

12、危机理论 第二代“自我完成”货币危机理论 第三代“道德风险 ”货币危机理论,38,第一代货币危机理论：,“财政赤字”货币危机理论 两个假定: 政府扩张性财政政策 中央银行允许国内资本（信贷）增加，却永远这样。央行为维持固定汇率制会无限制抛出外汇直至消耗殆尽。 内部均衡与外部均衡的矛盾。,39,内部均衡：政府不断扩大的财政赤字过度扩张的国内信贷中央银行购入国内资本（信贷），即公共部门的赤字持续“货币化”。 外部均衡：货币供给增加利率降低本币贬值 中央银行干涉外汇市场（售出国外资本）以维持固定汇率本国外汇储备不断减少+国际收支赤字,第一代货币危机理论：,40,投机冲击:汇率预期贬值增加 投资者出于

13、规避资本损失(或是获得资本收益)的考虑,会向该国货币发起投机冲击（购入国外资本,出售国内资本）。 例：固定汇率=8元/美元，国外资本=800元=100美元， 汇率贬值=10元/美元。 贬值前：购入国外资本=800元=100美元 贬值后：售出国外资本=100美元=1000元 套利=200元,第一代货币危机理论：,41,央行自卫:中央银行售出国外资本导致本国外汇储备不断减少, 利率上升。 危机爆发:外汇储备耗尽,政府被迫放弃固定汇率制。 资本外逃：由于汇率预期贬值增加而导致的外汇储备耗尽，国外资本流出。,42,投机者的冲击迫使政府放弃固定汇率制的时间将早于政府主动放弃的时间，因此，社会成本会更大。

14、 第一代货币危机理论也叫国际收支平衡危机理论。,43,投机冲击和汇率崩溃是微观投资者在经济基本面和汇率制度间存在矛盾下的理性选择的结果，并非所谓的非道德行为，因而这类模型也被称为理性冲击模型(ration attack model)。,44,第一代货币危机模型,回本章,45,克鲁格曼模型特点,结论： 外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，流失速度与信贷扩张速度间保持一定比例。 起因： 政府不合理的宏观政策：政府过度扩张的财政货币政策会导致经济基础恶化，它是引发对固定汇率制的投机攻击并最终引爆危机的根本原因。,回本章,46,发生机制： 储备急剧下降为零 防范机制： 紧缩的财政政策：紧缩型财政货币

15、政策是防止货币危机发生的关键。,47,第一代货币危机理论政策主张,通过监测一国宏观经济的运行状况可以对货币危机进行预测，并在此基础上及时调整经济运行，避免货币危机的爆发或减轻其冲击强度。 避免货币危机的有效方法是实施恰当的财政、货币政策，保持经济基本面健康运行，从而维持民众对固定汇率制的信心。,48,第一代货币危机理论的缺陷,理论假定与实际偏离太大，对政府在内、外均衡的取舍与政策制定问题论述上存在着很大的不足。 而且经济基本面的稳定可能并不是维持汇率稳定的充分条件，单纯依靠基本经济变量来预测与解释危机，显得单薄。,49,第二代货币危机理论,假定：1.政府是主动的行为主体，最大优化其目标函数，固

16、定汇率制度的放弃是央行在“维持”和“放弃”之间权衡之后作出的选择，不一定是储备耗尽之后的结果。 政府出于一定的原因需要保卫固定汇率制，也会因某种原因弃守固定汇率制。当公众预期或怀疑政府将弃守固定汇率制时，保卫固定汇率制的成本将会大大增加。,50,第二代货币危机理论的假定,2.引入博弈。 央行和市场投资者的收益函数相互饱和，双方均根据对方的行为或有关对方的信息不断修正自己的行为选择，而自身的这种修正又将影响对方的行为，因此经济可能存在一个循环过程，出现“多重均衡”。,51,第二代货币危机理论的假定,1、 其特点在于自我实现(self-fulfilling)的危机存在的可能性； 2、即一国经济基本

17、面可能比较好，但是其中某些经济变量并不是很理想，由于种种原因，公众发生观点、理念、信心上的偏差； 3、公众信心不足通过市场机制扩散，导致市场共振，危机自动实现。,52,预期自我实现型模型,53,第二代模型的主要特点,成因在于预期。 恶性循环的发生机制：政府为抵御投机冲击而持续提高利率直至最终放弃固定汇率制。 隐含条件是宏观经济中有多重均衡存在。 防范措施是提高政府政策的可信性。,54,第二代货币危机理论,模型仍然注重经济均衡问题，在其理论论述中勾勒出基本经济变量的中间地带。 认为，在经济未进入该地带时，经济基本面决定了危机爆发的可能性，此时，危机完全不可能发生或必然发生； 当经济处于这一中间地

18、带时，主导因素就变成投资者的主观预期，危机是否爆发就不是经济基本面的变化所能解释的 。,55,问题主要在于内外均衡的矛盾，政府维持固定汇率制是有可能的，但是成本可能会很高。 当公众产生不利于政府的预期时，投机者的行为将导致公众丧失信心从而使政府对固定汇率制的保卫失败，危机将提前到来。 投机者的行为是不公正的，特别是对东道国的公众来说,是不公正的,不道德的。,56,除了这类主流理论外，另有少数学者认为货币危机可能根本不受经济基本面的影响，受冲击国家所出现的宏观经济的种种问题是投机行为带来的结果而非投机行为的原因。,57,其它理论,1.羊群行为(herdingbehavior)：市场参与者在信息不

19、对称下行为的非理性而使金融市场不完全有效. 羊群效应的出现一般在一个竞争非常激烈的行业上，而且这个行业上有一个领先者（领头羊）占据了主要的注意力，那么整个羊群就会不断摹仿这个领头羊的一举一动，领头羊到哪里去吃草，其它的羊也去哪里淘金。,羊群 效应,58,1、羊群效应,“羊群效应”是指管理学上一些企业的市场行为的一种常见现象。例如一个羊群（集体）是一个很散乱的组织，平时大家在一起盲目地左冲右撞。如果一头羊发现了一片肥沃的绿草地，并在那里吃到了新鲜的青草，后来的羊群就会一哄而上，争抢那里的青草，全然不顾旁边虎视眈眈的狼，或者看不到其它还有更好的青草。,59,羊群行为,由于存在信息成本，投资者的行为

20、建立在有限的信息基础上。 投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种信息(包括谣言)的敏感度极高，任何一个信号的出现都可能改变投资者的预期。 会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突然的货币冲击。,60,市场操纵(marketmanipulation): 大投机者操纵市场从而获利的可能大，投机者利用羊群行为使热钱剧增，加速了危机的爆发，加剧了危机的深度与危害。,61,2.传染效应(contagioneffect):,一国发生货币危机会给出一定的市场信号。 改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济特征相类似国家的货币的信心。 加大这些国家货币危机发生的可能性。 甚至导致完全意义上的自我实现式危

21、机的发生。,62,国际贸易和金融传染渠道,同时影响有类似问题和经济面健康的国家 一国维持固定汇率失败另国货币相对升值出口减少国际储备减少维持固定汇率能力减少。 一国维持固定汇率失败影响该国的贸易伙伴在本国市场或他们共同的第三市场。,63,第三代货币危机理论：道德风险,第三代货币危机理论强调银行危机和货币危机其原因: -金融中介机构(银行)道德风险 (moral hazard) 过度投资 -金融体制的脆弱性 -企业资产负债问题,64,金融危机.,65,道德风险 (moral hazard)理论,政府对银行、企业提供各种隐性担保，减轻风险承担的水平，使投资者倾向于高风险，高利润投资项目。,66,道

22、德风险和金融过度,在金融中介机构无法进入国际市场时，过度的投资需求并不导致大规模的过度投资，而是市场利率的升高。 当金融机构可以自由进出国际金融市场（资本项目开放），国内外金融中介机构在世界资本市场自由融资，那么由政府保险引发的道德风险就可能导致经济的过度投资，过度金融积累。,67,道德风险和金融过度,危机发生前不一定要存在着高额的财政赤字。由于政府对银行、企业隐性担保； 金融中介机构和企业的不良资产就反映政府的隐性财政赤字。,68,道德风险和金融危机,在好的经济条件下，得到政府隐性担保的金融中介机构过度贷款，投资到风险高的股票市场，房产业等，提高该产业的价格上升，得到高利润。 在坏的经济条件

23、下，泡沫破裂，价格下跌，金融中介机构缺少资金，停止项目，房产业萧条，金融中介机构陷入困境。,69,道德风险和货币危机,由道德风险引发的金融危机中，国外贷款人拒绝再为其国内机构债务提供资金的可能性，就可能迫使政府介入，为其国内部门的未偿外债提供担保。 由此可能使政府不得不求助于铸币收益，预期的通货膨胀就可能引发货币危机。,70,银行经营,危机是在金融体制的脆弱性下银行经营的副产品。银行失去信心，过早中止投资项目，企业的长期投资被迫中止。 -直接成本过高 - 间接成本过高（潜在的出口能力消失，导致好项目倒闭 ） 产出减少,71,金融体制的脆弱性,银行面临两种选择：短期投资低回报率，长期投资高回报率

24、。 长期投资高回报率=0假定项目被中断 金融机构偏好集中投资者资金来长期投资。 脆弱的金融机构最害怕的就是投资者要求立即还钱，被迫中断长期投资。 央行国际储备不够保护他们。,72,企业资产负债问题,企业获得国外贷款（融资）的能力影响本期的投资水平实际汇率企业的产出影响未来投资水平。,73,企业资产负债问题,保持汇率的稳定实际上是一个两难的选择。 - 贬值外债加重 - 不贬值产出下降,74,IMF汇率稳定政策,增加利率来维持汇率，避免外债加重。 面对国外金融机构不愿意贷款，维持实际汇率稳定企业竟争力下降产出下降。,75,三代货币危机理论研究的侧重面各有不同。 第一代着重讨论经济国内外均衡问题 第二代的重点放在危机本身的性质、信息与公众的信心上 第三